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II

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III

1. Teil: Einleitende Betrachtungen

A. Über Venture Capital

Der ursprünglich aus den USA stammende Begriff „Venture Capital“ (nachfolgend VC) bezeichnet eine besondere Form der Finanzierung für junge, oft innovative Unternehmensgründungen. ¹ Auf Grund der damit einhergehenden Risikokomponente wird der Begriff im deutschen Sprachgebrauch häufig mit „Risiko-“ oder „Wagniskapital“ gleichgesetzt. Da der VC-Geber, anders als bei den üblichen Bankenfinanzierungen, ohne Stellung von Sicherheiten haftendes Eigenkapital zur Verfügung stellt, erscheint diese Übersetzung zunächst gerechtfertigt. Betrachtet man, dass der VC-Geber kein Gläubiger, sondern vielmehr haftender Partner des Gründers ist und somit dessen unternehmerische Risiken als auch Chancen trägt, so erscheint die Umschreibung von VC als „Chancenkapital“ möglich. 2

Während der Laufzeit der Investition verzichtet er im Regelfall auf sämtliche Erträge wie Dividenden oder Zinszahlungen. Seine Rendite erhält er ausschließlich durch das angestrebte Wachstum des Unternehmenswertes, wenn er sich nach der vorher vereinbarten Zeit aus dem Betrieb mittels eines Exits zurückzieht. Diese kann, bei optimaler Entwicklung, ein Vielfaches des anfangs eingebrachten Kapitals betragen. 3

Für viele Gründer ist VC oft die einzige Möglichkeit um ihr Vorhaben zu realisieren, wenn eigene Mittel nicht in ausreichendem Umfang vorhanden sind und eine Fremdkapitalfinanzierung durch Kreditinstitute auf Grund fehlender Sicherheiten ausscheidet. Andere entscheiden sich hingegen ganz bewusst gegen eine Finanzierung mit VC.

¹ O.V., Begriffsdefinition - Was ist Venture Capital?, in : http://www.foerderland.de/

1373.0.html, abgerufen am 04.12.2008

² Weitnauer, Wolfgang: Handbuch Venture Capital, 3.Aufl., München 2007, S. 4, Rn. 1.

³ Vgl. Schefczyk, Michael: Finanzieren mit Venture Capital und Private Equity, 2.Aufl.,

Stuttgart 2006, S. 1.

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Motive dafür können sein, dass sie ihre gesellschaftsrechtliche Unabhängigkeit bewahren wollen oder dass ihr Unternehmenskonzept einen geringen Kapitalbedarf hat und sie auf eine schnelle Produktentwicklung verzichten können. ⁴ Nichtsdestotrotz sind die Investitionen in VC und die damit verbundene volkswirtschaftliche Bedeutung hoch: Allein in den USA lagen die VC-Investments im Rekordjahr 2000 bei ca. 100 Mrd. US$. ⁵ In den Jahren danach ist ein deutlicher Rückgang zu verzeichnen gewesen, bei einer aktuellen Investitionssumme von ca. 30Mrd. US$ in 2008. ⁶ Hier finden sich große VC-Gesellschaften, die weltbekannte Unternehmen wie Apple, Cisco Systems, Oracle oder Google finanziert und damit diese Erfolgsgeschichten erst ermöglicht haben. ⁷ In Deutschland ist der VC-Markt insgesamt jünger ⁸ und mit Investitionen von ca. 840 Mio. € in 2007, deutlich kleiner als in den USA. ⁹ Aktuell zeigen sich immer mehr Tendenzen, die den Weg für eine positive Entwicklung des VC-Marktes ebnen.

Auch im Siegerland gibt es Möglichkeiten, um als Gründer mit VC gefördert zu werden: Genannt seien hier der Siegerlandfonds 1 der Sparkasse Siegen oder die Business Angels Initiative Südwestfalen. ¹⁰ Informationen dazu erhält man z.B. über das Gründungsangebot der Universität Siegen oder das Regionale Netzwerk für Existenzgründungen für Siegen-Wittgenstein und Olpe (RENEX). 11

⁴ Weitnauer, Wolfgang: Handbuch Venture Capital, 3.Aufl., München 2007, S. 12, Rn.

25.

⁵ O.V., Record Amounts of Uninvested Capital Result in Lower Fundraising by Venture

Capitalists, in: http://nvca.org/nvca2_11_02.html, abgerufen am 04.12.2008.

⁶ O.V, VENTURE CAPITALISTS PREDICT A DIFFICULT 2009, in:

http://nvca.org/pdf/09PredixRelease.pdf, abgerufen am 04.12.2008.

⁷ O.V., Internetauftritt Sequoia Capital, in: http://www.sequoiacap.com/company/public-

stage, abgerufen am 05.12.2008

⁸ Leopold, Günter/ Frommann, Holger/ Kühr, Thomas W.: Private Equity Venture Capi-

tal, 2.Aufl., München 2003, S. 42-43.

⁹ O.V., BVK Statistik -Das Jahr 2007 in Zahlen, in:

http://www.bvkap.de/media/file/163.BVK_Jahresstatistik_2007_final_210208.ppd, abge-

rufen am 05.12.2008.

¹⁰ O.V., http://www.siegerlandfonds.de, http://www.bais-online.de. abgerufen am

05.12.2008

¹¹ O.V., http://www.gruenden.uni-siegen.de, http://www.renex.org, abgerufen am

05.12.2008

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B. Abgrenzung zu ähnlichen Konzepten

In Deutschland wird der englische Begriff „Private Equity“ oft synonym zu VC verwendet. Hier ist zu differenzieren, da Private Equity vielmehr als generelle Bezeichnung für vor- oder außerbörsliche Eigenkapitalbeteiligungen steht. Als „Public Equity“ bezeichnet man dagegen Kapital, das öffentlich an der Börse gehandelt wird. ¹² VC kann als Sonderform von Private Equity gesehen werden, welches in frühen Unternehmensstadien eingesetzt wird. An-hand eines idealisierten Phasenmodells für Wachstumsunternehmen, lässt sich diese zeitliche Abgrenzung verdeutlichen:

Alle nicht dargestellten und somit später ansetzenden Finanzierungen sind im Bereich des Private Equity anzusiedeln. Mezzanine-Kapital lässt sich eindeutiger von VC abgrenzen, da es sich in seiner Grundform nicht um Eigen- sondern um Fremdkapital handelt. Allerdings ist dieses oftmals so ausgestaltet, dass der

¹² Kokalj, Ljuba/ Pfaffenholz, Guido/ Moog Petra: Neue Tendenzen in der Mittelstandsfi-

nanzierung, Wiesbaden 2003, S. 11.

¹³ Brooks, Roland, Grundlegende Informationen zum Thema Private Equity, in:

http://www.foerderland.de/fachbeitraege/beitrag/Grundlegende-Informationen-zum-

Thema-Private-Equity-Teil-2/8c6c288aca/, abgerufen am 05.12.2008.

Ebenfalls: Weitnauer, Wolfgang: Handbuch Venture Capital, 3.Aufl., München 2007,

S. 8-9, Rn. 12-14.

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Kapitalgeber ebenfalls Kontrollrechte besitzt und aktiv am Gewinn partizipiert.

Eine stille Beteiligung ist zwar eine Eigenkapitalbeteiligung, aber in ihrer typischen Form beinhaltet sie weder eine zwingende Verlustbeteiligung noch die bei VC Finanzierungen so wichtigen Mitspracherechte. Allerdings gibt es Gestaltungsformen, die dem VC schon sehr nahe kommen. Diese werden als atypische stille Beteiligungen bezeichnet. 14

C. Preisbildung bei Venture Capital Investments

Bei der Bewertung von VC-Investments sind, auf Grund der hohen Unsicherheit, übliche Verfahren praktisch nicht anwendbar. Insbesondere große VC-Gesellschaften arbeiten anhand ihrer langjährigen Erfahrung mit Bewertungsklassen, die je nach Branche, Entwicklungsstadium und Vorerfahrung der Gründer, zu vorher festgelegten Bandbreiten bei der Unternehmensbewertung führen. Gerade in der ersten Finanzierungsrunde kommt es häufig u.a. auf einen Marktvergleich mit anderen VC finanzierten Unternehmen an. Als Beispiel sei im Folgenden auf die in der Praxis vorkommende Methode des diskontierten Zukunftswerts näher eingegangen. Hierbei wird ein Risikokapitalzins, die Internal Rate of Return (IRR), zu Grunde gelegt. Unter Annahme eines erreichbaren Exit-Wertes berechnet der VC-Geber von hier aus rückwärts, welche Beteiligungsquote er für das eingesetzte Kapital benötigt, um die angestrebte Rendite zu erreichen. Zusätzlich spielt der Zeitfaktor eine Rolle, d.h. wie lange das eingesetzte Kapital durch das Investment gebunden ist.

¹⁴ Weitnauer, Wolfgang: Handbuch Venture Capital, 3.Aufl., München 2007, S. 144-147,

Rn. 23-35.

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Bezogen auf einen fiktiven Fall, lässt sich der Anteil wie folgt berechnen: Wird der Unternehmenswert zum Zeitpunkt des Exits auf 150 Mio. € geschätzt und ein IRR von 40% p.a. über fünf Jahre angenommen, so beträgt der aktuelle Unternehmenswert 150 : 1,4 ⁵ = 27,89 Mio. € (dies ist der post money-Wert, also der Unternehmenswert nach Finanzierung). Soll das Investment auf Grund des bestehenden Kapitalbedarfs bei 7,050 Mio. € liegen, so ergibt sich daraus ein möglicher Anteil von 7,050 : 27,89 = 25% des VC Gebers.

Mangels objektivierbarer Maßstäbe wird es letztlich einen „Bewer-tungshandel“ zwischen VC-Geber und -Nehmer geben. Dabei fließt die gegebene Marktsituation mit ein, d.h. wie viel Venture Capital steht einer begrenzten Anzahl aussichtsreicher Beteiligungsprojekte zur Verfügung? Benötigen die Gründer unter Umständen kurzfristig Kapital, da das Unternehmenswachstum äußerst zeitkritisch ist? Wie realistisch sind die Prognosen zum späteren Exit der VC-Geber einzuschätzen? Von der Beantwortung dieser Fragen hängt die Verhandlungsposition der Parteien ab. Hier wird deutlich, dass besonders in einem frühen Unternehmensstadium eine Bewertung mehr auf pragmatischen, denn auf analytischen Verfahren beruht. So ist das Ergebnis einer ersten Finanzierungsrunde oft primär vom Spiel der Kräfte und davon, wer die besseren Nerven behält, abhängig. 15

¹⁵ Weitnauer, Wolfgang: Handbuch Venture Capital, 3.Aufl., München 2007, S. 257-258,

Rn. 6-12.

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