Economic Value Added (EVA) als Monitoringinstrument für Investoren


Bachelorarbeit, 2013

87 Seiten, Note: 1,0


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1. Ausgangslage
1.1 Einführung
1.2 Aufbau und Zielsetzung der Arbeit
1.3 Methodik und Datenbasis

2. Theoretische Grundlagen und Ermittlung des EVA
2.1 Basiskonzept des EVA
2.2 Ermittlung des EVA
2.2.1 Diskussion und Auswahl der Anpassungen
2.2.1.1 Operating Conversions
2.2.1.2 Funding Conversions
2.2.1.3 Shareholder Conversions
2.2.1.4 Tax Conversions
2.2.1.5 Zusammenfassung - Auswahl der Anpassungen
2.2.2 Ermittlung der Kapitalkosten mit dem WACC-Ansatz
2.2.2.1 Berechnung des Fremdkapitalkostensatzes
2.2.2.2 Bestimmung der Eigenkapitalkosten mittels CAPM
2.2.2.3 Ermittlung der Kapitalstruktur
2.3 Darstellung der empirischen Ergebnisse

3. Beurteilung der Wertrelevanz des EVA
3.1 Der MVA als Zwischenstufe zum Gesamtunternehmenswert
3.2 Empirische Analyse zur linearen Regression zwischen EVA und dem Gesamtunternehmenswert bzw. dem MVA
3.2.1 Erklärungsgehalt des EVA im Vergleich zu anderen Kennzahlen
3.2.2 Erklärungsgehalt des positiven EVA im Vergleich zum positiven EBIT
3.2.3 Erklärungsgehalt im Zeitverlauf
3.3 Zwischenfazit - Wertrelevanz des EVA

4. Einsatz des EVA als Performancemaß und als Basis für die Aktien- Portfoliobildung
4.1 Total Shareholder Return (TSR) als Zielgröße
4.2 Empirische Analyse zur linearen Regression zwischen EVA und dem TSR
4.3 Portfoliobildung auf Basis des Value Spreads
4.3.1 Vergleich des TSR bei jährliche Portfoliozusammenstellung
4.3.2 Vergleich des TSR bei Portfoliozusammenstellung über den Gesamtzeitraum
4.4 Zwischenfazit - EVA als Performancemaß und als Basis für die Aktien-Portfoliobildung

5. Schlussbemerkung zur Relevanz des EVA für Investoren

Anhang

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1.1: Aufbau der Arbeit

Abb. 2.1: Anwendungsgebiete des EVA-Konzepts

Abb. 2.2: Ermittlung von NOPAT und NOA

Abb. 2.3: Das EVA-Spektrum mit Erläuterungen

Abb. 2.4: Übersicht über die Anpassungen nach Klassen

Abb. 2.5: Übersicht über die Auswahl der Anpassungen

Abb. 2.6: ø Auswirkungen der Anpassungen auf den EVA des

DAX 30-Unternehmens

Abb. 3.1: Berechnung des MVA aus Vergangenheits- und Zukunftsdaten

Abb. 3.2: Durchschnittlicher MVAex post des DAX 30-Unternehmens in Mrd. €

Abb. 3.3: Überblick über empirische Untersuchungen zum Erklärungsgehalt von Kennzahlen

Abb. 3.4: Ergebnisse der linearen Regressionsanalysen

Abb. 3.5: Lineare Regression von EVA bzw. EBIT und MVAex post bzw. UW - Werte in Mrd. €

Abb. 3.6: Bestimmtheitsmaß R² des EVA bzw. EBIT im Zeitverlauf zum MVAex post bzw. UW

Abb. 3.7: Bestimmtheitsmaß R² des positiven EVA bzw. EBIT im Zeitverlauf zum MVAex post bzw. UW

Abb. 4.1: Bestimmtheitsmaß R² von ausgewählten Kennzahlen zum TSR

Abb. 4.2: ø TSR des jährlichen EVA-Portfolios bei vier Portfolios pro Jahr im Vergleich zum ø TSR des DAX 30 von 2004 bis

Abb. 4.3: Rang der Portfolios im Zeitverlauf bei einer Einteilung in vier Portfolios

Tabellenverzeichnis

Tab. 2.1: Auswirkungen der Anpassung liquide Mittel und Wertpapiere des Umlaufvermögens auf das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.2: Auswirkungen der Anpassung Anlagen im Bau auf das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.3: Auswirkungen der Anpassung außergewöhnliche Gewinne/Verluste auf das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.4: Auswirkungen der Anpassungen nicht zinstragende kurzfristige Schulden und Pensionsrückstellungen auf das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.5: Auswirkungen der Anpassung Aufwendungen für Forschungs- und Entwicklungskosten auf das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.6: Auswirkungen der Anpassung latente Steuern auf das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.7: Ermittlung des Fremdkapitalkostensatzes nach Steuern für das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.8: Ableitung der Gewichtungsfaktoren aus der Ist-Kapitalstruktur des DAX 30-Unternehmens im Jahr

Tab. 2.9: Ermittlung des WACC-Satzes für das DAX 30-Unternehmen

Tab. 2.10: Ergebnisübersicht EVA

Tab. 4.1: ø TSR der jährlichen Portfolios mit dem jeweils höchsten Value Spread (EVA-Portfolios) im Vergleich zum ø TSR des DAX 30 von 2004 bis

Tab. 4.2: Gegenüberstellung des ø TSR je Portfolio im gesamten Untersuchungszeitraum für die Einteilung in vier bzw. sechs Portfolios

1. Ausgangslage

1.1 Einführung

Für Führungskräfte ist die Überprüfung der Erfolgsmessung und der Unternehmenswertentwicklung eine zentrale Aufgabe. Auf der einen Seite verpflichtet der Corporate Governance Kodex Vorstände von deutschen börsennotierten Unternehmen, den Wert des Unternehmens zu steigern.1 Auf der anderen Seite führen die Veränderungen auf den Kapitalmärkten, zu einem Wettbewerb um Kapitalgeber, die ihr Geld nur zur Verfügung stellen, wenn sie eine angemessene Rendite erhalten.2

Unternehmen reagieren darauf mit der operativen und strategischen Ausrichtung ihres Unternehmens auf die langfristige Steigerung des Marktwertes des Eigenkapitals (Shareholder Value bzw. SV3 ). Heute ist diese Wertorientierung als primärer Leit- gedanke fest etabliert4, wobei er zunehmend als langfristige Zielsetzung, ohne wesent- liche Zielkonflikte zwischen den Anspruchsgruppen gilt.5 Pape spricht sogar von einer Zielharmonie, indem er betont, dass „sämtliche Anspruchsgruppen von der Wertorien- tierung (…) profitieren.“6

Zur Optimierung des SV bedarf es einer Messung des Wertes von Unternehmen aus externer und interner Sicht. Abgebildet wird die mehrperiodische Zielgröße SV häufig durch den einperiodischen Economic Value Added (EVA7 )8 - eines der wissenschaft- lich meistdiskutierten wertorientierten Modelle.9 Ein positiver EVA kann als Indikator für eine Steigerung des SV betrachtet werden.10 Allerdings ist bereits an dieser Stelle darauf hinzuweisen, dass der EVA einer Periode nicht zwingend der Veränderung des SV derselben Periode entspricht.11 Nur, wenn es keine Erwartungsänderungen von Seiten der Anleger gibt, ist dieser enge Zusammenhang gegeben.12

Auf Seiten der Investoren13 (Prinzipale) macht die Trennung zwischen Eigentum und Management auf einem unvollkommenen Kapitalmarkt eine Kontrolle der Unterneh- mensleitung (Agenten) nötig (sog. Prinzipal-Agenten-Problematik).14 Um die Leistung eines Unternehmens beurteilen und Investitionsentscheidungen treffen zu können, benötigen die Aktionäre fundierte, wertrelevante Informationen. Das sog. Value Repor- ting soll die Informationslücke zwischen den beiden Parteien schließen oder zumindest verringern.15 Dieser Versuch scheitert jedoch aufgrund der Heterogenität der publizier- ten Kennzahlen und der dadurch fehlenden Vergleichbarkeit für Investoren.16

Trotzdem müssen Investoren ihre Entscheidungen auf Basis von publizierten Jahresabschlussinformationen fällen. Hierzu sollten sie grundsätzlich die gleichen Instrumente zur externen Überwachung verwenden, die von Unternehmen zur internen Steuerung eingesetzt werden.17

1.2 Aufbau und Zielsetzung der Arbeit

Grundlage für das unternehmensexterne Monitoring18 durch Investoren bildet in dieser Arbeit das EVA-Konzept. Dabei wird die Sichtweise eines externen Investors eingenommen.19 Unter Investoren sind sowohl aktuelle wie auch potenzielle Eigenkapitalgeber zu verstehen, deren Zielsetzung die Mehrung ihres Vermögens durch Dividenden und Kurswertänderungen ist.

Nach einer Einführung (Kapitel 1) beginnt die vorliegende Arbeit mit einem theoretischen Kapitel, indem die Grundlagen des EVA vorgestellt und ein Ermittlungsschema definiert wird (Kapitel 2). Hierbei liegt der Schwerpunkt auf der Diskussion von notwendigen und praktikablen Anpassungsmaßnahmen der rechnungswesenbasierten Daten. Ein begleitendes Beispiel verdeutlicht die Funktionsweise, Richtung und Relevanz der einzelnen Anpassungen.20

Darauf aufbauend folgen zwei empirische Kapitel. Zunächst wird überprüft, ob sich der EVA grundsätzlich zur Unternehmenssteuerung bzw. -überwachung eignet (Kapitel 3). Voraussetzung für eine geeignete Kennzahl ist ein enger Zusammenhang mit dem Unternehmenswert.21 Mit einer linearen Regressionsanalyse wird die sog. Wertrele- vanz, d. h. der tatsächlich am Markt beobachtbare Zusammenhang zwischen dem EVA und dem Gesamtunternehmenswert sowie dem Market Value Added untersucht.

Gegenstand des 4. Kapitels ist die empirische Überprüfung des EVA als finanzielles Performancemaß zur Überwachung der externen Wertschaffung und als Basis zur Portfoliobildung. Hierzu wird zunächst untersucht, ob sich die Aktienrendite (Total Shareholder Return bzw. TSR) eines Unternehmens durch das EVA-Konzept erklären lässt. Anschließend wird versucht auf Basis der Höhe des Value Spreads ein Aktien- portfolio zusammenzustellen, welches für Investoren einen höheren TSR, als der Gesamtmarkt erwirtschaftet. Erst danach kann die endgültige Eignung des EVA als Monitoringinstrument festgestellt werden. Denn ein gutes Monitoringinstrument sollte neben der Wertrelevanz auch einen Zusammenhang mit dem erzielten TSR aufweisen.

Zusammenfassend wird die Relevanz des EVA für Investoren beurteilt (Kapitel 5). Abbildung 1.1 stellt den Aufbau nochmals schematisch dar:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1.1: Aufbau der Arbeit,

Quelle: Eigene Darstellung.

Mit diesem Vorgehen leistet die Arbeit einen wichtigen Beitrag zur Beantwortung der Fragen,

- wie der EVA aus Sicht eines Investors ermittelt werden kann und
- welche Anpassungen ein Investor durchführen sollte.

Darüber hinaus wird empirisch überprüft, welche Bedeutung der gewählten EVA-Kon- zeption für Investoren

- einerseits zur Analyse von Unternehmenswertentwicklungen,
- andererseits zur Überwachung der externen Performance und als Basis zur Portfoliobildung zukommt.

1.3 Methodik und Datenbasis

Die Jahresabschlüsse der DAX 30-Unternehmen von 2003 bis 2012 bilden die Basis für die Untersuchung, wobei die Stichprobe nur Unternehmen umfasst, deren Jahres- abschluss- und Aktienkursdaten durchgängig zur Verfügung standen. Zusätzlich wer- den die Unternehmen der Branche „Finance, Insurance and Real Estate“ ausgeklammert, da deren sektorspezifische Bilanzstruktur einen Vergleich erschwert.22 Unter Anhang 1 befindet sich eine Übersicht über die einbezogenen Unternehmen.

Da sich zur wertorientierten Steuerung die Ableitung aus den International Financial Reporting Standards (IFRS)-Daten offensichtlich durchgesetzt hat, werden diese in der vorliegenden Studie verwendet.23 Zusätzlich soll es die zentrale Zielsetzung nach IFRS, die „decision usefulness“24, den Aktionären ermöglichen Anlageentscheidungen zu treffen.25 Daher eignen sich die IFRS als Grundlage für die externe EVA-Berech- nung. Bei der Diskussion der Anpassungen in Kapitel 2.2.1 können damit nur Maß- nahmen durchgeführt werden, die anhand dieser Daten objektiv nachvollziehbar sind.

Der Umfang der vorliegenden Untersuchung erfordert die Verwendung einer Daten- bank.26 Als Grundlage dient hier Thomson Reuters Eikon. Die Übernahme des Daten- materials erfolgte Mitte August 2013. Daher sind alle Jahresabschlüsse für das Jahr 2012 eingearbeitet. Geschäftsjahre, die nicht am 31.12. eines Jahres enden, werden dem jeweiligen Jahr zugeordnet, indem sie enden.27 Um Unterschiede in der Darstel- lung, der Positionsbezeichnung in der Bilanz oder der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) zu vermeiden, werden die standardisierten Daten von Thomson Reuters Eikon verwendet.28

Die Beispielberechnungen innerhalb dieser Arbeit beziehen sich stets auf das durch- schnittliche DAX 30-Unternehmen. Dessen Jahresabschlussbestandteile errechnen sich als arithmetisches Mittel aller Jahresabschlüsse der Unternehmen, welche sich in der Stichprobe befinden. Es wird im Folgenden nur noch als DAX 30-Unternehmen bezeichnet. Um die Beispielberechnungen nachvollziehen zu können, sind dessen Bilanz und GuV am Ende der Arbeit unter Anhang 2 bis Anhang 4 dargestellt. Um die Übersichtlichkeit der Daten für die Untersuchung zu erhöhen, wurden vom Autor zu- sätzlich Veränderungen an der Bilanz- und der GuV-Struktur vorgenommen.

2. Theoretische Grundlagen und Ermittlung des EVA

2.1 Basiskonzept des EVA

In seiner einfachsten Ausprägung stellt der EVA ein Residual- bzw. Übergewinnkon- zept dar, welches als „residual income left over from operating profits after the cost of capital has been subtracted”29, definiert ist.30 Damit unterscheidet sich der EVA v. a. durch die Berücksichtigung der gesamten Kapitalkosten - Fremd- und Eigenkapital- kosten - von traditionellen Kennzahlen. Auch andere bedeutende wertorientierte Kon- zepte, wie der Cash Value Added oder der Economic Profit, basieren auf dem Grund- gedanken den Kostenfaktor Eigenkapital einzubeziehen.31 Im Gegensatz zum Discounted Cash Flow-Ansatz zeichnet sich das EVA-Konzept durch die Möglichkeit der periodenbezogenen Kontrolle der Unternehmenswertentwicklung aus.32

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.1: Anwendungsgebiete des EVA-Konzepts, in Anlehnung an: Hostettler (2002), S. 54.

Zunächst wurde das EVA-Konzept als periodenbezogenes Performancemaß für die Leistungskontrolle durch die Unternehmensleitung entwickelt. Die heutigen Anwen- dungsbereiche gehen jedoch weit darüber hinaus (vgl. Abb. 2.1). Sowohl der

Adressatenkreis als auch die Einsatzmöglichkeiten haben sich zunehmend erweitert.33 In der vorliegenden Arbeit werden sie aus der Perspektive eines Investors analysiert.

Als absolute Größe ermittelt der EVA die Differenz zwischen dem betrieblichen Gewinn nach Steuern und vor Zinsen (Net Operating Profit after Taxes bzw. NOPAT) und den Kapitalkosten für das betrieblich gebundene Eigen- und Fremdkapital zu Beginn der Periode.34 Die Kapitalkosten werden als absoluter Betrag errechnet, indem das betrieb- lich gebundene Vermögen (Net Operating Assets bzw. NOA) mit dem gewichteten Kapitalkostensatz (Weighted Average Cost of Capital-Satz bzw. rWACC) multipliziert wird. Damit errechnet sich der EVA nach der sog. Capital-Charge-Formel:35

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Anhand dieser Formel wird deutlich, dass der absolute EVA den betrieblichen Gewinn angibt, der über die Kapitalkosten hinaus verdient wurde (= Übergewinn).

Alternativ kann der EVA mit der sog. Value-Spread-Formel berechnet werden. Dabei wird die Differenz zwischen der Rendite (Return on Net Assets bzw. RoNA) und dem gewichteten Kapitalkostensatz mit dem betrieblich gebundenen Vermögen multipli- ziert:36

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten 37

Bei dieser Vorgehensweise werden der Zusammenhang zwischen Rendite, Kapital- kosten und Unternehmensgröße sowie deren Bedeutung für die Wertgenerierung deutlich. Während der absolute EVA von der Unternehmensgröße abhängt, kann aus der Value-Spread-Formel der sog. Value Spread abgelesen werden:38

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Dieser spiegelt die Qualität des operativen Geschäfts wider und ermöglicht einen di- rekten Vergleich zwischen unterschiedlich großen Unternehmen.39 Ist der Value Spread positiv, schafft das Unternehmen Wert. Ist er hingegen negativ, vernichtet es Wert.40

Die Berechnungsformeln (1) und (2) errechnen identische Ergebnisse, die wie folgt interpretiert werden können: Ein positiver (negativer) EVA zeigt, dass mit den operativen Überschüssen die Verzinsungsansprüche der Fremd- und Eigenkapitalgeber (nicht) bedient werden können.41

Zur Berechnung des auf bilanziellen Werten basierenden EVA werden demnach eine Gewinngröße (NOPAT), eine Vermögensgröße (NOA) und der Kapitalkostensatz (rWACC) benötigt.

Der NOPAT kann auf Basis des „profit or loss“ nach IAS 1.81 (f) ermittelt werden.42 Diesem sind sowohl der Steuer- als auch der Zinsaufwand hinzuzurechnen.43 Der Zinsaufwand muss addiert werden, da sonst das Unternehmen im EVA-Konzept zum einen direkt bei der Berechnung des NOPAT und  zum anderen indirekt bei den Kapitalkosten doppelt mit den Fremdkapitalzinsen belastet werden würde. Dabei ist nur der vermin- derte Zinsaufwand dem NOPAT hinzuzuaddieren, weil der Steuervorteil der Fremd- finanzierung (sog. Tax Shield) bei den Kapitalkosten berücksichtigt wird.44 Im nächsten Schritt durchlaufen die „Earnings before Interest and Taxes“ (EBIT) verschiedene Anpassungsmaßnahmen, um einer zahlungsorientierten Sichtweise näherzukommen, bevor sie um fiktive Ertragsteuern reduziert werden.45 Im Ergebnis erhält man den NOPAT eines fiktiv eigenfinanzierten Unternehmens.

Als Ausgangsbasis für die NOA dient die Bilanzsumme, die dann durch verschiedene Anpassungsmaßnahmen an den Marktwert angenähert wird.46 Zur Ermittlung sind die Werte zu Beginn der betrachteten Periode heranzuziehen, da nur sie vollständig zur Leistungserbringung bereit standen.47 Die Höhe der Kapitalbasis legt zusammen mit dem Kapitalkostensatz fest, ab welcher Höhe des Erfolgs ein Übergewinn ausgewiesen wird.

Abbildung 2.2 fasst die Berechnung der Komponenten NOA und NOPAT zusammen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.2: Ermittlung von NOPAT und NOA, in Anlehnung an: Coenenberg/Fischer/Günther (2009), S. 830.

Der EVA-Ansatz ermittelt die Kapitalkosten mit Hilfe von finanzierungstheoretischen Modellen. Zur Ableitung der gewichteten Kapitalkosten wird der Weighted Average Cost of Capital (WACC)-Ansatz verwendet:48

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Da der NOPAT sämtliche durch den Einsatz von Eigen- und Fremdkapital erwirtschafteten Erträge erfasst, beziehen die WACC ebenfalls die Verzinsungsansprüche beider Kapitalgeber ein.49 Zur Gewichtung sollte (theoretisch) der Rückgriff auf Marktwerte erfolgen.50 Der durch die Fremdfinanzierung bedingte steuerliche Entlastungseffekt (Tax Shield) wird durch die Verminderung des Fremdkapitalkostensatzes berücksichtigt, da der NOPAT unter der Fiktion der vollständigen Eigenfinanzierung ermittelt wird. Die WACC haben im EVA-Konzept zwei Funktionen. Sie dienen

- einerseits als Mindestrendite (sog. „hurdle rate“) zur Performancemessung der jeweiligen Periode und
- andererseits als Diskontierungssatz zur Abzinsung der künftigen EVAs für die Unternehmensbewertung.51

Zur Ableitung der Renditeforderungen der Eigenkapitalgeber wird das Capital Asset Pricing Model (CAPM) herangezogen.52 Es leitet die Eigenkapitalkosten aus den alternativen Anlagemöglichkeiten am Kapitalmarkt ab. Denn die Eigenkapitalgeber investieren nur, wenn sie eine adäquate Verzinsung erhalten (Opportunitätskosten der Eigenkapitalgeber).53 Sowohl der WACC-Ansatz als auch das CAPM besitzen in Theorie und Praxis eine dominierende Stellung.54

Im Folgenden wird die Berechnung der drei Komponenten - NOPAT, NOA und WACC - des EVA für die weiterführende Untersuchung dargestellt. Hierzu ist zunächst die Diskussion und Auswahl der Anpassungsmaßnahmen notwendig, bevor auf die Bestandteile der WACC eingegangen wird.

2.2 Ermittlung des EVA

2.2.1 Diskussion und Auswahl der Anpassungen

NOPAT und NOA basieren auf bilanziellen Werten, dem sog. „Accounting Model“, wel- ches durch das Rechnungslegungssystem beeinträchtigt ist. Das angestrebte „Economic Model“ hingegen „zeichnet sich durch eine strenge betriebswirtschaftliche und aktionärsorientierte Sichtweise aus.“55 Auch die IFRS versuchen diese Sichtweise zu verwirklichen, dennoch bleiben Anpassungserfordernisse.56 Ziel ist es daher aus den Größen des externen Rechnungswesens nach IFRS mit Hilfe von Anpassungen57 eine wertrelevante Kennzahl abzuleiten.

Zur Überleitung vom „Accounting Model“ zum „Economic Model“ wurden 164 potenzielle Anpassungen identifiziert.58 In Abhängigkeit von der Anzahl der vorgenommenen Conversions ergeben sich die in Abbildung 2.3 dargestellten EVA-Güteklassen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.3: Das EVA-Spektrum mit Erläuterungen, in Anlehnung an: Ehrbar (1998), S. 165.

Zunächst wird der Basic EVA definiert, der auf (unveränderten) Jahresabschlussdaten aufsetzt und damit die einfachste Form des EVA darstellt. Der Disclosed EVA durchläuft bereits zwölf „standard adjustments“59 und bildet damit die nächste Stufe. Sein Erklärungsgehalt soll bei ca. 50% der Veränderungen des Market Value Added (MVA60 ) liegen.61 Der unternehmensspezifische Tailored EVA stellt die dritte Ebene dar, bevor der True EVA nach sämtlichen Anpassungen das tatsächliche Ergebnis widerspiegelt.62 Er soll daher 100% der MVA-Veränderungen erklären können. Da der Aussagegehalt in verschiedenen Studien deutlich geringer ist, soll er in Kapitel 3 durch eine lineare Regressionsanalyse untersucht werden.63

Bei der Auswahl der Anpassungen ist vorsichtig vorzugehen, denn jede Anpassung erhöht die Komplexität und führt damit zu einer geringeren Verständlichkeit. Nach Stern & Stewart reichen zwölf der 164 erarbeiteten Anpassungen, um einen realistischen EVA zu erhalten.64 In der Unternehmenspraxis wird noch einen Schritt weitergegangen, denn dort werden heute maximal zehn Anpassungen durchgeführt.65 Grundsätzlich sollten nur Anpassungen erfolgen, deren zusätzlicher Informationsnut- zen den Aufwand für die Datenbeschaffung rechtfertigt und eine wesentliche Steige- rung der ökomischen Relevanz des EVA zur Folge hat.66 Für die weitere Betrachtung wird als Ziel die Ermittlung eines Tailored EVA, der den externen Anforderungen genügt, angenommen.67

Die Vielzahl von möglichen Anpassungen erfordert eine Systematisierung. Die nach Hostettler eingeführte Logik der Einteilung in

- betriebliche (Operating),
- finanzielle (Funding),
- bewertungstechnische (Shareholder) und
- steuerliche (Tax)

Conversions findet weite Verbreitung und soll deshalb auch in der vorliegenden Arbeit beibehalten werden.68

Die Operating Conversions sollen den NOPAT und die NOA auf ihre Betriebsnotwen- digkeit überprüfen.69 Dabei werden die betriebsnotwendigen Positionen isoliert und die nichtbetrieblichen Bestandteile eliminiert. In der folgenden Diskussion wird ein Vermö- genswert als operativ bzw. betriebsnotwendig angesehen, wenn er zur „Herstellung und zum Verkauf von Gütern und Dienstleistungen (…) benötigt wird.“70 Bei den Funding Conversions geht es v. a. um die Erfassung sämtlicher betrieblich genutzter Finanzierungsmittel.71 Dazu müssen versteckte Finanzierungsformen aufgedeckt und angesetzt werden.72 Der Ansatz von eigenkapitalähnlichen Posten (Equity Equivalents) findet bei den Shareholder Conversions statt.73 Da in die bilanziellen Steuerauf wendungen auch nicht zahlungsorientierte latente Steuern einfließen, muss eine Korrektur erfolgen. Diese Anpassung bildet den Kern der Tax Conversions.

Nachfolgend werden die wichtigsten Anpassungen (vgl. Abb. 2.4) der einzelnen Kate- gorien erläutert, diskutiert und in Kap. 2.2.1.5 zusammengefasst.74 Dabei wird wie folgt vorgegangen:

(1) Theorie: Ist eine Anpassung aus betriebswirtschaftlicher Sicht sinnvoll und welche Annahmen müssen hierzu getroffen werden?
(2) Durchführung: Welche Auswirkungen hat die jeweilige Anpassung auf die NOA, den NOPAT und den EVA?75

In die theoretische Überprüfung fließt auch ein, ob eine Anpassung aus der hier vertretenen Perspektive, eines Investors, möglich ist. Bei negativem Ergebnis der ersten Frage wird nicht mehr auf die Durchführung eingegangen. Zur Verdeutlichung der Auswirkungen der einzelnen Anpassungen werden die Veränderung der Kerngrößen - NOA, NOPAT und EVA - des DAX 30-Unternehmens analysiert.76

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2.4: Übersicht über die Anpassungen nach Klassen, in Anlehnung an: Gundel (2012), S. 44.

2.2.1.1 Operating Conversions

a) Liquide Mittel und Wertpapiere des Umlaufvermögens

(1) Theorie

Im Umlaufvermögen stellen die Zahlungsmittel (bzw. Zahlungsmitteläquivalente) und die Wertpapiere gesonderte Bilanzpositionen dar. Es erfolgt jedoch keine Trennung in betriebsnotwendige und nicht notwendige Bestandteile. Die Schwierigkeit für den externen Bilanzleser besteht daher in der Einschätzung, inwieweit die ausgewiesenen Beträge als operativ anzusehen sind.

Während die liquiden Mittel von Unternehmen häufig pauschal als nicht notwendig eingestuft werden, ist an dieser Stelle eine genauere Betrachtung erforderlich.77 Denn eine jederzeitige Zahlungsfähigkeit setzt ein gewisses Mindestmaß an Liquidität voraus. Die genaue Höhe der notwendigen Liquidität kann nur geschätzt werden. In der Literatur werden Zahlungsmittel i. H. v. 0,5 bis 2,0% der Umsatzerlöse als betriebsbedingt akzeptiert.78 In dieser Arbeit sollen die Zahlungsmittel solange als operativ gelten, bis sie die Obergrenze von 2,0% überschreiten.79

Weiterhin kann angenommen werden, dass in die Wertpapiere des Umlaufvermögens nur solche liquide Mittel investiert werden, die nicht betrieblich notwendig sind, weshalb sie von den NOA abgesetzt werden.80 Aus Konsistenzgründen muss der NOPAT um das Zinsergebnis der Wertpapiere vermindert werden, wobei eine Verzinsung mit dem durchschnittlichen risikolosen Zinssatz i. H. v. 3,3% angenommen wird.81

(2) Durchführung

Die folgende Tabelle 2.1 veranschaulicht die Auswirkungen auf den EVA und dessen Bestandteile:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tab. 2.1: Auswirkungen der Anpassung liquide Mittel und Wertpapiere des Umlaufvermögens auf das DAX 30-Unternehmen,

Quelle: Eigene Darstellung.82

Der EVA steigt durch die sinkenden NOA bzw. der infolgedessen niedrigeren Belas- tung mit Kapitalkosten, denn dieser Effekt überkompensiert den geringeren NOPAT. Letztgenannter nimmt durch die Anpassung des Zinsergebnisses der Wertpapiere ab.

b) Anlagen im Bau

(1) Theorie

Wie bereits unter Kap. 2.1 erwähnt, werden die Kapitalkosten auf Basis der NOA zu Periodenbeginn ermittelt, denn nur diese Vermögenswerte stehen vollständig zur Leistungserbringung bereit. Allerdings enthält die Bilanz mit den Anlagen im Bau dennoch Vermögenswerte, die noch nicht vollständig betriebsbereit sind.83 Deshalb sind die NOA um die auszuweisende Position zu vermindern.84

(2) Durchführung

Tabelle 2.2 verdeutlicht, dass die Anpassung Anlagen im Bau lediglich zu einer Verminderung der NOA und in der Folge zu einem steigenden EVA führt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tab. 2.2: Auswirkungen der Anpassung Anlagen im Bau auf das DAX 30-Unternehmen, Quelle: Eigene Darstellung.85

c) Beteiligungen

(1) Theorie

Betriebsnotwendige Beteiligungen sind die Grundlage für finanzielle und technolo- gische Kooperationen oder stellen die strategische Positionierung eines Unternehmens sicher.86 Demnach würde ein Verkauf dieser Beteiligungen zu negativen Auswirkungen auf die betriebliche Tätigkeit führen. Generell lassen sich die Beteiligungen in

- Tochterunternehmen (IAS 27),
- assoziierten Unternehmen (inkl. Joint Venture; IAS 28 bzw. IAS 3187 ) und
- sonstige Beteiligungen (IAS 32, IAS 39, IFRS 7)

gliedern.

Bei den Tochterunternehmen wird eine Voll-, bei den Joint Ventures i. d. R. eine Quo- tenkonsolidierung durchgeführt.88 Beides führt zu keinen Verzerrungen in der Vermö- gens- und Ertragslage und erfordert daher keine Anpassung.89 Werden die Beteili- gungen allerdings nach der Equity-Methode bilanziert, ist eine Anpassung zu überden- ken. Allerdings ist die Beurteilung, ob eine tatsächliche Verbindung mit dem operativen Geschäft vorliegt, für einen Investor ohne zusätzliche Angaben unmöglich.90 Außerdem müssen auch Beteiligungen ihre Kapitalkosten erwirtschaften. Ansonsten müssen sie verkauft werden.91 Aus diesen Gründen verbleiben alle Beteiligungsarten in den NOA und deren Beteiligungserträge im NOPAT.92

d) Außergewöhnliche Gewinne/Verluste aus zur Veräußerung gehaltenen lang- fristigen Vermögenswerten und aufgegebenen Geschäftsbereichen

(1) Theorie

Nachdem der NOPAT ausschließlich nachhaltige Erträge und Aufwendungen enthalten darf, ist eine Korrektur von außergewöhnlichen Ergebniseffekten vorzunehmen.93 Ein außergewöhnlicher Verlust (Gewinn) kann bspw. entstehen sobald aufgegebene Ge- schäftsbereiche unter (über) ihrem Buchwert verkauft werden. Werden die außer- gewöhnlichen Ergebniseffekte im NOPAT eliminiert, müssen gleichzeitig die NOA um zur Veräußerung gehaltene langfristige Vermögenswerte und nichtfortgeführte Ge- schäftsbereiche vermindert werden.94 Die Anpassung ist ohne Annahmen möglich, da diese Vermögenswerte nach IAS 1.54 (j), die Ergebniseffekte für aufgegebene Ge- schäftsbereiche nach IFRS 5.33 und für zur Veräußerung gehaltene langfristige Ver- mögenswerte nach IFRS 5.41 gesondert im Jahresabschluss darzustellen sind.

(2) Durchführung

Die nachstehende Tabelle 2.3 stellt die Auswirkungen der Anpassung dar. Die unterschiedlichen Vorzeichen bei den NOPAT-Abweichungen zeigen, dass es sowohl Perioden mit außergewöhnlichen Gewinnen (positives Vorzeichen) als auch Perioden mit außergewöhnlichen Verlusten gab. Auffallend ist aber v. a. die erhebliche Korrektur bei den NOA im Jahr 2009. Diese ist auf die Deutsche Post AG, die im Jahresabschluss 2008 die Deutsche Postbank Gruppe als zur Veräußerung gehaltener langfristiger Vermögenswert mit 231.824 Mio. € klassifizierte, zurückzuführen.95

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tab. 2.3: Auswirkungen der Anpassung außergewöhnliche Gewinne/Verluste auf das DAX 30- Unternehmen,

Quelle: Eigene Darstellung.96

2.2.1.2 Funding Conversions

a) Nicht zinstragende kurzfristige Schulden und Sonderfall Pensions- rückstellungen

(1) Theorie

Als nicht zinstragend gelten Schulden sofern sie keine gesonderten Zinszahlungen nach sich ziehen. So verlangen bspw. Lieferanten auf ihr zur Verfügung gestelltes Kapital keine expliziten Zinsen. Dennoch kann davon ausgegangen werden, dass sie ein solches Kapital nicht zinsfrei zur Verfügung stellen, sondern ihre Finanzierungs- kosten bereits in die Preise einkalkulieren (implizite Zinsen).97 Somit wird der NOPAT bereits durch die impliziten Zinsen vermindert. Um eine doppelte Belastung von impli- ziten Zinsen und Kapitalkosten zu vermeiden, werden nicht zinstragende Schulden von den NOA abgezogen.98

Was neben den Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen zu den nicht zins- tragenden kurzfristigen Schulden gehört, grenzen Hesselmann, Hostettler und Eidel wie folgt ab:99

- Wechselverbindlichkeiten
- Passive Rechnungsabgrenzungsposten
- Steuerverbindlichkeiten/ -rückstellungen
- Erhaltene Anzahlungen
- Sonstige nicht zinstragende kurzfristige Verbindlichkeiten und Rückstellungen100.

Ihrem Vorschlag wird in dieser Arbeit gefolgt.

Zusätzlich ist zu diskutieren, ob die Bilanzposition Pensionsrückstellungen ebenfalls als Abzugskapital berücksichtigt werden sollte. Pensionsrückstellungen werden gebildet, um zukünftige Versorgungsleistungen gegenüber den eigenen Mitarbeitern erfüllen zu können.101 Sie werden mit dem Barwert der zukünftigen Verpflichtungen angesetzt. Da- bei wird der jährliche Zuführungsbetrag in eine Zinskomponente und den Barwert der neu erworbenen Ansprüche unterteilt. Um auch hier eine Doppelverrechnung der Kapitalkosten im EVA zu vermeiden, muss eine Korrektur erfolgen. Eidel schlägt hierzu vor, die Zinskomponente der Pensionsrückstellungen zu schätzen und zum NOPAT zu addieren.102 Demnach verbleiben die Pensionsrückstellungen in den NOA und werden mit Kapitalkosten belastet. Alternativ können die NOA um die Pensionsrückstellungen reduziert werden. Diese Vorgehensweise verhindert ebenfalls eine Doppelbelastung im EVA und ist ohne Schätzungen durchführbar, weshalb sie in der vorliegenden Arbeit präferiert wird.103

(2) Durchführung

Da bei beiden Anpassungen keine Korrektur der (impliziten) Zinsen erfolgt, bleibt der NOPAT unverändert. Dagegen werden die NOA erheblich - um ø 35,9% - reduziert, was zu einer extremen EVA-Erhöhung (ø 81,0%) führt (vgl. Tab. 2.4). Die Auswirkungen werden v. a. durch die Bilanzpositionen

- Sonstige kurzfristige Verbindlichkeiten und Rückstellungen,
- Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen und
- Pensionsrückstellungen verursacht.

[...]


1 Vgl. Regierungskommission Deutscher Corporate Governance Kodex (2013), S. 6.

2 Vgl. Pape (2013), S. 641; vgl. Langguth (2008), S. 131; vgl. Schöntag (2007), S. 7 f.; vgl. Aders u. a. (2003), S. 719; vgl. Ruhwedel/Schultze (2002), S. 602.

3 Als grundliegend gilt in der Literatur die Veröffentlichung von Rappaport aus dem Jahr 1986 „Creating Shareholder-Value“. Vgl. zur theoretischen Diskussion dieser Zielgröße ausführ- lich u. a. Drukarczyk (1999), S. 35-69.

4 Vgl. Pape (2013), S. 640 f.; vgl. Günther/Gonschorek (2011), S. 20 f.; vgl. Langguth (2008), S. 131; vgl. Coenenberg/Salfeld (2007), S. 3; vgl. Hostettler (2002), S. 22.

5 Vgl. Günther/Gonschorek (2011), S. 24 f.

6 Pape (2010), S. 41 f. Vgl. ähnlich Hostettler (2002), S. 26 f.; vgl. Richter (1999), S. 3 f.

7 EVA ist eine eingetragene Marke von Stern Stewart & Co.

8 Vgl. Borm u. a. (2012), S. 27; vgl. Piontkowski (2011), S. 12; vgl. Weber (2009), S. 299; vgl. Langguth (2008), S. 295, 312; vgl. Fischer/Rödl (2005), S. 23-32; vgl. Aders u. a. (2003), S. 720 f.; vgl. Ruhwedel/Schultze (2002), S. 620. Grundliegende Werke zum EVA-Konzept vgl. Stewart (1999); vgl. Ehrbar (1998); vgl. Stern Stewart Research (1994).

9 Vgl. Steinhauer (2007), S. 120; vgl. Koch (2005), S. 22.

10 Vgl. Schöntag (2007), S. 33; vgl. Hostettler (2002), S. 22 f.; vgl. Küpper (1998), S. 534.

11 Vgl. hierzu ausführlich u. a. Richter/Honold (2000), S. 265-274.

12 Vgl. Hostettler (2002), S. 32. Vgl. für das Modell des Economic Profit Copeland/Koller/Murrin (2002), S. 188.

13 Im Folgenden werden die Begriffe Investoren und Aktionäre synonym verwendet.

14 Wagenhofer und Ewert sprechen maximal von einer halb- bzw. mittelstrengen Form der Informationseffizienz auf Kapitalmärkten. Vgl. Wagenhofer/Ewert (2003), S. 110. Weitere Marktunvollkommenheiten liegen z. B. durch Transaktionskosten, diskriminierende Steuern, Konkurskosten sowie unterschiedliche Soll- und Habenzinssätze vor.

15 Nach Ruhwedel/Schultze umfasst Value Reporting die „Kommunikation unternehmenswert- erheblicher Daten an den Kapitalmarkt“. Ruhwedel/Schultze (2002), S. 602.

16 Vgl. Gitt/Völl/Kettenring (2013), S. 105 f.; vgl. Borm u. a. (2012), S. 27; vgl. Arbeitskreis Internes Rechnungswesen der Schmalenbach-Gesellschaft (2010), S. 809-814; vgl. Langguth (2008), S. 295 f.; vgl. Fischer/Rödl (2005), S. 30; vgl. Kirsch/Steinhauer (2003), S. 541; vgl. Ruhwedel/Schultze (2002), S. 629.

17 Vgl. Richter (1999), S. 6.

18 Unter Monitoring wird die Überwachung und Analyse der Wertentwicklung und Wertschaf- fung von Unternehmen durch Aktionäre verstanden. Vgl. ebenda.

19 Hostettler spricht in diesem Zusammenhang von einem Outsider (= Minderheitsaktionär), der im Gegensatz zum Mehrheitsaktionär (= Insider) über keinerlei interne Informationen verfügt. Vgl. Hostettler (2002), S. 5 f.

20 Hierzu wird ein durchschnittliches DAX 30-Unternehmen gebildet.

21 Vgl. Aders/Hebertinger/Wiedemann (2003), S. 372.

22 Hierunter fallen: Allianz SE, Commerzbank AG, Deutsche Bank AG, Deutsche Börse AG und Münchner Rückversicherungs-AG. Die Brancheneinteilung der Unternehmen wird anhand der neun Supersektoren der Deutsche Börse AG vorgenommen Vgl. Deutsche Börse AG (2013), S. 11f, 51-53. Auch die Untersuchungen von Hostettler (2002) und von Stewart (1999) schließen die Branche Banken und Versicherungen aus.

23 Vgl. Arbeitskreis Internes Rechnungswesen der Schmalenbach-Gesellschaft (2010), S. 818.

24 Vgl. International Accounting Standards (IAS) F12.

25 Vgl. Coenenberg/Haller/Schultze (2012), S. 1330 f.

26 Insgesamt liegen 216 EVA-Datenpunkte vor (24 Unternehmen x 9 Jahre).

27 Siehe hierzu Anhang 1.

28 Hierunter fallen auch Währungsanpassungen, die von Thomson Reuters Eikon bei Fresenius Medical Care AG & Co. KGaA vorgenommen wurden.

29 Stern Stewart Research (1994), S. 49.

30 „In it’s most fundamental form, EVA (economic value added) is the simple notion of residual income.” Ehrbar (1998), S. xi.

31 Auf eine Abgrenzung zu anderen wertorientierten Kennzahlen wird mit dem Verweis auf die vorhandene Literatur verzichtet. Vgl. hierzu u. a. Pape (2010), S. 128-141; Kaminski (2006), S. 79-97; Hostettler (2002), S. 47-78.

32 Vgl. Coenenberg/Fischer/Günther (2009), S. 824.

33 Vgl. Gundel (2012) und Hostettler (2002) zum Einsatz durch Investoren; vgl. Honold (2009) zum Einsatz durch den Aufsichtsrat; vgl. Seppelfricke (2007), S. 187-239 zum Einsatz durch Aktienanalysten; vgl. Stewart (1999) zum Einsatz durch Unternehmen.

34 Vgl. Stewart (1999), S. 118.

35 Vgl. ebenda, S. 137.

36 Vgl. ebenda, S. 136.

37 Vgl. Coenenberg/Fischer/Günther (2009), S. 778.

38 Vgl. Hostettler (2002), S. 252.

39 Vgl. ebenda, S. 46.

40 Vgl. Rappaport (1999), S. 44.

41 Vgl. Trapp (2011), S. 115.

42 Die IAS werden inzwischen als IFRS bezeichnet.

43 Vgl. Drukarczyk/Schüler (2009), S. 438 f.; vgl. Steinhauer (2007), S. 219.

44 Siehe Kap. 2.2.2.1.

45 Vgl. Stewart (1999), S. 90-92. Die fiktiven Ertragsteuern werden ermittelt, indem der EBIT nach Anpassung mit dem Ertragssteuersatz multipliziert wird. Zum Ertragssteuersatz siehe ebenfalls Kap. 2.2.2.1.

46 Vgl. Hostettler (2002), S. 111-149; vgl. Stewart (1999), S. 744.

47 Vgl. Stewart (1999), S. 105. Hostettler verwendet dagegen den Durchschnitt aus Jahresan- fangs- und -endbestand, da die Unternehmen seiner Stichprobe mit ca. 12% pro Jahr wach- sen und somit die ausschließliche Verwendung von Jahresanfangsbeständen zu einem ver- zerrenden Ergebnis führen würde. Vgl. Hostettler (2002), S. 13, 110.

48 Vgl. Brealey/Myers/Allen (2011), S. 500.

49 Vgl. Pape (2010), S. 107 f.

50 Vgl. Damodaran (2012), S. 871. Zur Vorgehensweise in dieser Studie siehe Kap. 2.2.2.3.

51 Vgl. Eidel (2000), S. 280.

52 Vgl. Stewart (1999), S. 434-442.

53 Vgl. Brealey/Myers/Allen (2011), S. 29; vgl. Hostettler (2002), S. 40-42.

54 Vgl. zur Bedeutung des WACC Aders/Hebertinger (2003), S. 20. Vgl. zur Dominanz des CAPM u. a. Wiese (2013), S. 280; vgl. Eidel (2000), S. 286.

55 Hostettler (2002), S. 36.

56 Z. B. mit dem „true and fair view“-Prinzip.

57 Im Folgenden werden die Begriffe Anpassungen und Conversions synonym, als Maßnah- men zur Überleitung, verwendet. Sie sind auch der wesentliche Unterschied zwischen dem einfachen Residualgewinn und dem EVA. Vgl. Feltham u. a. (2004), S. 84.

58 Vgl. Stern Stewart Research (1994), S. 65.

59 Von Ehrbar wird auf „a dozen standard adjustments“ hingewiesen, ohne sie zu benennen. Ehrbar (1998), S. 165.

60 Zum MVA siehe Kap. 3.1.

61 Vgl. Hostettler, S. (2002), S. 247; vgl. Ehrbar (1998), S. 165.

62 Vgl. Ehrbar (1998), S. 165.

63 Für einen Überblick über bisherige Studien und deren Ergebnisse siehe Abb. 3.3 auf S. 38.

64 Vgl. Stern/Shiely/Ross (2002), S. 41.

65 Vgl. Gitt/Völl/Kettenring (2013), S. 105; vgl. Pape (2013), S. 648; vgl. Arbeitskreis Internes Rechnungswesen der Schmalenbach-Gesellschaft (2010), S. 809-814; vgl. Langguth (2008), S. 146; vgl. Eidel (2000), S. 236.

66 Vgl. Langguth (2008), S. 147; vgl. Stern/Shiely/Ross (2002), S. 41.

67 Auch Langguth und Ehrbar empfehlen die Verwendung eines Tailored EVA. Vgl. Langguth (2008), S. 147 und Ehrbar (1998), S. 165 f.

68 Vgl. grundliegend Hostettler (2002), S. 97-105. Vgl. zur Verbreitung u. a. Gundel (2012), S. 43-109; vgl. Seppelfricke (2007), S. 228-233; vgl. Nowak (2000), S. 152-154; vgl. Koch (2005), S. 24 f.; vgl. Eidel (2000), S. 229-235.

69 Vgl. Hostettler (2002), S. 99.

70 Richter (1999), S. 262.

71 Vgl. Langguth (2008), S. 148.

72 Vgl. Hostettler (2002), S. 100.

73 Vgl. ebenda, S. 103.

74 Bei der Auswahl der möglichen Anpassungen erfolgt u. a. der Rückgriff auf: Drukarczyk/Schüler (2009), S. 437; Seppelfricke (2007), S. 228-233; Aders/Hebertinger (2003), S. 18 f.; Hostettler (2002), S. 97-105; Eidel (2000), S. 236-280; Stewart (1999), S. 742-744; Ehrbar (1998), S. 167.

75 Annahmen für die folgenden Berechnungen innerhalb des Kap. 2.2.1: WACC-Satz = 6,5%, Ertragsteuersatz = 30,0%.

76 Bilanz und GuV des DAX 30-Unternehmens sind unter Anhang 2 bis 4 dargestellt.

77 Vgl. Arbeitskreis Internes Rechnungswesen der Schmalenbach-Gesellschaft (2010), S. 811.

78 Vgl. Copeland/Koller/Murrin (2002), S. 202.

79 Hostettler und Eidel belassen dagegen die liquiden Mittel in den NOA, da eine Anpassung nur unter pauschalen Annahmen vorgenommen werden kann. Vgl. Hostettler (2002), S. 113; vgl. Eidel (2000), S. 251.

80 Vgl. Seppelfricke (2007), S. 229; vgl. Hostettler (2002), S. 113; vgl. Richter (1999), S. 272.

81 Zum risikolosen Zinssatz siehe Kap. 2.2.2.2.

82 Rundungsdifferenzen möglich.

83 Vgl. Küting/Weber (1986), S. 466.

84 Vgl. zur Ausweispflicht IAS 16.74 (b). Richter vertritt eine abweichende Meinung, da die Anlagen im Bau zwar noch keine Ergebnisbeiträge erwirtschaften, aber dennoch Kapital- kosten verursachen. Vgl. Richter (1999), S. 266.

85 Rundungsdifferenzen möglich.

86 Vgl. Hostettler (2002), S. 152.

87 Für Geschäftsjahre, die nach dem 01.01.2013 enden, gilt für Joint Venture IFRS 11.

88 Vgl. Gundel (2012), S. 54-57; Hostettler (2002), S. 114 f. Für Geschäftsjahre, die nach dem 01.01.2013 enden, muss auch für Joint Venture die Equity-Methode angewendet werden. Vgl. IFRS 11.24.

89 Vgl. Hostettler (2002), S. 114 f.

90 Vgl. Steinhauer (2007), S. 195; vgl. Hostettler (2002), S. 115 f.; vgl. Eidel (2000), S. 250.

91 Vgl. Gundel (2012), S. 58; vgl. Hostettler (2002), S. 152.

92 Dagegen sieht Richter die gesamten Finanzanlagen des Anlagevermögens als nichtoperativ an. Vgl. Richter (1999), S. 267.

93 Vgl. Hostettler (2002), S. 39; vgl. Eidel (2000), S. 245.

94 Vgl. Steinhauer (2007), S. 188. Stewart korrigiert die Ergebnisgröße ebenfalls durch den Abzug der außergewöhnlichen Gewinne und Verluste. Allerdings aktiviert er die kumulierten Effekte der letzten 15 Jahre, da sie für ihn Investitionen darstellen. Vgl. Stewart (1999), S. 116 f.

95 Vgl. Deutschen Post AG (2009), S. 159. Anzumerken ist, dass der EVA 2009 und damit die NOA 2009 auf der Bilanz 2008 basieren.

96 Rundungsdifferenzen möglich.

97 Vgl. Stewart (1999), S. 93.

98 Vgl. Hostettler (2002), S. 128; vgl. Eidel (2000), S. 236-240; vgl. Stewart (1999), S. 93. Anstelle der Verrechnung der nicht zinstragenden Verbindlichkeiten mit den NOA können die impliziten Zinsen geschätzt und zum NOPAT addiert werden. In der Praxis wird jedoch die Verrechnung mit den NOA bevorzugt. Vgl. Hostettler (2002), S. 128.

99 Vgl. Hesselmann (2006), S. 38; vgl. Hostettler (2002), S. 127-129; vgl. Eidel (2000), S. 236- 240.

100 Z. B. Rückstellungen für Garantien und Rechtsstreitigkeiten, Rückstellungen für Restruk- turierung, u. a.

101 Vgl. Hostettler (2002), S. 218.

102 Vgl. Eidel (2000), S. 256.

103 Auch der Arbeitskreis Internes Rechnungswesen der Schmalenbach-Gesellschaft empfiehlt den Abzug der Pensionsrückstellungen vom investierten Kapital. Vgl. Arbeitskreis Internes Rechnungswesen der Schmalenbach-Gesellschaft (2010), S. 804.

Ende der Leseprobe aus 87 Seiten

Details

Titel
Economic Value Added (EVA) als Monitoringinstrument für Investoren
Hochschule
Georg-Simon-Ohm-Hochschule Nürnberg
Note
1,0
Autor
Jahr
2013
Seiten
87
Katalognummer
V267611
ISBN (eBook)
9783656583851
ISBN (Buch)
9783656583844
Dateigröße
1505 KB
Sprache
Deutsch
Anmerkungen
Schlagworte
EVA, Wertorientierung, Wertrelevanz, Economic Value Added, Aktienanalyse
Arbeit zitieren
Andreas Sperber (Autor), 2013, Economic Value Added (EVA) als Monitoringinstrument für Investoren, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/267611

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