Fachhochschule Erfurt
Fachbereich Wirtschaftswissenschaften
- Prüfungs- und Treuhandwesen -

Hausarbeit im Sommersemester 2003

Besonderheiten bei der Bewertung junger
Unternehmen ( "Start ups" )

Christian Moneke 
25.04.2003

Studiengang: BWL
Fachsemester: 6

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung  2

2. Anlässe der Bewertung junger Unternehmen 3

3. Junge Unternehmen und die Problematik ihrer Bewertung  6
3.1 Charakteristika junger Unternehmen  6
3.2 Überproportionales Wachstum 6
3.3 Repräsentativität der Vergangenheit und Gegenwart für die Zukunft der Unternehmen  7
3.4 Dynamik  7
3.5 Hohes Risiko und hoher Kapitalbedarf  8
3.6 Management  8

4. Unternehmensbewertungsverfahren  9
4.1 Ertragswertverfahren 10
4.2 Discounted Cash-Flow (DCF)-Verfahren  10
4.3 Realoptionenansatz  12
4.4 Economic Value Added-Verfahren (EVA)  14
4.5 Multiplikatorverfahren  15
4.5.1 Client Contribution (CC) - Ansatz  15
4.5.2 Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV)  16
4.5.3 Enterprise Value zu EBIT und EBITDA 16
4.5.4 Mitarbeiterorientierte Bewertung 17
4.6 Kapitalisierungszinssatz 18
4.7. Weitere Verfahren der Unternehmensbewertung  18
4.7.1 Umsatzmultiplikatoren  18
4.7.2 Clicks / Besuche pro Website  19
4.7.3 Price/Earnings-to-Growth-Ratio (PEG-Ratio) 20

5. Fazit  20

Literaturverzeichnis  22

Internet-Quellen 23

Abbildungsverzeichnis 24 

1. Einleitung

„ First, there is no perfect method for valuing high risk long-term investments. Valuation is a part and part science, and no one can predict the future with certainty. “ 1 In Zeiten der Internationalisierung und Globalisierung der Märkte, der damit verbundenen Verringerung von Handelshemmnissen, der Verschärfung des internationalen Wettbewerbs und der rasanten technischen Entwicklung in unserer Gesellschaft gewinnen junge und dynamische Unternehmen verstärkt an Bedeutung. Die Instant-Mentalität der Nachfrager, der erhöhte Innovationsdruck und die Entwicklungstendenz zu einer völligen Informationsgesellschaft zwingen die Unternehmen, sich an die stetig verändernden Rahmenbedingungen anzupassen. Herkömmliche Unternehmen reagieren eher träge und schwerfällig auf die Veränderungen der modernen Ökonomie. Durch die grundlegenden Veränderungsprozesse der Umwelt in den letzten Jahren hat sich jedoch eine neue, dynamischere, flexiblere und überproportional wachsende Unternehmensform herausgebildet, welche in relativ kurzen Zeitabständen durch hohe Kreativität und flexible Anpassungsfähigkeit in der Lage ist, innovative Neuerungen zu entwickeln.2 Diese innovativen Unternehmen werden charakteristisch als der „treibende Motor“ für eine erfolgreiche Entwicklung unserer Volkswirtschaft angesehen, unterliegen jedoch auch erheblichen Risiken, da im Einzelfall schon der Misserfolg einer einzigen Investition die Existenz solcher Unternehmen erheblich bedrohen kann.3 Dies zeigt sich insbesondere am Beispiel der vielen Internet - Start ups4, welche im Rahmen der „New Economy“ vorrangig seit den Neunziger Jahren einen beispielhaften Boom erlebten. Der Begriff „Überbewertung“ wurde vielfach aus Furcht vor seiner euphoriezerstörenden und damit geschäftsschädigenden Wirkung aus dem Sprachschatz so mancher Anlageberater verbannt. Im Zuge dessen wurde der Value Gap5 seinerzeit in der Fachliteratur häufig mit den praktischen Unzulänglichkeiten der traditionellen Bewertungsverfahren erklärt.6

Durch die folgende negative Entwicklung der Finanzmärkte und das Abschwellen der Anlegereuphorie sind jedoch viele junge Unternehmen, aber auch ihre Analysten und Anlageberater in den letzten Jahren zum Teil arg in die Kritik geraten. Im Rahmen dieser Entwicklung reagierte auch die Deutsche Börse und ersetzte mit Wirkung zum 24.03.2003 den nach einer fulminanten Wachstumsphase in den letzten Jahren aufgrund der jüngsten Kurseinbrüche der gelisteten Start ups in Verruf geratenen Neuen Markt durch den TecDax, um somit durch erhöhte Transparenzanforderungen und eine verstärkte Informationspflicht die Grundlage für eine vorsichtigere Bewertung der Unternehmen zu schaffen.7 Somit zeigt sich gerade in Zeiten einer rezessiv verlaufenden Weltkonjunktur und der geschilderten Entwicklung der weltweiten Finanzmärkte, insbesondere aber auch durch die neue Chancen bietende EU-Osterweiterung, dass es notwendig ist, sich insbesondere mit der Bewertung von jungen, dynamischen und überproportional wachsenden Unternehmen kritisch auseinanderzusetzen. Aufgrund der vielzähligen eine Bewertung bedingenden Anlässe kommt der Unternehmensbewertung eine Schlüsselrolle in der modernen Betriebswirtschaftslehre zu. Obwohl sich die wissenschaftliche Literatur sehr intensiv mit dieser Thematik beschäftigt hat, ist der Typus der Start ups bislang noch nicht ausreichend wissenschaftlich untersucht worden, was jedoch aufgrund der geschilderten aktuellen Situation dringend erforderlich ist. Da sich die herkömmlichen Formen der Unternehmensbewertung auf etablierte Unternehmen richten, müssen für die Bewertung von Start up’s neue oder modifizierte Verfahren entwickelt werden, um den besonderen Anforderungen dieses Unternehmenstyps gerecht zu werden.

Im Rahmen dieser Arbeit soll somit zunächst auf die Anlässe für eine Bewertung junger Unternehmen und im Anschluss daran auf deren von anderen Unternehmenstypen abweichenden bewertungs-spezifischen Merkmale sowie die daraus resultierenden Probleme der Bewertungsthematik eingegangen werden. Im Anschluss daran sollen ausgewählte Bewertungsverfahren im Hinblick auf die Besonderheiten junger Unternehmen beurteilt werden. Denn: der Unternehmenswert ist der „Maßstab für unternehmerisches Handeln schlechthin“8 und gewinnt in der heutigen Zeit immer mehr an Bedeutung.

[...]

1 Scherlis, D. / Salman, A.: A Method For Valuing High-Risk, Long Term Investments – The Venture Capital Method, Rev., 1989, Harvard Business Press, S. 1

2 Vgl. Hayn, (FN 1), S. 17f.

3 Vgl. Serfling,K.7Pape,U./Kressin, T., Emissionspreisfindung und Underpricing im Rahmen des Börsengangs junger Wachstumsunternehmen, AG 7/99, S. 289

4 Im Verlauf der Arbeit soll der Begriff „Start up“ vorwiegend junge Unternehmen im Bereich Telekommunikation, Informationstechnologie, Medien, Internet und Biotechnologien kennzeichnen, die innovativ tätig sind und ein starkes Wachstum aufweisen

5 Siehe Abb. 1

6 Der Schweizer Treuhänder, 11/2001, „Unternehmensbewertung in der New Economy“, S.1

7 Deutsche Börse - Beschlussveröffentlichung vom 31.10.2002 (www.exchange.de)

8 Meyersiek 1993, S. 233