i

Inhaltsverzeichnis

Abk  ürzungsverzeichnis  iii

Symbolverzeichnis   vi

Abbildungsverzeichnis   viii

Tabellenverzeichnis   ix

1.  Untersuchungsgegenstand und Zielsetzungen  1

2.  Die Sportartikelindustrie vor der RBK-Übernahme  4

2.1.  Marktanalyse  4

2.1.1.  Definitionen und Segmente  4

2.1.2.  Sportschuhe  5

2.1.3.  Sportbekleidung  6

2.1.4.  Sportausrüstung  7

2.2.  Wettbewerbsanalyse  8

2.2.1.  Allgemeine Wettbewerbssituation  8

2.2.2.  Branchenführer Nike  8

2.2.3.  Branchenzweiter adidas-Salomon  9

2.2.4.  Branchendritter Reebok  11

2.2.5.  Branchenvierter Puma  12

2.3.  Trends und Margen-Entwicklung in der Sportartikelindustrie  13

2.4.  Sportartikelindustrie und die Reebok Übernahme  15

2.4.1.  Konsolidierungstendenzen  15

2.4.2.  Implikationen, Chancen und Risiken der RBK-Übernahme  16

2.5.  Zwischenfazit  19

3.  Unternehmens- und Synergiebewertung  20

3.1.  Marktwert des Eigenkapitals von RBK  20

3.2.  Marktwert der Nettoverbindlichkeiten von RBK  22

3.3.  Bewertung mit Multiplikatoren vergleichbarer Unternehmen  23

3.3.1.  Festlegung von Vergleichbarkeitskriterien  23

3.3.2.  Auswahl von Multiplikatoren  24

3.3.3.  Methoden der Durchschnittsbildung  25

3.3.4.  Konkretisierung von Vergleichbarkeitskriterien im Fall RBK  26

3.3.5.  Wertermittlung und Ergebnisse  28

3.4.  Bewertung mit Multiplikatoren vergleichbarer Transaktionen  30

3.5.  Discounted-Cash-Flow-Bewertung von RBK  32

3.5.1.  Annahmen des Bewertungsmodells  32

3.5.2.  Ermittlung der Kapitalkosten  36

3.5.3.  RBKs Fundamentalwert und Sensitivitätsanalyse  39

3.6.  Bewertung der Synergien mittels DCF  41

3.7.  Zwischenfazit  44

ii

4.  Analyse und Interpretation der Marktreaktionen  45

4.1.  Untersuchte Ereignisse  45

4.2.  Aufbau und Methodik der Ereignisstudien  45

4.3.  Untersuchungsergebnisse und Erklärungsansätze  47

4.3.1.  Ereignisstudie: Übernahmeankündigung  47

4.3.2.  Ereignisstudien: Abschluss der Transaktion  50

4.4.  Weiterführende Interpretationen  51

4.5.  Zwischenfazit  54

5.  Post Merger Integration und Konzernperformance  54

5.1.  Ablauf der Integration  54

5.2.  Performancevergleich bis 2008  57

5.3.  Zwischenfazit  58

6.  Abschließende Beurteilung  59

7.  Anhang.  61

7.1.  Tabellen  61

8.  Literaturverzeichnis  84

iii

Abkürzungsverzeichnis

abs. absolut

AD adidas AG (bis Mai 2006 offiziell „adidas-Salomon AG“)

AD/RBK adidas Gruppe inklusive Reebok

AR abnormale Rendite

BCG Boston Consulting Group

CAGR durchschnittliche jährliche Wachstumsrate

CCA Multiplikator - Bewertung auf Basis vergleichbarer Unternehmen

CRSP Center for Research in Security Prices

CTA Multiplikator - Bewertung auf Basis vergleichbarer Transaktionen

DAX Deutscher Aktienindex

DCF Discounted Cash Flow

d. V. der Verfasser

EBIT Ergebnis vor Zinsen und Steuern

EBITDA Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen

EK Eigenkapital

et al. et alii (Lateinisch für „und andere“)

EUR Euro

exkl. exklusive (ausgenommen)

F&E Forschung und Entwicklung

FK Fremdkapital

GK Gesamtkapital

GL global

GM geometrisches Mittel

GuV Gewinn-und-Verlust-Rechnung

iv

HM harmonisches Mittel

I/B/E/S Institutional Brokers’ Estimate System

IFRS International Financial Reporting Standards

inkl. inklusive

IT Informationstechnologie

KAR kumulierte abnormale Rendite

HK Herstellungskosten

L. & L. Lieferung und Leistung

Ltd. Limited

M-Kap Marktkapitalisierung

mind. mindestens

Mio. Million

Mrd. Milliarde

NHL National Hockey League

OPTFVGR fairer Wert der gewährten Optionen [COMPUSTAT]

o. V. ohne Verfasser

p. a. pro Jahr

RBK Reebok

S. A. Société Anonyme

S&P 500 Standard & Poor’s 500

SDC Securities Data Company

SEC U.S. Securities and Exchange Commission

S. Seite

SIC Standard Industrial Classification

THC The Hockey Company

Tsd. Tausend

v

u. a. unter anderem

UK Vereinigtes Königreich

UPSTK Wert von Vorzugsaktien [COMPUSTAT]

US$ US-amerikanischer Dollar

US-GAAP United States Generally Accepted Accounting Principles

UW Unternehmenswert

Vgl. vergleiche

VVK Vertriebs- und allgemeine Verwaltungskosten

WACC gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten

WRDS Wharton Research Data Services

vi

Symbolverzeichnis

* signifikant zum 10-%-Niveau

** signifikant zum 5-%-Niveau

*** signifikant zum 1%-Niveau

÷ dividiert durch

Veränderung ∆

Steady State Phase ∞

e erwartet

E(r) erwartete Rendite

EK B Buchwert des Eigenkapitals

EK M Marktwert des Eigenkapitals

FCF U freier Cashflow des unverschuldeten Unternehmens

Ø durchschnittlich

r AD Rendite der adidas-Aktie

r D Renditeforderung der FK-Geber bzw. FK-Kosten

r E Renditeforderung der EK-Geber

r f risikolose Rendite

r HDAX Rendite des HDAX

r NIKE Rendite der Nike Aktie

r PUMA Rendite der Puma Aktie

r RBK Rendite der Reebok Aktie

r S&P500 Rendite des S&P 500

ß E EK-Beta

t Zeitpunkt/Periode/Jahr

Verbindlichkeiten B Verbindlichkeiten des Unternehmens zum Buchwert

vii

Verbindlichkeiten M Verbindlichkeiten des Unternehmens zum Marktwert

Verschuldung B Verschuldung des Unternehmens zum Buchwert

Verschuldung M Verschuldung des Unternehmens zum Marktwert

Restgröße ε σ 2 Varianz

viii

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: RBK-Bewertungen gemäß CCA-US  

Abbildung  2: RBK-Bewertungen gemäß CCA-GL  

Abbildung  3: Sensitivitätsanalyse  

Abbildung  4: Zusammenfassung der RBK-Bewertungen  

Abbildung  5: KAR bei RBK-Übernahme  

ix

Tabellenverzeichnis   

Tabelle 1:  Pro-forma-Kennzahlen von RBK und THC zum 31.12.2003  61

Tabelle 2:  Wettbewerbsübersicht der 20 führenden Anbieter je Marktsegment in 2003  61

Tabelle 3:  Marktanteile von Nike, AD/RBK und Puma in 2005 bis 2006.  61

Tabelle 4:  Kennzahlen von Nike in 2000 bis 2007  62

Tabelle 5:  Kennzahlen von AD und RBK in 2000 bis 2004  63

Tabelle 6:  Kennzahlen von Puma in 2000 bis 2007  64

Tabelle 7:  Kennzahlen von AD/RBK in 2005 bis 2007  65

Tabelle 8:  Ermittlung der Übernahmeprämie  66

Tabelle 9:  Ermittlung des EK M von RBK  66

Tabelle 10:  Wert der zinstragenden Verbindlichkeiten von RBK  66

Tabelle 11:  Abgeleitete Vergleichbarkeitskriterien  67

Tabelle 12:  Verschuldung in der Sportartikelindustrie  67

Tabelle 13:  Datenaufbereitung für CCA-US  67

Tabelle 14:  EK M von RBK gemäß CCA-US-HM  68

Tabelle 15:  EK M von RBK gemäß CCA-US-GM  68

Tabelle 16:  EK M von RBK gemäß CCA-GL  69

Tabelle 17:  Datenaufbereitung für CTA  69

Tabelle 18:  CTA - Bewertung von RBK  70

Tabelle 19:  RBK - Geschäftsentwicklung seit 1992  70

Tabelle 20:  Renditeforderung der EK-Geber von AD und RBK  71

Tabelle 21:  FK-Kosten von AD und RBK  71

Tabelle 22:  WACC des Gesamtkonzerns  71

Tabelle 23:  Umsatzprognose für RBK  72

Tabelle 24:  Annahmen des DCF-WACC-Modells  73

Tabelle 25:  DCF-WACC-Modell (I/II)  74

Tabelle 26:  DCF-WACC-Modell (II/II)  75

Tabelle 27:  Steuersatz des Gesamtkonzerns  75

Tabelle 28:  Sensitivitätsanalyse des WACC von RBK  76

Tabelle 29:  Synergie - Erwartung (AD-Management)  76

Tabelle 30:  Validierung der Synergie-Erwartung  77

Tabelle 31:  Sensitivitätsanalyse bei Synergie - Erwartung  77

Tabelle 32:  Synergie - Erwartung (abgeschwächte Annahmen)  78

Tabelle 33:  Ereignisstudien für RBK  79

x

Tabelle 34:  Ereignisstudien für AD  80

Tabelle 35:  Ereignisstudien für Nike  81

Tabelle 36:  Ereignisstudie für Puma  82

Tabelle 37:  Ermittlung der Übernahmewahrscheinlichkeit  82

Tabelle 38:  Zusammenfassung der übernahmebedingten Wertänderungen  83

Tabelle 39:  Aktionärsstruktur von RBK  83

Tabelle 40:  Märkte im Sommer 2005  83

Tabelle 41:  Marktkapitalisierung von RBK zwischen 2000 und 2005  83

1

1. Untersuchungsgegenstand und Zielsetzungen

Am frühen Morgen des 03.08.2005 informiert eine Ad-hoc-Mitteilung der adidas-Salomon AG (AD) die Märkte darüber, dass der Sportartikelhersteller aus Herzogenaurach alle ausstehenden Aktien seines langjährigen amerikanischen Konkurrenten Reebok International Ltd. (RBK) aufkaufen wird. Die Gremien beider Unternehmen haben sich auf einen Preis von 59,00 US$ je Aktie geeinigt. Gegenüber dem Schlusskurs der RBK-Papiere vom 02.08.2005 entspreche dieses Gebot einer Prämie von rund 34,2%. Der Gesamtwert der Transaktion, die im ersten Halbjahr 2006 abgeschlossen werden solle und zuvor noch der Zustimmung von Kartellbehörden und RBK-Aktionären bedürfe, betrage über 3,84 Mrd. US$. 1

Diese Meldung überrascht die Marktteilnehmer sichtlich. Im Zuge des Konsolidierungstrends erlebte die Sportartikelindustrie in den davorliegenden Jahren und Monaten zwar mehrere Akquisitionen kleinerer Hersteller, jedoch hätten wohl nur die Wenigsten damit gerechnet, dass der Branchenzweite AD den nach Umsatz Branchendritten RBK aufkauft. Infolge dieser bis dahin größten Transaktion in der Geschichte der Sportartikelindustrie entsteht ein Unternehmen, welches mit rund 11,7 Mrd. US$ über fünf Mal mehr Umsatz erwirtschaftet als der nächstgroße Konkurrent Puma und ca. 2 Mrd. US$ weniger als der bisherige Branchenprimus Nike. ² Im Anschluss an die Ankündigung der Übernahme spricht der AD-Vorstandschef Herbert Hainer von einem strategischen Meilenstein innerhalb der Industrie sowie von einer einmaligen Gelegenheit zwei führende Sportartikelhersteller in einem Unternehmen zu vereinen, welches insbesondere im US-Markt schneller expandieren und die weltweit führende Position in den Segmenten Sportschuhe, Sportbekleidung und Sportausrüstung einnehmen könne. ³ Zusätzlich zu den strategischen Wettbewerbsvorteilen verspricht sich AD durch die Zusammenlegung der Unternehmen jährliche Kosteneinsparungen von mind. 125 Mio. EUR sowie erhebliche Erlössynergien, die spätestens ab 2008 in voller Höhe realisiert werden sollen. ⁴ Derart positive Erwartungen bezüglich der gemeinsamen Zukunft von AD und RBK werden jedoch nicht von allen Analysten geteilt. Während am 03.08.2005 in den Märkten weitgehend Einigkeit darüber herrscht, dass die Transaktion genehmigt, abgeschlossen und insgesamt großen Wert für die Aktionäre von RBK schaffen wird, besteht große Unsicherheit bezüglich des Nutzens der

¹ Vgl. adidas-Salomon AG (2005d).

² Vgl. Schmid/Kotulla (2007); o. V. (2005i).

³ adidas-Salomon AG (2005b), S. 1.

⁴ Vgl. adidas-Salomon AG (2005a), S. 25.

2

Übernahme für die Aktionäre von AD. Folglich zeigt auch die Wertentwicklung der AD-Aktien im Gegensatz zu den RBK-Papieren, die noch am gleichen Tag um über 30% zulegen, ⁵ kein einheitliches Bild. So bricht die AD-Aktie in den ersten Stunden nach der Ankündigung zunächst um bis zu 4% ein, ⁶ dreht dann ins Plus und markiert mit dem Schlusskurs einen Gewinn von über 6%, ⁷ der anschließend jedoch innerhalb weniger Handelstage wieder abgegeben wird. Einige Marktteilnehmer halten die von AD prognostizierten Margen und Einsparungen für realisierbar, Andere dagegen bezeichnen die gebotene Übernahmeprämie als zu hoch, erwarten nur wenige Synergien und befürchten Kannibalisierungseffekte zwischen den beiden Unternehmen, insbesondere in den USA. 8

Auch aus historischer Sicht erscheinen die geäußerten Bedenken bezüglich des Nutzens der Transaktion für die Aktionäre von AD berechtigt. So verdeutlichen zahlreiche empirische Untersuchungen, dass Übernahmen häufig zur Wertvernichtung für die Anteilseigner des Käuferunternehmens führen. Fuller et al. stellten beispielsweise anhand von US-Daten zwischen 1990 und 2000 fest, dass Aktionäre des Käufers infolge der Übernahmeankündigung durchschnittlich Wertverluste erleiden, wenn das Kaufobjekt wie im Fall von RBK börsennotiert ist. ⁹ Ähnlich zeigt die BCG-Studie “The Brave New World of M&A“, dass in ca. 62% der Übernahmen in Nordamerika zwischen 1992 und 2006 unmittelbar nach der Ankündigung negative Renditen für die Anteilseigener des Käufers erzielt wurden. ¹⁰ Zudem deuten viele Forschungsergebnisse darauf hin, dass Fusionen und Übernahmen auch langfristig häufig zur negativen Wertentwicklung für Aktionäre des vereinten Unternehmens bzw. des Käuferunternehmens führen. ¹¹ Eine solche Erfahrung mussten die Aktionäre von AD nach der Akquisition des französischen Wintersportausrüsters Salomon in 1997 selbst machen. Wie bei RBK rund 8 Jahre später beabsichtigte AD durch den Kauf von Salomon die eigene geografische Reichweite insbesondere in Nordamerika und Japan auszudehnen und Einspareffekte bei dem gemeinsamen Einkauf von Sportbekleidung zu erzielen. ¹² Diese Ziele wurden jedoch nie erreicht. „Nach acht Jahren mehr oder weniger erfolgloser Sanierung haben die Franken das Unternehmen entnervt verkauft.“ 13

⁵ Vgl. Kiley (2005).

⁶ Vgl. o. V. (2005c).

⁷ Vgl. o. V. (2005h).

⁸ Vgl. o. V. (2005b); o. V. (2005h); o. V. (2005c).

⁹ Vgl. Fuller et al. (2002), S. 1767.

¹⁰ Vgl. Cools et al. (2007), S. 15.

¹¹ Vgl. Agrawal/Jaffe (1999).

¹² Vgl. o. V. (1997a); o. V. (1997b).

¹³ Hofer (2006a).

3

Angesichts der hohen Übernahmeprämie für RBK, der missglückten Integration von Salomon, der Unsicherheit über erwartete Synergien sowie zahlreicher weiterer Bedenken insbesondere im Hinblick auf den Konkurrenzkampf mit dem Marktführer Nike stellt sich somit zum Zeitpunkt der Ankündigung die Frage, ob die RBK-Transaktion im Gegensatz zur Übernahme von Salomon Wert für die Eigentümer von AD schafft oder vernichtet. 14

Das Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, dieser Frage, die auch mehrere Jahre nach der Übernahme nicht eindeutig beantwortet ist, ¹⁵ ausführlich nachzugehen. Hierbei liegt der Schwerpunkt auf der analytischen Bewertung der RBK-Akquisition zum Übernahmezeitpunkt sowie auf der Beurteilung der Performance von AD/RBK nach dem Kauf. Aufgebaut ist die Arbeit wie folgt: In Kapitel 2 wird zunächst die Lage der Sportartikelindustrie vor der Akquisition beschrieben. Es werden zum damaligen Zeitpunkt aktuelle Entwicklungen und Wachstumspotenziale erörtert, die die Basis für zentrale Annahmen des DCF-WACC Bewertungsmodells in Kapitel 3 darstellen. Zudem werden die vier größten Wettbewerber Nike, AD, RBK und Puma vorgestellt und anhand operativer Kennzahlen miteinander verglichen. Im Anschluss werden Gründe für und gegen die Übernahme aus den gewonnenen Erkenntnissen abgeleitet. Darauf aufbauend erfolgt im dritten Kapitel die Ermittlung des Fundamentalwertes von RBK als selbstständiges Unternehmen. Methodologisch wird hierbei auf Multiplikatoren von vergleichbaren Konkurrenten sowie eine DCF-WACC-Bewertung zurückgegriffen. Um den Wert von RBK für den strategischen Käufer AD festzustellen, werden zusätzlich die Synergien bewertet, die infolge des Zusammenschlusses der beiden Unternehmen entstehen könnten. Die Bewertung dieser Synergien basiert ebenfalls auf einem DCF-Modell sowie auf Multiplikatoren vergleichbarer Transaktionen. Als Resultat der unterschiedlichen Bewertungsansätze entstehen Wertspannen für den Fundamentalwert von RBK sowie für mögliche Synergien, anhand derer geprüft wird, ob die von AD gezahlte Übernahmeprämie angemessen ist. Im vierten Kapitel wird dann die Reaktion der Märkte auf die Transaktion untersucht. Mittels Ereignisstudien für die Aktien von RBK und AD werden abnormale Renditen gemessen, deren Auswertung eine Aussage darüber ermöglicht, welche Synergien die Kapitalmärkte durch den Zusammenschluss erwarten. Anhand von Ereignisstudien für die Aktien von Nike und Puma zum Übernahmezeitpunkt kann darüber hinaus festgestellt werden, ob der Markt an einen langfristigen Erfolg von AD/RBK im Konkurrenzkampf mit Nike und Puma glaubt. In Kapitel 5 wechselt die zeitliche Perspektive. Um zu beurteilen, ob die Akquisition den Anteilseignern von AD langfristig Nutzen stiftet,

¹⁴ Vgl. o. V. (2005c).

¹⁵ Vgl. Schewe et al. (2008), S.1.

4

wird zunächst die Post Merger Integration von RBK in den AD-Konzern für die Jahre 2005 bis 2008 untersucht. Zusätzlich werden die Geschäftsentwicklungen von AD/RBK, Nike und Puma anhand von operativen Kennzahlen in 2006 bis 2007 ¹⁶ verglichen und den in Kapitel 2 erläuterten Kennzahlen für 2000 bis 2004 gegenübergestellt. So kann überprüft werden, ob es bei AD durch die Übernahme zu der erwarteten Performance-Verbesserung gekommen ist.

Die Arbeit schließt mit einer Zusammenfassung der Untersuchungsergebnisse sowie einem Ausblick auf weiterführende Fragestellungen in Kapitel 6. Die gewonnenen Erkenntnisse deuten insgesamt darauf hin, dass der entrichtete Kaufpreis für RBK zu hoch ist und dass die Übernahme zur Wertvernichtung für die Aktionäre von AD führt.

2. Die Sportartikelindustrie vor der RBK-Übernahme

2.1. Marktanalyse

2.1.1. Definitionen und Segmente

In Anlehnung an das Marktforschungsunternehmen Sporting Goods Intelligence (SGI) unterteilen Schmid/Kotulla den Sportartikelmarkt in drei Produktbereiche: Sportschuhe, Sportbekleidung und Sportausrüstung. ¹⁷ Die ersten zwei dieser Bereiche beinhalten im Wesentlichen alle Artikel, die bei der Sportausübung getragen werden. Gemäß der Industrieklassifikation GICS bilden diese Produkte die Untersegmente der Subindustrien „Bekleidung, Accessoires & Luxusgüter“ (25203010) und „Schuhe“ (25203020), die wiederum Untersegmente der Industrie „Bekleidung, Textilien, Accessoires & Luxusgüter“ (252030) darstellen. ¹⁸ Sportausrüstung hingegen subsumiert alle Sportobjekte wie Fußbälle, Tennisschläger oder Snowboards ¹⁹ und ist laut GICS ein Untersegment der Subindustrie „Freizeitprodukte“ (25202010). ²⁰ Somit handelt es sich bei der „Sportartikelindustrie“ um ein Konstrukt aus Untersegmenten mehrerer Subindustrien.

¹⁶ RBKs Geschäftszahlen aus 2005 sind nicht im Konzernabschluss von AD konsolidiert. Daher werden beim

Vergleich zwischen AD/RBK und deren Konkurrenz überwiegend Kennzahlen aus 2006 und 2007

gegenübergestellt. Die Kennzahlen aus 2008 werden ebenfalls von der Analyse ausgeschlossen, da diese

aufgrund des Ausbruchs der Weltwirtschaftskrise verzerrt sein könnten und folglich keine klaren

Rückschlüsse über den Nutzen der RBK-Akquisition für die Aktionäre von AD ermöglichen würden.

¹⁷ Vgl. Schmid/Kotulla (2007), S. 1.

¹⁸ Vgl. MSCI BARRA (2006).

¹⁹ Vgl. Schmid/Kotulla (2007), S. 1.

²⁰ Vgl. MSCI BARRA (2006).

5

2.1.2. Sportschuhe

Laut Einschätzung der Marktforscher von Data Monitor ist der globale Schuhmarkt sehr lukrativ, ²¹ insbesondere dank hoher erzielbarer Margen, die mitunter darauf zurückzuführen sind, dass die Waren zumeist in Niedriglohnländern gefertigt, jedoch zu „westlichen“ Preisen abgesetzt werden. ²² Das jährliche Umsatzwachstum der Industrie beträgt von 2000 bis 2004 durchschnittlich 2,6%. Die Anzahl verkaufter Schuhe steigt im selben Zeitraum sogar um 3,9%. Als wichtigste Wachstumstreiber identifiziert Data Monitor hierbei den US-Markt, die Asien-Pazifik-Region angeführt von den rasant wachsenden Märkten in China und Indien sowie Osteuropa. Insgesamt werden in 2004 rund 34,9% des Umsatzes der Schuhindustrie in den USA erzielt. Ca. 33,3% entfallen auf Europa, 20,7% auf die Asien-Pazifik-Region und 11,1% auf den Rest der Welt. 23

Mit einem durchschnittlichen jährlichen Wachstum von 6,25% zwischen 2000 und 2003 entwickelt sich der Sportschuhbereich wesentlich rasanter als die gesamte Schuhindustrie. Ende 2003 erreicht dieses Segment ein Volumen von über 18,7 Mrd. US$. Ca. 44% des weltweiten Umsatzes werden dabei alleine in den USA, dem global wichtigsten Markt für Sportartikel, ²⁴ erwirtschaftet. Auffällig ist zudem die Dominanz einiger führender Anbieter im Sportschuhsegment. Mehr als 71% des globalen Umsatzes entfallen auf lediglich fünf Unternehmen, davon über 33% alleine auf den Branchenersten Nike, gefolgt von AD mit 16% und RBK mit 10%. Insgesamt bedienen 20 Unternehmen fast 95% des Segments. 25

Bezüglich zukünftiger Wachstumspotenziale rechnet Data Monitor im Oktober 2005 mit einem jährlichen Umsatzanstieg in der globalen Schuhindustrie zwischen 2005 und 2009 von durchschnittlich 2,7%, jedoch leicht abnehmend im Zeitverlauf. Die Anzahl verkaufter Schuhe soll währenddessen mit durchschnittlich 3,4% pro Jahr weiterhin stärker steigen als der Umsatz. ²⁶ Diese Entwicklung deutet auf einen Rückgang der Stückpreise hin und suggeriert eine Verschlechterung der Margen. Die Wachstumserwartungen für das Sportschuhsegment fallen hingegen negativer aus. So prognostizieren die Marktforscher von ICC Keynote beispielsweise für den Markt in Großbritannien im September 2005 ein Wachstum von lediglich 1,8% p. a. bis 2009. ²⁷ Die Experten von Just-Style gehen in 2006

²¹ Vgl. Data Monitor (2005b), S. 7.

²² Vgl. Fasse (2007).

²³ Vgl. Data Monitor (2005b), S. 8-11.

²⁴ Vgl. Hirn (2005).

²⁵ Vgl. Sporting Goods Intelligence (2004a).

²⁶ Vgl. Data Monitor (2005b), S. 16-17.

²⁷ Vgl. ICC Information Ltd. (2005), S. 20.

6

von einer fortschreitenden Marktsättigung aus, insbesondere in Westeuropa. Das jährliche Umsatzwachstum in dieser Region soll zwischen 2007 und 2014 rund 0,25% betragen. Für Nordamerika erwartet Just-Style für den gleichen Zeitraum einen Zuwachs von 1,26% pro Jahr, für Japan und Korea 1,2%. Einzig für Entwicklungs- und Schwellenländer wird stärkeres Wachstum von durchschnittlich 3,7% p. a. vorhergesagt. 28

2.1.3. Sportbekleidung

Mit insgesamt 43,903 Mrd. US$ ist in 2003 im Markt für Sportbekleidung über doppelt so viel Umsatz generiert worden wie im Sportschuhbereich. Der Anteil des US-Markts am globalen Sportbekleidungsumsatz beträgt in 2003 rund 42%. Weniger stark als bei Sportschuhen ist hingegen die Marktmacht der führenden Anbieter Nike, AD und RBK. Das Segment für Sportbekleidung ist wesentlich stärker fragmentiert. So erzielt der Branchenerste Nike 7,47% des Umsatzes, der Branchenzweite AD kommt auf 5,40%, der Branchendritte RBK auf 2,88%. Die fünf führenden Unternehmen erwirtschaften gemeinsam 20,60% des globalen Umsatzes, die 20 führenden Unternehmen 37,27%. ²⁹ Bedingt durch eine Kontraktion von 5,6% in 2001 blieb das jährliche Umsatzwachstum des Sportbekleidungssegments mit durchschnittlich 0,7% zwischen 2000 und 2003 weit hinter dem 2,6%-Wachstum der übergeordneten Industrie für „Bekleidung, Textilien, Accessoires & Luxusgüter“ zurück. ³⁰ Das rasante Wiedererstarken des Absatzes ab 2002 deutet jedoch darauf hin, dass die Konsolidierungsphase des Segments abgeschlossen wurde und nun neues Wachstum erwartet werden kann. So prognostizieren die Marktforscher von ICC Keynote im September 2005 bis 2009 einen durchschnittlichen Zuwachs von 4,36% pro Jahr für den UK-Sportbekleidungsmarkt. ³¹ Diese Vorhersage deckt sich weitestgehend mit den Erwartungen von Data Monitor im Mai 2005, wonach für die übergeordnete Industrie „Bekleidung, Textilien, Accessoires & Luxusgüter“ bis 2009 ein jährliches Wachstum von 4% angenommen wird. ³² Aber auch bei Sportbekleidung wird mittel- und langfristig von einer zunehmenden Marktsättigung ausgegangen. Gemäß ICC Keynote erreicht dieses Segment noch vor 2009 seinen maximalen Anteil am Gesamtmarkt für Bekleidung und wächst danach nur unterdurchschnittlich. ³³ Ähnlich geht Just-Style in 2006 davon aus, dass der

²⁸ Vgl. Just-Style (2008), S. 16.

²⁹ Vgl. Sporting Goods Intelligence (2004c).

³⁰ Vgl. Data Monitor (2005a), S. 10.

³¹ Vgl. ICC Information Ltd. (2005), S. 20.

³² Vgl. Data Monitor (2005a), S. 18.

³³ Vgl. ICC Information Ltd. (2005), S. 20.

7

Sportbekleidungsmarkt weltweit zwischen 2007 und 2014 mit lediglich 1,9% p. a. wachsen wird. Für Nordamerika erwartet das Unternehmen hierbei ein jährliches Wachstum von 1,34%. Für Japan und Korea werden im gleichen Zeitraum 1,85% prognostiziert. Mit 0,58% p. a. wird Westeuropa das schwächste Wachstumspotenzial attestiert, während für Entwicklungs- und Schwellenländer ein jährlicher Zuwachs von 3,61% angenommen wird. 34

2.1.4. Sportausrüstung

Wie bereits angeführt ist Sportausrüstung ein Segment der Sportartikelindustrie, welches sich in vielerlei Hinsicht von den Bereichen Sportschuhe und Sportbekleidung unterscheidet. Zumeist verbergen sich hinter der Produktion und dem Absatz von Sportausrüstung andere Prozesse und Risiken. So divergiert beispielsweise das Geschäft mit Skiausrüstung oder Golfschlägern vom relativ standardisierten Geschäft mit Turnschuhen oder T-Shirts auf nahezu allen Stufen der Wertschöpfungskette. ³⁵ Die Sonderstellung der Sportausrüstung innerhalb des Sportartikelgeschäfts wird aber auch daraus ersichtlich, dass diese, wie in 2.1.1. beschrieben, innerhalb einer anderen GICS Subindustrie geführt und von Marktforschungsunternehmen wie ICC Keynote explizit aus Berichten und Vorhersagen ausgeschlossen wird. ³⁶ Insgesamt kann festgestellt werden, dass obwohl dieses Segment mit 51,3 Mrd. Umsatz in 2003 wesentlich größer ist als die anderen beiden Segmente, ³⁷ sich die „ […] größten Sportartikelhersteller, im Rahmen ihrer Geschäftstätigkeit überwiegend auf die Produktbereiche Sportbekleidung und Sportschuhe konzentrieren.“ ³⁸ So behauptet AD mit einem Umsatz von 1,48 Mrd. US$ und einem Marktanteil von 2,9% die Marktführerschaft in 2003, tritt diese jedoch mit dem Verkauf von Salomon in 2005 an die Amer Corporation ab. ³⁹ Nike belegt mit einem Marktanteil von knapp 2% in 2003 die siebte Position im Segment für Sportausrüstung. Puma ist nicht im Markt vertreten. ⁴⁰ Durch den Kauf von The Hockey Company (THC) in 2004 tritt RBK zwar erstmalig in den Sportausrüstungsmarkt ein, doch bleibt der Umsatz des Unternehmens in diesem Bereich vernachlässigbar gering. 41

³⁴ Vgl. Just-Style (2008), S. 15.

³⁵ Bei der Produktion kommen andere Materialien und Technologien zum Einsatz. Aufgrund zumeist

geringerer Stückzahlen sind sowohl Bündeleffekte beim Einkauf als auch Effizienzsteigerungen bei

Massenfertigung schwieriger zu erzielen. Die Bearbeitung der oft durch eng spezialisierte Hersteller

besetzten Nischenmärkte erfordert andere Absatzwege und erschwert die Vermarktung.

³⁶ Vgl. ICC Information Ltd. (2005), S. 1.

³⁷ Vgl. Sporting Goods Intelligence (2004b).

³⁸ Schmid/Kotulla (2007), S. 2.

³⁹ Vgl. o. V. (2005d).

⁴⁰ Vgl. Sporting Goods Intelligence (2004b).

⁴¹ Siehe Tabelle 1.

8

2.2. Wettbewerbsanalyse

2.2.1. Allgemeine Wettbewerbssituation

Die Anbieter von Sportartikeln lassen sich grob in drei Gruppen einteilen. An der Spitze der Branche stehen Nike, AD und RBK. In den 80er und 90er Jahren haben sie sich umsatzmäßig weitgehend von der Konkurrenz absetzen können und dominieren seither die Industrie dank ihrer großen Marktmacht beim Einkauf, der besseren Verhandlungsposition gegenüber dem Einzelhandel sowie hohen Marketingausgaben. ⁴² Im Mittelfeld befinden sich aufstrebende Unternehmen wie Puma, Asics oder New Balance, die insgesamt weniger breit aufgestellt sind, jedoch auch über starke Marken verfügen und profitabel wachsen. Dabei wird insbesondere Puma durch seine sehr starke Performance seit 2000 zunehmend zu einem ernsthaften Konkurrenten für die Branchenspitze. Am unteren Ende der Hierarchie versammelt sich eine große Zahl von Kultmarken und kleineren Anbieter wie beispielsweise Umbro, die sich durch Konzentration auf Nischen, Spezialdisziplinen und aktuelle Trends im Markt behaupten können. ⁴³ Eine zusammenfassende Wettbewerbsübersicht der 20 führenden Anbieter je Marktsegment ist in Tabelle 2 dargestellt.

2.2.2. Branchenführer Nike

Das in 1962 gegründete US-Unternehmen ist seit den 90er Jahren Marktführer bei Sportschuhen und Sportbekleidung. In 2005 beschäftigt Nike weltweit über 24 Tsd. Mitarbeiter ⁴⁴ und besitzt eine Marktkapitalisierung von knapp 17 Mrd. US$. Die Dominanz des Unternehmens basiert auf seinem kreativen Vorsprung gegenüber der Konkurrenz. Seit seinem Entstehen versteht sich Nike primär als Marketingunternehmen, welches zusammen mit seinen Produkten immer auch den „American Way of Life“ verkauft. ⁴⁵ Der langjährige Imageaufbau resultiert in einem Markenwert, der in 2005 auf über 10 Mrd. US$ geschätzt wird. ⁴⁶ Zudem hält das Unternehmen mit Converse, Cole Haan, Bauer Nike Hockey und Exeter Brands Group ein großes Portfolio an anderen Marken sowie ein imageträchtiges Portfolio von Sponsorenverträgen mit bekannten Clubs wie Manchester United oder Spitzensportlern wie Tiger Woods. 47

⁴² Vgl. Schmid/Kotulla (2007), S. 2-4.

⁴³ Vgl. Steinkirchner (2005).

⁴⁴ Vgl. o. V. (2005i).

⁴⁵ Vgl. Hirn (2005).

⁴⁶ Vgl. o. V. (2005k).

⁴⁷ Vgl. o. V. (2005i).

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Zwischen 2000 und 2004 baut Nike seine Führerschaft in der Sportartikelindustrie weiter aus. Der Umsatz des Unternehmens steigt um durchschnittlich 8,03% p. a. auf insgesamt 12,25 Mrd. US$. Die Rohertragsmarge wächst währenddessen jährlich um knapp 2%, die operative Marge um über 3%. Die Nettoumsatzrendite steigt um fast 5% p. a. auf 7,72% in 2004 an, sodass am Jahresende ein Überschuss von 945 Mio. US$ ausgewiesen wird. Der operative Cashflow entwickelt sich mit CAGR von 18,81%. Lager- und Kapitalumschlag steigen auf 3,89 bzw. 1,61. Das Marktwert-Buchwert-Verhältnis verbessert sich von 3,04 in 2000 auf 3,54 in 2004 während die Verschuldung zum Marktwert im gleichen Zeitraum von 13,16% auf 4,70% absinkt. 48

2.2.3. Branchenzweiter adidas-Salomon

AD wird im Jahr 1924 im fränkischen Herzogenaurach zunächst als „Gebrüder Dassler Schuhfabrik“ von Adolf und Rudolf Dassler gegründet. Aufgrund familiärer Konflikte verlässt der ältere Bruder Rudolf 1948 das gemeinsame Unternehmen, um mit Puma seine eigene Schuhfabrik ins Leben zu rufen. ⁴⁹ Daraufhin wird die „Gebrüder Dassler Schuhfabrik“ gemäß dem Vornamen Adolf und dem Nachnamen Dassler in adidas umbenannt. Bis Mitte der 1980er Jahre bleibt das stark auf Leistungssport ausgerichtete und traditionell familiengeführte Unternehmen Marktführer der Sportartikelindustrie. Da AD es jedoch im Gegensatz zu Nike und RBK versäumt, die Produktion rechtzeitig in Niedriglohnländer zu verlagern und die Produkte an aufkeimenden Mode- und Lifestyle-Trends auszurichten, wird es 1986 von RBK an der Spitze abgelöst. ⁵⁰ Nach längerer Umstrukturierungsphase gelingt es dem Unternehmen wieder profitabel zu wachsen, in 1995 an die Börse zu gehen ⁵¹ und 1997 mit dem Kauf des französischen Skiausrüsters Salomon seine Position als Nr. 1 in Europa und Nr. 2 in der Welt zu festigen. ⁵² Im Jahr 2001 übernimmt dann Herbert Hainer die Führung bei AD. Der ehrgeizige Manager mit dem Image eines „grundsoliden Arbeitstiers“ ⁵³ erklärt die Weltmarktführerschaft von AD zu seinem persönlichen Ziel und lässt dieses im Leitbild des Unternehmens verankern. ⁵⁴ Unter seiner Leitung vollzieht das Unternehmen eine Wandlung weg vom produktbezogenen Businessmodell mit den Geschäftseinheiten Sportschuhe, Sportbekleidung und Sportausrüstung, hin zu einem primär kundenorientierten Modell mit

⁴⁸ Siehe Tabelle 4.

⁴⁹ Vgl. Puma AG (2009).

⁵⁰ Vgl. Schmid/Kotulla (2007), S. 6.

⁵¹ Vgl. Dennerlein et al. (2006), S. 7.

⁵² Vgl. o. V. (1997a).

⁵³ Hirn (2005), S. 40.

⁵⁴ Vgl. Schmid/Kotulla (2007), S. 14.

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Produkten für leistungsorientierte Sportler (adidas Sport Performance), sportlichen Produkten für Lifestyle-orientierte Kunden (adidas Sport Heritage) und sportlichen Produkten für modebewusste Konsumenten (adidas Sport Style). ⁵⁵ Zudem gelingt es Hainer, die Profitabilität des Unternehmens zu erhöhen und die Schulden zu senken. So steigt beispielsweise die Nettoumsatzrendite von 3,11% in 2000 auf 4,85% in 2004. Die Verschuldung zu Marktwert sinkt zur gleichen Zeit von 38,95% auf 16,31%. Die Marktkapitalisierung erreicht 7,3 Mrd. US$ und die Beschäftigtenzahl 17 Tsd. Mitarbeiter. ⁵⁶ Trotz allem schafft AD es jedoch nicht, Nike einzuholen. Währungsbereinigt liegt das jährliche Wachstum des Unternehmens zwischen 2000 und 2004 mit 2,6% nur knapp über dem Industriedurchschnitt und damit weit hinter dem des Branchenersten. ⁵⁷ Insbesondere in den USA, dem wichtigsten Markt der Sportartikelindustrie, ⁵⁸ verliert AD Marktanteile. Hier ist der US$-Umsatz seit 2000 um durchschnittlich lediglich 3% p. a. gestiegen. ⁵⁹ Auch bei anderen Indikatoren wie Liquidität 2. Grades, Kapital- und Lagerumschlag oder Marktwert-Buchwert-Verhältnis konnte Nike seinen Vorsprung ausbauen. ⁶⁰ Insgesamt ergibt sich somit aus der Sicht von AD das folgende Problem: Ungeachtet aller Anstrengungen, der großen Marketingausgaben sowie eines imageträchtigen Portfolios von Sponsorenverträgen ⁶¹ ist Nike „ […] schneller, kreativer und irgendwie cooler. Adidas ist gut, aber Nike ist eben noch besser.“ ⁶² Um dies zu ändern, vollzieht das Management von AD im Sommer 2005 einen Strategiewechsel. Im ersten Schritt säubert das Unternehmen das eigene Portfolio und verkauft Salomon samt seiner weniger profitablen Marken Mavic, Bonfire, Arc’Teryx und Cliché. ⁶³ Lediglich die ertragsreiche TaylorMade Golfsparte wird behalten. Damit entledigt sich AD seiner Wachstumsbremsen, gibt aber gleichzeitig auch den einstigen Traum von einem breit aufgestellten Sportkonzern auf, der zu jeder Jahreszeit die entsprechende Ausrüstung anbieten kann. ⁶⁴ Im zweiten Schritt, rund 3 Monate später, kündigt das Unternehmen die Übernahme von RBK an.

⁵⁵ Vgl. adidas-Salomon AG (2003).

⁵⁶ Vgl. o. V. (2005i).

⁵⁷ Siehe Tabelle 5.

⁵⁸ Vgl. Hirn (2005), S. 46.

⁵⁹ Transferiert in EUR entspricht das einem jährlichen Umsatzrückgang von durschnittlich 6%.

⁶⁰ Siehe Tabelle 5.

⁶¹ Vgl. o. V. (2005i).

⁶² Hirn (2005), S. 39.

⁶³ Vgl. adidas-Salomon AG (2005c).

⁶⁴ Vgl. Hofer (2005), S.38.