Mergers & Acquisitions. Von den Grundlagen bis hin zum Post-Merger-Integrationsprozess


Bachelorarbeit, 2017
59 Seiten, Note: 1,8

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkurzungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1. Problemstellung
1.2. Zielsetzung
1.3. Vorgehensweise

2. Grundlagen
2.1. Definition des M&A-Begriffs
2.2. M&A-Wellen
2.3. Motivation einer Untemehmenstransaktion aus der Kaufersicht
2.3.1. StrategischeMotive
2.3.2. Finanzielle Motive
2.3.3. Personliche Motive
2.4. Interne und externe Akteure einer M&A-Transaktion

3. Due Diligence
3.1. Financial Due Diligence
3.2. TaxDueDiligence

4. Kaufpreisermittlung / Unternehmensbewertung
4.1. Unternehmensbewertung
4.1.1. Substanzwert-, Liquidationswert-, Ertragswert- & Multiplikatorverfahren
4.1.2. Capital Asset Pricing Model
4.1.3. DCF-Verfahren

5. Kaufpreiszahlung / Finanzierung
5.1. Grundlagen der Corporate Finance
5.2. Kriterien von Finanzierungsinstrumenten
5.3. Charakteristika und Struktur eines leveraged buy outs (LBO)
5.3.1. Der Leverage-Effekt
5.3.2. Nutzer des LBO’s/Kaufertypen

6. Post Merger Integrationsprozess (PMI)
6.1. Erfolgsfaktoren des PMI‘s
6.2. Kommunikation innerhalb des PMI

7. Fazit

8. Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Klassifikation der Anteilseigner

Abbildung 2: M&A Wellen

Abbildung 3: Ubersicht der Bewertungsverfahren

Abbildung 4: Ubersicht der DCF-Verfahren

Abkurzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitiiiig

1.1. Problemstellung

Unternehmenstransaktionen (Mergers & Acquisitions) sind okonomisch wichtige Er- eignisse, die tendenziell immer mehr an Bedeutung gewinnen und seit 1895 in Zyklen auftreten.1 Dabei sind Unternehmenstransaktionen auch ein beutendes Instrument der strategischen Managementausrichtung, die jedoch mit Risiken behaftet sind.2 Auch wenn regelmaBig in der Presse uber internationale Transaktionen berichtet wird und das offentliche Interesse steigt,3 ist die praktische Umsetzung einer Transaktion aufgrund der Komplexitat der zu erledigenden Aufgaben in rd. 50 % der Falle durch Misserfolge gekennzeichnet.4

1.2. Zielsetzung

Ziel dieser Arbeit ist es, dem Leser ein Grundverstandnis uber das Transaktionsgeschaft zu verschaffen. Dabei werden neben der Darstellung von Grundlagen selektive Schlus- selaufgaben eines M&A-Prozesses hervorgehoben.

Am Ende der Arbeit sollte dem Leser klar sein, durch welche Ereignisse M&A-Wellen getrieben werden, welche Parteien in den M&A-Prozess involviert sind, wie eine Due Diligence (DD) funktioniert und wie der Zusammenhang zwischen dieser und der Un- temehmensbewertung ist. Daruber hinaus sollten die wesentlichen Bewertungsmetho- den unter der teilweisen Berucksichtigung kapitalmarkttheoretischer Modelle verstan- den sein. Ein grundlegendes Verstandnis der Corporate Finance, also der Unterneh- mensfinanzierung, sowie die wesentlichen Merkmale der verschiedenen Finanzierungs- instrumente, unter besonderer Hervorhebung des leveraged-buy-out, werden ebenfalls erortert. Die Arbeit mundet schlussendlich in der Endphase einer Transaktion, dem Be- ginn der Integrationsphase.

1.3. Vorgehensweise

Zur Losung der Problemstellung sowie Erreichung der Zielsetzung wird zunachst in Kapitel 2 eine Begriffsdefinition vorgenommen, um darauf aufbauend die historischen M&A-Wellen naher zu erlautern. Nach der Erlauterung wesentlicher Transaktionsmoti- ve wird dargestellt, welche verschiedenen Parteien innerhalb einer Transaktion agieren. Kapitel 3 gibt einen Uberblick uber eine der wichtigsten Analysefelder, die Due Dili­gence. In Kapitel 4 wird zum einen erlautert, welchen Einfluss diese auf die Unterneh- mensbewertung hat und zum anderen eine Ubersicht der Bewertungsmethoden gegeben. Kapitel 5 behandelt grundlegenden Kriterien der Unternehmensfinanzierung und analy- siert dabei, anhand welcher Merkmale die verschiedenen Finanzierungsinstrumente un- terschieden werden konnen. Daruber hinaus wird das Thema der Kaufpreisfinanzierung separat behandelt und die Rolle von Private-Equity-Gesellschaften im M&A-Markt er­lautert. Kapitel 6 schlieBt mit dem Anfang des Integrationsprozesses ab.

2. Grundlagen

Um dem Leser ein umfangliches Bild von Unternehmenstransaktionen zu verschaffen, werden in diesem Kapital zunachst die Grundlagen erortert. Nach Klarung der Begriffs- definition wird ein Uberblick uber die historischen M&A-Wellen und deren Hinter- grunde gegeben. AnschlieBend werden ausgewahlte Motivlagen und samtliche Akteure vorgestellt.

2.1. Definition des M&A-Begriffs

Der angloamerikanische Begriff „Mergers and Acquisitions“ (M&A) findet in der Fach- literatur bisher keine eindeutige allgemeingultige Definition.5 In der englischsprachigen Literatur wird „merger“ als „.. combination of two or more companies in which the as­sets and liabilities of the selling firm(s) are absorbed by the buying firm ,..“6 definiert, also die Ubernahme von Vermogenswerten und Verbindlichkeiten eines oder mehrerer Unternehmen durch das Unternehmen des Kaufers. „Acquisitions“ wird als „ ... pur­chase of an asset such as plant, a division, or even an entire company.7 definiert, also dem Kauf von bestimmten Vermogenswerten, einer gesamten Sparte des Unter- nehmens oder dem ganzen Unternehmen.

In der deutschen Literatur wird der Begriff M&A unterschiedlich definiert, sodass von Unternehmenstransaktionen, -zusammenschlussen, -ubernahmen und -erwerben bzw. Unternehmensverkaufen oder -desinvestitionen die Rede ist. Die wortliche Ubersetzung des Begriffspaares ware Fusionen und Akquisitionen.8 Zur Abgrenzung der Begriffe sollte der Fokus auf die rechtliche bzw. wirtschaftliche Selbstandigkeit gelegt werden. Eine Fusion kann demnach von der o.g. Definition aus der englischen Literatur uber- nommen werden, in der der Verkaufer seine rechtliche Selbststandigkeit verliert.9 Des Weiteren kann die Fusion durch eine Neugrundung differenziert werden, durch die der Kaufer und Verkaufer ihre Vermogenswerte in ein neu gegrundetes Unternehmen uber- tragen und danach ihre bisherigen Unternehmen auflosen. Wahrend bei der Fusion min- destens eine Partei ihre rechtliche Selbststandigkeit verliert, kann die Akquisition unter-

schiedliche Auswirkungen haben. Eine Moglichkeit stellt der „Share Deal“ dar, bei dem Gesellschaftsanteile verauBert werden. Des Weiteren besteht die Moglichkeit des „Asset Deals“, bei dem Teile des Unternehmens oder der Wirtschaftsguter bzw. der Verbind- lichkeiten verauBert werden. Eine Kombination beider Methoden stellt ebenfalls eine Option dar. In jedem Fall ist jedoch davon auszugehen, dass die wirtschaftliche Selb- standigkeit entweder eingeschrankt oder komplett aufgegeben wird.10 Hierbei hat die Hohe der Beteiligung maBgeblichen Einfluss auf die Rechte des Kaufers und wird im Allgemeinen wie folgt untergliedert:

Abbildung 1: Klassifikation derAnteilseigner

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die Einflussnahme des Beteiligten steigt analog mit dessen Quote. Wahrend bei einer Minderheitsbeteiligung de facto keinerlei Einflussmoglichkeiten gegeben sind, gewahrt die Sperrminderheitsbeteiligungsquote einen indirekten Einfluss. Benotigt eine Ent- scheidung eine quantifizierte Mehrheit kann die Zustimmung verweigert werden, sodass zwangsweise ein Kompromiss mit dem Minderheitsbeteiligten getroffen werden muss. Der sog. „beherrschende Einfluss“ ist erst ab einer Mehrheitsbeteiligung gegeben. Ein GroBteil der unternehmens- und geschaftspolitischen Entscheidungen bedarf der einfachen Mehrheit womit der Mehrheitsbeteiligte wesentlichen Einfluss auf viele Geschaftsvorgange und -entscheidungen hat.11 Die Dreiviertelmehrheit begrundet Kraft Aktiengesetz sogar eine Satzungsanderung auf der Hauptversammlung.12 Die Stufe der Eingliederungsbeteiligung ermoglicht den sog. „squeeze-out“, d.h. die restlichen Aktio- nare einer Aktiengesellschaft konnen gegen eine angemessen Barabfindung zur Heraus- gabe ihrer Anteile gezwungen werden. Begrundet wird diese Vorgehensweise zum ei- nen durch das Aktiengesetz (§ 327a ff.) bzw. dem Wertpapiererwerbs- und Ubernahme- gesetz (§ 39a ff.).13 Die hundertprozentige Beteiligung ermoglicht somit den unbegrenz- ten Einfluss auf das akquirierte / gekaufte Unternehmen.

Weitere Konkretisierungsmerkmale der Akquisition konnen in der Beschreibung der Dimension einer Transaktion vorgenommen werden. Unterschieden wird hierbei zwi- schen der horizontalen, vertikalen, lateralen bzw. konglomeraten Akquisition. Ersteres beschreibt die Ubernahme eines in der gleichen Branche tatigen Unternehmens.14 Das Zielunternehmen (Target Firm) befindet somit in direkter Konkurrenz zum Unterneh­men des Kaufers15 (s. auch Kapitel 2.4.2.), welcher durch die Akquisition bspw. seinen Marktanteil steigern16 oder seine Markposition starken bzw. verteidigen will.17 Die vertikale Akquisition zielt auf die Erweiterung der bestehenden Wertschopfungsket- te eines Unternehmens ab, die durch den Kauf eines Zulieferers abgebildet werden kann.18 Bei der lateralen bzw. konglomeraten Akquisition trifft keines der vorgenannten Kaufgrunde zu. Kaufer und Verkaufer sind weder in derselben Branche tatig noch be- steht jedwede Art der Beziehung innerhalb ihrer Wertschopfungsketten.19 Fur die nach- folgenden Kapitel dieser Arbeit kann der Leser davon ausgehen, dass - soweit nicht anders beschrieben - bei einer Akquisition die Rede vom Kauf oder Verkauf eines ge- samten Unternehmens ist.

Samtliche Transaktionen, ob Fusion oder Akquisition, lassen sich des Weiteren in ihrer GroBe bzw. ihrem Finanzierungsvolumina ausdrucken. So unterteilt die Literatur in Small- und Mid-Cap-Deals sowie Mega-Deals.20

2.2. M&A-Wellen

In der Literatur wird haufig das Phanomen der M&A-Wellen geschildert. So ist die vor- herrschende Meinung, dass M&A Aktivitaten zyklischen Auf- und Abwartstrends fol- gen, in denen hohe bzw. niedrige Transaktionsvolumina bzw. Transaktionsanzahlen abgewickelt werden. Nachdem empirische Studien durch Golbe und White dies 1993 bzw. 1992 auf gesamtwirtschaftlicher Ebene belegten, publizierten u.a. McNamara im Jahre 2008, Harford im Jahre 2005 sowie Carow und weitere 2004 Studien zur Bele- gung der Theorie auf Branchenebene.21 Die Begrundung von M&A-Wellen trifft dabei jedoch auf gespaltene Lager. Wahrend der neoklassische Ansatz den Grund in Ande- rungen der Wirtschaft, dem Einfluss der Gesetzgebung bzw. dessen Veranderungen sowie dem Fortschritt der Technologie und den daraus resultierenden drastischen neuen Marktgegebenheiten sieht, geht der verhaltensokonomische Ansatz (Behavioral Fi­nance) davon aus, dass Untemehmenstransaktionen nach Identifizierung von Unterbe- wertungen stattfinden.22

Aktuell lassen sich sechs abgeschlossene M&A Wellen identifizieren dessen zeitlicher Verlauf sich wie folgt darstellt:

Abbildung 2: M&A Wellen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Bauer, F.,AWellen, 2012, S.24

Die erste Welle findet Ende des 19. Jahrhunderts seinen Anfang und endet zu Beginn des 20. Jahrhunderts. Ausgelost durch diverse technologische Fortschritte und der damit u.a. verbundenen besseren Produktionsbedingungen sowie einer stagnierenden Konsu- mentwicklung, die Uberkapazitaten zufolge hat, entstanden monopolistische Unterneh- mensstrukturen.23 Es war eine revolutionsahnliche Zeit fur die damalige Industrie, jener jedoch durch den Gesetzgeber Einhalt geboten wurde. Das US-Kartellrecht wurde mo- difiziert, das im Wesentlichen aus dem sog. Sherman Act bestand. In seiner damaligen Fassung wurden zwar grundlegende Verbote wie Absprachen festgehalten,jedoch konn- te einer monopolistischen Struktur nichts entgegengesetzt werden. So gelang es bspw. „American Tabacco“ einen fast absoluten Marktanteil zu erlangen.24 Teils heute noch bestehende und allseits bekannte Industrieriesen wie „General Electric“ verdanken ihre GroBe jener Zeit25 welche auch „the great merger wave“26 genannt wird und viele hori- zontale Akquisitionen zufolge hatte.27

Die zweite Welle ist dem Zeitraum 1916-1929 zuzuordnen und ist nach Verbesserung des contra-monopolistischen Kartellgesetztes gepragt von vertikalen Akquisitionen. Die Unternehmen wurden dadurch getrieben, die in ihren Wertschopfungsketten vor- bzw. nachgelagerte Target Firms zu kaufen.28 Dies fuhrte wiederum zu oligopolistischen Marktstrukturen.29 Ein wahrend der Zeit des 1. Weltkrieges beginnender Nachfrage- boom sowie eine grundsatzliche Konjunkturverbesserung werden als Treiber dieser Zeit gesehen. Das Ende dieser Welle ging einher mit dem Zusammenbruch der Borsen (Black Friday).30

In den Jahren 1965-1969 zeichnet sich die dritte von sechs Wellen ab und ruft insbe- sondere konglomerale Transaktionsstrukturen hervor. Grunde hierfur liegen zum einen in den 1950ern entwickelten Portfoliotheorie Harry M. Markowitz‘ (Rendite durch Ri- sikodiversifikation) sowie einer weiteren Veranderung des US-Kartellrechts. Der sog. „Celler-Kefauver Act“ verbot branchengleiche Transaktionen und lieB somit nur noch konglomerate Untemehmenstransaktionen zu.31 Das Ende der dritten Welle wurde er- neut durch eine Krise sowie einem Borsencrash eingeleitet, dessen Ereignisse auBerdem durch ungunstige Steuerveranderungen (1969 Tax Reform Act) noch weiter verstarkt wurde.32 Die Anzahl der Transaktionen blieb nachfolgend bis Mitte der 1980er relativ gering.33

Die vierte Welle umfasste den Zeitraum von 1984-1989 und erreichte auch Zuspruch in Europa und Japan. Am Ende der Welle hat Europa 12,3 % und Japan rd. 3 % Anted am weltweiten Transaktionsvolumen.34 Wesentliche Trigger dieser Welle waren zum einen Gegenbewegungen zu Markowitz und damit einhergehend die Besinnung auf das Kern- geschaft, der im Zuge voranschreitender Globalisierung stattfindende inter­nationale Ausrichtung der Unternehmen sowie die zunehmende Privatisierung von Staatsunternehmen35 die von Roland Reagen begunstigt wurden.36 Zum anderen befand man sich erneut vor neuen Rahmenbedingungen des Kartellrechts, welches nun wieder branchengleiche Transaktionen erlaubte. Die Weiterentwicklung des Refinan- zierungsmarktes (Junk-Bonds, Unternehmensanleihen) ermoglichte zudem hohe Trans- aktionsvolumina abzuwickeln37 und wird als wichtigster Einflussfaktor bewertet. Pri- vate-Equity-Gesellschaften wurde somit der Zugang zu Kapital und dem Eintritt ins Transaktionsgeschaft wesentlich erleichtert. AuBerdem schaffte der Gesetzgeber durch die steuerliche Begunstigung des Fremdkapitals gegenuber des Eigenkapitals eine ideale Ausgangssituation fur sog. „Leveraged Buy Outs“ (s. Kapitel 5.2.).38 Der emeute Zu- sammenbruch der Markte 1987 und kurz darauf des Junk-Bond-Marktes fuhrten zu ei- nem Ende der Welle.

In der vorletzten funften Welle von 1993-2000 spielen insbesondere die Deregulierung, der technologische Wandel sowie die weiter zunehmende Globalisierung eine tragende Rolle.39 Der sich global durchsetzende Shareholder-Value-Ansatz sowie die lockere Geldpolitik der USA schufen dem „neuen Markt“ (Dotcom) gute Rahmenbedingungen fur viele IPO’s. Ruckblickend werden sich viele noch an den DaimlerChrysler-Deal erinnem, der aus dieser Zeit stammte und fur diese Zeit typische Transaktionen repra- sentiert. Weitere wie UBS und SBS oder AXA und UAP werden fur diese Zeit als Mer­ger of Equals bezeichnet, d.h. ungefahr gleichgroBe Unternehmen waren Transaktions- parteien. Ebenfalls auffallig ist, dass innerhalb dieser Welle Transaktionen ofters ent- weder im Zuge von RestrukturierungsmaBnahmen und Abspaltungen wieder (teil)ruckabgewickelt oder gar komplett (BMW-Rover, DaimlerChrysler u.a.) ruckgan- gig gemacht wurden.40 Mit dem Platzen der Dotcom Blase wurde diese Welle beendet.41

Die sechste und aktuell letzte Welle fing 2002 an und endete mit der Subprime-Krise 2008 bzw. dem globalen Zusammenfall der Finanzmarkte und war die bisher transakti- onsreichste Welle. Rund 4,3 Billionen US-Dollar wurden im Jahr 2007 realisiert. Dies stellt im Vorjahresvergleich ein deutliches Wachstum von 20 % dar. Durch die Krise und den damit verbundenen Refinanzierungsschwierigkeiten sank der Anted der Pri- vate-Equity-Gesellschaften im M&A-Geschaft um rund 61 % im Jahre 2008. Zeitgleich wuchs die Anzahl der sog. Secondary Buy Outs, sprich dem Weiterverkauf eines akqui- rierten Unternehmens von Finanzinvestoren an Finanzinvestoren.42 Die schlechten Rahmenbedingungen fuhrten zu Absagen geplanter Deals. Auffallig ist, dass der Treiber dieser Welle dem Mittelstand zugerechnet wird. So hatten uber 80% der in Deutschland abgewickelten Deals einen Umsatz < € 50 Mio.43 Ruckblickend lasst sich uber alle Wel- len hinweg der Konsens feststellen, dass vor allem veranderte Marktbedingungen und Gesetzeslagen zu einem Umdenken der Akquisitionsart und -abwicklung fuhrten.

2.3. Motivation einer Unternehmenstransaktion aus der Kaufersicht

Das Motiv einer Unternehmenstransaktion kann allgemein als jedwede Antriebskrafte verstanden werden, die das Handeln der Entscheidungstrager der Transaktion auf die Target Firm ausrichten.44 Ein weiterer Ansatz ist es, eine Motivation [als] nichts anderes als ein Sammelbegriff fur unterschiedliche psychische Prozesse .. [zu verste- hen], die dazu fuhren, dass Personen bestimmte Verhaltensweisen um ihrer Folgen wil- len auswahlen und konsistent beibehalten.“45 Des Weiteren besteht grundsatzlich kein Unterschied in der Motivlage einer Unternehmenstransaktion im Vergleich zu anderen Investitionsmotiven.46 Dabei wird in der Literaturjedoch eine Vielzahl von Erklarungen geliefert, unter welchen Motiven Unternehmenstransaktionen stattfinden.47 Eine einheit- liche Systematisierung existiert jedoch nicht.48 Die nachfolgende Betrachtung ausge- wahlter Motivlagen erfolgt unter der Systematisierungsweise von Bemd W. Wirtz‘.

2.3.1. Strategische Motive

Strategische Untemehmenszusammenschlusse bringen Unternehmensstrategien bzw. deren Umsetzung zum Ausdruck. Dabei liegt der Fokus insbesondere auf der Realisie- rung von Synergien, welche im Zusammenhang mit M&A als die Generierung eines Wertzuwachses aus dem Zusammenschluss zweier Unternehmen zu verstehen sind. Anders ausgedruckt, entspricht dies der groBeren Summe des Nutzens aus der Zusam- menwirkung zweier Faktoren statt der jeweiligen einzelnen. Auf den daraus resultieren- de etwaigen negativen sog. „Synergieeffekt“ wird in diesem Zusammenhang nicht ein- gegangen.49 Die Synergie-Hypothese ist die eines der am haufigsten genannten Motiv­lagen einer Transaktion.50 Synergien konnen beispielweise die Relation zwischen pro- duzierter Stuckzahl von Gutern und dessen Deckungsbeitrag sein. Kann durch eine Ak- quisition die Produktionsmenge durch groBere Kapazitaten gesteigert werden, verteilen sich die Fixkosten der Produktion entsprechend auf eine groBere Anzahl von Gutern als zuvor. Somit lassen sich transaktionsbedingt die Gesamtproduktionskosten senken.

Ein weiteres strategisches Motiv stellt die sog. „Marktmacht-Hypothese“ dar. Ihren Ur- sprung findet diese Theorie im industrieokonomischen Ansatz, die u.a. untersucht, wie und ob M&A-Transaktionen zu Monopolstrukturen fuhren konnen. Marktmacht ist im- mer dann gegeben, wenn einzelne oder mehrere Unternehmen eine dominante Markstel- lung einnehmen konnen,51 sodass auf Lieferantenseite deutlich groBere Mengen nachge- fragt werden konnen und somit sowohl aufKunden- als auch aufLieferantenseite besse- re Verhandlungspositionen einnehmbar sind.52 Eine Moglichkeit zur Ausnutzung der vorhandenen Marktmacht besteht darin, die Verkaufspreise von Produkten zu erhohen, um somit uberdurchschnittliche Gewinnbeitrage zu erzielen.53

2.3.2. Finanzielle Motive

Finanzielle Transaktionsmotive sind weitestgehend losgelost von den o.g. Beweggrun- den zu betrachten. Die Motivlage richtet sich oftmals auf die Ausnutzung von (steuerli- chen) Verlustvortragen („Steuer-Hypothese“), der Rentabilitatssteigerung durch kurz- bis mittelfristiger Gewinne54 sowie dem verbesserten Zugang zu Kapitalmarkten bzw. der Verbesserung der Finanzierungsposition („Kapitalmarkt-Hypothese“).55 Daher las­sen sich finanzielle Motive keiner bestimmten Akquisitionsausrichtung zuordnen.56

Die Steuer-Hypothese beinhaltet alle moglichen bilanziellen Spielraume, die im Zu- sammenhang zur Minderung des Steueraufwandes stehen. So konnen neben dem Er- werb von Unternehmen mit hohen Verlustvortragen auch stille Reserven gemeint sein.57 Hierunter konnen beispielsweise zu niedrig angesetzte Nutzungsdauern bei Schatzungs- rucklagen fallen,58 oder die Erhohung des steuersenkenden Fremdkapitalanteils bei einer Akquisitionsfinanzierung.59 Der rein steuerlichen Motivlage ist entgegen zu setzen, dass dessen begunstigende Ausnutzung steuergesetzlichen Hurden unterliegt und das Aus- maB dementsprechend beschrankt ist. Des Weiteren musste hierbei eine „Nettobetrach- tung“ erfolgen und die Kosten der Transaktion (Notar-, Beratungs-, Rechtsanwaltskos- ten) mit dem steuerlichen Nutzen verglichen werden.60

Die in der Kapitalmarkt-Hypothese genannte Verbesserung der Finanzierungsposition wird in der Literatur zum einen erst durch den von der Transaktion gewonnenen Zugang zum Kapitalmarkt bzw. erleichterten Zugang sowie dem Aufbau eines intemen Kapi- talmarktes begrundet. Letzteres ist zum Beispiel die konzern- / unternehmensinterne Transferierung liquider Mittel.61 Auch hier gehen die Meinungen in der Literatur uber den Mehrwert auseinander. Wahrend auf der einen Seite bei intemen Kapitalmarkten ein hoherer Anreiz der Kontrolle der Mittelverwendung gesehen wird,62 kann es vor- kommen, dass Mittelabflusse aus profitablen Unternehmensbereichen in unprofitablen platziert werden.63 Diese mogliche, nicht beabsichtigte, unternehmensinterne Subventi- onierung kann zu effizienzschadigenden Liquiditatsabflussen fuhren.64 Der erleichterte Zugang zu Kapitalmarkten lasst sich im Wesentlichen auf die UnternehmensgroBe und der dadurch erreichbaren Mindestvolumina bei Emission von bestimmten Wertpapieren zuruckfuhren.65

2.3.3. Personliche Motive

Bei der Betrachtung personlicher Motive richtet sich das Augenmerk auf die leitende Ebene des Kauferunternehmens, den Managern. Personliche Motive sind psychologi- sche Beweggrunde der Unternehmenstransaktion und sind dem verhaltensorientierten wirtschaftswissenschaftlichen Ansatz („Behavioral Finance“) anzusiedeln.66 Rationale Unternehmensinteressen geraten somit in den Hintergrund.67 Das Forschungsgebiet der Verhaltensokonomie kann als eine Art Schnittmenge zwischen Okonomie undPsy- chologie ..“68 verstanden werden.

Mitunter neigen Manager dazu, Erfolge aus abgewickelten Transaktionen ihrem eigenen Konnen zu zuschreiben („Self Attribution Bias“) und entwickeln uferloses Selbstver- trauen („Overconfidence“). Diese Selbstuberschatzung kann dann zur Folge haben, dass die Qualitat der Auswahl zukunftiger Akquisitionsobjekte schlecht ausfallt, realisierbare Synergieeffekte uberschatzt werden oder der notwendigen Grundlichkeit der Abwick- lung nicht genugend Aufmerksamkeit gewidmet wird. Diese Beobachtungen stellen die sog. „Hybris-Hypothese“ dar,69 welche insbesondere bei hoher medialer Anerkennung von Transaktionserfolgen bei zukunftigen Transaktionen rucklaufige Erfolge erwartet.70 Entgegen dieser Theorie ist jedoch zu verdeutlichen, dass Entscheidungen uber den Kauf eines Unternehmens in der Realitat niemals von einer einzigen Person getroffen werden. Insbesondere das nachfolgende Kapitel dieser Arbeit wird dem Leser dies deut- lich machen.

Ein weiteres personliches Motiv stellt die im Jahre 1986 aufgestellte „Free-Cash-Flow- Hypothese“ von Michael Jensen dar. Sie stellt die Mittelverwendung der Free Cash Flow’s (FCF) aus Sicht des Shareholders bzw. des Managers gegenuber und diskutiert die hierbei auftretenden Interessenskonflikte.71 FCF definiert er als „ ... cash flow in excess of that required to fund all projects “72, also dem vorhandenen Liquiditats- uberschuss nach Finanzierung samtlicher aktuellen Projekte. Die Uberleitung zum per- sonlichen Motiv findet in der Ausweitung des Macht- bzw. Einflussbereiches der Ma­nager statt. So geht die Tendenz eher dazu, diese Mittel fur Akquisitionen zu verwenden statt sie den Shareholdem auszuschutten.73 Eine Ausschuttung hatte zur Folge, dass der vom Manager kontrollierte Gesamtfinanzmittelbestand sinkt und gleichzeitig bei zu- kunftigen periodengleichen Investitionsentscheidungen auf die Beschaffung von Fremd- und / oder Eigenkapital angewiesen ist. Ausgehend davon muss sich der Manager dann verschiedenen Kontrollmechanismen des Kapitalmarktes bzw. der Anteilseigner unter- werfen. Findet keine Ausschuttung statt, umgeht der Manager diese Situation.74

Selbst im Kern okonomisch sinnvolle und rationale Vorgehensweisen wie die Risikodi- versifikation zur Verringerung der Volatility von Ertragen oder Insolvenzwahrschein- lichkeiten, konnen auf eine personliche Motivebene gehoben werden. Das im Rahmen der „Diversifikationshypothese“ beschriebene personliche Motiv einer Transaktion hat lediglich den Hintergrund, dass das Management an ein Unternehmen gebunden ist. Somit besteht unmittelbarer Zusammenhang zwischen seinem personlichen Einkommen und den Ertragen seines Arbeitgebers. Setzt man nun eine gewisse Risikoaversion vo- raus, ist es naheliegend anzunehmen, dass das Management zwar die Transaktion genau aus den vorgenannten okonomischen Grunden tatigen wird, jedoch die Intention, das eigene Einkommen durch Diversifikation zu sichern, uberwiegen wird. Zudem erreicht er durch die Senkung des Insolvenzrisikos eine Erhohung der Sicherheit seines Arbeits- platzes.75

[...]


1 Vgl. Muller-Stewens, G., Einfuhrung, 2010, S. 15 ff.

2 Vgl. Voigt, K.-I., Management, 2008, S. 291 ff.

3 Vgl. Lucks, K., Meckl, R., Int. M&A, 2015, S. 1.

4 Vgl. Bauer, F., A., Integratives M&A, 2012, S. V.

5 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 128.

6 Scott, D., L., Wall Street, 2003, S. 189.

7 Scott, D., L., Wall Street, 2003, S. 5.

8 Vgl. Lucks, K., Meckl, R., Int. M&A, 2015, S. 5; Meckl, R., Weusthoff, S., Zusammenschlusse, 2008, S. 578 ff.

9 Vgl. Coenenberg, A., G., Schultze, W., Untemehmensbewertung, 2011, S. 353 ff.

10 Vgl. Lucks, K., Meckl, R., Int. M&A, 2015, S. 27.

11 Vgl. Becker, W., Ulrich, P., Botzkowski, T., M&A Mittelstand, 2016, S. 5.

12 Vgl. http://www.gesetze-im-intemet.de/aktg/__ 179.html, Zugriff am 28.12.2016.

13 Vgl. http://wirtschaftslexikon.gabler.de/Definition/squeeze-out.html, Zugriff am 28.12.2016.

14 Vgl. Posten, O., M&A, 2006, S. 243 ff.

15 Vgl. Burger, A., Ulbrich, P., Ahlemeyer, N., Beteiligung, 2010, S. 125.

16 Vgl. http://wirtschaftslexikon.gabler.de/Definition/mergers-acquisitions.html, Zugriff am 28.12.2016.

17 Vgl. Burger, A., Ulbrich, P., Ahlemeyer, N., Beteiligung, 2010, S. 125.

18 Vgl. Rudolph, B., Untemehmensfinanzierung, 2006, S. 482.

19 Vgl. Voigt, K.-I., Management, 2008, S. 293.

20 Vgl. Becker, W., Ulrich, P., Botzkowski, T., M&A Mittelstand, 2016, S. 5.

21 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 35.

22 Vgl. Harford, J., JFE, 2005, S. 529 ff.

23 Vgl. Weston, F., Mitchell, M., Mulherin, H., takeover, 2004, S. 3.

24 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 74.

25 Vgl. Muller-Stewens, G., Spickers, J., Deiss, C., Markttendenzen, 1999, S. 2.

26 Martynova, M., Renneboog, L., JoBF, 2008, S. 2148 ff.

27 Ebd.

28 Vgl. Muller-Stewens, G., Spickers, J., Deiss, C., Markttendenzen, 1999, S. 3.

29 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 63.

30 Vgl. Eisenbarth, I., Diss. II, 2013, S. 39.

31 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 76.

32 Vgl. Bauer, F., A., Integratives M&A, 2012, S. 22.

33 Vgl. Weston, F., Mitchell, M., Mulherin, H., takeover, 2004, S. 173 f.

34 Vgl. Haspeslagh, P., Jemison, D., Managing Acquisitions, 1991, S. 4.

35 Vgl. Bauer, F., A., Integratives M&A, 2012, S. 23.

36 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 76.

37 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 44.

38 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 76.

39 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 44.

40 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 77 ff.

41 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 45.

42 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 81 ff.

43 Vgl. Bauer, F., A., Integratives M&A, 2012, S. 23 f.

44 Vgl. Bamberger, B., Untemehmensakquisitionen, 1994, S. 59.

45 Becker, W., Ulrich, P., Botzkowski, T., M&A Mittelstand, 2016, S. 69.

46 Ebd.

47 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 14.

48 Vgl. Lenhard, R., Erfolgsfaktoren, 2009, S. 21.

49 Vgl. Wirtz, B., W., Strategic, 2003, S. 58.

50 Vgl. Eisenbarth, I., Diss. II, 2013, S. 88.

51 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 17 ff.

52 Vgl. Lucks, K., Meckl, R., Int. M&A, 2015, S. 9.

53 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 17.

54 Vgl. Wirtz, B., W., Strategic, 2003, S. 65.

55 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 24.

56 Vgl, Achleitner, A.-K., Handbuch, 1999, S. 140.

57 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 176.

58 Vgl. http://wirtschaftslexikon.gabler.de/Definition/stille-ruecklagen.html, Zugriff am 10.01.2017

59 Vgl. Jansen, S., A., M&A, 2016, S. 176.

60 Vgl. Glaum, M., Hutzschenreuter, T., Untemehmenswachstum, 2010, S. 80.

61 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 25.

62 Vgl. Gertner, R., Scharfstein, D., Stein, J., intemalvs. external, 1994, S. 1212 ff.

63 Vgl. Scharfstein, D., Stein, J., dark side, 2000, S. 2537 ff.

64 Vgl. Stulz, R., financing policies, 1990, S. 3 ff.

65 Vgl. Woginger, H., Synergie, 2004, S. 135.

66 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 28.

67 Vgl. Achleitner, A.-K., Handbuch, 1999, S. 141.

68 Landes, M., Steiner, E., BF, 2013, S. 48.

69 Vgl. Roll, R., Hubris, 1986, S. 197 ff.

70 Vgl. Kubel, M., Corporate, 2013, S. 20.

71 Vgl. Jensen, M., Agency, 1986, S. 323 ff.

72 Ebd.

73 Vgl. Bamberger, B., Untemehmensakquisitionen, 1994, S. 67.

74 Vgl. Troger, N., M&A Bank, 2003, S. 223.

75 Vgl. Schmal, S., Diss., 2016, S. 31f.

Ende der Leseprobe aus 59 Seiten

Details

Titel
Mergers & Acquisitions. Von den Grundlagen bis hin zum Post-Merger-Integrationsprozess
Hochschule
FOM Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Köln
Note
1,8
Autor
Jahr
2017
Seiten
59
Katalognummer
V468536
ISBN (eBook)
9783668938953
Sprache
Deutsch
Schlagworte
M&A, Akquisitionen, LBO, Unternehmenskäufe, Integrationsprozess, Due Diligence, Unternehmensbewertung, DCF
Arbeit zitieren
Özay Süerdem (Autor), 2017, Mergers & Acquisitions. Von den Grundlagen bis hin zum Post-Merger-Integrationsprozess, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/468536

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