METHODEN EINER ERFOLGREICHEN SANIERUNGSFINANZIERUNG II

Kurzfassung

Die vorliegende Arbeit nimmt die aktuell herrschende Kreditkrise sowie die Prognosen für eine steigende Anzahl von Unternehmensinsolvenzen, nach über Jahre abnehmenden Insolvenzanzahlen, zum Anlass, sich mit der Finanzierung von Unternehmenssanierungen zu befassen. Die Finanzierung eines in der Krise befindlichen Unternehmens kann einerseits durch frisches Kapital und andererseits durch den Verbleib des vorhandenen Kapitals in dem betreffenden Unternehmen realisiert werden. Im Wege der Zuführung von frischem Kapital kann, neben dem klassischen Fremd- und Eigenkapital, auf Kreditsubstitute und Mezzanin-Kapital zurückgegriffen werden. Besonders zu erwähnen ist das Engagement von Finanzinvestoren im Rahmen von Turnaround Equity bzw. Distressed Debt. Die Bestrebungen, das vorhandene Kapital in dem Unternehmen zu belassen, umfassen den Erlass bzw. die Stundung von Zinsen und Forderungen, die Optimierung der Kapitalstruktur sowie die Abwendung von Kreditkündigungen. Die Arbeit gibt einen detaillierten Überblick über die einzelnen Instrumente und bewertet diese, wobei die Instrumente jeweils isoliert betrachtet werden.

METHODEN  EINER ERFOLGREICHEN SANIERUNGSFINANZIERUNG  III

Inhaltsverzeichnis

KURZFASSUNG.   II

INHALTSVERZEICHNIS...................................................................................   III

ABBILDUNGSVERZEICHNIS   V

ABK  ÜRZUNGSVERZEICHNIS.  VI

1.  EINLEITUNG.  1

1.1.  ANLASS DER ARBEIT  1

1.2.  AUFBAU DER ARBEIT  3

2.  GRUNDLAGEN DER UNTERNEHMENSFINANZIERUNG  4

2.1.  ABGRENZUNG.  4

2.2.  INSTRUMENTE DER AUßENFINANZIERUNG.  6

3.  UNTERNEHMENSKRISEN, INSOLVENZGRÜNDE UND SANIERUNG.  12

3.1.  UNTERNEHMENSKRISEN  12

3.1.1.  Definition von Unternehmenskrisen  12

3.1.2.  Arten von Unternehmenskrisen  13

3.1.2.1.  Strategische Krise  14

3.1.2.2.  Erfolgskrise.  14

3.1.2.2.  Liquiditätskrise.  15

3.1.3.  Krisenursachen  15

3.2.  INSOLVENZGRÜNDE.  17

3.3.  SANIERUNG  18

3.3.1.  Definition und Abgrenzung.  18

3.3.2.  Sanierungsprüfung.  19

3.3.3.  Sanierungsmaßnahmen.  20

3.3.3.1.  Strategische Maßnahmen.  21

3.3.3.2.  Leistungswirtschaftliche Maßnahmen  22

4.  INSTRUMENTE DER SANIERUNGSFINANZIERUNG  24

4.1.  ABGRENZUNG.  24

4.2.  ZUFÜHRUNG VON FRISCHEM KAPITAL  26

4.2.1.  Zuführung von Eigenkapital  26

4.2.1.1.  Alteigentümer  26

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4.2.1.2.  Neue Eigentümer.  29

4.2.1.2.1.  Ohne Managementbeteiligung  30

4.2.1.2.2.  Mit Managementbeteiligung  31

4.2.1.2.3.  Beteiligung von Mitarbeitern  32

4.2.1.2.4.  Turnaround Equity.  34

4.2.2.  Zuführung von Fremdkapital  40

4.2.2.1.  Gesellschafter.  42

4.2.2.2.  Kreditinstitute.  43

4.2.2.3.  Distressed Debt-Investoren  45

4.2.3.  Mezzanin-Kapital  46

4.2.4.  Kreditsubstitute  50

4.2.4.1.  Sale and Lease Back.  50

4.2.4.2.  Factoring.  52

4.2.4.3.  Asset Backed Securities  53

4.3.  VERZÖGERUNG BZW. REDUZIERUNG VON MITTELLABFLÜSSEN.  54

4.3.1.  Dauerhafte Reduzierung von Mittelabflüssen  54

4.3.1.1.  Zinsreduktion bzw. Zinserlass  54

4.3.1.2.  Debt-Equity-Swap.  55

4.3.1.3.  Forderungsverzicht  57

4.3.2.  Temporäre Reduzierung von Mittelabflüssen  59

4.3.2.1.  Stundung von Zins- und Tilgungsleistungen.  59

4.3.2.2.  Abwendung der Kreditkündigung durch Kreditinstitute  60

4.3.2.3.  Umwandlung von kurzfristigem in mittel- bis langfristiges  

Fremdkapital.   61

4.3.2.4.  Besserungsscheinvereinbarungen  61

5.  RESÜMEE UND AUSBLICK  63

LITERATURVERZEICHNIS   65

RECHTSQUELLENVERZEICHNIS   72

METHODEN  EINER ERFOLGREICHEN SANIERUNGSFINANZIERUNG  

Abbildungsverzeichnis   

ABB.  1: UNTERNEHMENSINSOLVENZEN IN DEN JAHREN 2003 BIS 2007  

ABB.  2: SYSTEMATISIERUNG DER FINANZIERUNG  

ABB.  3: UNTERNEHMENSFINANZIERUNG  

ABB.  4: EIGENSCHAFTEN VON FREMD- UND EIGENKAPITAL  

ABB.  5: INSTRUMENTE DER FREMDKAPITALFINANZIERUNG  

ABB.  6: MEZZANINE FINANZIERUNGSINSTRUMENTE .U RENDITE-RISIKO-STRUKTUR  

ABB.  7: KRISENTYPOLOGISIERUNGEN IN DER LITERATUR  

ABB.  8: KRISENARTEN / PHASEN DES KRISENPROZESSES  

ABB.  9: DIE WICHTIGSTEN INSOLVENZURSACHEN AUS INSOLVENZVERWALTERSICHT  

ABB.  10: EINORDNUNG SANIERUNG, TURNAROUND UND RESTRUKTURIERUNG.  

ABB.  11: SANIERUNGSPRÜFUNG  

ABB.  12: ENTSCHEIDUNGSQUADRAT NACH BÖCKENFÖRDE.  

ABB.  13: ÜBERBLICK ÜBER DIE STRATEGISCHEN MAßNAHMEN  

ABB.  14: ÜBERBLICK ÜBER DIE LEISTUNGSWIRTSCHAFTLICHEN MAßNAHMEN  

ABB.  15: ÜBERBLICK ÜBER DIE SANIERUNGSFINANZIERUNG.  

ABB.  16: MITTELZUFLUSS DURCH EIGENKAPITAL  

ABB.  17: INVESTITIONSPROZESS TURNAROUND EQUITY  

ABB.  18: INVESTITIONSKALKÜL EINES FINANZINVESTORS.  

ABB.  19: VOR- .U NACHTEILE DER FINANZIERUNG DURCH EINEN FINANZINVESTOR  

ABB.  20: ZUFÜHRUNG VON FREMDKAPITAL  

ABB.  21: MOTIVE FÜR DEN HANDEL MIT DISTRESSED DEBT  

ABB.  22: ZUSAMMENSETZUNG DES ERTRAGS VON NACHRANGDARLEHEN  

ABB.  23: VORTEILE DES PARTIARISCHEN DARLEHENS  

ABB  24: VERZÖGERUNG BZW REDUZIERUNG VON MITTELABFLÜSSEN  

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Abkürzungsverzeichnis

Abb. Abbildung ABS Asset Backed Securities Abs. Absatz AG Aktiengesellschaft AGB Allgemeine Geschäftsbedingungen AGBBanken Allgemeine Geschäftsbedingungen der privaten Banken und der Genossenschaftsbanken AGBSp Allgemeine Geschäftsbedingungen der Sparkassen AktG Aktiengesetz BGB Bürgerliches Gesetzbuch BGBl. Bundesgesetzblatt bzw. beziehungsweise bzgl. bezüglich EK Eigenkapital etc. et cetera evtl. eventuell / eventuelle EUR Euro f. folgende ff. fortfolgende FK Fremdkapital F & E Forschung & Entwicklung GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung GmbHG Gesetz betreffend die Gesellschaften mit beschränkter Haftung Hrsg. Herausgeber InsO Insolvenzordnung i. d. R. in der Regel Jg. Jahrgang KMU kleine und mittlere Unternehmen KonTraG Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich MBI Management Buy In MBO Management Buy Out

METHODEN EINER ERFOLGREICHEN SANIERUNGSFINANZIERUNG VII Mio. Millionen NPL non-performing loan Nr. Nummer S. Seite (n) u. und u.a. und andere, unter anderem UN-Wert Unternehmenswert usw. und so weiter VC Venture Capital vgl. vergleiche z.B. zum Beispiel

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1. Einleitung

1.1. Anlass der Arbeit

Bedingt durch die gute Konjunktur ¹ , nahm die Anzahl der

Unternehmensinsolvenzen seit dem Jahr 2004 in Deutschland kontinuierlich ab. Dabei sank die Anzahl im Jahr 2007 um 10,4 Prozent auf 27.490 Fälle. Jedoch kann beobachtet werden, dass sich der Trend rückläufiger Unternehmensinsolvenzen verlangsamt. So nahm die Zahl der

Unternehmensinsolvenzen im Jahr 2006 noch um 16,7 Prozent ab. Einen Überblick über die Entwicklung der Unternehmensinsolvenzen in den vergangenen 5 Jahren gibt Abbildung 1. Die volkswirtschaftlichen Schäden, die durch Unternehmensinsolvenzen verursacht wurden, beliefen sich im Jahr 2007 auf 29,2 Milliarden Euro und lagen damit um 1,9 Milliarden unter dem Vorjahreswert. Ferner nimmt auch die Anzahl der durch eine Insolvenz ihres Arbeitgebers betroffenen Arbeitnehmer im Vorjahresvergleich ab. 2

Abb. 1: Entwicklung der Unternehmensinsolvenzen in den Jahren 2003 bis 2007 3

Jedoch hat die derzeitige Lage an den Finanzmärkten, ausgelöst durch die Subprime-Krise in den USA, auch bei deutschen Banken zu akuten Liquiditätsproblemen geführt. Auf Grund der Erkenntnis der vergangenen Jahre, dass die Zahl der Insolvenzen bei leicht verfügbarer Liquidität abnimmt, lässt

¹ Vgl. Creditreform Wirtschaftsforschung (2007), S. 6. ² Vgl. Creditreform Wirtschaftsforschung (2008), S. 2 u. S. 21 f.

³ Vgl. Creditreform Wirtschaftsforschung (2008), S. 2.

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sich im Umkehrschluss eine Erhöhung der Insolvenzen im Jahr 2008 vermuten. ⁴ Ebenso kommt eine Schätzung des Kreditversicherers EULER HERMES zu dem Schluss, dass der Rückgang der Insolvenzzahlen auf Grund der Konjunktur stagnieren wird. ⁵ Bei der Betrachtung der Insolvenzzahlen ist davon auszugehen, dass diese lediglich die „Spitze des Eisberges“ ausmachen und die Zahl der Unternehmen, die sich in einer Krise befinden, weitaus höher anzusetzen ist. 6

Ein weiterer Aspekt ist, dass Banken auf Grund der Kreditkrise Probleme haben leistungsgestörte Kredite (Distressed Debt / Non-performing Loans) zu veräußern. Während die Abschläge vor einem Jahr lediglich 5 Prozent betrugen, liegen Sie heute bei 50 Prozent und mehr. Dieses wird auch durch einen gravierenden Rückgang der Distressed Debt-Transaktionen im Jahr 2007 belegt ⁷ . Aus der fehlenden Veräußerbarkeit resultiert, dass die Banken die leistungsgestörten Kredite hausintern bearbeiten müssen und somit die dafür notwendigen Kapazitäten schaffen müssen. 8

Daher kann man zusammenfassend sagen, dass die Sanierung, die sowohl betriebs- als auch volkswirtschaftlich ein bedeutendes Anliegen ist ⁹ , auf Grund des anzunehmenden Anstiegs der Insolvenzzahlen an Bedeutung gewinnen wird. Zudem wird die Sanierung für die Kreditinstitute, wie bereits durch die problematische Veräußerung von notleidenden Krediten begründet, eine erhöhte Bedeutung erlangen. Diese Entwicklungen nimmt die vorliegende Arbeit zum Anlass einer Auseinandersetzung mit der Thematik der Sanierung und im speziellen der Sanierungsfinanzierung.

⁴ Vgl. Creditreform Wirtschaftsforschung (2008), S. 10 ff.

⁵ Vgl. Beyerle (2008), S. 1. ⁶ Vgl. Kudla (2005), S. 1.

⁷ Vgl. Ernst & Young Global Limited (2008), S. 9 ff. ⁸ Vgl. Luttmer (2008), S. 23. ⁹ Vgl. Fellner / Kranebitter (2007), S. 11.

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1.2. Aufbau der Arbeit

Die vorliegende Arbeit ist in fünf Kapitel untergliedert. Das erste Kapitel stellt zu Beginn den Anlass und an dieser Stelle den Aufbau der Arbeit dar. Das zweite Kapitel stellt grundlegend die bestehenden Erkenntnisse der Unternehmensfinanzierung dar. Dabei wird das Betrachtungsfeld auf die, für diese Arbeit relevante, Außenfinanzierung eingegrenzt.

In Kapitel 3 wird zunächst der Begriff „Krise“ definiert. Im Anschluss erfolgt eine Darstellung der verschiedenen Krisenarten sowie der Krisenursachen. Im nächsten Schritt werden die Gründe einer Insolvenz skizziert. Von den gemachten Ausführungen ausgehend, wird der Begriff „Sanierung“ abgegrenzt und anschließend die Sanierungsprüfung beschrieben. Den Abschluss des Kapitels bildet ein kurzer Überblick über die Sanierungsmaßnahmen, wobei auf die strategischen und die leistungswirtschaftlichen Maßnahmen, als Teilaspekt der operativen Maßnahmen, eingegangen wird. Die Kapitel 2 und 3 stellen die konzeptionelle Grundlage der Arbeit dar.

Kapitel 4 widmet sich dem zweiten Teilaspekt der operativen Maßnahmen, den finanzwirtschaftlichen Maßnahmen und somit den Methoden der Sanierungsfinanzierung. Hierbei erfolgt, nach einer Eingrenzung der Thematik auf die Liquiditätsproblematik, vorerst eine grobe Unterteilung der Instrumente. Dabei wird zwischen der Sanierungsfinanzierung durch „Mittelzufluss“ sowie durch „Verringerung bzw. Verzögerung von Mittelabflüssen“ unterschieden. Im Anschluss erfolgt eine detaillierte Auseinandersetzung mit den jeweiligen Instrumenten.

Abschließend fasst das Kapitel 5 die wesentlichen Aspekte der Arbeit zusammen, zeigt nicht behandelte Gesichtspunkte auf und gibt einen Ausblick auf die weitere Entwicklung.

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2. Grundlagen der Unternehmensfinanzierung

2.1. Abgrenzung

Das vorliegende Kapitel systematisiert kurz die bestehenden Erkenntnisse der Unternehmensfinanzierung. Unter Finanzierung versteht man Maßnahmen, die Unternehmen im Rahmen der Beschaffung von finanziellen Mitteln ergreifen ¹⁰ . Wie Abb. 2 zu entnehmen ist, können Finanzierungsformen nach verschiedenen Kriterien systematisiert werden. Der Systematisierung nach dem Finanzierungsanlass folgend, werden so auch Finanzierungsvorgänge im Rahmen einer Sanierungsfinanzierung dargestellt ¹¹ . Auf die Instrumente der Sanierungsfinanzierung geht das Kapitel 4 detaillierter ein.

Der Begriff „Finanzierung“ lässt sich in die zwei Unterbegriffe Außenfinanzierung und Innenfinanzierung aufspalten, welche in der Literatur

¹⁰ Vgl. Drukarczyk (2008), S. 1.

¹¹ Vgl. Kudla (2005), S. 17.

¹² Eigene Abbildung in Anlehnung an Achleitner / Thommen (2001), S. 469.

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regelmäßig angewandt werden. Bei der Außenfinanzierung kann der Kapitalzufluss entweder durch die bisherigen Eigentümer oder durch neue Kapitalgeber erfolgen. ¹³ Wie Abb. 3 zu entnehmen ist, kann die Zuführung des Kapitals dabei durch Einlage von Eigenkapital, die Bereitstellung von Fremdkapital oder in Form von Mezzanin-Kapital erfolgen. Im Fall der Innenfinanzierung erzielt das Unternehmen aus der Veräußerung von erstellten Produkten bzw. aus der Erbringung von Dienstleistungen höhere Erträge, als es für die benötigten Produktionsfaktoren aufwenden muss. Somit ist noch nicht gesagt, dass das Unternehmen an sich profitabel arbeitet, jedoch ist der Kapitalzufluss aus der Innenfinanzierung positiv. ¹⁴ Eine feinere Untergliederung der Innenfinanzierung ist Abb. 3 zu entnehmen.

¹³ Vgl. Drukarczyk (2008), S. 5 ff.

¹⁴ Vgl. Drukarczyk (2008), S. 5.

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Abb. 3: Unternehmensfinanzierung 15

Im Rahmen der vorliegenden Arbeit wird auf die Instrumente der Innenfinanzierung nicht näher eingegangen, da die in der Realität wichtigste Variante der Innenfinanzierung, die offene Selbstfinanzierung, mangels vorliegender Gewinne (in einer Unternehmenskrise) ausscheidet. ¹⁶ Eine ausführlichere Darstellung der Außenfinanzierung erfolgt im folgenden Kapitel.

2.2. Instrumente der Außenfinanzierung

Wie bereits oben beschrieben, kann die Außenfinanzierung in die Instrumente Eigenkapital (EK), Fremdkapital (FK) und Mezzanin-Kapital untergliedert werden.

Wenngleich die Abgrenzung von Eigen- und Fremdkapital teilweise Probleme mit sich bringt, ¹⁷ so gibt Abb. 4 dennoch einen grundsätzlichen Überblick über die Eigenschaften von Eigen- und Fremdkapital.

Wie in Abb. 3 dargestellt, kann Eigenkapital entweder durch die bisherigen Eigentümer, in Form der Eigenfinanzierung, und bzw. oder durch neue Kapitalgeber, in Form der Beteiligungsfinanzierung, zugeführt werden. Hierbei ist zu beachten, dass die Möglichkeiten der Eigenkapitalbeschaffung sehr stark durch die Rechtsform beeinflusst werden. So kann eine Aktienemission für Unternehmen mit einem niedrigen Bekanntheitsgrad, wie z.B. eine GmbH ¹⁸ oder eine kleine Aktiengesellschaft (AG), zu einer riskanten Angelegenheit werden. ¹⁹ Diese Arbeit beschränkt sich auf eine kurze Darstellung der Eigenkapitalgewinnung bei Aktiengesellschaften sowie Gesellschaften mit beschränkter Haftung. Für weitergehende Ausführungen wird auf die Literatur verwiesen ²⁰ .

Im Fall einer AG erfolgt die Eigen- bzw. Beteiligungsfinanzierung durch eine Kapitalerhöhung, bei der, gegen Zahlung der Einlage, neue (junge) Aktien ausgegeben werden. Den Altaktionären steht hierbei in der Regel ein

¹⁵ Eigene Abbildung in Anlehnung an Drukarczyk (2008), S. 6. ¹⁶ Vgl. Pernsteiner (2006), S. 356. ¹⁷ Siehe dazu Drukarczyk (2008), S. 302 ff.

¹⁸ Der Rechtsformwechsel zu einer Aktiengesellschaft wird für diesen Fall vorausgesetzt. ¹⁹ Vgl. Drukarczyk (2008), S. 320.

²⁰ Siehe dazu stellvertretend Bilstein / Wöhe (2002), S. 35 ff. u. Drukarczyk (2008), S. 301 ff.

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Bezugsrecht zu. ²¹ Ferner ist zwischen Stamm- und Vorzugsaktien zu unterscheiden, die dem Aktionär unterschiedliche Rechte einräumen. Die Stammaktie ist der Normaltyp und räumt dem Aktionär das Recht auf Anteil am Bilanzgewinn, das Recht auf Anteil am Liquidationserlös, den Anspruch auf Informationen und Rechenschaft, ein Stimmrecht sowie das Bezugsrecht auf junge Aktien, Wandel- und Optionsanleihen ein. Die Vorzugsaktie hingegen bietet dem Aktionär, in der Regel unter Ausschluss des Stimmrechtes, erhöhte Gewinnanteile bzw. eine höhere Dividende. 22

²¹ Vgl. Achleitner / Thommen (2001), S. 507 f.

²² Vgl. Drukarczyk (2008), S. 331 ff.

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Abb. 4: Eigenschaften von Fremd- und Eigenkapital 23

Bei einer GmbH wird Eigenkapital durch die Aufnahme von neuen Gesellschaftern bzw. durch die Erhöhung der Einlage von alten Gesellschaftern zugeführt. Eine Alternative zur klassischen Aufnahme von weiteren Gesellschaftern stellt die Aufnahme von VC-Gesellschaften als Gesellschafter dar. 24

²³ Eigene Abbildung in Anlehnung an Drukarczyk (2008), S. 5. ²⁴ Vgl. Drukarczyk (2008), S. 320 ff.

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Der zweite Bestandteil der Außenfinanzierung ist das Fremdkapital. Abbildung 5 vermittelt einen Überblick über die vielfältigen Formen des Fremdkapitals. In Anbetracht der zahlreichen Instrumente sowie der vorhandenen und umfangreichen, die Fremdkapital-Finanzierung behandelnden Literatur, wird an

²⁵ Eigene Abbildung in Anlehnung an Bilstein / Wöhe (2002), S. 179.