1. EINLEITUNG

“Wie viel ist mein Unternehmen wert?”

Die Bewertung von Unternehmen ist ein in Theorie und Praxis seit langem diskutierter Themenkomplex. Das Gebiet der Unternehmensbewertung wurde in den letzten Jahren in Theorie sowie Praxis kontrovers diskutiert. Eine Frage, die sich nicht erst stellt, wenn ein Verkauf - aus welchen Gründen auch immer - ansteht. Als Unternehmer- Inhaber oder Gesellschafter sollte man eine aktuelle Vorstellung davon haben, welchen Wert der wichtigste Vermögenswert besitzt, nämlich das eigene Unternehmen, Nur so ist man in der Lage, auf sich verändernde Situationen rasch zu reagieren. Nicht unbedingt verlassen sollte man sich auf die Faustformeln für die Bewertung, nach denen etwa pauschal ein X-faches des Jahresgewinns oder gar des Umsatzes als Unternehmenswert ermittelt wird. Denn Käufer rechnen heute mit sehr spitzem Bleistift. Für den Fall der Fälle sollte für Verkaufsgespräche (oder auch nur für Verkaufsüberlegungen) zu allererst ein solides Zahlenwerk parat stehen. Und man sollte zumindest in groben Zügen wissen, mit welchen Bewertungsmethoden gearbeitet wird. Nur so ist man jederzeit für die richtige Argumentation und für notwendige Entscheidungen gerüstet.

“Welche Bewertungsmethode ist die richtige?”

So ganz einfach ist es nicht, sich unter den verschiedenen Bewertungsmethoden zurecht zu finden oder sie gar im Hinblick auf ihre Tauglichkeit für den jeweiligen Fall zu beurteilen. Auch in der Bewertung gibt es Entwicklungen, ja sogar gewisse Trends und Moden. Und mancher Käufer setzt bewusst mit „neuen“ Methoden auf die Überrumpelung des Verkäufers. Die zunehmende Internationalisierung von Unternehmensverkäufen und der Einfluss von Banken und Private- Equity-Gesellschaften haben über dies in den letzen Jahren eine Fülle neuer - zumeist angelsächsischer - Fachausdrücke in die Sprache der Bewerter eingeschleust. So ist ein Verkaufs- und Bewertungsjargon entstanden, der zur Verwirrung des Verkäufers beiträgt und genutzt wird.

Im Folgenden werden die bekanntesten und gängigsten Bewertungsmethoden dargestellt und erläutert sowie mit Praxisbeispielen anhand des X AG nachvollziehbar gemacht. Allerdings muss jedem Käufer/Verkäufer klar sein, dass es das einzige und „richtige“ oder gar objektive

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Verfahren nicht gibt. Ein Unternehmen ist nämlich immer exakt soviel wert, wie der interessierte Käufer bereit ist zu bezahlen. Die Methoden stehen zur Verfügung, damit die Entscheidungsträger schnellere und sinnvollere bzw. kostengünstiger bewegen kann. Somit muss man jede Unternehmensbewertung als Instrument oder als Basis für Verhandlungen sehen. Unternehmensbewertungen haben keinen Absolutheitscharakter

2.GRUNDLAGEN DER UNTERNEHMENSBEWERTUNG

2.1. Begriffsklärung der Unternehmensbewertung

Bei der Definition des Begriffs „Unternehmenswert” geht die Theorie von der entscheidungsorientierten Preisbildung aus, wobei die subjektiven Interessen der an einer Unternehmenstransaktion interessierten Parteien (Käufer und Verkäufer) die Wertargumentation für die Entscheidung liefern.

Der objektivierte Unternehmenswert drückt den Wert des im Rahmen des vorhandenen Unternehmenskonzeptes fortgeführten Unternehmens aus und ist i.d.R. der Verkäuferwert. Er will einen möglichst hohen Preis erzielen, damit er das Kapital, das er im Unternehmen meist für viele Jahre investiert hat, nach dem Verkauf in andere Anlageformen einbringen kann.

Der subjektive Entscheidungswert des Käufers erfaßt das zu bewertende Unternehmen in einem mehr oder weniger veränderten Fortführungskonzept. Der Käufer eines Unternehmens bzw.einer Beteiligung legt seine Kaufpreisvorstellung im Rahmen seiner mittel- bzw. langfristigen Unternehmensstrategie jeweils nach persönlicher Einschätzung fest.

Der Unternehmenswert liegt dann im Einigungsbereich, der von den Preisvorstellungen des Verkäufers und des Käufers bestimmt wird und der für beide Verhandlungspartner den Argumentationsspielraum im Rahmen der Preisverhandlung darstellt. 1

Grundlagen der Unternehmensbewertung ist die Abschätzung des zukünftigen Erfolgspotenzials und der daraus zu erwartenden zukünftigen Einzahlungsüberschüsse eines Unternehmens. Die Bewertung eines Unternehmens ist daher prinzipiell mit der Beurteilung                                                              

¹ Vgl. Zilch, K./ Diederichs, C./ Katzenbach, K.; Handbuch für Bauingenieure, 2001, S.144

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eines Investitionsprojektes vergleichbar. Beide Problemstellungen liegt die Frage des zukünftigen Nutzens von Kapitaleinsatz zu Grunde. 2

2.2. Anlässe für die Unternehmensbewertung

Unternehmensbewertungen werden auf verschiedenste Anlässe hin vorgenommen. Hier soll einer häufig anzutreffenden Einteilung in transaktions- und nicht transaktionsbezogene Anlässe gefolgt werden. Transaktionsbezogene Bewertungsanlässe (Entscheidungsabhängige Anlässe) stehen stets im Zusammenhang mit einer tatsächlichen oder einer potentiellen Änderung der Eigentumsverhältnisse des zu bewertenden Unternehmens. Je nach Dominanzbeziehungen unter den Beteiligten kann man sie weiter in dominierte und nicht dominierte Bewertungsanlässe unterteilen. Falls eine Parteie notfalls auch gegen den Willen der anderen Partei eine Änderung der Eigentumsverhältnisse herbeiführen kann, liegt ein dominierte Bewertungsanlass vor. Beispiele hierfür wären Erbauseinandersetzungen sowie Erbteilungen, eine Abfindungsbemessung durch das Ausschneiden eines Gesellschafters aus einer Personengesellschaften, Barabfindung von Minderheitsgesellschaftern, Enteignung oder Vergesellschaftung oder familienrechtliche Abfindungen. Kann eine Partei nicht gegen den Willen der Gegenseite eine Änderung der Eigentumsverhältnisse bewirken, ist also die Zustimmung beider Seiten erforderlich, so liegt ein nicht dominierter Bewertungsanlass vor. Beispiele herfür wären der Kauf oder Verkauf eines Unternehmens oder seiner Teile, die Gründung eines Unternehmens mit Einbringung von Gesellschafteranteilen, der Eintritt neuer Gesellschafter ohne Austritt bisheriger oder auch eine Verschmelzung sowie Spaltung. 3

² Vgl. Hutzschenreuter, T.; Allgemeine Betriebswirtschaftslehre Grundlagen mit zahlreichen Praxisbeispielen,

2.Aufl., 2008, S.341 

³ Vgl. Dreyer, D.; Bewertung personalintensiver Dienstleistungsunternehmen: Die Integration von

intellektuellem Kapital in die Unternehmensbewertung, 2004, S.29f.

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Bei nicht transaktionsbezogenen Bewertungsanlässen wird keine Veränderung der Eigentumsverhältnisse angestrebt. Mögliche Ursachen für eine Unternehmensbewertung sind Sanierung, Liquidation, Vergleich und Konkurs, Kreditwürdigkeitsprüfung, steuerliche Vorschriften (Substanzbesteuerung) und Wertsteigerungsanalysen. 4

Quelle: Meyer, B., Stochastische Unternehmensbewertung der Wertbeitrag von Realoptionen, 2006, S.22

⁴ Vgl. Gasper, R./ Obermeier, T.; Investitionsrechnung und Unternehmensbewertung, 2008, S.151.

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2.3. Funktionen der Unternehmensbewertung

“Eine Bewertung ist sinnlos, solange man nicht weiß, was, in welcher Funktion und für wen man bewertet.”

Das Bewertungsobjekt und das Bewertungssubjekt ergeben sich aus dem Bewertungsanlass. Innerhalb der funktionalen Unternehmensbewertung wird zwischen Haupt- und Nebenfunktionen der Bewertung unterscheiden, wobei die Unterteilung in Haupt-Nebenfunktionen lediglich eine historisch begründete Unterscheidung ist, und nicht die Nebenfunktionen weniger bedeutsam darstellen soll. 5

2.3.1. Hauptfunktionen der Unternehmensbewertung

Bei den drei Hauptfunktionen handelt es sich um die Beratungsfunktionen, die Vermittlungsfunktion und die Argumentationsfunktion. Diese beziehen sich auf Verhandlungssituationen im Rahmen einer geplanten Änderung der Eigentumsverhältnisse eines Unternehmens.

Beratungsfunktion: Wenn eine Bewertung mit der Funktion der Beratung durchgeführt wird, so ist die Aufgabe des Bewerters die Ermittlung eines Entscheidungswertes aus Sicht des Auftraggebers. Der Entscheidungswert eines Bewertungsobjekts wird auch als sein Grenzpreis oder seine Verhandlungsgrenze bezeichnet. Der Entscheidungswert gibt dabei aus Sicht eines potentiellen Unternehmenskäufers den Maximalpreis an, den er bereits ist für das Unternehmen zu entrichten. Aus Sicht eines potentiellen Verkäufers hingegen gibt er den Minimalpreis an, den dieser für den Verkauf des Unternehmens verlangt. Sowohl für den potentiellen Verkäufer als auch für den potentiellen Käufer, ist der entscheidende Parameter für die Ermittlung des Entscheidungswertes der zukünftig zu erwartende Nutzen, der aus dem Ertrag des Unternehmens gezogen werden kann.

⁵ Vgl. Vogel, P.; Unternehmensbewertung- eine Darstellung der Grundsätze und Methoden, GRIN Verlag,

2008, S. 7.

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Vermittlerfunktion: Innerhalb der Vermittlung sucht der Bewerter nach einem angemessenen Interessenausgleich zwischen den beteiligten Konfliktparteien in Form eines Schiedspreises, welcher auch als Einigungspreis oder Arbitriumwert bezeichnet werden kann. Die Mindestanforderung an einen solchen Schiedspreis ist, dass dieser zwischen den Grenzpreisen der Konflikrparteien liegt. Die praktikabelste Lösung stellt dabei die Grenzpreismittlung dar, wobei sich der Schiedspreis als aritmetisches Mittel der Grenzpreise der Konfliktparteien ergibt.

Argumentationsfunktion: Dabei ist die Aufgabe des Bewerters die Schaffung von Argumenten für den jeweiligten Auftraggeber innerhalb einer Preisverhandlung. Dabei soll der ermittelte Argumentationswert der Beeinlussung des Verhandlungsgegners dienen, um einen Preis zu erzielen, welcher möglichst nah am Entscheidungswert des Auftraggebers liegt. Innerhalb der heutigen Unternehmensbewertungspraxis werden Argumentationswerte aber auch zu unternehmensinternen Entscheidungsbegründungen verwendet, indem diese als Managementinstrument oder als Zielerreichungsindikator herangezogen werden. Im Mittelpunkt dieser Funktion der Argumentationswerte, welche als wertorientierte Maximierung des Unternehmenswertes. Dies beinhaltet die Ausrichtung aller Massnahmen des Managements auf die Maximierung des Marktwertes des Eigenkapitals. Erreicht werden soll dieses Ziel u.a. durch die Kopplung der Vergütung des Managements an die Ertragslage und die Performanz der Aktien des Unternehmens.

2.3.2. Nebenfunktionen der Unternehmensbewertung

Die drei Nebenfunktionen, Informationsfunktion, Steuerbemessungsfunktion und Vertragsgestaltungsfunktion, beziehen sich auf Bewertungssituationen ohne Änderung der Eigentumsverhältnisse am zu bewertenden Unternehmen. Die Bewertungen, welche im Rahmen der Informationsfunktion durchgeführt werden, sollen vor allem Dritten Auskünfte über die Vermögens- ,Finanz- und Ertragslage eines Unternehmens liefern. Die Bewertung im Rahmen der Steuerbemessungsfunktionen dienen als Grundlage der Besteuerung von Unternehmen. Die Bewertung dieser Art werden zumeist mittels Methoden mit

Objektivierungdominanz, wie z.B. dem “Stuttgarter Verfahren”, durchgeführt, welches eine Kombination aus dem Substanzwertverfahren und dem Ertragwertverfahren darstellt. Die Vertragsgestaltungsfunktion bezieht sich auf die Ermittlung eines Abfindungwertes für   ‐ 7 ‐