II

Abstract

Die vorliegende Diplomarbeit stellt in prägnanter Form die Entstehung, den Verlauf und die Auswirkungen der Finanzkrise dar. Der mit Abstand größte Wirtschaftssektor in Deutschland, der Mittelstand, ist genauer definiert und Besonderheiten herausgearbeitet. Der Mergers & Acquisitions-Markt zeigt einen starken quantitativen Rückgang und Veränderungen durch die Finanzkrise. Die Diplomarbeit wirft einen markt- und prozessorientierten Blick auf den unmittelbaren Einfluss der Finanzkrise in Bezug auf Veränderungen in Transaktionskennzahlen, Übernahmeverhalten und Investitionsfokus im Deutschen Mit-telstand. Die Auswirkung auf den Markt für Fusionen und Übernahmen in Deutschland sind durch eine Analyse der Angaben von Finanzdatendienstleistern gestützt. Im Rahmen der Arbeit sind die Entwicklungen über den Zeitablauf und ein Vergleich mit der vergangenen Dekade herausgearbeitet und zukünftige Entwicklungen und Veränderungen prognostiziert.

Gestützt ist das theoretisch Erarbeitete in Form einer empirischen Analyse, welche einen weiteren Schwerpunkt dieser Arbeit bildet. Der empirische Teil basiert auf einer Befragung bei Unternehmen und involvierten Experten, die ihren geschäftlichen Fokus im Bereich Mergers & Acquisitions im Deutschen Mittelstand haben bzw. im Bereich Corporate Finance im Mittelstand agieren. Die befragten Personen bestätigen eine Marktveränderung, sehen strukturelle Modifikationen in diesem Markt in den nächsten Jahren und geben einen positiven Branchenausblick.

Schlüsselwörter: Deutscher Mittelstand, Finanzkrise, KMU, Mergers & Acquisitions.

II

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis   II

Abbildungsverzeichnis   IV

Tabellenverzeichnis. VII   

Abk  ürzungsverzeichnis.  VIII

1.  Problemstellung und Formulierung des Forschungsproblems  1

1.1  Aktualität des Themas und Zielsetzung  2

1.2  Methodische Vorgehensweise der Untersuchung und Eingrenzung  2

2.  Die Finanzkrise  4

2.1  Definition und Entstehung der Finanzkrise.  4

2.1.1  Die Vergabe von Subprime-Krediten  5

2.1.2  Der Verbriefungsprozess  6

2.1.3  Das Platzen der Blase  8

2.2  Entwicklung von der Subprime-Krise zur Finanzmarktkrise.  10

2.3  Folgen der Finanzkrise  12

2.4  Reaktionen der Politik und Realwirtschaft  13

3.  Der Deutsche Mittelstand  14

3.1  Terminologische Abgrenzung und Grundlagen  15

3.2  Die ökonomische Bedeutung des Mittelstands  17

3.3  Unternehmensfinanzierung und Eigenkapitalquote.  18

3.4  Bilanzierungsregeln im Mittelstand  22

3.5  Entwicklung der letzten Jahre  23

4.  Der Mergers Acquisitions-Markt  24

4.1  Historische Entwicklung  26

4.2  Motive für die Durchführung  27

4.2.1  Synergien  28

4.2.2  Diversifikation und Wachstum  30

4.3  Der Mergers Acquisitions-Prozess  31

4.4  Besonderheiten von Fusionen und Übernahmen in Deutschland  33

4.5  Mergers Acquisitions im Deutschen Mittelstand  34

4.5.1  Bewertung von mittelständischen Unternehmen  35

4.5.2  Private Equity im Mittelstand  38

III

4.5.2.1  Definition und Geschäftsmodell  38

4.5.2.2  Ablauf von Private-Equity-Investitionen  39

4.5.2.3  Private-Equity-Markt im Mittelstand  40

5.  Zusammenführung der Untersuchungsgebiete  41

5.1  Auswirkungen auf den Mergers Acquisitions-Markt  41

5.2  Auswirkungen der Finanzkrise auf den Deutschen Mittelstand  44

5.2.1  Kreditvergabe im Deutschen Mittelstand  45

5.2.2  Kreditklemme und Ratings  46

5.3  Zukunftsprognose  48

6.  Empirische Analyse der Auswirkungen  48

6.1  Empirische Analyse  49

6.1.1  Untersuchungsdesign und technische Realisierung  50

6.1.2  Vorstudie.  51

6.1.3  Struktur und Aufbau des Fragebogens  51

6.2  Durchführung der Befragung und Stichprobenbeziehung  52

6.2.1  Datenerhebung  53

6.2.2  Qualität der Messung  54

6.2.3  Beschreibung der Befragten.  54

6.3  Auswertung und Analyse der Befragung  58

6.4  Diskussion der Ergebnisse  69

7.  Kritische Würdigung und Schlussfolgerung  71

Verzeichnis  des Anhangs  IX

Anhang   X

Literaturverzeichnis   XXIX

Informationen  zur Arbeit:  

Anzahl  Wörter:  30.633

Dateiname  : Auswirkung der Finanzkrise auf den Markt für Mergers  

Acquisitions  im Deutschen Mittelstand  

IV

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: S P/Case-Shiller Home Price  

von  März 2001 bis Mai 2008  

Abbildung  2: Eigentumsquote bei Eigenheimen in den USA  

Abbildung  3: Notleidende US-Hypothekenkredite von 2000 bis 2008  

Abbildung  4: Monatliche Zwangsversteigerungen von 2005 bis 2008.  

Abbildung  5: Differenzierung von KMU und Großunternehmen  

sowie  Mittelstand und Familienunternehmen  

Abbildung  6: Schlüsselzahlen und Vergleich: KMU und Großunternehmen  

in  Deutschland  

Abbildung  7: Entwicklung der Eigenkapitalquote zwischen 2000 und  

im  Deutschen Mittelstand.  

Abbildung  8: Sammelsynonym und Oberbegriff M A.  

Abbildung  9: Gesamtheit von M A-Aktivitäten in allgemeiner Darstellung  

Abbildung  10: Transaktionsentwicklung in Deutschland von 1985 bis 2009  

Abbildung  11: Der idealtypische M A-Prozess  

Abbildung  12: Ziele und Interessen der Transaktionspartner  

in  einem M A-Prozess  

Abbildung  13: Transaktionsentwicklung in Deutschland  

in  den Jahren 2006 bis 2009  

Abbildung  14: Unternehmensgröße des befragten Unternehmens, Frage 1.  

Abbildung  15: Art des befragten Unternehmens, Frage 2  

Abbildung  16: Branche des befragten Unternehmens, Frage 3  

Abbildung  17: Corporate Finance-Aktivitäten des befragten Unternehmens,  

Frage  4  

Abbildung  18: Selbsteinschätzung der Befragten, Frage 43-46.  

Abbildung  19: Geschlechterverteilung der Befragten, Frage 48  

Abbildung  20: Bildungsabschlüsse der Befragten, Frage 50  

Abbildung  21: Alter der Befragten, Frage 49  

Abbildung  22: Hierarchieebenen der Befragten, Frage 47  

Abbildung  23: Größenklassen von Unternehmen in Bezug auf den  

Investitionsfokus  der Befragten, Frage 5  

V

Abbildung 24: Umsatzausprägungen der befragten Unternehmen in den Jahren 2007 bis 2009, Frage 6 und 7 ....................................59 Abbildung 25: Transaktionsvolumen der befragten Unternehmen

Abbildung 26: Anzahl der Deals der befragten Unternehmen

vor der Finanzkrise 2007 bis 2009, Frage 9 und 11 ........................61 Abbildung 27: Einordnung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung in den nächsten 6 bis 12 Monaten, Frage 12 ...................................62 Abbildung 28: Einschätzung der M&A-Marktentwicklung, Frage 13 und 14 .........62 Abbildung 29: Beurteilung des Kauf- bzw. Verkaufszeitpunktes von KMU,

Frage 15 und 16 .............................................................................63 Abbildung 30: Über- und Unterbewertung von Unternehmen und speziell KMU, Frage 17 und 18 .............................................................................63 Abbildung 31: Über- oder Unterbewertung von KMU in der Zukunft, Frage 33 ....64 Abbildung 32: Prioritäten bei Bewertungskennzahlen, Frage 32 ............................64 Abbildung 33: Internationale Konkurrenzfähigkeit von KMU, Frage 26 ................65 Abbildung 34: Vorteile für KMU in der Finanzkrise gegenüber internationalen Wettbewerbern, Frage 27 .......................................65 Abbildung 35: Einschätzung der Wachstumspotentiale für KMU

aus der Finanzkrise, Frage 28 .........................................................65 Abbildung 36: Internationalisierungsstrategien für KMU, Frage 19-25 .................66 Abbildung 37: Häufigkeit von externem Expertenrat, Frage 29 .............................66 Abbildung 38: Anfertigungsintervalle von eigenen Marktanalysen,

Frage 30 .........................................................................................66 Abbildung 39: M&A-Beratungslandschaft mit Fokus KMU, Frage 35 ..................67 Abbildung 40: Beratungsbedarf bei KMU, Frage 36 ..............................................67 Abbildung 41: Branchen mit künftig höher erwarteten M&A-Aktivitäten,

Frage 31 .........................................................................................67 Abbildung 42: Zukunftspotentiale von Private Equity im Deutschen Mittelstand, Frage 37 .........................................................................................68 Abbildung 43: Beurteilung der Exit-Strategie im Jahr 2010, Frage 39 ...................68 Abbildung 44: Dominanz von strategischem Investor oder Finanzinvestor im Deutschen Mittelstand, Frage 38 ...............................................68

VI

Abbildung  45: Kreditvergabepolitik der Banken im Jahr 2010, Frage 40  

Abbildung  46: Gefahr einer Kreditklemme, Frage 41  

Abbildung  47: Erwartungen zu Distressed M A im Deutschen Mittelstand,  

Frage  42  

Abbildung  48: Der Verbriefungsprozess von Subprime-Hypotheken  

Abbildung  49: Entwicklungen nach dem Zusammenbruch von  

Lehman  Brothers  

Abbildung  50: Übersichtsdiagramm der Entwicklungen von der  

Subprime  -Krise zur Finanzkrise  

Abbildung  51: DAX-Performance von 2006 bis 2009  

VII

Tabellenverzeichnis   

Tabelle 1:  Quantitative Einteilung von Unternehmen nach IfM  15

Tabelle 2:  Quantitative Einteilung von Unternehmen nach  

der  EU-Kommission  15

Tabelle 3:  Rücklauf des Fragebogens bei unmittelbarem E-Mail-Kontakt  55

Tabelle 4:  Übersicht über die relevanten derivativen Produkte  X

Tabelle 5:  Motive und Ziele von M A-Aktivitäten in der Literatur  XIII

Tabelle 6:  Aufbau des Fragebogens  XIV

VIII

Abk  ürzungsverzeichnis  

Abb.  Abbildung  

ABS  Asset Backed Securities  

AG  Aktiengesellschaft  

ARM  Adjustable Rate Mortgages  

Aufl.  Auflage  

Bd.  Band  

BIP  Bruttoinlandsprodukt  

BM  A Bundesverband Mergers Acquisitions e.V.  

BMWi  Bundesministerium für Wirtschaft und Technologie  

bspw.  beispielsweise  

bzw.  beziehungsweise  

CAPM  Capital Asset Pricing Model  

DAX  Deutscher  Aktienindex

DIHK  Deutscher Industrie- und Handelskammertag  

Diss.  Dissertation  

DIW  Deutsches Institut für Wirtschaftsforschung  

DJIA  Dow Jones Industrial Average  

EBIT  Gewinn vor Zinsen und Steuern  

et  al. et alii/et aliae  

EVA  Economic Value Added  

EZB  Europäische Zentralbank  

f.  folgend  

FAZ  Frankfurter AllgemeineZeitung  

FCF  Free Cashflow  

FDIC  Federal Deposit Insurance Corporation  

Fed  Federal Reserve System, US-amerikanische Zentralbank  

FTD  Financial Times Deutschland  

GmbH  Gesellschaft mit beschränkter Haftung  

GuV  Gewinn- und Verlustrechnung  

HGB  Handelsgesetzbuch  

Hrsg.  Herausgeber  

hrsg  herausgegeben  

IX

i.  d. R. in der Regel  

IfM  Institut für Mittelstandsforschung  

IFRS  International Financial Reporting Standards  

ILO  Internationale Arbeitsorganisation  

IWF  Internationaler Währungsfonds  

Jg.  Jahrgang  

k.  A. keine Angaben  

KfW  Kreditanstalt für Wiederaufbau  

KGV  Kurs-Gewinn-Verhältnis  

KMU  kleine und mittlere Unternehmen  

LBO  Leveraged-Buy-Out  

M  A Mergers and Acquisitions  

MBI  Management-Buy-in  

MBO  Management-Buy-out  

MBS  Mortgage Backed Securities  

Mio.  Millionen  

Mrd.  Milliarden  

n.  F. neue Fassung  

o.  Jg. ohne Jahrgang  

o.  O. ohne Ort  

o.  V. ohne Verfasser  

S.   

SBA  Small Business Act for Europe  

sog.  sogenannte  

Tab.  Tabelle  

u.  a. O. und anderen Ortes  

u.  .U unter Umständen  

Univ.  Universität  

USA  Vereinigte Staaten von Amerika  

v.  von  

vgl.  vergleiche  

vs.  versus  

WACC  Weighted Average Cost of Capital  

zugl  zugleich  

1

1. Problemstellung und Formulierung des Forschungsproblems

Die vergangenen zweieinhalb Jahre waren für die globale Wirtschaft eine neuordnende Zeit. Vielfältige Veränderungen in der Umweltsituation haben sich bei Unternehmen bemerkbar gemacht. Mergers & Acquisitions, das sich in den letzten Jahren zu einem zentralen Bestandteil der strategischen Unternehmenspolitik auch im Mittelstand etabliert hat, wurde unmittelbar davon beeinflusst. Die Subprime-Krise, von den USA ausgehend, stellt den Ausgangspunkt der vorliegenden Diplomarbeit „Auswirkung der Finanzkrise auf den Markt für Mergers & Acquisitions im Deutschen Mittelstand“ dar. Mit Beginn der exorbitanten Abschreibungen und den damit verbundenen Verlusten von international operierenden Banken sprang die Krise auf die globale Weltwirtschaft über und führte in Deutsch-land zur größten Rezession der Nachkriegszeit. Daher müssen die Entstehung und die Auswirkungen der globalen Wirtschaftskrise genauer analysiert werden. Es wird gezeigt, warum die Krise einen globalen Ansteckungseffekt hatte. Die Diplomarbeit hat den Anspruch, in einem weiteren Schritt den Deutschen Mit-telstand ¹ und die Entwicklungen in diesem gesamtwirtschaftlich bedeutendsten Sektor in den letzten Jahren zu analysieren. Daran anschließend wird die aktuelle Situation und Entwicklung des M&A-Marktes ² diskutiert. Hierbei stehen die verschiedenen Ausprägungen von Unternehmensfusionen und Übernahmen, sei es mit horizontalem oder vertikalem Übernahmegedanken, bei kleinen und mittleren Unternehmen in Deutschland im Vorder-grund. Die Zusammenführung der einzelnen Themenbereiche erfolgt in einem weiteren Schritt. Es wird auf direkte und indirekte Interaktionen und Abhängigkeiten der Finanzkrise im mittelständischen Marktsegment sowie auf Änderungen in den Mergers & Acquisitions-Charakteristiken eingegangen.

Diese Veränderungen sollen durch eine empirische Studie in Form einer Expertenbefragung bei direkt involvierten Personen des M&A-Marktes verdeutlicht werden. Vorher wird die Konzeptionierung und Vorgehensweise der Befragung erläutert. Die Auswertung der Ergebnisse gilt der Verifizierung der theoretischen Analyse. Die Diplomarbeit schließt mit einer Zusammenfassung der wichtigsten Erkenntnisse und einem Ausblick auf zukünftige Entwicklung auf diesem Sektor ab.

¹ Die Begriffe „Deutscher Mittelstand“ und „Mergers and Acquisitions“ werden im Verlauf der Arbeit, in

Anlehnung an die führende Literatur, als Eigennamen verwendet.

² „Mergers and Acquisitions“, „M&A“, „Fusionen und Übernahmen“, „Fusionen und Akquisitionen“ etc.

als Begriffe werden im Folgenden synonym verwendet. Die Etymologie bietet die Verwendung der erst

und zweit genannten Schreibweise. Wortkombinationen mit der Abkürzung „M&A“ werden in Anleh-

nung an die deutschsprachige Literatur mit einem Bindestrich versehen.

2

1.1 Aktualität des Themas und Zielsetzung

Ziel dieser Arbeit soll es sein, zu zeigen, welchen Einfluss die globale Finanzkrise auf den Markt für Unternehmensfusionen und Übernahmen im Deutschen Mittelstand hat. Der rapide Einbruch der M&A-Marktdaten, bezogen auf Transaktionsvolumen sowie die Anzahl der Kauf- und Verkaufsobjekte, soll kritisch untersucht werden. Im Rahmen dieser Diplomarbeit soll überprüft werden, ob die Gründe für diese Beobachtung in ihren unterschiedlichen Auswirkungen signifikanten Einfluss auf den Markt für Mergers & Acquisitions im Deutschen Mittelstand sowie deren Finanzstruktur haben. Die Forschung befindet sich in der Aufarbeitung dieses komplexen Sachgebietes, da sich die Weltwirtschaft derzeit noch in der Krise befindet. Empirische Untersuchungen sind aktuell auf diesem Gebiet Mangelware, demzufolge fehlt der Übergang von der Theorie zur Praxis. Der Anspruch dieser Diplomarbeit ist es, einen Beitrag zu liefern, der die Kriseneffekte auf die Realwirtschaft und den deutschen M&A-Markt im Mittelstand verdeutlicht und die Lücke zwischen Theorie und Realität schließt. Die fokale Fragestellung der Arbeit lautet: Welche Auswirkung hat die Finanzkrise auf den Markt für M&A im Deutschen Mittelstand und welche Faktoren haben verstärkt Einfluss auf diesen Bereich in Folge der Wirtschaftskrise ausgeübt? Dafür soll anhand einer empirischen Untersuchung gezeigt werden, dass Unterschiede zwischen dem Vorkrisenjahr 2007 und der heutigen Zeit nachweisbar sind und welche Entwicklungen erwartet werden. Die Veränderungen im Marktumfeld, Marktentwicklungen sowie eine Prognose für die zukünftige Entwicklung des Marktes sollen durch Expertenmeinungen fundiert werden.

1.2 Methodische Vorgehensweise der Untersuchung und Eingrenzung

Das übergeordnete Ziel der vorliegenden Diplomarbeit ist es, eine prozess- und marktorientierte Perspektive zu eröffnen. Die kritische Würdigung theoretischer Methoden und Verfahren dient dem allgemeinen Verständnis. Im Vordergrund der Betrachtung stehen Veränderungen der Unternehmens- und Umweltsituationen sowie Rahmenbedingungen. Zu Beginn dieser Arbeit erfolgen im zweiten Kapitel ein Überblick über die Entstehung der Subprime-Krise sowie eine Einordnung der relevanten Grundbegriffe. Eine besondere Bedeutung kommt dem Verbriefungsprozess von Krediten zu, da dieser dem Verständnis der aktuell eingeschränkten Kreditvergabe von Banken dient. Die Ursachen, der Verlauf und die Folgen der Finanzkrise für die Realwirtschaft, Rettungs- und Stabilisie-

3

rungsprogramme und potentielle zukünftige Entwicklungen der Wirtschaft werden detaillierter skizziert. Die Effekte der globalen Wirtschaftskrise werden analysiert und bilden den Ausgangspunkt des zu untersuchenden Themas. In diesem und den drei folgenden Kapiteln werden die Arbeitsdefinition und das Grundlagenverständnis für die spätere empirische Analyse erarbeitet.

Das dritte Kapitel stellt einen Überblick über die Literatur und Theorie des Deutschen Mittelstandes dar. Die Veränderungen in den letzten Jahren bzgl. der Unternehmensfinanzierung und der Bilanzierungsregeln werden genauer erläutert. Entscheidend ist zudem die Frage, was den Deutschen Mittelstand kennzeichnet und wie sich dieser im Zuge der Krise verhalten hat. In diesem Zusammenhang sollen insbesondere die relevanten Veränderungen durch die Krise und Gemeinsamkeiten mit der Vergangenheit hervorgehoben werden, um so die Verbindung zum empirischen Teil der Arbeit zu schlagen. Der Mergers & Acquisitions-Markt wird im vierten Kapitel genauer dargestellt. Die historische Entstehung und Entwicklung muss genauer betrachtet werden, um den noch relativ jungen deutschen M&A-Markt im Mittelstand analysieren zu können. Wichtig sind in diesem Zusammenhang Motive und Gründe für Übernahmen und Fusionen im Kontext des eigentlichen Mergers & Acquisitions-Prozesses. Die Besonderheiten für den deutschen Markt dienen der Einleitung, um speziell auf den M&A-Markt im deutschen Mittelstand einzugehen. Im Fokus stehen hierbei die Schwierigkeiten der Unternehmensbewertung von kleineren und mittleren Unternehmen sowie eine Investorenanalyse. Im fünften Kapitel erfolgt die Zusammenführung der einzelnen Untersuchungsfelder, um das zentrale Forschungsanliegen zu konkretisieren. Es erfolgt eine Datenanalyse der Finanzdatendienstleister, um quantitativ zu zeigen, wie sich der Markt für Fusionen und Übernahmen verändert hat. Daran anschließend wird auf eine Veränderung der Akteure und Transaktionsphasen eingegangen. Veränderungen im Mittelstand durch die Finanzkrise spielen in der kurz- und mittelfristigen Umgestaltung des M&A-Marktes auf diesem Gebiet eine wichtige Rolle und werden deshalb genauer aufgezeigt. Das fünfte Kapitel schließt mit einem Ausblick auf die Zukunft.

Um die auf der Theorie basierenden Implikationen auf ihre praktische Relevanz im Umfeld der Finanzkrise zu überprüfen, wurde eine empirische Untersuchung durchgeführt. Eine Umfrage unter Anwaltskanzleien, Industrieunternehmen, Investmentbanken, mittelständischen Unternehmen, Unternehmensberatungen und Wirtschaftsprüfungen bildet den Schwerpunkt dieser Arbeit. Ziel der Analyse ist es, entsprechend der Arbeitsdefinition ei- nen signifikanten Unterschied vor und nach Krisenausbruch im Markt für M&A im Deut-

4

schen Mittelstand nachzuweisen und einen Branchenausblick zu geben. Dieser empirische Teil und dessen Ergebnisse werden im sechsten Kapitel beschrieben, ausgewertet und mit den theoretischen Überlegungen abgeglichen. Zuvor wird der Prozess der Datenbeschaffung, -analyse und -aufbereitung skizziert.

Die wichtigsten Erkenntnisse werden im siebten Kapitel in knapper Form wiedergegeben, zusammengefasst und die gewonnenen Ergebnisse einer finalen Würdigung unterzogen. Abschließend soll auf dieser Basis ein Ausblick auf die weitere Entwicklung im Markt für M&A im Deutschen Mittelstand gewagt werden.

2. Die Finanzkrise

In einem ersten Schritt müssen die Gründe für die anfangs rein US-amerikanische Subprime-Krise analysiert werden, um den Verlauf zur Finanzmarktkrise und die spätere Entwicklung zu einer Weltwirtschaftskrise zu verstehen. Diese hat einen unmittelbaren Einfluss auf den Markt für Mergers & Acquisitions im Deutschen Mittelstand und in einem noch stärkeren Ausmaß zu Veränderungen in diesem Wirtschaftssektor geführt.

2.1 Definition und Entstehung der Finanzkrise

Die Wirkungskette der globalen Krise beginnt mit den negativen Entwicklungen auf dem US-Hypothekensektor. Der private Immobilienmarkt in den USA hatte sich in den letzten zwanzig Jahren unter anderem durch Maßnahmen der Politik sehr positiv entwickelt. Der Case Shiller Index, der als Gradmesser der Häuserpreisentwicklung in den USA gilt, verdoppelte sich annähernd in den Jahren 2000 bis 2006, wie Abbildung 1 auf der folgenden Seite zeigt. Mit dem Rückgang der Immobilienpreise seit dem 3. Quartal 2006 kam es zu erhöhten Ausfällen bei Hypothekenkrediten und das langjährige, höchst erfolgreiche System brach zusammen.

Die USA wiesen in den Jahren 2004 und 2005 eine Eigentumsquote bei Eigenheimen von bis zu 69 Prozent ³ aus. Die Entwicklung in den Jahren 1990 bis 2008 wird in Abbildung 2 dargestellt. Das Ziel bzw. der Traum vieler US-Bürger, ein eigenes Haus zu besitzen, unabhängig von der ethnischen Schicht oder Einkommensgruppe, wurde lange Zeit von der Politik unterstützt (vgl. Rottke/Medla 2009, S. 29; Bloss et al. 2009, S. 26). Die

³ Dies ist im internationalen Vergleich eine sehr hohe Quote. Zum Vergleich liegt die Eigenheimquote in

Deutschland, laut Angaben des Statistischen Bundesamtes, bei 41% (vgl. Rottwilm 2009).

5

Deregulierung des amerikanischen Hypotheken- und Finanzmarktes hat entscheidend zu dem starken Wachstum und der Vergabe von Krediten beigetragen (vgl. Bloss et al. 2009, S. 23 f.). Hierbei ist eine auffällige Parallele zu bisherigen Real-Estate-Krisen, dass eine staatliche Subvention und Garantieübernahmen eine ausschlaggebende Rolle bei der inadäquaten Risikobewertung spielen (vgl. Calomiris 2008, S. 6 und 14; Demirguc-Kunt et al. 2008, S. 2). Seit 2003 gab es weniger bonitätsstarke Hypothekennehmer, wodurch die Nachfrage nach Hypotheken nicht an Wachstum verlor, da diese vom Subprime-Segment überkompensiert wurde (vgl. Gramlich 2007, S. 5).

Abb. 1: S&P/Case-Shiller Home Price Index Abb. 2: Eigentumsquote bei Eigenheimen in den von März 2001 bis Mai 2008, Datenquelle: Federal USA, Datenquelle: U.S. Census Bureau, S&P, Case-Shiller Composite-20, Januar 2000 = 100, Housing and Homeownership 2009, eigene Darstellung. eigene Darstellung.

2.1.1 Die Vergabe von Subprime-Krediten

„Subprime“ charakterisiert einen Kreditnehmer mit geringer Bonität. Der sogenannte „FICO-Credit-Score“, der von der Fair Isaac Corporation ermittelt wird, wird als Basis für die Kategorisierung der einzelnen Schuldnergruppen von den Kreditgebern herangezogen und ermittelt Kreditrisiken. Der FICO-Score hat Einteilungsintervalle von 300 bis 850 Punkten und wird durch die Länge der Kreditgeschichte und historisches Kreditverhalten ermittelt. Liegt dieser Wert unter 620 Punkten, bedeutet das, dass der Schuldner einen Subprime-Status ⁴ hat (vgl. Zandi 2008, S. 32; Fishelson-Holstine 2005, S. 177 und 182; Bloss et al. 2009, S. 63). Zur zusätzlichen Stimulation der Hypothekennachfrage senkten die Hypothekengeber in den Jahren 1999 bis 2007 fortlaufend die Mindestanforderungen an die Hypothekennehmer (vgl. Zimmerman 2007, S. 7). Die Aufweichung der Vergabe-

⁴ Die Kennzahlen Debt-to-Income-Ratio (DTI > 40 %) und Loan-to-Value-Ratio (LTV > 80 %), welche

den Verschuldungsgrad in Relation zum Bruttoeinkommen bzw. die Beleihungshöhe der Immobilie mes-

sen, haben ebenfalls Auswirkungen auf die Einordnung des Schuldnerstatus.

6

kriterien führte dazu, dass Ninja-Darlehen ⁵ immer häufiger vergeben wurden. Der Anteil des Subprime-Marktes am Gesamtmarkt wird auf 13 Prozent oder eine Billionen US-Dollar geschätzt (vgl. Kofner 2009, S. 38).

Investoren und Kreditgeber entdeckten bei der Suche nach höheren Renditen verstärkt den Subprime-Hypothekenmarkt. Die zweistelligen jährlichen Preissteigerungen der Häuser von 2000 bis 2005 machten den Kauf einer Wohnimmobilie zu einem scheinbar sicheren Investment (vgl. Abbildung 1). Eigenheime waren ein Spekulationsobjekt für Kreditgeber und -nehmer sowie Banken, die mit Hypothekenkreditprodukten handelten. Da sich der Markt jahrelang nur in diese Richtung, nämlich nach oben bewegte, funktionierte das System. Diese Entwicklung wurde von der expansiven Geldpolitik der USamerikanischen Zentralbank, Federal Reserve, nach dem Zusammenbruch des Neuen Marktes und den Anschlägen vom 11. September 2001 unterstützt und wird in der finanzwirtschaftlichen Literatur als ein Schlüsselfaktor der Entstehung der Finanzkrise gesehen (vgl. Bordo/Wheelock 2007, S. 92).

2.1.2 Der Verbriefungsprozess

Um die Problematik bei der Kreditvergabe der Banken in der Krise nachvollziehen zu können, ist es wichtig, die Entwicklungen im Verbriefungsmarkt genauer darzustellen. Bis zum Jahr 1980 wurden Hypotheken fast ausschließlich von Sparkassen vergeben. Die Institute vergaben und betreuten die Kredite und hielten die Hypotheken in ihrer Bilanz. Eine ausschlaggebende Rolle bei der Schaffung des Sekundärmarktes für Kredite und für den Wechsel vom Originate-To-Hold- zu einem Originate-To-Distribute-Geschäftsmodell spielten Fannie Mae und Freddie Mac. Sie sind Government Sponsored Enterprises (GSE) und ihre Aufgabe liegt darin, Hypothekenkredite von Banken aufzukaufen, diese zu bündeln und in Form von Mortgage Backed Securities (MBS) auf den Kapitalmarkt weiterzuleiten. Eine Trennung der Vergabe und der Betreuung der Hypotheken sowie zwei gesonderte Einnahmequellen waren die Folge.

Der Hypothekenprozess fand durch den Verbriefungsprozess eine starke Entflechtung, da die Kreditgeber die Kredite nicht länger in ihren Portfolios bzw. Bilanzen halten mussten (vgl. Barth et al. 2007, S. 3; Abbildung 48 im Anhang). Investoren investierten in die mit Vermögensgegenständen ⁶ besicherten Papiere, die jahrelang hohe Renditen erzielten. Aus diesem Grund stiegen viele Finanzinstitute in das Geschäft mit der Kreditvergabe,

⁵ Ninja steht für „No Income, No Job, or Assets“ (ohne Einkommen, ohne Job oder Vermögen).

⁶ Im Fall von MBS sind die Vermögensgegenstände Hypotheken bzw. die zugrundeliegenden Immobilien.

7

der Verbriefung und dem Handel von MBS ein. Die Ratingagentur Standard & Poor‘s (S&P) berechnete, dass alleine das Emissionsvolumen von Subprime-Produkten im Jahr 2006 bei 421 Milliarden US-Dollar lag (vgl. Hull 2007, S. 3). Eine Weiterleitung des Risikos durch den Verkauf der verbrieften Papiere schaffte weitere Möglichkeiten für die Vergabe neuer Hypotheken. Aus illiquiden Krediten wurden durch diesen Entflechtungsprozess handelbare Wertpapiere. Schätzungen zufolge wurden im Jahr 2006 rund 75 Prozent der Hypothekenkredite verbrieft (vgl. Hull 2007, S. 4). Hierbei war das Vertrauen in das Rating der Hypothekenprodukte entscheidend, da der Investor durch die Intransparenz im Gegensatz zum lokalen Kreditgeber einen schlechteren Überblick über die zugrundeliegenden Sicherheiten hatte (vgl. Barth et al. 2007, S. 3). Einem Käufer von MBS über den Sekundärmarkt ist es nicht möglich, die Relationen zwischen Kreditgeber und Kreditnehmer zu überprüfen (vgl. Whalen 2008, S. 4 f.). Die Nutzung von Credit-Scores für Kreditnehmer und Ratings für MBS-Emissionen machten die Einordnung für Investoren vermeintlich leichter, da es mehr Informationen für eine bessere Bewertung des Risikos gab. Im Jahr 2007 stieg die Hypothekenvergabe durch Institute auf ein Volumen von 2,2 Billionen US-Dollar an (vgl. Barth et al. 2007, S. 3). Durch die jahrelang von der Fed anvisierte Niedrigzinspolitik und ein erhöhtes Vertrauen in die Kreditbewertung wurden das enorme Wachstum der Subprime-Kredite und die Verbriefung durch die Finanzinstitute ermöglicht.

Ein weiterer Grund für das rasante Wachstum der Subprime-Hypotheken war die Risikoabsicherung durch Kreditversicherer. Die Absicherung des Risikos ist ein entscheidender Grund für das Rating und damit für eine positive Emission am Kapitalmarkt. Die steigende Risikoneigung der Investoren führte zu der Lockerung der Kreditvergabemechanismen. Collateralized Debt Obligations (CDO) ⁷ wurden mit immer riskanteren und auch weniger besicherten Tranchen konstruiert. Banken konnten das Risiko riskanter Kredite über das Instrument CDO weitergeben und ihre Kunden mit starker Renditeorientierung mit neuen Produktkategorien bedienen (vgl. Ashcraft/Schuermann 2008, S. 1-11). Diese Beobachtung wird von Adelson und Jacob als einer der Gründe für die Vergabe von sehr risikoreichen Krediten analysiert. Vor allem im Jahr 2006 kommt es zu einem starken Anstieg bei der Vergabe von risikoreichen Hypotheken, die weitergegeben wurden, was auch zu einem Anstieg bei CDO Produkten führte (vgl. Adelson/Jacob 2008, S. 5). Durch die Mehrfachverbriefung kam es zu immer intransparenteren und komplexeren Strukturen bei

⁷ Ein kurzer Überblick über die einzelnen derivativen Produkte befindet sich in Tabelle 4 im Anhang, sie

dient der sprachlichen Vereinfachung, der Verkürzung im Weiteren und dem besseren Verständnis.

8

den derivativen Produkten, wobei die Relation zu den zugrunde gelegten Handelsobjekten fast verloren ging bzw. nur noch schwer nachvollziehbar war. Ratingagenturen spielen eine Schlüsselrolle, um die fehlende Transparenz durch passende Bewertung zu erbringen und damit das Risiko quantifizierbar zu machen. Die Anpassungen der Ratings zu Beginn der Subprime-Krise zeigen jedoch, dass die Risiken nicht adäquat bewertet wurden (vgl. Kuls 2009). Diese Entwicklungen bildeten die Grundlage für die Subprime-Krise.

2.1.3 Das Platzen der Blase

Mit dem Platzen der Preisblase im Frühjahr 2007 kam es zu einem rapiden Abwärtstrend auf dem Subprime-Markt. Der Hauptgrund war der Vertrauensverlust der Anleger durch Informationsasymmetrien im Hinblick auf hinterlegte Sicherheiten. Die Bewertungsfehler der Ratingagenturen bei MBS wurden mit dem Preisrückgang der Immobilien sichtbar. Das Ausmaß der Risiken für die globalen Kapital- und Kreditmärkte hat sich zu spät herauskristallisiert. Frühwarnindikatoren signalisierten zwar eine potentiell riskante Entwicklung, diese wurden aber ignoriert. Im Jahr 2005 hatte die Federal Deposit Insurance Cor-poration (FDIC) ⁸ und das größte Hypothekeninstitut Fannie Mae auf Risiken im amerikanischen Immobilienmarkt für private Nutzung hingewiesen. Die überproportionalen Renditen aus Hypothekenderivaten in den letzten Jahren haben dazu geführt, dass Warnungen bei Investoren nicht wahrgenommen bzw. vernachlässigt wurden. Die Anfälligkeit des Hypothekenmarktes für Schuldner mit geringer Bonität wurde 2004 erstmals sichtbar, als die Fed die Leitzinsen erhöhte, um gegen eine aufkommende Inflation zu intervenieren. Da die Mehrzahl der Hypothekenverträge in diesem Marktsegment aus ARM ⁹ bestand, wirkte sich eine Zinserhöhung unmittelbar auf die variablen Zinsen der Kreditverträge aus. Die Kreditnehmer merkten diesen Anstieg und die damit ver-bundenen Konsequenzen erst zeitlich versetzt. Dieser Anstieg führte zu Zahlungsschwierigkeiten und die Anzahl der Zwangsversteigerungen in den USA stieg ab 2006 stark an (vgl. Abbildung 3 und 4; Mortgage Banker Association 2008). Die Märkte wurden durch die Erwartung, dass 2,8 Millionen Subprime-Haushalte in den nächsten Jahren ihre Häuser

⁸ Die FDIC ist ein Einlagensicherungsfonds, der durch den Glass-Steagall Act von 1933 ins Leben gerufen

wurde.

⁹ Die Kreditlinien Adjustable Rate Mortgages machten zu Ausbruch der Krise über die Hälfte der Hypo-

thekenkredite im Subprime-Segment aus. Der Kreditgeber darf bei ARMs, nach anfänglichen festen Zin-sen und einer Zinsbindungsfrist, die Zinsen im Zeitablauf an die Marktsituation anpassen (vgl. Bloss et al.

2009, S. 63). Das Problem dieser Kredite ist das zeitverzögerte Auftreten der negativen Effekte, so führt

eine Anpassung des Zinssatzes nach der Zinsbindungsfrist nach oben - höhere Zinsen für die Rückzah-

lung - zu zahlreichen Ausfällen.

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zwangsversteigern müssen, auf einen Abwärtskurs geschickt (vgl. Federal Reserve of New York 2008). Die Notverkäufe führten zu einem Überschuss auf dem Markt für privat genutzte Immobilien, was ein sinkendes Preisniveau zur Folge hatte.

von 2000 bis 2008, Datenquelle: Mortgage von 2005 bis 2008, Datenquelle: Realty

Die zeitliche Verzögerung der Wirkungsmechanismen und die steigende Arbeitslosigkeit führten zu steigenden Ausfallraten, so stieg die Anzahl der Zwangsversteigerungen um 84 Prozent im Vergleich zum Vorjahreszeitraum an (vgl. Sommer 2009, S. 113 f.; Henry 2009). Kofner sieht den Anteil der Zwangsvollstreckungen bei 30 Prozent des gesamten Marktes (vgl. Kofner 2009, S. 42). Der Anstieg der Immobilienpreise bis ins Jahr 2007 drehte sich in die andere Richtung und die Häuserpreise fielen. Viele US-Hausbesitzer haben aus Angst vor einem weiteren Preisverfall ihre Immobilien freiwillig verkauft, was die negative Wirkungskette und das Überangebot verstärkte. Private Immobilienkredite in den USA bestehen in der Regel aus Limited-Recourse- bzw. Non-Recourse-Finanzieru- ngen,d. h., der Kreditnehmer hat Haftungsbeschränkungen, die sich auf das Kreditobjekt begrenzen. ¹⁰ Kreditnehmer überließen, sofern ihre Restschuld größer als der Beleihungswert war, ihre Immobilie der Bank und waren dadurch unverschuldet. Durch diese Schuldverschiebung mussten die Kreditgeber bzw. die Investoren der Subprime-Produkte auf dem Sekundärmarkt den Verlust tragen. Die Verflechtung von verschiedenen Reaktionen ist hierbei entscheidend und der Prozess endete in einer systembedrohenden Situation. Die

¹⁰ Diese Finanzierungsform findet im privaten Immobilienmarkt in Deutschland bei der Kreditvergabe nicht

statt, sie tritt in Ausnahmen bei gewerblichen Immobilien auf.

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Sekundärmarktgeschäfte bei international operierenden Banken und die breite Streuung der Risiken mittels Verbriefung führten somit zu der Internationalisierung der Krise Anfang 2007.

2.2 Entwicklung von der Subprime-Krise zur Finanzmarktkrise

Im Sommer 2007, als das Ausmaß der Krise noch nicht absehbar war, befürchteten Analysten und der Markt die Ausweitung auf die die gesamte Finanzwirtschaft ¹¹ und Auswirkungen auf andere Wirtschaftssektoren. Durch die Performance der Produkte des US-Subprime-Marktes seit Ende der 1990er Jahre waren fast alle Kreditinstitute in diesem Markt involviert (vgl. Rudolph 2009, S. 26). Die Kreditgeber waren unmittelbar von den fallenden Immobilienpreisen betroffen, da sich die hinterlegten Sicherheiten stark reduzierten. Das hatte gravierende Auswirkungen auf die meist hochbewerteten ABS-Papiere, die zusätzlich zu den Subprime-Krediten in den Bankenbilanzen standen. Die erheblichen Wertverluste der Finanzderivate resultierten aus dem großen Misstrauen in deren Werthaltigkeit, wodurch die Nachfrage im Verbriefungsmarkt einbrach. Die Banken versuchten die toxischen MBS-Papiere durch einen „fire sale“ zu verkaufen, was die Marktpreise weiter drückte (vgl. Schwarcz 2008, S. 213f.).

Die Ratingagenturen ¹² stuften die Hypothekenprodukte in kurzer Zeit von ihren besten Ratingklassen herab (vgl. Rottke/Medla 2009, S. 43). Die Folge des gesunkenen Ratings wirkte sich direkt durch die Bilanzierungsvorschriften (IAS, IFRS und US-GAAP) auf die involvierten Finanzinstitute aus. Diese mussten ihre Vermögensgenstände ¹³ im Market-to-Market-Verfahren zu Marktpreisen neu bewerten. Der Markt für Subprime-Papiere war zu diesem Zeitpunkt zusammengebrochen und de facto war kein Marktpreis vorhanden. Hieraus resultierten die immensen Abschreibungen, da ein Verkauf und eine Bewertung nicht mehr möglich waren. Die Abschreibungen ¹⁴ gegen Ende des Jahres 2007 reduzierten weiter das vorhandene Eigenkapital. Die Ratingwerte der Banken verschlechterten sich ebenfalls, was die Refinanzierung weiter erschwerte. Da die Eigenkapitaldecke in vielen Fällen nicht mehr ausreichend war, nahmen viele Banken Staatshilfen ¹⁵ in An-

¹¹ Unterdem Sammelbegriff Finanzwirtschaft sind die Untergebiete: Investition, Finanzierung und Risiko-

management zusammengefasst.

¹² Fitch, Moody’s und Standard & Poor’s (S&P) sind weltweit die drei führenden Ratingagenturen.

¹³ Finanzinstrumente fallen unter Vermögensgegenstände.

¹⁴ Beispielsweise schrieb die UBS 37,4 Mrd. US$, Morgan Stanley 8,4 Mrd. US$ und die Deutsche Bank

2,5 Mrd. € ab.

¹⁵ In Deutschland stellte die Bundesregierung den sogenannten SoFFin (Sonderfonds Finanzmarktstabilisie-

rung) und die US-Regierung das Hilfsprogramm TARP (Troubled Asset Relief Program) zur Verfügung.

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spruch oder suchten bei Staatsfonds über die Ausgabe neuer Aktien nach Kapitalquellen. Bis Ende des Jahres 2008 haben die Kreditinstitute über 435 Milliarden US-Dollar an Kapital aufnehmen können und somit den Zusammenbruch des Finanzsystems verhindert (vgl. Calomiris 2008, S. 2). Die Unsicherheit der Marktakteure führte zu einer weiteren Ausbreitung der Krise und es entstand ein Dominoeffekt. Der Interbankenmarkt war der erste Markt, der aufgrund von Vertrauensverlusten zusammenbrach. Dieser Markt gilt als wichtigster Refinanzierungsmarkt der Banken, auf dem sie sich untereinander Geld leihen. Ein weiteres Problem waren die Off-Balance-Aktivitäten der Banken, denn durch Inanspruchnahme von Liquidität des Mutterhauses ¹⁶ wurden viele Banken in akute Liquiditätssituationen gebracht (vgl. Rottke/Medla 2009, S. 44). Nach der Anmeldung der Zahlungsunfähigkeit von Bear Stearns ¹⁷ , Countrywide und IndyMac brachen die Kapitalmärkte weltweit ein. Nachdem auch einer der weltgrößten Versicherungskonzerne, American International Group (AIG), durch staatliche Hilfen aufgefangen und teilverstaatlicht wurde, dachten die Marktteilnehmer, eine Insolvenz eines Globalplayers sei nach dem Leitsatz „Too big to fail“ nicht möglich. Am 16. September 2008 wurden diese Annahmen mit der Insolvenz der Investmentbank Lehman Brothers ¹⁸ aufgehoben und der Zusammenbruch gilt als Katalysator der Krise. Der Interbankenmarkt verlor vollständig an Liquidität, da keine Bank mehr als ausfallsicher galt und die Abschreibungen und Verlustprognosen erhöhten weiter das Misstrauen. Finanzinstitute die seit Beginn der Krise wenig betroffen waren, schrieben im 4. Quartal 2008 massive Verluste. ¹⁹ Den Weg von den Subprime-Ausfällen bis in die Finanzkrise stellt Abbildung 49 im Anhang grafisch dar. Ausgelöst durch den Zusammenbruch von Lehman Brothers wurden die globalen Auswirkungen in ihrem Ausmaß deutlich. Die Intransparenz des Marktes für komplexe Produkte, wie CDOs und CDS, führte im Gegensatz zu den relativ robusten organisierten Märkten zu einem drastischen Liquiditätsabfluss (vgl. Madhani 2009, S. 39). Der aufgeblähte und intransparente CDS-Markt,

¹⁶ IKB (Rhineland Funding Capital Corp.), Sachsen LB (Sachsen LB Europe plc, Irland) und WestLB, um

einige Beispiele zu nennen, mussten aus diesem Grund durch staatliche Eingriffe und Stützungsmaßnah-

men vor der Insolvenz gerettet werden.

¹⁷ Bear Stearns ging, mit Bürgschaften der Fed, aufgrund „systemrelevanter“ Risiken für den Markt in J.P.

Morgan auf.

¹⁸ Lehman Brothers war international tätig und brach am 16. September 2008 zusammen. Zu diesem Zeit-

punkt war die Bank die viertgrößte in den USA und weltweit in der Finanzbranche wie auch in der Wirt-

schaft stark vernetzt. Die Insolvenz bedrohte das globale Finanzsystem in einem Umfang, dass staatliche

Intervention nötig war. Finanztransaktionen kamen weltweit fast völlig zum Erliegen (vgl. Madhani 2009,

S. 36-38). Unter Abbildung 49 im Anhang werden die Entwicklungen und Hilfsmaßnahmen ab dem

Zeitpunkt des Zusammenbruchs genauer skizziert.

¹⁹ Beispielsweise: Goldman Sachs 2,12 Mrd. US$, J.P. Morgan 4,8 Mrd. US$ und Morgan Stanley 2,2 Mrd.

US$, Quelle: Thomson Reuters.

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welcher die tatsächlich besicherten Kredite um ein Vielfaches übersteigt und die Absicherung in den Hintergrund gedrängt hat, wird in der Literatur durch seine Zweckentfremdung und Fehlentwicklung als das Schlüsselproblem für die globale Auswirkung angesehen. Der Vertrauensverlust und die Angst vor weiteren nicht absehbaren Risiken und Ausfällen führen bis heute zu einer stark restriktiven Kreditvergabe, die durch den eingebrochenen Verbriefungsmarkt verstärkt wird.

2.3 Folgen der Finanzkrise

Die Stabilität im deutschen Bankensystem wurde durch Bürgschaften der Bundesregierung für Privateinlagen fixiert, sodass es zu keinem „Bank Run“ ²⁰ kam. Das Trennbankensystem wurde vor allem durch die Rettung der durch Fehlspekulationen an den Rand eines finanziellen Zusammenbruchs geratenen Landesbanken mit Steuergeldern inkonsistent. Die Deutsche Bank übernahm Teile der Postbank, was auf eine strategische Konzentration des Privatkundengeschäfts und nicht auf eine Fokussierung des Kapitalmarktgeschäftes im Investmentbanking hinweist.

Der Internationale Währungsfonds (IWF) versuchte die globalen Folgen der Finanzkrise zu quantifizieren, in einem im April 2009 veröffentlichten Bericht wird die Summe der Abschreibungen bis Ende 2010 auf rund vier Billionen US-Dollar beziffert. Zwei Drittel dieses Betrages entfielen auf Banken für die Neubewertung von „Ramschpapieren“ (vgl. dpa 2009; Schrörs 2009). Die fehlende Regulierung und Transparenz in diesen Märkten verstärkte den Verfall der Preise an den weltweiten Märkten. Abbildung 51 im Anhang zeigt den DAX-Verlauf, der vor Ausbruch der Krise bei über 8.000 Punkten notierte und bis März 2009 auf 3.500 Punkte fiel. Der DJIA rutschte von 13.800 Punkten im Sommer 2007 auf 6.620 Zähler im März 2009 (vgl. Thomson Reuters-Datastream). Dieser Abwärtstrend wurde lange als Liquiditätskrise und erst später als Finanzkrise antizipiert.

Die schwerste Finanz- und Wirtschaftskrise der Nachkriegszeit zieht das Risiko einer Verknappung von Krediten für Unternehmen mit sich - besonders zu Beginn des Jahres 2010, wenn die Jahresabschlüsse von 2009 schwache Ergebnisse ausweisen. Folgen in diesem Zusammenhang sind die Herabstufungen von Firmen in den Kreditratings der (Haus- und Geschäfts-)Bank, sodass die Refinanzierung verteuert wird und sich auf Seiten

²⁰ Bei einem „Bank Run“ versuchen die Kunden eines Finanzinstituts ihre Einlagen (Depositen) kurzfristig

abzuheben. Die Bank hält diese jedoch hauptsächlich in langfristigen Aktiva und nur geringe Teile in

Bargeld, sodass es zu einer Insolvenz kommen kann.

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der Banken zudem die Eigenkapitalunterlegung erschwert (vgl. Die Zeit 2009, Nr. 5). Ein weiteres Augenmerk wird auf den Verbriefungsmarkt gerichtet. Durch die Finanzkrise ist der Markt für ABS, die Verbriefung und Bündelung von Forderungen in handelbare Wertpapiere, wie in Kapitel 2.2 beschrieben, fast vollständig zusammengebrochen. Die Wiederbelebung dieses Marktes würde bei den Banken mehr Eigenkapital freisetzen und somit die Kreditvergabe antreiben.

Eine logische Konsequenz war das Überspringen auf die Realwirtschaft, da Unternehmen entweder selbst vom Kapitalmarkt oder von der Finanzierung der Banken abhängig sind. Banken erhöhten bei Krediten die Risikoaufschläge, da sie implizierten, dass durch das sinkende Konjunkturklima auch Unternehmen außerhalb der Finanzbranche ein höheres Ausfallrisiko durch fallende operative Gewinne haben. Restriktive Kreditlinien beinhalten die Gefahr, den Weg in die Rezession zu unterstützen. In einer Studie der Unternehmensberatung Bain & Company wird von einer Marktnormalisierung im Bankensek-tor erst ab dem Jahr 2012 gerechnet, jedoch nicht auf dem Niveau der Jahre vor Ausbruch der Krise (vgl. Bain & Company 2008, S. 6).

2.4 Reaktionen der Politik und Realwirtschaft

Eine entscheidende Rolle in der Finanzkrise nehmen die Zentralbanken ein. Sie stehen vor der prekären Situation, auf der einen Seite eine Kreditklemme zu vermeiden und auf der anderen eine Inflation zu umgehen. Leitzinssenkungen, wie sie weltweit stattgefunden haben, treiben durch die Geldmengenerhöhung Inflationsrisiken an, führen aber zu mehr Liquidität, um die Kreditvergabe für Banken zu erleichtern. Die EZB hat nach der Ausweitung der Krise, in der Zeit zwischen Oktober 2008 und Mai 2009, den Leitzins auf einen historischen Tiefststand von einem Prozent gesenkt und weitere geldpolitische Maßnahmen ergriffen, um die Kreditvergabe zu stimulieren (vgl. Trichet 2009, S. 3 f.). Um das rapide Sinken der Wirtschaftsleistung und des Konsums aufzufangen, haben Regierungen weltweit Rettungs- und Konjunkturprogramme aufgelegt. Das Bruttoin-landsprodukt (BIP) sank im Jahr 2009 um fünf Prozent, so stark wie nie seit dem Ende des Zweiten Weltkrieges (vgl. Räth et al. 2010, S. 13 f.). In Deutschland hat die Regierung eine Vielzahl von Maßnahmen ²¹ beschlossen, um die Wirtschaft und Beschäftigung zu stabilisieren. Damit verbunden stieg die Verschuldung des deutschen Staates zum Ende des Jahres 2008 auf 1,6 Billionen Euro an. Im Vergleich zur gesamten volkswirtschaftlichen

²¹ Die bekanntesten Maßnahmen sind die Abwrackprämie, Kurzarbeit und Staatshilfen oder gar (Teil-)

Verstaatlichung bei Finanzinstituten.

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Leistung entspricht dies einem Verschuldungsgrad von 65,9 Prozent des BIP für das Jahr 2008. Krisenbedingt wird Deutschland im Jahr 2009 schätzungsweise auf eine Quote von 73,4 Prozent und im Jahr 2010 auf 78,7 Prozent kommen. Im Jahr 2013 muss Deutschland laut Vereinbarungen mit der EU-Kommission wieder unter die im Stabilitätspakt vorgeschriebene 3-Prozent-Grenze kommen (vgl. FAZ 2009, Nr. 269). Die massiven Staatsausgaben haben die Wirtschaft scheinbar gestützt und erzielen den gewünschten Erfolg. Der Sachverständigenrat prognostiziert in seinem Jahresgutachten für das Jahr 2010 ein Wirtschaftswachstum von 1,6 Prozent (vgl. Marschall 2009). Der Deutsche Industrie- und Handelskammertag (DIHK) sieht für 2010 ein Wirtschaftswachstum der Industrie von fünf Prozent. Die Vielzahl der Prognosen geht von einem Wirtschaftswachstum aus, jedoch verbunden mit einem Wegfall von Arbeitsplätzen ²² (vgl. FAZ 2009, Nr. 284). Im Vergleich zu anderen Industriestaaten hat Deutschland durch Kurzarbeit die Krise weniger volatil überstanden und ein Vorkrisenniveau im Arbeitsmarkt wird für das Jahr 2013 erwartet (vgl. FTD 08.12.2009).

3. Der Deutsche Mittelstand

In diesem Kapitel werden, in gebotener Kürze, die Begriffe kleine und mittlere Unternehmen, Familienunternehmen und Mittelstand terminologisch genauer abgegrenzt und aufgezeigt, aus welchen Betrachtungsperspektiven sie verwendet werden. Nachfolgend wird die wirtschaftliche Bedeutung des „Mittelstandes“ in der deutschen Gesamtwirtschaft skizziert. Laut dem Institut für Mittelstandsforschung Bonn (IfM) ist der Deutsche Mittelstand für 99,7 Prozent der umsatzsteuerpflichtigen Unternehmen und für 70,6 Prozent der Beschäftigten in Deutschland verantwortlich (vgl. IfM 2009a). Diese Größeneinordnung macht deutlich, wie interessant ein solches Thema und Untersuchungsgebiet ist. Der immense Einfluss des Mittelstandes auf den Wirtschaftsstandort Deutschland soll in Form einer Situationsanalyse grundlegend aufgezeigt werden. In einem weiteren Schritt werden fundamentale Aspekte hinsichtlich Unternehmensfinanzierung, Kapitalstruktur und Bilanzierungsregeln dargelegt. Abschließend wird die Entwicklung in den letzten Jahren herausgearbeitet.

²² Laut der Internationalen Arbeitsorganisation (ILO) hat die Finanz- und Wirtschaftskrise bis November

2009 weltweit über 20 Millionen Arbeitsplätze vernichtet. Durch die Reduktion der Staatshilfen könnte

die Zahl bis auf 43 Millionen ansteigen. Im Fokus des Jobabbaus sind besonders Geringqualifizierte, Äl-

tere und Migranten (vgl. FTD 08.12.2009).

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3.1 Terminologische Abgrenzung und Grundlagen

Der Begriff Mittelstand wird im deutschen Sprachgebrauch für kleine und mittlere Unternehmen, kurz KMU, verwendet - in der internationalen Literatur unter Small and Medium Sized Enterprises (SMEs) zu finden. Dieser Begriff basiert auf einer rein quantifizierbaren Klassifizierung der Unternehmen. Es gibt keine allgemein anerkannte Definition und gesetzliche Festlegung für die Einteilung des Mittelstandes. Das Institut für Mittelstands-forschung Bonn (IfM) segmentiert den Deutschen Mittelstand nach anderen Größenkriterien als das Bundesministerium für Wirtschaft und Technologie (BMWi) und die Europäische Kommission ²³ (vgl. BMWi 2009a; IfM 2009b; EU-Kommission 2003). Die gewählte Rechtsform des Unternehmens spielt bei der Einteilung keine Rolle. Für die Untersuchung in der vorliegenden Diplomarbeit werden die quantitativen Kriterien für KMU bzw. den Deutschen Mittelstand des IfM und der EU-Kommission herangezogen. In der Praxis sind für die größenspezifischen Abgrenzungskriterien von KMU die Kennzahlen: Anzahl der Arbeitsplätze, Jahresumsatz und/oder Bilanzsumme relevant. Unternehmen mit weniger als 499 Beschäftigten und einem Jahresumsatz bis 50 Mio. Euro gelten laut IfM als KMU (vgl. IfM 2009b). Die Einteilung des IfM ist wie folgt gestaffelt:

Tab. 1: Quantitative Einteilung von Unternehmen nach IfM, eigene Darstellung.

Eine alternative und engere quantitative KMU-Einteilung ist die der Europäischen Kommission (vgl. EU-Kommission 2003, L 124/39, Artikel 2). Hat ein Unternehmen weniger als 250 Beschäftigte und einen Jahresumsatz von höchstens 50 Mio. Euro oder eine Bilanzsumme von höchstens 43 Mio. Euro, gilt es als KMU. Die detaillierte Klassifizierung der EU sieht wie folgt aus:

Tab. 2: Quantitative Einteilung von Unternehmen nach der EU-Kommission, eigene Darstellung.

²³ Eine genaue Definition für KMU ist in den europäischen Richtlinien zu finden, die seit dem 1. Januar

2005 in Kraft sind. Genaue Einordnungskriterien werden in der Empfehlung 2003/361/EG gegeben, die

im Amtsblatt der Europäischen Union vom 20.05.2003, L 124, S. 36 veröffentlicht wurden.