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Inhaltsverzeichnis

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Abbildungsverzeichnis   

1.  Grundlagen der Unternehmensbewertung  3

1.1  Einführung  3

1.2  Anlässe für Bewertungen  3

2.  Methoden der Unternehmensbewertung  5

2.1  Überblick der Bewertungsverfahren  5

2.1.1  Einzelbewertungsverfahren  6

2.1.1.1  Substanzwert mit Reproduktionswerten  6

2.1.1.2  Substanzwert mit Liquidationswerten  7

2.1.2  Mischverfahren  8

2.1.2.1  Mittelwertverfahren  8

2.1.2.2  Übergewinnverfahren  8

3.  Gesamtbewertungsverfahren am Beispiel der Citibank Privatkunden AG  

Co.  KGaA  9

3.1  Planungsmethodik und Planprämissen der Citibank Privatkunden  

AG  Co. KGaA  9

3.2  DCF-Verfahren (Discounted Cash-flow-Modelle)  12

3.2.1  Berechnung des Unternehmenswertes der Citibank  

Privatkunden  AG Co. KGaA mittels des Entity-Ansatzes  15

3.3  Multiplikatorenverfahren  18

3.4  Realoptions-Ansatz  19

4.  Bewertung und Vergleich der Ansätze der Unternehmensbewertung  20

5.  Bewertung der Beispielrechnung Citibank Privatkunden AG Co.  22

KGaA   

6.  Abschließende Kritik  23

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Literaturverzeichnis   

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Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: Drei Säulen der Unternehmensbewertung  

Abbildung  2: Anlässe einer Unternehmensbewertung  

Abbildung  3: Unternehmensbewertungsverfahren  

Abbildung  4: Arten der Reproduktionswerte  

Abbildung  5: Aktiva Citibank Privatkunden AG Co. KGaA  

Abbildung  6: Passiva Citibank Privatkunden AG Co. KGaA  

Abbildung  7: Erträge Citibank Privatkunden AG Co. KGaA  

Abbildung  8: Aufwendungen Citibank Privatkunden AG Co. KGaA  

Abbildung  9: DCF-Methode nach dem Entity-Ansatz  

Abbildung  10: DCF-Methode nach dem APV - Ansatz  

Abbildung  11: DCF Methode nach dem Equity-Ansatz  

Abbildung  12: Ermittlung der operativen Free Cash-flows in Mio.  

Abbildung  13: Berechnung der normalisierten Höhe  

der  oFCF für den Endwert in Mio.  

Abbildung  14: Berechnung des WACC für die  

Citibank  Privatkunden AG Co. KGaA  

Abbildung  15: Berechnung des Unternehmenswertes der  

Citibank  Privatkunden AG Co. KGaA  

Abbildung  16: Schema für die Multiplikatorenbewertung  

Abbildung  17: Schritte der Realoptionsbewertung  

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1. Grundlagen der Un Unternehmensbewertung

1.1 Einführung

Durch den wissensch schaftlichen Fortschritt in der Betriebswirtsch schaftslehre haben sich einige Methoden zur ur Bewertung von Unternehmen hervorgehobe ben. Aber ein Punkt ist stets gleich geblieben en und zwar das bewerten immer vergleichen h n heißt. Die gewonnenen Kennzahlen bzw. Dat aten müssen zur Beurteilung der Aussagekra raft mit Zahlen anderer Betriebe, Branchen, M , Märkte verglichen, oder zumindest berücksic ksichtigt werden um ein aussagefähiges Ergebn ebnis zu erhalten. Dabei existieren bei a i allen Bewertungsverfahren stets drei gleichbl bleibende Säulen. Denn es gibt bei jeder Bew ewertung immer ein Bewertungssubjekt, das i s ist die Person, für die eine Bewertung durch rchgeführt wird, es kann zum Beispiel ein Kau aufinteressent sein oder ein Großaktionär der der sich beteiligen möchte aber zuerst die g e genaue Substanz des Unternehmens erfahr ahren will. Des weiteren muss auch stets e ein Bewertungsobjekt vorhanden sein, dass ss ist das Unternehmen welches bewertet wird ird. Die dritte Säule ist das Vergleichsobjekt, kt, es stellt eine Alternative zum Bewertungsob sobjekt dar, repräsentiert durch einen Kalkulati ationszinsfuß oder ein Vergleichsunternehmen d n der gleichen Branche.

1.2 Anlässe für Bewer ertungen

Die Zunahme der be betriebswirtschaftlichen Kenntnisse und Erfa rfahrungen sind jedoch nicht der alleinige Gru Grund für die Entwicklung unterschiedlichster B er Bewertungsmethoden, ferner leisten auch die die jeweiligen Bewertungsanlässe ihren Anteil d il dazu bei. Denn es stellen sich d h die Fragen: ƒ ‡”‹•–†ƒ•‡™‡” †ƒ•‡™‡”–—‰••—„Œ‡– „ ò”™‡•‘ŽŽ†‹‡ •‘ŽŽ†‹‡‡™‡”–—‰†—”…Š‰‡ˆòŠ”–™‡”†‡ … ‡Ž…Š‡•‹‡Ž™‹”†† •‹‡Ž™‹”††‹–†‡‰‡™‘‡‡ˆ‘”ƒ–‹‘‡˜‡”ˆ‘Ž‰– ‡”ˆ‘Ž‰–

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Ein Geschäftsführer er der sein Unternehmen veräußern will wi wird womöglich einen anderen Unternehmen enswert berechnen als ein Kaufinteressent bere ereit ist zu bezahlen. Es entsteht ein Inte Interessenkonflikt beider Parteien. Die ie unterschiedlichen Bewertungsanlässe l lassen sich in vier Hauptgruppen einteil teilen, nämlich in die unternehmerische In Initiative, den gesetzlichen Vorschriften, en, den vertraglichen en bilanziellen Anlässen. ¹ Unter unternehmer Grundlagen und den erische Initiativen sind unter anderem der Ka Kauf und Verkauf von Unternehmen, die Zufüh führung von Eigen- und Fremdkapital, der Bör örsengang und das Management Buy-out zu ve verstehen. Wo hingegen bei d den gesetzlichen Vorschriften eine Abfind ndung in Aktien, eine Barabfindung oder da das Verschmelzen bzw. die Auf- und Abspaltu ltung des Unternehmens als Anlässe gelten ten. Der Austritt eines Gesellschafter r aus einer GmbH, Erbauseinandersetzun ungen und Abfindungsfälle im Familienrecht s ht sind typische Anlässe für Unternehmensbew ewertungen aus vertraglichen Grundlagen. Neben den oben gen genannten Gründen existieren auch Notwend ndigkeiten welche eine Bewertung verlangen gen die regelmäßig wiederkehren, wie z.B z.B. aus Gründen der internationalen Rech echnungslegung wie die Erstellung von B Bilanzen oder auch steuerrechtliche Bewe ewertungsanlässe, all diese fasst man unter d dem Punkt Bilanzielle Anlässe zusammen. en. Die Abbildung 1 soll eine Übersi rsicht der gängigsten

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2.1.1 Einzelbewertungsverfahren

Bei diesen Verfahrensarten handelt es sich um eine Stichtags bezogene Bewertung auf Basis der einzelnen Unternehmensbestandteile (Vermögensgegenstände und Schulden). Bei den Substanzwertverfahren werden zunächst alle Vermögensgegenstände isoliert betrachtet und individuell bewertet, um sie anschließend zu einem Gesamtunternehmenswert zu addieren. Durch Abzug der Schulden erhält man den Substanzwert der Unternehmung. Es haben sich hier zwei unterschiedliche Bewertungsmöglichkeiten gebildet, die eine geht von der Fortführung des Unternehmens aus, wobei die andere Methode die Liquidation im Auge hat.

2.1.1.1 Substanzwert mit Reproduktionswerten

Wie oben bereits angedeutet wird hier von einer Fortführung des Unternehmens ausgegangen (Going Concern Prinzip) ⁴ . Die Ausgangsvorstellung ist das man das Unternehmen nachbilden möchte, also reproduzieren, die daraus entstehenden Kosten werden als Wertansatz herangezogen. Die Reproduktionskosten entsprechen also hier den Wiederbeschaffungskosten, daraus ergibt sich nun folgendes Schema:

Die Ermittlung der Reproduktionswerte kann aber unterschiedlich sein, denn das Ergebnis ist davon abhängig ob bestehende Schulden berücksichtigt werden sollen oder die Abschreibung mit einbezogen wird. Die Abbildung 4 auf Seite 6 soll hier einen Überblick über die einzelnen Reproduktionswerte und deren Inhalt geben. Man kann aus der Graphik zwei Ansätze erkennen der eine wurde oben schon kurz angedeutet und der andere Ansatz unterscheidet hier zwischen einem Teil- und Vollreproduktionswert. Beim Vollreproduktionswert werden sämtliche Vermögenswerte berücksichtigt, unabhängig davon ob sie in der Bilanz ausgewiesen werden oder nicht, wie etwa die immateriellen Vermögenswerte wie Mietrechte oder Marken. Da diese Vermögenswerte sehr schwierig zu bewerten sind werden sie meist nicht berücksichtigt und es wird der Teilproduktionswert als Rechentool herangezogen.

⁴ Vgl. Ernst, D. et al. (2008), S. 3.