German Real Estate Investment Trusts (G-REITs) -

Strategische Perspektiven am deutschen Kapitalmarkt

Leif Mellerowicz

International Business School Berlin

10. September 2008

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Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis IV

Tabellenverzeichnis V

Abkürzungsverzeichnis VI

1.Einleitung 1

1.1.Fragestellung 1

1.2.Methodik 2

2.DerRealEstateInvestmentTrust 3

2.1.AllgemeineGrundlagenvonREITs 3

2.1.1.Definition 3

2.1.2.EinführungderREITs 4

2.2.GesetzlicheundsteuerlicheGrundlagen 4

2.2.1.GesetzlicheRahmenbedingungen 5

2.2.1.1Organisationsstruktur 5

2.2.1.2.Unternehmensgegenstand 8

2.2.1.3.Vermögens,ErtragsundAusschüttungsanforderungen 9

2.2.1.4.VerstoßgegenAnforderungenundBeendigungdesREITStatus 11

2.2.2.SteuerrechtlicheRahmenbedingungen 13

2.2.2.1. BesteuerungderGesellschaftsebene 13

2.2.2.2.BesteuerungderTochtergesellschaften 13

2.2.2.3.BesteuerungaufAnlegerebene 14

2.2.3.BefristeteSteuerbegünstigungen 14

2.2.3.1.ExitTax 15

2.2.3.2.DerVorREIT 15

2.3.Zusammenfassungdergesetzlichenundsteuerrechtlichen

Rahmenbedingungen 16

3.DerdeutscheImmobilienundKapitalmarkt 18

3.1.WeltweiteVerknüpfungderKapitalundImmobilienmärkte 18

3.2.DieSubprimeKrise 20

3.2.1.EntstehungundVerlaufderSubprimeKrise 20

3.2.2.AuswirkungenaufdieAnleger 22

3.2.3.AuswirkungenaufdieFinanzmärkte 23

I

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3.2.4.AuswirkungenaufdieImmobilienmärkte 24

3.3.KennzahlendesdeutschenImmobilienmarktes 26

3.3.1.DerdeutscheGewerbeimmobilienmarkt 29

3.3.2.DerdeutscheWohnimmobilienmarkt 30

3.4.DieverschiedenenAnlageklassen 32

3.4.1.EinordnunginsAnlageuniversum 33

3.4.2.OffeneImmobilienfonds 34

3.4.3.GeschlosseneImmobilienfonds 37

3.4.4.RealEstatePrivateEquity 38

3.4.5.Immobilienaktiengesellschaften 41

3.5.Portfoliotheorie/Anlegerstrukturen 45

3.5.1.Marktteilnehmer 45

3.5.1.1.InstutionelleInvestoren 46

3.5.1.2.PrivateInvestoren 47

3.5.2.Anlagestrategie 47

3.5.2.1.AnlagecharakteristikavonREITs 48

3.5.2.2.REITsinderPortfoliotheorie 49

3.5.2.3.REITsausAnlegersicht 50

4.KritischeBetrachtungderRahmenbedingungen 53

4.1.AktuelleEntwicklungen 53

4.2.ProblemedesREITGesetzes 55

4.2.1.KritikpunkteamREITGesetz 55

4.2.1.1.StreubesitzundHöchstbesitzklauseln 55

4.2.1.2.AusschlussderBestandswohnimmobilien 56

4.2.1.3.AusschlussvonPrivateREITs 58

4.2.1.4.DoppelbesteuerungfürREITsAktionäre 59

4.2.1.5.WeitereKritikpunkte 59

4.2.2.BewertungdesREITGesetzes 60

4.2.3.AussichtaufÄnderungenderGesetzgebung 61

4.3.MarktgegebenheitenundAuswirkungenfürdieEntwicklungdesGREIT 62

4.3.1.AktuelleMarktgegebenheiten 63

4.3.1.1.Abgeltungsteuer 64

4.3.1.2.Investorenaktivitäten 65

4.3.2.EntwicklungdesREITSegments 66

4.3.2.1REITPipeline 67

II

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4.3.2.2. Konkurrenzanalyse 68

4.4.ErfolgsfaktorenvonREITs 69

4.5.Bewertung 70

5StrategischePerspektivendesGREIT 71

5.1.PositivesExtremszenario 71

5.2.NegativesExtremszenario 73

5.3.TrendSzenario 74

6.ZusammenfassungundFazit 75

Glossar 77

Anhang 82

Literaturverzeichnis 85

III

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Abbildungsverzeichnis

Abbildung1:MöglicheBeteiligungsverhältnisseaneinerREITAG 6

Abbildung2:ZugelasseneVermögensgegenständeundBeteiligungeneinerREITAG 9

Abbildung3:PhasenmodellderSubprimeKrise:EntwicklungenundFolgen 21

Abbildung4:PrognostizierteMarktkapitalisierungbisEnde2010(kumuliert) 28

Abbildung5:BetrieblicheImmobilienimEigentumderNutzer 29

Abbildung6:EntwicklungdesImmobilieninvestitionsvolumensnachNutzungsarten 30

Abbildung7:WohnimmobilienpreiseinEuropa19962008 31

Abbildung8:BenötigteWohnungeninDtl.19902050 31

Abbildung9:REITsimAnlageuniversum 34

Abbildung10:MarktkapitalisierungenderdeutschengrößtenImmobilienAGsam

AktienindexE&GDIMAX. 43

Abbildung11:VergleichdesImmobilienindex,desAktienindexundvonStaatsfonds2000

2008. 44

Abbildung12:RisikoRenditeerwartungenderverschiedenenImmobilieninvestments. 49

Abbildung13:DiversifikationsvorteiledurchREITsimZeitraum1984bis2004 50

Abbildung14:RXREITIndexJahresPerformance 67

Abbildung15:DiewesentlichenErfolgsfaktoreneinesREITs 69

Abbildung16:SzenarioTrichter 71

IV

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Tabellenverzeichnis

Tabelle1.SanktionenbeiVerstößengegendasREITG 12

Tabelle2:GesetzlicheundsteuerrechtlichenRahmenbedingungenvonGREITs 17

Tabelle3:ImmobilienmarktkapitalisierungzurGesamtmarktkapitalisierungderfünf

größtenImmobilienmärkteimVergleich 27

V

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Abkürzungsverzeichnis

Abs.

Absatz

ABS

AssetBackedSecurity

AG

Aktiengesellschaft

AktG

Aktiengesetz

Art.

Artikel

BaFin

BundesanstaltfürFinanzen

Bil

Billion

BZSt

BundeszentralamtfürSteuern

bzw.

beziehungsweise

CDO

CollateralizedDebtObligation

DAX

DeutscherAktienindex

DBA

Doppelbesteuerungsabkommen

Dtl.

Deutschland

DIMAX

DeutscherImmobilienaktienindex

E&G

BankhausEllwangerundGeigerKG

ebd.

ebenda

ESt

Einkommenssteuer

EStG

Einkommenssteuergesetz

EU

EuropäischeUnion

Gagfah

GemeinnützigeAktienGesellschaftfürAngestellten

Heimstätten

GDV

Gesamtverbandderdeutschen

Versicherungswirtschafte.V.

GewSt

Gewerbesteuer

GewStG

Gewerbesteuergesetz

GREIT(s)

GermanRealEstateInvestmentTrust(s)

IAS

InternationalAccountingStandart

IFD

InitiativeFinanzstandortDeutschland

IFRS

InternationalFinancialReportingSystem

ImmobilienAG(s)

Immobilienaktiengesellschaft

VI

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InvG

Investmentgesetz

IPO

InitialPublicOffering

IRR

InternalRateofReturn

i.S.d.

imSinnedes

i.V.m.

inVerbindungmit

KAG

Kapitalanlagegesellschaft

KSt

Körperschaftssteuer

max.

maximal

MBS

MortageBackedSecurity

min.

minimal

Mio.

Million

Mrd.

Milliarde

NAREIT

NationalAssociationofRealEstateInvestment

Trusts

NAV

NetAssetValue

o.V.

ohneVerfasser

REITG

RealEstateInvestmentTrustGesetz

REITGE

EntwurfeinesGesetzeszurSchaffungdeutscher

ImmobilienAktiengesellschaftenmit

börsennotiertenAnteilen

REIT(s)

RealEstateInvestmentTrust(s)

USA

UnitedStatesofAmerica

USREIT

UnitedStatesRealEstateInvestmentTrust

z.B.

ZumBeispiel

VII

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Einleitung

1

1.Einleitung

1.1.Fragestellung

DieEinführungdesRealEstateInvestmentTrusts(REIT)verknüpftesichmit

einer hohen Erwartungshaltung. Die Prognosen für den GermanREIT (G

REIT) weckten großes Interesse der nationalen und internationalen

Investoren und Emittenten. Im Vorfeld der Einführung wurde der GREIT

sogar als ,,Rettung des Finanzplatzes Deutschland" beschrieben.1 Die

steuerlich begünstigten ImmobilienAktiengesellschaften sollten den

deutschen

Immobilien

und

Kapitalmarkt

international

wieder

konkurrenzfähig und attraktiv machen. Das bisher ungenutzte Multi

MilliardenImmobilienvermögendeutscherUnternehmensollteanderBörse

handelbargemachtwerdenundeinenLiquiditätsschubimMarktbewirken.

Die Aussicht auf eine neue Anlageform, welche die Vorteile von offenen

Immobilienfonds und ImmobilienAktiengesellschaften (ImmobilienAGs)

kombiniert,einehoheLiquiditätundsteuerlicheTransparenzgewährleistet,

sowie Anreize zur Mobilisierung des Immobilienvermögens zu bieten,

versprach eine hohe Akzeptanz der Branche. Nicht zuletzt für den Anleger

bedeutete

die

neue

Investmentmöglichkeit

aufgrund

von

Steuerbegünstigungen, hoher Ausschüttungspflicht und einer durch das

Immobilienvermögen gestützter Stabilität eine krisensichere und

renditeträchtige

Anlage

mit

aussichtsreichen

Diversifizierungsmöglichkeiten.

ImVorfeldderEinführungsagtenMarktstudienundAnalysteneinMinimum

vonzehnBörsengängefürdasJahr2007beieinerMarktkapitalisierungvon

127 Milliarden (Mrd.) bis zum Jahr 2010 voraus. Die gegenwärtige Lage

erscheinternüchternd.LediglichzweideutscheREITshabendenGangandie

BörsegewagtundmüssennunsinkendeKurseundhoheAbschlägeaufihren

Immobilienwerthinnehmen.

1Vgl.Oberhuber,2008

LeifMellerowicz

InternationalBusinessSchoolBerlin

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Einleitung

2

DieprognostiziertehoheAkzeptanzfürdasfungibleImmobilienInvestment

VehikeldurchdieMarktteilnehmerkonntederGREITbishernichtleisten.

Die Antwort auf die Frage, weshalb diese im Vorfeld hoch gelobte neue

Anlageklasse in der Praxistauglichkeit in Deutschland versagt, ist komplex.

Im Laufe dieser Arbeit sollen aufgrund von Analysen der internen und

externen Rahmenbedingungen des GREIT die Gründe für den Misserfolg

erarbeitetwerden,umschließlichdiestrategischenPerspektivenderneuen

Anlageklasse in Bezug auf dessen zukünftige Entwicklung analysieren zu

können.

1.2.Methodik

ZurbesagtenAnalysesindvorrangigdieexternenundinternenStörgrößen

zu bewerten. Der Aufbau der vorliegenden Arbeit ist folglich in vier Teile

gegliedert: Zunächst erfolgt die Begriffserklärung des REIT und die

Untersuchung

seiner

gesetzlichen

und

steuerrechtlichen

Rahmenbedingungen. Weiterhin wird das Umfeld, in das sich der REIT

integrieren muss betrachtet. Hierbei wird das Marktumfeld des GREIT,

somitderdeutscheImmobilienundKapitalmarkt,sowiedamitverbundene

Einflussgrößen oder Konkurrenzprodukte analysiert. Die Bewertung dieser

Rahmenbedingungen in Bezug auf die aktuelle und zukünftige Entwicklung

desGREITzeigtdieProblematikderaktuellenEntwicklung.ZurDarstellung

derstrategischenPerspektivenwerdenabschließendmehrereSzenarienund

derenUrsacheWirkungsBeziehungerarbeitetundbewertet.

Diese Studie stützt sich auf Fachliteratur der Immobilienökonomie sowie

marktrelevante Statistiken und Untersuchungen. Die Erhebung einer

empirischen Umfrage zu den zukünftigen Entwicklungen des GREIT stellte

sich leider aufgrund fehlender Bereitschaft der Marktteilnehmer als

unzureichenddar.SomitresümiertdasErgebnisderStudieinderBewertung

derAnalysederEinflussgrößendesGREIT.

LeifMellerowicz

InternationalBusinessSchoolBerlin

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