BANKAKQUISITIONEN: MOTIVE UND ERFOLG

Methoden und Ergebnisse der Empirie

Seminararbeit
zum Thema Nr. 2 im Fachbereich Finanzierung
an der Wirtschaftwissenschaftlichen Fakultät
der Humboldt-Universität zu Berlin

Boris Westerwelle
Januar 2002

INHALTSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS  II

1 EINLEITUNG  1

2 STYLIZED FACTS  2
2.1 Definition zentraler Begriffe  2
2.2 Systematisierung alternativer Fusionsmotive  3
2.2.1. Wertsteigernde Motive  3
2.2.2. Nicht-wertsteigernde Motive  6

3 ANALYSE DER QUELLEN DES AKQUISITIONSERFOLGES  7
3.1 Datenselektion und mögliche Verzerrungen  7
3.2 Outsider: Methoden und Ergebnisse der Akquisitionserfolgsbewertung  8
3.3 Insider: Methoden und Ergebnisse der Akquisitionserfolgsbewertung  11
3.4 Vergleich der Perspektiven  12
3.4.1. Methodisches Vorgehen  12
3.4.2. Ergebnisse des Perspektivenvergleichs  14

4 RELEVANZ DER STUDIE IM VERGLEICH  16

ANHANG  17
A.1 Akquisitionsbegriff  17
A.2 Synergiedefinitionsauswahl  17

LITERATURVERZEICHNIS  29

ABBILDUNGSVERZEICHNIS
Abbildung 1: Bank merger and Holding Company Aquisitions among Large Banking Organizations, 1980-1998 ..18
Abbildung 2: Systematisierung von Übernahmen  18
Abbildung 3: verschiedene Synergiedifferenzierungsmodelle zur Verdeutlichung der unterschiedlichen Verwendung des Synergiebegriffes  19
Abbildung 4: Auswirkungen von Methodenunterschieden bei empirischen Größenstudien  19
Abbildung 5: Information or Synergy?  20
Abbildung 6: Aktienkursentwicklung von untersagten und erlaubten Akquisitionen (Test der Informationshypothese im Bankensektor)  20
Abbildung 7: Die Entwicklung der Varianz der Portfoliorendite in Abhängigkeit von der Anzahl der Wertpapiere im Portfolio  21
Abbildung 8: Testable hypotheses and expected effects for bank mergers  21
Abbildung 9: Comparison of event studies on bank mergers  22
Abbildung 10: Die abnormale Rendite nach dem Prinzip des "market adjusted returns"  22
Abbildung 11: Die abnormale Rendite der Gesamtunternehmung (Portfolioüberrendite)  22
Abbildung 12: Anouncement-period abnormal returns and combined valuation changes for 64 large bank acquisitions anounced during the period 1985-1996 ..23
Abbildung 13: Target, bidder and combined firm cumulative abnormal returns by time period  23
Abbildung 14: Marktüberlappungsmaß  24
Abbildung 15: Descriptive statistics for bank mergers grouped by type of merger during the period 1985-1996 ..24
Abbildung 16: Changes in operating performances around bank acquisitions for a sample of 36 bank acquisitions with management estimates of cost savings and revenue gains during the period 1985-1996 (Panel A)  25
Abbildung 17: Changes in operating performances around bank acquisitions for a sample of 36 bank acquisitions with management estimates of cost savings and revenue gains during the period 1985-1996 (Panel B)  25
Abbildung 18: Descriptive statistics for 64 bank mergers announced during the period 1985-1926
Abbildung 19: ROA- Definition  26
Abbildung 20: Barwert der Managementeinschätzungen des Fusionserfolges  26
Abbildung 21: Verwendete CAPM- Formel zur Bestimmung des Diskontierungsfaktors  27
Abbildung 22: Descriptive statistics for 41 bank mergers with management estimates of cost savings and revenue enhancement during the period 1985-1996 ..27
Abbildung 23: Determinants of the value of merger gains  27
Abbildung 24: Cross- sectional regression relating bidder and target abnormal stock returns to estimated merger gains, Panel A, B, C  ..28

1 EINLEITUNG

"..consolidation is the child of competition and the mother of efficiency."1

Seit 1980 befindet sich das US- Bankensystem in einem dramatischen Konsolidierungsprozess, der eine tiefgreifende Umstrukturierung dieser Industrie zufolge hatte und dessen Ende noch nicht absehbar ist. So wurden zwischen 1980 und 1998 ca. 8000 Fusionen mit einem approximativen Vermögenswert der Zielunternehmen in Höhe von 2,4 Billionen Dollar realisiert, wobei ca. die Hälfte des Betrags auf 1995-98 entfällt.2 Die Voraussetzung für diese Entwicklung schaffte insbesondere eine Politik der Deregulierung3, welche die Beseitigung von geographischen Restriktionen4 und Produktmarkteintrittsrestriktionen5 beinhaltete. Neben Globalisierungs- und Deregulierungsentwicklungen sind die Zunahme von Finanzinnovationen und der technologische Fortschritt weitere exogene Hauptantriebsfaktoren der Fusionswelle, die einen zunehmenden Wettbewerbsdruck zur Folge hatten. Allgemein wird einem hohen Wettbewerbsdruck nachgesagt, dass er die operative Effizienz und Profitabilität von Unternehmen steigert. In diesem Rahmen stellt sich die Frage, ob Unternehmensübernahmen & -fusionen tatsächlich sinnvolle und wertgenerierende strategische Alternativen sind.

Dieser Frage folgend ist es die Zielstellung dieser Arbeit, Antworten darauf zu finden, wodurch Fusionen im Bankensektor motiviert werden und ob diese zusätzlichen Wert schaffen. Insbesondere soll ein Überblick über die bestehende wissenschaftliche Literatur gegeben werden, welche bezüglich der Wertsteigerung zu keinem einheitlichen Ergebnis zu kommen scheint und eine kürzlich erschienene Studie vorgestellt werden, die eine signifikante, fusionsbedingte Gesamtunternehmenswertsteigerung dokumentieren konnte.6 In einem ersten Schritt erscheint es sinnvoll, von der Literatur nicht einheitlich verwendete, zentrale Begriffe zu definieren und eine Systematisierung7 der potentiellen Akquisitionsmotive und der zugehörigen empirischen Ergebnisse vorzunehmen (Teil 2). Anschließend werden Methodik und Ergebnisse der Studie von Houston, James und Ryngaert kritisch vorgestellt (Teil 3) und vergleichend beurteilt, ob die Studie bezüglich ihrer Methodik und Ergebnisse einen besonderen Erkenntniszuwachs liefert (Teil 4).

2 STYLIZED FACTS

2.1 Definition zentraler Begriffe

Der Begriff „mergers & acquisitions“ (Fusionen und Akquisitionen) stellt in der angloamerikanischen Literatur eine Art Sammelbegriff dar und wird somit nicht einheitlich verwendet. 8 Für die Unterscheidung der Begriffe ist von Bedeutung, ob infolge des angestrebten Zusammenschlusses der Unternehmungen die rechtliche Selbstständigkeit der beiden Partner berührt wird. Das wesentliche Merkmal von Fusionen besteht darin, dass zumindest eines der beteiligten Unternehmen im Fusionsprozess neben dem Verlust seiner wirtschaftlichen Selbstständigkeit auch die rechtliche Selbstständigkeit verliert.9 Eine Akquisition hat hingegen keinen Einfluss auf die Rechtsform der beteiligten Unternehmungen. Im folgenden soll jedoch von rechtlichen Unterschieden abstrahiert werden und unter dem Akquisitionsbegriff10 der Erwerb des Rechts die Geschäftstätigkeit der Zielunternehmung zu bestimmen verstanden werden. „When a bidding firm aquires a target firm, the control rights are transferred to the board of directors of the aquiring firm.”11 Dabei beschränkt sich die folgende Betrachtung auf Studien, die große US- amerikanische, in erster Linie horizontale Akquisitionen12 im Bankensektor untersuchen.13 Etymologisch stammt der Terminus Synergie aus dem griechischen (‚synergon’) und lässt sich als „zusammenwirken“ bzw. „zusammenarbeiten“ übersetzen.14 Der erste umfassende Ansatz zur konzeptuellen Betrachtung von Synergie wurde von Ansoff 196515 vorgestellt, indem er Synergie als „2+2=5-Effekt“ beschreibt. Synergie soll im folgenden als potentielle überadditive Wirkung, welche die Unternehmungen nur durch einen Zusammenschluss, nicht jedoch als separate Einheit erreichen können, definiert werden.16 Der Grad der geplanten Integration des Zielobjektes in die Geschäftsabläufe der Bieterunternehmung bestimmt maßgeblich die erreichbaren Synergien. An dieser Stelle sei abschließend noch auf die mögliche Existenz negativer Synergien hingewiesen, welche durch die obige Definition eingeschlossen werden.17

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1 vgl. Calomiris (1999), S.616.
2 vgl. Rhoades (2000), S.2., siehe Abbildung 1.
3 vgl. Calomiris (2000), S.1-92, Berger, Kashyap, Scalise (1995), S.55ff., Calomiris, Karceski (1998), S.5-18.
4 insbesondere (?)gThe Riegel- Neal Interstate Banking and Branching Efficiency Act(?)hvon 1994: Erlaubnis des bundesstaatubergreifenden Betreibens von Bankgeschaften und der bundesstaatubergreifenden Niederlassung.
5 Trend zur stetigen Aufweichung des Trennbankensystems, welches durch den .Glass- Steagall Act(?)g von 1933 kodifiziert ist.
6 vgl. Houston, James, Ryngaert (2001), S.300 (signifikante Wertsteigerung (?)¨ nur fur die Akquisitionen zwischen 1991-1996).
7 vgl. Kerler (2000), S.33ff., Berger, Demetz, Strahan (1999), S.144ff. fur eine gute Systematisierung.
8 vgl. z.B. Houston, James, Ryngaert (2001), S.293, welche beide Begriffe synonym verwenden.
9 zwei Arten sind denkbar: „Verschmelzung durch Aufnahme“ und „Verschmelzung durch Neugründung“ (Konsolidierung).
10 siehe Abbildung 2 i.V.m. Anhang A.1.
11 siehe Jensen, Ruback (1983), S.5-6.
12 Definition: Bieter- und Zielunternehmung gehören der selben Branche an und konkurieren miteinander auf dem jeweiligen Erzeugnismarkt.
13 zu den Ausführungen dieses Absatzes, soweit nicht anders angegeben, vgl. Ross, Westerfield, Jaffe (1999), S.757 ff.., Paprottka (1996), S.8 ff.
14 vgl. Paprottka (1996), S.41, Duden Fremdwörterbuch (1997), S.790, Becker (1999), S.161.
15 vgl. Ansoff (1965).
16 vgl. Paprottka (1996), S.42, Rodermann (1999), S.37ff., siehe Abbildung 3.
17 siehe Anhang A.2 für eine nähere Erläuterung negativer Synergien und der Synergiedefinitionswahl.