Activist Hedge Funds - Eine Innovation unter den Finanzinvestoren

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Inhaltsverzeichnis

  Abbildungsverzeichnis  II

  Glossar  III

1  Einleitung  1

2  Hedge Funds als Investitionsalternative  2

2.1  Traditionelle Anlagen und alternative Investments  2

2.2  Hedge Funds  4

2.3  Abgrenzung zu Private Equity  5

2.4  Hedge Fund-Strategien  7

3  Activist Hedge Funds  10

3.1  Definition und Entstehung  10

3.2  Arbeitsweise  14

3.3  Ziele von Activist Hedge Funds  15

3.4  Nutzen von Hedge Fund Aktivismus  16

3.5  Kritik an Activist Hedge Funds  17

4  Fazit  19

  Literaturverzeichnis  21

  Abbildungsverzeichnis  

  Abbildung 1 Kapitalanlageformen  2

  Abbildung 2 Renditevergleich  3

  Abbildung 3 Vergleich Private Equity vs. Hedge Funds  6

  Abbildung 4 Hedge Fund Stilrichtungen  7

  Abbildung 5 Anzahl und Vermögen von Activist Hedge Funds  11

  Abbildung 6 Anzahl und Vermögen von Hedge Funds allgemein  12

  Abbildung 7 Entwicklung von Private Equity in Europa  13

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Glossar

Corporate Governance - „Inhaltlich geht es bei der Corporate Governance um die effiziente Leitung und Kontrolle vor allem börsennotierter Unternehmen durch deren Spitzenorganisation mit dem Ziel der langfristigen Wertsteigerung.“ Rechkemmer, K. (2003): Corporate Governance.

Free Cash Flow - „Der für alle Kapitalgeber relevante Cash Flow wird üblicherweise als Free Cash Flow bezeichnet, wobei in der Literatur keineswegs eine einheitliche Definition des Free Cash Flow existiert.“ Heidorn, T. (2006): Finanzmathematik in der Bankpraxis. Vom Zins zur Option, 5. Auflage, Wiesbaden.

Leverage-Effekt - „Unter dem Leverage Effekt versteht man die Erhöhung der Eigenkapitalrentabilität aufgrund einer über dem Fremdkapitalzins liegenden durchschnittlichen Gesamtkapitalrendite.“ O.V. (2008): Glossar Datenbank, http://www.foerderland.de/1310+M59ad34ea139.0.html, 20.04.2008.

Long-Position - „Position, die durch den Kauf eines Kontraktes/Basiswertes entstanden ist.“ O.V. (2008): FAZ.NET Börsenlexikon, http://boersenlexikon.faz.net/longposi.htm, 12.03.2008.

Principal-Agency-Theorie - „Die Principal Agency-Theorie geht davon aus, daß Agenten (z.B. Manager) aufgrund ihres diskretionären Handlungsspielraumes dazu veranlaßt werden müssen, gemäß dem Auftrag des Prinzipals (z.B. Kapitaleigner) zu handeln.“ Sydow, J. (1992): Strategische Netzwerke. Evolution und Organisation, 1. Auflage, Wiesbaden.

Proxy Fight - „Kampf um Aktionärsstimmen - eine Übernahmetechnik, bei der versucht wird, über Stimmrechtsvollmachten oder das Anwerben von Aktionärsstimmen Kontrolle zu bekommen, ohne Mittel für den Aktienkauf einsetzen zu müssen.“ O.V. (2007): Lexikon, Börsen-, Banken und Rechnungswesen,

http://www.onpulson.de/lexikon/proxy-fight.htm, 12.03.2008.

SEC Filing - ein Dokument, das normalerweise Daten über die finanzielle Situation eines Unternehmens enthält. Dieses Dokument wird der Securities and Exchange Commission (SEC= verantwortlich für die Kontrolle des Handels mit Wertpapieren in den USA) von den Unternehmen übermittelt und durch der Öffentlichkeit die SEC

IV

zugänglich gemacht wird. O.V. (2008): SEC filings,

http://www.astrazeneca.com/article/11312.aspx, 21.04.2008.

Short-Position - „Position, die durch einen Leerverkauf (Verkauf eines Kontraktes oder Basiswerts, der nicht zuvor gekauft wurde) entstanden ist.“ O.V. (2008): FAZ.NET Börsenlexikon, http://boersenlexikon.faz.net/shortpos.htm, 12.03.2008.

1 Einleitung

„Unsere Kritik gilt der international wachsenden Macht des Kapitals und der totalen Ökonomisierung eines kurzatmigen Profit-Handelns. Denn dadurch geraten einzelne Menschen und die Zukunftsfähigkeit ganzer Unternehmen und Regionen aus dem Blick.“ (Franz Müntefering, Rede vom 13.04.2005) 1

Bereits in den 80er Jahren des letzten Jahrhunderts kauften sogenannte „Corporate Raiders“ Unternehmen in den USA und zerschlugen diese mit zum Teil sehr rüden Methoden in ihre Einzelteile, um sie gewinnbringend weiterzuverkaufen. Während Hedge Funds zu dieser Zeit fast ausschließlich mit allen Arten von Wertpapieren handelten, werden von ihnen etwa seit dem Jahr 2000 zunehmend auch Anteile an Unternehmen ge- und verkauft. Diese neue Ausprägung der Hedge Funds ist eine Weiterentwicklung der „Corporate Raiders“ und wird als Activist Hedge Funds bezeichnet.

Um diese relativ junge Art von Finanzinvestoren zu verstehen, grenzt diese Arbeit zunächst Hedge Funds generell von traditionellen Investments und von anderen alternativen Investments wie Private Equity ab. Im Anschluss daran werden ihre Arbeitsweise und ihre Ziele detailliert erörtert, bevor abschließend ihr makro- und mikroökonomischer Nutzen und die mit ihnen im Zusammenhang stehende Kritik analysiert wird.

¹ Müntefering, F. (2005): Rede auf dem 3. Programmforum der SPD, „Demokratie. Teilhabe, Zukunftschancen, Gerechtigkeit“,

http://programmdebatte.spd.de/servlet/PB/show/1668866/130405_rede_muentefering_programmforum.p df, 13.05.2005.

2 Hedge Funds als Investitionsalternative

Die Anlageklasse der alternativen Investments erfreute sich in den letzten Jahren auch

bei privaten Investoren einer zunehmenden Beliebtheit. ² In Portfolios bewirken

alternative Anlagen wie Hedge Funds eine Verringerung des unsystematischen Risikos

bei gleichbleibender erwarteter Rendite, da sie zur stärkeren Diversifikation des

Portfolios beitragen. 3

2.1 Traditionelle Anlagen und alternative Investments

Allgemein kann man Kapitalanlageformen in traditionelle und alternative Investments

einteilen, wobei sich traditionelle Anlagen hauptsächlich auf Investments in Aktien,

Renten, Festgeld oder Investmentfonds beziehen. ⁴ (siehe Abb. 1)

Abbildung 1 - Kapitalanlageformen 5

Traditionelle Anlagen blicken auf eine mehr als 100-jährige Tradition zurück und

„bieten dem Anleger durch ihre Regulierung Transparenz und Sicherheit“ ⁶ . Um

traditionelle Investments von alternativen weiter abzugrenzen, wird meist das Kriterium

der Liquidität bemüht. So besitzen traditionelle Anlagen eine deutlich höhere Liquidität

als Alternative Investments (AI). ⁷ Des Weiteren unterscheiden sich beide Formen

² Vgl. Eller, R./Heinrich, M./Perrot, R./Reif, M. (2007): Handbuch Europäische Bondmärkte, 1. Auflage, Weinheim.

³ Vgl. Achleitner, A.-K. (2002): Handbuch Investment Banking, 3. Auflage, Wiesbaden.

⁴ Vgl. Ruth, S. (2004): Hedgefonds für Einsteiger: Tipps und Tricks für erfolgreiche Investitionen in die neuen deutschen Hedgefonds, 1. Auflage, Berlin.

⁵ Eigene Darstellung in Anlehnung an Weidenfeld, W. (2004): Herausforderung Terrorismus. Die Zukunft der Sicherheit, 1. Auflage, Wiesbaden und Ruth, S. (2004): Hedgefonds für Einsteiger: Tipps und Tricks für erfolgreiche Investitionen in die neuen deutschen Hedgefonds, 1. Auflage, Berlin.

⁶ Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer Anklagekasse. Strukturen - Chancen - Risiken,

1. Auflage, Wiesbaden.

⁷ Vgl. Steiner, M./Bruns, Ch. (2007): Wertpapiermanagement. Professionelle Wertpapieranalyse und Portfoliostrukturierung, 9. Auflage, Stuttgart.

deutlich in der Renditeorientierung. Traditionelle Anlagen orientieren sich immer an einem Vergleichsindex; ⁸ beispielsweise wird eine Aktie eines DAX 30 Unternehmens

mit dem DAX selbst verglichen. Alternative Anlagen dagegen streben, gleich in welchem Marktumfeld sie sich bewegen, positive absolute Renditen an. Abbildung 2 zeigt deutlich, dass Anlagen in AI stärkeren Renditeschwankungen unterliegen als traditionelle Anlagen wie Aktien oder Renten und daher riskanter sind.

Abbildung 2 - Renditevergleich 9

Man kann aber auch erkennen, dass die Chance auf bessere Renditen deutlich erhöht ist. Ein weiterer Unterschied zwischen traditionellen und alternativen Anlagen sind die Fungibilität und Marktbreite und -tiefe, welche bei traditionellen Investments deutlich höher sind als bei AI. Dies führt als Konsequenz auch dazu, dass herkömmliche Anlagen deutlich leichter zu bewerten sind, da bei AI eine permanente Marktbewertung fehlt. 10

⁸ Vgl. Bollmann, K. (O.J.): Virtual Roundtable: Alternative Investments - Chancen und Risiken in Kooperation mit dem Bundesverband Alternative Investments, http://www.competence-site.de/vermoegensmanagement.nsf/news/D8FED8066E723427C12571DB0051FCC4/$file/VR_alternati ve_investments_Frage2.pdf, 16.04.2008.

⁹ Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer Anklagekasse. Strukturen - Chancen - Risiken,

1. Auflage, Wiesbaden.

¹⁰ Vgl. Lähn, M. (2004): Hedge Fonds, Banken und Finanzkrisen, 1. Auflage, Wiesbaden.

Der Begriff Alternative Investments „charakterisiert alle neuartigen und progressiven Investments, die wenig mit den traditionellen Investmentformen gemeinsam haben“ ¹¹ .

Wie Abb. 1 bereits zeigt, können AI weiter in klassische und nicht-klassische alternative Anlagen unterteilt werden. Nicht-klassische AI sind „insbesondere Kapitalanlagen in Kunstgegenstände, Briefmarken, Rohstoffe aber auch Wandelanleihen, hochverzinsliche Anleihen und sonstige Raritäten“ ¹² . Klassische AI

sind demgegenüber Investments in Immobilien, Private Equity, Venture Capital und Hedge Funds. 13

2.2 Hedge Funds

“Ein Hedge-Fonds ist ein von einer Kapitalanlagegesellschaft aufgelegtes Kapitalmarktprodukt, an dem Kapitalanleger Anteile erwerben können. Mit dem eingeworbenen Kapital erwirbt der Fonds Wertgegenstände, insbesondere Wertpapiere aus unterschiedlichen Anlagebereichen, um das Anlagekapital auf den internationalen Finanzmärkten zu vermehren.” 14

“Investmentfonds, die bezüglich ihrer Anlagepolitik keinerlei gesetzlichen oder sonstigen Beschränkungen unterliegen.” 15

Die oben zitierten Definitionen für Hedge Funds sollen exemplarisch für die Vielzahl der im Internet und der Literatur grassierenden Begriffserklärungen stehen und zeigen, dass sich bisher keine einheitliche Definition für Hedge Funds entwickelt hat. Einig ist sich die Literatur jedoch über bestimmte Eigenschaften, die typisch für einen Hedge Fund sind: 16

- Hedge Funds zielen unabhängig vom Markt auf positive absolute Renditen

¹¹ Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer Anklagekasse. Strukturen - Chancen -Risiken, 1. Auflage, Wiesbaden.

¹² Weidenfeld, W. (2004): Herausforderung Terrorismus. Die Zukunft der Sicherheit, 1. Auflage, Wiesbaden.

¹³ Vgl. Lähn, M. (2004): Hedge Fonds, Banken und Finanzkrisen, 1. Auflage, Wiesbaden.

¹⁴ Steffan, K. (2008): Was ist ein Hedge-Fond? Definition, Vermittlung, Ansprüche, http://www.kanzleimitte.de/was-ist-ein-hedge-fond-3F-definition-2C-vermittlung-2C-ansprueche-_236.html, 21.03.2008.

¹⁵ O.V. (O.J.): Anleger-Lexikon, http://boerse.ard.de/lexikon.jsp?p=150&key=lexikon_18739&letter=H,

21.04.2008.

¹⁶ Vgl. Punzet, M. (2002): Alternative Investments, in: Women and Finance extra, 25/2002, S. 2-7. Deutsche Bundesbank (1999): Hedge-Fonds und ihre Rolle auf den Finanzmärkten, Frankfurt. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

- Hedge Funds unterliegen kaum behördlichen Einschränkungen und Regulierungen

- Eine Mehrheit der Hedge Funds hat ihren Sitz in Offshore-Gebieten

- Hedge Funds verwenden zur Erreichung ihrer Ziele verschiedene, auch nichttraditionelle Anlagestrategien wie z.B. Short-selling, Einsatz von Leverage, Optionen, Derivaten und Arbitrage-Strategien

- Hedge Funds sind oft als „Limited Partnerships“ organisiert (ähnlich einer deutsche KG)

Neben den vielen und wenig konsistenten Definitionen von Hedge Funds ist bereits der Begriff des „Hedges“ eine Quelle für fälschliche Interpretationen. „To hedge“ bedeutet ursprünglich sich gegen den Verlust beispielsweise einer Wette abzusichern. ¹⁷ Hedge Funds dagegen haben wenig mit Absicherung zu tun. Durch ihr Ziel einer absoluten Rendite übernehmen sie gezielt höhere Risiken, um die sich selbst gesteckten Ziele zu erreichen. 18

2.3 Abgrenzung zu Private Equity

Um Unterschiede und Gemeinsamkeiten von Private Equity (PE) Unternehmen und Hedge Funds näher erläutern zu können, ist es an dieser Stelle zuerst notwendig, den Begriff und das Tätigkeitsfeld von PE Unternehmen einzugrenzen. „Unter Private Equity versteht man die Bereitstellung von Eigenkapital für in der Regel nicht börsennotierte Unternehmen“ ¹⁹ . Um das ursprüngliche Geschäft von PE Gesellschaften zu analysieren, sollte man auch den Ausdruck Private Equity in seine beiden Einzelteile „Private“ und „Equity“ zerlegen. Private Equity muss in diesem Zusammenhang im Gegensatz zu „Public Equity“ verstanden werden. Während „Public Equity“ die Kapitalaufnahme über die Börse bedeutet, sagt Private Equity, dass der Investor sich außerbörslich an einem Unternehmen beteiligt. Das Wort „Equity“ (dt. Eigenkapital) als zweiter Bestandteil des Ausdrucks zeigt, dass es sich um eine Eigenkapitalfinanzierung handeln muss. Jedoch muss zu dieser groben Eingrenzung gesagt werden, dass der

¹⁷ Vgl. Punzet, M. (2002): Alternative Investments, in: Women and Finance extra, 25/2002, S. 2-7.

¹⁸ Vgl. Deutsche Bundesbank (1999): Hedge-Fonds und ihre Rolle auf den Finanzmärkten, Frankfurt.

¹⁹ Berens, W./Brauner, H./Frodermann, J. (2005): Unternehmensentwicklung mit Finanzinvestoren, 1. Auflage, Stuttgart.

Begriff Private Equity Mezzanin-Finanzierungen genauso wenig per se ausschließen will wie die Beteiligung von PE Unternehmen an börsennotierten Unternehmen. 20

Bereits die Definitionen der Begriffe Hedge Funds und Private Equity machen deutlich, dass es sowohl Unterschiede als auch Gemeinsamkeiten von Private Equity und Hedge Funds geben muss. Die nachfolgende Tabelle stellt die wesentlichen Unterschiede der Arbeitsweise von Private Equity und Hedge Funds anhand von vier Kriterien dar:

Abbildung 3 - Vergleich Private Equity vs. Hedge Funds 21

Neben den Unterschieden zwischen Private Equity und Hedge Funds gibt es jedoch auch zunehmend Gemeinsamkeiten. Sowohl PE als auch Hedge Funds zählen zu der Klasse der Alternativen Investments. ²² Beide Arten von Funds sammeln Geld bei

Pensions-Kassen, Versicherungen und wohlhabenden Privatpersonen, um dies dann gebündelt zu investieren. Des Weiteren bedienen sie sich beide dem sogenannten

²⁰ Vgl. Gündel, M. (O.J.): Private Equity, http://www.gk-law.de/de/quick-infos/private-equity.html?&print=1&t, 12.03.2008.

²¹ Eigene Darstellung in Anlehnung an De Pamphilis, D. (2008): Mergers, Acquisitions, and Other Restructuring Activities, 4. Auflage, San Diego und Managerkreis der Friedrich-Ebert-Stiftung (2006): Finanzinvestoren in Deutschland.

²² Vgl. Bundesverband Alternative Investments (2003): Alternative Investments. Grundlagen, Produkte, Chancen und Risiken, Bonn.

Leverage-Effekt, um ihre Gewinne zu hebeln. ²³ In den letzten Jahren ist weiterhin

verstärkt ein Trend zu beobachten, dass sich Hedge Funds auch bei nicht gelisteten

Unternehmen beteiligen und dadurch verstärkt ins PE Geschäft einsteigen. 24

2.4 Hedge Fund-Strategien

Allerdings genügt es nicht, einzig den Unterschied zwischen Hedge Funds und Private

Equity zu erläutern. Auch innerhalb der Hedge Fund-Branche gibt es durchaus

Unterschiede zwischen den Funds. Durch die rasante Entwicklung der Hedge Fund-

Industrie entstanden weltweit unterschiedlichste Arten und Strategien - in der Literatur

oft Stilrichtungen genannt - von Hedge Funds. Die nachfolgende Darstellung

unternimmt eine Einteilung in fünf Stilrichtungen, die im Anschluss näher erläutert

werden.

Abbildung 4 - Hedge Fund Stilrichtungen 25

Die Long/Short-Stilrichtung, in der Literatur auch häufig „Equity Hedge“ ²⁶ genannt, gilt

als die traditionellste Ausrichtung eines Hedge Funds und agiert ganz im Sinne von

Alfred Jones, dem Erfinder des ersten Hedge Funds. ²⁷ Ihr Anteil von 34,5 % (2007) am

in Hedge Funds verwalteten Investitionsvolumen macht die Strategie zur bis heute

bedeutendsten Stilrichtung unter den Hedge Funds. ²⁸ Die Grundlage dieser Strategie ist

es, als unterbewertet empfundene Aktien zu kaufen (Long-Position) und gleichzeitig

Aktien anderer Unternehmen leer zu verkaufen (Short-Position), die dem Hedge Fund

²³ Vgl. De Pamphilis, D. (2008): Mergers, Acquisitions, and Other Restructuring Activities, 4. Auflage,

San Diego.

²⁴ Vgl. Hutzschenreuter, T. (2007): Allgemeine Betriebswirtschaftslehre. Grundlagen mit zahlreichen

Praxisbeispielen, 2. Auflage, Wiesbaden.

²⁵ Eigene Darstellung in Anlehnung an Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer

Anklagekasse. Strukturen - Chancen - Risiken, 1. Auflage, Wiesbaden und Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

²⁶ Kaiser, D. (2007): Der Lebenszyklus von Hedgefonds: Grundlagen, Modellierung und empirische

Evidenz, 1. Auflage, Wiesbaden.

²⁷ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

²⁸ Vgl. Kaiser, D. (2007): Der Lebenszyklus von Hedgefonds: Grundlagen, Modellierung und empirische

Evidenz, 1. Auflage, Wiesbaden.

Manager überbewertet erscheinen. Durch die Short-Positionen ist es dem Manager auch möglich, in fallenden Märkten Gewinn zu erzielen. 29

Die Global-Macro-Stilrichtung entstand in den 80er Jahren des letzten Jahrhunderts. Der Name rührt daher, dass Hedge Fund Manager bei dieser Strategie auf globale, makroökonomische Trends setzen. ³⁰ Manager, die diese Stilrichtung verfolgen,

versuchen durch eine detaillierte Analyse der wirtschaftlichen und politischen Situation, Trends auf den wichtigen Aktien-, Anleihen- und Währungsmärkten frühzeitig zu erkennen und durch den gezielten Einsatz von speziellen Finanzinstrumenten wie Optionen, Futures und anderen Derivaten davon zu profitieren. ³¹ Manager dieser

Stilrichtung verfolgen einen Top-Down-Ansatz; sie versuchen globale wirtschaftliche Trends frühzeitig zu antizipieren und wetten dann auf komplette Anlageklassen und nicht nur auf einzelne Titel. 32

Wie der Name bei der marktneutralen Relative Value-Stilrichtung schon impliziert, spielt hier die Marktsituation eine untergeordnete Rolle. Bei dieser Strategie versucht der Hedge Fund Manager, Preisineffizienzen am Finanzmarkt auszunutzen. ³³ Die Basis

dieser Strategie ist also ein klassisches Arbitrage-Geschäft. Ähnlich wie bei der Long/Short-Strategie wird auch hierbei versucht, durch das Eingehen von Long- und Short-Positionen das Marktrisiko zu beseitigen. ³⁴ Da Preisineffizienzen meist sehr

gering sind und relativ selten auftreten, nutzt der Fund Manager bei dieser Strategie den Leverage-Effekt überdurchschnittlich stark, um entsprechende Renditen erwirtschaften zu können. ³⁵ Laut Weber sind die wichtigsten Ausprägungen dieser Stilrichtung: Fixed Income Arbitrage, Convertible Arbitrage und statistische Arbitrage. ³⁶ Während der

Hedge Fund Manager bei Fixed Income Arbitrage-Geschäften versucht durch

²⁹ Vgl. Busack, M./Kaiser, G. (2006): Handbuch Alternative Investments, 1. Auflage, Wiesbaden.

³⁰ Vgl. Ruth, S. (2004): Hedgefonds für Einsteiger: Tipps und Tricks für erfolgreiche Investitionen in die neuen deutschen Hedgefonds, 1. Auflage, Berlin.

³¹ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

³² Vgl. Eling, M. (2006): Hedgefonds-Strategien. Systematisierung und Überblick, in: Bank Archiv (ÖBA), 8/2006, S. 543-555.

³³ Vgl. Sievers, M. (2007): Anlegen in Hedge-Fonds. Basiswissen für Privatanleger, 1. Auflage, München.

³⁴ Vgl. Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer Anklagekasse. Strukturen - Chancen -Risiken, 1. Auflage, Wiesbaden.

³⁵ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

³⁶ Vgl. Fano-Leszczynski, U./Holzer, W./Aster, R. (2004): Hedge Fonds für Einsteiger, 1. Auflage, Berlin.

Arbitrage-Geschäfte mit Zinsderivaten und -wertpapieren seine Renditen zu erzielen ³⁷ ,

kauft der Fund Manager bei der Convertible Arbitrage-Strategie eine Wandelanleihe (Convertible Bond) und verkauft in einem bestimmten Verhältnis die der Wandelanleihe zu Grunde liegende Aktie. ³⁸ Bei der statistischen Arbitrage versucht der

Fund, kurzfristig zu Tage tretende Kursineffizienzen auszunutzen. Bei der Zusammenstellung des Portfolios für diese Strategie bedienen sich die Funds hochentwickelter Computermodelle. 39

Hedge Fund Manager, die nach der Event-Driven-Stilrichtung handeln, versuchen von außergewöhnlichen Ereignissen im Umfeld von Unternehmen zu profitieren. „Event-Driven Strategien konzentrieren sich vordergründig auf Unternehmen, die in spezielle Situationen oder signifikante Restrukturierungen involviert sind.“ ⁴⁰ Diese Stilrichtung

lässt sich in die Unterkategorien Merger Arbitrage und Distressed Securities einteilen. Fund Manager, die im Bereich Merger Arbitrage investieren, zeichnen Wertpapiere von Unternehmen, die im Begriff sind, übernommen zu werden oder sich in einer Restrukturierungs- oder Buyout-Phase befinden. Oftmals verkauft der Fund Manager gleichzeitig Aktien des übernehmenden Unternehmens leer. ⁴¹ Diese Strategie basiert auf

den empirischen Beobachtungen, dass bei einer Übernahme der Kurs des bietenden Unternehmens fällt, während der Kurs des Zielunternehmens steigt. ⁴² Das größte Risiko

dieser Strategie liegt darin, dass die Unternehmenstransaktion nicht wie geplant stattfindet und der Hedge Fund bereits Aktien ge- oder verkauft hat. ⁴³ Manager, die sich

auf die Distressed Securities-Stilrichtung spezialisiert haben, investieren in Unternehmen, die in finanziellen und/oder operationellen Notlagen sind oder sich bereits im Insolvenzverfahren befinden. ⁴⁴ Bei dieser Strategie geht der Fund ein sehr

hohes Risiko ein, da das Zielunternehmen möglicherweise nicht saniert werden kann und so das investierte Kapital verloren ist. ⁴⁵ Gerade Hedge Funds, die diese Strategie

³⁷ Vgl. Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer Anklagekasse. Strukturen - Chancen -Risiken, 1. Auflage, Wiesbaden.

³⁸ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

³⁹ Vgl. Kaiser, D. (2004): Hedgefonds - Entmystifizierung einer Anklagekasse. Strukturen - Chancen -Risiken, 1. Auflage, Wiesbaden.

⁴⁰ Fano-Leszczynski, U./Holzer, W./Aster, R. (2004): Hedge Fonds für Einsteiger, 1. Auflage, Berlin.

⁴¹ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

⁴² Vgl. Eling, M. (2006): Hedgefonds-Strategien. Systematisierung und Überblick, in: Bank Archiv (ÖBA), 8/2006, S. 543-555.

⁴³ Vgl. Seegert, S. (2007): Hedge-Fonds. Ein kurzer Überblick, 1. Auflage, München.

⁴⁴ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

⁴⁵ Vgl. Seegert, S. (2007): Hedge-Fonds. Ein kurzer Überblick, 1. Auflage, München.

verfolgen, besitzen eine wichtige gesamtwirtschaftliche Bedeutung, da sie einerseits oftmals die einzige Finanzierungsmöglichkeit für notleidende Unternehmen sind und andererseits zumindest eine gewisse Liquidität der Wertpapiere des Unternehmens erhalten und dadurch dafür sorgen, dass der Handel nicht komplett zum Erliegen kommt. 46

Der Begriff „Managed Futures“ bezeichnet eine globale, professionelle Vermögensverwaltung. Häufig werden Hedge Funds dieser Stilrichtung in der Literatur auch als „Commodity Trading Advisers“ bezeichnet. Bei dieser Strategie verwendet der Manager Futures, Optionen und Optionsscheine zur Erreichung der Renditeziele. 47

Kennzeichnend für „Commodity Trading Advisers“ sind Transaktionen mit allen Arten von Termingeschäften, wobei die größeren „Advisers“ ein sehr stark diversifiziertes Portfolio mit bis zu 100 verschiedenen Kontrakten besitzen. ⁴⁸ Allerdings nimmt die

Kategorie der „Managed Futures“ unter den Hedge Fund Strategien eine Sonderrolle ein, da sich in der Literatur weder eine „eindeutige Abgrenzung oder Zuordnung (…) zu den Hedge Funds etabliert hat.“ 49

3 Activist Hedge Funds

3.1 Definition und Entstehung

Bis zum Jahr 2000 haben sich nahezu alle Hedge Funds oben erklärten Strategien (vgl. 2.4) oder einer Mischform daraus bedient. ⁵⁰ In den letzten Jahren rückten jedoch immer

mehr Hedge Funds in den Fokus der Öffentlichkeit, die versuchen, aktiv auf die Geschäfte ihrer Portfolio-Unternehmen einzugehen und somit direkt auf ihr Investment einzuwirken. ⁵¹ Diese neue Ausprägung wird als „Activist Hedge Funds“ bezeichnet.

Klein (2006) definiert in seiner Studie an der New York University einen aktiven Investor als Investor, der einen relativ großen Minderheits-Anteil an einem börsennotierten Unternehmen mit dem Ziel erwirbt, durch Änderungsmaßnahmen einen

⁴⁶ Vgl. Eling, M. (2006): Hedgefonds-Strategien. Systematisierung und Überblick, in: Bank Archiv (ÖBA), 8/2006, S. 543-555.

⁴⁷ Vgl. Bleser, S. (2007): Die absolute Return-Strategie unter dem Einsatz von Hedge Funds als Alternative zur Benchmarkorientierung im Portfolio-Management, 1. Auflage, München.

⁴⁸ Vgl. Weber, T. (2004): Das Einmaleins der Hedge Funds, 2. Auflage, Frankfurt.

⁴⁹ Bleser, S. (2007): Die absolute Return-Strategie unter dem Einsatz von Hedge Funds als Alternative zur Benchmarkorientierung im Portfolio-Management, 1. Auflage, München.

⁵⁰ Vgl. Goetzmann, W./Ross, S. (2000): Hedge Funds: Theory and performance, Yale University & Massachusetts Institute of Technology.

⁵¹ Vgl. Bratton, W. (2006): Hedge Funds and Governance Targets, European Corporate Governance Institute.

Gewinn zu realisieren. ⁵² In einer anderen Studie der New York University wird ein

Activist Hedge Fund wie folgt definiert:

„We define hedge fund activism as a strategy in which a hedge fund purchases a 5 percent or greater stake in a publicly-traded firm with the stated intent of influencing the firm’s policies.” 53

Laut Hedge Fund Research Inc. (Abb. 5) gab es im September 2006 bereits 150 Activist

Hedge Funds, die sich zu 100% dieser Strategie widmeten und über ungefähr 117 Milliarden US$ an verwaltetem Vermögen verfügten. Die in dieser Veröffentlichung angesprochenen Activist Hedge Funds erzielten durchschnittliche 16,72%. ⁵⁴ Ähnliche Zahlen werden

auch in einer Studie der OECD

genannt, die von ungefähr 100-120 Activist Hedge Funds weltweit ausgeht. Die Autoren der OECD Studie ordnen diese neuartige Stilrichtung als Weiterentwicklung der Event-Driven herkömmlicher Hedge Funds ein. 55

⁵² Vgl. Klein, A./Zur, E. (2006): Entrepreneurial Shareholder Activism: Hedge Funds and Other Private Investors, New York University.

⁵³ Klein, A./Zur, E. (2006): Hedge Fund Activism, New York University.

⁵⁴ Vgl. Orol, R. (2008): Extreme Value Hedging, 1. Auflage, Hoboken, New Jersey.

⁵⁵ Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

⁵⁶ Vgl. Orol, R. (2008): Extreme Value Hedging, 1. Auflage, Hoboken, New Jersey.

Als Grund für das zunehmende Wachstum und die zunehmende Beachtung dieser Funds wird zuallererst immer das der Hedge Fund Industrie zur Verfügung stehende Kapital (siehe Abb. 6) genannt, das es den Hedge Fund Managern zunehmend ermöglicht, größere Anteile auch an börsennotierten Unternehmen zu erwerben.

Abbildung 6 - Anzahl und Vermögen von Hedge Funds allgemein 57

Begünstigt wurde die Möglichkeit, sich an immer größeren Unternehmen zu beteiligen darüber hinaus durch das in den letzten Jahren großzügig und relativ günstig vorhandene Fremdkapital, das den Investoren zur Verfügung stand. ⁵⁸ Abb. 6 zeigt sehr

deutlich, wie stark die Hedge Fund Branche in den letzten Jahren gewachsen ist und dass dabei nicht nur das verwaltete Kapital sondern auch die Anzahl herkömmlicher Funds zugenommen hat. Dieses Wachstum traditioneller Hedge Funds führte zwangsläufig auch zu einer verstärkten Konkurrenz und somit niedrigeren Renditen und einem höheren Anlagedruck für die Hedge Fund Manager. ⁵⁹ Diese Entwicklung macht

es den Fund Managern zunehmend schwerer, Investitionsmöglichkeiten innerhalb der herkömmlichen Strategien zu erkennen und auszunutzen. Dies wiederum führte dazu,

⁵⁷ Vgl. Hennessee Group LLC (2008): Hedge Fund Assets vs. Number of Hedge Funds, http://www.hennesseegroup.com/information/info/Hedge%20Fund%20Assets%20vs.%20Number%20of %20Hedge%20Funds%20graph.pdf, 21.04.2008.

⁵⁸ Vgl. Mittendorfer, R. (2007): Praxishandbuch Akquisitionsfinanzierung. Erfolgsfaktoren fremdfinanzierter Unternehmensübernahmen, 1. Auflage, Wiesbaden.

⁵⁹ Vgl. Armstrong, B. (O.J.): The new crisis: Shareholder activism, Chicago.

dass sie sich verstärkt zu Activist Hedge Funds weiterentwickelt haben. ⁶⁰ Die

Entstehung von Activist Hedge Funds wurde auch durch den Private Equity Boom in den letzten Jahren (siehe Abbildung 7) unterstützt.

Abbildung 7 - Entwicklung von Private Equity in Europa 61

Die New Yorker Investment Bank Morgan Joseph bestätigte in einer 2006 veröffentlichten Studie, dass das Wachstum der Private Equity Branche viele potenzielle Käufer für Unternehmen oder für Teile von Unternehmen aus dem Portfolio eines Activist Hedge Funds schafft. ⁶² Alle diese Gründe müssen bei der Erklärung der

Evolution dieser neuen Stilrichtung in Betracht gezogen werden. Letztendlich konnte sie sich jedoch nur entwickeln, weil die weltweiten Kapitalmärkte nicht vollkommen sind. Ganz im Sinne der Principal-Agency-Theorie gibt es bis heute keine vollkommene Informationssymmetrie zwischen Eigentümer und Management und die Informationsbeschaffung der Eigentümer ist immer noch mit erheblichen Kosten verbunden. Dies kann dazu führen, dass das Management nicht komplett im Sinne der Eigentümer handelt und/oder ein Unternehmen nicht zu seinem fairen Wert an der

⁶⁰ Vgl. Klein, A./Zur, E. (2006): Hedge Fund Activism, New York University.

⁶¹ Bottazzi, L. (2007): Private Equity Regulation: a lesson from Italy, http://www.rgemonitor.com/euro-monitor/author_name/lbottazzi/, 22.04.2008.

⁶² Vgl. Morgan Joseph & Co. Inc. (2008): Newsroom, http://www.morganjoseph.com/firm_newsroom_detail.php?newsid=67, 12.04.2008.

Börse gehandelt wird. ⁶³ In diesen Situationen ist es den Activist Hedge Funds möglich,

durch aktive Einflussnahme den Börsenwert eines Unternehmens zu steigern und dadurch Geld zu verdienen.

3.2 Arbeitsweise

„Wir attackieren die Leute hart, die mit dem Geld der Aktionäre schlecht umgehen“, Colin Klingsnorth, Gründer des Activist Hedge Funds „Laxey Partners“. 64

Obiges Zitat bringt auf einfache Weise auf den Punkt, wie Activist Hedge Funds arbeiten. In der Theorie wird die Arbeit von Activist Hedge Funds jedoch generell als besondere Form des Shareholder Aktivismus bezeichnet. ⁶⁵ Allgemein bezieht sich

Shareholder Aktivismus auf die aktive Einflussnahme seitens der Eigentümer auf das Management eines Unternehmens und wird nicht nur von Activist Hedge Funds durchgeführt. ⁶⁶ In den USA ist Shareholder Aktivismus bereits seit Mitte der 80er Jahre

ein Mittel institutioneller Investoren wie Pensionskassen, um Einfluss auf das Management zu nehmen. ⁶⁷ Während institutionelle Investoren allerdings ex post aktiv

werden, erwerben Activist Hedge Funds Anteile an Unternehmen genau aus dem Grund, durch ihre Arbeit einen Mehrwert zu generieren. Ihre Arbeitsweise ist daher strategisch ausgerichtet und findet bereits ex ante statt. 68

Laut einer Untersuchung von Klein (2006) erwerben Activist Hedge Funds meist Teile an Unternehmen, die über viele liquide Mittel verfügen, finanziell relativ gut dastehen und eine vergleichsweise hohe Eigenkapitalquote ausweisen. ⁶⁹ Eine Studie von

Greenwood (2007) kam jedoch zu dem Ergebnis, dass die Zielunternehmen im Branchenvergleich schlechter als die Konkurrenz abschnitten und Activist Hedge Funds besonders gut darin sind, Unternehmen zu identifizieren, die an der Börse zu niedrig

⁶³ Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

⁶⁴ Øyvind, B./Knak, T. (2008): Aktivisten beleben das M&A-Geschäft,

http://www.handelszeitung.ch//artikel/Unternehmen-Aktivisten-beleben-das-M-A-Geschaeft__262352.html, 28.02.2008.

⁶⁵ Vgl. Surz, R. (2003): Hedge Funds. Definitive Strategies and Techniques, Hoboken, New Jersey.

⁶⁶ Vgl. Gillan, S./Starks, L. (1998): A survey of shareholder activism: motivation and empirical evidence, Texas.

⁶⁷ Vgl. Romano, R. (2000): Less is more: Making shareholder activism a valuable mechanism of corporate governance, Yale Law School and National Bureau of Economic Research.

⁶⁸ Vgl. Kahan, M./Rock, E. (2006): Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate Control, New York University and University of Pennsylvania.

⁶⁹ Vgl. Klein, A./Zur, E. (2006): Hedge Fund Activism, New York University.

bewertet sind. ⁷⁰ Des Weiteren sind besonders häufig diejenigen Unternehmen das Ziel

von Activist Hedge Funds, die keine glaubwürdige, langfristige Strategie kommuniziert oder nachgewiesen haben. 71

Obwohl Activist Hedge Funds meist nur absolute Minderheitseigner sind, gelingt es ihnen häufig, sich Gehör beim Management zu verschaffen. Beispielsweise versuchen Activist Hedge Funds durch Androhung öffentlicher Kampagnen das Management zur Kooperation zu bewegen. Ein speziell in den USA beliebtes Mittel ist auch die Androhung sogenannter Proxy Fights. ⁷² In anderen Fällen nutzen die Fund Manager

auch derivative Finanzinstrumente, um relativ billig weitere Stimmrechte zu erwerben und dadurch ihre Machtposition z.B. vor der Hauptversammlung zu vergrößern. ⁷³ „Nicht selten solidarisieren sich auch die Hedgefonds“ ⁷⁴ oder sie versuchen

institutionelle Investoren zu mobilisieren, um dadurch ihre Stimmanteile zu vereinen und um für das gemeinsame Ziel - die Steigerung des Unternehmenswerts - zu kämpfen. 75

3.3 Ziele von Activist Hedge Funds

Anders als in Deutschland müssen Activist Hedge Funds in einem sogenannten SEC Filing ihre Ziele offenlegen, wenn sie 5% oder mehr an einem in den USA gelisteten Unternehmen erwerben. ⁷⁶ Daher konnten Greenwood und Schor (2007) in ihrer Studie

die Ziele von Hedge Fund Aktivismus von 1993 bis 2006 untersuchen. Sie fanden heraus, dass eine friedliche Diskussion mit dem Management das am häufigsten genannte Ziel seitens der Fund Manager war. An zweiter Stelle der Studie wird aktive Corporate Governance genannt. Dies bedeutet, dass Fund Manager versuchen, das Management oder den Aufsichtsrat des Portfolio-Unternehmens auszutauschen, die Management-Bezahlung zu verändern und/oder für mehr Transparenz bei der

⁷⁰ Vgl. Greenwood, R./Schor, M. (2007): Investor activism and takeovers, Harvard Business School.

⁷¹ Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

⁷² Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

⁷³ Vgl. Hu, H./Black, B. (2007): Hedge Funds, Insiders, and the Decoupling of Economic and Voting Ownership: Empty Voting and Hidden (Morphable) Ownership, in: Journal of Corporate Finance,

13/2007, S.343-367.

⁷⁴ Prodinger, I./Schwarz, P. (2006): Hedgefonds: Turbulenzen garantiert, in: VDI Nachrichten, Technik & Finanzen, 46/2006, S.17.

⁷⁵ Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

⁷⁶ Vgl. Feldman, D. (2006): Reverse Mergers: Taking a Company Public Without an IPO, 1. Auflage, London.

Unternehmensführung zu sorgen. Als dritten wichtigen Punkt der Einflussnahme identifizierte die Studie die Forderung seitens des Activist Hedge Funds, das Unternehmen oder Teile des Unternehmens zu veräußern. ⁷⁷ Analog hierzu fand Prof.

Dr. Klaus Spremann der Universität St. Gallen heraus, dass 50% der in seiner Studie befragten Experten im Shareholder Aktivismus den bedeutendsten Katalysator für M&A Aktivitäten sahen. ⁷⁸ Auch ein Working Paper von Brav et al. (2006) kam zu

insgesamt ähnlichen Ergebnissen. Die Autoren fanden heraus, dass 50,7% der von ihnen untersuchten Activist Hedge Funds primär das Ziel hatten, sich regelmäßig mit dem Management und dem Aufsichtsrat zu treffen, um eine Strategie zur Steigerung des Shareholder Value zu entwickeln. ⁷⁹ Laut dieser Studie gelingt es den Activist Hedge

Funds in zwei Dritteln aller Fälle ganz oder teilweise mit dem Unternehmen zusammenzuarbeiten und seine Ziele gegenüber dem Management durchzusetzen. 80

3.4 Nutzen von Hedge Fund Aktivismus

Der in den jüngsten Untersuchungen am häufigsten zitierte Vorteil von Hedge Fund Aktivismus ist die damit verbundene Verbesserung der Corporate Governance. So fand beispielsweise ein Working Paper der Harvard Business School (2006) heraus, dass Manager börsennotierter Unternehmen hin und wieder daran erinnert werden müssen, dass sie für die Anteilseigner und nicht für sich selbst arbeiten. Dieselbe Veröffentlichung geht davon aus, dass ohne eine angemessene Überwachung der Geschäftsleitung deren Bezahlung oftmals zu hoch ist und/oder sie falsch mit dem vorhandenen Free Cash Flow umgeht. ⁸¹ Kahan und Rock (2006) gehen sogar noch

einen Schritt weiter und nennen Activist Hedge Funds einen wichtigen Gegenpol zum Management. Ihrer Meinung nach sind Activist Hedge Funds ein wichtiger Bestandteil des Kapitalmarktes, der dazu beiträgt das klassische Principal-Agency-Problem börsennotierter Unternehmen zu lösen, da sie ineffiziente Strategien kritisieren, schlechte Manager anprangern und M&A Transaktionen überwachen. ⁸² Während Prof. Dr. Spremann Activist Hedge Funds als „Erben des Shareholder-Value-Ansatzes“ 83

⁷⁷ Vgl. Greenwood, R./Schor, M. (2007): Investor activism and takeovers, Harvard Business School.

⁷⁸ Vgl. Spremann, K. (2007): Aktionärsaktivismus, Universität St. Gallen.

⁷⁹ Vgl. Brav, A./Jiang, W./Partnoy, F./Thomas, R. (2007): Hedge Fund Activism, Corporate Governance, and Firm Performance, European Corporate Governance Institute.

⁸⁰ Vgl. Brav, A./Jiang, W./Partnoy, F./Thomas, R. (2007): Hedge Fund Activism, Corporate Governance, and Firm Performance, European Corporate Governance Institute.

⁸¹ Vgl. Greenwood, R. (2007): The hedge fund as activist, Harvard Business School Working Knowledge.

⁸² Vgl. Kahan, M./Rock, E. (2006): Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate Control, New York University and University of Pennsylvania.

⁸³ Spremann, K. (2007): Aktionärsaktivismus, Universität St. Gallen.

bezeichnet, fanden Brav et al. (2006) in ihrer Studie weitere Beweise für diese These. Sie fanden heraus, dass der Aktienkurs eines Zielunternehmens in dem Moment, wenn ein Activist Hedge Fund seinen Einstieg öffentlich erklärt, durchschnittlich um 5-7% steigt. ⁸⁴ Zu ähnlichen Ergebnissen gelangte auch Greenwood (2007), der in seiner

Untersuchung eine direkte positive abnormale Rendite von 3-4% bei Bekanntgabe des Einstiegs entdecken konnte. ⁸⁵ Dies zeigt zum Einen, dass auch andere Aktionäre von

Activist Hedge Funds profitieren und zum Anderen führt der Hedge Fund Aktivismus in diesen Fällen zu effizienteren und transparenteren Kapitalmärkten und einer angemesseneren Bewertung der Zielunternehmen. 86

Als weiteren Vorteil der Arbeit von Activist Hedge Funds fand Holderness (2003) heraus, dass Activist Hedge Funds der Geschäftsleitung wertvolle strategische und operative Tipps geben können, wenn beide Parteien bereit sind, kooperativ miteinander umzugehen. ⁸⁷ Anders formuliert kann man Activist Hedge Funds somit als „anregende Sparringpartner“ ⁸⁸ für das Management bezeichnen.

3.5 Kritik an Activist Hedge Funds

Obwohl Activist Hedge Funds sowohl makroökonomisch als auch mikroökonomisch einige Vorteile mit sich bringen, werden sie oft auch für ihr Verhalten kritisiert. Der heftigste Kritikpunkt ist der generell mit allen Arten von Hedge Funds verbundene kurze Investment-Horizont. Dieser könnte dazu führen, dass die Planung einer Unternehmung „auf die inhaltliche und zeitliche Ausrichtung der Investoren eingestellt“ ⁸⁹ wird. Der Shareholder Aktivismus zwingt Manager somit eventuell,

wichtige langfristige Investitionen wie die zu Beginn oft verlustbringende Erschließung neuer Geschäftsfelder oder Personal- und Produktentwicklung nicht oder weniger ausgeprägt zu tätigen. ⁹⁰ Als Beweis für den kurzen Anlagehorizont fanden Brav et al.

⁸⁴ Vgl. Brav, A./Jiang, W./Partnoy, F./Thomas, R. (2007): Hedge Fund Activism, Corporate Governance, and Firm Performance, European Corporate Governance Institute.

⁸⁵ Vgl. Greenwood, R./Schor, M. (2007): Investor activism and takeovers, Harvard Business School.

⁸⁶ Vgl. Eidgenössische Bankenkommission (2007): Hedge-Fonds. Marktentwicklung, Risiken und Regulierung, Bern.

⁸⁷ Vgl. Holderness, C. (2003): A Survey of Blockholders and Corporate Control, in: Economic Policy Review, 9/2003, S. 1-14.

⁸⁸ Prodinger, I./Schwarz, P. (2006): Hedgefonds: Turbulenzen garantiert, in: VDI Nachrichten, Technik & Finanzen, 46/2006, S.17.

⁸⁹ Prodinger, I./Schwarz, P. (2006): Hedgefonds: Turbulenzen garantiert, in: VDI Nachrichten, Technik & Finanzen, 46/2006, S.17.

⁹⁰ Vgl. Kahan, M./Rock, E. (2006): Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate Control, New York University and University of Pennsylvania.

(2006) heraus, dass Activist Hedge Funds 328 Tage (im Median) am Zielunternehmen beteiligt bleiben. ⁹¹ Befürworter von Activist Hedge Funds halten diesem Argument

jedoch entgegen, dass dieses Verhalten auf einer Kurzsichtigkeit der Kapitalmärkte beruht und nicht den Fund Managern anzulasten ist. ⁹² Wenn die Kapitalmärkte selbst

keine Präferenz für kurzfristige Entwicklungen hätten, müssten sich Activist Funds auch stärker an langfristigen Entwicklungen orientieren, um ihre Renditen zu sichern. ⁹³ „Ist

die langfristige Strategie tatsächlich die profitablere, so hat jeder Finanzinvestor, unabhängig von seinem eigenen Anlagehorizont, ein Interesse daran, diese zu unterstützen, denn sie ist in diesem Fall auch kurzfristig die profitablere Strategie“ ⁹⁴ ,

sagt beispielsweise auch das Jahresgutachten des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung aus dem Jahr 2005/2006.

Ein weiterer bedeutender Kritikpunkt an Activist Hedge Funds ist, dass ihre Interessen in manchen Fällen nicht mit den Interessen anderer Aktionäre übereinstimmen und Shareholder Aktivismus seitens der Fund Manager andere Eigentümer schlechter stellt. ⁹⁵ So kann beispielsweise ein Activist Hedge Funds vor einer M&A-Transaktion

sowohl eine Short-Position am Käufer als auch Long-Position am Zielunternehmen haben. Nun kann es sein, dass der Fund Manager öffentlich versucht, Druck auf das Management des potenziellen Käufers auszuüben und für eine Übernahme zu werben, obwohl er weiß, dass das Zielunternehmen zu teuer bewertet ist. Der Activist Hedge Fund würde kurzfristig vom höheren Kaufpreis des Zielunternehmens profitieren und könnte langfristig auf einen Kursverfall beim Käufer hoffen. Somit hätte der Fund Manager die anderen Aktionäre benutzt, nur um seine eigenen - und die Interessen der Investoren in seinen Fund - durchzusetzen. 96

Letztendlich befürchten auch viele Experten, dass durch das vermehrte Auftreten von Activist Hedge Funds die Eigentümer, die Einfluss auf die Strategie eines

⁹¹ Vgl. Brav, A./Jiang, W./Partnoy, F./Thomas, R. (2007): Hedge Fund Activism, Corporate Governance, and Firm Performance, European Corporate Governance Institute.

⁹² Vgl. Kahan, M./Rock, E. (2006): Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate Control, New York University and University of Pennsylvania.

⁹³ Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

⁹⁴ Sachverständigenrat (2005): Die Chance nutzen - Reformen mutig voranbringen, http://www.sachverstaendigenrat-wirtschaft.de/gutacht/ga-content.php?gaid=45&node=f, 18.02.2008.

⁹⁵ Vgl. Rudolph, B. (2006): Unternehmensfinanzierung und Kapitalmarkt, 1. Auflage, Tübingen.

⁹⁶ Vgl. Organization for Economic Co-operation and Development (OECD) Steering Group (2007): The implications of alternative investment vehicles for corporate governance, Paris.

Unternehmens nehmen wollen, immer schneller wechseln. Dies führt dann auch dazu, dass die Ausrichtung eines Unternehmens immer öfter und schneller geändert wird und somit nicht nur die Geschäftsführung sondern auch die Mitarbeiter, Kunden und Lieferanten die Orientierung verlieren, verunsichert werden und die Identität eines Unternehmens verloren geht. 97

4 Fazit

Clifford (2007) zeigt, dass Activist Hedge Funds bessere Renditen aufweisen als passive Hedge Funds und er zieht den Schluss, dass sich die höheren Management- und Überwachungskosten dieser Strategie durchaus lohnen. ⁹⁸ Die Tatsache, dass sich bisher nur eine kleine Minderheit aller Hedge Funds dieser Strategie widmen, die oben angesprochene hohe Rendite und die Fähigkeit von Hedge Funds relativ schnell und ohne großen Aufwand ihre Investment-Politik ändern zu können, sind Indizien dafür, dass es noch sehr viel Kapital bei traditionellen Hedge Funds gibt, das relativ schnell für Shareholder Aktivismus mobilisiert werden kann. ⁹⁹ Viele Activist Hedge Funds haben sich bei ihren Investments jedoch meist einer großen Menge des in den letzten Jahren relativ günstigen Fremdkapitals bedient und auf Grund der aktuellen Subprime-Krise und der damit verbundenen vorsichtigeren und teureren Kreditvergabe seitens der Banken und anderer Kapitalgeber bleibt abzuwarten, inwiefern sich die rasante Entwicklung fortsetzt. Des Weiteren wird seit einiger Zeit weltweit diskutiert, ob und wie man Hedge Funds regulieren soll, da einige Politiker, wie Herr Münteferings Zitat in der Einleitung bereits zeigt, gerne den Einfluss dieser Investoren einschränken würden. Während sich die USA und Großbritannien bisher kategorisch gegen eine Regulierung aussprechen, ¹⁰⁰ fordert die deutsche Bundesregierung eine international einheitliche Überwachung von Hedge Funds. 101

Auch beim Einfluss auf die Zielunternehmen ist es schwierig, ein allgemein gültiges Fazit zu ziehen. Auf Grund der unterschiedlichen Arbeitsweisen der Fund Manager ist

⁹⁷ Vgl. Prodinger, I./Schwarz, P. (2006): Hedgefonds: Turbulenzen garantiert, in: VDI Nachrichten, Technik & Finanzen, 46/2006, S.17.

⁹⁸ Vgl. Greenwood, R./Schor, M. (2007): Investor activism and takeovers, Harvard Business School.

⁹⁹ Vgl. Kahan, M./Rock, E. (2006): Hedge Funds in Corporate Governance and Corporate Control, New York University and University of Pennsylvania.

¹⁰⁰ Vgl. Weber, M. (2006): Müssen Hedge-Fonds stärker reguliert werden?, in: Das Wirtschaftsstudium,

12/2006.

¹⁰¹ Vgl. Scheerer, M./Afhüppe, S. (2007): Berlin dringt auf härtere Hedge-Fonds-Kontrolle, http://www.handelsblatt.com/news/Politik/Deutschland/_pv/_p/200050/_t/ft/_b/1246831/default.aspx/berl in-dringt-auf-haertere-hedge-fonds-kontrolle.html, 18.04.2008.

es eher ratsam, die Branche nicht generell zu beurteilen. Vielmehr macht es hier Sinn, einen Activist Hedge Fund anhand seiner bisherigen Arbeit zu beurteilen, da die obigen Kritikpunkte genauso wenig auf alle Fund Manager anwendbar sind wie der durch sie erzielte Nutzen. Auch wenn es wie in jeder Branche schwarze Schafe gibt und immer geben wird, lässt sich dennoch sagen, dass diese Art Finanzinvestoren zu einer größeren Transparenz am Kapitalmarkt beitragen werden und zu einer faireren Bewertung der Zielunternehmen am Markt führen.

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