Analysemethoden zur Beurteilung von Unternehmenskunden im Rahmen der Fremdfinanzierung am Kapitalmarkt


Praktikumsbericht / -arbeit, 2011

47 Seiten, Note: 2,0


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Problemstellung, Ziel und Aufbau der Arbeit

2. Durchführung einer Kapitalmarkttransaktion..

3. Analysemethoden zur Beurteilung eines Emittenten..
3.1 Quantitative Analyse der Finanzkennzahlen
3.1.1 Vermögenslage
3.1.2 Erfolgslage
3.1.3 Finanzlage
3.2 Qualitative Faktoren
3.2.1 Bilanzierung
3.2.2 Wirtschaftliche Rahmenbedingungen
3.2.3 Managementqualität
3.3 Ratingagenturen
3.4 Bildung des Gesamturteils
3.5. Bewertung der Analysemethoden

4. Praxisbeispiel.
4.1 Quantitative Analyse
4.2 Qualitative Analyse
4.3 Ratingagenturen
4.4 Gesamturteil

5. Zusammenfassung

Literatur- und Quellenverzeichnis

Darstellungsverzeichnis

Abbildung 1: Europäische Unternehmen verstärken Anleihefinanzierung

Abbildung 2: Finanzkennzahlen der Linde AG

Abbildung 3: Umsatzverteilung nach Regionen

1. Problemstellung, Ziel und Aufbau der Arbeit

Europäische Führungskräfte greifen bei der Unternehmensfinanzierung zunehmend auf den Kapitalmarkt zurück. Ein Kapitalmarkt ist gegenüber dem Geldmarkt der längerfristigere Teil des Finanzmarktes, auf dem das Angebot und die Nachfrage nach Geld beziehungsweise Kapital aufeinander treffen.[1] Statt Bankkrediten erfreuen sich seit einigen Jahren beispielsweise Unternehmensanleihen, als eines der wichtigsten Fremdfinanzierungsinstrumente am Kapitalmarkt, einer steigenden Beliebtheit als Quelle zur Finanzierung mit fremden Mitteln.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung I: Europäische Unternehmen verstärken Anleihefinanzierung[2]

Nach Untersuchungen von Fitch Rating ist unter den Großunternehmen im Euroraum die Quote der Kapitalmarktfinanzierung am gesamten Fremdkapital im Durchschnitt von 42% im Jahr 2000 auf 73% in 2009 angestiegen (siehe Abbildung I). Der Abbildung sind darüber hinaus die Auswirkungen der Finanzkrise auf die Unternehmensfinanzierung entnehmbar. In 2008 ist ein starker Anstieg der Bankfinanzierung auf Grund der Schwierigkeiten an den Kapitalmärkten zu erkennen, wodurch der Anteil der Anleihefinanzierung zurückging.[3] Die Disintermediation, also das Ausklammern von Finanzintermediären bei Finanzierungsentscheidungen, bei der Anleger und Kapitalnachfrager ohne den Umweg über Geschäftsbanken aufeinandertreffen, wird sich nach Ansicht von Experten in den kommenden zwei bis drei Jahren noch beschleunigen.[4] Dies ist darauf zurückzuführen, dass die Kapitalmarktfinanzierung gegenüber der bilateralen Finanzierung zahlreiche Vorteile bietet. Hierzu gehören die Möglichkeit einer sehr langfristigen Fremdkapitalaufnahme, Diversifikation der Gläubigerbasis und weniger Beschränkungen.[5] Darüber hinaus können sich Unternehmen nach wie vor sehr günstig am Kapitalmarkt finanzieren, auch wenn die Renditen von Anleihen zuletzt durch die Schuldenkrise in Europa und der Andeutung einer Zinserhöhung durch die EZB etwas anstiegen.[6] Zwar ist die Anleihe als börsennotiertes Wertpapier das bekannteste Fremdfinanzierungsinstrument am Kapitalmarkt, allerdings zählen auch Schuldscheindarlehen, die außerbörslich bei Investoren platziert werden und syndizierte Kredite, also Darlehen, die von mehreren Banken gemeinsam begeben werden, zur Kapitalmarktfinanzierung.

Für das Emissionsverfahren einer Kapitalmarkttransaktion zur Aufnahme fremder Mittel gibt es zwei Möglichkeiten. Zum einen gibt es den Prozess der Selbstemission, der nahezu ausschließlich von den Banken selbst angewendet wird, wie beispielsweise die Emission von Hypothekenpfandbriefen durch Realkreditinstitute. Die Banken stellen bei einer Selbstemission nur die Funktion als Zeichnungs- und Zahlstelle dar, sodass der reibungslose Zahlungsverkehr gesichert wird.[7] Nicht-Finanzdienstleistungsunternehmen wenden sich zur Abwicklung einer Kapitalmarkttransaktion an mehrere Banken oder andere Kapitalmakler, die im Gegenzug eine Provision erhalten (Fremdemission).[8] Für Kreditinstitute, die am häufigsten als Begleiter einer Emission in Anspruch genommen werden, ist es hierbei sehr wichtig, sich genauestens über ein Unternehmen, beispielsweise einen potenziellen Anleiheemittenten, zu informieren. Von dem Ergebnis dieser Analysemethoden sind letztendlich die Konditionen für den Kunden abhängig. Hierzu gehören die Laufzeit, das platzierbare Volumen sowie der erwartete Zinsaufschlag auf die Zinsbasis (meist EURIBOR oder Mid-Swap). Auch die von der Bank beanspruchten Gebühren basieren auf dieser Bewertung. Bei der Platzierung übernehmen die Banken Risiken, da sie oft die vollständige Platzierbarkeit garantieren und teilweise auch selbst einen Teil der Emission zeichnen.[9] Eine Transaktion eines finanziell gesunden Unternehmens, das sich in der Regel zu günstigen Zinsen refinanzieren kann, ist meist leichter durchzuführen, als die eines Konzerns in finanziellen Schwierigkeiten. Wird allerdings ein zu niedriger Begebungszinssatz kalkuliert, oder erscheint die Laufzeit unangemessen lang, so erschwert dies die Platzierbarkeit bei den Investoren enorm.[10] Dies unterstreicht die Wichtigkeit der Unternehmensanalyse im Vorfeld einer Kapitalmarkttransaktion.

An die Emittenten werden bestimmte Mindestanforderungen gestellt, damit eine Transaktion durchführbar und platzierbar bei den Investoren ist. Da eine Kapitalmarktfinanzierung im Gegensatz zur klassischen Bankfinanzierung in der Regel keine Sicherheiten aufweist, ist es für die Anleger von großer Bedeutung, dass der Emittent in der Lage ist, genug freie Mittel zur Bedienung der Zinsen und der Tilgung zu erwirtschaften. Die Bonitätseinschätzung basiert zum Großteil auf verschiedenen Kennzahlen der Bilanz und der Gewinn- und Verlustrechnung. Die Bank prüft beispielsweise, wie kompatibel der Zinsaufwand des Unternehmens aus dem Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) getragen werden kann. Diese Kennzahl sollte mindestens zwei betragen, da die Chance, ein Kapitalmarktinstrument platzieren zu können ansonsten erheblich geringer wäre. Das Unternehmen sollte in der Lage sein, einen ausreichenden Cashflow zu generieren und eine angemessene Eigenkapitalquote aufweisen. Allerdings gibt es für die meisten Finanzkennzahlen keine pauschalen Werte, die erfüllt werden müssen, da dies stark von der Branche des Unternehmens abhängt. Neben den Bilanzkennzahlen, den quantitativen Kennzahlen, spielen auch die qualitativen Bonitätskriterien eine große Rolle. Hierzu zählen beispielsweise die Managementqualitäten, die Branchenkonjunktur sowie die Marktposition des Emittenten.[11]

Für die Banken bedeutet dies, dass die Lage eines Unternehmens genauestens analysiert werden muss, um so die Konditionen gut kalkulieren zu können und das eigene Risiko zu reduzieren. Insbesondere im Hinblick auf die steigende Nachfrage nach der Fremdkapitalaufnahme am Kapitalmarkt gewinnt die Unternehmensanalyse bei der Strukturierung an Bedeutung. Es gilt nun zu untersuchen, welche Analysemethoden von den Arrangeuren von Kapitalmarkttransaktionen die entscheidendsten sind und wie die Vorbereitung einer Emission in der Praxis abläuft. Da es eine Vielzahl verschiedener Finanzkennzahlen und Einflussfaktoren gibt, um ein Unternehmen zu beurteilen, wird im Folgenden auf die in der Praxis am geläufigsten Verfahren eingegangen.

Die vorliegende Praxissemesterarbeit umfasst insgesamt fünf Kapitel, wobei das dritte und das vierte Kapitel den Schwerpunkt des Themas darstellen. Nach einer knappen Einführung in das Thema des Textes erfolgt im zweiten Kapitel die Darstellung des Ablaufes einer Kapitalmarkttransaktion. Das Kernthema, die Analysemethoden zur Bewertung von Unternehmen, wird dem Leser im dritten Kapitel ausführlich dargestellt. Hierzu gehören die quantitativen bzw. qualitativen Methoden sowie das externe Rating. Die im vorigen Kapitel theoretisch dargelegten Analysemethoden werden im vierten Kapitel zur Verdeutlichung anhand eines Beispiels aus der Praxis dargestellt. Hierzu wird der Industriegasehersteller Linde betrachtet, um schlussendlich eine Gesamtaussage über eine fiktive Kapitalmarkttransaktion des Unternehmens treffen zu können und um die Analyseinstrumente praktisch zu erproben. Das letzte Kapitel bietet eine kurze Zusammenfassung des bearbeiteten Themas für eilige Leser.

2. Durchführung einer Kapitalmarkttransaktion

In diesem Abschnitt soll der Ablauf und die Planung einer Kapitalmarkttransaktion zur Fremdfinanzierung dargestellt werden. Als Beispiel dient hierbei eine Anleiheemission, die sich in drei Phasen untergliedert. In der ersten Phase, der Evaluationsphase, entscheidet sich ein Unternehmen, ob es den Fremdkapitalbedarf mit Hilfe einer Anleihe decken will und mit welchen Partnern man bei der Umsetzung zusammenarbeiten möchte. Hierbei wird der Finanzierungsbedarf bestimmt und Kontakt zu potenziellen Partnerbanken aufgenommen.[12] Meist wird im Anschluss ein Beauty-Contest durchgeführt, bei dem sich die eingeladenen Banken vorstellen und ihr Konzept für die Anleiheemission präsentieren. Das Unternehmen wählt einen oder mehrere Arrangeure, sogenannte Lead Arranger, aus und vergibt an diese ein Mandat. Anschließend werden die notwendigen Dokumente, wie die Jahresabschlüsse, rechtliche Dokumentationen, Budgets und Investitionsrechnungen, zusammengestellt und an die mandatierten Banken übergeben.[13]

Die zweite Phase, „die Vorbereitungsphase, umfasst alle Schritte zwischen der Entscheidung mit einer Bank zusammen eine Anleihe zu begeben und der eigentlichen Begebung der Anleihe“ und nimmt in etwa acht bis zwölf Wochen in Anspruch. Das Unternehmen wird durch den sogenannten Lead Manager, an den das Mandat vergeben wurde, eingehend analysiert.[14] Im Rahmen der quantitativen Bonitätsprüfung wird hauptsächlich die aktuelle wirtschaftliche Lage mit Hilfe der Finanzkennzahlen beurteilt, um so die Schuldendienstfähigkeit einschätzen zu können. Bei der qualitativen Bonitätsprüfung wird der Unternehmenskunde von der Bank hinsichtlich der Merkmale, die weder der Bilanz noch der Gewinn- und Verlustrechnung entnehmbar sind, beurteilt. Hierzu zählen zum Beispiel die Managementqualität, die Marktstellung und das Mitarbeiterpotenzial. Die Analysemethoden der Bonitätsprüfung stellen den Schwerpunkt der nächsten Kapitel dieser Praxissemesterarbeit dar. Bei öffentlich gehandelten Anleihen ist meist ein externes Rating von Nöten, sodass eine anerkannten Ratingagentur mit der Einschätzung der Kreditwürdigkeit beauftragt wird. Anschließend strukturiert der Lead Arranger in Zusammenarbeit mit dem Emittenten die Anleihe und legt die Konditionen fest. Hierzu zählen die Laufzeit, das angestrebte Volumen und der Zinssatz. Letzterer wird meist als Vermarktungsspanne, also als Aufschlag über dem EURIBOR, dem Zinssatz im Interbankengeschäft, angegeben. Die Dokumentation der vereinbarten Konditionen und die Verträge werden vorbereitet und es wird eine Marketing-Strategie entwickelt.[15] Der Emittent erstellt mit Hilfe der Banken und der beauftragten Anwälte ein Vermarktungsprospekt über die anstehende Transaktion, das den Investoren zur Verfügung gestellt wird. Das Listing der Anleihe, also die Einführung zum Handel an einer Wertpapierbörse, das meist an der Luxemburger Börse erfolgt, wird geplant und mit der Börse abgestimmt. Meist wird vom Emittenten und den Banken eine mehrtägige Roadshow veranstaltet, um die Anleger von dem Unternehmen und der Transaktion zu überzeugen und die Nachfrage zu erhöhen.[16]

In der Umsetzungsphase, der letzten Phase einer Kapitalmarkttransaktion, wird die Anleihe an den Markt gebracht und bei den Kapitalgebern platziert. Die Marketingstrategie wird umgesetzt und der der Nachfragesituation entsprechende Zinssatz wird ermittelt. Die Anleihe wird an der entsprechenden Börse gelistet und es werden Preise für diese gestellt.[17] Um das Risiko einer falschen Bepreisung der Anleihe zu verringern, wird meist das so genannte Bookbuilding-Verfahren eingesetzt, um einen marktgerechten Preis zu ermitteln. Dabei werden abweichend vom Festpreisverfahren, bei dem der Emissionspreis zwischen dem Emittenten und dem Arrangeur verhandelt wird, auch die Einschätzungen der Anleger mit in die Preisfindung einbezogen. Hierbei werden in der Vorvermarktungsphase institutionelle Anleger über das Emissionsvorhaben informiert und zu deren Preisvorstellungen befragt. Daraufhin wird die Preisspanne, zu der die Anleihe begeben wird, festgelegt. Die Anleger reichen ihre Gebote, die das Anlagevolumen und das Preislimit enthalten, bei der Bank ein.[18] Das Geschäft wird damit abgeschlossen, dass die Investoren die gezeichneten Wertpapiere in ihrem Depot verbuchen und das Geld beim Emittenten eingeht.[19]

3. Analysemethoden zur Beurteilung eines Emittenten

Für Banken und andere Kapitalmakler, die Kapitalmarkttransaktionen für Unternehmenskunden durchführen, ist es von entscheidender Bedeutung, sich bei der Strukturierung und Arrangierung zur Emission eines Finanzierungsproduktes zuvor genauestens mit der Situation des Emittenten auseinander zu setzen. Hieraus ergibt sich, ob eine Kapitalmarkttransaktion für das Unternehmen möglich wäre und wie die Konditionen und die Gebühren des Geschäfts gestaltet sein werden. Der Ablauf einer solchen Analyse vor der Durchführung eines Kapitalmarktgeschäftes ist der Kreditwürdigkeitsprüfung sehr ähnlich. Bei beiden Verfahren soll die Frage geklärt werden, ob der Emittent beziehungsweise der Kreditnehmer wirtschaftlich in der Lage ist, die im Vertrag vereinbarten Zins- und Tilgungszahlungen auch zu leisten. Es wird also bei Beiden das Ziel verfolgt, die Bonität abzuschätzen.[20] Die Transaktion eines finanziell angeschlagenen Unternehmens mit schlechten Zukunftsaussichten wird von der Bank mit einem erhöhten Zinssatz bepreist, da Investoren für ein hohes Risiko auch eine hohe Rendite fordern. Der Arrangeur kalkuliert vor der Durchführung der Transaktion eine Zinsspanne in Form eines Aufschlages auf die Zinsbasis, bei der es sich meist um den EURIBOR handelt. Dies ist allerdings nur eine Schätzung, da der endgültige Zinssatz sich aus der Investorennachfrage bei der Platzierung ergibt. Dieser liegt innerhalb der vorher festgelegten Vermarktungsofferte. Auch sind die Volumina und die Laufzeiten bei weniger soliden Unternehmen meist geringer, da sich weniger Kapitalgeber finden, die ein solches Risiko für einen längeren Zeitraum eingehen würden. Die Konditionen für den Kunden resultieren also aus der Bewertung durch die Bank und aus dem Verhalten der Anleger, welches sich aus dem magischen Dreieck der Geldanlage ergibt. Ist beispielsweise eine Anleihe eher risikoreich, so erwarten die Anleger eine hohe Rendite und sie sind weniger bereit, lange Laufzeiten zu akzeptieren. Ist der Emittent finanziell sehr solide aufgestellt, ist die erwartete Rendite geringer und die Investoren sind bereit, ihr Kapital längerfristig zur Verfügung zu stellen.[21]

Ebenfalls von dem Ergebnis der Emittentenanalyse abhängig sind die Gebühren, die die Bank für die Abwicklung des Geschäfts berechnet. Die Situation des Unternehmens lässt darauf schließen, wie aufwendig die Abwicklung der Transaktion für die Arrangeure ist. Die Abwicklung von Geschäften finanziell gesunder Unternehmen, wie beispielsweise die deutschen Stadtwerke, sind meist relativ leicht am Markt zu platzieren und daher günstiger. Für finanziell weniger solide Emittenten ist es aufwendiger und schwieriger Investoren zu finden, die bereit sind, Kapital zur Verfügung zu stellen. Daher wird in diesem Fall ein höherer Anteil des Emissionserlöses als Gebühr verlangt.

Die Analyseinstrumente entscheiden auch darüber, ob und in welcher Höhe sich die Bank selbst an der Transaktion beteiligt. Man unterscheidet zwischen Best-Efforts- und Underwriting- Geschäften. Bei letzterem nimmt die Bank einen Großteil des Kreditvolumens in die eigenen Bücher, um Teile davon zu einem späteren Zeitpunkt weiter zu syndizieren.[22] Auf Best-Efforts Basis wird hingegen nur versprochen, dass sich der Arrangeur nach „besten Kräften“ um eine vollständige Platzierung bemüht.[23] Gemäß §18 KWG ist ein Kreditinstitut, das einen Kredit im Volumen von mindestens EUR 750.000 oder 10% des haftenden Eigenkapitals vergibt, zudem dazu verpflichtet, sich die wirtschaftlichen Verhältnisse des Kreditnehmers offen legen zu lassen. Beteiligt sich die Bank selbst an einer Kapitalmarkttransaktion ist es also gesetzlich dazu verpflichtet, die wirtschaftliche Lage des Schuldners zu analysieren.[24] Dies gilt allerdings nur für syndizierte Kredite und Schuldscheindarlehen, da Anleihen nicht unter die Kredit-Definition des §21 KWG fallen.[25] In der Regel wir sich die Bank trotzdem regelmäßig über die Lage des Schuldners informieren.

Zu diesem Zweck werden verschiedene Analysemethoden eingesetzt, die im Folgenden dargestellt werden. Sie lassen sich nach den quantitativen und qualitativen Methoden sowie den externen Ratings unterscheiden.

3.1 Quantitative Analyse der Finanzkennzahlen

Unter der quantitativen Analyse versteht man alle Kriterien und Kennzahlen, die sich quantifizieren lassen, also als Zahlenwert darstellbar sind.[26] Die Analysemethoden zur Beurteilung von Unternehmenskunden bei der Fremdfinanzierung am Kapitalmarkt beinhalten zu einem Großteil Elemente der Bilanzanalyse. „Unter Bilanzanalyse versteht man die methodische Untersuchung von Jahresabschluss und Lagebericht mit dem Ziel, entscheidungsrelevante Informationen über die gegenwärtige wirtschaftliche Lage und die künftige wirtschaftliche Entwicklung eines Unternehmens zu gewinnen.“ Mit „wirtschaftlicher Lage“ sind hierbei sowohl die Vermögens- und die Finanzlage, die sich aus den Bestandsgrößen der Bilanz ergeben als auch die Ertragslage des Unternehmens, die sich aus den Stromgrößen der Gewinn- und Verlustrechnung ergibt, gemeint. Die Informationen über die wirtschaftliche Lage sind dem Jahresabschluss und dem Lagebericht meist nicht ohne weiteres entnehmbar und können erst ausgewertet werden, wenn die Daten des Jahresabschlusses im Zusammenhang mit den Angaben des Anhangs und des Lageberichts ausgewertet werden.[27] Meist bildet die Bank bei der Unternehmensbeurteilung verschiedene Kennzahlen, die dazu dienen, einen betriebswirtschaftlichen Sachverhalt in verdichteter Form darzustellen. Absolute Kennzahlen, wie beispielsweise der Jahresüberschuss oder der Umsatz, geben Informationen über eine Summe von Elementen. Allerdings sind diese ohne das Vorhandensein einer Vergleichsgröße meist wenig aussagekräftig. Relative Kennzahlen werden aus dem Quotienten zweier absoluten Zahlen gebildet und stellen das Verhältnis der beiden Werte zueinander dar.[28]

Gemäß §242 Abs. I ist jeder Kaufmann dazu verpflichtet, am Ende eines Geschäftsjahres einen Abschluss zu erstellen, der das Verhältnis des Vermögens und der Schulden darstellt (Bilanz). Laut Absatz II des Paragraphen ist zudem eine Gegenüberstellung der Aufwendungen und Erträge (Gewinn- und Verlustrechnung) aufzustellen.[29] Kapitalgesellschaften sind gemäß §264a dazu verpflichtet, darüber hinausgehende Rechnungslegungspflichten nach den §§264 bis 335 HGB zu erfüllen. Laut §264 Abs. I Satz 1 HGB muss der Jahresabschluss bei Kapitalgesellschaften um einen Anhang und einen Lagebericht erweitert werden. Kapitalmarktorientierte Kapitalgesellschaften müssen den Jahresabschluss zudem um eine Kapitalflussrechnung und einen Eigenkapitalspiegel ergänzen.[30] Ein Unternehmen ist kapitalmarktorientiert, wenn es „einen organisierten Markt i. S. d. §2 Abs. 5 WpHG zur Ausgabe von Wertpapieren i. S. d. §2 Abs. 1 Satz 1 WpHG in Anspruch“ nimmt, wozu ein Emittent einer Kapitalmarktfinanzierung gehört.[31] All diese Unterlagen werden meist zu einem Geschäftsbericht zusammengefügt und bilden so die Datenbasis für die quantitative Analyse eines potenziellen Kapitalmarktemittenten. In der Regel ist es allerdings nicht ausreichend, lediglich den aktuellen Abschluss zu betrachten, da sonst kein Vergleichsmaßstab vorliegt. Aus diesem Grund werden meist die Geschäftsberichte der letzten Jahre herangezogen, um die Unternehmensentwicklung im Zeitablauf zu analysieren.[32]

Im Folgenden sollen die wesentlichsten quantitativen Analyseinstrumente und Kennzahlen näher erläutert werden. Allerdings existiert keine allgemeingültige Methode zur Durchführung einer Bilanzanalyse zum Zwecke der Überprüfung der Bonität. Da es unzählige Verfahren gibt, um die Lage eines Unternehmens zu beurteilen, wird nur auf die in der Praxis am wichtigsten Methoden eingegangen.[33]

3.1.1 Vermögenslage

„Untersuchungsobjekt der Analyse des Vermögens ist die Vermögensstruktur, d. h. die Zusammensetzung der Aktivseite der Bilanz.“ Untersuchungsobjekt ist also die Verwendung des im Unternehmen vorhandenen Kapitals. Durch die Vermögensstrukturanalyse wird geklärt, welche Vermögensarten in welcher Zusammensetzung in der Bilanz bestehen. Des Weiteren ist die Dauer der Vermögensbindung beziehungsweise des Liquiditätspotenzial der Vermögenswerte von Interesse. Zwar gilt die Vermögenslage gegenüber der Finanz- und Erfolgslage eines Unternehmens als weniger bedeutend, da diese Kennzahlen weniger dazu geeignet sind, „gesunde“ von „kranken“ Unternehmen zu unterscheiden. Jedoch resultieren aus der Analyse des Vermögens wichtige Informationen über die finanzielle Stabilität und die Liquidität.[34]

Der Bestand an liquiden Mitteln gibt dem Kreditinstitut Aufschluss darüber, wie Bestandsfest ein Emittent ist. Allerdings ist die absolute Höhe der Zahlungsmittel nur bedingt aussagefähig. Zum einen ist die Wahrscheinlichkeit, dass das Unternehmen Zahlungsverpflichtungen in der Zukunft bedienen kann bei einer guten Liquiditätssituation erhöht, allerdings resultieren hieraus hohe Opportunitätskosten. Die freien Mittel werfen in der Regel keine oder nur minimale Erträge ab, während durch die Tilgung von Verbindlichkeiten Zinskosten eingespart werden könnten und die Verschuldung geringer wäre. Diese Position der Aktiva ist oft durch bilanzpolitische Maßnahmen verzerrt, da einige Unternehmen kurz vor dem Bilanzstichtag einen kurzfristigen Kredit aufnehmen, um so die Liquiditätslage besser darzustellen. Dies führt zu einem Anstieg der liquiden Mittel, allerdings erhöhen sich auf der anderen Bilanzseite die kurzfristigen Passiva. Wichtig ist, dass die Liquidität zukünftig gesichert ist. Die Unternehmensführung muss die Ein- und Ausgaben mit Hilfe eines Finanzplanes, der sämtliche Zahlungsströme enthält, aufeinander abstimmen. Eine solche Finanzplanung ist kein Bestandteil des Geschäftsberichts, wird den Banken bei der Strukturierung einer Kapitalmarkttransaktion aber meist zur Verfügung gestellt und bietet eine höhere Aussagekraft über die zukünftige Entwicklung als der Bestand an liquiden Mitteln aus der Bilanz.[35]

Um den Monetarisierungsgrad der Aktivpositionen näher zu betrachten, bedient man sich der Intensitätskennzahlen. Diese setzten das Anlagevermögen beziehungsweise das Umlaufvermögen ins Verhältnis zur Bilanzsumme. Um die Aktiva unter dem Merkmal der Fristigkeit zu untersuchen, wird die Anlagenintensität genutzt, die angibt, wie hoch der Anteil des langfristig gebundenen Vermögens am Gesamtvermögen ist. Eine hohe Anlagenintensität deutet auf hohe Fixkosten und eine eher schwierigere Umwandlung in Zahlungsmittel hin. Je schneller sich die Vermögenswerte liquidieren lassen, desto flexibler kann eine Unternehmung auf Beschaffungs- und Strukturänderungen, wie beispielsweise ein unerwarteter Nachfragerückgang durch eine konjunkturelle Verlangsamung, reagieren. Das Management kann bei einem hohen Anteil liquiditätsnaher Vermögenswerte zügig auf die neue Marktlage reagieren ohne die Solvenz zu gefährden, was die Schuldendienstfähigkeit erhöht. Allerdings lässt sich kein pauschaler Richtwert festmachen, der erfüllt werden sollte, da diese Kennzahl stark von der Branchenzugehörigkeit und dem Alter der Maschinen abhängt.[36]

Im Bereich des Umlaufvermögens zählt die Debitorenlaufzeit zu den wichtigsten Kenngrößen. Sie gibt an, wie lange es durchschnittlich dauert, bis die Kunden des analysierten Unternehmens ihre offenen Rechnungen bezahlen. Die Debitorenlaufzeit sollte nach Möglichkeit klein ausfallen, da der Bestand an Debitoren als Posten auf der Aktivseite durch entsprechende Passiva finanziert werden muss. Ist die Zeit, bis die Kunden ihre Forderungen begleichen, sehr lang, steigen somit die Finanzierungskosten des Unternehmens. Diese Kennzahl wird aus dem durchschnittlichen Bestand an Forderungen in der Bilanz und den Umsatzerlösen gebildet: Im Zeitverlauf kann diese Formel Auskunft darüber geben, wie sich das Zahlungsverhalten der Kunden entwickelt hat.[37] Eine Verlängerung der Debitorenlaufzeit kann auf eine verschlechterte Zahlungsmoral oder Zahlungsfähigkeit der Kunden hindeuten, sodass das Mahnwesen verstärkt werden muss. Eventuell führen aber auch Qualitätsprobleme seitens des Unternehmens zu einer Zahlungsverweigerung der Kunden.[38]

Die Umschlagshäufigkeit der Vorräte dient ebenfalls der Analyse des Umlaufvermögens:

Mit dieser Formel lässt sich das Verhältnis des Umsatzes und der umsatznahen Bestände der bilanzierten Vorräte errechnen. Das Ergebnis besagt, wie oft sich das Vorratslager in einem Geschäftsjahr füllt und leert. Ein hoher Wert der Umschlagshäufigkeit kann als ein hohes Liquiditätspotenzial verstanden werden, da das in den Vorräten gebundene Kapital zeitnah in liquide Mittel gewandelt werden kann. Eine im Zeitverlauf sinkende Umschlagshäufigkeit deutet meist entweder auf eine sinkende Nachfrage oder eine mangelhafte Lagerhaltung hin, da die Lagerbestände in Relation zum Absatz überproportional steigen, wodurch unnötigerweise Kapital gebunden wird.[39]

3.1.2 Erfolgslage

Die Analysemethoden zur Beurteilung der Erfolgslage dienen dazu, den erwirtschafteten Ertrag und die dahinter stehenden Erträge und Aufwendungen näher zu betrachten.[40] Sie ist ein sehr wichtiger Faktor bei der Strukturierung einer Kapitalmarktfinanzierung, da hier die Quelle für die Zinszahlungs- und Tilgungsmittel liegt.[41]

Die Erfolgsquellenanalyse unterteilt das Periodenergebnis in seine Einzelteile um diese näher betrachten zu können. Ein Beispiel für eine absolute Kennzahl der Ertragsanalyse sind die Umsatzerlöse. Diese können von Jahr zu Jahr sehr unterschiedlich ausfallen. Die Schwankung ist hierbei stark von der Branchenzugehörigkeit des Unternehmens abhängig.[42] Die Entwicklung des Umsatzes gibt Aufschluss über die Nachfragesituation nach den Produkten eines Unternehmens. Wurden in den vergangenen Jahren kontinuierlich sinkende Umsätze erzielt, könnte dies beispielsweise ein Indikator dafür, dass die Kundenwünsche verfehlt wurden oder das Unternehmen durch den Wettbewerb Marktanteile verliert. Konnten die Umsatzerlöse dagegen stetig zulegen deutet dies auf eine gute Wachstumsstrategie und die Zukunftsträchtigkeit des Geschäftsmodells hin. Die Umsatzentwicklung ist meist mit der Gewinnentwicklung positiv korreliert. Darüber hinaus lässt sich die Struktur der Umsatzerlöse durch die Angaben im Anhang oder im Lagebericht näher betrachten: Mit Hilfe dieser Formel lässt sich die Abhängigkeit eines Unternehmens von bestimmten Unternehmenssegmenten oder Kundenregionen analysieren. Ein breit aufgestelltes Unternehmen hat in der Regel eine kontinuierlichere Geschäftsentwicklung als eine Firma, die von der Entwicklung eines Segmentes abhängt. Durch die Bestimmung „dieser einzelnen Segmente am Gesamtumsatz lassen sich differenzierte Aussagen über das künftige Erfolgspotenzial des untersuchten Unternehmens machen.“ So kann zum Beispiel die zukünftige Ertragskraft eines für das Unternehmen bedeutende Segmentes durch Daten über die Beschaffungs- und Absatzmärkte der jeweiligen Branche besser prognostiziert werden. Auch die Abhängigkeit von einzelnen Absatzregionen lässt sich mit Hilfe dieser Formel feststellen und mit Hilfe von Daten über die wirtschaftliche Situation in den Ländern besser analysieren.[43]

Neben der Betrachtung des Jahresüberschusses spielt die Berechnung des EBIT (Earnings before Interest and Taxes), also dem Gewinn vor Zinsen und Steuern, eine wichtige Rolle. Diese Kennzahl dient dazu, die Ertragskraft eines Unternehmens möglichst frei von bilanzpolitischen Manipulationen darzustellen. Zur Berechnung des EBIT gibt es keine einheitlich festgelegte Berechnungsmethode. Gemäß der häufig verwendeten indirekten Methode lässt sich das EBIT mit folgender Formel errechnen: Das EBITDA, das den Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen darstellt, ergibt sich, indem zu dem EBIT die Abschreibungen auf Sachanlagen und immaterielle Vermögensgegenstände addiert werden. Die Abschreibungen bieten ein hohes Manipulationspotenzial und werden beim EBITDA daher nicht berücksichtigt.[44] Diese Kennzahl ist eine Annäherung an den Cashflow. Allerdings werden beim EBITDA lediglich die Abschreibungen auf das Anlagevermögen korrigiert und die Zuführung beziehungsweise Auflösung von Rückstellungen nicht berücksichtigt.[45]

Der Cashflow ist eine sehr zentrale Kennzahl, um Aussagen über die Erfolgslage treffen zu können. Dieser bildet die Ertragslage eines Unternehmens meist zuverlässiger ab, da er weniger durch Wahlrechte, Ermessensspielräume und bilanzpolitische Maßnahmen beeinflussbar ist. Zudem lässt sich der Cashflow auch um aperiodische und außerordentliche Bestandteile bereinigen. Der Cashflow ist definiert als „Veränderung der liquiden Mittel in einer Abrechnungsperiode.“ Er lässt Rückschlüsse über die Qualität der Finanzierung ziehen und ist eine bedeutende Gewinnkennzahl, da er Auskunft darüber gibt, welche Finanzmittel operativ erwirtschaftet wurden.[46] Der Cashflow ist also nicht durch die zwei wichtigsten bilanzpolitisch beeinflussbaren Erfolgselemente, den Abschreibungen beziehungsweise den Zuschreibungen sowie der Zuführung und Auflösung von Rückstellungen beeinträchtigt und gibt den erwirtschafteten Zahlungsüberschuss verlässlicher wieder als der Jahresüberschuss. Es gibt verschiedene Formen des Cashflow, allerdings ist der operative Cashflow, der den betriebsbedingten, nachhaltigen Zahlungsmittelzufluss beschreibt, die geläufigste. Er errechnet sich mit Hilfe folgender, leicht vereinfachter Formel: [47] Mit dieser Kennzahl „kann beurteilt werden, inwieweit der Erfolg eines Unternehmens im Rahmen des betrieblichen Umsatzprozesses erzielt wurde“, was die zeitliche Vergleichbarkeit erhöht.[48]

Der Kapitalfluss aus der Geschäftstätigkeit kann dazu verwendet werden, Verbindlichkeiten zu tilgen oder Investitionen zu tätigen. Der Cashflow ist somit ein Indikator für die Innenfinanzierungskraft und die Schuldendienstfähigkeit eines Unternehmens. Darüber hinaus resultiert aus einem hohen Cashflow eine höhere Verschuldungsfähigkeit, da Unternehmen mit einem hohen Cashflow als bestandsfester und kreditwürdiger gelten und in der Regel eine komfortablere Liquiditätssituation aufweisen. In Branchen, die hohe Abschreibungen auf ihr Anlagevermögen verzeichnen, ist der Cashflow meist deutlich höher als der ausgewiesene Gewinn.

[...]


[1] Vgl. Tolkmitt; Volker 2007: Neue Bankbetriebslehre. Basiswissen zu Finanzprodukten und Finanzdienstleistungen, 2. Aufl., Gabler, Wiesbaden, S. 20

[2] In Anlehnung an: Fitch Sample: European Corporates Embrace Bond Funding; erschienen in Fitch Ratings: Structural Shift to Bonds from Loans to Continue; S. 1

[3] Vgl. Fitch Ratings: Structural Shift to Bonds from Loans to Continue; S. 1 ff.

[4] Vgl. www.wirtschaftslexikon24.net/d/disintermediation/disintermediation.htm ; 07.12.2010

[5] Vgl. Fitch Ratings: Structural Shift to Bonds from Loans to Continue S. 1 ff.

[6] Vgl. www.handelsblatt.com/finanzen/boerse-maerkte/anleihen/der-anleihemarkt-eine-begehrte-geldquelle/3749608.html ; 29.12.2010

[7] Vgl. www.anleihen-finder.de/page-F%FCr+Emittenten+%BB+Arten+von+Emissionsverfahren-61.html ; 04.01.2011

[8] Vgl. Büschgen, Hans; 1998; Bankbetriebslehre; Gabler Verlag, Wiesbaden; S. 346f.

[9] Vgl. www.anleihen-finder.de/page-F%FCr+Emittenten+%BB+Arten+von+Emissionsverfahren-61.html ; 04.01.2011

[10] Vgl. www.anleihen-finder.de/page-F%FCr+Emittenten+%BB+Arten+von+Emissionsverfahren-61.html ; 04.01.2011

[11] Vgl. www.anleihen-finder.de/page-F%FCr+Emittenten+%BB+Anforderung+an+den+Emittenten-63.html ; 06.01.2011

[12] Vgl. Guserl, Richard 2004: Handbuch Finanzmanagement in der Praxis, Gabler, Wiesbaden, S. 858

[13] Vgl. www.anleihen-finder.de/images/page_upload/File/Anleihen-Finder_Wegweiser-zum-Kapitalmarkt.pdf, S. 1 ; 13.01.2011

[14] Vgl. Guserl, Richard 2004: Handbuch Finanzmanagement in der Praxis, Gabler, Wiesbaden, S. 859

[15] Vgl. www.anleihen-finder.de/images/page_upload/File/Anleihen-Finder_Wegweiser-zum-Kapitalmarkt.pdf, S. 2ff. ; 13.01.2011

[16] Vgl. Kull, T.; Steinbach, M. 2011, „Hop, Step, Jump“ - der Sprung zum Anleihemarkt, erschienen in Unternehmensfinanzierung Jahrbuch 2011, 11. Ausgabe, Financial Gates GmbH, Frankfurt, S. 26f.

[17] Vgl. Guserl, Richard 2004: Handbuch Finanzmanagement in der Praxis, Gabler, Wiesbaden, S. 859

[18] Vgl. Büschgen, Hans; 1998; Bankbetriebslehre; Gabler Verlag, Wiesbaden; S. 346f.

[19] Vgl. www.anleihen-finder.de/images/page_upload/File/Anleihen-Finder_Wegweiser-zum-Kapitalmarkt.pdf, S. 6. ; 13.01.2011

[20] Vgl. Garbotz, Andreas 2006: Kreditwürdigkeitsprüfung, GRIN Verlag, München, S. 2

[21] Vgl. Gunter, Markus, 2007: Erfolgreich mit Investmentfonds simplified, FinanzBuch Verlag GmbH, München, S. 31

[22] Vgl. Herreiner, P.; Noack, M. 2011: Bewährungsprobe bestanden, erschienen in Unternehmensfinanzierung Jahrbuch 2011, 11. Aufl., Financial Gates GmbH, Frankfurt am Main, S. 16

[23] Vgl. Hinsch, Christian; Horn, Norbert 1985: Das Vertragsrecht der internationalen Konsortialkredite und Projektfinanzierungen, de Gruyter, Berlin, S. 41

[24] Vgl. www.gesetze-im-internet.de/kredwg/__18.html, 07.01.2011

[25] Vgl. www.gesetze-im-internet.de/kredwg/__21.html, 07.01.2011

[26] Vgl. Behr, Güttler 2004: Interne und externe Ratings; Bankakademie-Verlag; Frankfurt; S. 14

[27] Vgl. Baetge, Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 1

[28] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S.35

[29] Vgl. www.gesetze-im-internet.de/hgb/__242.html, 06.01.2011

[30] Vgl. www.gesetze-im-internet.de/hgb/__264.html, 06.01.2011

[31] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 10

[32] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 77

[33] Vgl. Schult; Brödel: 2008, Bilanzanalyse, 12. Auflage, Erich Schmidt Verlag, Berlin, S. 20

[34] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 191f.

[35] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 221f.

[36] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 192ff.

[37] Vgl. von Berkstein, Gotz 2011: Wirtschaftshandbuch der Formeln und Kennzahlen; Books on Demand; Berlin; S. 228

[38] Vgl. Griga; Krauleidis 2009: Bilanzen erstellen und lesen; Wiley-VCH Verlag; Weinheim; S.290

[39] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 216f.

[40] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 335

[41] Vgl. Schult; Brösel: 2008, Bilanzanalyse, 12. Auflage, Erich Schmidt Verlag, Berlin, S. 228

[42] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 381

[43] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 394f.

[44] Vgl. Schult; Brösel: 2008, Bilanzanalyse, 12. Auflage, Erich Schmidt Verlag, Berlin, S. 154ff.

[45] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 138

[46] Vgl. http://boersenlexikon.faz.net/cashflow.htm 09.01.2011

[47] Vgl. Baetge; KirscH; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 129ff.

[48] Vgl. Baetge; Kirsch; Thiele 2004: Bilanzanalyse, 2. Aufl., IDW Verlag GmbH, Düsseldorf, S. 344f.

Ende der Leseprobe aus 47 Seiten

Details

Titel
Analysemethoden zur Beurteilung von Unternehmenskunden im Rahmen der Fremdfinanzierung am Kapitalmarkt
Hochschule
Fachhochschule Kaiserslautern Standort Zweibrücken
Note
2,0
Autor
Jahr
2011
Seiten
47
Katalognummer
V183420
ISBN (eBook)
9783656076490
Dateigröße
2326 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Anleihefinanzierung, Emission, Bilanzanalyse, Praxisbeispiel, Kapitalmarkt
Arbeit zitieren
Frederik Wilkens (Autor), 2011, Analysemethoden zur Beurteilung von Unternehmenskunden im Rahmen der Fremdfinanzierung am Kapitalmarkt, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/183420

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