S  e i t e  I

Gliederung

Abk  ürzungsverzeichnis  II

Symbolikverzeichnis   IV

Abbildungsverzeichnis   V

Tabellenverzeichnis   VI

Anhangsverzeichnis   VII

1  Einleitung  1

2  Formale Darstellung der untersuchten Parameter  4

2.1  Der Beta-Faktor im CAPM  4

2.1.1  Moderne Kapitalmarkttheorie und CAPM  4

2.1.2  Charakteristika des Beta-Faktors im CAPM  6

2.1.3  Das Ordinary Least Squares-Verfahren  7

2.2  Risikoberichterstattung im Konzernlagebericht  9

2.2.1  Risikoberichterstattung nach § 315 Abs. 1 Satz 5 HGB  9

2.2.2  Risikokategorien nach DRS 5.17  11

2.3  Unternehmenskennzahlen  13

2.3.1  Bildung von Kennzahlen  14

2.3.2  Vorstellung der untersuchten Kennzahlen  14

3  Datenbasis  22

3.1  Untersuchungszeitraum  22

3.2  Darstellung der verwendeten Daten  24

4  Empirische Untersuchung  27

4.1  Vorgehensweise bei der Berechnung  27

4.2  Analyse der Ergebnisse  28

5  Zusammenfassung und Fazit  34

Anhang   36

Literaturverzeichnis   44

Abkürzungsverzeichnis

AER American Economic Review

AK Aktienkurs

AQ Ausschüttungsquote

BS Bilanzsumme

BW Buchwert

BWA Buchwert des Eigenkapitals pro Aktie

c.p. ceteris paribus

CAPM Capital Asset Pricing Model

d.h. das heißt

DRS Deutscher Rechnungslegungsstandard

EK Eigenkapital

EKQ Eigenkapitalquote

EKR Eigenkapitalrentabilität

f. folgende

ff. fortfolgend

FK Fremdkapital

GK Gesamtkapital

h.M. herrschende Meinung

HGB Handelsgesetzbuch

Hrsg. Herausgeber

i.d.R. In der Regel

i.V.m. in Verbindung mit

JoFE Journal of Financial Economics

JÜ Jahresüberschuss

k.F. kurzfristige Forderungen

k.V. kurzfristige Verbindlichkeiten

l.M. liquide Mittel

Stat. VG Statischer Verschuldungsgrad

UE Umsatzerlöse

z.B. zum Beispiel

ZfbF Zeitschrift für betriebswirtschaftliche Forschung

ZfCM Zeitschrift für Controlling & Management

Symbolikverzeichnis

COVim = Kovarianz zwischen Wertpapier i und dem Marktportfolio

E(Ri) = Renditeerwartungswert des Portfolios i

E(Rm) = Renditeerwartungswert des Marktportfolios

E(Rp) = Erwartungswert der Rendite des Portfolios p

Kt = Aktienkurs zum Zeitpunkt t

Kt-1 = Aktienkurs zum Zeitpunkt t-1

Rf = Rendite der risikolosen Anlagemöglichkeit

Ri/ri = Rendite der Aktie i

Rm/rm = Rendite des Index, der die für alle Unternehmen gewichtigen Ereignisse erfasst

Rt,d = Diskrete Rendite in Periode t

σ = Streuung der Renditen um die Erwartungswerte der Wertpapiere

σi = Standartabweichung des Portfolios i

σm = Standartabweichung des Marktportfolios

σm ² = Varianz des Marktportfolios

S  e i t e  

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: Wertpapiermarktlinie  

Abbildung  2: Regressionsgerade  

Abbildung  3: DAX  

S  e i t e  VI

Tabellenverzeichnis   

Tabelle 1:  Risikokategorien nach DRS 5.17 und zugeordnete Einzelrisiken  12

Tabelle 2:  Liste der in der Untersuchung berücksichtigten Unternehmen  25

Tabelle 3:  Korrelation der Risikokategorien mit dem Beta-Faktor  29

Tabelle 4:  Korrelation der Kennzahlen mit dem Beta-Faktor  30

Tabelle 5:  R und R 2 des Modells  31

Tabelle 6:  p-Werte der Parameter  32

Tabelle 7:  Standardisierte Beta-Koeffizienten der Parameter  33

Tabelle 8:  Übersicht der untersuchten Kennzahlen  36

Tabelle 9:  Übersicht der nicht untersuchten Unternehmen  37

Anhangsverzeichnis

Anhang 1: Übersicht der untersuchten Kennzahlen .............................................................. 36 Anhang 2: Übersicht der nicht untersuchten Unternehmen .............................................. 37 Anhang 3: Regressionsergebnisse 2006 ...................................................................................... 38 Anhang 4: Regressionsergebnisse 2007 ...................................................................................... 40 Anhang 5: Regressionsergebnisse 2008 ...................................................................................... 42

1 Einleitung

„Risikoberichterstattung: Klare Worte zur Unternehmenslage“ ¹ lautet die Überschrift zur Themeneinführung von KPMG in die Bewertung und Bilanzierung von Unternehmen. In Bezug auf die Finanzkrise, die ihren Höhepunkt im September 2008 erfahren hat ² , stellen die gesetzlichen Vertreter besondere Anforderungen an die Unternehmen im Hinblick auf die Risikoberichterstattung. Zum einen besteht Beurteilungsrelevanz bezüglich der in der Vergangenheit implementierten Methoden zur Identifizierung bestandsgefährdender Risiken. Zum anderen muss untersucht werden, ob eine Erfassung aller wesentlichen Risiken erfolgt ist und ob deren potentielle Auswirkungen angemessen abgebildet sind. Der Anspruch, den ein Konzernlagebericht hierbei erfüllen muss, ist der Ausweis einer gewissenhaften und ausführlichen Analyse des Geschäftsverlaufs und der Positionierung der Gesellschaft. Diese muss sowohl dem Ausmaß als auch der Komplexität der Unternehmenstätigkeit Rechnung tragen. 3

Bevor im Detail auf die Risikoberichterstattung eingegangen wird, ist es zunächst von fundamentaler Wichtigkeit den Begriff des Risikos generell darzustellen. VOL- KART beschreibtRisiko als „Unsicherheit der Zukunft“ ⁴ . DRS 5.9 definiert Risiko als „die Möglichkeit von negativen künftigen Entwicklungen der wirtschaftlichen Lage des Konzerns“. Jedoch bestehen eine Vielzahl möglicher Definitionen. Zum Beispiel kann Risiko als Unsicherheit bezüglich der Höhe zukünftiger Größen (z.B. Renditen von Aktienanlagen) verstanden werden wie in der neoklassischen Finanztheorie üblich. Sowohl die Preisbildung unter Risiken auf den Finanzmärkten, als auch die risikogerechte Bewertung realwirtschaftlicher Konzepte und Güter gehören zu den Grundelementen der heutigen Finanzmarkttheorie. ⁵ Die „Symmetrie“ dieses Risikobegriffs wird dadurch deutlich, dass er sowohl negative Abweichungen als auch positive Abweichungen vom Erwartungswert zulässt. Dem „symmetrischen“ Risikobegriff gegenüber steht der „asymmetrische“ Risikobergriff, der ausschließlich die negative Abweichung (Downside-Risiko) vom Erwartungswert betrachtet und

¹ KPMG, Risikoberichterstattung, 2010.

² Vgl. u.a. Bofinger, 2009, S. 29; Focus Money, Finanzkrise, 2008. ³ Siehe dazu im Einzelnen Kapitel 2.2.1. ⁴ Vgl. Volkart, R., 2007, S. 208. ⁵ Vgl. Volkart, R., 2007, S. 225.

häufig im Alltag gebrauch findet. ⁶ Von besonderem Interesse bei der Risikobetrachtung in der neoklassischen Finanzmarkttheorie ist die Unterscheidung in systematisches (gemeinsames) und unsystematisches (titelspezifisches) Risiko. Letzteres wird im Zusammenhang mit finanzwissenschaftlichen Theorien bezeichnet als der Teil des Risikos, welcher durch eine hinreichend ausgiebige Diversifizierung des Portfolios reduziert werden kann. Es besteht dabei keine Gemeinsamkeit über die titelspezifischen Kursbewegungen der Einzelanlagen. Das systematische Risiko beinhaltet hingegen all diejenigen Kursbewegungen, die ein Titel „gemeinsam“ mit den anderen Titeln und dem Markt als Ganzes ausführt. ⁷ Dieser „nicht wegdiversifizierbare“ ⁸ Teil des Risikos wird in der modernen Portfoliotheorie als Beta-Faktor bezeichnet. Einer formalen Herleitung des Beta-Faktors unter den Voraussetzungen des Capital Asset Pricing Models (CAPM) wird im folgenden Kapitel Rechnung getragen. Jedoch liegt der Schwerpunkt der Arbeit nicht auf theoretischen Modellen, sondern auf der Entwicklung und Verifizierung von Thesen im Hinblick auf mögliche Einflussfaktoren des Beta-Faktors. Konkret soll also die Frage beantwortet werden, welche Faktoren den Beta-Faktor in seiner Entwicklung und Höhe beeinflussen. Dabei sollen zum Einen die Risikokategorien nach DRS 5 mit dem zentralen Risikomaß der Portfoliotheorie, dem Beta-Faktor, in Verbindung gesetzt werden. Untersucht wird ob ein empirischer Zusammenhang bezüglich der Häufigkeit der Risiken im Konzernlagebericht und der ermittelten Beta-Faktoren besteht. Darüber hinaus wird eine empirische Untersuchung ausgewählter fundamentaler Unternehmenskennzahlen Aufschluss darüber geben welche entscheidungsrelevanten Informationen des Managements einen Einfluss auf den Beta-Faktor haben.

Da neben der wissenschaftlichen Bedeutung des Risikos auch die mediale und gemeinverständliche Bedeutung des Risikos im Zuge der Finanz- und Wirtschaftskrise zugenommen hat ⁹ , versucht die folgende Arbeit einen wesentlichen Beitrag zur Ermittlung der Einflussfaktoren des systematischen Risikos zu liefern.

⁶ Vgl. Volkart, R., 2007, S. 208.

⁷ Vgl. Spremann, K., 2006, S. 302. ⁸ Steiner/Bruns, 2000, S. 26.

⁹ Vgl. Wahrenburg/Elgetti, 2007, S. 35; Grabitz, 2008, S. 10; o.V., 2009, S. 2.

Im Folgenden wird zunächst eine formale Darstellung der modernen Kapitalmarkt-theorie an das Thema heranführen. Ferner dient der folgende Abschnitt einer Erläuterung der Risikokategorien nach DRS 5 sowie den für die Untersuchung relevanten Unternehmenskennzahlen.

Anschließend wird die Datenbasis der durchgeführten Untersuchung definiert. Dabei wird insbesondere der Untersuchungszeitraum begründet und eine Eingrenzung der verwendeten Daten vorgenommen.

Daraufhin folgt der empirische Teil dieser Arbeit, der, wie bereits angedeutet, in zwei Bereiche unterteilt ist. Zum einen der Vergleich der Betawerte mit dem Ausmaß der Risikoberichterstattung ausgewählter Unternehmen. Zum anderen werden die ermittelten Betawerte mit relevanten und in Bezug auf diese Untersuchung aussagekräftigen Unternehmenskennzahlen verglichen.

Die Arbeit schließt mit einer Zusammenfassung der gewonnenen Erkenntnisse und gibt einen Ausblick auf die zukünftige Problematik für diesen ausgewählten For- schungsgegenstand.