Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis   I

Abk  ürzungsverzeichnis  V

Abbildungsverzeichnis   VII

Tabellenverzeichnis   IX

1.  Einführung  1

1.1.  Aktueller Bezug und Problemstellung  1

1.2.  Aufbau der Arbeit  3

2.  Mergers Acquisitions  6

2.1.  M A-Begriff  6

2.1.1.  Herkunft des M A-Begriffs  6

2.1.2.  Definition des M A-Begriffs  6

2.2.  M A-Grundtypen  8

2.3.  M A-Prozess  9

2.3.1.  Vorbemerkungen  9

2.3.2.  Vorfeld-Phase  11

2.3.3.  Transaktions-Phase  12

2.3.4.  Integrations-Phase  13

2.4.  M A-Ziele  14

2.4.1.  Vorbemerkungen  14

2.4.2.  Management-Motive  15

2.4.3.  Wertsteigernde Motive  16

2.4.3.1.  Steigerung des Shareholder Value als übergeordnetes M A-Ziel  16

2.4.3.2.  Subziele  19

I

3.  Synergien  22

3.1.  Synergie-Begriff  22

3.1.1.  Herkunft des Synergie-Begriffs  22

3.1.2.  Definition des Synergie-Begriffs  22

3.2.  Synergie-Wirkungsrichtung  24

3.3.  Synergie-Erscheinungsform  25

3.4.  Synergie-Ursachen  28

3.4.1.  Theoriegeleitete Begründung von Synergien  28

3.4.1.1.  Vorbemerkungen  28

3.4.1.2.  Begründung von Synergien auf Basis der Produktionstheorie  28

3.4.1.3.  Begründung von Synergien auf Basis der Monopoltheorie  31

3.4.2.  Heuristische Begründung für Synergien  32

3.4.2.1.  Begründung von Synergien durch Bündelung von Aktivitäten  32

3.4.2.2.  Begründung von Synergien durch Transfer von Know-how  33

3.5.  Synergie-Systematisierung  34

3.5.1.  Vorbemerkungen  34

3.5.2.  Systematisierung nach Erreichbarkeit  35

3.5.3.  Systematisierung nach Zeit  36

3.5.4.  Systematisierung nach Entstehungsort  36

3.5.5.  Systematisierung nach Art  37

4.  Synergien in Mergers Acquisitions  40

4.1.  Bedeutung von Synergien für M A  40

4.1.1.  Synergien als theoretische Begründung für M A  40

4.1.2.  Synergien als Begründung für Kontrollprämien  41

4.1.2.1.  Prinzip der Kontrollprämie  41

4.1.2.2.  Zusammenhang zwischen Synergiewert und Kontrollprämie  42

4.1.3.  Zusammenfassung  45

4.2.  Identifikation von Synergiepotentialen im Rahmen von M A  46

4.2.1.  Einordnung der Identifikationstätigkeit in den M A-Prozess  46

4.2.2.  Methoden zur Identifikation von Synergiepotentialen  47

4.2.2.1.  Synergiematrix  47

4.2.2.2.  Stärken-Schwächen-Profil  49

4.2.2.3.  Wertketten-Analyse  51

II

4.2.3.  Anwendungsbeispiel: Identifikation von Synergiepotentialen bei M A in der  

Stromwirtschaft   54

4.2.3.1.  Vorbemerkungen und Vorgehensweise  54

4.2.3.2.  Wertkette der Stromwirtschaft  55

4.2.3.3.  Synergiepotentiale bei M A in der Stromwirtschaft  58

4.2.3.3.1.  Stromerzeugung  58

4.2.3.3.2.  Stromhandel  59

4.2.3.3.3.  Stromübertragung und -verteilung.  60

4.2.3.3.4.  Marketing und Vertrieb  61

4.2.3.3.5.  Verwaltung/Corporate  62

4.2.3.3.6.  Zusammenfassung  63

4.2.4.  Problemfelder bei der Identifikation von Synergiepotentialen  63

4.2.4.1.  Problemfeld Information  63

4.2.4.2.  Problemfeld beteiligte Personen  65

4.2.4.3.  Problemfeld Prognose und Komplexität  65

4.3.  Bewertung von Synergiepotentialen im Rahmen von M A.  66

4.3.1.  Einordnung der Bewertungstätigkeit in den M A-Prozess  66

4.3.2.  Methoden zur Bewertung von Synergiepotentialen  68

4.3.2.1.  Qualitative Checkliste  68

4.3.2.2.  Paketzuschlags-Methode  70

4.3.2.3.  Discounted-Cash-Flow-Methode  70

4.3.2.3.1.  Prinzipielle Vorgehensweise der Discounted-Cash-Flow-  

Methode   70

4.3.2.3.2.  Periodische Netto-Synergie-Cash-Flows  71

4.3.2.3.3.  Planungshorizont  73

4.3.2.3.4.  Diskontierungssatz  73

4.3.2.3.5.  Beurteilung der DCF-Methode  74

4.3.3.  Anwendungsbeispiel: Bewertung von Synergiepotentialen bei M A in der  

Stromwirtschaft   74

4.3.3.1.  Vorbemerkungen und Vorgehensweise  74

4.3.3.2.  Ermittlung der maximal möglichen Synergiewerte und der  

Erf  üllungsgrade der Realisierungstreiber  75

4.3.3.3.  Ermittlung der Basisgrößen und der Synergiekosten  76

4.3.3.4.  Ermittlung der Netto-Synergiewerte und des Synergie-Gesamtwerts  77

III

4.3.4.  Problemfelder bei der Bewertung von Synergiepotentialen  79

4.3.4.1.  Problemfeld Schätzen von Größen  79

4.3.4.2.  Problemfeld Scheingenauigkeit  81

5.  Schlussbetrachtung  83

5.1.  Zusammenfassung  83

5.2.  Fazit  84

Literaturverzeichnis   85

Sonstige  Quellen  93

IV

Abkürzungsverzeichnis

Abb. Abbildung Aufl. Auflage BGB Bürgerliches Gesetzbuch bzw. beziehungsweise ca. zirka CAPM Capital Asset Pricing Model DCF-Methode Discounted-Cash-Flow-Methode Diss. Dissertation d. h. das heißt EBIT Earnings before Interest and Taxes EBITDA Earnings before Interest, Taxes, Depreciations and Amortizations EK Eigenkapital engl. englisch F&E Forschung und Entwicklung FK Fremdkapital GuV Gewinn- und Verlustrechnung Habil. Habilitation hrsg. herausgegeben IT Informationstechnologie inkl. inklusive Jg. Jahrgang k e geforderte Rendite der Eigenkapitalgeber kV Kilovolt M&A Mergers and Acquisitions Mrd. Milliarden Nr. Nummer R&D Research and Development ROE Return on Equity S. Seite Tsd. Tausend TSO Transmission System Operator u. a. unter anderem/unter anderen

V

vgl. vergleiche WACC Weighted Average Cost of Capital z. B. zum Beispiel

VI

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: Weltweite Entwicklung von M A-Transaktionen (abgeschlossene  

Transaktionen  ohne Equity Carve Outs, Exchange Offers und Open  

Market  Repurchases)  

Abbildung  2: Grundlegende Struktur der Arbeit  

Abbildung  3: Abgrenzung der Begriffe „Merger“ und „Acquisition“  

Abbildung  4: Differenzierung von M A nach der strategischer Richtung  

Abbildung  5: Phasen des M A-Prozesses  

Abbildung  6: Ziele von M A  

Abbildung  7: Ermittlung des Free Cash Flows (indirekte Methode)  

Abbildung  8: Bestandteile des Synergie-Begriffs  

Abbildung  9: Abgrenzung der Begriffe Synergie, Synergiepotential und  

Synergieeffekt   

Abbildung  10: Wirkung, Wirkungsrichtung und Erscheinungsform betriebswirt-  

schaftlicher  Synergien  

Abbildung  11: Zusammenhang zwischen Wirkungsrichtung und Erscheinungsform  

Abbildung  12: Synergien durch Economies of Scale  

Abbildung  13: Synergien durch Economies of Scope  

Abbildung  14: Synergien durch Erfahrungskurveneffekte  

Abbildung  15: Umsatzsynergien in Folge einer verbesserten Markt-/ Wettbewerbs-  

position   

Abbildung  16: Kriterien zu Systematisierung des Synergiebegriffs  

Abbildung  17: Klassifikation von Synergien anhand der Zeit  

Abbildung  18: Zusammenhang zwischen Synergie-Gesamtwert und Kontrollprämie  

Abbildung  19: Zusammenhang zwischen Synergie-Gesamtwert und Kaufpreis  

Abbildung  20: Einordnung der Synergie-Identifikation in den M A-Prozess  

Abbildung  21: Matrix zur Identifikation und Bewertung von Synergiepotentialen  

Abbildung  22: Stärken-Schwächen-Profile von Akquisiteur und Akquisitionsobjekt im  

Vergleich   

Abbildung  23: Modell der Wertkette  

Abbildung  24: Verflechtung von Wertketten zur Synergie-Identifikation  

Abbildung  25: Wertkette der Stromwirtschaft  

Abbildung  26: Einordnung der Synergie-Bewertung in den M A-Prozess  

Abbildung  27: Komponenten des Werts des Zielunternehmens (aus Käufersicht)  

VII

Abbildung 28: Anwendung des Prinzips der qualitativen Checkliste als Methode zur Bestimmung des Realisierungstreiber-Erfüllungsgrads ......................... 69 Abbildung 29: Bewertung von Synergiepotentialen mittels DCF-Methode .................. 71 Abbildung 30: Fiktives Beispiel für die Bewertung von Synergiepotentialen in der

Stromwirtschaft ...................................................................................... 80 Abbildung 31: Mögliche Entwicklungsszenarien des Werts des Synergiepotentials

Tabellenverzeichnis   

Tabelle 1:  Theorien zur Erklärung von M A  40

Tabelle 2:  Shared Services in Stromunternehmen  57

Tabelle 3:  Synergiepotentiale in der Stromwirtschaft  64

Tabelle 4:  Maximal mögliche Synergieeffekte (relativ) und  76

IX

1. Einführung

1.1. Aktueller Bezug und Problemstellung

„Eon holt sich Endesa. MAN will Scania kaufen. BASF schluckt den amerikanischen Kataly-satorbauer Engelhard. Und Bayer übernimmt Schering.“ (Sucher 2006, 102). Vier aktuelle ¹ Beispiele für eine unternehmensstrategische Option, die mit dem Terminus „Mergers and Acquisitions“ (M&A) umschrieben wird.

Ein Blick in die nähere Vergangenheit zeigt, das M&A seit etwa Mitte der 1990er Jahre einen wahren Boom erfahren haben (vgl. Abbildung 1). Waren im Jahr 1995 weltweit noch 19,1 Tsd. Transaktionen zu verzeichnen, so stieg deren Anzahl bis zum Jahr 2000 auf 29,7 Tsd. Transaktionen an. Das entspricht einer Zuwachsrate von 55 %. Das Volumen aller Transaktionen versechsfachte sich im gleichen Zeitraum gar von 595,6 Mrd. Euro auf 3.800,9 Mrd. Euro. Mit der Jahrtausendwende ist jedoch gleichzeitig auch der vorläufige Höhepunkt der weltweiten M&A-Tätigkeit erreicht worden. Als Folge der geplatzten Spekulationsblase an den internationalen Aktienmärkten (vgl. Meckl/Sodeik/Fischer 2006, 201) gingen sowohl Anzahl als auch Volumen bei den Transaktionen spürbar zurück. Allerdings erholte sich der weltweite M&A-Markt schnell (vgl. Meckl/Sodeik/Fischer 2006, 201) und seit 2004 ist wieder ein klarer Aufwärtstrend zu erkennen. So wurden im vergangen Jahr (2005) gut 24 Tsd. Transaktionen mit einem Gesamtvolumen von fast 1.800 Mrd. Euro getätigt. Weniger erfolgreich als die Entwicklung von Transaktionsanzahl und -volumen, fällt dagegen die Erfolgsquote von M&A aus. Nur 30-70 % aller Transaktionen erreichen das angestrebte Ziel (vgl. Picot 2000, 267), welches - unter Maßgabe des Shareholder Value Approachletztendlich aus einer Steigerung des Unternehmenswerts besteht. Eine solche Wertsteigerung liegt definitionsgemäß dann vor, wenn der Wert des zusammengeschlossenen Unternehmens größer ist, als die Summe der isolierten Werte der an der Transaktion beteiligten Unternehmen zuzüglich einer eventuell gezahlten Akquisitionsprämie.

Zentrales Instrument zur Schaffung dieses „überadditiven“ Mehrwerts ist die Ausschöpfung von zwischen den Transaktionspartnern bestehenden Synergien. Allerdings geht das Kalkül, Wert über Synergien zu schaffen, nur dann auf, wenn bereits vor Abschluss der Transaktion mögliche Synergiepotentiale zuverlässig identifiziert und bewertet werden. Hierbei auftretende Fehleinschätzungen können als eine wesentliche Ursache für die oben zitierte geringe Erfolgsquote von M&A-Transaktionen angesehen werden. Gestützt wird diese These von der Tatsache, dass der Aktienkurs eines akquirierenden Unternehmens oft bereits unmittelbar

¹ Oktober 2006

1

Volumen  in Mrd. Euro Anzahl in Tsd. Stück  

4.000.000   35

   3.500.000

   30

   3.000.000

   25

   2.500.000

   20

   2.000.000

   15

   1.500.000

   10

   1.000.000

   5

   500.000

0   0

1986  1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004  2005

Volumen  der Transaktionen Anzahl der Transaktionen  

Volumen  aller Transaktionen in Anzahl aller Transaktionen  

Jahr   

Mrd.  Euro (inkl. Net Debt of Target) in Tsd.  

1986  343,6  3,6

1987  284,9  4,5

1988  418,0  6,4

1989  482,7  8,8

1990  378,9  9,9

1991  286,2  13,4

1992  242,1  12,9

1993  299,2  13,4

1994  423,8  15,7

1995  595,6  19,1

1996  862,4  20,5

1997  1.188,6  22,6

1998  1.988,7  25,2

1999  2.247,4  27,4

2000  3.800,9  29,7

2001  2.441,3  23,3

2002  1.502,6  20,0

2003  1.133,3  21,1

2004  1.345,1  22,8

2005  1.788,9  24,1

Abbildung  1: Weltweite Entwicklung von M A-Transaktionen (abgeschlossene  

Transaktionen  ohne Equity Carve Outs, Exchange Offers und Open  

Market  Repurchases)  

Quelle  : Thomson Financial Securities Data, Abfrage vom  14.11.2006

2

nach Ankündigung der Transaktion einbricht - der Kapitalmarkt das prognostizierte Synergiepotential also anders bewertet, als die Unternehmensleitung. So führt Sirower aus, dass im Zeitraum von 1993-1995 der Aktienkurs bei allen eine M&A-Transaktion ankündigenden Unternehmen um durchschnittlich zehn Prozent gesunken ist (vgl. 2001, 30). Ziel dieser Arbeit ist es daher, Theorien und Konzepte aufzuzeigen, mit deren Hilfe Synergien bei M&A identifiziert und bewertet werden können. Besondere Berücksichtigung findet dabei jeweils auch die Darstellung möglicher Problemfelder. Im Einzelnen wird wie folgt vorgegangen:

1.2. Aufbau der Arbeit

In ihrem konzeptionellen Aufbau gliedert sich die Arbeit in zwei Teile: Der Grundlagen-Teil - bestehend aus den Kapiteln 2 und 3 - soll wesentliche Theorien und Elementarbegriffe zu den beiden Themengebieten M&A und Synergien vermitteln. Zu einer inhaltlichen Zusammenführung beider Themenkomplexe kommt es anschließend im Synthese-Teil (Kapitel 4), der darstellt, wie sich Synergien im Rahmen von M&A-Transaktionen identifizieren und bewerten lassen.

Der Grundlagen-Teil beginnt in Kapitel 2 zunächst mit einer Definition der Begriffe „Merger“ und „Acquisition“. In Abschnitt 2.2. folgt ein kurzer Überblick zu den möglichen Grund-formen von M&A-Transaktionen, bevor in Abschnitt 2.3. mit dem M&A-Prozess der typische Ablauf einer solchen Transaktion dargestellt wird. Den Abschluss der ersten Hälfte des Grundlagen-Teils bildet eine Passage zu den M&A-Zielen.

Eine nähere Bestimmung des Synergie-Begriffs leitet in Abschnitt 3.1. die zweite Hälfte des Grundlagen-Teils ein. Im Anschluss daran werden mit der Wirkungsrichtung und der Er-scheinungsform zwei wesentliche Charakteristika wirtschaftswissenschaftlicher Synergien vorgestellt. Abschnitt 3.4. widmet sich nachfolgend den Ursachen von Synergien. Abgeschlossen wird der Grundlagen-Teil durch eine Systematisierung wesentlicher Synergie-Varianten.

Der Synthese-Teil leitet die inhaltliche Verbindung der beiden Grundlagen-Teile mit einem Abschnitt zur Bedeutung von Synergien für M&A ein. Dabei wird zunächst auf die Funktion eingegangen, die Synergien aus theoretischer Sicht für M&A haben. Anschließend erfolgt nochmals eine Untersuchung des Zusammenhangs beider Themenkomplexe aus eher pragmatischer Perspektive, indem die Beziehung zwischen Synergie-Wert und Akquisitionsprämie beleuchtet wird.

3

Die nachfolgenden Abschnitte 4.2. und 4.3. stellen die eigentliche inhaltliche Synthese beider Themenkomplexe dar, indem sie auf Identifikation und Bewertung von Synergien bei M&A eingehen. Beide Abschnitte basieren dabei auf einem einheitlichen Grundschema: Zunächst wird die Identifikations- bzw. Bewertungstätigkeit in den M&A-Prozess eingeordnet, um eine prinzipielle Orientierung zu ermöglichen. Danach folgt die Vorstellung dreier Methoden zur Umsetzung der beiden Tätigkeiten. Ein Beispiel vertieft anschließend die jeweils geläufigste Methode. Beendet werden beide Abschnitte durch eine Erläuterung wesentlicher Probleme, die sich bei der Identifikation bzw. Bewertung von Synergien ergeben können. Den Abschluss der Abhandlung bilden eine Zusammenfassung wesentlicher Aussagen und ein kurzes Fazit. Abbildung 2 stellt die Methodik der gesamten Arbeit noch einmal in graphischer Form dar.

4

Abbildung 2: Grundlegende Struktur der Arbeit

2. Mergers & Acquisitions

2.1. M&A-Begriff

2.1.1. Herkunft des M&A-Begriffs

Die Worte „Mergers and Acquisitions“ - abgekürzt durch „M&A“ - stammen etymologisch aus dem Englischen und lassen sich ganz allgemein mit „Zusammenschlüsse und Erwerbungen“ ins Deutsche übersetzten (vgl. Duden Redaktion/Oxford University Press 1990, 38 und 449).

Im Bereich der Betriebswirtschaft beschreibt das Begriffspaar seit Ende des 19. Jahrhunderts Fusionen und Übernahmen von Unternehmen. In gleicher Bedeutung hat der englische Ausdruck etwa seit Anfang der 1980er Jahre auch in den deutschen Sprachraum Eingang ge-funden, da ein unmittelbares Pendant zu Mergers and Acquisitions im Deutschen nicht existiert (vgl. Picot 2000, 15 und Wirtz 2003, 10). Trotz oder grade wegen dieser sprachraumübergreifenden Verbreitung wird der M&A-Begriff bisher weder in der wirtschaftswissenschaftlichen Theorie noch in der ökonomischen Praxis einheitlich verwendet (vgl. Wirtz 2003, 10). Aus diesem Grund erscheit es sinnvoll, den nachstehenden Ausführungen zunächst eine inhaltliche Definition der beiden Begriffe voranzustellen wie sie in dieser Arbeit verstanden werden.

2.1.2. Definition des M&A-Begriffs

Unter Mergers and Acquisitions werden Fusionen und Übernahmen von Unternehmen bzw. Unternehmensteilen verstanden (vgl. Behrens/Merkel 1990, 13). Konstitutive Merkmale sind die Veränderung der Eigentumsverhältnisse am Eigenkapital (vgl. Lucks/Meckl 2002, 23-24) und die Übertragung von Leitungs- und Kontrollbefugnissen (vgl. Coenenberg/Jacoby 2000, 177). Aus strategischer Sicht stellen M&A eine Form externen Unternehmenswachstums dar (vgl. Mayerhofer 1999, 19), realisiert durch Transaktionen, die auf dem Markt für Unternehmen, Unternehmensteile bzw. Beteiligungen stattfindenden (vgl. Achleitner 2000, 141). Die Abgrenzung eines „Mergers“ von einer „Acquisition“ kann anhand des Eingriffs in die rechtliche Selbstständigkeit der betroffenen Unternehmen vorgenommen werden (vgl. Lucks/Meckl 2002, 23-24, vgl. hierzu auch Abbildung 3):

6

Abbildung 3: Abgrenzung der Begriffe „Merger“ und „Acquisition“ Quelle: Eigene Darstellung

Bei Mergers (Fusionen) kommt es zu einem Zusammenschluss zweier oder mehrer bisher eigenständiger Unternehmen, wobei mindestens einer der Fusionspartner seine rechtliche Selbstständigkeit verliert (vgl. Coenenberg/Jacoby 2000, 177). Es sind zwei verschiede Vorgehensweisen zu unterscheiden: Vom „Aufgehen eines Unternehmens in einem anderen“ wird gesprochen, wenn die wirtschaftliche und rechtliche Selbstständigkeit eines Unternehmens erlischt, nachdem dieses sein Vermögen auf den Fusionspartner übertragen hat. Demgegenüber kommt es zur „Neubildung eines Unternehmens“, wenn alle Fusionspartner ihr Vermögen einer neu gegründeten Organisation übereignen und ihre wirtschaftliche und rechtliche Selbstständigkeit im Anschluss daran verlieren. Sind die an der Fusion beteiligten Unternehmen gleichberechtigt, spricht man von einem „Merger of Equals“. Allerdings wird diese Fusi-onsform häufig nur nach außen hin gewählt, um zu vermeiden, dass einem der Partner das Image des „Übernommenen“ anhaftet. Spätestens bei der Besetzung der Managementpositionen wird deutlich, dass von wirklicher Gleichberechtigung nicht gesprochen werden kann (vgl. Lucks/Meckl 2002, 23-24).

Bei Acquisitions (Übernahmen) werden Unternehmen oder Unternehmensteile durch ein anderes Unternehmen gekauft. Während hierbei die wirtschaftliche Selbstständigkeit des übernommenen Unternehmens regelmäßig ganz oder teilweise verloren geht, kann dessen rechtliche Selbstständigkeit durchaus erhalten bleiben. Übernahmen können auf zwei grundsätzlichen Wegen vollzogen werden: Zu einem „Asset Deal“ kommt es, wenn alle bzw. bestimmte Wirtschaftsgüter und Verbindlichkeiten (Aktiva und Passiva) des Zielunternehmens

7

auf den Akquisiteur übertragen werden. Juristisch gesehen liegt ein Sachkauf im Sinne des § 433 I Satz 1 BGB vor. Demgegenüber handelt es sich bei der zweiten Übernahmemöglichkeit, dem „Share Deal“, um einen Rechtskauf gemäß § 433 I Satz 2 BGB. D. h., der Unternehmenskauf erfolgt in diesem Fall durch den Erwerb von Gesellschaftsanteilen, also z. B. Aktien bei einer Kapitalgesellschaft (vgl. Coenenberg/Jacoby 2000, 177-178 und Lucks/ Meckl 2002, 24 und 28).

Abzugrenzen sind M&A von reinen Finanzinvestitionen, deren Kennzeichen zwar ebenfalls der Erwerb von Gesellschaftsanteilen ist, bei denen eine Übertragung von Leitungs-und Kontrollbefugnissen aber nicht im Vordergrund steht. Auch strategische Allianzen werden in der Regel nicht unter dem M&A-Begriff subsumiert, da ein (gegenseitiger) Erwerb von Gesellschaftsanteilen nicht zwangläufig notwendig ist. Joint Ventures hingegen können als M&A-Transaktion betrachtet werden. Sie entstehen, indem zwei oder mehrere Muttergesellschaften gemeinsam ein neues Unternehmen gründen, ein anderes Unternehmen erwerben oder bestehende Kapazitäten auskoppeln und in einer neuen Organisation zusammenschließen. Alle Joint-Venture-Partner erhalten sowohl Kontroll- und Leitungsbefugnisse als auch Gesellschaftsanteile an dem gemeinsamen Unternehmen (vgl. Lucks/Meckl 2002, 25 und 28).

2.2. M&A-Grundtypen

Angesichts der Vielfalt der in der Wirtschaftspraxis vorzufindenden M&A-Transaktionen, wird in der einschlägigen Literatur regelmäßig eine Systematisierung vorgenommen. Von den unterschiedlichen hierfür verwendeten Kriterien ² hat die „strategische Richtung“ die weiteste Verbreitung gefunden (vgl. Ebert 1998, 12-13).

Die strategische Richtung führt mit der Unterscheidung von horizontalen, vertikalen und konglomeraten bzw. lateralen Transaktionen zu drei M&A-Grundtypen (vgl. Ebert 1998, 13, Coenenberg/Jacoby 2000, 178-179 und Abbildung 4). Hase nennt mit konzentrischen Zusammenschlüssen eine weitere Dimension (vgl. 2002, 38), die auf Grund fehlender Trennschärfe zu den horizontalen Zusammenschlüssen im Folgenden jedoch nicht weiter berücksichtigt wird (vgl. Lugert 2005, 34). Ein horizontaler Zusammenschluss liegt vor, wenn sich ein Unternehmen mit einem Wettbewerber aus seiner Branche verbindet, der sich auf der gleichen Wertschöpfungsstufe befindet. Von vertikalen Verbindungen wird gesprochen, wenn das Zielunternehmen zwar in der gleichen Branche, jedoch auf einer vor- oder nachgelagerten Wertschöpfungsstufe angesiedelt ist (vgl. Ebert 1998, 13). Es kommt also zu einer Fusion mit bzw. zu einer Übernahme von einem Lieferanten (Up-stream-M&A) oder einem

² Eine Übersicht zu verschiedenen Systematisierungskriterien findet sich z. B. bei Ebert 1998, 12.

8

Abnehmer (Down-stream-M&A), (vgl. Paprottka 1996, 11-12). Erfolgen Unternehmensverbindungen über eine angestammte Branchengrenze hinweg, so werden sie als konglomerate M&A-Transaktion bezeichnet. In diesem Fall bestehen zwischen den Unternehmen weder bei Märkten, noch bei Produkten Übereinstimmungen (vgl. Ebert 1998, 13).

Abbildung 4: Differenzierung von M&A nach der strategischer Richtung Quelle: Eigene Darstellung

2.3. M&A-Prozess

2.3.1. Vorbemerkungen

Der Zusammenschluss von Unternehmen ist regelmäßig ein komplexes und vielschichtiges Ereignis. Es ist folglich ein entsprechendes Konzept notwendig, um derartige Projekte besser beherrschen zu können (vgl. Lucks/Meckl 2002, 18). Mit Prozess-, Funktions- und Matrix-Modell stehen hierfür prinzipiell drei Organisationsformen zur Verfügung (Lucks/Meckl 2002, 60-62), von denen sich letztlich erstgenante durchgesetzt hat (vgl. Lugert 2005, 37). Lucks/Meckl begründen die Überlegenheit der Prozess-Sichtweise u. a. mit der Komplexitätsreduktion, der Förderung von Lernprozessen und der hohen Flexibilität (vgl. vertiefend 2002, 72). In diesem Zusammenhang definieren sie den M&A-Prozess „als eine logische Abfolge notwendiger inhaltlicher Tätigkeiten, die in ihrer Gesamtheit zu einer ökonomisch und rechtlich abgeschlossenen Transaktion führen“ (2002, 18).

So einheitlich die Verwendung des Prozess-Modells zur Strukturierung einer M&A-Transaktion in der Literatur ist, so unterschiedlich sind die gewählten Prozessgliederungen. Es

9

finden sich Modelle mit zwei (vgl. z. B. Metz 2002, 18), drei (vgl. z. B. Dabui 1998, 21), vier (vgl. z. B. Bachmann 2001, 113) und fünf Prozess-Phasen (vgl. z. B. Hagemann 1996, 81). Gemeinsam ist allen Varianten, dass die Vertragsunterzeichnung, das so genannte Closing, als bedeutender Zeitpunkt im M&A-Prozess identifiziert wird. Das Closing gliedert das gesamte Projekt in einen Pre-Merger- und einen Post-Merger-Abschnitt. Ausgehend davon erfolgt - je nach Aussageziel der Publikation - eine weitere, mehr oder weniger detaillierte Untergliederung in zusätzliche Prozess-Phasen (vgl. Lugert 2005, 37-38).

Die weiteste Verbreitung hat bisher das dreiphasige Prozessmodell gefunden (vgl. Lugert 2005, 37-38). Da es auch für die Zwecke der vorliegenden Arbeit am besten geeignet erscheint, wird im Folgenden diese Variante näher beschrieben (vgl. Abbildung 5).

Abbildung 5: Phasen des M&A-Prozesses

Quelle: In Anlehnung an Lucks/Meckl (2002, 54) und Lugert (2005, 38)

Zuvor ist jedoch noch anzumerken, dass eine solche Einteilung in Prozessabschnitte aus Sicht der Wirtschaftspraxis idealtypisch ist. Weder findet sich in der Realität eine exakte Abgrenzung der Phasen, noch wird der Prozess chronologisch sequenziell durchlaufen, sondern es kommt vielmehr zu einer zeitlich parallelen und auch iterativen Abarbeitung des Prozesses (vgl. Lugert 2005, 38).

10

2.3.2. Vorfeld-Phase

Den Ausgangspunkt eines M&A-Projekts bildet die Entwicklung einer Basisstrategie. Sie hat zwei grundsätzliche Fragen zu beantworten: Zunächst ist zu klären, ob M&A diejenige strategische Alternative sind, mit der sich die Ziele der Unternehmensgesamtstrategie am wahrscheinlichsten erreichen lassen. Dies ist dann der Fall, wenn sich die Option des externen Wachstums auf Grund des höchsten Beitrags zum Unternehmenswert (vgl. Abschnitt 2.4.3.1.) gegen die Optionen „internes Wachstum“, „interner Rückzug“ und „externer Rückzug“ durchsetzt. Als nächstes sind die konkreten strategischen Ziele der Geschäftsfeldebene zu klären. Generell können M&A zur Erreichung dreier Zielkategorien eingesetzt werden: Zukauf eines Geschäftsfelds zur Portfoliooptimierung, Zukauf eines bestimmten regionalen Anbieters zur Internationalisierung der Geschäftstätigkeit oder Zukauf bestimmter Ressourcen bzw. Technologien (vgl. Lucks/Meckl 2002, 76-79).

Zweiter Schritt der Vorfeld-Phase ist die Kandidatenbewertung und -auswahl (Screening). Nach der Festlegung der Kriterien zur Auswahl potentieller Unternehmen wird eine Liste mit allen grundsätzlich möglichen Kandidaten zusammengestellt. Anschließend werden alle Kandidaten sequenziell hinsichtlich des Erfüllungsgrads von strategischen, unternehmenskulturellen und finanziellen Anforderungen überprüft. Am Ende wird eine Rangordnung nach Eignung als Akquisitionsobjekt erstellt (vgl. Lucks/Meckl 2002, 79-86). In der sich anschließenden Vorfeldsondierung erfolgt eine erste Kontaktaufnahme mit dem Kandidaten, der die höchste Erfolgswahrscheinlichkeit aufweist. Ziel ist es, abzuklären, ob grundsätzliches Interesse an einer Fusion bzw. Akquisition besteht. Je nach Ergebnis der Gespräche werden diese vertieft oder es wird Kontakt zum nächsten Kandidaten der Rangfolge aufgenommen (vgl. Lucks/Meckl 2002, 86-88). Zur Vorfeldsondierung gehört auch die Sammlung von Daten zum potentiellen Zielunternehmen so weit sie verfügbar sind. So können u. a. erste Synergiepotentiale identifiziert werden, die wichtiger Bestandteil der Grobbewertung sein werden (vgl. Lucks/Meckl 2002, 173-174).

Im Falle positiv verlaufender Verhandlungen kommt es im Rahmen des Führungskonzepts zur Festlegung der angestrebten gesellschaftlichen und organisatorischen Strukturen sowie zur Verteilung der Entscheidungskompetenzen (vgl. Lucks/Meckl 2002, 97-107). In einer Simulation ist hiernach das stand-alone weitergeführte Akquisitionsobjekt der integrierten Variante gegenüberzustellen. Im Ergebnis müssen dabei durch die Integration werterhöhende Cash Flows entstehen (vgl. Lucks/Meckl 2002, 88-91 und Abschnitt 2.4.3.1.).

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