Die Finanzierung von Start-ups durch syndizierte Venture Capitals

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Vorgehensweise

2 Theoretische und konzeptionelle Grundlagen
2.1 Das Start-up
2.1.1 Begriffsdefinition
2.1.2 Der Entrepreneur des zu finanzierenden Unternehmen
2.1.3 Relevante Phasen im Verlauf der Entwicklung eines Start-up
2.1.4 Finanzierungsmöglichkeiten
2.2 Grundlagen Venture Capital Finanzierung
2.2.1 Begriffsdefinition
2.2.2 Venture Capital Finanzierungsprozess
2.3 Syndizierung
2.3.1 Begriffsdefinition
2.3.2 Begriffsdefinition in Verbindung mit Venture Capital Finanzierungen
2.3.3 Phasen der Syndizierung von Venture Capital

3 Methodik

4 Ergebnisse der Literaturrecherche
4.1 Gründe der syndizierten Venture Capital Finanzierung der VCG
4.1.1 Portfoliodiversifikation
4.1.2 Status der Venture Capital Gesellschaft
4.1.3 Reziprozität
4.1.4 Renditeaussichten
4.1.5 Management der Beteiligung
4.1.6 Ausstieg aus der Finanzierung
4.2 Gründe der syndizierten Venture Capital Finanzierung des Start-up
4.2.1 Kapitalakquisition
4.2.2 Managementunterstützung
4.2.3 Rufentwicklung

5 Diskussion
5.1 Auswertung der Analyse
5.2 Implikation
5.3 Limitation

Literaturverzeichnis

Zusammenfassung

In der vorliegenden wissenschaftlichen Arbeit erfolgt die Untersuchung der Finanzierung von Start-up durch syndizierte Venture Capital. Die Relevanz dieser Finanzierungsform ist bereits seit vielen Jahren bekannt und hat eine zentrale Rolle innerhalb des Forschungsfel-des rund um das Themengebiet des Entrepreneurship eingenommen. Auch in der Praxis ist dieser Trend bereits langfristig geläufig. Die wissenschaftliche Arbeit untersucht die Gründe, welche für die syndizierte Venture Capital Finanzierung sprechen und behandelt diese kritisch. Ziel ist es zu ermitteln, welche positiven und negativen Effekte diese Finan-zierungsform mit sich bringt. Es wird versucht, ein systematisches Vorgehen dem Aufbau der wissenschaftlichen Arbeit zu implementieren, um das Verständnis des Lesers zu er-leichtern. Innerhalb der theoretischen und konzeptionellen Grundlagen wird zunächst ein Grundlagenwissen vermittelt und ein Grundverständnis für die wissenschaftliche Arbeit ge-schaffen. So werden in diesem Abschnitt das Start-up, der Entrepreneur und die syndizierte Venture Capital Finanzierung betrachtet. Damit die zugrundeliegenden Forschungsfragen der wissenschaftlichen Arbeit beantwortet werden können, wurde die Methodik einer un-systematischen Literaturanalyse verwendet. Innerhalb derer wurden ausschließlich Fachzeitschriften und -Artikel untersucht, um den akademischen Anspruch zu wahren. Die Ergebnisse der Untersuchung zeigen, dass sowohl der Venture Capital Geber als auch der -Nehmer ihre Vorteile aus dieser Finanzierungsform ziehen können. Entscheidender Aus-gangspunkt für das Finanzierungsprojekt ist, ob der Entrepreneur seine Bedürfnisse und die der Unternehmung mit den primären Zielen der Finanziers vereinen kann. Insofern diese Ausgangssituation vorliegt, kann die Finanzierungsform aufgrund der Branchenspezifika-tion des Lead-Investors ein hohes Erfolgspotenzial für alle Finanzierungspartner aufweisen. Die Ergebnisse und deren Auswertung ließen weitere Forschungsfelder identifizieren. In-nerhalb dieses Forschungsgebietes ist es gemäß dem Autor von bedeutendem Interesse sowohl die branchenspezifischen Erträge der Beteiligten als auch Art und Rollen der Part­ner im Syndikat zu untersuchen.

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Unternehmenslebenszyklus

Abbildung 2: Unternehmensentwicklung und Finanzierungsphasen

Abbildung 3: Finanzierungsmöglichkeiten in den Unternehmensphasen

Abbildung 4: Prozess der Venture Capital Finanzierung

Abbildung 5: Phasen der syndizierten Venture Capital Finanzierung

Abbildung 6: Darstellung der Beziehungen

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Übersicht der Suchergebnisse der Fachdatenbanken

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

1.1 Problemstellung

Die zentrale Rolle innerhalb der Forschung des Entrepreneurship ist die Studie zur Schaf-fung von rechtlich selbstständigen und zukunftsträchtigen Wirtschaftseinheiten. So wird sie als Kernelement des wirtschaftlichen Leistungsprozesses angesehen (Fueglistaller, Müller, Müller & Volery, 2012, S. 24 ff.). Die aufgetretenen Beschäftigungseffekte sind hauptsäch-lich auf die jungen innovativen und Wachstumsunternehmen in Deutschland zurückzuführen. Aus diesem Grund ist speziell diesen Unternehmen innerhalb der Volks-wirtschaft eine besondere Bedeutung zuzuordnen. Die Entwicklung und Realisierung zukunftsträchtiger unternehmerischer Gelegenheiten erfordert jedoch einen entsprechen-den Kapitalaufwand, welcher die finanziellen Möglichkeiten des Unternehmers häufig übersteigt. Die Form der Gründungsfinanzierung und die Wahl des ersten Finanzierungs-modells ist prägend für die künftige Entwicklung von Start-up Unternehmen. Die Entscheidung hat unmittelbare Auswirkungen auf das zukünftige Wachstum der Unterneh-mung (Hahn, 2018, S. 20 ff.).

Öffentliche Fördermittel bieten zwar die Möglichkeit, die sich aufgetane Finanzierungslücke zu schließen, jedoch stehen sie lediglich in begrenzter Form zur Verfügung. Aufgrund der geringfügigen Beziehungen zu Kreditinstituten ist die Kapitalbeschaffung mittels Fremdfi-nanzierung über Kreditinstitute in dieser frühen Unternehmensphase äußerst schwierig (Schefczyk, 2006, S. 1). Im Gegensatz zu Business Angel sind die finanziellen Mittel von Venture Capital Gesellschaften (folgend VCG) weniger beschränkt. Das Hauptaugenmerk der VCG ist jedoch darauf gerichtet, innerhalb eines bestimmten Zeitabschnitts die Rendite ihrer Fondinvestoren zu maximieren (Reißig-Thust, 2013, S. 1).

Der Trend von Venture Capital Investitionen zeigt seit vielen Jahren nach oben. Deutsch-land gewinnt seit einigen Jahren an Attraktivität, aufgrund seiner erfolgreichen und wettbewerbsfähigen Unternehmen. Ein besonderes Hauptaugenmerk wird dabei von Tech-nologieunternehmen und Investoren auf die international erfolgreiche Berliner Gründerszene gelegt. Im Jahr 2018 erreichte das Investitionsvolumen im weltweit führen-den Technologie- und Forschungsstandort von Start-up Unternehmen eine Rekordhöhe von 4,6 Mrd. Euro (BVK e.V., 2018, online).

Die vorliegende Arbeit soll die bisherigen wissenschaftlichen Erkenntnisse im Bereich Ven­ture Capital anhand einer Literaturrecherche zusammenfassen und die Finanzierungsform darstellen. Bei der Betrachtung der bisherigen Forschung wird deutlich, dass besonders die Bedingungen des Umfeldes und die Resultate der syndizierten Venture Capital Finanzie-rung (folgend VCF) untersucht wurden. Der grundlegende Fakt, dass besonders syndizierte VCF gebildet werden, wenn es sich um Investitionen handelt mit einem hohen Risiko, wird häufig nur aus Sichtweise der Investitionsgesellschaften betrachtet (Proksch, Stranz & Pinkwart, 2018, S. 35 ff.). Gegenstand der vorliegenden Arbeit ist es zu ermitteln, welche Effekte allgemein durch diese Finanzierungsform zu Stande kommen. Ziel ist es, eine Handlungsempfehlung sowohl für die zukünftige Forschung als auch die Praxis geben zu können. Sodass diese gegeben werden kann, gilt es, in der vorliegenden Arbeit folgende Forschungsfragen zu beantworten:

Forschungsfrage 1: Welche positiven Effekte ergeben sich aus der syndizierten Ven­ture Capital Finanzierung?

Forschungsfrage 2: Welche negativen Effekte ergeben sich aus der syndizierten Ven­ture Capital Finanzierung?

1.2 Vorgehensweise

Damit die Forschungsfragen der vorliegenden Arbeit strukturiert beantwortet werden kön-nen, hat sich folgender inhaltlicher Aufbau der Arbeit ergeben. In Kapitel 2 werden die theoretischen und konzeptionellen Grundlagen dargelegt. Zunächst erfolgt im Unterkapitel 2.1 die Definition des Start-up und des Entrepreneurs. Aufbauend auf diesen Grundlagen werden die Unternehmensphasen voneinander abgegrenzt und die Finanzierungsmöglich-keiten aus Sicht des Unternehmensgründers für das Start-up beschrieben. In Kapitel 2.2 erfolgt die Abgrenzung der VCF. Es wird eine Begriffsdefinition vorgenommen und der Fi-nanzierungsprozess erläutert. In Unterkapitel 2.3 wird anschließend der Syndizierungsbergriff definiert und mit der VCF in Verbindung gebracht. In Kapitel 3 wird die Methodik vorgestellt, welche verwendet wurde, um mittels der Untersuchung die For-schungsfragen der vorliegenden Arbeit beantworten zu können. Anschließend erfolgt in Kapitel 4 die Präsentation der Ergebnisse der Literaturanalyse. Zunächst werden die Gründe der syndizierten VCF der VCG in Kapitel 4.1 wiedergegeben und kritisch betrachtet. In dessen Unterkapiteln werden unter anderem Gründe wie die Portfoliodiversifikation, Re-ziprozität oder das Beteiligungsmanagement betrachtet. Anschließend werden in Kapitel

4.2 die Ergebnisse der

Literaturanalyse zu den Gründen für eine syndizierte VCF aus der Betrachtungsweise der Start-up wiedergegeben und kritisch betrachtet. Dessen Unterkapi-tel thematisieren die Punkte der Kapitalakquisition, die Managementunterstützung und die Rufentwicklung. Im abschließenden Kapitel 5 der wissenschaftlichen Arbeit werden die Er-gebnisse der Literaturanalyse kritisch diskutiert und die Forschungsfragen abschließend beantwortet. Zudem wird eine Handlungsempfehlung für weitere Forschungsfelder und die Praxis angesprochen. Abschließend für die wissenschaftliche Arbeit wird diese in der Limi­tation kritisch durch den Autor eingegrenzt.

2 Theoretische und konzeptionelle Grundlagen

2.1 Das Start-up

2.1.1 Begriffsdefinition

In der vorliegenden Arbeit wird bei der Verwendung des Begriffes Start-up davon ausge-gangen, dass es sich um ein junges Unternehmen handelt, welches sich vor oder im Gründungsprozess einer Unternehmung befindet. Innerhalb dieses Prozesses ist das Un-ternehmen auf der Suche nach Kapital. Im zeitlichen Verlauf hat sich gesellschaftlich etabliert, dass es sich bei Start-up um Unternehmungen handelt, welche folgende Eigen-schaften in besonders ausgeprägter Form besitzen. Start-up weisen ein außergewöhnlich hohes Wachstums- und Innovationspotenzial auf, welchem ein hohes unternehmerisches Risiko gegenübersteht. Grund dafür ist, dass die Geschäftsideen der Unternehmungen ten-denziell meist auf einer Tätigkeit im Bereich des Internets beruhen (Hahn, 2018, S. 4 ff.).

Neben der Suche, dem Entdecken, Erkennen, Evaluieren und Nutzen der unternehmeri-schen Gelegenheit, einem skalierbaren Geschäftsmodell sowie des Businessplans bedarf es zur erfolgreichen Gründung eines Start-up das nötige Startkapital. Kernherausforderung ist die Sicherstellung der jederzeitigen Zahlungsfähigkeit des Gründerteams. Es bedarf der Planung und Optimierung der Finanzierungsstruktur des Unternehmens, integriert und an-gepasst an die jeweilige Phase des Unternehmenslebenszyklus. Bereits der Start- und Gründungsprozess eines Start-up Unternehmens stellt über die Erwartungen hinausge-hend hohe Anforderung an den Unternehmensgründer, welcher sowohl physischem als auch psychischem Druck ausgesetzt ist (Fueglistaller et al., 2012, S. 258 ff.).

2.1.2 Der Entrepreneur des zu finanzierenden Unternehmen

Fueglistaller et al. (2012, S. 26 ff.) definieren das Entrepreneurship (den unternehmerischen Prozess) als: „ den Prozess der Identifikation und Umsetzung neuer unternehmerischer Ge-legenheiten in marktf ä hige Produkte und Dienstleistungen. “ Der Entrepreneur wird im allgemeinen Sprachgebrauch mit einem risikofreudigen und kreativen Unternehmer vergli-chen (Grichnik, Brettel, Koropp & Mauer, 2010, S. 13).

Die Betrachtung des Entrepreneurs kann hinsichtlich zweier Sichtweisen erfolgen. Gemäß der Input-bezogenen Sichtweise vollzieht der Entrepreneur den Prozess der Wertschöp-fung mittels der Kombination von besonderen Ressourcen, wodurch die unternehmerische Gelegenheit vollzogen wird. Gemäß der Output-bezogenen Sichtweise vollzieht der Entre­preneur den Prozess der Kreation von etwas Neuem unter der Annahme, die damit in Verbindung stehenden Risiken und Entlohnung zu tragen (ebd., S. 6ff.). Ganz allgemein ist er ein Individuum, welches sowohl die Organisation als auch die Abwicklung und das Risiko der Unternehmensneugründung trägt (Baumol & Schilling, 2008).

Innerhalb des Produktionsprozesses hat der Entrepreneur vier zentrale Funktionen. Diese sind die Koordination und Kombination verschiedener produktiver Leistungen, die Bewälti-gung von Unvorhergesehenem, das Ausnutzen von Ungleichgewichten auf den Märkten und die Durchsetzung einer Innovation (Brüderl, Preisendörfer, & Ziegler, 2007, S. 22 ff.). Für die Volkswirtschaft hat er die Wachstums-, Beschäftigungs- und Innovationsfunktion. Zusätzlich wird ihm die besondere Funktion zugeordnet, für die Erneuerung der Unterneh-menspopulation verantwortlich zu sein (De, 2005, S. 23 ff.).

Besonders in der Anfangsphase der Unternehmung steht die Person des Gründers im Zent-rum des Geschehens. Somit repräsentiert dieser das äußere und innere Erscheinungsbild der Unternehmung. An dieser Stelle rücken seine Persönlichkeitsmerkmale in den Vorder-grund. Die Untersuchung der Bedeutung der Unternehmerpersönlichkeit weist bereits eine lange Historie auf. Im Jahr 1934 widmet sich Schumpeter der Charakterisierung des unter-nehmerischen Individuums (Schumpeter & Opie, 1934). Später bezeichnet er die „ü bliche Charakterisierung des Unternehmertypus mit Ausdr ü cken wie Initiative, Autorit ä t, Voraus-sicht usw. “ (Schumpeter, 1952, S. 112) . Schumpeter (1952, S. 137) vermittelt ein Abbild eines getriebenen Unternehmers: „ [Er] schafft rastlos, weil er nicht anders kann. “ Die Mo­tive scheinen dafür zu sein: „ Traum und der Wille, ein privates Reich zu gr ü nden “ , „ sodann der Siegeswille. K ä mpfen wollen einerseits, Erfolghabenwollen des Erfolges als solchen wegen andererseits “ als auch die „ Freude am Gestalten “ (ebd., S. 138). Schumpter etab-lierte somit einen Begriff des Unternehmergeistes und verlieh diesem eine besondere Bedeutung.

Ein entscheidender Erfolgsfaktor, der ausschlaggebend über den Erfolg der Unternehmung ist, ist vor allem das vorhandene Humankapital, welches sich hinter den Eigenschaften des Gründers verbirgt (Rojas & Huergo, 2016, S. 364). Die Fähigkeiten und Kenntnisse des Entrepreneurs bezüglich der Produktivitätssteigerung wirken sich positiv auf die Leistungs-erbringung aus und erhöhen somit nachweislich die Erfolgschancen des Unternehmens (Colombo & Grilli, 2010, S. 624). Colombo und Grilli konnten in ihrer Studie von 2010 eben-falls nachweisen, dass die Eigenschaften der Gründer einer Unternehmung (Humankapital) einen indirekten Einfluss auf das Wachstum der Unternehmung besitzen, da diese der Un-ternehmung den Zugang zur Finanzierung via Venture Capital begünstigen (S. 619 ff.).

Im Verlauf der Entrepreneurshipforschung wurde verstärkt die Rolle der unternehmerischen Selbstwirksamkeit untersucht. So kam man zu dem Ergebnis, dass ein ausgeprägtes Maß an unternehmerischer Selbstwirksamkeit zu einer stärker wahrgenommen Machbarkeit führt. Folglich fördert dies die Bildung der Absicht nach unternehmerischer Tätigkeit und führt zu tendenziell größerem Gründungserfolg (Grichnik et al., 2010, S. 200 ff.). Weisen Gründer ein hohes Humankapital auf, so neigen diese dazu, das Unternehmen nach außen selbstsicherer zu vertreten. Dies kann positive Auswirkungen darauf haben, externe Finan-ziers positiv vom Erfolg der Unternehmung zu überzeugen (Colombo & Grilli, 2009, S. 29).

Die Relevanz des Entrepreneurship im Hinblick auf Innovation und das damit verbundene Wachstum ist auf europäischer Ebene bekannt. Die Determinanten des Entrepreneurship liefern die Ansatzpunkte für eine an die Umstände angepasste Wirtschaftspolitik, die auf Wachstum und Innovation ausgerichtet ist, um die Beschäftigung und den Wohlstand zu sichern (Europäische Kommission, 2019, online; Piegeler, 2015, S. 7 ff.). Für die wissen-schaftliche Arbeit ist es von bedeutendem Interesse, inwieweit sich die Ziele des Entrepreneurs mit denen der VCG decken, damit die vorliegenden Forschungsfragen be-antwortet werden können.

2.1.3 Relevante Phasen im Verlauf der Entwicklung eines Start-up

Die Verläufe der Entwicklung junger Unternehmen ähneln sich im Kern. Unternehmen wer-den neu gegründet, entstehen, sie wachsen und reifen, bis sie geschlossen werden. Dieser Zyklus lässt sich auf die meisten Unternehmen übertragen, wobei sich lediglich die zeitliche Dauer der einzelnen Stadien voneinander unterscheiden lässt. Gemäß der Praxis und der Literatur bestehen vier wesentliche Phasen, welche den idealtypischen Unternehmensle-benszyklus ordnen lassen. Dies sind die Gründungsphase, die Wachstumsphase, die Reifephase und die Krisenphase (Pümpin & Wunderlin, 2005, S. 17 ff.; Reichmann, Richter, & Palloks-Kahlen, 2006, S. 472 ff.). Anhand derer lassen sich die Position und Entwick-lungsstufe von Unternehmen bestimmen (siehe Abbildung 1).

Abbildung 1: Unternehmenslebenszyklus

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Portisch, 2008, S. 15

Portisch definiert den Unternehmenslebenszyklus im Jahr2008 (S. 11 ff.): „ als die dy-namische und wirtschaftliche Entwicklung eines Unternehmens von der Grundung, uber das Wachstum, bis hin zur Reife und moglichen Krise, im Rahmen eines idealtypischen Prozesses." Der reale Lebenszyklus von Unternehmungen kann naturlich mit Sprungen und Ruckkopplungen innerhalb des Verlaufes an die einzelnen Phasen verbunden sein. Auch ist die Phase der Krise nicht zwingend vorhanden, jedoch ist der Ansatz mit vier Phasen im Unternehmenslebenszyklus aufgrund seiner Struktur und Systematisierung am zutreffends-ten. Entsprechend dieser Lebensphasen lassen sich fur die Unternehmungen damit verbundene, sich voneinander unterscheidende Zustande der Vermogens-, Finanz- und Er-tragslage ableiten. Dadurch ergibt sich sowohl fur den Investor als auch den Kapitalnehmer eine differenzierte Risikolage. Je nach aktueller Lebensphase besteht ein differenzierter Bedarf an finanziellen Mitteln (ebd.). Es ergibt sich, dass den Unternehmensphasen spie-gelbildlich entsprechende Finanzierungsphasen gegenuberstehen (siehe Abbildung 2). Die Kapitalanforderungen des Griinders und der Unternehmung konnen auf verschiedensten Wegen gedeckt werden (Wolf, Hill, & Pfaue, 2003, S. 3 ff.). In Kapitel 2.1.4 erfolgt die Be-trachtung der Finanzierungsmoglichkeiten.

Abbildung 2: Unternehmensentwicklung und Finanzierungsphasen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Hahn, 2018, S. 27

Gemäß Portisch erfährt das Lebenszyklusmodell aus der Betrachtungsperspektive der Fi-nanzierung eine gewisse Dynamik (Portisch, 2008, S. 11 ff.). So konnte festgestellt werden, dass der Einsatz von einzelnen Finanzierungsformen in bestimmten Phasen Vorteile mit sich bringt. Beim Übergang von einer Phase in die Folgende des Lebenszyklus lassen sich idealtypische Finanzierungstechniken für diesen Übergang identifizieren und zuordnen (Ru­dolph & Prüher, 1999, S. 572 ff.).

Die Early Stages, auch Gründungsphase genannt, beinhaltet die Phase der Ideenfindung, Realisierung der Entwicklung eines Geschäftsmodells, die Entwicklung eines Prototyps, die Gründung an sich, als auch die ersten Schritte der Produktion und Vermarktung der Pro-dukte (Kollmann, 2011, S. 90). Wie in Abbildung zwei dargestellt, kann diese Phase in die (Pre-) Seed- und Start-up-Phase unterteilt werden (Hahn, 2018, S. 28 ff.). Innerhalb der (Pre-) Seed-Phase erfolgt die Ausarbeitung der Geschäftsidee und des damit verbundenen Geschäftsmodells durch den Gründer. Das Unternehmenskonzept wird erstellt. Es erfolgen erste Entwicklungsarbeiten. Die Entscheidung über die Rechtsform und den Standort wird getroffen. Folgend erfolgt die Entwicklung des Businessplans. Zudem werden erste Inves-titionen in die Unternehmung getätigt. Die Unternehmung weist an diesem Punkt weder Umsätze noch Gewinne oder Verluste auf. Während der Start-up-Phase erfolgt die Grün-dung des Unternehmens und erste operative Tätigkeiten werden aufgenommen. Das Hauptaugenmerk in dieser Phase ist auf die strategische Ausrichtung der Unternehmung gelegt. Es erfolgt der Launch erster Produkte oder Dienstleistungen. Der damit verbundene Kapitalbedarf sorgt dafür, dass sich die Gründer auf die Suche nach Investoren begeben.

Die Unternehmung weist zu diesem Zeitpunkt erste Umsätze auf, jedoch sind diese ver-bunden mit wenigen Gewinnen und hohen Verlusten. Der Kapitalbedarf zu diesem Zeitpunkt steigt an (ebd.).

Die Start-up-Phase kommt zu ihrem Ende mit dem erfolgten Launch der Produkte und Dienstleistungen der Unternehmung am Markt. Die Grenzen der Early Stages und Expan­sion Stages verschwimmen, wodurch es zu einem fließenden Übergang beider kommt. Zu den Aufgaben der Unternehmung innerhalb der Emerging Growth-Phase gehört die Markt-durchdringung, durch den Ausbau des Vertriebes. Zudem sollen die Unternehmensstrukturen erweitert und verbessert werden. Ziel der Unternehmung ist das Erreichen der Gewinnschwelle. Nun weist die Unternehmung zu diesem Zeitpunkt einen signifikanten Anstieg der Umsätze auf, wodurch es dazu kommt, dass zum ersten Mal im Verlauf des Unternehmenslebenszyklus die Gewinne die Verluste übertreffen. Das Start-up konnte die Gewinnschwelle (Break-Even-Point) erreichen. Die Verluste aus der ersten Phase können zudem amortisiert werden. Die Unternehmung weist einen großen Kapital-bedarf auf. Zudem ist für diese Phase typisch, dass ein Rückgang der Produkt- und Prozessinnovationen erkennbar ist, wobei es besonders gilt diese Innovationskraft im Start­up Unternehmen aufrecht zu erhalten. Durch das Erzielen erste Umsätze und Gewinne, ergibt sich die Möglichkeit für die Unternehmung, weitere Finanzierungsquellen zu nutzen (ebd.).

Die Bridge-Phase, auch als Übergangsphase bezeichnet, ist innerhalb des Lebenszyklus dafür kennzeichnend, dass sich die Unternehmung im Übergang in die Reifephase befindet. Oftmals findet eine Verschiebung der Bridge-Phase in den Abschnitt der Later-Stage in der Literatur statt (Achleitner & Nathusius, 2004, S. 10). Grund ist eine Verschärfung der Kon-kurrenzsituation auf dem Markt. Der Markt hat sich in jeglichen Bereichen weiterentwickeln können und ist oftmals bereits am Punkt der Sättigung. Aufgrund der verschärften Wettbe-werbssituation ist die Unternehmung gefordert zu handeln, um weiterhin Wachstum zu generieren. Lösungen dafür können Investitionen in Marketingkampagnen, der Ausbau des Vertriebsnetzes oder sogar die Internationalisierung des Geschäftes sein (Nathusius, 2001, S. 59 ff.).

Die Erweiterung bzw. Diversifikation der Produktpalette kann ebenfalls eine Lösung der Problemsituation für die Unternehmung darstellen. An diesem Punkt entscheiden sich Un-ternehmen oftmals auch für einen Börsengang (Hahn, 2018, S. 29 ff.). Für all diese Maßnahmen benötigt die Unternehmung immenses Kapital. Aus den bisher erzielten Cash­flows konnten die meisten Investitionen der Unternehmung finanziert werden, jedoch sind diese für ein solches Vorhaben oftmals nicht ausreichend. Unter dem Begriff „Bridge-Finan-zierung“ werden sämtliche Investitionen dieser Art zusammengefasst (Hahn, 2018, S. 29). Diese Finanzierungsart ist in der Literatur auch als Überbrückungs- oder Pre-IPO-Finanzie-rung zu finden (Schefczyk, 2006, S. 22).

Charakteristisch für die Later-Stage ist, dass sich sowohl der Unternehmer als auch die Kapitalgeber von ihren Anteilen trennen. Hierfür ist der vergleichsweise häufige Börsen-gang nicht die einzige Form, um den Exit durchzuführen. Dieser kann auf weitere vielfältige Art und Weisen erfolgen. Weitere Möglichkeiten diesen durchzuführen sind Varianten wie der Management-Buy-In (MBI) und dessen Antagonisten der Management-Buy-Out (MBO), sowie ist eine Form des Exits der Leverage-Buy-Out (LBO) (Hahn, 2018, S. 63 ff.). Inner-halb der Form des MBO wird das Unternehmen von leitenden Angestellten oder durch die Person des Geschäftsführers übernommen. Somit wird die bisherige Geschäftsführung selbst zu einem Gesellschafter und kauft die Anteile der Eigentümer ab. Bei der gegenteili-gen Variante, dem MBI, wird die operative Geschäftsführung durch ein externes und neues Management übernommen (Krag & Kasperzak, 2000, S. 151). Bei der LBO handelt es sich ganz allgemein um die Übernahme bzw. den Kauf eines Unternehmens durch einen neuen Eigentümer, wobei keine Rücksicht auf das zu übernehmende Personal genommen wird (Hahn, 2018, S. 63 ff.).

Eine weitere Variante des Exit stellt der Trade Sale dar, bei dem ein ähnlich hoher Ver-kaufspreis erzielt werden kann. Dieser ist jedoch nicht mit vergleichsweise hohen Anforderungen und Aufwendungen verbunden, wie die bereits angesprochenen Varianten. Bei dem Trade Sale ist der Investor motiviert die Mehrheitsbeteiligung oder sogar die voll-ständige Übernahme durchzuführen mit dem Ziel, sich das Wissen des Start-up anzueignen. Diese Variante wird häufig von Großinvestoren aus Branchen der Industrie und Technologie durchgeführt (Weitnauer et al., 2015, S. 517ff.).

2.1.4 Finanzierungsm ö glichkeiten

Die mit der Unternehmensgründung in Zusammenhang stehenden Gründungsideen, meist in Form von innovativen Ideen, münden in der Regel in einem hohen Kapitalbedarf (Kollmann, 2011, S. 392). Zudem ist die Unternehmensgründung, wie bereits aufgezeigt, mit hohen Risiken verbunden, welche es zu minimieren gilt. Die Gewinnschwelle ist meist noch ungenau definierbare Zeit entfernt. Die durchschnittliche Dauer bis zum Erreichen der Gewinnschwelle beträgt 3,1 Jahre (Kollmann, Herr, & Kuckertz, 2008, S. 770). Somit be-steht die Kernherausforderung für den Gründer, die jederzeitige Zahlungsfähigkeit der Unternehmung entsprechend der Phase des Unternehmenslebenszyklus zu sichern. Ent-sprechend dieser Phase lassen sich für die Unternehmung differenzierte Finanzierungsquellen zuordnen (Fueglistaller et al., 2012, S. 258). Es gilt jedoch für den Unternehmensgründer diejenige Finanzierungsquelle zu identifizieren, welche nicht nur zur Unternehmensphase, sondern auch zum jeweiligen Geschäftsmodell passt (Hahn, 2018, S. 19 ff.). Zudem steht die Frage der Finanzierung von Start-up Unternehmen in Verbindung zur Diskussion einer tendenziell möglich aufzutretenden Finanzierungslücke (Equity Gap). Besonders junge Technologieunternehmen stehen der Gefahr gegenüber, in die Situation einer Finanzierungslücke zu geraten (Grichnik et al., 2010, S. 242).

In Anbetracht der Steigerung des Unternehmenswertes, sowie der Bewertung zum Zeit-punkt des Exits, ist die Wahl der richtigen Finanzierungsstruktur bereits in einer frühen Phase der Unternehmung von wichtiger Bedeutung. Es bedarf der grundsätzlichen Unter-scheidung zwischen der Kapitalquelle (Außen-/Innenfinanzierung) sowie der Rechtsstellung der Kapitalgeber (Eigen-/Fremd-/Mezzanines Kapital) (Werner & Kobabe, 2007, S. 9). Es ist wichtig zu beachten, dass das Eigenkapital voll haftend, zinsfrei und tilgungsfrei ist. Ebenfalls steht es frei zur Verfügung und ist in der Regel unbefristet. Das Eigenkapital steht für die angedachte Gründungs-, Wachstums-, Sanierungs-, Restruktu-rierungs- und Innovationsfinanzierung zur Verfügung, wobei das Fremdkapital zur Finanzierung von Investitionen, Betriebsmitteln und jeglichen Projekten genutzt werden sollte (Fueglistaller et al., 2012, S. 259).

Die solide Ausstattung einer Unternehmung mit Eigenkapital lässt eine Erhöhung der Fi-nanzkraft (der Liquidität) zu. Damit wird dieser zu einer der wichtigsten Erfolgsfaktoren für das Wachstum der Unternehmung (Hahn, 2018, S. 38 ff.). Der Entwicklungsprozess der Start-up Unternehmen kann in Anlehnung an das Modell eines Unternehmenslebenszyklus erfolgen (siehe Abbildung 1). Dabei haben sich drei Hauptphasen etablieren können: 1) Early Stages, 2) Expansion Stages und 3) Later Stages. Die Investitionsphasen beschrei-ben die Phasen, in denen in das Start-up Unternehmen investiert wird (Fueglistaller et al., 2012, S. 259).

Abbildung 3: Finanzierungsm ö glichkeiten in den Unternehmensphasen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Fueglistaller et al., 2012, S. 259

Bei der Finanzierung von Start-up kommt es zur aktiven Gestaltung der Ansprüche von Angebots- und Nachfrageseite. Während dieses Finanzierungsprozesses treten bei Start­up spezifische Besonderheiten auf, wodurch der Finanzierungsprozess erschwert wird.

- Selbstbestimmung und Unabh ä ngigkeit: Die Unternehmer nehmen oftmals eine distanzierte Haltung gegenüber der Gewissheit, Anteile ihrer Unternehmung abzu-geben ein. Ebenfalls besitzen sie eine reservierte Haltung gegenüber den Publizitätspflichten (Fueglistaller et al., 2012, S. 261 ff.).
- Charakteristischer Insolvenzrisiko-Verlauf: Start-up Unternehmungen weisen im Vergleich zu Unternehmungen mit höherem Alter ein erhöhtes Insolvenzrisiko auf (ebd.).
- Gr öß enbedingte Finanzierungsnachteile: Die auftretenden Kosten und der damit verbundene Aufwand, die bei der Prüfung der Finanzierbarkeit eines Start-up auf-treten, sind im Verhältnis der Finanzierungssumme relativ hoch (ebd.). heoretische und konzeptionelle Grundlagen
- Kapitalmarktf ä higkeit selten vorhanden: Die Unternehmensgröße von Start-up ist meist zu klein, um sich durch Finanzmittel am öffentlichen Kapitalmarkt zu finan-zieren. Hierfür stellt das Crowdfunding jedoch eine lukrative Alternative dar (ebd.).
- Asymmetrische Informationsverteilung: Sie stellt ein zentrales Problem vor und nach dem Vertragsabschluss dar. Jedoch ist diese nicht zwingend einseitig gerich-tet, dass der Kapitalsuchende eine bessere Informationsausstattung in Form von Insiderwissen aufweisen kann. Der Kapitalgeber kann ebenfalls einen Informations-überhang besitzen in Form besserer Marktkenntnisse, welche zu Vorteilen in der Unternehmensbewertung werden (ebd.).

Es ist wichtig, dass besonders diese Punkte aus Sicht des Kapitalsuchenden durchdacht und abgewogen werden, und dieser sich nicht blind in den Finanzierungsprozess stürzt.

2.2 Grundlagen Venture Capital Finanzierung

2.2.1 Begriffsdefinition

Der Begriff des Venture Capital stammt aus dem Englischen. Er lässt sich mit Beteiligungs-, Chancen-, Risiko- oder auch Wagniskapital übersetzen. In der Praxis stellt der Venture Ca­pital Geber dem Venture Capital Nehmer außerbörslich Geld zur Finanzierung der Unternehmung zur Verfügung. Es werden dem Unternehmer langfristig finanzielle Mittel zur Verfügung gestellt, ohne dass dieser nennenswerte Sicherheiten aufweisen kann (Weit-nauer et al., 2015, S. 4). Venture Capital Gesellschaften (VCG) führen Finanzierungsformen dieser Art als Finanzintermediär für verschiedene Kapitalgeber durch. Die Kapitalsuchen-den, hier die Start-up Unternehmen, stellen die Kapitalnehmer dar und werden als Portfoliounternehmen (folgend PU) bezeichnet. VCG sammeln die finanziellen Mittel bei Kapitalgebern und Investoren ein, welches sie anschließend den Unternehmen gemäß ih-ren Investitionsrichtlinien zur Verfügung stellen. Dies erfolgt mit dem primären Ziel entsprechend des Risikos Rendite zu erwirtschaften (Schefczyk, 2004, S. 26 ff.). Die lang-fristige Finanzierungsform erfolgt üblicher Weise in einem Zeitabschnitt von 3-10 Jahren. In dieser Zeit hat die VCG das primäre Ziel den unternehmerischen Fortschritt anzutreiben und den Wert der Beteiligung zu steigern, wodurch die Rendite erzeugt wird. (Bartlett, 1999, S. 5 ff.; Schefczyk, 2004, S. 10 ff.).

Es handelt sich dabei um eine Form der direkten Minderheitskapitalbeteiligung, wodurch der Venture Capital Geber somit bei dieser Finanzierungsform vollhaftendes Eigenkapital einbringt (Schefczyk, 2004, S. 10; Weitnauer et al., 2015, S. 4). Synonym zur VCF wird auch von der Anschubfinanzierung gesprochen, da der Venture Capital Geber dem Venture Capital Nehmer in einer frühen Phase des Unternehmenslebenszyklus finanzielle Mittel zur Verfügung stellt, um die Equity Gap meistern zu können (ebd.).

Schefczyk weist der Finanzierungsform fünf traditionelle Charakteristika zu. Es handelt sich bei dieser Finanzierungsform um eine Eigenkapitalfinanzierung, bei dem der Venture Capi­tal Geber voll haftendes Eigenkapital zur Verfügung stellt. Besonderheit ist, dass keine Zins-und Rückzahlungspflichten bestehen, das Insolvenzrisiko der PU zudem somit begrenzt. Es handelt sich um eine Minderheitsbeteiligung der VCG. Mehrheitsbeteiligungen kommen lediglich in Ausnahmefällen zustande. Trotz des Eingehens eines langfristigen Kontrakts, handelt es sich, wie bereits erwähnt, um ein zeitlich begrenztes Verh ä ltnis. VCG verfolgen zeitlich befristete Beteiligungsabsichten. Die VCG weist innerhalb der Vereinbarung beson-dere Kontroll- und Mitspracherechte auf. Diese gehen oftmals über den kapitalmäßigen Anteil an dem PU hinaus. Sie sind auf die strategischen Entscheidungen des PU und auf die Verwendung des eingebrachten Kapitals bezogen. Die dahinterstehenden Absichten sind Risikominimierung und Sicherung der Wertsteigerung der Beteiligung an dem PU. Dar-über hinaus weist die VCG eine Managementfunktion neben der Finanzierungsfunktion auf. Dem PU wird hinsichtlich inhaltlicher Fachfragen beraten, es erfolgt entweder im Einzelfall eine prozessuale Unterstützung oder durch die Einbindung der Gremien eine laufende. Zu-dem kann es dazu kommen, dass die VCG sogar operative Funktionen der Unternehmung übernimmt (Brehm, 2012, S. 6 ff.; Schefczyk, 2006, S. 9 ff.). Wie bereits erwähnt, handelt es sich hierbei lediglich um eine zeitlich befristete Finanzierung. Der Venture Capital Geber richtet sein Investment bzw. seine Beteiligung auf den Exit aus, welche mit hohen Rendi-teerwartungen einhergehen. Diese befinden sich oftmals zwischen 20% und 40% pro Jahr (Werner & Kobabe, 2007, S. 55).

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