Inhaltsverzeichnis I

Inhaltsverzeichnis   

Abk  ürzungsverzeichnis  II

Abbildungsverzeichnis   III

1.  Einführung  1

2.  Asset Backed Securities als Verbriefungsinstrumente  1

2.1.  Ablauf einer ABS-Emission  1

2.2.  Charakteristika von Asset Backed Securities  3

2.2.1.  Auswirkungen der Tranchierung  3

2.2.2.  Unterscheidung nach Art der Underlyings  4

2.3.  Risiken und Probleme von Asset Backed Securities  5

3.  ABS - vom innovativen Refinanzierungsinstrument zum Liquiditätsproblem  

der  Investoren  6

3.1.  Sonderformen von ABS: ABS squared und ABCP  7

3.1.1.  Charakteristika von ABS squared und ABCP.  7

3.1.2.  Risiken von ABS squared und ABCP.  8

3.2.  Entwicklungen auf dem amerikanischen Hypothekenmarkt  9

3.2.1.  Geld- und Geschäftspolitik der Banken in den USA  9

3.2.2.  Der Subprime-Markt  10

3.3.  Auswirkungen auf die Liquidität der ABS-Investoren.  11

3.3.1.  Motive für die Investoren  11

3.3.2.  Die Liquiditätskrise der Investoren  12

3.4.  Maßnahmen zur Wiederherstellung des Vertrauens in ABS.  14

4.  Ausblick.  15

Literaturverzeichnis   IV

Abkürzungsverzeichnis II

Abkürzungsverzeichnis

ABCP Asset Backed Commercial Paper ABS Asset Backed Securities CDO Collateralised Dept Obligations CMBS Commercial Backed Securities EK Eigenkapital EKR Eigenkapitalrentabilität engl. englisch EZB Europäische Zentralbank FED Federal Reserve MBS Mortgage Backed Securities Mrd. Milliarden RMBS Residential Mortgage Backed Securities SPV Special Purpose Vehicle WP Wertpapiere

Abbildungsverzeichnis   

Abb.  1: Ablauf einer ABS-Emission  

Abb.  2: Auswirkungen der Tranchierung  

Abb  3: Formen von ABS  

ABS - von der „einfachen“ Verbriefung zur Liquiditätskrise der Investoren - 1 -

1.Einführung

Die Entwicklungen auf den internationalen Finanzmärkten in den vergangenen Jahren sowie die drastischen Auswirkungen innerhalb der letzten Monate haben gezeigt, wie labil das internationale Finanzsystem ist.

Auslöser dieser Entwicklungen war unter Anderem die exzessive Vergabe von Immobiliendarlehen an Kreditnehmer mit schlechter Bonität und geringem Einkommen, dem so genannten Subprime-Markt, in den USA. Die Risiken dieser zunächst lokal erscheinenden Entwicklung wurden durch Verbriefung dieser Kredite seitens der amerikanischen Banken auf die internationalen Finanzmärkte übertragen. So musste die Investmentbank Lehman Brothers, die im Jahr 2007 noch einen Jahresüberschuss von über vier Mrd. $ ¹ erwirtschaften konnte, aufgrund drastischer Abschreibungen für Subprime-Kredite und der daraus resultierenden Zahlungsunfähigkeit im September 2008 Insolvenz anmelden. Die Auswirkungen auf die Kursentwicklungen an den internationalen Börsen, lassen sich am Beispiel des DAX 30 darstellen. Dieser hat im Laufe eines Jahres über 40% an Wert verloren. 2

In dieser Arbeit wird, ausgehend von einer Beschreibung und Charakterisierung verschiedener Verbriefungsinstrumente, analysiert, wie der Aufkauf verbriefter Kreditforderungen zur Illiquidität der Investoren geführt hat.

2. Asset Backed Securities als Verbriefungsinstrumente

Als Verbriefung bezeichnet man generell die Umwandlung illiquider Vermögensgegenstände, wie zum Beispiel Forderungen aus vergebenen Krediten, in handelsfähige Wertpapiere. ³ Diese WP werden als Asset Backed Securities (ABS) bezeichnet. In den USA wird dieses Instrument insbesondere zur Verbriefung von Hypothekendarlehen bereits seit den 70er Jahren eingesetzt. ⁴ So lag das Volumen verbriefter Hypothekendarlehen im Jahr 1985 bereits bei 25 Mrd. US-Dollar. 5

2.1. Ablauf einer ABS-Emission

Der erste Schritt bei einer ABS-Emission ist die Gründung einer Zweckgesellschaft. Diese wird als Special Purpose Vehicle (SPV) oder, sofern die Refinanzierung über die

¹ Vgl. Finanztreff (2008).

² Vgl. Börse Frankfurt (2008).

³ Vgl. Hartmann-Wendels / Pfingsten / Weber (2007) S.302.

⁴ Vgl. Struffert (2006) S.3.

⁵ Vgl. Hartmann-Wendels / Pfingsten / Weber (2007) S.302.

ABS - von der „einfachen“ Verbriefung zur Liquiditätskrise der Investoren - 2 -

Ausgabe kurzfristiger WP (ABCP) erfolgt, als Conduit bezeichnet. ⁶ Diese Zweckgesellschaften werden entweder direkt von der Bank, die ihre Forderungen verbriefen will, oder durch eine Investmentbank gegründet. ⁷ Charakteristisch für diese Gesellschaften ist, dass sie nur zum Zweck der Verbriefung gegründet werden ⁸ und durch einen relativ geringen EK-Anteil (Haftungsmasse) gekennzeichnet sind. ⁹ Auf die Folgen dieser Konstruktion für die Gründer dieser Gesellschaften wird im Laufe der Arbeit näher eingegangen. Die SPV lassen sich in Single Seller, die die Forderungen nur einer Bank erwerben, und Multi Seller, welche die Forderungen verschiedener Kreditinstitute kaufen, unterscheiden. ¹⁰ Die Banken veräußern einen Teil ihrer Forderungen, z.B. aus Hypothekendarlehen, in gebündelter Form an die SPV-Gesellschaften. Hierbei wird unterschieden zwischen True-Sale-Transaktionen, bei denen die Forderungen an die SPV-Gesellschaft abgetreten werden, und zwischen Synthetischen Transaktionen, bei denen nur die Risikokomponente an die SPV-Gesellschaft abgegeben wird. ¹¹ Zur Finanzierung dieser Transaktionen emittieren die SPV-Gesellschaften so genannte Asset Backed Securities (ABS) oder speziell bei Immobilienkrediten Mortgage Backed Securities (MBS). Die Erwerber dieser Papiere erhalten im Gegenzug die Zahlungen (Zinsen und Tilgung), die die Kreditnehmer leisten. ¹² Hierbei sind zwei grundlegende Konstruktionen zu unterscheiden: Zum einen können feste Zahlungen vereinbart werden (Pay-Through-Konzept) oder variable Zahlungen, bei denen die Zahlungen an die ABS-Erwerber von der Höhe der geleisteten Kapitaldienste der Kreditnehmer abhängt (Pass-Through-Konzept. ¹³ Das erstgenannte Verfahren ist für risikoaverse Investoren vorzuziehen, da dort eine höhere Planungssicherheit hinsichtlich Höhe und Terminierung der Zahlungen erreicht werden kann.

Die Vorteile einer Verbriefung bestehen für die Banken darin, dass sie bestehende Forderungen liquidieren können. Durch die so zufließenden Mittel können neue Geschäfte abgeschlossen sowie durch den Verkauf der Forderungen eine Verbesserung der Risikostruktur erreicht werden. ¹⁴ Die folgende Abbildung verdeutlicht den beschriebenen Ablauf einer Verbriefung von Forderungen durch die Emission von ABS.

⁶ Vgl. Schmittat (2008) S.19.

⁷ Vgl. Hemmerich (2008) S.516.

⁸ Vgl. Oehler / Unser (2002) S.372.

⁹ Vgl. Hagedorn (2007) S.22.

¹⁰ Vgl. Struffert (2006) S.14.

¹¹ Vgl. Schmittat (2008) S.18.

¹² Vgl. Bauersfeld (2007) S.93.

¹³ Vgl. Oehler / Unser (2002) S.373.

¹⁴ Vgl. Hartmann-Wendels / Pfingsten / Weber (2007) S.306.