Inhaltsverzeichnis

I  Abkürzungsverzeichnis.  II

II  Abbildungsverzeichnis  III

1.  Einführung  1

1.1.  Problemstellung.  1

1.2.  Ziel der Arbeit  1

2.  Analysten.  2

2.1.  Buy-Side-Analysten  3

2.2.  Sell-Side-Analysten.  3

3.  Analystenempfehlungen.  3

3.1.  Prognosen.  3

3.1.1.  Daten.  4

3.1.2.  Methoden  5

3.1.3.  Beurteilung.  6

3.2.  Psychologische Effekte.  6

3.2.1.  Urteilsheuristiken  6

3.2.1.1.  Repräsentativität  7

3.2.1.1.1.  Gewinner- Verlierer- Effekt von De Bondt und Thaler  7

3.2.1.1.2.  Monte- Carlo- Effekt.  8

3.2.1.1.3.  Wetten auf Trends  8

3.2.1.2.  Verfügbarkeit.  9

3.2.1.3.  Verankerung und Anpassung  9

3.2.2.  Interessenkonflikte.  10

4.  Glaubwürdigkeit  12

4.1.  Definition  12

4.2.  Einflussfaktoren  12

4.3.  Einfluss der Glaubwürdigkeit auf Einstellungs- und Verhaltensänderungen.  12

5.  Erfolgsmessung von Finanzanalysten  14

6.  Fazit.  15

III  Anhang  IV

IV  Literaturverzeichnis  XI

I

I Abkürzungsverzeichnis

bzw. beziehungsweise CSFB Credit Suisse First Boston DAX Deutscher Aktienindex DCF Discounted Cash- Flow d.h. dass heißt DVFA Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management EBIT Earnings Before Interest and Taxes EBITDA Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization EV Enterprise Value EVA Economic Value Added GAIP German Association of Investment Professionals IPO Initial Public Offering

NEMAX50 Index mit den 50 Stärksten Unternehmen des Neuen Martes KBV

KCV KGV Kurs- Gewinn- Verhältnis s. o. siehe oben s. u. siehe unten SSB Salomon Smith Barney u.a. unter anderem WphG Wertpapierhandelsgesetz II

II Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Vereinfachte Darstellung: Kurszielunterschiede je nach Bewertungsmodell

(Quelle: Wiwo).........................................................................................................5 Abb. 2: Wie die internationalen Bankkonzerne vom Ruf ihrer Analysten profitieren

(Quelle: Wiwo).......................................................................................................11 Abb. 3: Das Elaboration- Likelihood- Modell (ELM) (Quelle: Belschak, Wesseling (1999),

S.323.) ....................................................................................................................13 Abb. 4: DAX 30 (Quelle: Berliner Sparkasse)................................................................. IV Abb. 5: Nemax50 (Quelle: Berliner Sparkasse) ............................................................... IV Abb. 6: DJ Euro Stoxx 50 (Quelle: Berliner Sparkasse) .................................................. IV Abb. 7: Dow- Jones (Quelle: Berliner Sparkasse)..............................................................V Abb. 8: NASDAQ 100 (Quelle: Berliner Sparkasse) .........................................................V Abb. 9: Deutsche Telekom (Quelle: Berliner Sparkasse) ................................................. VI Abb. 10: Modifizierte Darstellung - Aktienempfehlungen für die Deutsche Telekom (Quelle: Schumacher, M.; Kagelmann, D. (2001)) ................................................. VI Abb. 11: Mobilcom (Quelle: Berliner Sparkasse) ........................................................... VII Abb. 12: Modifizierte Darstellung - Aktienempfehlungen für die Mobilcom AG (Quelle: Schumacher, M.; Kagelmann, D. (2001)).............................................................. VII Abb. 13: EM-TV (Quelle: Berliner Sparkasse).............................................................. VIII Abb. 14: Modifizierte Darstellung - Aktienempfehlungen für EM-TV (Quelle:

Schumacher, M.; Kagelmann, D. (2001))............................................................. VIII

III

1. Einführung

1.1. Problemstellung

Viele Menschen erinnern sich nur ungern an die Zeit des Börsenbooms zurück, welchen Deutschland zwischen den Jahren 1999 und 2000 zu verzeichnen hatte. Besonders nicht die vielen Kleinanleger, die in dieser Zeit ihr Geld in Aktien anlegten. Seit dem Höhepunkt im März 2000 mussten die Anleger in einem Zeitraum von nur einem Jahr enorme Kursverluste hinnehmen. Der DAX fiel von rund 8000 Punkte auf knapp 5500 Punkte, was ein Minus von 2500 Punkte ausmacht. Der Nemax50 dagegen, der in Spitzenzeiten den DAX und alle anderen Segmente um vieles übertraf, musste sogar ein Minus von 8300 Punkten hinnehmen, indem er einen freien Fall von 9600 bis auf 1300 Punkten mitmachte. Aber wer glaubt, dass diese Krise nur in Deutschland herrschte, der unterliegt einem großen Irrtum. Nicht nur die Börsen in Europa, sondern auch in Amerika brachen zusammen. ¹ Anleger, die in diesem Zeitraum zu hohen Preisen Wertpapiere einkauften und diese nicht rechtzeitig wieder veräußerten, verzeichneten hohe Verluste und haben bis jetzt das Nachsehen. Schuldige für diese Misere wurden überall gesucht, aber keine Gruppe stand so sehr in der Kritik wie die der Finanzanalysten. Privatanleger werfen ihnen vor, durch übertriebene Gewinnschätzungen und irrealen Kurszielen den Boom wenn nicht verursacht, so doch nach Kräften gefördert zu haben. ² Wertpapiere, wie die der deutschen Telekom wurden von Experten renommierter europäischer Banken sowohl bei 100 Euro als auch bei 40 Euro für unbedingt kaufenswert eingestuft. Ebenso wurden Titel wie Mobilcom oder EM-TV noch zum Kauf empfohlen, obwohl sie bereits an Boden verloren hatten. ³ Durch diese teilweise falschen Empfehlungen hat ein großer Teil der Anleger das Vertrauen in die Wertpapierexperten verloren.

1.2. Ziel der Arbeit

Nach drei Jahren stellt sich die Frage, ob die Analysten ihren Status als „Götter in grau“ verloren haben und letztendlich nur noch einer „Zunft von Blindgängern“, wie sie in der Juliausgabe 2002 vom Managermagazin unverblümt genannt worden sind, angehören. Dies soll das Ziel dieser Arbeit sein. Die Verlässlichkeit von Analystenaussagen und die Frage

¹ Vgl. Graphiken im Anhang

² Vgl. Fugger, H. (16.07.2002, 7:00), FTD, www

³ Zum Vergleich sind dem Anhang die jeweiligen Charts und die Kursprognosen der Analysten beigefügt.

1

bezüglich der Eignung solcher bei der Orientierung von Anlageentscheidungen sollen im Vordergrund stehen. Dabei wird auf psychologische Effekte eingegangen, welche die Empfehlungen beeinflussen und Erkenntnisse der Glaubwürdigkeitsforschung mit herangezogen. Des weiteren wird auch die Beurteilung des Erfolges von Analysten ein Teil dieser Arbeit sein.

2. Analysten

Bevor auf die Verlässlichkeit von Analystenaussagen eingegangen werden kann, muss zuvor geklärt werden was Analysten sind und welche Aufgaben sie verfolgen. Dazu sollen folgende zwei Definitionen herangezogen werden.

Die DVFA beschreibt die Finanzanalysten wie folgt: „Dies sind Personen, die aufgrund allgemein verfügbarer Informationen und spezieller Vorkenntnisse eine Beurteilung und Bewertung von Wertpapieren von Unternehmen und deren Derivaten - auch von Volkswirtschaften, Kapitalmärkten und Branchen - in der Form von zumeist schriftlichen Analysen vornehmen.“ ⁴ Mit anderen Worten sind sie damit beschäftigt bewertungsrelevante Informationen zu beschaffen, diese zu überprüfen und zu verarbeiten, um letztendlich zu einem Anlageurteil zu gelangen. In ihrer Tätigkeit sind sie einerseits dem Auftraggeber der konkreten Analyse, andererseits dem Anleger verpflichtet. ⁵ Analysten, angestellt bei Kreditinstituten oder institutionellen Anlegern, benötigen für ihre Arbeit eine anspruchsvolle Ausbildung und auch Erfahrung, die neben den allgemeinen finanzanalytischen Inhalten auch Kenntnisse über die Beschaffungs- und Absatzmärkte sowie die, von den zu untersuchenden Unternehmen, verwendeten Produktionsverfahren umfassen sollte. Somit zählen Finanzanalysten zu den höchstqualifiziertesten Arbeitnehmern des Finanzdienstleistungsbereichs. 6

Die Literatur unterscheidet zwischen Buy-Side-Analysten und Sell-Side-Analysten.

⁴ DVFA (2001), Kapitel 1 Abschnitt a

⁵ Vgl. Rosen, R.; Gerke, W. (2001), S.11

⁶ Vgl. Rosen, R.; Gerke, W. (2001), S.55

2

2.1. Buy-Side-Analysten

Buy-Side-Analysten erstellen Anlageurteile für die institutseigenen Wertpapierfonds und den Eigenhandel ihres Arbeitgebers. ⁷ Neben Analysen geben sie auch Strukturierungs-vorschläge für die Portfolios der Anleger und unterstützen somit die hauseignen Portfoliomanager bei der Vorbereitung von Anlageentscheidungen ⁸ . Obwohl der Empfängerkreis relativ klein ist, ist die mögliche Wirkung auf Aktienkurse jedoch trotzdem beachtlich, denn sie können Portfolioumschichtungen in einem großen Umfang nach sich ziehen. 9

2.2. Sell-Side-Analysten

Sie erarbeiten Gutachten für professionelle Portfolio-Manager in Kapitalanlagegesellschaften und institutionelle Investoren, die bereits Kunden des Institutes sind oder als solche gewonnen werden sollen, für Vermögens- und Wertpapierkundenberater des eigenen Hauses sowie für die Sales-Abteilungen des Wertpapierinstitutes. ¹⁰ Die Analysen richten sich nicht nur an institutionelle Investoren, sondern auch an ein breites Publikum. Potentielle Anleger sollen durch die Researchberichte und Anlageempfehlungen von einem bestimmten Papier überzeugt oder gewarnt werden ¹¹ . Ihre Meinung wird hoch angesehen, da sie sich aufgrund des breiten Empfängerkreises oft zu anerkannten Branchenspezialisten entwickeln. ¹² Sell-Side-Analysten leiten ihre Berichte direkt an die Anleger weiter oder an Journalisten, die über sie berichten sollen. Für weitere Betrachtungen in Bezug auf Anlageentscheidungen soll nur diese Gruppe von Analysten dienen.

3. Analystenempfehlungen

3.1. Prognosen

Als Prognose kann jede Aussage bezeichnet werden, deren Inhalt sich auf ein zukünftiges Ereignis bezieht ¹³ . Man unterscheidet dabei zwischen subjektiv und modellbasierten Prognosen. Erstgenannte basieren auf Schätzungen, Erfahrungswerten und Intuitionen und unterliegen keinerlei klaren Regeln. Die modellbasierten Prognosen richten sich an strenge

⁷ Diehl, U. (02. 2001), Sell-side- / Buy-side-Analyse, www

⁸ Vgl. Hockmann, H. J.; Thießen, F. (2002), S.641

⁹ Vgl. Hockmann, H. J.; Thießen, F. (2002), S.769

¹⁰ Diehl, U. (02. 2001), Sell-side- / Buy-side-Analyse, www

¹¹ Vgl. Rosen, R.; Gerke, W (2001), S.11

¹² Vgl. Hockmann, H. J.; Thießen, F. (2002), S.770

¹³ Meier P. (1982), S.2

3