Ludwig-Maximilians-Universität München
Institut für Volkswirtschaftslehre
Seminar für Makroökonomie

Die LTCM-Krise 1998
Ursachen und Folgen

Eingereicht im Rahmen des Schwerpunktseminars
„Währungs-, Liquiditäts- und Bankenkrisen“
Thorsten Birke
Fachsemester: 09

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung ... 1

2. Aufstieg und Fall von LTCM ... 2

2.1 Gründung ... 2
2.2 Exkurs: Hedge Fonds ... 2
    2.2.1 Begriffsabgrenzung ... 2
    2.2.2 Eigenschaften ... 3
    2.2.3 Klassifikation ... 4
2.3 Strategie ... 4
2.4 Krise ... 5

3. Ursachen der Krise – das Shleifer-Modell als Erklärungsansatz ... 6

3.1 Vorüberlegungen ... 7
3.2 Modellbeschreibung ... 8
    3.2.1 Beziehung zwischen Noise-Tradern und Arbitrageuren ... 8
    3.2.2 Industrieorganisation/ Beziehung zwischen Arbitrageuren und Investoren ... 10
    3.2.3 Optimierungskalkül des Arbitrageurs ... 12
3.3 Modellanalyse ... 13
3.4 Zusammenfassung ... 15

4. Implikationen der Krise ... 16

4.1 Rolle der Zentralbank ... 16
4.2 Erhöhung der Transparenz ... 17

5. Schlussbemerkung ... 18

6. Bibliographie ... 20

7. Appendix ... I

7.1 Anhang Kapitel (2.3) ... I
7.2 Anhang Kapitel (3.2.2) ... I
7.3 Anhang Kapitel (3.3) ... II

1. Einleitung

Die klassischste aller ökonomischen Modellannahmen ist wohl die des effizienten Marktes. Falsche Informationen, irrationale Entscheidungen, einflussreiche Akteure, all das gibt es dort nicht. Mit der Realität hat das allerdings weniger zu tun. Selbst das weltweite Finanzsystem mit seinen unzähligen Partizipanten ist weit davon entfernt, perfekt zu sein. Der beste Beweis dafür sind die Finanzkrisen. Sie sind der Ausdruck des Zusammenspiels zu vieler Unzulänglichkeiten, die es immer schon gab und wahrscheinlich immer geben wird, seien sie nun menschlicher, technischer oder institutioneller Natur. Die tatsächlichen Auslöser einer solchen Krise können dabei völlig unterschiedlich sein. Makroökonomische Missstände, politische Probleme oder einzelne Marktteilnehmer können den Anstoß geben, der das System der internationalen Finanzmärkte zum Kippen bringt. Die Traditionsbank Barings war ein solcher Fall, oder auch die Metallgesellschaft.

Zu dieser Gruppe zählt ebenfalls LTCM. Beispielhaft und spektakulär zugleich war der Niedergang jenes Hedge Fonds, der an Größe, Ansehen, Komplexität und Risiko alles vorher Dagewesene in den Schatten gestellt hatte.
Wie konnte es passieren, dass dieser Fonds, betrieben von den brillantesten Vertretern der Wall Street, innerhalb kürzester Zeit zu kollabieren drohte, und wie kam es, dass die Schieflage eines einzigen Fonds das gesamte Weltfinanzsystem erzittern ließ? Antworten auf diese und weitere Fragen soll die vorliegende Arbeit mit dem Thema „Die LTCM-Krise – Ursachen und Folgen“ geben. Dazu wird in Abschnitt 2 die Geschichte des Hedge Fonds von der Gründung bis zum Beinahe-Zusammenbruch sowie dessen verfolgte Strategie beschrieben. Abgerundet wird dieser Teil durch einen allgemeinen Exkurs über das Investmentvehikel Hedge Fonds bestehend aus Begriffsabgrenzung, Klassifikation und der Darlegung spezifischer Eigenschaften. In Abschnitt 3 folgt dann die Auseinandersetzung mit den Ursachen der Krise. Als Erklärungsansatz wird dort das verhaltenswissenschaftlich orientierte Modell ineffizienten Arbitrage-Handels von Andrei Shleifer angeführt. An eine detaillierte Beschreibung des Modells schließt sich die modellbasierte Analyse einer krisenartigen Marktsituation an. Abschnitt 3 behandelt zum Abschluss der Arbeit die Implikationen der LTCM-Krise insbesondere im Hinblick auf staatliche Eingriffe sowie regulatorische Maßnahmen.

2. Aufstieg und Fall von LTCM
2.1 Die Gründung

Im Februar 1994 gründete John Meriwether die Investmentgesellschaft „Long Term Capital Management L.P.“1 (LTCM). Hauptsitz dieser Gesellschaft war nicht etwa der Financial District von New York City, sondern Delaware/Conneticut. Zweck des Unternehmens war der Betrieb des ebenfalls als Limited Partnership organisierten Hedge Fonds „Long Term Capital Portfolio L.P.“, dessen Hauptsitz aus steuerlichen und regulatorischen Gründen auf die Cayman Islands gelegt wurde (President´s Working Group on Financial Markets, 1999). Meriwether war an der Wall Street kein unbeschriebenes Blatt. Vor der Gründung von LTCM war er Leiter der Anleihe-Arbitrage Gruppe von Salomon Brothers gewesen und hatte in dieser Position aufgrund seiner großen Erfolge während der 1980er Jahre hohes Ansehen genossen. Nach dem Anleihe-Skandal2 von 1991 hatte er das Investmenthaus jedoch verlassen (Jorion, 2000).

Die 16-köpfige Mannschaft um Meriwether sorgte wegen der Zusammenkunft vieler Persönlichkeiten der Finanz-Branche während der Gründung für viel Aufsehen. Neben John Meriwether gehörten einige der besten Bondhändler, die schon bei Salomon Brothers unter ihm gearbeitet hatten, zum Team genauso wie David Mullins, ehemaliger Vizepräsident der amerikanischen Notenbank Federal Reserve (FED), sowie Robert Merton und Myron Scholes, die 1997 für ihre Erkenntnisse im Bereich Derivate mit dem Nobelpreis ausgezeichnet wurden (Lewis, 1999). Vor diesem Hintergrund ist insbesondere die hohe Reputation verständlich, die LTCM von Anfang an innerhalb der Bankenwelt genoss und ein maßgeblicher Bestandteil der Handelsstrategie von LTCM war, in gewisser Weise aber auch Mitschuld an der Krise hatte.

2.2 Exkurs: Hedge Fonds
2.2.1 Begriffsabgrenzung

[...]

1 Die Rechtsform „Limited Partnership“ ist eine Personengesellschaft, die am ehesten einer deutschen Kommanditgesellschaft, bestehend aus General Partner (vergleichbar: Komplementär) und Limited Partners (vergleichbar: Kommanditisten) entspricht. Die Kommanditisten haften grundsätzlich nur in Höhe ihrer Kommanditeinlage (IC-Group, http://www.ic-group.de/de/glossar.php [15.9.2002]).
2 Eine detaillierte Darstellung des Bond Skandals von Salomon Brothers ist bei Jorion (2000) zu finden.