II

Inhaltsverzeichnis

Abk  ürzungsverzeichnis  V

Abbildungsverzeichnis.   VII

Tabellenverzeichnis   VIII

1  Einleitung  1

1.1  Ausgangssituation und Problemstellung.  1

1.2  Zielsetzung.  3

1.3  Vorgehensweise  4

2  Grundlegende finanzwirtschaftliche Rahmenbedingungen  6

2.1  Finanzmärkte  6

2.2  Globalisierung der Finanzmärkte.  7

2.2.1  Deregulierung der Finanzmärkte  8

2.2.2  Veränderung der Technologie.  9

2.2.3  Derivative Finanzinstrumente.  10

2.2.4  Vor- und Nachteile der Globalisierung  

von  Finanzmärkten  11

2.3  US-zentrisches Finanzsystem  13

2.3.1  Internationaler Währungsfonds.  14

2.3.2  Weltbank  15

2.3.3  Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit  

und  Entwicklung.  15

2.3.4  Einbindung der Institutionen im Rahmen  

der  aktuellen Finanzkrise.  16

2.4  US-Immobilien- und Hypothekenmarkt  16

2.4.1  Fannie Mae und Freddie Mac  18

2.4.2  Arten von Hypothekenkrediten.  20

2.5  Typisierung von Finanzkrisen  24

III

3  Verbriefungsmarkt.  27

3.1  Grundlagen der Verbriefung  27

3.1.1  Begrifflichkeiten der Verbriefung.  27

3.1.2  Tranchenbildung  28

3.1.3  Typischer Ablauf einer Verbriefungstransaktion.  32

3.1.4  Verbriefung unterschiedlicher Aktiva.  35

3.2  Abgrenzung von Asset-backed Securities  36

3.2.1  Aufgaben einer Zweckgesellschaft  38

3.2.2  Single-Seller- und Multi-Seller-Transaktionen.  39

3.3  Attraktivität der Verbriefung  40

3.3.1  Vorteile für Banken.  40

3.3.2  Vorteile für Investoren.  43

3.4  True Sale und synthetische Verbriefung.  44

3.4.1  True Sale Verbriefung.  44

3.4.2  Synthetische Verbriefung.  45

3.5  Credit Default Swaps  46

3.6  Risiken und Komplexität der Verbriefung.  48

3.7  Kritische Würdigung.  51

4  Auslöser und Verlauf der aktuellen Finanzkrise.  54

4.1  Auslöser  54

4.1.1  Anreiz durch niedrige Zinsen.  54

4.1.2  Subprime Kreditnehmer.  57

4.1.3  Vergabetechnik im Subprime-Segment  58

4.1.4  Hohe Verschuldung  60

4.1.5  Preisboom im Immobiliensektor.  63

4.1.6  Moral Hazard  65

4.2  Verlauf der Krise.  68

4.2.1  Chronologie der Finanzmarktturbulenzen  

von  August 2007 bis Dezember 2008.  68

4.2.2  Interbankenhandel in der Vertrauenskrise  71

IV

5  Einfluss wesentlicher Akteure auf die Finanzkrise  74

5.1  Notenbanken FED und EZB  74

5.2  Verhalten der Notenbanken in der Krise  75

5.3  Ratingagenturen  76

5.4  Angemessene Risikobewertung  79

6  Konsequenzen und weitere Entwicklung  83

6.1  Maßnahmen zur Bewältigung der Krise  83

6.2  Handlungsempfehlungen für die Zukunft.  83

6.3  Reformen der Ratingagenturen  84

7  Schlussbetrachtung  87

7.1  Zielerreichung  87

7.2  Fazit  88

Literaturverzeichnis   90

V

Abkürzungsverzeichnis

ABCP Asset-backed Commercial Paper

ABS Asset-backed Securities

AIG American International Group

AMTPA Alternative Mortgage Transaction Parity Act

ARM Adjustable Rate Mortgage

bspw. beispielsweise

CBOs Collateralised Bond Obligations

CDOs Collateralised Debt Obligations

CDS Credit Default Swaps

CLOs Collateralised Loan Obligations

CMBS Commercial Mortgage-backed Securities

DIDMCA Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act

Eurex European Exchange

EZB Europäische Zentralbank

Fannie Mae Federal National Mortgage Association

FDIC Federal Deposit Insurance Corporation

FED Federal Reserve

FHFA Federal Housing Finance Agency

FICO Fair Isaac and Company

FLP First Loss Piece

FRM Fixed Rate Mortgage

Freddie Mac Federal Home Loan Mortgage Corporation

VI

G-20 Gruppe der zwanzig wichtigsten Industrie- und Schwellenländer

GSE Government Sponsored Enterprise

IBRD International Bank for Reconstruction and Development

IDA International Development Association

i.e.S im engeren Sinne

IOSCO Internationale Vereinigung der Wertpapieraufsichtsbehörden

IWF Internationaler Währungsfonds

i.w.S. im weiteren Sinne

KWG Gesetz über das Kreditwesen

LIBOR London Interbank Offered Rate

LTCM Long Term Capital Management

MBS Mortgage-backed Securities

Mio. Millionen

Mrd. Milliarden

Ninja No Income, No Job, No Assets

OECD Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung

RMBS Residential Mortgage-backed Securities

SEC Securities and Exchange Commission

SPV Special Purpose Vehicle

VII

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung1  : Vorgehensweise  

Abbildung  2: Einflussfaktoren der Globalisierung von Finanzmärkten  

Abbildung  3: Systematisierung von Derivaten  

Abbildung  4: Entwicklung der Eigenheimbesitzer in den USA  

Abbildung  5: Zahlungsausfälle im Subprime-Segment  

Abbildung  6: Wasserfall-Prinzip  

Abbildung  7: Typischer Ablauf einer Verbriefungstransaktion  

Abbildung  8: Systematisierung alternativer Formen der Forderungs-  

verbriefung  nach der Art der unterliegenden Forderungen.  

Abbildung  9: Eigenkapitalfreisetzung im Zuge einer  

Verbriefungstransaktion   

Abbildung  10: Struktur eines Credit Default Swaps  

Abbildung  11: Finanz-Alchemie  

Abbildung  12: Leitzinsentwicklung in den USA  

Abbildung  13: Entwicklung der Hypothekenverschuldung von US-  

Haushalten   

Abbildung  14: US-Hauspreisentwicklung von Januar  

bis  Januar 2009  

Abbildung  15: Auslöser der Krise  

Abbildung  16: Marktanteil der Ratingagenturen  

VIII

Tabellenverzeichnis

Seite

Tabelle 1 Gegenüberstellung des US-zentrischen Finanzsystems……...13

Tabelle 2 Typisierung von Finanzkrisen………………………………..24

Tabelle 3 Rating-Klassen nach Standard & Poor´s………………….….29

Tabelle 4 Credit Enhancement………………………………………….31

Tabelle 5 Steigerung der Eigenkapitalrentabilität durch Verbriefung….42

Tabelle 6 Mortgage Equity Withdrawal……………..………………….61

1

1 Einleitung

1.1 Ausgangssituation und Problemstellung

Die letzten 20 Jahre sind durch Instabilität der Finanzmärkte gekennzeichnet. Im Verlauf dieser Zeit ist es nicht nur in Schwellenländern zu Finanzkrisen gekommen, auch große Industrienationen sind von monetären Krisen betroffen. ¹ Beispiele für Krisen, die sich in der Vergangenheit ereignet haben, sind: die Asienkrise (1997), die Russlandkrise (1998), die Krise des damals größten Hedgefonds Long Term Capital Management (LTCM) (1998) und die New-Economy-Krise um die Jahrtausendwende. Auch wenn die Auslöser dieser Krisen verschieden sind, so wird doch deutlich, dass Finanzkrisen vor keinem Land Halt machen. Sie beschränken sich nicht nur auf einzelne Länder bzw. Regionen, sondern haben globale Dimensionen angenommen. ² Ein Beispiel für das globale Ausmaß von Finanzkrisen liefert die jüngste der vergangenen Krisen. Die New-Economy-Krise boomte aufgrund des neuen Marktes, der sich durch die starke Verbreitung des Internets und durch die hohen Erwartungen in die IT-Branche entwickelt hat. Der Börseneinbruch des neuen Marktes hat das Vertrauen von Anlegern in den Aktienmarkt weltweit beschädigt. 3

Auch die aktuelle Finanzkrise führt eindrücklich vor Augen, dass es sich keineswegs, wie zu Beginn der Krise zunächst vermutet, um eine nationale Krise der USA handelt. Stattdessen hat sie globale Dimensionen angenommen. 4

Es werden unterschiedliche Fachtermini für die aktuelle Finanzkrise verwendet: Hypothekenkrise, Immobilienkrise, Bankenkrise und Kreditkrise. Für die vorliegende Arbeit wird die Bezeichnung Finanzkrise synonym für die aktuelle Krise verwandt, deren Ursprung im Subprime-Markt begründet liegt. 5 6

Als die New-Economy-Blase zu Beginn des 21. Jahrhunderts platzte, senkte die US-Notenbank Federal Reserve (FED) die Zinsen, um die amerikanische Wirtschaft zu stärken. Durch die Möglichkeit der günstigen Finanzierung, wurden daraufhin Anreize zur Verschuldung geschaffen. Die gleichzeitig steigenden Immobilienpreise in den USA

¹ Vgl. Resinek, M. (2001), S. 1.

² Vgl. Aschinger, G. (2001), S. 19-28; Berger, S. (2005), S. 1.

³ Vgl. http://www.onpulson.de/boerse/wissen/boersengeschichte--8.htm, Stand 05.04.09.

⁴ Vgl. http://www.oecd.org/dataoecd/46/37/41728077.pdf, Stand 05.03.09.

⁵ Vgl. Jubin, M. (2008), S. 6; http://www.focus-on-finance.eu/?download=fof_20081022_pfab_folien_1-

25.pdf, Stand 05.04.09.

⁶ Der Begriff Subprime wird in den Kapiteln 2.4.1 und 4.1.2 näher erläutert.

2

führten zu einer erhöhten Nachfrage. Dies führte zu weiteren Preisanstiegen von Immobilien, die den Beginn des Booms und der Blasenbildung am US-Immobilienmarkt markierten. 7

Darüber hinaus wurden im Zuge der Euphorie über den steigenden Wohlstand die Kreditvergabestandards derart gelockert, dass immer häufiger Kredite an Subprime-Kreditnehmer vergeben wurden, ohne eine ausreichende Prüfung der Einkommensverhältnisse vorzunehmen. ⁸ Die eingegangenen Risiken eines wahrscheinlichen Kreditausfalls wurden nicht als solche betrachtet. Die Banken waren unbekümmert, da sie die Möglichkeit nutzten, mit Hilfe von „innovativen“ ⁹ Finanzinstrumenten, die auf dem Prinzip der Verbriefung beruhen, Risiken weiter zu veräußern. ¹⁰ Tatsache ist, dass Verbriefungen in einem wesentlichen Maße dazu beigetragen haben, dass die aktuelle Finanzkrise ein derartiges Ausmaß annehmen konnte. 11

Als die FED die jahrelang auf niedrigem Niveau gehaltenen Zinsen ab Mitte 2004 Schritt für Schritt erhöhte, begannen die ersten Kredite zu platzen und die Subprime-Krise wurde zur Finanzkrise, die sich binnen weniger Wochen auf andere Länder ausbreitete. ¹² Als Konsequenz gerieten weltweit Banken in Bedrängnis, so dass die Kreditvergabe untereinander eingestellt wurde und der Interbankenmarkt schließlich zusammenbrach. 13

Im Zentrum der aktuellen Krise stehen Finanzinstrumente, die die internationale Vernetzung von Finanzmarktaktivitäten verstärkt haben. Diese „innovativen“ Finanzinstrumente im Umfeld des Verbriefungsmarktes haben den Finanzmärkten überdurchschnittliche Dynamik verliehen, so dass diese zunehmend intransparent geworden sind. 14

⁷ Vgl. http://www.focus-on-finance.eu/?download=fof_20081022_pfab_folien_1-25.pdf, Stand 05.04.09.

⁸ Vgl. http://www.tagesschau.de/wirtschaft/immobilienkrise16.html, Stand 05.03.09.

⁹ Als Ergebnis der Recherche für diese Arbeit, ist der Begriff „innovativ“ im Rahmen der

Verbriefungstechnik negativ besetzt, da es zumeist darum ging Risiken zu verschleiern.

¹⁰ Die Technik der Verbriefung wird im Schwerpunktbereich 3 detailliert vorgestellt.

¹¹ Vgl. Sommer, R. (2009), S. 8.

¹² Vgl. http://www.tagesschau.de/wirtschaft/immobilienkrise16.html, Stand 05.03.09.

¹³ Vgl. Zeise, L. (2008), S. 23.

¹⁴ Vgl. http://www.wiwo.de/finanzen/dicke-enden-281072/, Stand 05.03.09.

3

Die aktuelle Finanzkrise ist die schwerwiegendste Krise seit der Weltwirtschaftskrise Ende der 20er Jahre. ¹⁵ Die Weltwirtschaft steht heute vor einer der größten Herausforderungen des neuen Jahrtausends. ¹⁶ Die globalen, finanzwirtschaftlichen Probleme müssen schnellstens gelöst werden, damit die Auswirkungen auf die Realwirtschaft gestoppt werden. 17

1.2 Zielsetzung

Die vorliegende Arbeit ist unter der Zielsetzung verfasst worden, ein umfassendes Gesamtbild der aktuellen Finanzkrise darzustellen und eine tiefgehende Analyse der Krise anzufertigen.

Im Mittelpunkt dieser Arbeit steht ein in den Medien bisher häufig erwähnter, aber zumeist wenig wissenschaftlich behandelter Bereich, der Verbriefungsmarkt. Als Hauptursache der Krise soll dieser eingehend verdeutlicht werden.

Die Technik der Verbriefung und ihre Ausgestaltungsvarianten werden erörtert und analysiert, so dass ein Verständnis für diese Einflussgrößen entsteht und daraus ein tieferer Zusammenhang zwischen der Subprime-Krise und der internationalen Finanzkrise abgeleitet werden kann. Es soll verdeutlich werden, wie es möglich wurde, dass Subprime-Kredite aus den USA das gesamte internationale Finanzsystem erschüttern konnten und es zu einer derart bedrohlichen, weltweiten Krisensituation kommen konnte.

Weiterhin soll die Darstellung der Krisenauslöser sowie die Einflussnahme der Notenbanken und Ratingagenturen aufzeigen, wie es möglich wurde, dass schlecht bzw. gar nicht gesicherte Hypothekenkredite vergeben wurden. Es soll verdeutlicht werden, wie diese problemlos in Wertpapiere umgewandelt und weiterverkauft werden konnten, und wie es möglich war, diesen Wertpapieren hohe Qualitätsnoten zu verleihen.

¹⁵ Vgl. http://www.morgenpost.de/printarchiv/titelseite/article1051089/

Welthandel_bricht_ein_groesste_Krise_seit_1929.html, Stand 05.03.09.

¹⁶ Vgl. http://www.dradio.de/nachrichten/200811072300/2, Stand 05.03.09.

¹⁷ Vgl. http://www.jpeco.rwth-aachen.de/Weltfinanzkrise.pdf, Stand 05.03.09.

4

1.3 Vorgehensweise

Der Umfang und die Masse an Informationen und Randgebieten bedürfen einer klaren Einschränkung auf ausgesuchte Bereiche des Themenkomplexes Finanzkrise. Die ausgesuchten Aspekte für diese Arbeit werden nachfolgend beschrieben und anschließend in Abbildung 1 auf Seite 5 zusammengefasst.

Den Einstieg in die vorliegende Arbeit bilden finanzwirtschaftliche Rahmenbedingungen in Kapitel 2, die die aktuelle Finanzkrise auf den Krisenursprung in den USA zurückführen. Eine Typisierung der Krise soll einen Ausgangspunkt für den weiteren Verlauf der Arbeit schaffen.

Kapitel 3 bildet den Schwerpunktbereich dieser Arbeit und behandelt ausführlich den Verbriefungsmarkt. Einleitend werden Begrifflichkeiten definiert und es wird zunächst das Kernstück der Verbriefung, die Tranchenbildung beschrieben. Anschließend wird der typische Ablauf einer Verbriefungstransaktion dargestellt. Nachfolgend wird die Bandbreite der Ausgestaltungsvarianten der Verbriefungsformen aufgezeigt. Im Anschluss werden die Aufgaben einer Zweckgesellschaft verdeutlicht. Die Beweggründe für eine Verbriefung aus Originatoren- und Investorensicht werden im nächsten Kapitel thematisiert. Weiterhin wird zwischen einer true sale und einer synthetischen Verbriefung unterschieden bevor die Entwicklung und die Gefahren des Finanzinstrumentes Credit Default Swaps erörtert werden. Der Schwerpunktbereich 3 endet mit einer Darstellung der Risiken, Komplexität und kritischen Würdigung der Verbriefungstechnik.

In Kapitel 4 wird die Entwicklung der Krise nachgezeichnet. Anhand von sechs Krisenauslösern wird das makroökonomische Umfeld beschrieben. Weiterhin werden Ereignisse zwischen August 2007 und Dezember 2008 sowie der Zusammenbruch des Interbankenhandels aufgezeigt.

In Kapitel 5 wird die Einflussnahme von zwei wesentlichen Akteuren, den Notenbanken FED und EZB, sowie von Ratingagenturen kritisch beleuchtet.

Kapitel 6 stellt Maßnahmen und Handlungsempfehlungen vor, um die aktuelle Krise zu bewältigen und zukünftigen Krisen vorzubeugen. Die Arbeit endet mit einer Schlussbetrachtung in Kapitel 7.

Abbildung1: Vorgehensweise. 18

¹⁸ Eigene Darstellung.

6

2 Grundlegende finanzwirtschaftliche Rahmenbedingungen

2.1 Finanzmärkte

Der Finanzmarkt ist ein Markt, auf dem Handel mit Kapital betrieben wird. ¹⁹ Er besteht aus den drei Teilsegmenten: Geldmarkt, Kapitalmarkt und Devisenmarkt. ²⁰ Eine Strukturierung der Marktsegmente Geldmarkt und Kapitalmarkt nach Fristigkeiten ergibt folgende Unterteilung:

Kurzfristige Transaktionen werden auf dem Geldmarkt abgewickelt, dessen wesentliche Aufgabe in der kurzfristigen Liquiditätssicherung liegt. Im Geldmarkt findet der Handel zwischen den Kreditinstituten und der Zentralbank statt. ²¹ Der Geldmarkt gelangte in das Interesse der Öffentlichkeit, als dieser im August 2007 zum Erliegen kam. 22

Ein weiterer Begriff für den Handel zwischen den Banken bzw. zwischen den Banken und der Zentralbank ist „Interbankenmarkt“. Dieser dient den Banken zum Liquiditätsausgleich und zur Refinanzierung, so dass ein funktionierender Geld- bzw. Interbankenmarkt Banken die Möglichkeit bietet, sich jederzeit liquide Mittel zu beschaffen und überschüssiges Zentralbankguthaben anderen Banken zur Verfügung zu stellen. 23

Langfristige Transaktionen werden auf dem Kapitalmarkt vorgenommen. Die wichtigsten Teilmärkte sind der Rentenmarkt, auf dem langfristige Kredite gehandelt werden und der Aktienmarkt für Beteiligungskapital. Der Kapitalmarkt konzentriert sich auf die Finanzierung von privaten Haushalten und öffentlichen Institutionen. 24

Die Beschaffung und Bereitstellung von Fremdwährungen wird auf dem Devisenmarkt getätigt. Dadurch werden Finanzierungen des internationalen Handels und der grenzüberschreitenden Investitionen realisiert. 25

¹⁹ Vgl. http://www.bundesfinanzministerium.de/nn_53848/sid_BEDD4C03899304473191769

CC34F7C4A/DE/BMF__Startseite/Service/Glossar/F/002__Finanzmarkt.html?__nnn=true?__nnn=true,

Stand 18.05.09.

²⁰ Vgl. Siemer, C. (2007), S. 13.

²¹ Vgl. Siemer, C. (2007), S. 16.

²² Vgl. Sommer, R. (2008), S. 79.

²³ Vgl. Büschgen, H. (1998), S. 189.

²⁴ Vgl. http://www.boersenlexikon.faz.net/kapitalm.htm, Stand 29.03.09.

²⁵ Vgl. Sell, A. (2003), S. 63.

7

Das Bundesministerium für Finanzen erklärt, welchen Einfluss Finanzmärkte insgesamt auf die Makroökonomie ausüben: „Die Finanzmärkte haben für die Volkswirtschaft eine dienende Funktion und sind kein Selbstzweck .. ohne effiziente und stabile Finanzmärkte kann eine Wirtschaft Wachstum und Strukturwandel nicht bewältigen.“ 26

Aufgrund der zunehmend grenzüberschreitenden Transaktionen auf den Finanzmärkten, ist nicht länger die Rede von nationalen sondern von internationalen Finanzmärkten. 27

2.2 Globalisierung der Finanzmärkte

„Unter Globalisierung versteht man die zunehmende Integration nationaler Marktsegmente zu einem Weltmarkt.“ ²⁸ Seit Mitte der 70er Jahre wird die Globalisierung der Finanzmärkte von der Deregulierung der Finanzmärkte, dem technologischen Fortschritt im Computerbereich und Telekommunikationswesen sowie der Entstehung derivativer Finanzinstrumente getrieben. Konsequenzen dieser Entwicklung sind eine erhöhte Kapitalmobilität, steigende Skalenerträge und reduzierte Transaktionskosten, sowie ein erhöhtes Handelsvolumen. ²⁹ Abbildung 2 vermittelt einen Überblick über diese Einflussfaktoren und Konsequenzen. Im Folgenden werden die verschiedenen Einflussfaktoren näher erläutert.

²⁶ http://www.bundesfinanzministerium.de/nn_53848/DE/Wirtschaft__und__Verwaltung/

Geld__und__Kredit/Kapitalmarktpolitik/2114.html?__nnn=true, Stand 18.05.09.

²⁷ Vgl. Hartmuth, A. (2004), S. 108.

²⁸ Aschinger, G. (2001), S. 36.

²⁹ Vgl. Aschinger, G. (2001), S. 36.

Abbildung 2: Einflussfaktoren der Globalisierung von Finanzmärkten. 30

2.2.1 Deregulierung der Finanzmärkte

Die Deregulierung der Finanzmärkte setzte in den 70er Jahren zunächst in den USA ein und äußerte sich zum Beispiel in der Aufhebung der Zinsrestriktion. ³¹ Das im Jahre 1980 eingeführte “Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act“ (DIDMCA) schaffte staatlich festgelegte Zinsobergrenzen ab und schuf somit die Voraussetzungen für höhere Zinssätze. ³² 1982 wurde das “Alternative Mortgage Transaction Parity Act“ (AMTPA) erlassen. Dieses Gesetz ermöglichte variable Zinssätze. ^{33 34} Anfang der 90er Jahre wurde in den USA durch das “Tax Reform Act“ mit Ausnahme von Hypothekenkrediten, alle Steuervergünstigungen auf Zinsen, z. B. für Verbraucherkredite aufgehoben. Dadurch wurden Hypothekenkredite immer beliebter. 35

³⁰ In Anlehnung an: Aschinger, G. (2001), S. 37.

³¹ Vgl. Aschinger, G. (2001), S. 40.

³² Vgl. Bertl, A. (2004), S. 27.

³³ Vgl. http://www.jamesthornton.com/mortgage/adjustable-rate-mortgage.html, Stand 27.02.09;

Irving, S. (2007), S. 6.

³⁴ Variable Zinssätze werden in Kapitel 2.4.2 näher beschrieben.

³⁵ Vgl. Hiß, S. (2008), S. 5.

9

Die Finanzmärkte wurden ebenfalls in anderen Industrieländern liberalisiert, indem Behinderungen des internationalen Kapitalverkehrs, insbesondere Kapital- und Devisenkontrollen aufgehoben wurden, so dass der Zugang für Ausländer in nationale Geld- und Kapitalmärkte erleichtert wurde. Somit wurde auf den Finanzmärkten der Spielraum für die Marktteilnehmer und die Nutzung finanzwirtschaftlicher Instrumente zunehmend erweitert. 36

2.2.2 Veränderungen der Technologie

Informationstechnologie hat die Globalisierung von Finanzmärkten maßgeblich beeinflusst. Zunächst ermöglichte der weltweite Echtzeit-Vertrieb von Börseninformationen es Banken und großen institutionellen Anlegern sich zeitnah über die aktuellen Entwicklungen auf den internationalen Finanzmärkten zu informieren. Durch die beschleunigte Verbreitung von Informationen wurde die Reaktionsfähigkeit der Marktteilnehmer auf diese Information erhöht. Weiterhin ermöglichte der Fortschritt in der Computer- und Telekommunikationsbranche die Abwicklung von Börsenaktivitäten durch Computersysteme wie z. B. die elektronische Weiterleitung von Aufträgen zu Kursmaklern. In Folge dessen wurden die Kosten des Handelns erheblich reduziert, da steigende Skalenerträge ³⁷ zu stark fallenden Transaktionskosten führten. ³⁸ Darüber hinaus sanken die Kommunikationskosten signifikant. Kostete ein dreiminütiges Telefonat von New York nach London 1930 noch 244 US-Dollar, so bezahlte man für dasselbe Gespräch im Jahre 2000 nur noch 0,3 US-Dollar. 39

Seit Beginn der 90er Jahre wurden elektronische Börsen ⁴⁰ eingeführt, was eine schnelle Ausführung der Aufträge und damit höhere Handelsvolumina pro Zeiteinheit zur Folge hatte. Ein signifikanter Vorteil war, dass der Zugang zur elektronischen Börse durch das Internet von überall aus möglich war, so dass die Kosten der Händler stark sanken und eine Ausweitung der Handelsaktivitäten auf weitere Börsenplätze möglich wurde. Somit

³⁶ Vgl. http://www.syz.net/docs/econ_waehrung01.pdf, Stand 25.02.09.

³⁷ Skalenerträge beschreiben Größenvorteile, die durch eine Ausweitung der Produktionsmenge, zu

verringerten Durchschnittskosten führen. (vgl. http://www.wirtschaftslexikon24.net/d/economies-of-

scale/economies-of-scale.htm, Stand 07.04.09).

³⁸ Vgl. Zimmer, M. (2007), S. 187.

³⁹ Vgl. Altmann, K. (2007), S. 18.

⁴⁰ Eine elektronische Börse ist eine Computerbörse, bei der im Gegensatz zur sogenannten Parkettbörse,

die an einem festen Börsenplatz abwickelt, der Händler nicht anwesend sein muss. Somit sind die

Marktteilnehmer geographisch unabhängig. (vgl. http://www.fh-finanz.com/50335496d6115ae01

/50335496d61188532.html, Stand 18.05.09).

10

wurde der Handel in verschiedenen Zeitzonen rund um die Uhr ermöglicht, was die Integration der Finanzmarktsegmente in den verschiedenen Ländern zu einem Weltmarkt beschleunigte. ⁴¹ Durch die geringen Kosten wurde es auch für nichtinstitutionelle Anleger möglich, vermehrt an ausländischen Börsenplätzen zu handeln und somit die internationale Verflechtung der Finanzplätze zu erhöhen. Weiterhin resultierten Kostensenkungen auch aus dem Wettbewerbsdruck zwischen den Börsen, so dass es als Konsequenz dieses Wettbewerbsdrucks zu Zusammenschlüssen bzw. Kooperationen von Börsen kam. Als Beispiel einer solchen Entwicklung kann der Zusammenschluss der deutschen und schweizerischen Terminbörse zur European Exchange (Eurex) genannt werden. 42

2.2.3 Derivative Finanzinstrumente

Seit der Einführung neuer, innovativer Finanzmarktinstrumente Mitte der 70er Jahre, hat sich das Handelsvolumen der Finanzmärkte stark ausgeweitet. Diese Innovationen ermöglichen Kapital mobiler und vielfältiger im Hinblick auf Laufzeiten, Zinsen und Risiken auf den internationalen Finanzmärkten anzulegen. Finanzinnovationen wurden mit hoher Geschwindigkeit auf den Markt gebracht, darunter in erster Linie Derivate. 43

Ein Derivat ist ein Finanzinstrument, dessen Wert von einem Basiswert, auch “underlying“ genannt, abhängt bzw. sich von diesem ableiten lässt. ⁴⁴ Derivative Instrumente verfügen über ein auf die Zukunft gerichtetes Vertragselement. Sie lassen sich über die Art des Handels unterscheiden. Zum einen können Kontrakte standardisiert bzw. börslich durchgeführt werden, und zum anderen können sie nicht standardisiert bzw. außerbörslich erfolgen. ⁴⁵ Der Gewinn bzw. Verlust eines Derivate-Geschäfts ist abhängig von der tatsächlichen Entwicklung des Marktpreises im Vergleich zum vereinbarten Preis. 46

⁴¹ Vgl. Schulte, G. (2001), S. 572-573; http://www.syz.net/docs/econ_waehrung01.pdf, Stand 25.02.09.

⁴² Vgl. http://www.eurexchange.com/index_de.html, Stand 06.04.09.

⁴³ Vgl. O. A. (2002), S. 65.

⁴⁴ Vgl. Hausmann, W. (2002), S. 1, 58.

⁴⁵ Vgl. Büschgen, H. (1998), S. 449-450.

⁴⁶ Vgl. http://www.bundesbank.de/bildung/bildung_glossar_f.php, Stand 25.02.09.

11

Weiterhin lassen sich Derivate in bedingte und unbedingte Termingeschäfte unterteilen. Unbedingte Geschäfte müssen zwingend erfüllt werden, während bedingte Geschäfte einer Partei das Recht, aber nicht die Pflicht gewähren, das Geschäft zu erfüllen. 47

Darüber hinaus sind Derivate durch eine hohe Hebelwirkung gekennzeichnet, was ein erhöhtes Risiko zur Folge hat, da ein erhöhter Hebel zum einen die Gewinnmöglichkeiten verbessert, sich gleichzeitig aber auch das Verlustpotenzial erhöht. „Die starke Ausbreitung sowie die steigende Vielfalt derivativer Produkte hat die Integration der verschiedenen Finanzmarktsegmente durch gegenseitige Verknüpfungen und Abhängigkeiten gefördert.“ 48

Die nachfolgende Abbildung 3 fasst die beschriebene Unterteilung von Derivaten zusammen.

Abbildung 3: Systematisierung von Derivaten. 49

2.2.4 Vor- und Nachteile der Globalisierung von Finanzmärkten

Aus der Globalisierung von Finanzmärkten ergeben sich gleichermaßen Chancen und Risiken. ⁵⁰ Durch die Deregulierung und Liberalisierung der Finanzmärkte erwächst eine zunehmende Konkurrenzanstrengung unter den Bank- und Börsenplätzen, die internationalen Finanzströme auf sich zu konzentrieren. ⁵¹ Internationale

⁴⁷ Vgl. Michalky, M., Schittler, R (2007), S. 567-569.

⁴⁸ Aschinger, G. (2001), S. 41.

⁴⁹ In Anlehnung an: Büschgen, H. (1998), S. 451.

⁵⁰ Vgl. Altmann, K. (2007), S. 60.

⁵¹ Vgl. Süchting, J. (1995), S. 405.

12

Marktmechanismen werden dadurch verstärkt und führen zu einer verbesserten Effizienz. Ein Vorteil der Globalisierung besteht somit darin, dass der Wettbewerbsdruck die Ausnutzung von komparativen Vorteilen begünstigt und es zu einer besseren Arbeitsteilung und Allokation der Produktionsfaktoren kommt. Dies wiederum hat einen Wohlfahrtsgewinn zur Folge. 52

Durch die Liberalisierung des Kapitalverkehrs sinken die Transaktionskosten. Investoren können durch die zunehmende Integration Risikodiversifizierung betreiben, wodurch es insgesamt zu einer effizienteren Allokation von Ressourcen kommt. Darüber hinaus erhalten Schwellen- und Entwicklungsländer Zugang zu internationalen Kapitalströmen, so dass wirtschaftliches Wachstum gefördert wird. 53

Die Globalisierung der Finanzmärkte wäre ohne die rasante Entwicklung moderner Informations- und Kommunikationstechnologien nicht möglich gewesen. ⁵⁴ Durch das schnelle Reaktionsvermögen der Finanzmärkte ist es zu einer Entwicklung gekommen, die zunehmend zu einer Diskrepanz zwischen den Finanzmärkten und der Realwirtschaft geführt hat. Wechselkurse werden durch die hohe Kapitalmobilität, vor allem durch kurzfristige Kapitalbewegungen bestimmt. Durch diese hohe Volatilität können Wechselkurse die Wettbewerbsfähigkeit eines Landes verfälschen, wenn diese immer weniger durch realwirtschaftliche Faktoren bestimmt werden. Weichen die Finanzmarktpreise über einen längeren Zeitraum von den Fundamentalwerten ab, besteht die Gefahr der Entstehung einer spekulativen Blase. Die hohe Volatilität und der Umstand, dass schnell und mit geringen Kosten agiert werden kann, verstärkt Spekulationen zusätzlich. 55

Die Globalisierung der Finanzmärkte hat außerdem zu Systemrisiken geführt. Aufgrund der starken Zunahme von Derivaten, breiten sich lokal auftretende Probleme aufgrund der starken Vernetzung und gegenseitigen Abhängigkeit schnell aus. 56

⁵² Vgl. Frenz, W. (2004), S. 7.

⁵³ Vgl. Altmann, K. (2007), S. 60.

⁵⁴ Vgl. Rehkugler, H. (2007), S. 170.

⁵⁵ Vgl. Altmann, K. (2007), S. 6.

⁵⁶ Vgl. O. A. (2003), S. 17.

13

2.3 US-zentrisches Finanzsystem

Im Juli 1944 wurde das US-zentrische Finanzsystem durch das Bretton-Woods-Abkommen von 44 Nationen gegründet. In diesem Abkommen wurde die

Ausgestaltung der weltweiten Wirtschafts- und Währungsbeziehungen vereinbart, die eine Wiederholung der Weltwirtschaftskrise Ende der 20er Jahre verhindern sollte. ⁵⁷ In dem Währungssystem wurde der Wert der Währungen der Vertragsstaaten durch feste Wechselkurse durch den Wert des US-Dollars bestimmt. Der US-Dollar seinerseits wurde mit einem Preis von 35 US-Dollar je Feinunze Gold definiert. ⁵⁸ In den 50er Jahren war der US-Dollar Leitwährung und die USA gaben als Zentrum des Finanzsystems ein dominantes Bild ab. Heute hat sich das Bild der USA grundlegend verändert, ⁵⁹ so dass Experten mit einem schleichenden Bedeutungsverlust der amerikanischen Währung rechnen. 60

Die Veränderung des US-zentrischen Finanzsystems ist nachfolgend in Tabelle 1 gegenüber gestellt.

Tabelle 1: Gegenüberstellung des US-zentrischen Finanzsystems. 61

Von der Verankerung des Finanzsystems 1944 bis heute hat sich die ökonomische und finanzielle Position der USA von einem Status der Stärke und Attraktivität in Richtung Schwäche und mangelnder Attraktivität gewandelt. Die USA haben sich von einer Gläubigernation, zu dem Land mit den größten Auslandsschulden entwickelt, da sie seit Jahren mehr Waren importieren als exportieren, so dass ein massives

⁵⁷ Vgl. Hellmeyer, F. (2008), S.95; O. A. (2003), S. 641;

http://www.suedwind-institut.de/downloads/60-jahre-iwf-und-wb.pdf, Stand 06.04.09.

⁵⁸ Vgl. Aden, M. (2005), S. 201.

⁵⁹ Vgl. Hellmeyer, F. (2008), S. 95-96.

⁶⁰ Vgl. Mulke, W. (2009), o. S.

⁶¹ In Anlehnung an: Hellmeyer, F. (2008), S. 95-96.

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Leistungsbilanzdefizit entstanden ist. Demnach vermitteln die USA den Eindruck, nicht mehr die sachliche, ökonomische und finanzielle Grundlage für den Status als Anker des Finanzsystems zu erfüllen. 62

Heute wird das US-Finanzsystem durch enge multilaterale Zusammenarbeit geprägt. Gremien wie die G-20 ⁶³ sind ein hoher Garant des Finanzsystems und haben in einer globalisierten Welt ein starkes Interesse an der Funktionsfähigkeit des Finanzsystems. Dieses Interesse wird beispielsweise durch den Weltfinanzgipfel Anfang April 2009 in London deutlich, dessen Ziel es ist, einen Ausweg aus dem Finanz- und Wirtschaftsdesaster zu finden und die Welt im Kampf gegen die Krise zu einen. ⁶⁴ 65 Jahre nach dem Bretton-Woods-Abkommen steht heute erneut die Kontrolle der Finanzmärkte an. 65

Im Folgenden werden die wichtigsten supranationalen Institutionen: der Internationale Währungsfonds (IWF), die Weltbank und die Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) mit ihren Aufgabengebieten vorgestellt.

2.3.1 Internationaler Währungsfonds

Der 1944 gegründete Internationale Währungsfonds mit Sitz in Washington war nach dem zweiten Weltkrieg bis zur Abschaffung des Paritätensystems ⁶⁶ bzw. der Einrichtung flexibler Wechselkurse im Jahr 1973, für die Einhaltung der festen Wechselkurse verantwortlich. ⁶⁷ Gegenwärtig gehören dem IWF 185 Länder an. Die Aufgaben des IWF umfassen drei Bereiche, die allesamt eine Stärkung des Finanzsystems zum Ziel haben. ⁶⁸ Seine erste Funktion ist die Überwachungsfunktion. Durch die Beobachtung der ökonomischen und finanziellen Entwicklungen, wird eine Aufsicht über die Wechselkurspolitik der Mitglieder sichergestellt. ⁶⁹ Eine weitere Funktion ist die

⁶² Vgl. Hellmeyer, F. (2008) S. 96; Köhler, W. (2008), S. 123-124.

⁶³ G-20 ist ein Zusammenschluss aus 19 Staaten und der EU. Die G-20 haben die Stärkung des

internationalen Finanzsystems zum Ziel. (vgl. http://www.g20.org/about_what_is_g20.aspx,

Stand 25.04.09).

⁶⁴ Vgl. Fischer, J. (2009), o. S.; Schulte, S. (2009), o.S.

⁶⁵ Vgl. Schulte, S. (2009), o. S.

⁶⁶ Paritätensystem bezeichnet die im Bretton-Woods-Abkommen festgelegte Währungsordnung. (vgl.

Fischer, G. (1977), S. 323).

⁶⁷ Vgl. http://www.bmz.de/de/wege/multilaterale_ez/akteure/iwf/index.html?follow=adword,

Stand 25.02.2009; http://www.imf.org/external/pubs/ft/exrp/what/ger/whatg.pdf, Stand 25.02.09.

⁶⁸ Vgl. Hellmeyer, F. (2008), S. 98.

⁶⁹ Vgl. http://www.imf.org/external/pubs/ft/exrp/what/ger/whatg.pdf, Stand 25.02.09.