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Inhaltsverzeichnis

1  Einleitung  1

2  Anleihen und Wandelanleihen - Ein Vergleich der Merkmale und Erläuterung der  

Funktionsweise  von Wandelanleihen.  2

3  Die volkswirtschaftliche Bedeutung von Wandelanleihen als eine Form der  

mezzaninen  Finanzierungsinstrumente  3

4  Die einzelwirtschaftliche Bedeutung der Wandelanleihe  3

4.1  Bedeutung für den Anleger  3

4.2  Bedeutung für die emittierenden Unternehmen  5

5  Die Umtauschanleihe der KfW auf Telekom-Aktien.  7

5.1  Besonderheiten (Ziele, Motive und Merkmale) der KfW-Umtauschanleihe auf  

Telekom  -Aktien  7

5.2  Analyse der bisherigen Entwicklung und Bewertung der KfW-Umtauschanleihen  

aus  2003 und 2008.  8

6  Schlussbetrachtung.  10

Literaturverzeichnis.   12

Internet-  / Intranetverzeichnis  15

Anhang 16   

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1 Einleitung

Gerade in Zeiten der Wirtschafts- und Finanzmarktkrise fällt es allen Beteiligten dieser Märkte schwer, sichere Möglichkeiten zur Geldanlage oder zur Refinanzierung zu finden. Dabei stehen vor allem die Sicherheit und die Rückzahlungswahrscheinlichkeit im Vorder-grund, jedoch spielt auch die Rendite weiterhin eine wichtige Rolle. Genau diese grundlegenden Eigenschaften kommen bei dem neu erwachten Interesse an Wandelanleihen zum Tragen. In unsicheren Zeiten, insbesondere im Zeitraum von Mitte 2008 bis zum Frühjahr 2009, suchen Anleger nach Alternativen zu Aktien, deren Kurse vergleichsweise stark gelitten haben, und normalen Anleihen, welche bei einem hohen Rating eher geringe Renditen erwirtschaften. Der nahezu beispiellos rasante Anstieg der Aktienkurse der letzten Monate erscheint zwar beeindruckend, basiert aber auf vergleichsweise niedrigen Umsätzen an den Börsen. Betrachtet man diesen Umstand im Zusammenhang mit der geopolitischen Lage, dem Zustand der Arbeitsmärkte und dem vor allem in Deutschland eingebrochenem Exportmarkt, sind weitere drastische Rückschläge der Unternehmensgewinne und Aktienkurse in den kommenden Monaten nicht auszuschließen. Da Aktien zwischenzeitlich für viele Anleger nicht mehr attraktiv erscheinen, ist es sinnvoll, anderen Anlageklassen Aufmerksamkeit zu schenken. Um beurteilen zu können, wie sinnvoll eine Beteiligung am Wandelanleihenmarkt für die verschiedenen Marktteilnehmer wirklich ist, müssen zunächst deren Merkmale und Funktionsweise geklärt werden, um dann die Bedeutung für die Wirtschaft insgesamt, den Anleger und dann den Emittenten, zu untersuchen. Im Folgenden wird mit der Umtauschanleihe der KfW auf Aktien der Deutsche Telekom AG eine Sonderform von Wandelanleihen als praktisches Beispiel analysiert und bewertet. Dabei soll am Schluss geklärt werden, ob Wandelanleihen in Zukunft wirklich als vollwertige Alternative oder sogar Ersatz zu Aktien und Anleihen gehandelt werden können.

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2 Anleihen und Wandelanleihen - Ein Vergleich der Merkmale und Erläuterung der Funktionsweise von Wandelanleihen

Normale Anleihen, auch Obligationen oder festverzinsliche Rentenpapiere genannt, werden wie Aktien an der Börse gehandelt, bieten dem Anleger einen Anspruch auf Zinszahlungen sowie die Gewährleistung der Rückzahlung des Nominalbetrages zum Ende der Laufzeit. ¹ Wandelanleihen, auch Convertibles genannt, verfügen genau wie normale Anleihen über eine feste Laufzeit, einen fixen Rückzahlungskurs und einen festgelegten Kupon. ² „Die Eigenart von Wandelschuldverschreibungen besteht darin, die Emission einer Schuldverschreibungalso eines festverzinslichen Rentenpapiers - mit dem Recht des Inhabers zu kombinieren, statt Rückzahlung der Schuldverschreibung zum Fälligkeitsdatum diese in Aktien umzutauschen …“. ³ Diese Aktien, in die die Wandelanleihe umgetauscht werden kann, müssen zunächst aber neu geschaffen werden. ⁴ Wichtig ist hierbei die Abgrenzung zu Optionsanleihen, welche ein Wandlungs- bzw. Umtauschrecht neben, nicht anstatt, der Rückzahlung verbriefen. ⁵ Die Funktionsweise von Wandelanleihen ist einfach. Der Anleger kauft eine Unternehmensanleihe, die mit dem Recht ausgestattet ist, statt der Rückzahlung des Anleihebetrages Aktien in einem bestimmten Verhältnis zu beziehen. Diese Option auf Aktien ist umso mehr wert, je höher die Volatilität ist, und diese steigt mit zunehmender Unsicherheit des Finanzmarktes. ⁶ Über die Unternehmensanleihe erhält der Anleger dann jährliche Zinsen und ein Rückzahlungsversprechen falls die Wandlungsmöglichkeit nicht in Anspruch genommen wird. ⁷ „Der Charakter eines Wandlers ändert sich mit dem Aktienkurs. Sinkt dieser weit unter den Wandlungspreis, verhält sich der Convertible wie ein Bond, man spricht vom Anleihenbereich. Der Hybridbereich beginnt, wenn der Kurs der Aktie in die Nähe des Wandlungspreises steigt. Liegt der Wandler im Geld, verhält sich sein Kurs nahezu wie der der Aktie.“ ⁸ Wandelanleihen reagieren also sowohl auf Veränderungen am Aktienmarkt, als auch auf Bewegungen beim Zinsniveau, man nennt sie deswegen hybrid (siehe Abbildung 1 im Anhang). ⁹ „Häufig bieten Wandelanleihen und normale Anleihen der gleichen Gesell-

¹ Vgl.Jungblut, Michael (Hrsg.) (2004), S. 98.

² Vgl. Hägele, J. (2006), S. 1.

³ Kerber, Markus C. (2002), S. 3.

⁴ Vgl. Häger, Michael / Elkemann-Reusch, Manfred (2007), S. 302.

⁵ Vgl. Kerber, Markus C. (2002), S. 10.

⁶ Vgl. Fisch, Kurt (2009c), (siehe Internetverzeichnis).

⁷ Vgl. Kühn, Ulrich (2009), S. 1.

⁸ Hägele, J. (2006), S. 2.

⁹ Vgl. Reitelshöfer, Roland (2009), (siehe Internetverzeichnis).

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schaft ähnliche Renditen, jedoch einmal mit und einmal ohne zusätzliche Chancen durch das Wandlungsrecht.“ ¹⁰ Dennoch ist durch die hohe Reagibilität von Wandelanleihen auf verschiedene Einflussfaktoren das Kursrisiko wesentlich höher als bei normalen Anleihen. 11

3 Die volkswirtschaftliche Bedeutung von Wandelanleihen als eine Form der mezzaninen Finanzierungsinstrumente

In jüngster Zeit haben Wandelanleihen ein Come Back erlebt, wie schon lange nicht mehr. Noch im vergangenen Jahr war der Wandelanleihenmarkt eigentlich an seinem Tiefpunkt angelangt. ¹² „Mit den Aktienkursen sind derzeit auch die Kurse der Wandelanleihen eingebrochen.“ ¹³ Durch ihr asymmetrisches Renditeverhalten können Anleger nicht nur von steigenden, sondern auch von fallenden Märkten profitieren, was Wandelanleihen als Investitionsmöglichkeit in dieser Finanzmarktkrise äußerst attraktiv erscheinen lässt. ¹⁴ Nach einem Einbruch des Emissionsvolumens von Wandelanleihen im Jahr 2008 versuchen Unternehmen nun in diesem Jahr langsam wieder mehr Kapital über diesen Markt aufzunehmen (siehe Abbildung 2 im Anhang). Das zeigt, wie gerade in Krisenzeiten ein besonderes Interesse an Wandelanleihen erwacht, sowohl von Seiten der Anleger als auch der Emittenten. Dennoch sollte die Bedeutung der Wandelanleihe volkswirtschaftlich gesehen nicht überschätzt werden, da sie immer noch eine eher seltene Form der Kapitalaufnahme darstellt, besonders im europäischen Raum.

4 Die einzelwirtschaftliche Bedeutung der Wandelanleihe

4.1 Bedeutung für den Anleger

„Die Besonderheit der Wandelanleihe liegt in der Kombination der wirtschaftlichen Vorteile einer Anleihe .. und dem Recht auf Erwerb von Gesellschaftsanteilen.“ ¹⁵ Eine direkte Investition scheint angesichts der derzeitigen Lage des Finanzmarktes vielen Anlegern zu riskant.

¹⁰ Kühn, Ulrich (2009), S. 2.

¹¹ Vgl. Reitelshöfer, Roland (2009), (siehe Internetverzeichnis).

¹² Vgl. Kühn, Ulrich (2009), S. 1.

¹³ Kölnische Rundschau (2008), S. 1.

¹⁴ Vgl. Fisch, Kurt (2008), (siehe Internetverzeichnis).

¹⁵ Brezski, Eberhard u.a. (2006), S. 121.

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Deshalb wollen sie sich durch die jährlichen Zinskupons und die Rückzahlungsversicherung, die einer Anleihe inne sind, zusätzlich absichern. ¹⁶ „Man kann deshalb Wandelanleihen als ein Aktieninvestment mit Sicherheitsgurt bezeichnen.“ ¹⁷ Dennoch wollen Investoren die Möglichkeit haben, an einem möglichen Aufschwung zu partizipieren. Um an dem möglichen Wertzuwachs der Aktie mit einer Wandelanleihe teilhaben zu können, muss der „Anleger allerdings Abstriche beim Zinskupon hinnehmen“. ¹⁸ Die Anleger haben die Möglichkeit, zum Wandlungszeitpunkt von einem für sie günstigen Börsenkurs zu profitieren. Dies ist der Fall, wenn das bei Emission festgelegte Wandlungsverhältnis unter dem aktuellen Marktwert liegt. ¹⁹ „Der Anleger spekuliert letztlich darauf, dass der Aktienkurs über den Wandlungspreis steigt. Natürlich liegt der Kurs der Aktie bei Emission weit unter dem Kurs, bei dem die Wandlung vorteilhaft wäre. Steigt der Kurs der Aktie nicht über den Wandlungspreis behält der Investor immerhin die Anleihe.“ ²⁰ Durch die besondere Konstruktion von Wandelanleihen werden „frühzeitige Gewinnmitnahmen und ein zu langes Festhalten an Verlusten“ verhindert. ²¹ Die Schicht der Anleger ist aufgrund diverser Eigenheiten des Wandelanleihenmarktes aber nicht allzu breit gefächert. So spielen zum Beispiel Hedge-Fonds „traditionell eine große Rolle als Wandelanleihen-Investor“. ²² „Viele institutionelle Investoren (Banken, Versicherungen, Pensionskassen) prüfen im derzeitigen Marktumfeld welche Kapitalanlageinstrumente im Hinblick auf die eigene Risikotragfähigkeit sinnvoll sind und stoßen dabei auf die Wandelanleihe.“ ²³ Privatanleger jedoch können sich aufgrund der hohen Stückelung von Wandelanleihen nicht direkt an diesem Markt beteiligen. Auch die geringe Liquidität des Marktes spricht gegen ein direktes Engagement privater Investoren. ²⁴ Des Weiteren sind Wandelanleihen „verhältnismäßig komplexe Produkte, die sich in ihrer Ausstattung stark unterscheiden. Um die Kursgestaltung nachzuvollziehen, benötigen private Investoren sehr gute Kenntnisse über die Zusammenhänge am Kapitalmarkt.“ ²⁵ So gibt es zum Beispiel für den Laien eher schwer verständliche Rückzahlungsbedingungen oder vorzeitige Kündigungsmöglichkeiten, die viele weder erwarten noch verstehen werden. Bei sogenannten Pflichtwandelanleihen ist beispielsweise das Wahlrecht des Anlegers nicht existent, eine

¹⁶ Vgl. Dengl, G. (2004), S. 1.

¹⁷ Kühn, Ulrich (2009), S. 2.

¹⁸ Focus-Money (2009), S. 1.

¹⁹ Vgl. Breszki, Eberhard u. a. (2006), S. 121.

²⁰ Hägele, J. (2006), S. 1.

²¹ Fisch, Kurt (2009a), (siehe Internetverzeichnis).

²² Frankfurter Allgemeine Zeitung (2009), S. 1.

²³ Dengl, G. (2004), S. 1.

²⁴ Vgl. Kölnische Rundschau (2008), S. 1.

²⁵ Dengl, G. (2004), S. 1.