E i n f ü h r u n g

Deutsche offene Immobilienpublikumsfonds sorgten in den vergangenen zwei Jahren für eine Vielzahl von Schlagzeilen. Die einst so sichere Anlage machte seit der ersten Fondsschließung Ende des Jahres 2005 eine rasante Entwicklung durch. Über 10 Milliarden Euro sind zwischenzeitlich aus dieser Asset-Klasse abgeflossen und bringen eine Modernisierungs- und Umbruchsstimmung. Große Portfoliotransaktionen, Professionalisierung des Managements, stärkere Diversifikation durch Internationalisierung der Immobilienbestände und eine Steigerung der Transparenz durch erweiterte Veröffentlichungspflichten der Fonds stellen den Beginn einer neuen Epoche dar.

Zielsetzung dieser Arbeit soll sein, eine kritische Diskussion über die Portfoliostrategien und Diversifikationspotentiale offener Immobilienpublikumsfonds anhand der jeweiligen Halbjahres-, Jahres-, und Rechenschaftsberichte sowie öffentlich zugänglicher Daten zu führen.

Im Gang der Untersuchung wird zunächst auf die Grundstruktur eines offenen Immobilienpublikumsfonds sowie dessen rechtliche und steuerrechtliche Rahmenbedingungen eingegangen.

Darauffolgend verdeutlicht ein Marktüberblick, gestützt durch zahlreiche Kennzahlen und Graphiken, die Anlageprodukte und Eigenschaften dieser Asset-Klasse. Die theoretischen Grundlagen der Markowitz Portfolio Selektionstheorie sowie qualitative und quantitative Portfoliomanagementmethoden und weitere relevante Spitzenkennzahlen sollen im Kontext mit der Datenerfassung und Auswertung der offenen Immobilienpublikumsfonds angewandt und in einer Zusammenfassung beurteilt werden.

A b s t r a c t

In the past two years, German open real estate funds cause a multiplicity of headlines. This asset-class was low in risk since the first fund was closed down at the end of 2005. The funds went through a rapid development since that day. Over 10 billion euro has been taken out by the shareholders. This started a modernization process with large portfolio transactions and specialization of the management. Stronger diversification of the global market will result in an increasing transparency. By extending the publication obligations, the funds are the beginning of a new epoch.

The aim of this thesis is to have a critical discussion about the portfolio strategies and diversification potential of open real estate funds. The public news and reports of the funds will be the foundation for this analysis.

The investigations start with the essential structure of an open real estate fund. It also includes the basic blurbs of legal and tax laws. The following part shows a market overview, supported by business ratios and graphics, to explain the characteristics of this asset-class. The theoretical part is based on the Markowitz portfolio selection theory and the qualitative and quantitative portfolio management methods. The evaluated data from the open real estate funds will be used in context with the theoretical basics and assess in a summery.

II

I  n h a l t s v e r z e i c h n i s  

Einf  ührung  I

Abstract   II

Inhaltsverzeichnis   II

Abbildungsverzeichnis.   VI

Tabellenverzeichnis   VIII

Formelverzeichnis   IX

Abk  ürzungsverzeichnis.  X

1  STRUKTUR OFFENER IMMOBILIENFONDS  1

1.1  Offene Immobilienpublikumsfonds  1

1.2  Rechtliche Rahmenbedingungen  2

1.2.1  Die Kapitalanlagegesellschaft  2

1.2.2  Das Sondervermögen  3

1.2.3  Die Depotbank  3

1.2.4  Der Sachverständigenausschuss  4

1.2.5  Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht  4

1.2.6  Das Kreditwesengesetz  5

1.2.7  Das Investmentgesetz  6

1.3  Steuerrechtliche Grundlagen  8

1.3.1  Steuerliche Behandlung des Sondervermögens.  8

1.3.2  Steuerliche Behandlung des Investors  8

2  MARKTÜBERSICHT  11

2.1  Geschichtlicher Hintergrund  11

2.2  Anbieter offener Immobilienpublikumsfonds  12

2.2.1  Fondsvolumen  13

2.2.2  Performance offener Immobilienpublikumsfonds.  16

2.3  Vergleich zu anderen Anlageprodukten  18

2.4  Portfoliostruktur  19

2.4.1  Geografische Verteilung der Liegenschaften  19

2.4.2  Altersbestand  20

2.4.3  Mietlaufzeiten  21

2.5  Nutzungsspezifische Anlagekriterien offener Immobilienfonds  22

2.5.1  Büromarkt  23

2.5.2  Einzelhandel  25

2.5.3  Spezialimmobilien  27

2.5.4  Zusammenfassung  27

III

2.5.5  Europäische Bewertungsstandards  27

2.5.6  Transparenz Ausländischer Märkte  29

2.6  Integration der Projektentwicklung in die Gesamtstrategie von offenen  

Immobilienfonds   31

3  THEORETISCHE GRUNDLAGEN  32

3.1  Risiko- und Portfoliomanagement  32

3.2  Portfoliotheorien  32

3.2.1  Portfoliorendite  33

3.2.2  Portfoliorisiko  34

3.2.3  Zusammenhang von Kursverläufen  34

3.2.4  Beta-Faktor  36

3.2.5  Diversifikationseffekte  36

3.2.6  Effiziente und optimale Portfolios.  39

3.2.6.1  Systematische und unsystematische Risiken  39

3.2.6.2  Effizienzlinie.  41

3.2.6.3  Optimale Portfolios  42

3.3  Anwendbarkeit der modell-theoretischen Ansätze auf den  

Immobilienmarkt   43

3.4  Portfoliomanagement für offene Immobilienfonds  44

3.4.1  Einordnung des Portfoliomanagements in die Funktionsbereiche des  

Real  Estate Investment Managements  45

3.4.1.1  Investoren Ebene  46

3.4.1.2  Portfolio-Ebene  46

3.4.1.3  Objekt- Ebene  47

3.4.2  Quantitatives Portfoliomanagement  47

3.4.3  Buttom up  48

3.4.3.1  Naive Diversifikation  48

3.4.3.2  Best-Deal  49

3.4.4  Top Down  49

3.4.4.1  Indexing  49

3.4.4.2  Aktive versus passive Planungsmethoden  50

3.4.5  Qualitatives Immobilien-Portfoliomanagement  50

3.4.5.1  Bildung von strategischen Geschäftsfeldern  50

3.4.5.2  Marktattraktivitäts-/ Wettebewerbsvorteil-Portfolio  51

3.4.5.3  Normstrategien/ Objektstrategien  54

3.5  Performancemessung.  56

3.5.1  Sharpe-Ratio.  57

3.5.2  Treynor-Ratio  58

IV

4  ANALYSE OFFENER IMMOBILIENPUBLIKUMSFONDS  59

4.1  Abgrenzung der Analyse  59

4.2  Untersuchung zur Abhängigkeit von Diversifikation und Rendite-  

Risiko  -Profil  59

4.2.1  Geographische Diversifikation  60

4.2.2  Berechnungsbeispiel  62

4.2.3  Diversifikation nach Nutzungsarten  67

4.2.4  Diversifikation nach Objektgrößenstruktur  68

4.2.5  Diversifikation nach Alterstruktur  69

5  RESÜMEE  71

5.1  Zusammenfassung  71

5.2  Ausblick  72

Anhang   LXXIII

Quellenverzeichnis   LXXVI

V

A b b i l d u n g s v e r z e i c h n i s

Abbildung 1: Struktur offener Immobilienfonds ......................................................2 Abbildung 2: Herkunft und steuerliche Performance ............................................ 10 Abbildung 3: Entwicklung von Immobilien-Publikumsfonds im

Jahresvergleich von 1980-2006 ...................................................... 12 Abbildung 4: Fondvolumen offener Immobilienpublikumsfonds............................. 14 Abbildung 5: Durchschnittliche jährliche Wertentwicklung offener Immobilienfonds von 1976 bis 2006 ................................................ 16 Abbildung 6: Wertenwicklung und Volatilität im 5 Jahresvergleich nach

BVI-Methode .................................................................................. 18 Abbildung 7: Aufteilung des Publikumsfondsvermögen ........................................ 19 Abbildung 8: Performance und Volatilität ausgewählter Fondsgruppen im 10-Jahres-Zeitraum ........................................................................ 19 Abbildung 9: Geografische Verteilung der Liegenschaften in offenen

Immobilienfonds ............................................................................. 20 Abbildung 10: Wirtschaftliche Altersstruktur der Liegenschaften in offenen Immobilienfonds- junger Immobilienbestand .................................... 21 Abbildung 11: (Rest-) Laufzeiten der Mietverträge bei offenen

Immobilienfonds ............................................................................. 21 Abbildung 12: Nutzungsarten der Liegenschaften in offenen

Immobilienfonds ............................................................................. 23 Abbildung 13: Mittelfristige Performance deutscher Bürostandorte Total

Return............................................................................................ 24 Abbildung 14: Mietentwicklung hängt eng am BIP ................................................. 24 Abbildung 15: Total Return im Bürosektor (bewertungsbasiert), 2004-

2006 .............................................................................................. 25 Abbildung 16: Total Return im Handelssektor, 2004-2006 ..................................... 26 Abbildung 17: Entwicklung der Shopping-Center (>10.000m² Mietfläche)

in Deutschland ............................................................................... 26 Abbildung 18: Wertermittlungsvorschriften ausgewählter Länder ........................... 28 Abbildung 19: Konvergierende Performanceentwicklung in europäischen Immobilienmärkten (in %) ............................................................... 29 Abbildung 20: Immobilien-Transparenz-Index 2006 ............................................... 30 Abbildung 21: Entwicklung des quantitativen Portfolio-Managements..................... 33

VI

Abbildung  22: Graphische Darstellung in einem Ertrags-Risiko-(μ-σ-)  

Diagramm   

Abbildung  23: Korrelation von Europäischen Immobilienmärkten  

Abbildung  24: Korrelation von globalen Immobilienmärkten  

Abbildung  25: Entscheidungswürfel möglicher  

Diversifikationskombinationen  aus Standort, Nutzungsart  

und  Objekteigenschaften  

Abbildung  26: Unsystematische und systematische Risiken  

Immobilieninvestitionen   

Abbildung  27: Effizienzlinie (Efficient Frontier)  

Abbildung  28: Graphische Bestimmung des optimalen Portfolios  

Abbildung  29: Funktionsbereiche des Real Estate Investment  

Managements   

Abbildung  30: Kriterien der Risikostreuung in Immobilienportfolios  

Abbildung  31: Portfolio-Approaches  

Abbildung  32: Entwicklung des hierarchischen Portfolio-Modell für  

institutionell  Immobilieninvestoren  

Abbildung  33: Normstrategieempfehlung mit Beispielen in der Neun-  

Felder  -Matrix.  

Abbildung  34: Komponenten des Total Return  

Abbildung  35: Zunehmende Internationalisierung der offenen  

Immobilienfondbestände  (nach Fläche)  

Abbildung  36: Geographische Diversifikation  

Abbildung  37: Total Return Büroimmobilien  

Abbildung  38: Minimale Risikokombination im 2-Länderfall  

Abbildung  39: Effizienzlinie Frankreich-Schweden  

Abbildung  40: Kombination ohne Diversifizierung  

Abbildung  41: Kombination mit Diversifizierung  

Abbildung  42: Diversifikation nach Nutzungsarten  

Abbildung  43: Diversifikation nach Verkehrswerten  

Abbildung  44: Diversifikation nach Altersstruktur.  

VII

T a b e l l e n v e r z e i c h n i s

Tabelle 1: Pflichten der Immobilien-Kapitalanlagegesellschaften

gegenüber der BaFin ......................................................................5 Tabelle 2: Neue Kriterien für offene Immobilienfonds ..............................................7 Tabelle 3: Besteuerung von Investmentfondserträgen .............................................9 Tabelle 4: Steuerpflicht der Einnahmearten (Deutsche Immobilien) ...................... 10 Tabelle 5: BVI-Publikumsfonds, Luxemburger und sonstige ausländische Fonds deutscher Provenienz .......................................................... 13 Tabelle 6: Portfoliotransaktionen offener Immobilienfonds ..................................... 15 Tabelle 7: Performance offener Immobilienpublikumsfonds ................................... 17 Tabelle 8: Anlageformen offener Immobilienfonds ................................................. 22 Tabelle 9: Gründe und Risiken für das Engagement in der

Projektentwicklung ......................................................................... 31 Tabelle 10: Risiken im Immobilienwesen............................................................... 40 Tabelle 11: Besonderheiten von Immobilienanlagen .............................................. 44 Tabelle 12: Bestimmung der Portfolioposition einer Immobilie ............................... 52 Tabelle 13: Korrealationskoeffizienten ausgewählter europäischer Städte ............. 62 Tabelle 14: Korrelationsmatrix und Signifikanz ...................................................... 63 Tabelle 15: Renditeerwartung und Standardabweichung ausgewählter

F o r m e l v e r z e i c h n i s

Formel 1: Portfoliorendite ..................................................................................... 33 Formel 2: Varianz................................................................................................. 34 Formel 3: Standardabweichung ............................................................................ 34 Formel 4: Kovarianz ............................................................................................. 35 Formel 5: Korrelationskoeffizient .......................................................................... 35 Formel 6: Beta- Faktor ......................................................................................... 36 Formel 7: Berechnung des Total Return................................................................ 57 Formel 8: Sharpe-Ratio ........................................................................................ 57 Formel 9: Treynor-Ratio ....................................................................................... 58

IX

A b k ü r z u n g s v e r z e i c h n i s

Abs. Absatz AG Aktiengesellschaft AktG Aktiengesetz AuslInvestmG Auslandsinvestmentgesetz ATASA Asociación Profesional de Sociedades de Valoración BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht BauGB Baugesetzbuch BIP Bruttoinlandsprodukt BVI Bundesverband Investment und Asset Management e.V. CCA Comission de Contrôle des Assurances COB Commision des Opérations en Bourse CSCAE

DID Deutsche Immobilien Datenbank DIX Deutscher Immobilienindex dL duplizierbare Lage EU Europäische Union EWR Europäischer Wirtschaftsraum gif Gesellschaft für Immobilienwirtschaftliche Forschung GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung GmbHG Gesetz betreffend die Gesellschaften mit beschränkter Haftung InvG Investmentgesetz InvStG Investmentsteuergesetz IPD Investment Property Datenbank KAG Kapitalanlagegesellschaft KAGG Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften KWG Kreditwesengesetz MPT Modern Portfolio Theory ndL nicht-duplizierbare Lage

X

OGAW Organismus für gemeinsame Anlage in Wertpapieren ÖPNV Öffentlicher Personen Nahverkehr p.a. per anno Reits Real Estate Investment Trusts RICS The Royal Institution of Chartered Surveyors ROZ Raad van Onroerende Zaken SGF Strategisches Geschäftsfeld TEGoVA The European Group of Valuer´s Associations TEGOVOFA The European Group of Valuers of Fixed Assets Vol. Volatilität WertR Wertermittlungsrichtlinie WertV Wertermittlungsverordnung ZASt Zinsabschlagsteuer

XI

Offene Immobilienpublikumsfonds

1 S T R U K T U R O F F E N E R I M M O B I L I E N F O N D S

1 . 1 O f f e n e I m m o b i l i e n p u b l i k u m s f o n d s

Grundstücks- und Immobilieninvestitionen erfordern in der Regel einen hohen Kapitaleinsatz. Der direkte Besitz weist bei einer geringen Anzahl an Objekten und unterschiedlichen Nutzungen eine mangelnde Risikodiversifikation auf. Offene Immobilienfonds ermöglichen Anlegern als indirekte Immobilieninvestition bereits mit geringem Kapitaleinsatz die Beteiligung an einem großen Immobilienportfolio. ¹ Sie werden von Fondsgesellschaften auferlegt und verwalten die Einlagen als Sondervermögen. Das Sondervermögen ist verbrieft, insolvenzfest von der Fondgesellschaft getrennt und wird von einer unabhängigen Depotbank überwacht. Diese ist für die Ausgabe und Rücknahme der Anteile sowie Kontoführung und Verwaltung zuständig. Der einzelne Anleger erhält für seinen Kapitaleinsatz seinen Anteil am Sondervermögen in Form eines Fonds-Zertifikates. 2

Die Anlegergruppe der offenen Immobilienfonds ist eher konservativ und risikoavers. Steuerliche Motive, kontinuierliche Wertentwicklung, geringe Volatilität, keine Haftung über die Einlage hinaus, weitgehender Inflationsschutz und Realisierung persönlicher Sparziele sind neben der im Prinzip börsentäglichen Verfügbarkeit des Kapitals durch die vorgeschriebene Mindestliquidität ein hohes Maß an Sicherheit. ³ Die Bezeichnung „offen“ (open-end) basiert auf die prinzipielle unbegrenzte Ausgabe und Rücknahme von Anteilsscheinen. Eine begrenzte Laufzeit des Fonds ist nicht vorgegeben; die Anzahl der Gesellschafter und die Höhe des gesamten Fondsvermögens können stark fluktuieren. 4

¹ Vgl. Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, 2005, S.92

² Vgl. Schmoll, Immobilienwirtschaft, 2005, S.693

³ Vgl. Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, S.93

⁴ Vgl. Francke/Rehkugler Immobilienmärkte und Immobilienbewertung, 2005,S.9f. ; § 2 ABs.6, § 1 Satz 2, § 33 Abs.1 und §75 InvG

1

Rechtliche Rahmenbedingungen

Abbildung 1: Struktur offener Immobilienfonds 5

1 . 2 R e c h t l i c h e R a h m e n b e d i n g u n g e n

Offene Immobilienfonds werden von dem Bundesaufsichtsamt für Finanzdienstleistungen (BaFin) durch das Kreditwesengesetz (KWG) und das Investmentgesetz (InvG) überwacht. Die Fondgesellschaft muss die Rechtsform einer Kapitalgesellschaft als AG oder GmbH aufweisen. Des Weiteren unterliegen Kapitalanlagegesellschaften der Verpflichtung, Daten für die Bundesbankstatistik bzw. Außenwirtschaftsstatistiken weiterzuleiten.

Die Anleger haben keine Einflussmöglichkeiten auf die Geschäftsbesorgung, sind aber durch die starke behördliche Beaufsichtigung über die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungen ausreichend abgesichert. 6

1 . 2 . 1 D i e K a p i t a l a n l a g e g e s e l l s c h a f t

Eine Kapitalanlagegesellschaft gilt nach § 5 InvG als Kreditinstitut und unterliegt der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). Neben den

⁵ Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Schmoll, Immobilienwirtschaft, 2005, S.693

⁶ Vgl. Schulte, Immobilienökonomie Band 1,2005, S.702

2

Rechtliche Rahmenbedingungen

rechtlichen Rahmenbedingungen aus dem InvG und dem Kreditwesengesetz müssen Kapitalanlagegesellschaften, je nach Rechtsform, als AG dem Aktiengesetz (AktG) bzw. als GmbH dem GmbH-Gesetz (GmbHG) Folge leisten. ⁷ Die Geschäftstätigkeit erfolgt nach dem Grundsatz der Risikomischung. 8

Eine Kapitalanlagegesellschaft bezieht das Geld von den Investoren und legt dieses nach Maßgabe des Investitionsgesetzes an. Dabei kann sie über mehrere Sondervermögen verwalten.

1 . 2 . 2 D a s S o n d e r v e r m ö g e n

Der Wert des Sondervermögens ergibt sich nicht aus Angebot und Nachfrage, sondern aus der Summe der ermittelten Verkehrswerte und Kurswerte der sonstigen Anlagen. Die Investoren erhalten für die Beteiligung an dem Sondervermögen Fondszertifikate. 9

1 . 2 . 3 D i e D e p o t b a n k

Die Depotbank überwacht und verwaltet das Sondervermögen. ¹⁰ Die Einzahlungen der Investoren sowie die Ausgabe und Rücknahme von Anteilsscheinen erfolgt über dieses Kreditinstitut. Die Berechnung der Anteilswerte geschieht in regelmäßigen Abständen ebenfalls über die Depotbank. ¹¹ Grundstücksveräußerungen und Grundstücksbelastungen der Kapitalanlagegesellschaften sind nur wirksam wenn diese von der Depotbank genehmigt werden. 12

⁷ Usinger/Minuth, Immobilien- Recht und Steuern, 2004, S.1181

⁸ Vgl. hierzu § 2 Abs.6, §1 Satz 2, § 33 Abs.1 und § 75 InvG; für die 15%-Wert Grenze eines einzelnen Grundstücken gilt § 73 Abs. 1 InvG)

⁹ Vgl. Schmoll, Immobilienwirtschaft, 2005, S. 694

¹⁰ Detaillierte Pflichten werden von der BaFin im § 20-29 InvG vorgesehen

¹¹ Vgl. Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, 2005, S. 99

¹² Vgl. Usinger/Minuth, Immobilien- Recht und Steuern, 2004, S. 1182 in Bezug auf § 24 Abs.3 und § 26 Abs.1 Nr. 3 InvG

3

Rechtliche Rahmenbedingungen

1 . 2 . 4 D e r S a c h v e r s t ä n d i g e n a u s s c h u s s

Ein Sachverständigenausschuss wird von der Kapitalanlagegesellschaft ernannt. ¹³ Dieser muss aus mindestens drei Immobilienexperten ¹⁴ bestehen. Er „ist auf einen Zeitraum von fünf Jahren begrenzt, verlängert sich aber jeweils um ein Jahr, wenn die Einahmen aus der Mitgliedschaft im Sachverständigenausschuss und anderen Tätigkeiten für die Kapitalanlagegesellschaft im Mittel der ersten vier Jahre seiner Mitgliedschaft 30 Prozent seiner Gesamteinnahmen nicht überschreiten“. ¹⁵ Der Sachverständigenausschuss ist verpflichtet, mindestens einmal jährlich die Verkehrswerte der Bestandsobjekte des offenen Immobilienfonds zu ermitteln. Eine tatsächliche Ermittlung erfolgt in der Regel halbjährig. Darüber hinaus ist die Verkehrswertermittlung vor der Veräußerung von Bestandsobjekten sowie vor dem Erwerb neuer Objekte durchzuführen. Hiermit soll eine nicht zulässige wesentliche negative Abweichung des Verkehrswertes von den Kaufs- bzw. Verkaufsbeträgen überwacht werden. 16

Für die Bewertung von Immobilien gibt es keine zwingende gesetzliche Vorschrift. Als anerkannter Stand der Wertermittlungstechnik wird die Wertermittlungsverordnung (WertV) angewendet. Grundsätzlich ist diese auch bei der Investition ausländischer Liegenschaften anzuwenden. 17

1 . 2 . 5 D i e B u n d e s a n s t a l t f ü r F i n a n z d i e n s t l e i s t u n g s a u f s i c h t

Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) ist eine selbständige Bundesanstalt des öffentlichen Rechts und „vereinigt seit ihrer Gründung im Mai 2002 die Aufsicht über Banken und Finanzdienstleister, Versicherer und den Wert-papierhandel.“ 18

Sie handelt im öffentlichen Interesse mit der Zielsetzung, ein funktionsfähiges, integres und stabiles Finanzsystem zu gewährleisten. 19

Für die Immobilien-Kapitalanlagegesellschaften ergeben sich gegenüber der BaFin umfangreiche Pflichten:

¹³ Vgl. hierzu § 77 InvG

¹⁴ Vgl. hierzu § 77 Abs.2 (Eigenschaften eines Immobilienexperte)

¹⁵ Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, 2005, S.99f.

¹⁶ Vgl. Kleiber/Simon/Weyers Verkehrswertermittlung von Grundstücken, 2002, S.454

¹⁷ Vgl. Kippes/Sailer Immobilienmanagement, 2005, S.103

¹⁸ www.bafin.de

¹⁹ Vgl. www.bafin.de

4

Rechtliche Rahmenbedingungen

Tabelle 1: Pflichten der Immobilien-Kapitalanlagegesellschaften gegenüber der

1 . 2 . 6 D a s K r e d i t w e s e n g e s e t z

Die Regelungen des KWG beziehen sich auf Kreditinstitute und Finanzdienstleistungsinstitute um die Funktionalität der Kreditwirtschaft zu erhalten. Offene Immobilienfonds dürfen nur in Form einer Kapitalanlagegesellschaft verwaltet werden und sind nach § 7 Abs. 2 InvG Kreditinstitute, die somit auch dem Kreditwesengesetz (KWG) unterliegen.

Die Überwachung des Kreditwesengesetzes erfolgt über die BaFin. 21

²⁰ Vgl. Verordnungen der BAfin sowie dem Investmentgesetz in Schulte/Bone-Winkel/ Thomas Immobilieninvestitionen, 2005, S.91f.

²¹ Vgl. Deutscher Bundestag, Beschlussempfehlung und Bericht des Finanzausschusses, 2003, S.5

5

Rechtliche Rahmenbedingungen

1 . 2 . 7 D a s I n v e s t m e n t g e s e t z

Das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften (KAGG), das Investmentmodernisierungsgesetz und das Auslandinvestment-Gesetz (AusIInvestmG) wurden durch das am 1. Januar 2007 in Kraft getretene deutsche Investitionsgesetz (InvG) sowie das Investmentsteuergesetz (InvStG) modernisiert und abgelöst. Hierbei wurde insbesondere auf eine Vereinheitlichung der Europäischen Richtlinien (OGAW-Richtlinie) geachtet um die Auferlegung eines Fonds in Deutschland attraktiver zu gestalten. Das deutsche InvG soll außerdem die BaFin stärken, um damit einen schnelleren Handlungs- und Eingriffsspielraum ermöglichen und einen transparenteren und sicheren Markt gewährleisten. 22

Mitte Januar 2007 wurde ein neues Investmentgesetz vorgestellt, welches voraussichtlich im Herbst dieses Jahres verabschiedet werden soll. Hiernach soll eine Aufteilung der ohnehin schon relativ kleinen Asset-Klasse in zwei Kategorien vorgenommen werden - der sicherheitsorientierte und der renditeorientierte offene Immobilienfond. Einer aktuellen Umfrage zufolge werden demnach ca. 2/3 aller Gesellschaften nur noch renditeorientierte Fonds auflegen. ²³ Diese Einteilung widerspricht den in Kapitel 1.1 aufgezeigten Sicherheitsmerkmalen des offenen Immobilienfonds erheblich. Für risikoreichere Anlagen sind bereits andere

Finanzierungsvehikel vorhanden, der geschlossene Immobilienfond und die Real Estate Investment Trusts (Reits). Das könnte zur Folge haben, dass zukünftig ein offener Immobilienfond als kurzfristige Anlage missbraucht wird. Als weiterer großer Kritikpunkt steht der geplante Entwurf, dass Kapitalanlagegesellschaften die Verkehrswerte ihrer Liegenschaften über Immobiliengesellschaften gehaltene Immobilien selbst ermitteln. Diese indirekt gehaltenen Immobilien sollen bis zu 60 Prozent bei risikoorientierten Immobilienfonds zulässig sein und können darüber hinaus einen hohen Anteil des Vermögens in liquiden Mitteln halten. 24

²² Vgl. Bundesfinanzministerium Aktuelle Gesetze/Gesetzentwürfe

²³ Vgl. Reichel in Handelsblatt 14.3.2007, S.35

²⁴ Vgl. Reichel in Handelsblatt vom 14.7.2007, S.35

6

Rechtliche Rahmenbedingungen

Tabelle 2 : Neue Kriterien für offene Immobilienfonds 25

²⁵ Reichel in Handelsblatt vom 14.7.2007, S.35; Ohne Absicherung des maximalen Fremdwährungsrisikos; Interpretation des Handelsblatt auf Grundlage der Quellen BaFin und

Börsen-Zeitung

7