Unternehmenskredite als Kapitalanlage deutscher Lebensversicherer

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Grundlagen zum Kapitalanlagemanagement eines Lebensversicherers
2.1 Definition, Merkmale und Funktionen einer Lebensversicherung
2.2 Rolle und Struktur des Kapitalanlagemanagements im Lebensversicherungsunternehmen
2.3 Einflussfaktoren auf das Kapitalanlagemanagement
2.3.1 Garantiezinsverpflichtungen aus dem Versicherungsbestand
2.3.2 Niedrigzinsphase
2.3.3 Solvency
2.4 Aktuelle Kapitalanlagestruktur der Lebensversicherer

3 Unternehmenskredite als Anlagemöglichkeit
3.1 Unternehmenskredite - Definition, Abgrenzungen und Formen
3.2 Grundsätze der Kreditvergabe
3.3 Zulässigkeit von Lebensversicherern als Investoren
3.4 Marktbedingungen
3.4.1 Akteure im Markt für Unternehmenskredite und deren Umfeld
3.4.2 Ökonomische Verhältnisse im Markt für Unternehmenskredite
3.5 Analyse der Erfolgspotenziale von Unternehmenskrediten
3.5.1 Finanzielle Analyse von Unternehmenskrediten
3.5.2 Ökonomische Analyse von Versicherern als Investoren
3.6 Ansätze für den Markteintritt
3.6.1 Klassischer Versicherungsvertrieb
3.6.2 Kreditvergabe über digitale Kanäle
3.6.3 Kollaboration mit Banken
3.7 Kritische Würdigung

4 Fazit und Ausblick

Anhang

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 - Magische Dreieck der Vermögensanlage

Abbildung 2 - Investment-Prozess

Abbildung 3 - Historische Entwicklung des Höchstrechnungszinses

Abbildung 4 - Verpflichtungs- versus Anlagezeitraum bei Lebensversicherern

Abbildung 5 - Entwicklung der weltweiten Leitzinsen zwischen 2000 bis 2017

Abbildung 6 - Verschuldung der EU-Staaten im 3. Quartal 2018 im Verhältnis zum BIP

Abbildung 7 - Entwicklung der Null-Kupon-Euro-Swapkurve zwischen 2002 und 2019

Abbildung 8 - Das 3-Säulen-Modell nach Solvency II

Abbildung 9 - Aufteilung der Risikomodule in Submodule im Standardmodell nach Solvency II

Abbildung 10 - Bedeutung einzelner Module für die Basissolvenzkapitalanforderung sowie das Marktrisiko

Abbildung 11 - Vergleich der Solvenzquoten nach Solvency I (geschätzt) und Solvency II

Abbildung 12 - Vergleich der Bereiche und Standardabweichungen der Solvenzquoten nach Solvency I (geschätzt) und Solvency II

Abbildung 13 - Vergleich der Solvabilitätsquoten hinsichtlich des genutzten Modells und der Rechtsform

Abbildung 14 - Entwicklung der Nettoverzinsung und laufenden Durchschnittsverzinsung deutscher Lebensversicherer zwischen 2008 und 2017

Abbildung 15 - Entwicklung des Anlagebestands nach Assetklassen in Prozent zwischen 2003 und 2017

Abbildung 16 - Entwicklung der Brutto-Neuanlage nach Assetklassen in Prozent zwischen 2008 und 2017

Abbildung 17 - Entwicklung der Aufteilung festverzinslicher Bestandsanlagen nach Bonität in Prozent zwischen 2012 und 2015

Abbildung 18 - Finanzierungsmatrix nach Kapitalherkunft und Rechtsart .

Abbildung 19 - Strukturierung von Unternehmenskreditarten nach Laufzeit

Abbildung 20 - Strukturierung möglicher Kreditsicherheiten

Abbildung 21 - Funktionsweise eines Schuldscheindarlehens

Abbildung 22 - Aufteilung des Firmenkundengeschäfts nach Umsatzgröße und Bruttoerlöspotenzialen

Abbildung 23 - Aufteilung deutscher Banken im Firmenkundengeschäft nach Unternehmensgröße

Abbildung 24 - Marktanteile der FinTechs nach Produktart und Kundensegment

Abbildung 25 - Entwicklung der Unternehmensinsolvenzen zwischen 2003 und 2017

Abbildung 26 - Approximierte Vollkostenrechnung von Produkten des Firmenkundengeschäfts

Abbildung 27 - Approximation der durchschnittlichen Unternehmenskreditzinsen

Abbildung 28 - Berechnungsschema des Moduls "Zinsrisiko"

Abbildung 29 - Berechnungsschema des Moduls "Spreadrisiko"

Abbildung 30 - Mögliche interne Bonitätseinstufung nach Solvency II .

Abbildung 31 - Entwicklung der Ratings deutscher Unternehmen zwischen 2003 und 2018

Abbildung 32 - Produktvielfalt der Kreditinstitute im Firmenkundengeschäft

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Lebensversicherer werden derzeit mit Schlagzeilen wie „Die Lebensversiche­rer trudeln über dem Abgrund“¹ oder der „Crash der Lebensversicherer ist unausweichlich“² verbunden. Das Geschäftsmodell steht speziell aufgrund geringer Rentabilitätsaussichten in der Kritik, wobei gleichzeitig die private Altersvorsorge in Deutschland an Bedeutung gewinnt. Das gesetzliche, um­lagefinanzierte Rentensystem wird durch den demographischen Wandel nachhaltig belastet. Negative Überschüsse der deutschen Rentenversiche- rung³ sowie das aktuellen Zahler-Empfänger-Verhältnis von 2:1 verdeutli­chen dies.⁴ Für 2030 wird ein Rentenniveau von 43 % (derzeit: 51 %) im Verhältnis zum durchschnittlichen Entgelt prognostiziert.⁵ Daraus resultiert die Infragestellung der Erfüllbarkeit des Generationenvertrages sowie eine zunehmende Bedeutung privatrechtlicher Alternativen.⁶

Lebensversicherer bieten Produkte zur privaten und betrieblichen Vorsorge an, welche der Alters- und Hinterbliebenenabsicherung dienen.⁷ Aufgrund politischer Einflussnahme (bspw. Riester-Reform)⁸ sowie u. a. hoher Garan­tiezinsen nahm der Bestand an privaten Rentenversicherungen zwischen 2000 und 2017 von 10,5 Mio. auf 43,64 Mio. zu.⁹ Jedoch belasten zuneh­mend Rahmenbedingungen wie Solvency II und die Niedrigzinsphase das Geschäftsmodell der Lebensversicherer. Die sinkende Attraktivität erschwert Neuabschlüsse und birgt die Gefahren von Vertragsstornierungen.¹⁰ Einer­seits sinkt die Bereitschaft der Deutschen zum Sparen, andererseits rücken Vorsorgealternativen wie Immobilien in den Vordergrund.¹¹ Zur Steigerung der Attraktivität sollen neue Produktkonstruktionen sowie Kapitalanlagen in andere/ neue Assetklassen beitragen.

Eine Anlagealternative stellen Unternehmens- bzw. Firmenkredite dar, wel­che im Folgenden untersucht werden sollen. Nach Analyse aktueller Rah­menbedingungen soll dieses Vehikel hinsichtlich der rechtlichen Zulässigkeit, wirtschaftlichen Attraktivität und der potenziellen Erfolgsfaktoren bei der Vergabe durch Lebensversicherer untersucht werden. Auf Basis der Ergeb­nisse wird eine Beurteilung dieser Kapitalanlageform erfolgen.

2 Grundlagen zum Kapitalanlagemanagement eines Lebensversicherers

2.1 Definition, Merkmale und Funktionen einer Lebensversicherung

Eine Versicherung dient der „Deckung eines im Einzelnen ungewissen, ins­gesamt geschätzten Mittelbedarfs auf Grundlage des Risikoausgleichs im Kollektiv und der Zeit.“¹² Dabei findet ein Risikotransfer vom Versicherungs­nehmer auf ein Versicherungsunternehmen statt, wodurch ein Kollektiv gleichartiger Risiken entsteht und Zufallsrisiken eines Einzelnen ausgegli­chen werden können.¹³ Der Risikoausgleich über die Zeit soll zufallsbedingte Volatilitäten der Versicherungsschäden über einen langfristigen Zeitraum ni­vellieren. Als Beispiel hierfür können Schwankungsrückstellungen in der Kompositversicherung genannt werden.¹⁴ Aus Sicht des Versicherten wird der Geldbedarf bei Eintritt eines versicherten Risikos gedeckt.¹⁵

Im Zuge der Spartentrennung erfolgt eine Unterscheidung in Kranken-, Kom- posit- sowie Lebensversicherung.¹⁶ Lebensversicherungen dienen der Absi­cherung biometrischer Risiken,¹⁷ worunter u. a. das Langlebigkeits-, Todes­fall- und Berufsunfähigkeitsrisiko zu verstehen sind.¹⁸ Diese Funktion sowie die Zahlung einer lebenslangen Rente sind Alleinstellungsmerkmale der Le- bensversicherung.¹⁹ Innerhalb der klassischen Form wird einem Versiche­rungsnehmer bzw. Dritten eine bestimmte Geldleistung gegen Zahlung re­gelmäßiger Prämien über eine bestimmte Laufzeit, in Abhängigkeit des Erle­bens- und Todesfalls, zugesprochen.²⁰ Daraus ergibt sich die Verknüpfung des Kapitalanlage- und Risikogeschäfts.²¹ Letzteres impliziert die Transfor­mation der Risiken aus Versicherungstechnik und Kapitalanlage innerhalb eines Lebensversicherungsunternehmens.²² Das versicherungstechnische Risiko unterteilt sich in Zufalls-, Änderungs- sowie Irrtumsrisiko,²³ was auf­grund der hohen Prognosegüte bei biometrischen Risiken als unproblema­tisch und kalkulierbar angesehen wird.²⁴ Das Kapitalanlagerisiko wird hinge­gen als Gefahr der negativen Abweichung von den Renditezielen definiert.²⁵ Dieses Risiko wird von den Lebensversicherern getragen, woraus für den Versicherten ein asymmetrisches Chancen-Risiko-Profil resultiert. Während die Versicherungsnehmer mittels der Überschussbeteiligung u. a. von den positiven Kapitalanlageergebnissen eines Lebensversicherers profitieren, bleiben die Verträge von negativen Ergebnissen unberührt.²⁶

Als Formen können Risiko-, private Renten- sowie Kapitallebensversicherun­gen unterschieden werden. Letztere zeichnen sich durch eine lange Ver­tragslaufzeit, feste Auszahlungstermine und regelmäßige bzw. monatliche Prämieneinzahlungen aus.²⁷ Die Versicherungsprämie setzt sich dabei aus dem Risikobeitrag, Sparbeitrag sowie dem Kostenbeitrag (Vertriebs- und Be­triebskosten) zusammen.²⁸ Bei der Kalkulation kommt das individuelle versi­cherungstechnische Äquivalenzprinzip zum Einsatz.²⁹

Der Bilanzschwerpunkt der Lebensversicherer liegt auf der Passivseite, wel­che aufgrund der Deckungsrückstellungen sowie den Rückstellungen für Bei­tragsrückerstattung durch Fremdkapital gekennzeichnet ist. Auf der Aktivsei­te nehmen die Kapitalanlagen eine dominierende Rolle ein. Kapitalanlagen, welche mit Versicherungsverträgen verbunden sind, werden als Sonderver­mögen gekennzeichnet. Daraus ergibt sich eine besondere Gläubigerstellung im Insolvenzfall.³⁰ Die Möglichkeit der Anlage ergibt sich aus der zeitlichen Diskrepanz zwischen Prämieneinzahlung und Versicherungsleistung.³¹ In­nerhalb dieser Aufschubzeit werden die Prämien vom Lebensversicherer ge­sammelt und am Kapitalmarkt angelegt.³²

2.2 Rolle und Struktur des Kapitalanlagemanagements im Lebensver­sicherungsunternehmen

Versicherer sind große Kapitalsammelstellen mit hoher, volkswirtschaftlicher Bedeutung.³³ Europas Lebensversicherer verbuchen jährliche Prämienein­nahmen von 1,2 Bio. € und einen Anlagebestand von 9,9 Bio. €,³⁴ was gleichzeitig rund 61 % des Bruttoinlandsproduktes (BIP) Europas ent- spricht.³⁵ In 2017 wiesen deutsche Lebensversicherer einen Kapitalanlage­bestand von 1,06 Bio. € aus.³⁶ Dabei ist ein Trend zu Einmalzahlungen zu erkennen, was in höheren Beitragsvolatilitäten resultiert.³⁷ Für den Versicher­ten ergeben sich Vorteile aus dem kollektiven Investitionsprozess, welchem mit geringen Prämien ein diversifiziertes Investment ermöglich wird.³⁸ Die Steuerung und Verwaltung der Kapitalanlagen wird hierbei vom Kapitalanla­gemanagement übernommen.³⁹

Zu den Hauptaufgaben des Kapitalanlagemanagements gehören die Erwirt­schaftung fristgerechter Cashflows zur Deckung vertraglicher Verpflichtun- gen⁴⁰ sowie die Erzielung einer angemessenen Rendite für die Versiche­rungsnehmer und Aktionäre. Zusätzlich steht die Gewährleistung der Risiko­kapitalunterlegung hinsichtlich eingegangener Risiken sowie die Sicherung der langfristigen Existenz des Lebensversicherers im Vordergrund.⁴¹ Die Aufgaben sind somit in enger Verbindung mit den regulatorischen Vorgaben und produktspezifischen Versprechungen zu sehen.⁴² Die Qualität des Kapi­talanlagemanagements ist kennzeichnend für die Wettbewerbsfähigkeit des Lebensversicherungsunternehmens.

Die Basis aller Anlageentscheidungen bildet das magische Dreieck der Ver­mögensanlage. Neben Rentabilität, Sicherheit und Liquidität werden die Komponenten der angemessenen Mischung und Streuung ergänzt.⁴³ Die Li­quidität spielt aufgrund der langfristigen Verpflichtungen eine untergeordnete Rolle,⁴⁴ sodass Rendite und Sicherheit im Vordergrund stehen.⁴⁵ Mischung und Streuung stellen Anforderungen an die Diversifikation der Kapitalanla­gen, sodass unsystematische Risiken reduziert werden. Innerhalb des In­vestmentprozesses, welcher in Abbildung 2 dargestellt ist, findet eine Orien­tierung an den Interessen der Stakeholder statt.

Als Teil des Kapitalanlagemanagements wird das Asset-Liability- Management definiert. Hierbei handelt es sich um einen zielgerichteten An­satz zur übergreifenden Steuerung und Abstimmung der Kapitalanlagen und versicherungstechnischen Verpflichtungen mit Rücksicht auf bestehende In- terdependenzen.45⁴⁶ Dadurch wird eine simultane Betrachtung der Liquiditäts­lage, Inflationsrate und des Zinsrisikos ermöglicht.⁴⁷ Eine Hauptaufgabe be­steht in der Abstimmung der Fälligkeitsstruktur der Aktiv- und Passivseite,⁴⁸ wobei speziell die Duration⁴⁹ als Instrument Anwendung findet. Aufgrund un­terschiedlicher Fälligkeiten bzw. Laufzeiten besteht zwischen den Kapitalan­lagen und den versicherungstechnischen Verpflichtungen ein Asset-Liability- Mismatch, welcher minimiert werden soll.⁵⁰

Eines der bedeutendsten Risiken in der Kapitalanlage stellt die Nicht­Erwirtschaftung des jährlichen Rechnungszinses auf die eingezahlten Spar­beiträge dar. Dieser impliziert einen jährlichen Verzinsungsanspruch des Versicherten, welchem der Lebensversicherer nachkommen muss. Sollte der Zins auf eingezahlte Prämien und zugeordnete Überschussbeteiligungen nicht erwirtschaftet werden, müssen Sicherheitsmittel (Eigenkapital) verzehrt werden.⁵¹ Der Ausgleich schlechter Anlageergebnisse mit guten Resultaten über die Zeit ist daher nur eingeschränkt möglich und kann lediglich mittels der Überschussbeteiligung erfolgen.⁵²

2.3 Einflussfaktoren auf das Kapitalanlagemanagement

2.3.1 Garantiezinsverpflichtungen aus dem Versicherungsbestand

Auf das Kapitalanlagemanagement wirken verschiedene Rahmenbedingun­gen ein. Als ein erster Faktor werden die Garantieverpflichtungen der Le­bensversicherer aus dem Bestand betrachtet. Die in Deutschland weitver­breitete klassische Lebensversicherung zeichnet sich u. a. durch Leistungen wie Garantiezinsen, Überschussbeteiligungen, garantierte Rückkaufswerte⁵³ und Kapitalgarantien aus.⁵⁴

Versicherungsnehmer partizipieren mittels der Überschussbeteiligung von positiven Entwicklungen des Lebensversicherers. Diese ergibt sich aus je mind. 90 % des Kapitalanlage- und Risikogewinns sowie 50 % des übrigen Ergebnisses.⁵⁵ Die Überschussbeteiligung resultiert aus der konservativen Kalkulation dieser Prämienkomponenten,⁵⁶ deren Höhe ex-ante nicht be­stimmbar sind. Die Deklaration erfolgt jährlich und wird dem Versicherten im nächsten Jahr unwiderruflich zugeschrieben.⁵⁷ Das sonstige Ergebnis ergibt sich aus der Kalkulation der Betriebs- und Verwaltungskosten, welche in der Vergangenheit stark rückläufig waren. Im Verhältnis zum verwaltenden Kapi­tal wurde die Kostenquote zwischen 1985 und 2018 von 1 % auf 0,2 % redu- ziert.⁵⁸ Dieser Effekt konnte mittels Zentralisierung bzw. Outsourcing erzielt werden,⁵⁹ wobei zusätzliche Senkungspotenziale durch Digitalisierung als eingeschränkt angesehen werden.⁶⁰ Der Risikogewinn ergibt sich aus der positiven Differenz zwischen den auf Basis versicherungsmathematischer Verfahren kalkulierten und den tatsächlichen Schadenfällen. Der Kapitalan­lagegewinn resultiert hingegen vereinfacht aus der Differenz zwischen dem tatsächlichen Anlageergebnis und den Garantiezinsverpflichtungen.⁶¹

Der Garantiezins ist das Hauptmerkmal der klassischen Lebensversicherung. Er ist zu Vertragsbeginn vorgegeben und bleibt über die Laufzeit festge­schrieben. Der seitens des Bundesfinanzministeriums bestimmte Höchst­rechnungszins stellt hierbei die Obergrenze des Garantiezinses bei Neuab­schluss dar.⁶² In Folge von veränderten Marktbedingungen ist der Höchst­rechnungszins zwischen 1994 und 2018 von 4 % auf 0,9 % gesunken.⁶³ Die Vertragsgenerationen 4 % und 3,5 % haben jedoch mit 40 % noch heute ei­nen hohen Anteil am Bestand, wodurch eine durchschnittliche Zinsverpflich­tung von ca. 2,35 % besteht.⁶⁴ Im Zuge des Asset-Liability-Mismatchs inner­halb der Bilanzstruktur deutscher Lebensversicherer kann die Erwirtschaf­tung des Garantiezinses bei veränderten Marktbedingungen zur Herausfor­derung werden.⁶⁵ Während die Duration der Aktivseite rund 10 Jahre beträgt, wird auf der Passivseite eine Duration von ca. 16 Jahren verzeichnet.⁶⁶ Da die Laufzeiten der Kapitalanlagen geringer sind als die Laufzeiten der Ver­pflichtungen, führt dieser Mismatch zu potenziellen Zinsänderungsrisiken⁶⁷ sowie Wiederanlage- bzw. Zinsgarantierisiken.⁶⁸ Das Zinsänderungsrisiko äußert sich bei marktwertorientierter Bewertung in einer höheren Volatilität der Passiva gegenüber den Aktiva, wobei positive sowie negative Bewer­tungsänderungen vom Eigenkapital aufgefangen werden müssen.⁶⁹

In Verbindung mit aktuellen Rahmenbedingungen entwickeln Lebensversi­cherer neue Produktvarianten, welche sich speziell durch einen geringeren Garantieumfang hinsichtlich Garantiezins und Risikoübernahme unterschei- den.⁷⁰

2.3.2 Niedrigzinsphase

In Folge der Finanzkrise 2007/2008 senkten die Zentralbanken weltweit die Leitzinsen von teilweise 5 % auf 0 %.⁷¹ Eine ähnliche Entwicklung ist auch bei der Inflation zu erkennen.⁷² Zusätzlich startete die EZB 2015 ein Kauf­programm von Staats- und Unternehmensanleihen, welches Ende 2018 be­endet wurde.⁷³ Die Niedrigzinsphase kann somit als Ergebnis eines langfris­tigen Prozesses gesehen werden.⁷⁴ Das Ziel dieser Maßnahmen ist/war die Stabilisierung bzw. Förderung der Wirtschaft sowie die Entlastung verschul­deter Staaten.⁷⁵ Basierend auf dem veränderten Zinsniveau zwischen 2007 und 2015 konnte bspw. Deutschland ca. 43 Mrd. € Zinsaufwand einsparen.⁷⁶ Andererseits nimmt jedoch die Verschuldung von Schwellenländern wie Chi­na zu. Weiterhin ist durch zunehmende Investitionen institutioneller Anleger in fremde Assetklassen ein Anstieg von Marktrisiken zu verzeichnen, da die­se anfälliger gegenüber Laufzeit-, Kredit- und Liquiditätsrisiken werden.⁷⁷ Da­raus resultieren Gefahren für Preisblasen in unterschiedlichen Marktsegmen­ten und Assetklassen.⁷⁸

Aufgrund des stark zinssensitiven Geschäftsmodells gilt das Niedrigzinsum­feld als größte Herausforderung für deutsche Lebensversicherungsunter- nehmen.⁷⁹ Aufgrund des bestehenden Strukturproblems aus Kapitel 2.3.1 können Lebensversicherer im Niedrigzinsumfeld den durchschnittlichen Ga­rantiezins durch Neuanlage nur schwer erwirtschaften. Im Zuge der geldpoli­tischen Maßnahmen der Europäischen Zentralbank (EZB) kam es zur Rendi­teverkürzung sowie zu Kursanstiegen bei Anleihen, was sich in reduzierten Risiko-, Kredit- und Laufzeitprämien widerspiegelt.⁸⁰ Derzeit kann mittels der risikolosen 10-jährigen Bundesanleihe eine jährliche Rendite von 0,18% p. a. erwirtschaftet werden,⁸¹ was zur Deckung der Verpflichtung nicht ausreicht. Trotz des Safety-First-Ansatzes innerhalb der Kapitalanlage wird hierbei die Wichtigkeit des Rentabilitätsstreben in Verbindung mit dem Zinsgarantierisiko deutlich.⁸² Während 2015 und 2016 19 bzw. 27 Lebensversicherer den Ver­pflichtungen allein durch die Kapitalerträge nicht nachkommen konnten, war 2017 bereits jeder dritte Versicherer betroffen.⁸³ Als Folge verrechneten 2018 einige Versicherer im Rahmen des Lebensversicherungsreformgesetzes das Anlageergebnis mit dem Risiko- und dem sonstigen Ergebnis.⁸⁴

Zur Sicherung der langfristigen Kundenansprüche sind Lebensversicherer seit 2011 verpflichtet, mithilfe eines einheitlichen Berechnungsverfahrens ei­ne Zinszusatzreserve zu reservieren. Die Höhe ergibt sich aus der Differenz zwischen der marktwertorientierten Bewertung der Deckungsrückstellung mittels eines Referenzzinses und des jeweiligen Höchstrechnungszinses. Als Referenzzins wird der 10-Jahres-Null-Kupon-Euro-Swapsatz definiert, wel­cher den risikolosen Zinssatz approximieren soll.⁸⁵ Aufgrund der verhältnis­mäßig hohen Zinsen in 2008/2009 wird der Trend der sinkenden Swapsätze anhalten.⁸⁶ Speziell Lebensversicherer mit einem großen Bestand an Garan­tieleistungen müssen hohe Zuführungen leisten.⁸⁷ Die Zinszusatzreserve wird als zusätzliche Herausforderung gesehen, da in den vergangenen Jah- ren zur Deckung der Zuführung sowie des Garantiezinses eine durchschnitt­liche Rendite von 4,5 % p. a. benötigt wurde.⁸⁸ In 2016 war hingegen eine Rendite von 2,95 % p. a. notwendig.⁸⁹ Zur Refinanzierung der Zinszusatzre­serve wurden seitens der Lebensversicherer Bewertungsreserven aktiviert. Eine Reform aus 2018 führt nun zu einer Senkung der Break-Even- Verzinsung⁹⁰ und somit zur Entlastung der Lebensversicherer.⁹¹

Prognosen hinsichtlich der künftigen Entwicklungen sind vielfältig, da Aus­wirkungen auf bspw. schwache Schuldner wie Griechenland ungewiss sind.⁹² Die Federal Reserve System (Fed) hat bereits eine Änderung der Zinspolitik eingeleitet, während diese in Europa noch aussteht.⁹³

2.3.3 Solvency II

2.3.3.1 Kurze Einführung

Die EU-Richtlinie Solvency II wurde am 01.01.2016 in deutsches Recht um- gesetzt.⁹⁴ Größenbedingt unterliegen einige Versicherer weiterhin der Anla­geverordnung, welche jedoch nicht weiter betrachtet werden soll.⁹⁵ Die Wir­kung von Solvency II orientiert sich am Umfang und der Komplexität des Ge­schäftsmodells sowie an den eingegangenen Risiken der Versicherer.⁹⁶ Dem Proportionalitätsprinzip wird hierbei Rechnung getragen,⁹⁷ sodass die Wett­bewerbsneutralität gewahrt wird. Dieser risikobasierte Ansatz fordert eine hohe Eigenverantwortlichkeit der Versicherer⁹⁸ und hat das Ziel, dessen Fortbestand zu sichern und den Schutz der Versicherten zu stärken.⁹⁹ Ein homogenes und harmonisches europäisches Aufsichtsrecht, die Stärkung der Finanzmarktstabilität sowie die Anpassung an die internationale Rech­nungslegung sollen dazu beitragen.¹⁰⁰ Letzteres impliziert den ökonomischen Bilanzansatz unter Solvency II, wobei alle Aktiva und Passiva grundsätzlich marktwertorientiert bewertet werden.¹⁰¹ Sind Marktdaten verfügbar, erfolgt die Bewertung mittels des Mark-to-Market-Ansatzes (Level I). Alternativ wird auf die Level II-Bewertung, dem Mark-to-Modell-Ansatz, zurückgegriffen.¹⁰²

Die Solvency II-Richtlinie basiert auf drei Säulen, welche miteinander intera- gieren.¹⁰³ Die erste Säule impliziert quantitative Anforderungen hinsichtlich einer angemessenen Risikovorsorge (Eigenmittelunterlegung) in Abhängig­keit vom Geschäftsmodell und den eingegangenen Risiken.¹⁰⁴ Anforderun­gen an Governance und Risikomanagement werden in der zweiten Säule beschrieben. Das Prudent Person Principle ist kennzeichnend für diese Säu­le, welche die Identifizier-, Beherrsch-, Steuer- und Prüfbarkeit eingegange­ner Risiken fordert.¹⁰⁵ Das Own Risk and Solvency Assessment dient hierfür als Berichtswerk. Die dritte Säule macht Angaben zu den Berichtspflichten, wobei der Solvency and Financial Condition Report angewiesen wird.¹⁰⁶

Die Zielerreichung unter Solvency II wird mittels der Solvabilität gewährleis­tet. Diese stellt die Anforderung, dass die Versicherer jederzeit über ausrei­chend Kapital verfügen müssen um Ihren Verpflichtungen nachzukommen.¹⁰⁷ Die eingegangenen Risiken müssen mit Eigenmitteln unterlegt werden, um unerwartete Verluste auffangen zu können.¹⁰⁸ Die Höhe der Anforderung wird mittels der Solvency - (SCR) und Minimum Capital Requirement (MCR) festgelegt.¹⁰⁹ Der SCR entspricht dem 1-Jahres-Value at Risk mit einem Kon­fidenzniveau von 99,5 %, sodass die Versicherer gegenüber Szenarien, wel­che nur alle 200 Jahre eintreten, resistent sind.¹¹⁰ Der MCR unterscheidet sich ausschließlich hinsichtlich des Konfidenzniveau von 85 %.¹¹¹ Sollten die Grenzen unterschritten werden, kann die Aufsicht Maßnahmen anordnen. Die Eigenmittel haben weiterhin einen hohen Stichtagsbezug und müssen jederzeit in ausreichender Höhe vorgehalten werden.¹¹² Diese ergeben sich aus der Summe der Basiseigenmittel und der ergänzenden Eigenmittel.¹¹³ Erstere berechnen sich aus der Differenz zwischen Vermögenswerten und Verbindlichkeiten¹¹⁴ und werden in drei Qualitätsklassen (Tier I bis III) diffe- renziert.¹¹⁵ Bei ergänzenden Eigenmitteln handelt es sich hingegen um au­ßerbilanzielle Positionen, welche zum Ausgleich von Verlusten eingefordert werden können wie bspw. Garantien oder Nachschusspflichten.¹¹⁶

Die Berechnung des SCR und MCR erfolgt mittels Standard- oder internem Modell.¹¹⁷ Während das interne Modell individuell von den Versicherern ent­wickelt und an deren spezifischen Gegebenheiten angepasst wird,¹¹⁸ stellt die Aufsicht das Standardmodell zur Verfügung.¹¹⁹ Die zu berücksichtigen­den Risikomodule im Standardmodell werden in Abbildung 9 visualisiert, wo­bei lineare Abhängigkeiten zwischen den Modulen unterstellt werden.¹²⁰ Der SCR ist hauptsächlich durch das Modul der Basissolvenzkapitalanforderung (BSCR) geprägt. Darunter zählen u. a. die Module Marktrisiko und lebens­versicherungstechnisches Risiko. Es zeigt sich, dass für Lebensversicherer das Marktrisikomodul¹²¹ mit durchschnittlich 82 % die höchste Bedeutung für das BSCR hat. Innerhalb des Marktrisikomoduls existieren auch einige Un­termodule, wobei das Zins- (60 %) und das Spreadrisiko (24 %), aufgrund des zinssensitiven Geschäftsmodells der Lebensversicherer, den größten

Einfluss haben.¹²² Bei der Berechnung der Kapitalanforderung wird der Bot- tom-up-Ansatz genutzt. U. a. ergibt sich das Marktrisikomodul aus der Sum­me der einzelnen Untermodulanforderungen (z. B. Spread- und Zinsrisiko) unter Berücksichtigung der vorgegebenen Korrelationsmatrizen. Das BSCR resultiert bspw. wiederum aus der Aggregation des Marktrisikos und des le­bensversicherungstechnischen Risikos unter Beachtung der Korrelationen. Hiermit wird der Berücksichtigung von Diversifikationseffekten Rechnung ge- tragen.¹²³

Aufgrund der großen Auswirkungen der Rechtsumstellung von Solvency I auf Solvency II werden seitens der Aufsicht Regelungen zur Erleichterung des Übergangs angeboten.¹²⁴ Darunter zählt das Rückstellungs- und Zinstransiti- onal¹²⁵ sowie die Volatilitätsanpassung.¹²⁶

2.3.3.2 Herausforderungen für die Lebensversicherer

Grundsätzlich ergeben sich für Versicherer mit der Umsetzung von Solvency II höhere Kosten- und Ressourcenbindungen.¹²⁷ Des Weiteren werden im Unterschied zum vorherigen Recht mehr Risiken berücksichtigt.¹²⁸ Dabei zeigt sich, dass die durchschnittliche Solvabilitätsquote der deutschen Le­bensversicherer in 2016 nach Solvency II mit Berücksichtigung (426,7 %) und ohne Berücksichtigung der Übergangsmaßnahmen (215,06 %) höher liegt, als selbige Quote nach Solvency I (171,33 %).¹²⁹ Auf Basis dieser Er­gebnisse kann die Annahme der Erhöhung der Gesamtsolvabilität aller deut­scher Lebensversicherer getroffen werden. Unter Betrachtung von Abbildung 12 wird jedoch eine höhere Heterogenität der einzelnen Lebensversicherer bei der Solvabilität festgestellt. Während unter Solvency I Solvenzquoten im Bereich von 100 % bis 350 % gemessen wurden, verändert sich dieser Be­reich unter Solvency II auf 0 % bis 1000 %. Dies verdeutlicht, dass Gewinner und Verlierer bei der Rechtsumstellung existieren und eine Betrachtung des Durchschnitts ungeeignet ist. Ergänzend soll die zunehmende Standardab­weichung der Solvenzquoten Erwähnung finden. In 2016 wurde diese unter Solvency I auf 50 % geschätzt, während die Standardabweichung unter Sol­vency II tatsächlich 175 % (ohne Übergangsmaßnahmen) und 255 % (mit Übergangsmaßnahmen) betrug. In der Folge konnten zum 31.12.2016 29 von insgesamt 84 deutschen Lebensversicherern (35%) die Anforderungen nicht erfüllen und mussten Übergangsmaßnahmen in Anspruch nehmen.¹³⁰ Europaweit hingegen konnten nur 5 % der Lebensversicherer die Anforde­rungen nicht erfüllen.¹³¹ Die überdurchschnittlich hohe Quote deutscher Le­bensversicherer ergibt sich aus der großen Beliebtheit und dem langen Fest­halten am klassischen Garantiemodell.¹³² Auch aus diesem Grund werden neue Produktvarianten mit dem Ziel der Solvenzkapitalschonung entwi- ckelt.¹³³

Abbildung 13 zeigt weiterhin Unterschiede der Quoten hinsichtlich des Mo­dells und der Rechtsform auf. Lebensversicherer, welche ein internes Modell (319,78 %) nutzen, besitzen eine durchschnittlich höhere Quote als Lebens­versicherer mit einem Standardmodell (200,45 %). Zu berücksichtigen ist da­bei maßgeblich die geringe Grundgesamtheit von Lebensversicherern mit in­ternem Modell. Dennoch erscheint das Ergebnis nachvollziehbar, da Le­bensversicherer nur ein internes Modell nutzen, wenn es hinsichtlich der Sol­vabilität vorteilhaft ist. In Bezug auf die Rechtsformen haben Aktiengesell­schaften (AG) (245,36 %) höhere durchschnittliche Quoten als Anstalten öf­fentlichen Rechts (144,3 %) oder Versicherungsvereine auf Gegenseitigkeit (VVaG) (147,1%). Unter Solvency I hingegen konnten sich VVaG durch hö­here Solvenzquoten gegenüber AG auszeichnen.¹³⁴

Ergänzt wird dies durch die Ergebnisse einer Umfrage, wobei sich 2017 le­diglich 50 % der mittelständischen Lebensversicherer gegenüber Solvency II gut aufgestellt sahen.¹³⁵ Speziell kleine und mittelständische Lebensversi­cherer leiden unter überproportionaler Risikokapitalunterlegung, da kaum Di­versifikationseffekte genutzt werden können und somit Risikokonzentrationen bestehen.¹³⁶ Während SCHRÄPEL (2014) die Einhaltung des Proportionali­tätsprinzips unter Solvency II kritisch beurteilt,¹³⁷ weisen andere Untersu­chungen auf die Irrelevanz der Größe hin. Zu den wichtigsten Parametern für die Positionierung gehört demnach die Risikoexponierung gegenüber dem Marktrisiko, der Bestand an stillen Reserven und Lasten sowie an versiche­rungstechnischen Rückstellungen.¹³⁸ Während sich Ersteres aus der hohen Bedeutung des Marktrisikomoduls ergibt, werden stille Reserven und Lasten durch den marktwertorientierten Bewertungsansatz sichtbar und relevant.

Zusätzlich lässt sich in der Solvenzbilanz ein Accounting Mismatch feststel­len. Dieser beschreibt die inkonsistente Ansatz- und Folgebewertung von Ak­tiva und Passiva.¹³⁹ In Kombination mit dem Asset-Liability-Mismatch führt dies zu erhöhten Ergebnis- und Eigenmittelvolatilitäten mit Gewinn- und Ver­lustpotenzialen, welche direkte Auswirkungen auf die Höhe der Eigenmittel haben.¹⁴⁰ Hinsichtlich des Asset-Liability-Mismatchs ergibt eine Zinsände­rung eine stärkeren Reaktionen der Passivseite, da die Duration höher ist.¹⁴¹ Durch Zinserhöhungen (Zinssenkungen) sinken (steigen) die Marktwerte der versicherungstechnischen Rückstellungen stärker als die der Aktiva, wodurch die Eigenmittel ansteigen (sinken). Der Accounting Mismatch hingegen impli­ziert bspw. die Bewertung der Kapitalanlagen zu fortgeführten Anschaffungs­kosten und der Passiva zum Fair Value Ansatz. In Folge einer Zinsänderung bleibt der Wert der Kapitalanlagen konstant, während sich die Passiva ver­ändern. Die Differenz muss wiederum von den Eigenmitteln ausgeglichen werden. Dabei ist zu beachten, dass die Bewertung der versicherungstechni­schen Rückstellungen unter Solvency II generell höher ist.¹⁴² Aus diesen Gründen wird die IFRS-orientierte Rechnungslegung als weitere Herausfor­derung angesehen.¹⁴³

Basierend auf den genannten Faktoren ziehen sich einige große Lebensver­sicherer, trotz der Gefahr von Imageschäden, aus dem klassischen Geschäft zurück und stoßen ihre Bestände ab.¹⁴⁴

2.4 Aktuelle Kapitalanlagestruktur der Lebensversicherer

Um weiterhin konkurrenzfähig zu sein, müssen Versicherer trotz der genann­ten Herausforderungen die Rentabilität der Lebensversicherungsverträge steigern. Da die Vertriebs- und Betriebskosten bereits stark reduziert wurden und Risikokosten aufgrund versicherungsmathematischer Verfahren nicht veränderbar sind, kommt dem Kapitalanlageergebnis eine wichtige Rolle zu. Repräsentativ hierfür wird in Abbildung 14 die laufende Durchschnittsverzin- sung¹⁴⁵ der Nettoverzinsung¹⁴⁶ gegenübergestellt. Die Nettoverzinsung lag hierbei in den letzten Jahren bei rund 4,5 %, was jedoch überwiegend auf die seit 2012 erhöhte Aktivierung von Bewertungsreserven zurückzuführen ist.¹⁴⁷ Gleichzeitig entspricht die Verzinsung genau der Rendite, welche in der Ver­gangenheit zur Deckung der Zinsverpflichtungen und der Zinszusatzreserve benötigt wurde.¹⁴⁸ Somit kann von einer bewussten Steuerung der Lebens­versicherer ausgegangen werden. Die laufende Durchschnittsverzinsung stellt das Kapitalanlageergebnis besser dar. Während die Verzinsung 2013 bei 4,01 % lag, konnten in 2016 lediglich 3,35 % verzeichnet werden. Dieser negative Trend auf das Niedrigzinsumfeld zurückzuführen und spiegelt sich in den durchschnittlichen Überschussbeteiligung wider, welche zwischen 2015 und 2016 von 2,93 % auf 2,57 % sanken.¹⁴⁹

Um dem sinkenden Anlageergebnis entgegenzuwirken, wollen Versicherer in andere Assetklassen investieren bzw. die Risiken erhöhen.¹⁵⁰ Zur Feststel­lung von Änderungen in der Kapitalanlagepolitik werden die Entwicklungen des Anlagebestandes (Abbildung 15) und die Bruttoneuanlagen nach Asset- klassen (Abbildung 16) analysiert. Hinsichtlich des Anlagebestandes lag der Anteil festverzinslicher Wertpapiere in 2017 bei ca. 50 %, womit diese die bedeutendste Assetklasse der Lebensversicherer darstellt. Der Anteil ist je­doch rückläufig, da dieser 2010 noch bei 57,5 % lag. Bestätigt wird dies durch die geringere Neuanlage in festverzinsliche Wertpapiere in 2017 mit rund 42,6 %. Der hohe Anteil dieser Assetklasse ist kennzeichnend für das Geschäftsmodell des Lebensversicherers.¹⁵¹ Weiterhin ist bei festverzinsli­chen Wertpapiere eine Risikoerhöhung¹⁵² und eine verstärkte Diversifikation hinsichtlich der Emittenten zu beobachten.¹⁵³ Neben der Nutzung von Diver­sifikationseffekten wollen Lebensversicherer den Asset-Liability-Mismatch reduzieren,¹⁵⁴ wodurch eine Optimierung der Durationsstruktur bei den Ren­ten vorgenommen wurde.¹⁵⁵ Die Erhöhung der Duration beinhaltet jedoch auch Risiken wie bspw. beim Szenario eines Zinsanstieges. Verluste von Bewertungsreserven¹⁵⁶ sowie die Gefahr einer Stornowelle aufgrund unat­traktiver Renditen können die Folge sein.¹⁵⁷

Mit einem Portfolioanteil von 36 % in 2017 haben nicht-verzinsliche Wertpa- piere¹⁵⁸ die zweitgrößte Bedeutung für die Lebensversicherer. In 2010 lag der Anteil noch bei 27,1 %, was hohe Neuinvestitionen in den letzten Jahren bedeutet. Zwischen 2010 und 2017 erhöhten sich die Investitionen in Invest­mentfonds von 29,4 % auf 43,4 % der gesamten Brutto-Neuanlagen. Invest­mentfonds bieten den Versicherern Vorteile durch Nutzung fremden Know­Hows sowie hoher Diversifikationseffekte.¹⁵⁹ Direkte Investitionen in Aktien hingegen haben an Bedeutung verloren. Zwischen 2010 und 2017 sank der Anteil an der Brutto-Neuanlage von 4,2 % auf 0,2 %.¹⁶⁰ Insbesondere in der Niedrigzinsphase zeichnen sich Aktien durch ein attraktives Renditeprofil aus. So konnte der Index Standard & Poor's 500 zwischen 1977 und 2017 eine durchschnittliche Rendite von 11,8 % p. a. erzielen,¹⁶¹ welche jedoch stark abhängig vom Timing des Kaufes¹⁶² und der Haltedauer ist.¹⁶³ Risiken werden bei der Aktienanlage in den nicht planbaren, unregelmäßigen Cash­flows, hohen Kursvolatilitäten¹⁶⁴ sowie dem zunehmenden politischen Ein­fluss gesehen.¹⁶⁵ Gleichzeitig sind Aktieninvestments mit hohen Eigenmittel­anforderungen nach Solvency II verbunden.¹⁶⁶

Zusätzlich gewinnen alternative Investments in den Bereichen Infrastruktur und Energie an Bedeutung. Speziell das hohe Renditepotenzial und die lang­fristige Ausrichtung machen das Investment für die Versicherer attraktiv.¹⁶⁷

Allgemein ist eine erhöhte Diversifikation bezüglich der Assetklassen zu er- kennen.¹⁶⁸ Dabei ist ein Trend zu realwertorientierten¹⁶⁹ sowie langfristigen Anlagen beobachtbar.¹⁷⁰ Des Weiteren werden Neuanlagen überwiegend in die Privatwirtschaft (67 %) getätigt,¹⁷¹ was eine Abwendung von klassischen Anlagen wie Staatsanleihen und Pfandbriefen indiziert.¹⁷² Zudem ist eine Konzentration auf Finanztitel aus Deutschland und Europa erkennbar,¹⁷³ um potenzielle Währungsrisiken zu vermeiden.¹⁷⁴

Eine grundsätzliche Änderung ist trotz Einflüssen wie der Niedrigzinsphase oder Solvency II nicht zu erkennen. Als Grund kann das gleichbleibende Ge­schäftsmodell angeführt werden, welches weiterhin stark mit den Eigenschaf­ten von festverzinslichen Wertpapieren korreliert. Jedoch sind die Risikoprä­mien von Anleihen historisch gering,¹⁷⁵ wodurch die Übernahme von Boni­tätsrisiken geringfügig entlohnt wird. Bei einer Investition in Wertpapiere glei­cher Eigenschaften muss gegenüber dem Niveau von vor ca. 10 Jahren mit einem Renditeabschlag von 1,3 % bis 2,2 % p. a. gerechnet werden.¹⁷⁶ Gleichzeitig führt die erhöhte Akzeptanz von Risiken¹⁷⁷ zu einer Verschlech­terung des Durchschnittsratings der Kapitalanlagen, was hinsichtlich Sol­vency II eine erhöhte Eigenmittelunterlegung zur Folge hat. Höhere Risi­koprämien lassen sich durch Investitionen in Unternehmensanleihen verein- nahmen,¹⁷⁸ jedoch müssen auch hier hohe Risiken für eine attraktive Rendite eingegangen werden. Eine attraktive Anlagealternative stellen auch unver­briefte Forderungen an Unternehmen - sogenannte Unternehmenskredite - dar. Diese weisen bezüglich Diversifikation, geringere Ausfallrisiken, Zinsauf­schläge sowie der Möglichkeit eines gezielten Asset-Liability-Managements Vorteile aus.¹⁷⁹ In 2012 waren bereits rund 10 Mrd. € von deutschen Lebens­versicherern in dieses Vehikel investiert, weshalb es sich um keine unbe­kannte Assetklasse handelt.¹⁸⁰ Im Folgenden soll diese Anlageoption hin­sichtlich der Attraktivität für Lebensversicherer analysiert werden.

3 Unternehmenskredite als Anlagemöglichkeit

3.1 Unternehmenskredite - Definition, Abgrenzungen und Formen

Kredite werden an Unternehmen/ Selbstständige, private sowie öffentliche Haushalte vergeben.¹⁸¹ Unternehmens- bzw. Firmenkredite¹⁸² sollen im Fol­genden den Schwerpunkt der Untersuchung bilden. Mit Blick auf die Passiv­seite der Bilanz finanzieren sich Unternehmen auf unterschiedliche Art und Weise. Eine Differenzierung kann dabei in Innen- und Außenfinanzierung (Mittelherkunft)¹⁸³ sowie Eigen- und Fremdfinanzierung (Rechtsstellung)¹⁸⁴ erfolgen. Abbildung 18 stellt in diesem Zusammenhang verschiedene Finan­zierungsarten gegenüber. Bei Unternehmenskrediten handelt es sich um ei­ne Außen- und Fremdfinanzierung, welche auch als Bankkredit bezeichnet wird. Definiert wird es als Schuldverhältnis, welches die Überlassung finanzi­eller Mittel von einem Kreditgeber (Gläubiger) an einen Kreditnehmer (Schuldner) für einen begrenzten Zeitraum mit fest vereinbarten, erfolgsun­abhängigen Zins- und Tilgungsleistungen beinhaltet.¹⁸⁵ Im Unterschied zum Eigenkapital übernimmt der Gläubiger keine Haftung für Geschäftsrisiken und profitiert von einer bevorzugten Befriedigung der Ansprüche im Insol- venzfall.¹⁸⁶

Firmenkredite können als handelbare oder nicht handelbare Finanzinstru­mente auftreten. Handelbare Kredite sind verbriefte Forderungen wie Schuldverschreibungen/ Anleihen, welche an der Börse emittiert und gehan­delt werden.¹⁸⁷ Diese lassen sich in Inhaber- sowie Namensschuldverschrei­bungen differenzieren. Inhaberschuldverschreibungen verbriefen für den In­haber ein Recht auf Zins- und Tilgungsleistungen.^{188 189} Bei der zweiten Form wird der Begünstigte namentlich innerhalb eines Registers erwähnt. Dies führt zu einer eingeschränkten Fungibilität, da der Schuldner dem Gläubi-gerwechsel zustimmen muss. Nicht-handelbare oder unverbriefte Kredite sind Forderungen, welche nicht an einer Börse gehandelt und emittiert wer­den. Ein Beispiel hierfür ist der klassische Bankkredit.189 Im Folgenden soll diese Definition repräsentativ für Unternehmens- bzw. Firmenkredite stehen.

Weiterhin unterscheiden sich Kredite hinsichtlich der Zinsfestlegung. Bei va­riablen Vereinbarungen wird ein fester Zinsaufschlag auf einen Referenzzins vereinbart, welcher abhängig von einem festgelegten Index ist.¹⁹⁰ Die Höhe des Zinses wird somit von der Entwicklung des Referenzindex beeinflusst. Das Gegenstück bildet eine feste Zinsvereinbarung, welche die Höhe des Zinses für eine bestimmte Dauer (Zinsbindungsdauer) festschreibt. Für Le­bensversicherer kommen speziell feste Zinsvereinbarungen in Frage, da sie die geforderten planbaren und regelmäßigen Cashflows bieten.¹⁹¹ Im Gegen­satz zu variabel verzinslichen Darlehen implizieren diese keine Sonderkündi­gungsrechte mit drei monatiger Frist.¹⁹² Da es sich bei einem Bankkredit um einen Vertrag nach BGB-Recht handelt, ist ein Sonderkündigungsrecht nach 10 Jahren zu berücksichtigen.¹⁹³

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Zusätzlichen werden Firmenkredite hinsichtlich der Tilgungsart unterschie­den. Endfällige Darlehen implizieren die ausschließliche Zahlung der Zinsen innerhalb der Zinsbindungsfrist sowie die gesamte Tilgung der Darlehens­summe am Ende der Laufzeit. Ein Annuitätendarlehen zeichnet sich durch eine konstante Rate bis zum Laufzeitende aus. Während sich der Tilgungs­anteil mit zunehmender Zeit vergrößert, verringert sich der Zinsanteil. Bei ei­nem Ratenkredit reduziert sich die Rate, wobei der absolute Tilgungsanteil konstant bleibt und die Zinsleistung sinkt.¹⁹⁴ Für Lebensversicherer sind spe­ziell endfällige sowie annuitätische Darlehen interessant, da sie erhöhte Zins­leistungen versprechen.

Unternehmen nutzen verschiedene Formen von Krediten, welche sich hin­sichtlich Laufzeit/ Fristigkeit und dem Zweck unterscheiden.¹⁹⁵ Es findet eine Differenzierung in kurz- (0-90 Tage), mittel- (91 Tage - 4 Jahre) und langfris­tige Kredite (mehr 4 Jahre) statt. Eine Form der kurzfristigen Geldleihe¹⁹⁶ ist der Kontokorrentkredit, welcher der Betriebsmittel-, Saisonmittel- und Zwi­schenfinanzierung dient. Der Kapitalkostensatz liegt bei ca. 3 % - 7 % über dem gültigen Geldmarktzins. Trotz des attraktiven Renditeprofils ist der Kon­tokorrentkredit für Lebensversicherer ungeeignet, da dieser von Banken in Abhängigkeit des Umsatzes und Zahlungsverkehrs vergeben wird.¹⁹⁷ Der Avalkredit ist ein Beispiel für eine mittelfristige Kreditleihe. Dabei übernimmt der Kreditgeber die Haftung gegenüber einer Verbindlichkeit mittels einer Ga­rantie bzw. Bürgschaft. Für diese Eventualverbindlichkeit werden in Abhän­gigkeit von der Bonität Provisionserträge in Höhe von 1 % - 2,5 % p. a. ver- einnahmt.¹⁹⁸ Ausgehend von den Merkmalen erscheint eine Vergabe eines Avalkredites durch einen Lebensversicherer als passend, soll aber nicht wei­terverfolgt werden. Bezüglich langfristiger Kredite werden seitens der Unter­nehmen häufig Investitionskredite in Anspruch genommen, welche der Fi­nanzierung des Anlagevermögens (Maschinen, Gebäude) dienen.¹⁹⁹ Die Kreditlaufzeit orientiert sich an der Nutzungsdauer des Finanzierungsgegen­standes und kann bis zu 15 Jahre betragen.²⁰⁰ Aufgrund der Langfristigkeit und den regelmäßigen Zinszahlungen soll im Folgenden der Investitionskre­dit für Unternehmen als Anlageform untersucht werden.

3.2 Grundsätze der Kreditvergabe

In Vorbereitung auf die Kreditvergabe wird seitens der Gläubiger eine Prü­fung der Kreditwürdigkeit und -fähigkeit vorgenommen. Unter Kreditfähigkeit wird die Möglichkeit verstanden, rechtswirksam Verträge abschließen zu können.²⁰¹ Dies beinhaltet die Prüfung der Vertretungsberechtigung der han- delnden Personen, was überwiegend mittels Handelsregisterauszüge und Gesellschaftsverträgen erfolgt.

Die Prüfung der Kreditwürdigkeit beinhaltet die Analyse, ob Zins- und Til­gungsleistungen vom Kreditnehmer geleistet und somit der Kapitaldienst er­bracht werden kann.²⁰² Hierbei ist wiederum eine Differenzierung in persönli­che und materielle Kreditwürdigkeit notwendig. Während erstere auf weiche Faktoren wie Vertrauenswürdigkeit und Zuverlässigkeit abstellt,²⁰³ kommt es bei der materiellen Kreditwürdigkeit zur Prüfung des Kapitaldienstes anhand von Jahresabschlüssen und betriebswirtschaftlichen Auswertungen. Dabei wird die Vermögens-, Ertrags- und Finanzlage eines Unternehmens²⁰⁴ hin­sichtlich der Möglichkeit einer Zahlungsunfähigkeit²⁰⁵ bzw. einer Überschul- dung²⁰⁶ untersucht.

Einerseits vergeben Banken Darlehen ungesichert und somit als Blankokre­dit. Diese stellen vollumfänglich auf die Kreditwürdigkeit und -fähigkeit des Schuldners ab. Sollte ein Schuldner Insolvenz beantragen, so erfolgt die Be­friedigung der Ansprüche der Gläubiger aus der Insolvenzmasse und somit aus dem gesamten Vermögen des Schuldners.²⁰⁷ Dieses kann sich auf das geschäftliche (Juristische Personen) als auch auf das private Vermögen (Na­türliche Person) erstrecken.

Jedoch liegt die Deckungsquote - der durchschnittlich zurückgezahlte Betrag in Relation zum Gesamtbestand der Verbindlichkeiten im Insolvenzfall - bei Unternehmen bei rund 3,9 %.²⁰⁸ Auch aus diesem Grund vergeben Banken im Rahmen von Investitionskrediten überwiegend gesicherte Kredite. Sicher­heiten dienen der bevorzugten Befriedigung der Gläubigerforderungen im In- solvenzfall,²⁰⁹ da sie ein dingliches bzw. persönliches Recht verbriefen und

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¹ Kleinlein, A.: Die Lebensversicherer trudeln über dem Abgrund, URL: http://www.manager -magazin.de/finanzen/versicherungen/lebensversicherer-trudeln-ueber-dem-abgrund-a- 1122587.html, (Abruf: 29.01.2019).

² Focus (Hrsg.): Sven Enger, Crash der Lebensversicherer ist unausweichlich, URL: https:// www.focus.de/finanzen/experten/lebensversicherung-sven-enger-crash-der-lebensversic herer-ist-unausweichlich_id_8325870.html, (Abruf: 29.01.2019).

³ In 2016 und 2017 lagen die Überschüsse ohne Berücksichtigung der Bundeszuschüsse bei -71.951 und -72.517 Mio. €. (Vgl. Deutsche Rentenversicherung (Hrsg.): Rentenversiche­rung in Zahlen 2018, URL: https://www.deutsche-rentenversicherung.de/cae/servlet/cont entblob/2392/publicationFile/6115/1_rv_in_zahlen_2013.pdf, (Abruf: 21.01.2019), S. 20).

⁴ Vgl. Aust, S.: Zwei Beitragszahler finanzieren einen Rentner, URL: https://www.welt.de/wir tschaft/article129162827/Zwei-Beitragszahler-finanzieren-einen-Rentner.html, (Abruf: 03.01.2019).

⁵ Vgl. Greif, S. (2015): Versicherung sind auch in der Niedrigzinsphase Pflicht statt Kür, in: bank und markt, 44. Jg., H. 5, S. 21.

⁶ Vgl. Gesamtverband der deutschen Versicherungswirtschaft (GDV) (Hrsg.): Lebensversich erung in Zahlen 2018, URL: https://www.gdv.de/resource/blob/34084/953b4048365cf01f b4ba9175b0d948/lebensversicherung-in-zahlen-2018-data.pdf, (Abruf: 21.01.2018), S. 6.

⁷ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (2014): Wirtschaftslehre des Kreditwesens, 48. Auflage, Köln, S. 206.

⁸ Vgl. GDV (Hrsg.) (Zahlen 2018, 2018), S. 37.

⁹ Vgl. ebenda, S. 18.

¹⁰ Vgl. Farny, D. (2003): Shareholder Value versus Policyholder Value von Versicherungsun­ternehmen, Lohmar/Köln, S. 51.

¹¹ Vgl. Wendlandt, F.: Die Niedrigzinsphase, Ursachen und Hintergründe, URL: https://mag azin.volksbank-freiburg.de/alles-zur-niedrigzinsphase-ursachen-und-hintergruende/, (Ab­ruf: 24.10.2018).

¹² Farny, D. (2011): Versicherungsbetriebslehre, 5. Auflage, Karlsruhe, S. 8 f..

¹³ Vgl. Führer, C. (2010): Asset Liability Management in der Lebensversicherung, Karlsruhe, S. 2.

¹⁴ Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (2017): Gabler Versicherungslexikon, 2. Auflage, Wiesbaden, S. 757.

¹⁵ Vgl. Koch, P. (2013): Versicherungswirtschaft, 7. Auflage, Karlsruhe, S. 26.

¹⁶ Vgl. Nguyen, T. (2008): Handbuch der wert- und risikoorientierten Steuerung von Versi­cherungsunternehmen, Karlsruhe, S. 436.

¹⁷ Vgl. von der Schulenburg, J. - M.; Lohse, U. (2014): Versicherungsökonomik, 2. Auflage, Karlsruhe, S. 121.

¹⁸ Vgl. von Fürstenwerth, F.; Weiß, A. (2001): Versicherungsalphabet, 10. Auflage, Karlsru­he, S. 408.

¹⁹ Vgl. Surminski, M. (2018): Vom Segen lebenslanger Renten, in: ZfV, 69.Jg., H. 14, S. 431.

²⁰ Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 543 f..

²¹ Vgl. Rüttler, A. T. (2006): Staatliche Förderung von Lebensversicherungen als Säule der privaten Altersversorgung, Univ. Regensburg, Diss., S. 15.

²² Vgl. Farny, D. (Versicherungsbetriebslehre, 2011), S. 44 f..

²³ Vgl. Wagner, F. (2000): Risk Management im Erstversicherungsunternehmen, Karlsruhe, S. 139 f..

²⁴ Vgl. Rahman, D. (2009): Die Ruin-Wahrscheinlichkeit im Asset-Liability-Management von Lebensversicherern, in: Assekurata (Hrsg.): Transparenz im Versicherungsmarkt, Ba. 8, Lohmar/Köln, S. 30.

²⁵ Vgl. Wagner F. (Risk Management, 2000), S. 149 ff..

²⁶ Vgl. § 6, § 7 und § 8 der Mindestzuführungsverordung (MindZV) vom 18. April 2016 (BGBI.I S. 831), die durch Artikel 5 der Verordnung vom 19. Juli 2017 (BGBI. I S. 3023) geändert worden ist.

²⁷ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 205.

²⁸ Vgl. Melsheimer, F. H. (2007): Kapitalanlagerisiken im langfristigen Personenversicher­ungsgeschäft, in: Wagner, F. (Hrsg.): Aktuelle Fragen der Versicherungswirtschaft, Nr. 7, Karlsruhe, S. 130.

²⁹ Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 429 f..

³⁰ § 125 des Versicherungsaufsichtsgesetz (VAG) vom 1. April 2015 (BGBI. I S. 434), das zuletzt durch Artikel 2 des Gesetzes vom 19. Dezember 2018 (BGBI. I S. 2672) geändert wurden ist.

³¹ Vgl. Kammerer-Galahn, G.: Kapitalanlagen von Versicherungsunternehmen nach Solven­cy II, URL: https://deutschland.taylorwessing.com/de/kapitalanlage-von-versicherungsunt ernehmen-nach-solvency-ii, (Abruf: 22.11.2018).

³² Vgl. Führer, C. (Asset Liability Management, 2010), S. 3 ff..

³³ Vgl. Claren, J. (1955): Die Kapitalanlagen der privaten deutschen Lebensversicherungs­unternehmen, in: Betriebswirtschaftliche Forschungen der Fakultät für Wirtschaftswis­senschaften an der Technischen Universität Berlin, Ba. 3, Berlin, S. 13.

³⁴ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M.; u. a. (2016): Solvency II - Eine Einführung, 2. Auflage, Karlsru­he, S. 1.

³⁵ Vgl. Milz, A. (2018): Solvency II, Keine Angst vor Schwellenland- und Hochzinsanleihen, in: ZfV, 69. Jg., H. 1, S. 15.

³⁶ Vgl. GDV (Hrsg.): Kapitalanlagen der Lebensversicherer wachsen stetig, URL: https://www .gdv.de/de/themen/news/kapitalanlagen-der-lebensversicherer-wachsen-stetig-34072, (Abruf: 06.12.2018).

³⁷ Vgl. Surminski, M. (2018): Im Zeichen der Zinskrise, in: ZfV, 69. Jg., H. 17, S. 498.

³⁸ Vgl. o. V. (2016): Die Klassik neu erfinden?, in: ZfV, 67. Jg., H. 23, S. 730.

³⁹ Vgl. Flury, B.; Hertting, M.-R.; u. a. (2014): Steuerung der Kapitalanlageprozesse, in: Hallmann, T.; Junglas, A.; u. a. (Hrsg.): Steuerung von Versicherungsunternehmen, 2. Auflage, Stuttgart, S. 427.

⁴⁰ Vgl. Hawlitzky, J.; Marquez, L. M. (2018): Aktieninvestments deutscher Erstversicherer, in: ZfV, 69. Jg., H. 12, S. 373.

⁴¹ Vgl. Flury, B.; Hertting, M.-R.; u. a. (Kapitalanlageprozesse, 2014), S. 427, S. 437.

⁴² Vgl. Stanczyk, M. (2017): „Versicherungsgesellschaften sind keine Zockerbuden“, in: VW, 72. Jg., H. 1, S. 18.

⁴³ Siehe hierzu Abbildung 1

⁴⁴ Vgl. Sonntag, B. (2013): Kapitalanlagepolitik von Lebensversicherungsunternehmen unter Solvency II, in: Wagner, F. (Hrsg.): Leipziger Masterarbeiten, Ba. 12, Karlsruhe, S. 18.

⁴⁵ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (2018): Versicherungsaufsichtsgesetz, Hand­kommentar, Baden-Baden, S. 895.

⁴⁶ Vgl. Rathmann, D. (2009): Die Ruin-Wahrscheinlichkeit im Asset-Liability-Management von Lebensversicherern, in: Assekurata (Hrsg.): Transparenz im Versicherungsmarkt, Ba. 8, Lohmar/ Köln, S. 5, S. 30.

⁴⁷ Vgl. Berger, D.; Stöfelz, L. M. (2015): Anlagestrategie im Niedrigzinsumfeld, Eine Chance für die Versicherer?, in: I-VW Management Information - St. Haller Trendmonitor für Risi­ko- und Finanzmärkte, 14. Jg., H. 4, S. 8.

⁴⁸ Vgl. Flury, B.; Hertting, M. - R.; u. a. (Kapitalanlageprozesse, 2014), S. 438.

⁴⁹ Siehe hierzu Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 241 f..

⁵⁰ Vgl. Hoppe, K. (2018): Rendite-Run auf vielen Ebenen, in: VW, 73. Jg., H. 9, S. 57.

⁵¹ Vgl. Holtschmidt, P. (Private Equity, 2007), S. 118 ff..

⁵² Vgl. Hammers, B. (2009): Full Fair-Value Bilanzierung von Lebensversicherungsprodukten und mögliche Implikationen für die Produktgestaltung, in: Farny, D.; Schradin, H. R. (Hrsg.): Versicherungswirtschaft, Ba. 54, Lohmar/Köln, S. 29 f..

⁵³ Vgl. Terliesner, S. (2016): Die neuen Klassiker, in: procontra, 9. Jg., H. 3, S. 45.

⁵⁴ Diese beinhaltet die Zusage der Auszahlung eingezahlten Prämien sowie Garantiezinsen zum Ablauf der Lebensversicherung. (Vgl. o. V.: Beitragsgarantie, URL: https://www. versicherungsarchiv.de/versicherungsvergleich/ beitragsgarantie/, (Abruf: 21.12.2016)).

⁵⁵ Vgl. § 6, § 7, § 8 MindZV.

⁵⁶ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 996.

⁵⁷ Vgl. Holtschmidt, P. (2007): Private Equity als Anlageklasse für Lebensversicherungsun­ternehmen, Univ. zu Köln, Diss., S. 119.

⁵⁸ Vgl. GDV (Hrsg.) (Zahlen 2018, 2018), S. 30.

⁵⁹ Vgl. Tiedemann, S. (2017): Über den Tellerrand schauen, in: VW, 72. Jg., H. 3, S. 45.

⁶⁰ Vgl. Friedrich, K.; Schröder, M.; u. a. (2017): Schweres Los, in: VW, 72. Jg., H. 11, S. 59.

⁶¹ Vgl. Heinen, N.; Wolfsdorf, K.: Überschusszerlegung, URL: https://www.versicherungsma gazin.de/lexikon/ueberschusszerlegung-1946878.html, (Abruf: 30.01.2019).

⁶² Vgl. GDV (Hrsg.): 5 Fakten zum Höchstrechnungszins, URL: http://www.gdv.de/2014/05/5- fakten-zum-hoechstrechnungszins/, (Abruf: 14.12.2016).

⁶³ Siehe hierzu Abbildung 3

⁶⁴ Vgl. Assekurata (Hrsg.) (2017): Marktstudie zu Überschussbeteiligungen und Garantien, URL: https://www.assekurata.de/fileadmin/mediendatenbank/Dokumente/Publikationen/S tudieninfo/2017/Ueb/Praesentation_Studie_Ueberschussbeteiligungen_Garantien_2017_ Homepage.pdf, (Abruf: 25.01.2019), S. 32.

⁶⁵ Die Duration als alleinige Kennzahl der Zinssensitivität kann kritisch beurteilt werden. (Siehe hierzu Wagner, F.; Lazic, D. (2017): Die Durationslücke als Risikokennzahl bei Lebensversicherern, eine kritische Würdigung, in: I-VW Management-Information - St. Haller Trendmonitor für Risiko- und Finanzmärkte, 16. Jg., H. 3, S. 12).

⁶⁶ Siehe hierzu Abbildung 4

⁶⁷ Das Zinsänderungsrisiko impliziert die Möglichkeit eines ökonomischen Verlustes auf­grund einer geänderten Höhe und Volatilität des risikolosen Zinses. (Vgl. Hindelang, M. (2009): Management des Zinsänderungsrisikos, in: Ramke, T.; Wohlert, D. (Hrsg.): Risi­komanagement im Handelsgeschäft, Stuttgart, S. 155).

⁶⁸ Vgl. Grösbrink, M. (2011): Begrenzung des Duration-Mismatch von Lebensversicherungs­unternehmen in Deutschland durch den Einsatz von Finanzinstrumenten, in: Wagner, F. (Hrsg.): Leipziger Masterarbeiten, Ba. 9, Karlsruhe, S. 1.

⁶⁹ Vgl. Steiner, M.; Bruns, C. (2007): Wertpapiermanagement, 9. Auflage, Stuttgart, S. 55.

⁷⁰ Vgl. Surminski, M. (2018): Erfolgreiche Neuerfindung der deutschen Lebensversicherung, in: ZfV, 69. Jg., H. 14, S. 430.

⁷¹ Vgl. Homburg, S.; Knolle, J. (2017): Das Rätsel der Niedrigzinsphase, in: Wirtschaftsdien­st, 97. Jg., H. 4, S. 290.; Siehe hierzu Abbildung 5.

⁷² Vgl. Statistisches Bundesamt (Hrsg.): Verbraucherpreise 2018, URL: https://www.destati s.de/DE/PresseService/Presse/Pressemitteilungen/2019/01/PD19_019_611.html, (Abruf: 24.10.2018).

⁷³ Vgl. Daniel, T.; Gorr, D. (2017): „Ich hoffe nicht, dass es zu einem großen Knall kommt“, in: VW, 72. Jg., H. 7, S. 33.

⁷⁴ Siehe hierzu Demary, M.; Matthes, J.: Das aktuelle Niedrigzinsumfeld, Ursachen, Wirk­ungen und Auswege, URL: https://www.iwkoeln.de/fileadmin/publikationen/2014/168553/ Niedrigzinsen_Studie.pdf, (Abruf: 12.12.2018).

⁷⁵ Die Verschuldung der EU-Staaten im Verhältnis zum BIP wird in Abbildung 6 dargestellt.

⁷⁶ Vgl. Wendlandt, F. (Niedrigzinsphase, 2018).

⁷⁷ Vgl. Adrian, T. (2017): Abrupte Zinsänderung bringt Turbulenzen, in: VW, 72. Jg., H. 11, S. 8.

⁷⁸ Vgl. Wendlandt, F. (Niedrigzinsphase, 2018).

⁷⁹ Vgl. Ockenga, T.; Schmitt, C.; u. a.: Deutsche Lebensversicherer, Keine Atempause, URL: https://docplayer.org/storage/25/4996792/1544730702/IjLHP6u9_n_QSKt1lRZiFA/4 996792.pdf, (Abruf: 20.11.2018).

⁸⁰ Vgl. Witt, F. (2017): “Große Bewährungsprobe steht noch aus“, in: VW, 72. Jg., H. 8, S. 9.

⁸¹ Vgl. o. V. (2019): 10-jährige-Bundesanleihen, URL: www.finanzen.net/Zinsen/10j-Bundesa nleihen, (Abruf: 25.01.2019).

⁸² Vgl. Schradin H. R. (1994): Erfolgsorientiertes Versicherungsmanagement, in: Albrecht, P.; Lorenz, E. (Hrsg.): Mannheimer Schriftenreihen zur Risikotheorie, Portfoliomanage­ment und Versicherungswirtschaft, Ba. 43, Karlsruhe, S. 273.

⁸³ Vgl. Stiftung Warentest (Hrsg.): Lebensversicherung, Was die Garantien der Versicherer noch wert sind, URL: https://www.test.de/Lebensversicherung-Was-die-Garantien-der- Versicherer-noch-wert-sind-5318680-0/, (Abruf: 03.11.2018).

⁸⁴ Vgl. Friedrich, K.; Schröder, M. (Schweres Los, 2017), S. 59.

⁸⁵ Vgl. GDV (Hrsg.): So wirkt die Zinszusatzreserve, URL: https://www.gdv.de/de/themen/ne ws/so-wirkt-die-zinszusatzreserve-32904, (Abruf: 31.01.2019).

⁸⁶ Siehe hierzu Abbildung 7

⁸⁷ Vgl. Surminski, M. (Zinskrise, 2018), S. 498.

⁸⁸ Vgl. o. V. (2018): Die ZZR-Reform greift, aber noch keine Entwarnung, in: ZfV, 69. Jg., H. 24, S. 738.

⁸⁹ Vgl. Assekurata (Hrsg.) (Marktstudie, 2017), S. 32.

⁹⁰ Dieser Zins wird zur Vermeidung von negativen Rohüberschüssen benötigt.

⁹¹ Vgl. o. V. (Das Schlimmste, 2018), S. 738 f..

⁹² Vgl. Witt, F. (Bewährungsprobe, 2017), S. 9.

⁹³ Siehe hierzu Abbildung 5.

⁹⁴ Vgl. BaFin (Hrsg.): Solvency II, URL: https://www.bafin.de/DE/Aufsicht/VersichererPensio nsfonds/Aufsichtsregime/SolvencyII/solvency_II_node.html, (Abruf: 01.01.2019).

⁹⁵ Vgl. Art. 4 Abs. 1 der Richtlinie 2009/138/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 25. November 2009 betreffend die Aufnahme und Ausübung der Versicherungs­und der Rückversicherungstätigkeit (Solvabilität II).

⁹⁶ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 1.

⁹⁷ Vgl. Emrich, T.; Lange, D. (2018): Die Solvabilitätsquoten deutscher Lebensversicherer nach Solvency I und Solvency II im Vergleich, in: ZfV, 69. Jg., H. 8, S. 250.

⁹⁸ Vgl. Volz, M. (2017): Eine Frage der Mentalität, in: VW, 72. Jg., H. 11, S. 7.

⁹⁹ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 6.

¹⁰⁰ Vgl. Kutz, K. (2011): Auswirkungen von Solvency II (Stand: QIS 5) auf Versicherungsun-ternehmen, in: Wagner, F. (Hrsg.): Leipziger Masterarbeiten, Ba. 8, Karlsruhe, S. 1.

¹⁰¹ Vgl. Wagner, F.; Lazic, D. (Durationslücke, 2017), S. 12.

¹⁰² Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 39.

¹⁰³ Siehe hierzu Abbildung 8

¹⁰⁴ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 10.

¹⁰⁵ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 895.

¹⁰⁶ Vgl. GDV (Hrsg.): Säule III, URL: https://www.gdv.de/de/themen/news/saeule-iii--berichts pflichten-unter-solvency-ii-17228, (Abruf: 25.01.2019).

¹⁰⁷ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 3.

¹⁰⁸ Vgl. ebenda, S. 39.

¹⁰⁹ Vgl. o. V. (2017): Wasserstand ohne Aussagekraft, in: VW, 72. Jg., H. 6, S. 8.

¹¹⁰ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 843.

¹¹¹ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 52.

¹¹² Vgl. ebenda, S. 40.

¹¹³ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 821.

¹¹⁴ Vgl. Gründl, H.; Kraft, M; u. a. (Solvency II, 2016), S. 39.

¹¹⁵ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 828.

¹¹⁶ Vgl. ebenda, S. 821.

¹¹⁷ Vgl. o. V. (2017): Risikoanalyse und gestresste Bilanzen, in: VW, 72. Jg., H. 4, S. 49.

¹¹⁸ Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 461 f..

¹¹⁹ Zur Vorteilhaftigkeit der Nutzung des Standardmodells oder des internen Modells. (Siehe hierzu Jaeger, C.: Standardmodell oder internes Modell in der Lebensversicherung?, URL: https://www.actuaries.ch/fr/downloads/aid!5b9e0176-2644-474e-9b8b2e6d1aa21ea 9/id!8/Kolloquium%202010_Caroline%20Jaeger.pdf, (Abruf: 02.01.2019), S. 8 f.).

¹²⁰ Vgl. Kutz, K. (Solvency II, 2011), S. 27.

¹²¹ Das Marktrisikomodul bewertet das Risiko, welches sich aus der Volatilität und Höhe der Marktpreise von Finanzinstrumenten ergibt und den Wert von Verbindlichkeiten und Vermögen beeinflussen. (Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 860).

¹²² Siehe hierzu Abbildung 10; Innerhalb dieser Ausarbeitung findet eine Fokussierung auf die Kapitalanlage statt, weshalb die Untersuchung des Marktrisikomoduls im Vorder­grund steht.

¹²³ Vgl. BaFin (Hrsg.): Zugrundeliegende Annahme der Standardformel für die Berechnung der Solvenzkapitalanforderung (SCR), URL: https://www.bafin.de/SharedDocs/Download s/DE/Leitfaden/VA/dl_lf_solvency_annahmen_standardformel_scr.html, (Abruf:01.02.2019), S. 6.

¹²⁴ Vgl. GDV (Hrsg.): Säule I, URL: https://www.gdv.de/de/themen/news/saeule-i--kapitalanfo rderungen-unter-solvency-ii-17224, (Abruf: 25.01.2019).

¹²⁵ Vgl. Brand, O.; Baroch Castellvi, M. (Hrsg.) (Aufsichtsgesetz, 2018), S. 1899 ff..

¹²⁶ Vgl. ebenda, S. 803.

¹²⁷ Vgl. Friedrich, K.; Schröder, M. (Schweres Los, 2017), S. 58.

¹²⁸ Vgl. Emrich, T.; Lange, D. (Solvabilitätsquoten, 2018), S. 251.

¹²⁹ Siehe hierzu Abbildung 11.

¹³⁰ Vgl. o. V. (Wasserstand, 2017), S. 8.

¹³¹ Vgl. Eck, C.; Morlaye, F. (2018): Sehnsucht Ertrag, in: ZfV, 69. Jg., H. 14, S. 443.

¹³² Vgl. o. V. (2017): 29 Lebensversicherer müssen nachsitzen, in: VW, 72. Jg., H. 7, S. 7.

¹³³ Vgl. Friedrich, K.; Schröder, M. (Schweres Los, 2017), S. 58.

¹³⁴ Vgl. Kellers, K. A.; Lange, D. D. H. (2017): Auswirkungen des Niedrigzinsumfelds auf die Lebensversicherungswirtschaft in Deutschland, Teil 2, in: Deutsche Finanz- und versi­cherungswirtschaftliche Studienreihe, Nr. 5, München.

¹³⁵ Vgl. Ignatzi, I.; Glowitz, W. (2017): Lücken in der Methodik, in: VW, 72. Jg., H. 9, S. 60.

¹³⁶ Vgl. Görg, W. (2005): VVaG-spezifische Besonderheiten bei der Umsetzung von Sol­vency II, in: Gründl, H.; Perlet, H. (Hrsg.): Solvency II & Risikomanagement, Wiesbaden, S. 369.

¹³⁷ Siehe hierzu Schräpel, S. (2014): Das Proportionalitätsprinzip unter Solvency II mit Blick auf kleine und mittelgroße Versicherungsunternehmen, in: Wagner, F. (Hrsg.): Leipziger Masterarbeiten, Ba. 18, Karlsruhe.

¹³⁸ Vgl. Emrich, T.; Lange, D. (Solvabilitätsquoten, 2018), S. 250.

¹³⁹ Vgl. ISS Software GmbH (Hrsg.): Bewertung versicherungstechnischer Verpflichtungen nach IFRS im Verhältnis zu Solvency II, URL: http://www.solvency-ii-kompakt.de/content/ bewertung-versicherungstechnischer-verpflichtungen-nach-ifrs-im-verhaeltnis-zu-solvenc y-ii, (Abruf: 19.02.2019).

¹⁴⁰ Vgl. Wagner, F.; Lazic, D. (Durationslücke, 2017), S. 12.

¹⁴¹ Vgl. Grösbrink, M. (Duration-Mismatch, 2011), S. 1.

¹⁴² Vgl. Faust, R. (2017): Zinsentwicklung und SST, in: VW, 72. Jg., H. 3, S. 7.

¹⁴³ Vgl. Hawlitzky, J.; Marquez, L. M. (Aktieninvestments, 2018), S. 375.

¹⁴⁴ Vgl. o. V. (2017): Lebensversicherer lösen Beben aus, in: VW, 72. Jg., H. 11, S. 6.

¹⁴⁵ Die laufende Durchschnittsverzinsung beschreibt die Differenz zwischen den laufenden Erträgen und Aufwendungen im Verhältnis zum durchschnittlichen Kapitalanlagebestand. (Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 540).

¹⁴⁶ Die Nettoverzinsung beschreibt die Differenz zwischen den Bruttoerträgen (u. a. Zinsen, realisierte Bewertungsreserven) und den Aufwendungen für Kapitalanlagen im Verhältnis zum durchschnittlichen Kapitalanlagebestand. (Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungsle­xikon, 2017), S. 612).

¹⁴⁷ Vgl. GDV (Hrsg.) (Zahlen 2018, 2018), S. 29.

¹⁴⁸ Vgl. Assekurata (Hrsg.): Marktausblick zur Lebensversicherung 2016/ 2017, URL: http s://www.assekurata.de/fileadmin/mediendatenbank/Dokumente/Publikationen/Marktausbl ick/2016/Leben/Assekurata_Marktausblick_Lebensversicherung_2016_2017.pdf, (Abruf: 24.01.2019), S. 2.

¹⁴⁹ Vgl. o. V. (2017): Überschussbeteiligung sinkt, in: VW, 72. Jg., H. 1, S. 7.

¹⁵⁰ Vgl. Eling, M.; Marek, S. (2010): Risikoübernahme von Versicherungsunternehmen, Eine empirische Analyse für Deutschland und Großbritannien, in: ZVersWiss, 99. Jg., H. 5, S. 719.

¹⁵¹ Vgl. GDV (Hrsg.) (Zahlen 2018, 2018), S. 28.

¹⁵² Siehe hierzu Abbildung 17.

¹⁵³ Vgl. ebenda, S. 28.

¹⁵⁴ Vgl. Hoppe, K. (Rendite-Run, 2018), S. 57.

¹⁵⁵ Vgl. Friedrich, K.; Schröder, M. (Schweres Los, 2017), S. 58.

¹⁵⁶ Vgl. Hawlitzky, J.; Marquez, L. M. (Aktieninvestments, 2018), S. 373.

¹⁵⁷ Vgl. o. V. (2018): Zinsanstieg und Run-off, in: ZfV, 69. Jg., H. 15-16, S. 465.

¹⁵⁸ Darunter können u. a. Investmentanteile bzw. -fonds und Aktien verstanden werden.

¹⁵⁹ Vgl. Hawlitzky, J.; Marquez, L. M. (Aktieninvestments, 2018), S. 375 f..

¹⁶⁰ Eine genaue Berechnung der Aktienquote ist nicht möglich, da Eigenkapitalinvestments in Beteiligungen oder Aktien erfasst werden. (Vgl. o. V. (Risikoanalyse, 2017), S. 50).

¹⁶¹ Vgl. Dimensional (Hrsg.): Matrix Book 2018, URL: https://www.fplcapital.com/wp-content/ uploads/2018/06/Matrix-Book-2018.pdf, (Abruf: 30.11.2018), S. 8.

¹⁶² Siehe hierzu Fidelity International (Hrsg.): Timing the market, URL: https://www.fidelity.com.au/insights/resources/interactive-tools/timing-the-market/, (Abruf: 12.12.2018).

¹⁶³ Vgl. Deutsches Aktieninstitut (Hrsg.): Renditedreieck, URL: https://www.dai.de/files/dai_u sercontent/dokumente/renditedreieck/181231%20DAX-RenditeDreieck%2050%20Jahre %20Web.pdf, (Abruf: 28.11.2018).

¹⁶⁴ Vgl. Radstaak, S. (2017): Kapitalanlagemanagement bei Lebensversicherungsunterneh­men für Hybridprodukte unter Solvency II und im aktuellen Niedrigzinsumfeld, in: Wag­ner, F. (Hrsg.): Leipziger Masterarbeiten, Ba. 25, Karlsruhe, S. 23.

¹⁶⁵ Vgl. Witt, F. (2017): Rentenmarkt sticht Aktien aus, in: VW, 72. Jg., H. 1, S. 24.

¹⁶⁶ Vgl. o. V. (Risikoanalyse, 2017), S. 50.

¹⁶⁷ Vgl. Stanczyk, M. (Zockerbuden, 2017), S. 19.

¹⁶⁸ Vgl. Berger, D.; Stöfelz, L. M. (Anlagestrategie, 2015), S. 7.

¹⁶⁹ Vgl. Assekurata (Hrsg.) (Marktausblick, 2016), S. 4.

¹⁷⁰ Vgl. Hawlitzky, J.; Marquez, L. M. (Aktieninvestments, 2018), S. 375.

¹⁷¹ Vgl. GDV (Hrsg.) (Zahlen 2018, 2018), S. 29.

¹⁷² Vgl. Reuters (Hrsg.): Allianz Leben verabschiedet sich vom Pfandbrief, Aktienanteil steigt, URL: https://de.reuters.com/article/deutschland-allianz-leben-idDEKCN1LS20P, (Abruf: 03.11.2018).

¹⁷³ Vgl. GDV (Hrsg.) (Zahlen 2018, 2018), S. 29.

¹⁷⁴ Vgl. Milz, A. (Keine Angst, 2018), S. 15.

¹⁷⁵ Vgl. Hoppe, K. (Rendite-Run, 2018), S. 56.

¹⁷⁶ Vgl. Assekurata (Hrsg.) (Marktausblick, 2016), S. 2.

¹⁷⁷ Vgl. BlackRock (Hrsg.): Global Insurance, Investment strategy at an inflection point?, URL: http://www.vorsorgeexperten.ch/fileadmin/user_upload/Dokumente/blackrock_insu rance_research_report_emea_2013.pdf, (Abruf: 12.12.2018).

¹⁷⁸ Vgl. Vollmer, T. (2017): Nur schlecht auf dem Papier, in: VW, 72. Jg., H. 3, S. 52.

¹⁷⁹ Vgl. Hoppe, K. (Rendite-Run, 2018), S. 57.

¹⁸⁰ Vgl. Detering, M.; Köhler, P.; u. a.: Banken vs. Versicherungen, URL: https://www.handelsblatt.com/finanzen/banken-versicherungen/anlageformen-banken-vs-versicherer/63202 94.html?ticket=ST-2135979-Um16HGoM6ajvTl4XCJxG-ap1, (Abruf: 16.01.2019).

¹⁸¹ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 370.

¹⁸² Kreditvertrag und Darlehen sollen im Folgende als Synonyme genutzt werden. (Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 376).

¹⁸³ Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 85, S. 444.

¹⁸⁴ Vgl. ebenda, S. 249., S. 339.

¹⁸⁵ Vgl. ebenda, S. 520 f..

¹⁸⁶ Vgl. Schulz, C. (2010): Corporate Finance für den Mittelstand, in: Hilse, J.; Netzel, W. M.; u. a. (Hrsg.): Praxishandbuch Firmenkundengeschäft, Wiesbaden, S. 100.

¹⁸⁷ Vgl. Wagner, F. (Hrsg.) (Versicherungslexikon, 2017), S. 429 f..

¹⁸⁸ Vgl. Winter, E.; Mosena, R.; u. a. (Hrsg.) (2010): Gabler Wirtschaftslexikon, 17. Auflage, Wiesbaden, S. 1508. Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 229).

¹⁸⁹ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 366.

¹⁹⁰ Zu den häufig genutzten Indizes gehören der EONIA und der EURIBOR. (Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 229).

¹⁹¹ Vgl. Staab, H. (2003): Firmenkredite in der Bankrechtspraxis, Berlin, S. 60.

¹⁹² Vgl. §489 Abs. 2 des Bürgerlichen Gesetzbuches (BGB) in der Fassung der Bekanntma­chung vom 2. Januar 2002 (BGBl. I S. 42, 2909; 2003 I S. 738), das zuletzt durch Artikel 7 des Gesetzes vom 31. Januar 2019 (BGBl. I S. 54) geändert worden ist.

¹⁹³ Vgl. § 488 BGB; §489 Abs. 1 Satz 2 BGB.

¹⁹⁴ Vgl. Dinauer, J.; Zantow, R. (2011): Finanzwirtschaft des Unternehmens, 3. Auflage, München, S. 193 f..

¹⁹⁵ Siehe hierzu Abbildung 19.

¹⁹⁶ Während eine Geldleihen die unmittelbare Bereitstellung finanzieller Mittel beinhaltet, be­schreibt eine Kreditleihe die mittelbare Zurverfügungstellung wie bspw. Garantien. (Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 377).

¹⁹⁷ Vgl. Olfert, K. (2013): Finanzierung, 16. Auflage, Herne, S. 357.

¹⁹⁸ Vgl. ebenda, S. 368.

¹⁹⁹ Vgl. Winter, E.; Mosena, R.; u. a. (Hrsg.) (Wirtschaftslexikon, 2010), S. 210.

²⁰⁰ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 827.

²⁰¹ Vgl. ebenda, S. 373.

²⁰² Vgl. Winter, E.; Mosena, R.; u. a. (Hrsg.) (Wirtschaftslexikon, 2010), S. 1834.

²⁰³ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 373.

²⁰⁴ Vgl. Mausbach, C. (2018): Die Kreditwürdigkeit von Firmenkunden prüfen, in: Bankfach­klasse, 40. Jg., H. 10, S. 11 ff..

²⁰⁵ Vgl. § 17 der Insolvenzordnung (InsO) vom 5. Oktober 1994 (BGBl. I S. 2866), Zuletzt geändert durch Artikel 24 Absatz 3 des Gesetzes vom 23. Juni 2017 (BGBl. I S. 1693).

²⁰⁶ Vgl. § 19 InsO.

²⁰⁷ Vgl. § 35 InsO.

²⁰⁸ Vgl. Statistisches Bundesamt (Hrsg.): Bis 2015 beendete Insolvenzverfahren, URL: https://www.destatis.de/DE/PresseService/Presse/Pressemitteilungen/2017/05/PD17_16 2_52431.html, (Abruf: 24.02.2019).

²⁰⁹ Vgl. Grill, H.; Perczynski, H. (Kreditwesen, 2014), S. 374.