Unternehmenskunde Vertiefung, Prof. Dr. Bornmüller  2

  Thema 11: Skizzieren Sie nachvollziehbar den Prozeß eines IPO Lars Appel  

  Inhaltsverzeichnis  

1  Was ist ein IPO?  3

2  Der Börsengang im Überblick.  3

2.1  Planungs- und Konzeptphase.  4

2.1.1  Entscheidung für Börsengang  4

2.1.2  Auswahl von Emissionsberatern und Mitarbeitern.  5

2.1.3  Wirtschaftliche Voraussetzung für einen Börsengang  

  Ist das Unternehmen börsenreif?  5

2.1.4  Emissionsziele  6

2.1.5  Auswahl der Banken  7

2.1.6  Umwandlung des Unternehmens in eine Aktiengesellschaft.  8

2.2  Vorbereitung des Börsenganges.  9

2.2.1  Due Diligence-Prüfung  9

2.2.2  Prospekt  10

2.2.3  Benennung des Emissionskonsortiums  11

2.2.4  Pre-Marketing, Roadshows, Analystenpräsentation  11

2.3  Durchführung des Börsenganges  11

2.3.1  Börsenzulassungsverfahren.  11

2.3.2  Festlegung der Emissionspreisspanne für das Bookbuildingverfahren  

  und Zeichnung der Aktien.  12

2.3.3  Zuteilung der Aktien an die Investoren.  12

2.4  Erstnotierung  12

2.5  Die Situation nach dem Börsengang  13

2.5.1  Greenshoe  13

2.5.2  Publizität und Öffentlichkeitsarbeit (Erfüllung der Folgepflichten)  13

2  5 3 Wohlstandssyndrom  14

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1 Was ist ein IPO?

Das „An-die-Börse-Gehen“ oder „Going public“ wird auch „IPO - Initial Public Offering“ genannt, wenn ein bisher als Privatgesellschaft geführtes Unternehmen erstmalig Aktien ausgibt (emittiert). Neu auszugebenen Aktien sind Neuemissionenen.

2 Der Börsengang im Überblick

a) Planungs- und Konzeptphase

Entscheidung für Börsengang Auswahl von Emissionsberatern und Mitarbeitern Wirtschaftliche Voraussetzung. Ist das Unternehmen börsenreif? Festlegung der Emissionsziele Auswahl der Banken

Erstellung des Investor Relations-/Public Relations Konzept Umwandlung in AG

b) Vorbereitung des Börsenganges

Due Diligence-Prüfung Prospektentwurf Benennung des Emissionskonsortiums Pre-Marketing, Roadshows, Analystenpräsentation Erstellung der Analyse der Banken und Analysten

c) Durchführung des Börsenganges

Börsenzulassungsverfahren

Festlegung der Emissionspreisspanne für das Bookbuildingverfahren Zeichnung der Aktien Zuteilung der Aktien an die Investoren

d) ERSTNOTIERUNG

e) Phase nach der Erstnotierung

Handel und Kursstabilisierung Greenshoe

Öffentlichkeitsarbeit und Erfüllung der Folgepflichten

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2.1 Planungs- und Konzeptphase

2.1.1 Entscheidung für Börsengang

Methoden der Eigenkapitalbeschaffung für Unternehmen

Eine solide Eigenkapitalbasis ist eine wichtige Voraussetzung für ein Unternehmen. Je vielfältiger die unternehmerischen Aktivitäten, desto höher ist der Kapitalbedarf. Viele, gerade mittelständische Unternehmen finanzieren sich mit einem erheblichen Anteil an Fremdkapital.

Dazu können folgende klassische Methoden benutzt werden:

• Einlagen aus dem Privatvermögen

• Aufnahme von Gesellschaftern oder Kommanditisten

• Unterbeteiligungen

Wenn aber diese Schritte nicht mehr ausreichen, um das gewünschte Wachstum zu finanzieren ist der nächste Schritt die Umwandlung des Unternehmens in eine Aktiengesellschaft (falls es nicht schon vorher als Aktiengesellschaft geführt worden ist) und der nachfolgende Gang an die Börse.

Motive für einen Börsengang

• Schaffung einer ausreichenden Kapitalbasis zur finanziellen Absicherung des Unternehmenswachstum und der Wettbewerbsposition

• Wahrung des unternehmerischen Spielraumes durch erleichterte Möglichkeit der Eigenkapitalaufnahme

• Senkung der Kapitalkosten (Rückzahlung von Krediten)

• Widerstandsfähigkeit in wirtschaftlichen Schwächephasen

• Verringerung der Abhängigkeit von Fremdkapitalgebern

• Vermeidung der Aufnahme eines unternehmerischen Partners

Vorteile des Going public

• Beschaffung zusätzlichen Eigenkapitals

• Positive Publizitäts- und Imageeffekte

• Börsennotierung als Bonitätskennzeichen bei Kunden, Lieferanten, Banken und in der Öffentlichkeit

• Strategische Verbesserung hinsichtlich der Kooperationsfähigkeit und der Flexibilität

• Höhere Attraktivität bei qualifizierten Führungskräften und die einfache Möglichkeit der Mitarbeiterbeteiligung

• Kontrolleffekt auf das Management durch Bewertung an der Börse

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Mögliche Nachteile des Going public

• Gefahr einer feindlichen Übernahme (Bsp: Bei Mannesmann und Vodafone ist es beinahe dazugekommen)

• Belastung durch Publizitätsvorschriften und Rechenschaftslegung in der Hauptversammlung (Zwang, regelmäßig genaue Auskünfte über das Unternehmen zu geben)

• Belastung durch spätere Folgekosten (Hauptversammlungen, evtl. Dividenden,...)

• Regelstrenge des Aktiengesetzes (z.B. Insiderhandel, usw.)

2.1.2 Auswahl von Emissionsberatern und Mitarbeitern

Ein Unternehmen, dass an die Börse möchte braucht erfahrene Emissionsberater, die nicht nur den gesamten Börsengang in allen Phasen begleitet, sondern auch noch nach der Erstnotierung zur Verfügung stehen.

Die Emissionsberater helfen u.a. bei folgenden Aufgaben:

• Prüfung der Börsenreife

• Festlegung der Emissionsziele

• Umwandlung des Unternehmens in AG

• Wahl des Marktsegmentes

• Auswahl der Banken

• Beratung im Vorfeld des Börsenganges bei Präsentationen vor Analysten, Fondmanagern und Investoren (Roadshows) à Investor Relations

• Zeigt dem Unternehmen wie eine dauernde Öffentlichkeitsarbeit funktioniert

• Hilfe in rechtlichen, wirtschaftlichen und steuerlichen Angelegenheiten

• Zusätzlich zum Emissionsberater unterstützen folgende Berufsgruppen den Börsengang: Wirtschaftsprüfer, Rechtsanwälte, Steuerberater, Finanzmarketingexperten, Investor-Relationsmanager, Banken

2.1.3 Wirtschaftliche Voraussetzung für einen Börsengang

Ist das Unternehmen börsenreif?

Die wirtschaftliche Börsenreife ist ein entscheidender Erfolgfaktor für ein Going Public. Das Unternehmen muss beim Anleger Interesse wecken. Dies geht nur wenn es gute Zukunftsperspektiven hat und glaubwürdig ist. Deswegen ist für einen erfolgreichen Börsengang nicht nur die Größe des Unternehmens von Bedeutung sondern auch die Unternehmensstrategie und - konzept (Equity Story).

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Dazu gehören:

• ein hohes Wachstumspotential

• eine innovative, vielversprechende Produkt- und Dienstleistungspalette

• eine international führende Marktposition

• ein renommierter Markennahme

• eine übersichtliche Unternehmensstruktur und kompetentes Management, Controlling

• Unternehmen sollte bereits erfolgreich am Markt tätig sein mit Umsatz > 20 Mio. Euro und eine über mehrere aufeinanderfolgende Jahre steigende Umsatzentwicklung aufzeigen.

Bsp: Umsatzentwicklung der 1997 an die Börse gegangenen Firma Mensch und Maschine:

• Ein Emissionsvolumen > 5 Mio Euro, damit ausreichend Handel stattfinden kann. Eigentlich gibt es nur im Freiverkehr solch kleine Volumina (5 Mio Euro), in den anderen Handelssegmenten (Amtlicher Handel, Geregelter Markt, Neuer Markt) sind diese meist weitaus größer.

2.1.4 Emissionsziele

• Wie soll das eingenommene Kapital verwendet werden?

• Welche Ziele werden mit dem Börsengang verfolgt?

• An welche Zielgruppe richtet sich das Aktienangebot an finanzkräftige Institutionelle Investoren oder an Kleinanleger, die auch in schwierigen Zeiten dem Unternehmen die Treue halten?

• In welchem Börsensegment soll das Unternehmen zugelassen werden?

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Börsenmarktsegmente

Die Zulassungsbedingungen und Aktionärs- und Analystengruppen sind in jedem Marktsegment unterschiedlich.

• Amtlicher Handel

-wichtigste Handelsstufe des dt. Aktienmarktes -hohe Börsenkapitalisierung -höchste Zulassungsbeschränkungen

• Geregelter Markt

• Neuer Markt

• Freiverkehr

Darstellung der einzelnen Börsenmarktsegmente

2.1.5 Auswahl der Banken

In Abstimmung mit dem Emissionberater werden nun die Banken ausgewählt, die das Unternehmen auf seinem Börsengang begleiten.

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2.1.6 Umwandlung des Unternehmens in eine Aktiengesellschaft

Um Anteile an der Börse notieren zu lassen, muss ein Unternehmen in der Rechtsform der „Aktiengesellschaft“ (AG) oder der „Kommanditgesellschaft auf Aktien“ (KGaA) organisiert sein.

Ist diese Umwandlung nicht bereits geschehen oder wurde diese Rechtsform nicht gleich bei der Gründung des Unternehmens vorgesehen, muss das Unternehmen nun in eine AG oder KgaA umgewandelt werden.

In Deutschland gibt es ca. 5000 AG‘s, derzeit sind ca. 1000 börsennotiert. Ein wesentlicher Grund für Dominanz der Rechtsform AG gegenüber der KGaA ist die bessere Akzeptanz der AG durch Investoren aufgrund rechtlicher Besserstellung des Aktionärs einer AG.

Die Organe in einer AG

• Vorstand (Geschäftsführung)

• Aufsichtsrat (Kontrolle und Beratung des Vorstandes, Mitwirken bei der Bilanzfeststellung)

• Hauptversammlung (Wahl des Aufsichtsrates, Verwendung des Bilanzgewinns, Änderung der Satzung)

Grundkapital einer AG

Muss mindestens 50.000 Euro betragen. Unternehmen die börsenfähig sind haben aber praktisch immer ein höheres Grundkapital.

Grundkapital ist aber nicht mit Eigenkapital gleichzustellen. Eigenkapital ist die Summe aus Grundkapital und Rücklagen. Die Höhe des Grundkapitals ist insofern von Bedeutung, als jede Aktie mindestens einen Anteil (Nennwert) von 1 Euro am Grundkapital haben muss. D.h. für die Stückaktie ist der rechnerische Nennwert Grundkapital geteilt durch Anzahl der Aktien.

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2.2 Vorbereitung des Börsenganges

2.2.1 Due Diligence-Prüfung

Die sog. Due Diligence-Prüfung für das Banken Konsortium wird von den Banken selbst oder von Wirtschaftsprüfern und Rechtsanwälten durchgeführt und dient zur sorgfältigen Analyse, Überprüfung und Bewertung der wirtschaftlichen und rechtlichen Risikosituation des Unternehmens. (Due Diligence = mit angemessener Sorgfalt) Dabei sollte festgestellt werden, ob versteckte finanzielle (z.B. schlechte Kundenforderungen), rechtliche (z.B. unklar formulierte Verträge mit den Hauptkunden) oder organisatorische Risiken (z.B. Fertigungsprobleme) vorliegen, die vorher nicht bekannt waren und den Börsengang erschweren können. Die Due Diligence-Prüfung ist eine der Grundlagen für die Bewertung des Unternehmens. Sie erlaubt nicht nur Aussagen über vergangene Geschäftsjahre, sondern dokumentiert auch zukünftige Chancen und Risiken.

Eine umfassende Prüfung beschränkt sich nicht nur auf das vom Unternehmen vorgelegte Zahlenmaterial, sondern umfaßt auch Betriebsbegehungen, die Bonitätsprüfung ausgewählter Kunden, den Zustand der Betriebs und Geschäftsausstattung sowie die vertraglichen Beziehungen zwischen Unternehmen, Kunden und Lieferanten. Darüber hinaus wird u. a. geprüft, ob das Unternehmen von einigen wenigen Kunden und Lieferanten abhängig ist und ob genügend qualifizierte Mitarbeiter für ein weiteres Wachstum zur Verfügung stehen. Die Prüfung soll aber vor allem darüber Aufschluss geben, ob die vom Unternehmen vorgelegten Planzahlen realistisch sind, denn nur anhand dieser Planzahlen wird der Emissionspreis und damit der Erlös für Unternehmer und Anteilseigner bestimmt. Die Prüfungen müssen regelmäßig durchgeführt werden und nicht nur zum Börsenantritt. Selbstverständlich muss die Unternehmensführung unmittelbare Konsequenzen aus den Ergebnissen ziehen.

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2.2.2 Prospekt

Ist das Due Diligence-Prüfungsergebnis positiv, wird auf dieser Basis der sog. Prospekt in Zusammenarbeit mit der emissionsbegleitenden Bank erstellt. Der Prospekt ist eine der Grundlagen für die Zulassung der Aktien zum Börsenhandel.

Für die Zulassung der Aktien zum Amtlichen Handel ist ein Prospekt, für den Geregelten Markt und Neuen Markt ein Unternehmensbericht sowie für den Freiverkehr ein Exposé erforderlch. Im folgenden wird einheitlich von Prospekt gesprochen.

Der Prospekt beinhaltet:

Verkaufsangebot Das Verkaufsangebot enthält die wichtigsten Angaben zum Verkauf der Aktien. Neben dem voraussichtlichem Datum der Zeichnungsfrist/Erstnotierung, dem Börsenplatz und -segment ist die Anzahl der Aktien, deren Dividende, Wertpapierkennummer, voraussichtliche Bookbuildingspanne, Greenshoe. Schließlich muss angegeben werden, bei welchen Banken die Aktien gezeichnet werden können.

Angaben zum Die Informationen in diesem Abschnitt beinhalten Sitz und Unternehmen Anschrift der Gesellschaft, Angaben zum Handelsregister, Geschäftsjahr und Veröffentlichungen, die Geschichte des Unternehmens sowie die Kapitalverhältnisse. Weiterhin sind die Namen der Vorstandsmitglieder sowie die Befugnisse des Vorstands zu nennen. Die Eigentumsverhältnisse im Unternehmen sind ebenfalls zu nennen.

Rechts- Alle und angedrohten Rechtsstreitigkeiten sowie streitigkeiten Streitigkeiten, die in den letzten beiden Jahren verhandelt wurden, sind anzugeben, sofern diese Verfahren die wirtschaftliche Lage des Unternehmens wesentlich beeinflussen können.

Jahresabschluß Für die Zulassung müssen die Unternehmensentwicklung und und -prüfer Finanzdaten (Jahresabschlüsse) der letzten drei Geschäftsjahre (Amtlicher Handel) bzw. des letzten Jahres (alle anderen Segmente) von einem Wirtschaftsprüfer testiert werden. Der Name des Prüfers und das Ergebnis der Prüfung muss im Prospekt genannt werden. Jeder Jahresabschluss besteht aus Bilanz, Gewinn- und Verlustrechnung und einem Cashflow-Statement.

Zukunftsaus- Weiterhin die realistischen Zukunftsaussichten im sichten Prospekt dargestellt werden.

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2.2.3 Benennung des Emissionskonsortiums

Das sog. Konsortium besteht aus einer Arbeitsgemeinschaft mehrer Banken, dass nach Absprache mit dem Emissionsberater ausgewählt wird. Dieses Bankenkonsortium übernimmt die Zuteilung und den Verkauf der Aktien. Eine Bank koordiniert als Konsortialführer die Emission.

2.2.4 Pre-Marketing, Roadshows, Analystenpräsentation

In der Phase des Pre-Marketings wirbt der Vorstand auf sog. Roadshows bei potentiellen Investoren, insbesondere institutionellen Anlegern für die Emission und stellt das Unternehmen vor. Analysten versuchen, die spätere Marktaufnahme einzuschätzen und veröffentlichen daraufhin ihre Analysen in verschiedenen Medien.

Eine der wichtigsten Aufgaben des Emissionsberaters ist es, das Unternehmen im Vorfeld des eigentlichen Börsenganges bei den Präsentationen (Roadshows) oder der Vorstellung vor Analysten, Fondmanagern und potentiellen Anlegern zu beraten. Ein IR-Manager gestaltet zum Beispiel das Going Public des Unternehmens als Börsen-Event. Inzwischen gibt es bereits auf solche Großereignisse spezialisierte IR-Manager, die das Going Public zu einem individuellen und originellen Einstandsfest machen (z.B. Heidelberger Druck stellte z.B. die größte Druckmaschine der Welt vor die Börse und Telegate holte sich Unterstützung bei Verona Feldbusch,...) Wichtig ist, dass die Öffentlichkeitsarbeit auch nach dem Börsengang weiter geführt wird. Es gilt, das Wissen der Anleger, Fondmanager und Analysten regelmäßig aufzufrischen.

2.3 Durchführung des Börsenganges

2.3.1 Börsenzulassungsverfahren

Der Emittent stellt zusammen mit dem Konsortialführer bei der gemeinsamen Zulassungsstelle der deutschen Wertpapierbörsen in Frankfurt einen Antrag auf Zulassung und reicht den Emissionsprospekt ein. Emittent haftet für die Richtig und Vollständigkeit des Prospektes (Prospekthaftung). Im Amtlichen Handel haften Bank und Unternehmen.

Die Zulassungsstelle prüft die Vollständigkeit der eingereichten Unterlagen, nicht jedoch deren Richtigkeit. Bestehen keine Einwände stimmt der Zulassungsausschuß der kommenden Börsennotierung zu.

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2.3.2 Festlegung der Emissionspreisspanne für das Bookbuildingverfahren und Zeichnung der Aktien

Nun legt der Emittent in Absprache mit der Emissionsbank die Bookbuildingpreisspanne fest, in der die Aktien den Investoren zur Zeichnung angeboten werden. Das Bookbuilding ist das gängigste Verfahren zur Feststellung des Emissionspreises von Aktien. Die Kaufinteressenten bieten sowohl Menge als auch Preis. Dieser gebotene Preis muss innerhalb der vorgegebenen Preisspanne liegen. Nach Ablauf der Zeichnungsfrist legen Emittent und Emissionsbank anhand der abgegeben Angebote den Emissionskurs fest zu dem die Aktie an die Erstzeichner ausgegeben wird.

Der Preis für Neuemissionen kann auch im Festwertverfahren ermittelt werden. Dann wird der Preis zwischen Unternehmen und Bank verbindlich ausgehandelt.

Die Bookbuildingpreisspanne oder der Festwert werden natürlich nicht willkürlich festgelegt, sondern rechnerisch aus der Multiplikation des Ergebnisses mit dem Kurs-Gewinn-Verhältnisses festgelegt. Das KGV drückt aus, wie oft der Gewinn je Aktie im Kurs der Aktie bezahlt wird. Je höher es ist, desto teuer ist ein Papier.

2.3.3 Zuteilung der Aktien an die Investoren

Eine Zuteilung der Aktien erfolgt nur an diejenigen Kaufinteressenten zum Emissionskurs, deren Preisgebot gleich oder höher als dieser Kurs war. Ist eine Aktie überzeichnet, das heißt die Nachfrage nach der Neuemission übersteigt das Angebot der auszugebenen Papiere wird die der Emissionspreis am oberen Ende der Bookbuildingspreisspanne liegen. Außerdem findet dann eine Zuteilung der Aktien oftmals im Losverfahren statt.

2.4 ERSTNOTIERUNG

Der spannende Tag der Erstnotierung ist gekommen. Nun wird die Aktie zum ersten Mal an der Börse gehandelt. Wie kommt die Aktie bei den Investoren an? Orientiert sich der Kurs an den vorherigen Graumarktkursen? Wie hoch sind die Zeichnungsgewinne? Wann hat sich der Kurs stabilisiert?

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2.5 Die Situation nach dem Börsengang

2.5.1 Greenshoe

Niemand, auch kein Emissionsberater, kann - trotz intensiven Pre-Marketingsvorhersagen, wie der Markt auf die neuen Aktien reagieren wird. Die Risiken der Über- wie Unterbewertung halten sich die Waage. Um hier nach dem Tag des Börsenganges noch regulierend eingreifen zu können, gibt ein Unternehmen meist nicht alle Aktien auf einmal auf den Markt, sondern behält eine Reserve, den Greenshoe zurück. Volumen des Greenshoes und der Zeitpunkt der Freigabe müssen mit dem Emissionsberater intensiv diskutiert werden. Gefahren bezüglich des Aktienkurses drohen sowohl von einer zu frühen als auch einer zu späten und sowohl von einer zu hohen als einer zu niedrigen Reservenfreigabe. Das Verfahren wurde erstmalig bei der Greenshoe Manufacturing Company, Boston (USA) eingesetzt.

2.5.2 Publizität und Öffentlichkeitsarbeit (Erfüllung der Folgepflichten)

Regelmäßige Informationen

Die professionelle - nicht nur grafische sondern auch analystengerechte -Gestaltung des Jahresabschlusses inklusive des Lageberichts nach den neuesten gesetzlichen Anforderungen gehört zur absoluten Selbstverständlichkeit. Das beinhaltet die regelmäßige Vorlegung der kompletten Bilanz sowie Gewinn und Verlustrechnung.

Weiterhin müssen regelmäßig und nicht nur zum Börsenantritt Due Diligence Prüfungen durchgeführt werden.

Die erste Hauptversammlung

Zur Hauptversammlung werden einmal jährlich alle Aktionäre einer AG eingeladen. Dort wird über alle Punkte entschieden, die gesetzlich oder nach der Unternehmenssatzung der Zustimmung der Aktionäre bedürfen. Dazu zählen insbesondere die Gewinnverwendung, die Wahl der Mitglieder des Aufsichtsrates, Beschlußfassungen von Satzungsänderungen.

Die Durchführung der ersten Hauptversammlung nach dem Börsengang - gefolgt oder begleitet von der Bilanz-Pressekonferenz - ist wichtig für das Unternehmen. Sie sollte unter allen Umständen professionell erfolgen. Das dürfte in aller Regel nur mit tatkräftiger Unterstützung eines erfahrenen Emissionsberaters oder einer spezialisierten Gesellschaft gelingen.

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2.5.3 Wohlstandssyndrom

Das Going public verändert - notwendigerweise - die Struktur des Unternehmens. Da die Börseneinführung in der Regel mit einer Kapitalerhöhung verbunden ist, entsteht eine nicht zu unterschätzende Gefahr für das Unternehmen, die weder rechtliche noch organisatorische, sondern rein psychologische Ursachen hat: Das Wohlstandssyndrom.

Sowohl Unternehmer, familienangehörige Aktieninhaber als auch Mitarbeiter denken plötzlich in „Neureich-Kategorien“ und glauben, es wäre Geld im Überfluss da. Hier muss der Emissionsberater, nachdem der Gang an die Börse erfolgt ist, als „Bremser“ tätig werden und die Endlichkeit der finanziellen Quellen deutlich machen.