Thema Nr. 10: Gründe für die Asienkrise

Abkürzungs- und Symbolverzeichnis

BIP Bruttoinlandsprodukt BIZ Bank für internationalen Zahlungsausgleich ca. circa d.h. das heißt DIW Deutsches Institut für Wirtschaftsforschung f. folgende ff. fortfolgende ICOR Incremental capital-output ratio IMF International Monetary Fund LB Leistungsbilanz NAFTA North American Free Trade Association P ^A ausländisches Preisniveau P ^I inländisches Preisniveau S. Seite sog. sogenannte(r) VW Volkswirtschaft w n Nominaler Wechselkurs w r Realer Wechselkurs WiSt Wirtschaftliches Studium WTO World Trade Organization z.B. zum Beispiel

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Makroökonomische Indikatoren ausgewählter asiatischer

Volkswirtschaften 1990-1996..................................................... 2

Tabelle 2: Auslandsverschuldung asiatischer Länder bei Banken.............. 10

Tabelle 3: Änderung der realen Wechselkurse zum US-$

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Tabelle 4: Leistungsbilanzstatistik, 1985-1996........................................... IV

Tabelle 5: Incremental Capital-Output-Ratios, 1987-1995.......................... IV

Tabelle 6: Export- und Importentwicklung in 1995 und 1996...................... V

Tabelle 7: Zeitpunkt der Aufgabe der festen Wechselkurse und Höhe der

Abwertung bis Februar 1998...................................................... V

Tabelle 8: Wechselkursentwicklung in Ostasien......................................... VI

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Zins- und Wechselkursentwicklung in den großen Industrie- vor der Asienkrise...................................................... 5

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1. Einleitung

Die Wirtschaft der ostasiatischen Staaten, die im Mittelpunkt der sog. „Asienkrise“ standen, wurde jahrelang als die erfolgreichste der aufstrebenden Volkswirtschaften von vielen Ökonomen geachtet und fungierte für andere Schwellen- und Entwicklungsländer als das Ziel ihrer eigenen Bemühungen. Eine ausgewogene Fiskalpolitik, hohe staatliche und private Sparquoten, eine relativ niedrige Inflation sowie eine exportorientierte Wirtschaftspolitik waren die Triebfedern für hohe Wachstumsraten der Wirtschaftsleistung und die damit einhergehende Verbesserung des Lebensstandards weiter Bevölkerungsschichten brachten den Ländern die respektvolle Bezeichnung der „Tigerstaaten“ ein.

Diese positive Entwicklung hat dazu beigetragen, daß die zweifelsohne vorhandenen mikro- und makroökonomischen Schwachpunkte ¹ , die in den einzelnen Ländern in unterschiedlichen Maße ausgeprägt waren, von den meisten Kapitalmarktteilnehmern, Politikern und Wissenschaftlern ignoriert bzw. für das weitere Wachstum als nicht weiter bedenklich angesehen wurden (Draguhn 1999 S. 28 ff.). Das Vertrauen in eine Fortsetzung der asiatischen Erfolgsgeschichte führte schließlich dazu, daß die Mitte 1997 nicht mehr abzustreitende Krisensituation die meisten völlig unvorbereitet traf und sich somit eine Eigendynamik der Ereignisse entwickelte, die die Asienkrise zu einer der größten internationalen Finanzkrisen der letzten Jahrzehnte gemacht hat.

Das Ziel dieser Seminararbeit ist es, die fundamentalen volkswirtschaftlichen Ursachen, die zur Entstehung des Krisenpotentials und dann später zum Krisenausbruch geführt haben, darzustellen und zu erklären. Die Erklärung der während der Asienkrise entstandenen Finanzpanik, die teilweise die Größenordnung der Ereignisse erklärt, soll nur am Rande dieser Ausarbeitung behandelt werden. Im folgenden Abschnitt wird die Situation vor der Krise beschrieben, wobei zuerst auf die makro- und dann auf die mikroökonomische Sachver-

¹ So verglich z.B. Krugman (1994) das asiatische Wirtschaftswunder mit dem Wachstum der

Sowjetunion in den 50er und 60er Jahren, das nicht primär auf Produktivitätsfortschritten, son-

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halte eingegangen wird. Der dritte Abschnitt befaßt sich mit der Darstellung der Währungskrise und der ihr folgenden Finanzkrise. Danach wird der Internationale Währungsfonds kurz vorgestellt sowie seine Rolle während der Krise erörtert. Abschließend folgt eine Zusammenfassung.

2. Die Situation vor der Krise

Wie in der Einleitung angesprochen konnten die ostasiatischen Staaten, die von der Krise am härtesten getroffen wurden (Tabelle 1 weißer Hintergrund), vor dem Ausbruch in einigen gesamtwirtschaftlichen Bereichen relativ stabile Verhältnisse vorweisen. Aufgrund einer ausgewogenen Fiskalpolitik waren alle Haushalte im Laufe der neunziger Jahre ausgeglichen, die Inflation war unwesentlich größer oder teilweise kleiner als in den Industriestaaten und die hohen Sparquoten begünstigten weitere Investitionen und weiteres Wachstum (Tabelle 1).

Tabelle 1: Makroökonomische Indikatoren ausgewählter asiatischer Volkswirtschaften 1990-1996 (in%)

Quellen: IMF 1997

Nichtsdestotrotz gab es sowohl makro- als auch mikroökonomische Fehlentwicklungen und Inkonsistenzen, die einige Länder krisenanfällig gemacht h aben.

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2.1 Makroökonomische Problemfelder

2.1.1 Reale Aufwertung der Währungen

Die Wechselkurse der südostasiatischen Staaten waren fest an den US-Dollar gebunden (Malaysia, Thailand, Philippinen, Hong Kong, Singapur) oder wurden wie z.B. in Indonesien oder Taiwan jährlich um einen bestimmten Prozentsatz zum US-Dollar abgewertet („crawling peg“). Einzig der südkoreanische Won unterlag keinem festen Wechselkursregime. Die Gründe für die Bindung der heimischen an eine ausländische Währung können unterschiedlicher Natur sein. So können bei flexiblen Wechselkursen spekulative Elemente auftreten, die zu einer hohen Volatilität oder zu nominalen und realen Wechselkursen, die den fundamental berechtigten Gleichgewichtswerten nicht entsprechen, führen, und sich somit negativ auf die Produktion, Investition und den Handel niederschlagen. Ein weiterer Aspekt, der gegen flexible Wechselkurse spricht, kann die mit diesen einhergehende „beggar my neighbour policy“ sein, bei der Länder durch eine Abwertungspolitik versuchen ihre Wettbewerbsposition im internationalen Handel zu verbessern. Diese protektionistischen Maßnahmen bergen die Gefahr von Mißstimmungen und einem wohlfahrtssenkenden Abwertungswettlauf zwischen den involvierten Staaten (Roubini 1999). Feste Wechselkurse verhindern darüber hinaus eine Inflationsspirale, die durch eine spekulativ bedingte Abwertung der Inlandswährung bei flexiblen Wechselkursen ausgelöst werden könnte. Aufgrund einer Abwertung würden die Preise für I mportgüter und somit der Preisindex für Lebenshaltung ansteigen und somit zu Lohnerhöhungen führen, die über den Produktivitätsfortschritt hinausgehen (Wilms 1995 S. 157ff.).

Die Befürworter flexibler Wechselkurse wenden sich gegen die Behauptung, daß die Entwicklung der Wechselkurse durch destabilisierende Spekulation gekennzeichnet wäre und argumentieren, daß Wechselkurse im wesentlichen einem durch die Fundamentalfaktoren vorgegebenen Pfad folgen würden, d.h. daß sich kurzfristige Wechselkursschwankungen an den Zinsdifferenzen und die langfristigen Wechselkursänderungen an den Inflationsdifferenzen und am unterschiedlichen Produktivitätswachstum orientieren (Friedman 1953). Ein wei-

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terer Vorteil wird in der Verringerung staatlicher Eingriffe in den internationalen Güter- und Kapitalverkehr gesehen, da flexible Wechselkurse jederzeit ein Zahlungsbilanzgleichgewicht und eine Verringerung der Leistungs- und Kapitalbilanzsalden gewährleisten (Sohmen 1969). Insgesamt würde damit eine bessere Abschottung der inländischen Volkswirtschaft gegenüber internationalen Störungen möglich sein. Die Verfechter flexibler Wechselkurse halten dem Argument, daß ein solches System den internationalen Güter- und Kapitalverkehr durch Informations- und Kurssicherungskosten behindere, entgegen, daß diese Kosten relativ unbedeutend seien und die Tendenz haben, durch Wettbewerb und Innovation zu sinken. Zumindest werden diese Kosten im Verhältnis zu den durch ungleichgewichtige feste Wechselkurse ausgelösten Verzerrungen in der Außenhandels- und Produktionsstruktur der einzelnen Länder als gering angesehen (Johnson 1969).

Der reale Wechselkurs (w r ) stellt einen Vergleich der Kaufkraft zwischen in- und ausländischer Währung dar und ist als das Produkt aus dem nominalen Wechselkurs (w n ) und dem Quotienten aus dem ausländischen (P ^A ) und dem inländischen (P ^I ) Preisniveau definiert. Eine reale Aufwertung bei festen Wechselkursen kann demnach dann entstehen, wenn die inländische über der ausländischen Inflationsrate liegt. Wenn man den Verlauf d er realen Wechselkurse der ostasiatischen Staaten zwischen 1990 und Mitte 1997 vor der Krise beobachtet, so kann man einen Zusammenhang zwischen der Bindungsintensität an den US-Dollar und dem Ausmaß der Aufwertung feststellen (s.Tabelle 3, S. IV).

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Die sowohl nominale als auch reale Aufwertung der ostasiatischen Währungen gegenüber dem Yen und den europäischen Devisen wurde aufgrund der starken Stellung des US-$ begünstigt. So ist der Yen/Dollar-Kurs zwischen dem Frühjahr 1995 und dem Sommer 1997 von 80 auf 125 gestiegen, was eine Änderung von 56% bedeutet (Abbildung 1, rechts).

staaten vor der Asienkrise

Die Entscheidung in den ostasiatischen Staaten für eine Bindung an den US-Dollar sollte die wechselkursbedingten Risiken reduzieren und den ausländischen Kapitalgebern neben dem robusten Wirtschaftswachstum einen zusätzlichen Anreiz für weitere Investitionen bieten. Die schwächere konjunkturelle Verfassung in den großen Volkswirtschaften in Nordamerika, Europa und Japan Mitte der neunziger Jahre führte in diesen Ländern zu einer expansiven Geldpolitik seitens der Zentralbanken, die die heimischen Wirtschaftsakteure mit großer Liquidität ausstatteten (Abbildung 1, links). Die Erwartung einer weiteren dynamischen Wirtschaftsentwicklung und die Zinsdifferenz auf den Kapitalmärkten lenkten einen großen Teil der frischen Mittel nach Südostasien, die größtenteils in nicht gehandelte Güter wie Immobilien geflossen sind und zum Entstehen einer Spekulationsblase auf den heimischen Märkten beigetragen haben. Es ist ein offenes Geheimnis, daß die Regierenden und ihnen nah stehende Kreise, besonders in Indonesien und Thailand, von dieser Entwicklung in ho-

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hem Maße profitiert haben und deswegen ein großes Interesse an der Beibehaltung der festen Wechselkurse hatten. Auch die engen Verflechtungen zwischen Politik und der Wirtschaft („crony policy“), die sich größtenteils durch in Dollar denominierte zinsgünstige ausländische Kredite refinanzierte, veranlaßte die Zentralbanken an dem Wechselkursregime festzuhalten, um den Schuldendienst der Unternehmen kalkulierbar und kostengünstig zu gestalten.

Die großen Kapitalzuflüsse in die Region seit Anfang der neunziger Jahre wurden durch die Liberalisierungstendenzen auf den Kapitalmärkten, die besonders durch die USA und die mächtige Lobby der Investmentbanken gefördert wurden, begünstigt. Der Internationale Währungsfonds (IMF) und die WTO haben in den multilateralen Verträgen Druck auf ihre Mitglieder ausgeübt, die Kapitalkontrollen soweit wie möglich abzubauen, ihre Finanzmärkte zu deregulieren und für Ausländer zu öffnen. Die bis dahin relativ abgeschottenen Finanzplätze, mit Ausnahme Hongkongs und Singapurs, mußten sich mit diesen geänderten Rahmenbedingungen auseinandersetzen.

2.1.2 Leistungsbilanzdefizite

Die gestiegenen Kapitalimporte finanzierten LBdefizite in den ostasiatischen Staaten, die in den Jahren vor der Krise immer größere Ausmaße annahmen (s. Tabelle 4, S. IV). Die LBdefizite hatten unterschiedliche Gründe. Die hohen Wachstumsraten in den „Tigerstaaten“ (siehe Tabelle 1) und damit verbundenen Einkommenszuwächse, die Löhne in Malaysia, Indonesien und Thailand wuchsen zwischen 1990 und 1995 jährlich um durchschnittlich 12% , führten zu verstärkter Nachfrage nach ausländischen Produkten (siehe Tabelle 6, S. V).

Die Exportwirtschaft, die als der Wirtschaftsmotor angesehen wurde, konnte 1996 ihr rasantes Wachstum nicht weiter fortsetzen, da ihre Wettbewerbsfähigkeit durch exogene Faktoren entscheidend geschwächt wurde. In den arbeitsintensiven Industriezweigen (wie z.B. der Textilwirtschaft), in denen besonders Indonesien, Thailand, Malaysia und die Philippinen auf den Weltmärkten tätig waren, hat sich der Wettbewerb aufgrund des verstärkten Engagements chinesischer und vietnamesischer Manufakturbetriebe, die nur einen Bruchteil der i n

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den anderen Ländern üblichen Löhne zahlen mußten, und auch der Konkurrenz aus den Transformationsländern Mittel- und Osteuropas sowie Mexikos, das durch die Aufnahme in die NAFTA und die Abwertung ihrer Währung auf dem amerikanische Markt begünstigt wurde , verschärft.

Der in 1996 eingetretene Nachfrageeinbruch auf dem Halbleitermarkt, einem der wichtigsten Exportgüter in der Region, verbunden mit dem Aufbau von Überkapazitäten und einem harten Verdrängungswetbewerb, hat besonders der südkoreanischen und malaysischen (ca. 10% aller Exporte) Industrie Einkommenseinbußen und eine Verschlechterung der terms-of-trade aufgrund sinkender Exportpreise beschert.

Wie im Abschnitt 2.1.1 erwähnt, werteten diese Länder aufgrund einer mehr oder weniger festen Anbindung zum US-$ gegenüber dem Yen und den europäischen Leitwährungen (Pfund, DM, FFranc) auf und verschlechterten so ihre Marktzugangschancen.

Die LBdefizite hatten aber auch endogene Ursachen, die auf strukturellen Schwächen der heimischen Wirtschaft beruhten. Es wurde besonders Indonesien, Thailand und den Philippinen vorgeworfen, daß sie den Strukturwandel von einfacher und arbeitsintensiver zur technologisch fortgeschrittenen Produktion, wie z.B. in Südkorea oder Taiwan, versäumt haben, und somit der Konkurenz aus China und anderen Staaten, ausgesetzt waren (Berensmann, Schlotthauer, 1998, S.15ff.). Außerdem wurde eine Unterinvestition in das “human capital” und eine Überinvestition und Fehlallokation des nun reichlich vorhandenen Kapitals in Realgüter bemängelt (Sachs 1999, S.11). Ein häufig benutzter makroökonomischer Indikator zur Beurteilung der Investmentqualität ist das ICOR (incremental capital-output ratio), das das Verhältnis zwischen dem Wert von neuen Investitionen und der Outputänderung in einem Jahr repräsentiert. Man kann vereinfachend sagen, daß bei steigendem ICOR die Investmentqualität sinkt, da mehr Investitionen aufgewendet werden müssen, um einen bestimmte Erhöhung des BIP zu bewirken. Die geäußerte Meinung, daß das Kapital in immer unproduktivere

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Projekte investiert wurde, kann anhand von Tabelle 5 (S. IV), mit Ausnahme der Philippinen, verifiziert werden.

LBdefizite sind in Entwicklungs- und Schwellenländern nicht ungewöhnlich und das Spiegelbild des notwendigen Kapitalimports. Maennig und Wilfing (1998, S.35) vergleichen sie mit der Entscheidung einzelner Wirtschaftssubjekte sich temporär zu verschulden, um besondere Projekte und Aktivitäten zu finanzieren. Im Zusammenhang mit den ostasiatischen Staaten muß, wie schon oben angeführt, d ie Rentabilität der Investitionen sowie, was in den nächsten Abschnitten geschehen soll, die Struktur und Umfang des Kapitalimports kritisch hinterfragt werden.

2.2 Mikroökonomische Problemfelder

2.2.1 Institutionelle Schwächen im Finanzsektor

Die Liberalisierung und Öffnung der ostasiatischen Kapital- und Finanzmärkte Anfang der neunziger Jahre brachte große Herausforderungen für die hiesige Kreditwirtschaft mit sich. Die immensen Kapitalzuflüsse aus den Industrieländern mußten durch die Finanzintermediäre in geeignete Projekte und Aktivitäten geleitet werden.

Die engen Verflechtungen zwischen Banken und Politik ² führten dazu, daß viele Kredite nicht nach Renditegesichtspunkten vergeben wurden, sondern der Machterhaltung der politischen Eliten dienen sollten. So war es nicht unüblich große Finanzmittel in prestigeträchtige und sehr teure Projekte zu alloiizieren, dessen volkswirtschaftlicher Nutzen sehr umstritten war, oder vor allem exportorientierte Branchen mit sehr günstigen und mit ex- oder impliziten staatlichen Garantien ausgestatteten Krediten, zu versorgen.

Durch die Deregulierung wurden die Marktzugangsschranken für Finanzdienstleistungen gelockert, so daß viele neue Privatbanken entstanden sind ³ . Eine Art

² Anteil des Kreditvolumens staatlicher Geschäftsbanken an allen Krediten: Indonesien und

Malaysia ca. 40%, Thailand 20% und Südkorea 10%.

³ In Indonesien z.B. hat sich die Zahl der Banken zwischen 1988 und 1996 von 74 auf 206 an- verdreifacht.

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„Goldgräberstimmung“ in der Branche führte zu einer Explosion der vergebenen Kredite, ohne daß man geeignete Risikomanagement-Instrumente implementierte. Viele Kreditinstitute in der Region operierten häufig noch als Familienunternehmen, mit Organisations- und Führungsstrukturen, die den Anforderungen der immer komplexer werdenden globalen Finanzmärkten nicht entsprachen (McNeill, Bockman, 1998). Hinzu kam, daß der Arbeitsmarkt nicht genügend Personal mit geeigneter fachlicher Kompetenz und beruflicher Erfahrung bot, so daß die Investitions- und Finanzierungsentscheidungen sowie Bonitätsprüfungen der Banken den in anderen Ländern üblichen Standards nicht genügen konnten. Einzig Hong Kong und Singapur, die schon seit längerem zu den wichtigsten Finanzplätzen der Region gehörten, verfügten über ein funktionierendes und gut überwachtes Bankensystem.

Die staatlichen Überwachungsvorschriften und -kapazitäten konnten dem r asanten Veränderungstempo im Bankensektor nicht folgen. Die Informationsfunktion der Jahresabschlüsse war aufgrund der unzureichenden Regulierung der Vorschriften und der mangelhaften Prüfung sehr stark eingeschränkt. ⁴ Die Folge war eine immer größere Anzahl von unterkapitalisierten Banken und notleidenden Krediten, und damit verbunden eine latente Gefahr für die Stabilität des ganzen Finanzsektors.

⁴ Fremdwährungs- und Kreditrisiken waren nicht sichtbar. Derivatgeschäfte wurden als außerbi- Geschäfte eingestuft.

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^{Australien, Dänemark, Finnland, Irland, Luxemburg, Norwegen, Österreich, Schweiz und Spa-} Quelle: IMF 1997

2.2.2 Hoher Bestand an kurzfristigen Auslandsverbindlichkeiten

Einen Großteil der Kapitalzuflüsse in die ostasiatischen Staaten stellten Verbindlichkeiten gegenüber ausländischen Banken dar, die im Laufe der neunziger Jahre um bis zu 300% gewachsen sind und größtenteils kurze Laufzeiten hatten (siehe Tabelle 2).

Die Liberalisierung der Finanzmärkte in Südostasien begünstigte diese Entwicklung. Es vor allem die inländischen Banken, die sich Kapital bei ausländischen Kreditinstituten besorgten. Diese bestanden meistens auf eine unterjährige Terminierung ihrer Kredite, um das Ausfallrisiko zu verringern, da sie bei möglichen Risiken glaubten, ihr Kapital schnell wieder zurückziehen zu können. Eine Wechselkursabsicherung der auf US-$ lautenden Kredite wurde häufig von bei-

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den Seiten unterlassen, da man auf staatliche Garantien zur Beibehaltung des Regimes der festen Wechselkurse vertraute.

Die geliehenen Gelder finanzierten die spekulative Nachfrage nach inländischen Immobilien und Wertpapieren und führten zum Entstehen einer „price bubble“. Bei der Finanzierung von Projekten galten nicht die unter normalen Verhältnissen zu erwartenden Erträge, sondern die maximalen Werte, die nur bei weiterem Ansteigen der Aktienpreise und Grundstückswerte zu erzielen Waren. Das Endresultat war eine Kombination aus Überinvestition, ineffizienten Investitionen und einer Realgüterinflation. Hinzu kam aber auch, daß viele kurzfristig aufgenommenen Kredite von den Banken sofort an die heimische Wirtschaft weitergeleitet wurden, die diese Gelder für längerlaufende Investitionsvorhaben verwendeten. Die fehlende Fristenkongruenz der Kredite machte die gesamte Wirtschaft vom anhaltenden Kapitalzufluß aus dem Ausland abhängig und für einen exogenen Schock verletzlich.

In der Literatur wird als ein weiterer Grund für die exzessiven und teilweise irrationalen Kredite das Argument des „moral hazard“ vorgebracht (Krugman 1998; Corsetti, Pesenti, Roubini 1998). Dabei wird davon ausgegangen, daß sich die ausländischen Kapitalgeber, aufgrund der Erfahrungen aus der Mexiko-Krise in 1995, einerseits auf internationale Finanzhilfen (IMF) und, wegen der engen Beziehungen zwischen Wirtschaft und Politik, andererseits auf implizite staatliche Garantien zur Erfüllung des Kapitaldienstes, verlassen haben. Radelet und Sachs (1999) argumentieren dagegen, daß die Entscheidung der Gläubiger nicht von der Hoffnung auf diese impliziten Bürgschaften („bail-outs“), sondern vielmehr auf der Erwartung weiterer Profitabilität und Zahlungsfähigkeit ihrer Schuldner beruhte.

Ein weiterer besonders interessanter Indikator ist das Verhältnis zwischen den kurzfristigen Verbindlichkeiten und den Währungsreserven (siehe Tabelle 2). Es zeigt, daß in den meisten Staaten, mit Ausnahme Malaysias, die kurzfristigen Verpflichtungen die Währungsreserven überstiegen. Die Zentralbanken können ein Regime der festen Wechselkurse nur bei ausreichenden Devisenreserven gegen spekulative Attacken verteidigen. Dies impliziert nicht zwangsläufig eine

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Krise, es macht jedoch ein Land für eine Finanzpanik, die zu großen Kapitalabflüssen und somit zu Liquiditätsproblemen führt, anfällig (Radelet, Sachs 1998). Dieses Mißverhältnis war für die Kreditgeber und -nehmer nicht weiter bedenklich, so lange die kurzfristigen Verbindlichkeiten bis Mitte 1997 immer wieder verlängert wurden.

3. Der Verlauf der Asienkrise

3.1 Die Währungskrise

3.1.1 Theoretische Modelle

Die Theorie von Währungskrisen läßt sich in die „first-generation“- und „secondgeneration“-Modelle einteilen (Eichengreen, Rose, Wyplosz 1996). In der „firstgeneration“-Krise erfolgt ein spekulativer Angriff gegen die Währung, wenn es schwerwiegende Inkonsistenzen zwischen der Geld-, Fiskal- und Währungspolitik eines Landes gibt, die sich aufgrund einer längerfristigen Finanzierung eines großen staatlichen Budgetdefizits durch die Zentralbank, z.B. durch Aufkauf von Staatsanleihen, bei gleichzeitigem Festhalten an festen Wechselkursen, ergeben. Wenn aufgrund dieser Politik die Währungsreserven einen kritischen Stand, bei dem die Investoren nicht mehr an eine effiziente Verteidigung des Wechselkurses glauben, erreichen, erfolgt mit dem Abzug des Kapitals gleichzeitig ein spekulativer Angriff gegen die Währung. Die Zentralbank kann ihn mit den vorhandenen Devisenreserven nicht abwehren.

Das „second-generation-Modell“ beruht auf der Annahme, daß die Regierung die Entscheidung über das Festhalten an einer Politik der festen Wechselkurse von einer permanenten Kosten-Nutzen-Überlegung abhängig macht. Die festen Wechselkurse und die mit ihnen verbundenen Nutzen sind in einem vielschichtigen Zielkomplex der Regierung eingebettet. Wenn jedoch die Erwartung des Marktes bezüglich einer Abwertung zunehmen, ergeben sich daraus zusätzliche Kosten, z.B. in Form von höheren Risikoprämien bei neuen Krediten, höherer Arbeitslosigkeit, etc.. Wenn aufgrund der geänderten Kosten-Nutzen-Relation die Entscheidungsträger die Verteidigung der festen Wechselkurse nicht mehr

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glaubhaft versichern oder versichern wollen, wächst die Abwertungserwartung und führt zur finalen Spekulation, die die Währungskrise auslöst.

Die beiden Theorien können die asiatische Währungskrise nur bedingt erklären. Die im ersten Ansatz implizite Monetisierung des Defizits durch die Zentralbank, die zum Verlust der Devisenreserven führt, war durch die erzielten Haushaltsüberschüsse (siehe Tabelle 1) nicht notwendig. Dem zweiten Modell zugrundeliegende Annahme, daß man nicht mehr die festen Wechselkurse verteidigte, lag nicht an der Erkenntnis, daß die Kosten die Nutzen übersteigen, sondern vielmehr daran, daß die Währungsreserven nicht mehr zu einer wirkungsvollen Abwehr ausreichen.

3.1.2 Beginn und Entwicklung der Währungskrise

Die am 2. Juli 1997 von der Bank of Thailand bekanntgegebene Verlautbarung der Aufgabe der festen Wechselkurse war das auslösende Ereignis für die Asienkrise. Schon im Mai gab es erste spekulative Angriffe gegen den thailändischen Baht, die jedoch gemeinsam mit Singapur erfolgreich verteidigt wurden. Die Folge war ein drastischer Rückgang der Devisenreserven, die die Währung weiterhin anfällig machte. Als man dann Anfang Juli den Baht freigab und gleichzeitig den internationalen Währungsfonds (IMF) um „technische Hilfestellung“, sprich Devisen, bat, befand sich die thailändischer Währung schon im freien Fall und verlor nur an einem Tag 15% an Wert. Die ausländischen Investoren waren von der Entwicklung so überrascht worden, daß es zu panikartigen Kapitalabzug kam ⁵ . Die thailändischen Banken und Unternehmen, die ihre Kredite nicht abgesichert in US-$ aufgenommen haben, versuchten ihre Baht-Bestände gegen die amerikanische Währung einzutauschen, was zu zusätzlichen Abwertungsdruck führte.

Die Nachbarländer Thailands waren von dem Ausmaß der Abwertung sehr beunruhigt und versuchten durch Gegenmaßnahmen, wie Zinserhöhung ⁶ , ver-

⁵ Im von 12 Mrd. US-$.

⁶ Philippinen

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stärkte Interventionen am Devisenmarkt ⁷ und einer Erweiterung der Wechselkursbandbreite ⁸ , diese Entwicklung zu antizipieren. Das Vertrauen der ausländischen Finanzmarktteilnehmer auf das erfolgreiche Bestehen der festen Wechselkursen wurde jedoch aufgrund der thailändischen Freigabe tief erschüttert. Die Kritikpunkte, die im zweiten Abschnitt behandelt wurden, und vor der Krise keine Bedenken auslösten, führten jetzt zu einer Neueinschätzung der Investitionsrisiken. Die Wirtschaften der ostasiatischen Staaten wurden nun von den Analysten akribisch nach mikro- und makroökonomischen Schwachpunkten untersucht. Einige Problemfelder waren für die ganze Region spezifisch, jedoch wurde seit dem Ausbruch der Krise aufgrund der allgemeinen Verwirrung auch jede nationale negative Wirtschaftsnachricht auf die ganze Region fokussiert. Der sich durch die weitere Kapitalflucht verstärkende Druck auf die anderen Währungen führte schließlich im Laufe des Jahres zu weiteren Aufgaben der festen Wechselkurse und der damit verbundenen Abwertungen (siehe Tabelle 7, S. V und Tabelle 8, s.VI). Die Abwertungsspekulation gegen die ostasiatischen Währungen kann man zeitlich in zwei Phasen , Juli/August und Oktober/November, unterteilen. Die Frage nach den Gründen für die unterschiedliche Höhe der erfolgten Abwertung wird noch im abschließenden Kapitel diskutiert.

Eine Abwertung führt tendenziell zu einer Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit der heimischen Exportwirtschaft aufgrund niedrigerer Preise. Die durch die Währungskrise ausgelöste Finanzkrise hat die Möglichkeit zum Abbau des LBdefizits jedoch entscheidend eingeschränkt.

3.2 Die Finanzkrise

Die durch die Währungskrise ausgelösten Turbulenzen führten zu einem massiven Kapitalabfluß aus der R egion. Die auslaufenden ausländischen Kredite wurden nicht verlängert. Die Schuldenlast hat sich in sehr kurzer Zeit aufgrund der Abwertung und der auf US-$ lautenden Verbindlichkeiten vervielfacht. Viele Banken in Indonesien, Südkorea und Thailand, die schon vor der Krise über

⁷ Malaysia. Südkorea

⁸ Indonesien

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eine mangelnde Eigenkapitalausstattung verfügten, sind diesem exogenen Schock zum Opfer gefallen. Aber auch die gesunden Privatbanken gerieten sehr stark unter Druck. Die Zahl der inländischen Unternehmen, die ihren Umsatz in Heimwährung tätigten und nicht in der Lage waren die Dollarkredite zu bedienen wuchs stetig, und verschlechterte signifikant die Qualität der Kreditportfolios der Banken. Zusätzlich kam es seitens der Bevölkerung aus Angst vor weiteren Bankenpleiten zu einem Abzug der Einlagen aus den Kreditinstituten.

Die sich aus dem Eigenkapitalschwund und dem Liquiditätsabfluß ergebenden Restriktionen führten zu einem drastischen Rückgang bei der Kreditvergabe („credit crunch“). Dies ging so weit, daß sogar exportorientierte Unternehmen, die dank der Abwertung verbesserte Absatzchancen hatten, keine ausreichenden Kredite zur Finanzierung ihrer Rohstoffimporte bekamen und somit das vorhandene LBdefizit trotz günstigerer Rahmenbedingungen nur mühsam abgebaut werden konnte. Die Kreditklemme hätte durch eine expansive Geldpolitik durch die Zentralbank gemindert werden können, jedoch wurden statt dessen die Zinsen erhöht, um das ausländische Kapital zu halten bzw. wieder anzuziehen und somit eine weitere Abwertung zu stoppen (Corbett, Vines 1999, S.170). Die gewählten Mittel zeigten jedoch anfangs keinen Erfolg und verschärften nur noch weiter die Liquiditätslage der Unternehmen. Aufgrund der angespannten wirtschaftlichen Lage wurden im Spätherbst 1997 die Staats-und Unternehmensanleihen aus Südkorea, Thailand und Indonesien von den Rating-Agenturen heruntergestuft, was eine Finanzierung über den ausländischen Rentenmarkt noch schwieriger gestaltete.

Die Reaktion der Länder auf die Krise in Form einer restriktiven Geldpolitik wurde heftig diskutiert. Das Engagement des internationalen Währungsfonds hat in diesem Zusammenhang zu einer weiteren Polarisierung beigetragen.

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4. Der Internationale Währungsfonds (IMF) und die Asienkrise

4.1 Der Internationale Währungsfonds

Der IMF wurde 1945 von 29 Staaten mit dem Ziel geschaffen, die Einhaltung der festen Wechselkurse unter den Mitgliedern und sonstiger Regeln des 1944 abgeschlossenen Bretton Woods-Abkommens sicherzustellen. Nach dem Z usammenbruch des Bretton Woods-Systems der festen Wechselkurse im Jahr 1971 bzw. 1973 verlor der IMF seine wichtigste ursprüngliche Funktion. Zu seinen jetzigen Aufgaben gehört (Wilms 1995, S.261ff.)

• die Überwachung der Wechselkurspolitik; zu diesem Zweck legt der IMF

allgemeine Grundsätze für die Wechselkurspolitik fest, die die Mitglieder verpflichten, extreme Wechselkursschwankungen durch Interventionen zu glätten, um dadurch geordnete Marktverhältnisse zu schaffen. Die Einwirkungsmöglichkeiten beschränken sich jedoch im wesentlichen auf Konsultationen,

• Vergabe von Devisenkrediten, die als finanzielle Überbrückungshilfen bei Zahlungsbilanzschwierigkeiten zur Aufrechterhaltung eines geordneten und von Devisenbeschränkungen freien internationalen Währungssystems beitragen sollen,

• verstärkte technische und wirtschaftspolitische Beratung,

• Sonderziehungsrechte und Sonderfonds, die bei besonderen Entwicklungen auf den Devisen- und Kapitalmärkten von den Mitgliedern bis zu einer bestimmten Höhe in Anspruch genommen werden können.

Die Gefahr für die globalen Finanzmärkte, die von der Asienkrise ausging, und die von einigen Ländern geäußerte Ruf nach finanzieller und beratender Unterstützung, machten ein Eingreifen des IMF unvermeidlich.

4.2 Die Rolle des IMF

Der IMF unterzeichnete in der zweite Jahreshälfte 1997 drei Hilfsprogramme mit Thailand (August), Indonesien (November) und Südkorea (Dezember), die einen bis heute beispiellosen Gegenwert von 110 Mrd. US-$ hatten ⁹ . Diese

⁹ Dabei entfielen 18 Mrd. auf Thailand, 35 Mrd. auf Indonesien und 57 Mrd. auf Südkorea.

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Kreditpakete waren an Bedingungen geknüpft, die bei allen drei Ländern das gleiche Grundmuster hatten:

• Die geliehenen Gelder wurden an die Zentralbank bzw. an die Regierungsstellen ausgezahlt, die es zur Rückzahlung der fälligen Auslandsverbindlichkeiten bzw. zur direkten oder indirekten Stabilisierung der Wechselkurse, verwenden sollten.

• Eine verstärkte Konsolidierung des Staatshaushaltes, höhere Zinsen und

eine restriktivere Kreditvergabe zur Inflationsbekämpfung.

• Der Finanzsektor sollte durch Schließungen, angeordnete Fusionen und

eine verstärkte und verbesserte Überwachung des Bankensystems gestärkt werden.

• Andere Maßnahmen wie Forcierung von Privatisierungen von Staatsunter- Beibehaltung der Kapital- und Handelsverkehrsliberalisierung, erhöhte Arbeitsmarktflexibilität, Abschaffung von Monopolen und Kartellen, die die Wettbewerbsfähigkeit der Wirtschaft steigern.

Das kurzfristige Ziel des IMF war es das Vertrauen der ausländischen Investoren wieder zurückzugewinnen und somit den Wechselkurs durch Kapitalzuflüsse zu stabilisieren. Die Wechselkurse sollten außerdem durch eine Kombination aus makroökonomischer Disziplin (restriktive Fiskal- und Geldpolitik), der durch die Hilfspakete größeren Verfügbarkeit an Devisenreserven und dem Beginn von Strukturreformen stabilisiert werden. Zu diesen Reformen gehörte die Bankenrestrukturierung, die aufgrund des gesunkenen Vertrauens der inländischen Anleger als erstes angegangen wurde. Längerfristig sollten die Finanzmärkte und der Wettbewerb in einigen Bereichen gestärkt werden.

Der Vorwurf, daß der IMF durch die Hilfspakete die ausländischen Investoren von den Konsequenzen ihrer falschen Investitionsentscheidungen befreit („bailout“) und somit die „moral hazard“ gefördert hat, wurde seitens der internationalen Institution bestritten (IMF 1999). Das Hauptargument war, daß ein längeres Aussetzen oder sogar ein Ausfall des Schuldendienstes in Asien ein Versiegen von privaten Kapitalzuflüssen in aufstrebende Volkswirtschaften auch in andere Regionen auslösen, und folgerichtig weiteres Wirtschaftswachstum hemmen würde.

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Die Programme des IMF haben die selbstgesteckten Ziele nicht erreicht. Die Währungen der drei Staaten verloren trotz der höheren Zinsen weiter an Wert, weil die Investoren die Risiken höher einschätzten. Die restriktive Geldpolitik hat die im Abschnitt 3.2 beschriebene Finanzkrise noch weiter verschärft. Obwohl die Budgets ausgeglichen waren, wurden seitens des IMF Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen verordnet, die die Schrumpfung der Wirtschaftsleistung noch weiter vorangetrieben haben (McNeill, Bockmann 1998, S. 1544). Auch die Bedingung, daß der Zugang der inländischen Unternehmen zum i nternationalen Kapitalmarkt erleichtert werden sollte, war unverständlich, da eben dieser unkoordinierte Zugang die Krise erst möglich gemacht hatte (vgl. ebenda). Berensmann und Schlotthauer (1998, S.44f.) kritisieren, „daß der IMF den asiatischen Ländern die gleiche Medizin wie schon während der südamerikanischen Schuldenkrise verabreicht hat, obwohl die Symptome ¹⁰ anders waren“. Die an sich notwendige Bankenreform verstärkte durch die sofortige und überraschende Schließung von vielen unterkapitalisierten Instituten ¹¹ die Vorstellung unter der einheimischen Bevölkerung, daß das Finanzsystem kurz vor dem Zusammenbruch steht (Radelet, Sachs 1998, S. 12). Eine vielleicht etwas später eingeleitete, aber dafür besser vorbereitete Strukturreform hätte wohl eher die gewünschte Wirkung erzielt.

Der IMF hat bald eingesehen, daß die gewählten Maßnahmen zumindest kurzfristig keinen Erfolg zeigen und seine Politik ab Ende Dezember 1997 geändert. Die geld- und fiskalpolitischen Zügel wurden gelockert, um die Wirtschaft zu entlasten. Der Schwerpunkt lag ab diesen Augenblick auf bilateralen und multilateralen Verhandlungen zur Restrukturierung der Verbindlichkeiten zwischen den Schuldnern und den Gläubigern, die von dem I MF organisiert und koordiniert wurden.

¹⁰ Die lateinamerikanischen Währungskrise in den 80er Jahren ähnelte in ihren Ursachen dem

first-generation-Modell (siehe Abschnitt 3.1.1).

¹¹ In Thailand wurden 58 von 91 Banken geschlossen, in Südkorea 14 von 30 Handelsbanken

und in Indonesien weitere 16 Banken.

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5. Zusammenfassung und Schlußwort

Die ostasiatischen Volkswirtschaften waren vor der Krise jahrelang durch dynamisches Wirtschaftswachstum und relativ stabile Rahmenbedingungen, wie Budgetüberschüsse und niedrige Inflation, gekennzeichnet. Die Erwartung weiteren Wachstums, die vorangetriebene Liberalisierung des Kapitalverkehrs, die Bindung an den US-$ und überschüssige Liquidität in den Industrieländern begünstigten einen großen Kapitaltransfer in die Region. Die zweifelsohne vorhandenen mikro- und makroökonomischen Schwächen, wie der instabile Finanzsektor, die Währungsaufwertungen und Leistungsbilanzdefizite, wurden vor dem Hintergrund der weiteren Aufrechterhaltung der festen Wechselkurse als zweitrangig angesehen.

Die Aufgabe der festen Wechselkurse in Thailand löste eine Panik auf den Kapital- und Finanzmärkten in der ganzen Region aus, die aufgrund des immensen kurzfristigen Kapitalabflusses zuerst in der Währungs- und dann in der Finanzkrise gipfelte. Es ist auffällig, daß die Länder, bei denen die im Abschnitt 2 beschriebenen Defizite besonders ausgeprägt waren, wie Thailand, Indonesien, Südkorea und teilweise auch Malaysia und die Philippinen, am meisten von der Krise betroffen wurden. Die Staaten, wie Singapur, Taiwan und Hong Kong, die über hohe Devisenreserven verfügten, eine ausgeglichene Leistungsbilanz und ein gut funktionierendes und überwachtes Bankensystem hatten, wurden bei weitem nicht in dem Maße tangiert (Schweickert 1998, S.462).

Die von dem IMF an die ersten Hilfsprogramme geknüpfte restriktive Fiskal- und Geldpolitik, sowie die radikalen Eingriffe im Finanzbereich verschärften noch zusätzlich die Krisensituation im Unternehmens- und Bankensektor. Erst die modifizierten Fassungen berücksichtigten die spezifischen Verhältnisse in den einzelnen Ländern und setzten den Schwerpunkt auf die Umschuldungsverhandlungen.

Man könnte provokativ sagen , daß die ostasiatischen Staaten ihrem eigenen Erfolg zum Opfer gefallen sind. Die ausländischen Kapitalgeber wurden von der enormen Wachstumsdynamik zu größeren Investitionen und Krediten verleitet,

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und machten die Volkswirtschaften von weiteren Zuflüssen abhängig und für einen unerwarteten und abrupten Kapitalabzug verletzlich. Eine frühere Aufgabe des Regimes der festen Wechselkurse hätte den rasanten Abbau der Devisenreserven und somit die Krise verhindern oder zumindest mildern können, jedoch war dies politisch nicht durchsetzbar, weil man die Kapitalzuflüsse für Investitionen und zur Finanzierung des Leistungsbilanzdefizits aufrechterhalten wollte. Die Gründe für die Krise rechtfertigen jedoch nicht das Ausmaß der Folgen , die größtenteils auf die panikartige Kapitalflucht zurückzuführen sind.

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Tabelle 3: Änderung der realen Wechselkurse zum US-$ zwischen 1990 und 1997

Quelle: Roubini 1999

Tabelle 4: Leistungsbilanzstatistik, 1985-1996 (in % des BIP)

Quelle: Sachs, Radelet, 1998

Tabelle 5: Incremental Capital-Output-Ratios, 1987-1995

Quelle: Weltbank 1997

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Thema Nr. 10: Gründe für die Asienkrise

Tabelle 6: Export- und Importentwicklung in 1995 und 1996 (auf US-$-Basis)

Quelle: IMF 1997

Tabelle 7: Zeitpunkt der Aufgabe der festen Wechselkurse und Höhe der Abwertung bis Februar 1998

Quelle: Schweickert 1998, S.455ff.

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Tabelle 8: Wechselkursentwicklung in Südostasien

Quelle: DIW, 1999. S.592

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