Inhaltsverzeichnis

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Inhaltsverzeichnis   II

Abk  ürzungsverzeichnis  III

1.  Einführung.  1

2.  Grundlagen unternehmenswertorientierter Vergütungssysteme  3

2.1  Beitrag zur Lösung des Principal-Agent-Problems  3

2.2  Weitere Gründe für die Einführung unternehmenswertorientierter  

Vergütungssysteme...........................................................................................   5

3.  Varianten unternehmenswertorientierter Vergütungssysteme  7

3.1  Aktienbasierte Vergütungssysteme  7

3.1.1  Aktienpläne.  8

3.1.2  Stock-Option-Pläne  9

3.1.2.1  Reale Stock-Option-Pläne  10

3.1.2.2  Virtuelle Stock-Option-Pläne  12

3.2  Kennzahlenbasierte Vergütungssysteme  13

4.  Kritikpunkte am System der aktienorientierten Vergütung  15

4.1  Insiderproblematik.  15

4.2  Falsche Anreizsetzung.  17

4.3  Weitere Kritikpunkte  17

5.  Schlussbemerkung.  19

Anhang mit  Anhangsverzeichnis.  21

Verzeichnis  der Gesetze, Verordnungen, Verwaltungsanweisungen und sonstigen  

Rechnungslegungsnormen.   22

Verzeichnis  der Internetquellen.  22

Literaturverzeichnis.   23

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Abkürzungsverzeichnis

Abb. Abbildung AktG Aktiengesetz AOP Aktienoptionsplan AOPs Aktienoptionspläne Aufl. Auflage BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht BB Betriebs-Berater (Zeitschrift) BGBl Bundesgesetzblatt bzw. beziehungsweise CFROI Cash Flow Return on Investment CVA Cash Value Added DCF Discounted Cash Flow d.h. das heißt Dr. Doktor Dres. Doctores DSW Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.V. EBIT Earnings Before Interest and Taxes et al. et alii EVA Economic Value Added EW Das Magazin für die Energie Wirtschaft (Zeitschrift) f. folgende (eine) FCF Free Cash Flow ff. folgende (mehrere) h.c. honoris causa Jg. Jahrgang KonTraG Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich LTIs Long-Term Incentives Mrd. Milliarde NOPAT Net Operating Profit After Taxes Nr. Nummer

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o.O. ohne Ortsangabe Prof. Professor RIW Recht der Internationalen Wirtschaft (Zeitschrift) S. Seite SARs Stock Appreciation Rights sog. sogenannte SS Sommersemester S&P Standard and Poor’s TUG Transparenzrichtlinie - Umsetzungsgesetz u. a. und andere u.ä. und ähnliche URL Uniform Resource Locator v. von, vom vgl. vergleiche USA United States of America US-GAAP United States Generally Accepted Accounting Principles ZFBF Schmalenbachs Zeitschrift für Betriebswirtschaftliche Forschung ZHR Zeitschrift für das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht (Zeitschrift) ZIP Zeitschrift für Wirtschaftsrecht (Zeitschrift)

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1. Einführung

Mitte des 20. Jahrhunderts führten die ersten Unternehmen in den USA Aktienoptionspläne (AOPs), als unternehmenswertorientierte Vergütungsinstrumente, für ihre Mitarbeiter ein. Auch in Frankreich und Großbritannien stellen sie seit Jahrzehnten einen Teil der Managementvergütung dar. In Deutschland hingegen war die Continental AG im Jahre 1986 das erste Unternehmen mit einem AOP, und für ein Jahrzehnt auch das Einzige, bis 1996 Daimler Benz und die Deutsche Bank ebenfalls durch Hauptversammlungsbeschlüsse AOPs für ihre Führungskräfte einführten und in den Folgejahren eine Vielzahl von Unternehmen nachfolgte. Die Einführung dieser Entlohnungssysteme war stark umstritten und so führten unzählige Anfechtungsklagen gegen die Hauptversammlungsbeschlüsse zu sich teils widersprechenden Gerichtsurteilen. Seit dieser Zeit wurde die Diskussion um Aktienoptionsprogramme als Bestandteil der Managemententlohnung kontrovers geführt. 1

In gleichem Maße wie die Aktienoptionsprogramme an Popularität in den Unternehmen, nicht zuletzt aufgrund der in Deutschland geltenden Bilanzierungsregeln, gewannen, verschärfte sich die öffentliche Kritik an ihnen und nutzten Politiker das Thema zur Profilierung. 2

Vor diesem Hintergrund befasst sich die vorliegende Arbeit mit der Frage ob - und wenn ja, in welcher Form - Kritikpunkte und Problembereiche bei den aktuell genutzten unternehmenswertorientierten Vergütungssystemen existieren. Hierzu werden in Kapitel zwei zunächst die Gründe für eine variable, unternehmenswertabhängige Entlohnung aufgezeigt, wobei der Schwerpunkt auf dem Beitrag zur Lösung des Principal-Agent-Proplems sowie der Ausrichtung der Unternehmenspolitik am Shareholder-Value-Prinzip liegt. 3

¹ Vgl. LÜKE, O. (2003), S. 22ff.; WULFF, J. (1999), S. 15f.

² Vgl. MARTENS, K.-P. (2005), S. 124f.; GEBHARDT, G. (2003), S. 675.

³ Vgl. DREES, R. (2002), S. 28; HÖPNER, M. (2004), S. 263.

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Anschließend werden die verschiedenen Gestaltungsformen unter-nehmenswert-orientierter Vergütungssysteme betrachtet, ihre jeweiligen spezifischen Merkmale und ihre rechtliche Ausgestaltung analysiert, sowie ihre Vor- und Nachteile aufgezeigt. ⁴ Kapitel vier gibt abschließend einen Überblick über die Hauptproblem-felder der aktienorientierten Vergütungssysteme, die allen ihren Ausgestaltungsformen inne wohnen und zumeist die Grundlage der Kritik an diesen darstellen. 5

⁴ Vgl. KESSLER, M./SAUTER, T. (2003), Rn. 1ff., S. 1ff.; KRAMARSCH, M. H. (2000), S. 128ff.

⁵ Vgl. COENENBERG, A. G./SALFELD, R. (2007), S. 232f.

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2. Grundlagen unternehmenswertorientierter Vergütungssysteme

Der in den 80er Jahren des vergangenen Jahrhunderts maßgeblich von Rappaport geprägte Begriff des Shareholder Value bildet die Grundlage aller unternehmens-wertorientierten Vergütungssysteme. Dabei besagt der Shareholder-Value-Ansatz, dass die Interessen der Aktionäre als Eigentümer im Vordergrund der Unternehmenspolitik stehen und daher das oberste Unternehmensziel die Steigerung des Unternehmenswertes ist, die langfristig auch den anderen Stakeholdern zu Gute kommt. ⁶ Anreiz- und Entlohnungssysteme können dabei einen wichtigen Beitrag zur Zielerreichung leisten. Ihre Ausrichtung am Unternehmenswert führt dazu, dass das Management selbst ein Interesse daran hat im Sinne der Eigentümer zu handeln, da seine Eigeninteressen mit denen der Anteilseigner gekoppelt sind. ⁷ Dieser Beitrag zur Lösung des Principal-Agent-Problems wird im Folgenden ausführlich dargestellt und anschließend kurz auf weitere personalpolitische und finanzielle Aspekte eingegangen, die ebenfalls zur Einführung wertorientierter Entlohnungssysteme beigetragen haben. 8

2.1 Beitrag zur Lösung des Principal-Agent-Problems

Aufgrund der Trennung von Eigentum und Kontrolle in nicht eigentümergeführten Unternehmen entsteht ein Interessenkonflikt der als Principal-Agent-Problematik in der betriebswirtschaftlichen Literatur diskutiert wird. ⁹ Bei börsennotierten Gesellschaften ist diese Trennung durch die eigenverantwortliche Leitung des Unternehmens durch den Vorstand nach § 76 AktG festgeschrieben. ¹⁰ Dabei bezeichnet man als Principal-Agent-Beziehungen prinzipiell einen „[…] Vertrag, in dem mindestens eine Person (Principal) unter Delegation von Entscheidungsbefugnissen mindestens eine Person (Agent) beauftragt, bestimmte Leistungen zu erbringen […]“ ¹¹ , wobei die Entscheidungen des Agenten nicht nur Auswirkungen auf seine eigenen Interessen, sondern auch auf die des

⁶ Vgl. ALEWELD, T./HÖLSCHER, C. (1999), S. 228; LEU, D. (2005), S. 4ff.; MEFFERT, H. (1998), S.

1ff.

⁷ Vgl. WULFF, J. (1999), S. 4f.; LEU, D. (2005), S. 10f.; REBER, G. (1980), Sp. 78.

⁸ Vgl. LÜKE, O. (2003), S. 27ff.

⁹ Vgl. ACHLEITNER, A.-K./WOLLMERT, P. (2002), S. 5f.; ADAM-MÜLLER, A. F. A. (2002), S.

333ff.; KRAMARSCH, M. H. (2004), S. 13ff.; LEU, D. (2005), S. 10ff.; LÜKE, O. (2003), S. 27ff.

¹⁰ Vgl. § 76 AktG.

¹¹ KESSLER, M./SAUTER, T. (2003), Rn. 12, S. 6.

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Principal haben. Der Agent besitzt hierbei mehr Informationen über die durchzuführende Tätigkeit als der Pricipal, was eine asymmetrische Informationsverteilung bewirkt, die zum Wohl des Principal eingesetzt werden soll. Der Kern des Problems besteht darin, dass der Principal seinem Agent nicht explizit vorschreiben kann wie er die Tätigkeit, mit deren Durchführung er betraut wurde, auszuüben hat, da eine solche Vorgabe auf dem Wissensstand des Principals erfolgen müsste und eine Nutzung des Wissensvorsprungs des Agenten stark erschweren würde. Ein weiteres Problem stellt die nicht vollständige Beobachtbarkeit des Handelns des Agenten dar. Er kann die Anstrengungen, die er zur Ausführung der übertragenen Tätigkeit aufbringt verbergen und es dem Principal damit unmöglich machen, zwischen dem Handeln des Agenten und Umwelteinflüssen zu unterscheiden. Es besteht daher die Möglichkeit, dass der Agent, ohne negative Konsequenzen für sich selbst, moral hazard betreibt und Eigeninteressen zum Nachteil des Principals verfolgt. Daher sind implizite Vorgaben für den Agenten nötig, in deren Rahmen der Agent eigenverantwortlich handeln kann. ¹² Die Überwachung der Einhaltung dieser Rahmenvorgaben verursacht Kosten welche als Agency-Kosten bezeichnet werden und die es im Interesse des Principals zu minimieren gilt. ¹³ Anreizkompatible Vergütungssysteme stellen dabei das Instrument dar, welches eine Lösung des auf unterschiedlichen Nutzenfunktionen und Risikopräferenzen bestehenden Interessenkonflikts mit den niedrigsten Agency-Kosten ermöglicht. ¹⁴ Sie erlauben, durch die Koppelung eines Teils der Vergütung an die Entwicklung des Unternehmenswerts, einen Gleichlauf der Interessen von Agent und Principal herbeizuführen, so dass die Entscheidungen des Agenten sowohl seinen eigenen Nutzen, als auch den des Principals erhöhen. ¹⁵ Dem Principal obliegt dabei die Entscheidung darüber, ob und wieweit er den beauftragten Agenten vertraut bzw. wie weitgehend er sie kontrollieren möchte und daher bestehende Interessendivergenzen durch Verträge verringert. 16

¹² Vgl. KESSLER, M./SAUTER, T. (2003), Rn. 11-18, S. 6ff.

¹³ Vgl. BORS, M. (2006), S. 11ff.

¹⁴ Vgl. GRASSHOFF, U./SCHWALBACH, J. (1999), S. 437; LEU, D. (2005), S. 23ff.

¹⁵ Vgl. DIETZ, S. (2004), S. 31f.; GRIEWEL, E. (2006), S. 39f.

¹⁶ Vgl. LEU, D. (2005), S. 24.

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