Investitionstheoretische Beurteilung alternativer
Methoden der Gesamtbewertung von Unternehmen

von: Jens Huke

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung  1

2. Bewertungsverfahren

2.1 Substanzwertverfahren  2

2.1.1 Ermittlung des Substanzwertes  2
2.1.2 Einfluss immaterieller Wirtschaftsgüter (Goodwill)  3
2.1.3 Kritische Würdigung  3

2.2 Ertragswertverfahren  5

2.2.1 Bestimmung und Prognose des zukünftigen Unternehmensgewinnes 5
2.2.2 Ermittlung des Kalkulationszinssatzes  6
2.2.3 Kritische Würdigung  7

2.3 Discounted Cash Flow (DCF) – Methode  9

2.3.1 Ermittlung der Erfolgsgröße – Free Cash Flow  9
2.3.2 Ermittlung des Kalkulationszinssatzes – WACC  10
2.3.3 Einfluss der Kapitalstruktur auf den Unternehmenswert  11
2.3.4 Der Marktwert des Eigenkapitals und der Shareholder Value Ansatz  12
2.3.5 Kritische Würdigung  13

3. Schlussbetrachtung  14

Literaturverzeichnis  15
 

1. Einleitung

Im Zuge der Globalisierung wirtschaftlicher Aktivitäten ist eine deutliche Tendenz weg von kleinen lokalen Unternehmen hin zu großen, international agierenden Konzernen zu erkennen (z.B. Daimler Chrysler AG). Oftmals kaufen die großen Unternehmen bereits existierende nationale Firmen auf und ersparen sich damit den meist mühsamen Einstieg in die lokalen Märkte. Grundlage der Preisverhandlungen ist dabei ein von Käufer und Verkäufer separat ermittelter Wert der Unternehmung.

Im Zuge dieser Seminararbeit werden deshalb verschiedene Verfahren zur Bewertung von Unternehmen aus der Sicht eines Kaufinteressenten vorgestellt. Dabei wird von der Annahme ausgegangen, dass das betreffende Unternehmen als Ganzes zur Disposition steht und nach dem Erwerb fortgeführt werden soll. Der Kreis zu untersuchender Verfahren wird somit auf jene eingeengt, die eine Gesamtbewertung des Unternehmens vornehmen. Dem gegenüber stehen Methoden, die von einer Veräußerung einzelner Vermögensgegenstände ausgehen.1

Bei der Interpretation der ermittelten Unternehmenswerte ist zu beachten, dass es sich um subjektive Ergebnisse handelt, welche durch die spezifischen Annahmen und Neigungen der Investoren beeinflusst werden. Bei der Analyse der Bewertungsverfahren wird somit zu prüfen sein, in welchem Umfang die subjektiven Einflussfaktoren, wie etwa die Risikoneigung, Berücksichtigung finden. Mit der Bewertung eines Unternehmens wird also lediglich aus Käufersicht eine (subjektive) Preisobergrenze und aus Verkäufersicht eine (subjektive) Preisuntergrenze ermittelt. Der tatsächliche Kauf- bzw. Verkaufspreis wird durch Verhandlungen bestimmt und liegt zwischen den ermittelten Grenzpreisen.2 In dieser Arbeit wird neben den traditionellen Methoden (Ertragswert-, Substanzwertverfahren) auch auf die jüngere Discounted Cash Flow (DCF) Methode eingegangen. Bei der Analyse dieser Verfahren soll herausgestellt werden welche betriebswirtschaftlichen Größen zur Wertbestimmung herangezogen werden. In einem zweiten Schritt wird die Zweckmäßigkeit dieser Größen beurteilt. Darüber hinaus wird zu prüfen sein ob und wie Unsicherheit bezüglich der zukünftigen Entwicklung relevanter Faktoren berücksichtigt wird. Weiteres Erkenntnisinteresse besteht hinsichtlich der Einbeziehung immaterieller Wirtschaftsgüter bei der Bestimmung des Unternehmensgesamtwertes. Ziel dieser Arbeit ist es, auf der Grundlage der durchgeführten Analyse eine Handlungsempfehlung für einen potentiellen Investor, bezüglich des zu verwendenden Bewertungsverfahrens, abzugeben. Der Einfluss steuerlicher Gesichtspunkte wird ausgeklammert.

2. Bewertungsverfahren

2.1 Substanzwertverfahren

[...]

1 Vgl. Wöhe (Einführung), S. 651.

2 Vgl. Moxter (Grundsätze), S. 28ff.