- 2 -

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis  - 3 -  

Abk  ürzungsverzeichnis - 4 -  

1  Einleitung - 5 -  

1.1  Problemstellung - 5 -  

1.2  Zielsetzung der Arbeit - 6 -  

1.3  Gang der Untersuchung - 6 -  

2  Risiken von Fluglinien - 7 -  

2.1  Charakterisierung finanzieller Risiken von Fluglinien. - 7 -  

2.2  Finanzmarktrisiken - 8 -  

2.2.1  Zinsänderungsrisiko - 8 -  

2.2.2  Wechselkursrisiko - 10 -  

2.2.3  Treibstoffpreisrisiko - 12 -  

3  Hedging als Maßnahme zum Management finanzieller Risiken - 15 -  

3.1  Bedeutung und Praxis von Hedging - 15 -  

3.2  Hedging-Instrumente - 18 -  

3.2.1  Forwards und Futures - 18 -  

3.2.2  Swaps - 21 -  

3.2.3  Optionen und Collars - 23 -  

4  Hedging-Strategien in der Anwendung - 28 -  

4.1  Management von Zinsänderungsrisiken - 28 -  

4.1.1  Maßnahmen zum Management von Zinsänderungsrisiken. - 28 -  

4.1.2  Anwendung in der Praxis - 29 -  

4.2  Management von Wechselkursrisiken - 30 -  

4.2.1  Maßnahmen zum Management von Wechselkursrisiken - 30 -  

4.2.2  Anwendung in der Praxis - 31 -  

4.3  Management von Treibstoffpreisrisiken. - 33 -  

4.3.1  Maßnahmen zum Management von Treibstoffpreisrisiken - 33 -  

4.3.2  Anwendung in der Praxis - 35 -  

5  Schlussbetrachtung - 37 -  

Anhang 1:  Management von Wechselkursrisiken bei Sun Express - 38 -  

Anhang 2:  Management von Treibstoffpreisrisiken bei Sun Express - 39 -  

Literaturverzeichnis ................................................................................................. - 41 -

- 3 - Abbildungsverzeichnis

Abb.1: Airline Risk Factors -7-

Abb.2: Kerosinpreise von 1990 bis 2010 -14-

Abb.3: Gewinn- und Verlustprofil des Kaufs eines Forward- oder Futures-Kontraktes -20-

Abb.4: Gewinn- und Verlustprofil des Verkaufs eines Forward- oder Futures-Kontraktes -20-

Abb.5: Gewinn und Verlust durch Swap bei Veränderung des Kerosinpreises -22-

Abb.6: Gewinn- und Verlustprofil einer Protective-Put-Strategie -25-

Abb.7: Gewinn- und Verlustprofil einer Long Call Hedge-Strategie -26-

Abb.8: Gewinn- und Verlustprofil eines Zero-Cost-Collars -27-

- 4 - Abkürzungsverzeichnis

Abb. Abbildung bzw. Beziehungsweise ca. circa EURIBOR Euro Interbank Offered Rate Kap. Kapitel LIBOR London Interbank Offered Rate OTC Over the Counter s. siehe S. Seite US United States Vgl. Vergleiche

- 5 - 1 Einleitung

1.1 Problemstellung

Das Luftverkehrsgeschäft ist durch hohe Kapitalintensität geprägt, da Airlines bedeutenden Aufwendungen für Fremdkapital sowie für Betriebsstoffe, besonders Kerosin, gegenüber stehen. 1

Die Finanzierung von Flotteninvestitionen stellt einen großen Teil des Kapitalbedarfs einer Fluglinie dar, wobei der Cash Flow zu einem großen Teil durch die größten Kos-tenfaktoren Personalkosten und Ausgaben für Treibstoff beeinflusst wird. ² Des Weiteren wird der Cash Flow in verschiedenen Währungen generiert, sodass die Entwicklung von Wechselkursen für Fluggesellschaften ebenfalls von Bedeutung ist. Ausgaben dieser Art unterliegen Schwankungen aufgrund von ständigen Veränderungen der durchschnittlichen Zinsraten und der Wechselkurse sowie Schwankungen des Öl- respektive Kerosinpreises.

Besonders in einer Zeit, die von Unsicherheiten im ökonomischen Umfeld von Fluglinien gekennzeichnet ist, ist es für diese von Bedeutung, Kosten sowohl einzusparen als auch kalkulierbar zu gestalten.

Fehlende Kalkulierbarkeit von Kosten führt zu Schwankungen in den Betriebsergebnissen, welche von Investoren als negativ bewertet werden. Das Änderungspotential ihrer Einnahmen und Ausgaben stellt Fluglinien vor eine große Herausforderung, sodass versucht wird, diese implizit gegebene Volatilität der Ergebnisse anhand von Hedging-Strategien einzudämmen.

Dadurch soll erreicht werden, dass das Vertrauen von Investoren erhalten und die Verfügbarkeit liquider Mittel sichergestellt wird. 3

¹ Vgl. Morrell, 2007, S. 10.

² Vgl. O„Connor, 1982, S. 63 - 69; Pompl, 1991, S. 72 - 79 .

³ Vgl. Zea, 2004, S. 21.

- 6 - 1.2 Zielsetzung der Arbeit

Das Ziel dieser Arbeit ist es, zuerst die Gründe zum Einsatz von Hedging-Instrumenten herauszuarbeiten. Anhand der Beschreibung der Instrumente sollen daraufhin die Hedging-Strategien ausgewählter Fluglinien dargestellt werden, und zwar im Bezug auf das Zinsänderungs-, Wechselkurs- und Treibstoffpreisrisiko.

Des Weiteren sollen Unterschiede zwischen den ausgewählten Airlines im Umgang mit den betreffenden finanziellen Risiken aufgezeigt und der Einsatz der Hedging-Instrumente auf seine Zweckmäßigkeit überprüft werden.

1.3 Gang der Untersuchung

Dazu werden zunächst die finanziellen Risiken von Fluglinien charakterisiert und in die drei wichtigsten Bereiche untergliedert dargestellt. Daraufhin wird auf die Gründe und die Intention des Einsatzes von Hedging-Instrumenten zum Management dieser Risiken eingegangen.

Um die Funktionsweise ausgewählter, von den untersuchten Airlines verwendeter, Instrumente darzustellen wird jedes Instrument detailliert beschrieben und seine Auszahlungsstruktur erklärt.

Im letzten Abschnitt wird untersucht, wie die Fluglinien diese Instrumente einsetzen und welche Zielsetzungen sie dabei verfolgen. Weiterhin wird dargestellt, zu welchem Ergebnis die Hedging-Strategien führen und wie diese in der Zukunft fortgeführt wer- den sollen.

- 7 - 2 Risiken von Fluglinien

2.1 Charakterisierung finanzieller Risiken von Fluglinien

Der Begriff Risiko ist definiert als fehlende Vorhersehbarkeit der Auswirkungen interner oder externer Faktoren, wie z.B. unternehmerischer Entscheidungen oder Umwelteinflüssen. Diese Arbeit beschäftigt sich mit spekulativen Risiken, bei denen es sowohl negative, als auch positive Abweichungen von geplanten Zielen geben kann. ⁴ In Bezug auf Airlines bedeutet dies, dass Änderungen variabler Faktoren mit strategischer Bedeutung sowohl zu Gewinnen, als auch zu Verlusten führen können. Dieses Änderungspotential impliziert eine Abweichung von zuvor prognostizierten Werten, welche essentiell für die finanzielle Planung sind.

Das finanzielle ist nach dem strategischen Risiko das bedeutendste und am häufigsten auftretende Risiko für Fluglinien. Während das strategische Risiko in der Wahl des Geschäftsmodells und den strategischen Entscheidungen, die aufgrund dessen getroffen werden, begründet ist, umfasst das finanzielle Risiko alle Variablen, die das Kapital und den Cash Flow einer Firma betreffen. 5

⁴ Vgl. Rosenkranz et al., 2005, S. 7, 20.

⁵ Vgl. Zea, 2004, S. 23 - 24.

⁶ Zea, 2004, S. 22.

- 8 -Dieses Risiko lässt sich nach ZEA in die Rubrik der extern gegebenen finanziellen Risi-ken einordnen (s. Abb.1). Diese Einordnung unterstreicht die Notwendigkeit von Absi-cherungsmaßnahmen gegen negative Umweltentwicklungen, da externe Faktoren zwar nicht veränderbar sind, aber dennoch gemanagt werden müssen.

Der Fokus dieser Arbeit wird auf den externen finanziellen Risiken liegen, die im Folgenden dargestellt werden.

2.2 Finanzmarktrisiken

2.2.1 Zinsänderungsrisiko

Die Aufnahme von Fremdkapital ist in diesem Industriezweig eine essentielle Notwendigkeit, da Investitionen zum Ersatz eines ausgefallenen Teils der Flotte oder zur Erweiterung der bestehenden Flotte getätigt werden müssen. Eine Finanzierung aus eigenen Mitteln gestaltet sich aufgrund der hohen Preise für Fluggeräte schwierig. ⁷ Eine Alternative zum Kauf stellt das Leasing dar, wobei dennoch eine Sensitivität gegenüber Zinsänderungen besteht, da solche Leasing-Zahlungen an Banken forfaitiert werden und somit verzinsliche Verbindlichkeiten entstehen. ⁸ Unerwartete Änderungen von Zinssätzen verkörpern das Zins-Exposure von Unternehmen und können zu Änderungen des Unternehmenswerts führen. Grundsätzlich ist zu beachten, dass sich die Zinssensitivitäten von Aktiv- und Passivposten bedingen und so zum gesamten Zins-Exposure beitragen. 9

Zusätzlich wird die Vorhersehbarkeit des Betriebsergebnisses und des Cash Flows durch das Änderungspotential von Fremdkapitalzinsen eingeschränkt. ¹⁰ Airlines halten einen relativ unbedeutenden Teil an verzinslichen Forderungen auf der Aktivseite, sodass sich auf das Zins-Exposure der Passivseite konzentriert werden kann, also auf Verbindlichkeiten. 11

Jene Verbindlichkeiten, die per se einer Verzinsung durch den Kreditgeber unterliegen, sind finanzwirtschaftlichen Zinsänderungsrisiken ausgesetzt, wobei dieses Risiko bei

⁷ Vgl. Lufthansa, 2010, S. 146 - 147; Pompl, 1991, S. 78 - 79.

⁸ Vgl. Air Berlin, 2010, S. 174.

⁹ Vgl. Rudolph et al., 2005, S. 8.

¹⁰ Vgl. Zea, 2004, S. 24.

¹¹ Vgl. Lufthansa, 2010, S. 146 - 147.

- 9 -Industrieunternehmen im Gegensatz zu Finanzinstitutionen insgesamt als eher gering einzuschätzen ist. Dennoch kommt dem Management von Zinsänderungsrisiken auch in Industrieunternehmen eine bedeutende Rolle zu. 12

Ob die Aufnahme von Fremdkapital bereits erfolgt ist oder sich noch in der Planung befindet ist insofern irrelevant, als dass das Risiko in beiden Fällen besteht und berücksichtigt wird. 13

Das Zinsänderungsrisiko betrifft verzinsliche Verbindlichkeiten, da ihre Zinssätze nicht immer auf geänderte Zinsen auf der Marktseite abgestimmt werden können. So besteht ein Gewinn- oder Verlustrisiko durch Veränderungen der Zinszahlungen und somit veränderlichen Kosten für Fremdfinanzierung. ¹⁴ Eine hohe Verschuldung zieht hohe Kosten mit sich und macht Unternehmen dadurch anfälliger für Risiken aus Zinsänderungen. 15

Zur Quantifizierung des Zinsänderungsrisikos werden resultierende Cash Flows auf ihre Eintrittswahrscheinlichkeit untersucht, die sich aus marktbedingten Zinsvolatilitäten und unterschiedlichen Zinsstrukturkurven ¹⁶ der verzinslichen Verbindlichkeiten ergibt. 17

Um eine Steuerung dieses Zinsänderungsrisikos zu ermöglichen, ist es zuerst nötig, die Höhe des aufzunehmenden Kapitals zu quantifizieren und die Zinsentwicklung zu antizipieren. Anhand dieser Daten können Richtlinien aufgestellt werden, um das Risiko entweder zu eliminieren oder einen etwaigen Ertrag daraus zu optimieren. ¹⁸ Hier spiegelt sich der ambivalente Charakter eines Risikos wider, bei dem sowohl Verluste als auch Gewinne erzielt werden können, wobei die Nutzung dieses Potentials von den aufgestellten Risikorichtlinien abhängt.

Wie im Abschnitt 4.1 dargestellt bedienen sich Fluglinien der auf dem Finanzmarkt verfügbaren Instrumente, um diesem Risiko zu entgegnen

¹² Vgl. Rudolph et al., 2005, S. 8 - 9, 99.

¹³ Vgl. Rudolph et al., 2005, S. 8.

¹⁴ Vgl. Air Berlin, 2010, S. 174; Rudolph et al., 2005, S. 101.

¹⁵ Vgl. Zea, 2004, S. 24.

¹⁶ Die Zinsstrukturkurve beschreibt eine Verbindung zwischen Fristigkeiten von Verbindlichkeiten und dem jeweiligen Zinsniveau.

¹⁷ Vgl. Rudolph et al., 2005, S. 8.

¹⁸ Vgl. Rudolph et al., 2005, S. 9.