I

Inhaltsverzeichnis

Seite   

Abbildungsverzeichnis   III

Abk  ürzungsverzeichnis  VI

1.  Einleitung  1

1.1.  Einführung in das Thema  1

1.2.  Aufbau und Zielsetzung der Arbeit  2

2.  Institutionelle Anlegergruppen in Deutschland und ihre  

Immobilieninvestments   3

3.  Formen indirekter Immobilienanlage in Deutschland  9

3.1.  Offene Immobilienfonds  10

3.1.1.  Publikumsfonds  11

3.1.2.  Spezialfonds  16

3.2.  Geschlossene Immobilienfonds  20

3.3.  Immobilienaktien und REITs  21

3.3.1.  Immobilienaktien  21

3.3.2.  REITs  22

3.4.  Immobilien-Dachfonds  25

3.5.  Immobilienanleihen  27

3.5.1.  Hypothekenpfandbriefe  27

3.5.2.  Mortgage Backed Securities  30

3.6.  Immobilienderivate  31

3.6.1.  Immobilienindexzertifikate  33

II

3.6.2. Immobilienswapgeschäfte 34

3.6.3. Optionen und Forwards auf Immobilienindexprodukte 36

4. Quantitative Analyse der Anlageformen 38

4.1. Historische Performance der Anlageformen 39

4.2. Untersuchung der historischen Volatilitäten 46

4.3. Untersuchung von Korrelationen 50

4.4. Zusammenfassung der Untersuchungsergebnisse 53

5. Zusammenfassung und Ausblick 54

Anhang 1: Berechnung Performance 57

Anhang 2: Berechnung Standardabweichung 67

Anhang 3: Berechnung Korrelationen 69

Literaturverzeichnis 72

Abbildung 1: Immobilienquote Versicherungen und Pensionskassen 4 Abbildung 2: Anzahl Versicherungsunternehmen mit Kapitalanlagen nach Gruppen 6 Abbildung 3: Häufigkeit verschiedener indirekter Immobilienvehikel im Portfolio institutioneller Investoren, 7 Abbildung 4: Häufigkeit verschiedener Regionen bei Immobilieninvestments im Portfolio institutioneller Investoren 8 Abbildung 5: Häufigkeit verschiedener Investmentstile bei Immobilieninvestments im Portfolio institutioneller Investoren 8 Abbildung 6: Eigenkapitalvolumen verschiedener Immobilieninvestmentvehikel 10 Abbildung 7: Bündelung verschiedener Immobilieninvestments in einem Fondsvehikel 26 Abbildung 8: Vor- und Nachteile von Immobilienderivaten 32 Abbildung 9: Fallbeispiel Immobilien Swap Absicherung 35

Abbildung 10: Fallbeispiel Immobilien Swap Spekulation 36

Abbildung 11: Historische Performance OFIX - 10 40

IV

Abbildung 12: Vergleich Anteilspreis und Börsenkurs SEB ImmoInvest 2008 bis 2010 41

Abbildung 13: Performancechart ScopeX Real Estate GOEF Composite 42

Abbildung 14: Historische Performance SFIX 42

Abbildung 15: Historische Performance EPIX 50 43

Abbildung 16: Historische Performance ERIX 20 43

Abbildung 17: Historische Performance IPD Pan-European Property Index (in €) 44

Abbildung 18: Historische Performance STOXX Europe 50 45

Abbildung 19: Historische Performance Euro Government Bond 10 Yr Term Index (Total Return) 45

Abbildung 20: Historische Performance iBoxx € Liquid Corporates (Total Return) 46

Abbildung 21: Standardabweichungen Jahresperformance 2000 bis 2009 46

Abbildung 22: Balkendiagramm Standardabweichungen Jahresperformance 2000 bis 2009 47

Abbildung 23: Performancechart Jahresperformance 2000 bis 2009 48

Abbildung 24: Performancechart Tagesdaten November 2006 bis Ende 2010 49

V

Abbildung 25: Standardabweichungen Tagesdaten

November 2006 bis Ende 2010 49

Abbildung 26: Vergleich Standardabweichung Anteilspreis und Börsenkurs SEB ImmoInvest 2010 50

Abbildung 27: Korrelationen Jahresperformance 2000 bis 2009 51

Abbildung 28: Korrelationen DIX Jahresperformance 2000 bis 2009 52 Abbildung 29: Übersicht Rendite-Risiko 2000 bis 2009 53

Abbildung 30: Rendite-Risiko-Matrix 2000 bis 2009 53

AG Aktiengesellschaft AnlV Anlageverordnung BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht DIX Deutscher Immobilien Index EPIX European Property Stock Index ERIX European REIT Index EU Europäische Union EWR Europäischer Wirtschaftsraum FCP Fonds Commun de Placement GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung GOEF German Open-Ended Fund HGB Handelsgesetzbuch InvG Investmentgesetz InvStG Investmentsteuergesetz

VII

IPD Investment Property Databank KAG Kapitalanlagegesellschaft KG Kommanditgesellschaft MBS Mortgage Backed Securities OFIX Offene Fonds Immobilien Index OTC Over the Counter PfandBG Pfandbriefgesetz REIT Real Estate Investment Trust SFIX Spezial Fonds Immobilien Index SICAF Société d’Investissement à Capital Fixe SICAV Société d’Investissement à Capital Variable SIF Specialised Investment Fund UK United Kingdom USA United States of America

1

1. Einleitung

1.1. Einführung in das Thema

Der Markt für indirekte Immobilienanlagen hat in Deutschland in den letzten Jahren einige Veränderungen durchlebt. Das Anlageuniversum in diesem Bereich ist deutlich größer geworden, die Produktvielfalt hat zugenommen. Hier ist beispielsweise die Schaffung von Real Estate Investment Trusts (REITs) in Deutschland zu nennen. Daneben war die Branche in jüngster Zeit durch massive Probleme bei den offenen Immobilien-Publikumsfonds und einen stark wachsenden Spezialfondsmarkt geprägt. Es kamen innovative Produkte wie Immobilienderivate auf und Mortgage Backed Securities, kurz MBS, wurden durch die Finanzkrise weltweit bekannt. 1

Gleichzeitig zu dem wachsenden Anlageuniversum, wollen deutsche institutionelle Investoren die Immobilienquote in ihren Portfolios ausbauen. Dabei soll dies hauptsächlich durch indirekte Immobilienanlagen geschehen. Der Markt für indirekte Immobilienanlagen wächst demnach sowohl von der Angebots- als auch von der Nachfrageseite. 2

In diesem Sinne, ließ auch der Vorstandschef der PATRIZIA Immobilien AG, Wolfgang Egger, im Dezember 2010 nach der Akquisition eines Konkurrenten im Geschäft mit Immobilienfonds für institutionelle Investoren verlauten: „Der Trend zur indirekten Immobilienanlage ist ungebrochen.“ 3

Der Trend zur indirekten Immobilienanlage bei institutionellen Investoren, dürfte auch mit dem zunehmenden Verständnis zusammen hängen, die Immobilie als eigene Assetklasse, neben klassischen Assetklassen wie Aktien oder Renten, zu sehen. Hierbei ist vor allem die Frage nach der Volatilität, der Performance und im Vergleich zu anderen Assetklassen die Korrelation hierzu interessant. All diese Fragen sind aus Sicht eines Investors hinsichtlich der Einordnung der Immobilie als eigene Assetklasse in das Portfolio, zum Beispiel unter Diversifizierungsgesichtspunkten, interessant. 4

¹ Vgl. Cadmus, A. (2009): S. 52; Reichel, R. (2010); Landgraf, D. u.a. (2010); Klement, A.

(2010); Just, T. (2008): S. 3 ff.

² Vgl. Reichel, R. (2010).

³ Rohmert-Medien (2010).

⁴ Vgl. iii-investments (2010).

2

1.2. Aufbau und Zielsetzung der Arbeit

Wie bereits erwähnt hat die Bedeutung der indirekten Immobilienanlage in den letzten Jahren in Deutschland zugenommen. Das Anlageuniversum ist breiter geworden und das Verständnis die Immobilie als eigene Assetklasse zu begreifen hat zugenommen. Von besonderer Bedeutung ist die indirekte Immobilienanlage dabei für die Gruppe der institutionellen Investoren. 5

In der folgenden Arbeit soll dieses Anlageuniversum indirekter Immobilienanlagen aus der Sicht eines institutionellen deutschen Investors dargestellt werden. Hierbei wird zunächst der Kreis der institutionellen Anleger in Deutschland und deren Immobilienanlage dargestellt.

Im Anschluss gliedert sich die Arbeit in zwei Teilbereiche. Im ersten Teil werden dabei die verschiedenen Formen der indirekten Immobilienanlage aus Sicht eines deutschen institutionellen Investors vorgestellt. Hierbei werden sowohl offene Immobilienfonds, in der Form des Publikums- und des Spezialfonds, als auch geschlossene Immobilienfonds behandelt. Weiter werden börsennotierte Produkte, wie sogenannte Immobilienaktien, deren Emittenten ihre Erträge schwerpunktmäßig aus der Immobilienbranche generieren, als auch die gesetzlich definierte Form eines REITs, dargestellt. Als Produktspezialität werden im Anschluss sogenannte Immobilien-Dachfonds behandelt. Ebenso behandelt werden Immobilienanleihen, im speziellen der Hypothekenpfandbrief als klassisches deutsches Anlageprodukt sowie Mortgage Backed Securities. Abschließend wird der noch relativ junge Markt für Immobilienderivate vorgestellt.

Im zweiten Teil der Arbeit werden die verschiedenen Formen der indirekten Immobilienanlage quantitativ hinsichtlich der historischen Performance, ihrer Volatilität und auf Korrelationen untersucht. Ein Schwerpunkt wird hierbei auf offene Immobilienfonds und börsennotierte Vehikel gelegt. Diese beiden Produkte stellen bezüglich der zu erhaltenden Informationen den transparentesten Markt dar. Zu Vehikeln wie geschlossenen Immobilienfonds, ist es aufgrund des wenig transparenten und heterogenen Marktes sehr schwierig Informationen zum Gesamtmarkt zu erhalten.

⁵ Vgl. iii-investments (2010).

3

Zum Schluss der Arbeit wird ein abschließendes Fazit gezogen und ein Ausblick gegeben.

Die Arbeit soll einen Beitrag dazu leisten, das gesamte Spektrum an indirekten Immobilienanlagen besser zu verstehen. Dabei soll die Arbeit auch die Unterschiede der Produkte untereinander aufzeigen und eventuell einen Anhaltspunkt geben, welches Produkt sich am besten eignet, wenn ein Investor ein Investment in Immobilien durch eine indirekte Anlage vornehmen möchte. Insbesondere der zweite Teil der Arbeit, in dem die Vehikel quantitativ untersucht werden, soll hierzu einen Beitrag liefern.

2. Institutionelle Anlegergruppen in Deutschland und ihre Immobilieninvestments

Institutionelle Anleger sind nach deutschem Investmentrecht alle nicht natürlichen Personen. Aus Sicht der Investmentmärkte sind institutionelle Investoren in der Regel große Kapitalsammelstellen wie beispielsweise Lebensversicherungen, Pensionskassen, Unterstützungskassen oder Versorgungswerke sowie andere Finanzunternehmen. Diese verwalten große Vermögen, die professionell verwaltet und in verschiedene Anlageformen investiert werden. Der Schwerpunkt wird im Folgenden auf Versicherungsunternehmen und Versorgungswerke gelegt. ⁶ Seit Jahren wird mit einer Erhöhung der Immobilienquote, also der Anlagen in Immobilien im Verhältnis zum gesamten Anlagevolumen bei institutionellen Investoren in Deutschland gerechnet. Allerdings bleiben die Erwartungen der Marktteilnehmer bisher noch deutlich hinter der Realität zurück. Die Immobilienquote von Versicherungen oder Pensionskassen beträgt seit langem etwa sechs bis sieben Prozent. Dennoch heißt es von institutionellen Investoren weiterhin, dass sie ihre Immobilienquote ausbauen wollen. Immobilien liefern zum Gesamtportfolio in der Regel einen attraktiven Beitrag hinsichtlich einer stabilen Performance und einer vergleichsweise geringen Volatilität. Für den Immobilieninvestmentmarkt hätte bereits eine kleine Erhöhung der Immobilienquote große Auswirkungen. Eine Erhöhung

⁶ Vgl. Bundesverband Investment und Asset Management e.V. (2010b); Bundesverband In-

vestment und Asset Management e.V. (2010e): S.4; Bundeszentrale für politische Bildung

(2007).

4

der Immobilienquote deutscher Versicherungen um einen Prozentpunkt, würde eine Investitionssumme von etwa zehn Milliarden Euro bedeuten. Zum Vergleich belief sich das Nettofondsvermögen von deutschen Immobilien-Spezialfonds, also von Fonds die sich speziell an institutionelle Investoren richten, zum Jahresende 2009 auf leicht über 28 Milliarden Euro. Da Neuinvestitionen überwiegend über indirekte Vehikel erfolgen sollen, hätte eine geringe Erhöhung der Immobilienquote also bereits eine große Auswirkung auf den Markt für indirekte Immobilienanlagen. ⁷ Nach einer Studie von Ernst & Young überwiegen derzeit noch direkte Immobilieninvestments in den Portfolien von Versicherungen und Pensionskassen. Die Immobilienquote der in dieser Studie befragten Unternehmen zu Beginn des Jahres 2010 und die Unterteilung in direkte und indirekte Immobilieninvestments ist in der folgenden Abbildung gargestellt. 8

Abbildung 1: Immobilienquote Versicherungen und Pensionskassen, In Anlehnung an: Ernst & Young Real

Estate GmbH (2010): S. 10

Eine Zurückhaltung bei Immobilieninvestments zum momentanen Zeitpunkt könnte daran liegen, dass einige rechtliche Neuerungen anstehen. Hierunter fällt beispielsweise die geplante Regulierung durch Solvency II, eine Richtlinie die europaweit die Unterlegung der Investments von Versicherungen mit Eigenkapital regelt.

⁷ Vgl. Frankfurter Allgemeine Zeitung (2010a); Bundesverband Investment und Asset Manage-

ment e.V. (2010a): S.93; Hirschmann, S. (2010).

⁸ Vgl. Ernst & Young Real Estate GmbH (2010): S. 11.

5

Investments in Immobilien sollen danach mit mindestens 25 Prozent Eigenkapital unterlegt werden müssen. Damit würde die Anlage in Immobilien pauschal schlechter gestellt werden, als beispielsweise die Investition in europäische Staatsanleihen, für die keinerlei Eigenkapitalunterlegung erforderlich sein soll. ⁹ Institutionelle Investoren unterliegen hinsichtlich ihrer Anlagemöglichkeiten weiteren rechtlichen Regulierungen. Versicherungsunternehmen, zu denen auch Pensionskassen gehören, unterliegen beispielsweise neben EU-Richtlinien und dem Versicherungsaufsichtsgesetz, hinsichtlich der Anlagen des gebundenen Vermögens aus ihrer Versicherungstätigkeit, der Anlageverordnung (AnlV). Hier ist maximal eine 25-prozentige Immobilienquote erlaubt. Unter diese Immobilienquote fallen die im Folgenden aufgelisteten Vermögenswerte: 10

• Gesellschafter-Darlehen an Immobiliengesellschaften

• Direkte Immobilienanlagen ohne Fremdfinanzierung

• Anteile an Immobiliengesellschaften

• Aktien von REITs

• Anteile an frei übertragbaren regulierten geschlossenen Immobilienfonds

• Anteile an offenen Immobilienfonds

• Anteile an ausländischen beaufsichtigten Immobilien-Investmentgesellschaften

Pensionsfonds unterliegen dagegen hinsichtlich ihrer Anlagen zum Beispiel der Pensionsfonds- Kapitalanlagenverordnung. Der Pensionsfonds ist freier in seinem Anlagemanagement und unterliegt weniger quantitativen Beschränkungen. Wichtig ist grundsätzlich das Prinzip der Risikostreuung. Der Pensionsfonds kann weitgehend in die gleichen Anlageformen wie ein Versicherungsunternehmen investieren. Genaue Regelungen und Beschränkungen finden sich im jeweiligen individuellen Pensionsplan, weshalb die Produktvielfalt bei Pensionsfonds auch größer ist, als zum Beispiel bei Pensionskassen. 11

⁹ Vgl. Frankfurter Allgemeine Zeitung (2010a).

¹⁰ Vgl. Anlageverordnung (2010) § 3 Abs, 5; TaylorWessing (2010): S. 6; Bundesverband In-

vestment und Asset Management e.V. (2010a): S. 42.

¹¹ Vgl. Weigel, H.-J. (2006): S. 23 ff; Pensionsfonds- Kapitalanlagenverordnung (2005): § 1 ff.

6

Einen Überblick über die gesamte Größe der Kapitalanlagen der deutschen Versicherungsbranche soll die folgende Abbildung liefern. Hier sind die Anzahl an Versicherungen, die der Aufsicht der BaFin unterliegen, und deren Kapitalanlagen Ende 2009 dargestellt. Man sieht hierbei, dass sich der Großteil des verwalteten Vermögens auf die Lebensversicherungsbranche konzentriert.

Abbildung 2: Anzahl Versicherungsunternehmen mit Kapitalanlagen nach Gruppen,

eigene Darstellung, Quelle: Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (2010a)

Berufsständische Versorgungswerke, sind rechtlich gesehen keine Versicherungsunternehmen, sondern Einrichtungen des öffentlichen Rechts. Diese sind Pflicht-versorgungseinrichtungen bezüglich einer Alters-, Invaliden- und Hinterbliebenen-versorgung der freien Berufe, wie von Ärzten oder Apothekern, und unterliegen eigenen Landesgesetzen sowie der jeweiligen Landesaufsicht. 12

¹² Vgl. Arbeitsgemeinschaft Berufsständischer Versorgungseinrichtungen e.V. (2011).

7

Institutionellen Investoren, die indirekt in Immobilien investieren wollen, stehen verschiedene Vehikel zur Verfügung. Nach einer aktuellen Studie vom November 2010 in der Versicherungen, Versorgungswerke und Pensionskassen befragt wurden, ist der deutsche Spezialfonds dabei das beliebteste Vehikel, gefolgt von geschlossenen Beteiligungsmodellen. In der folgenden Abbildung ist dabei die Häufigkeit der Vehikel in den Portfolien der befragten Investoren abgebildet. Beliebt sind demnach auch Luxemburger Anlagevehikel. Rund ein Viertel der befragten investiert in deutsche Publikumsfonds. REITs spielen dagegen bisher kaum eine Rolle. Die verschiedenen Vehikel werden später im Detail erläutert. 13

Abbildung 3: Häufigkeit verschiedener indirekter Immobilienvehikel im Portfolio institutioneller Investoren,

in Anlehnung an: Kommalpha AG (2010): S. 6

Die beliebteste Zielregion der Investments institutioneller Investoren ist dabei Europa ohne Deutschland, gefolgt von deutschen Investments. Die Häufigkeit der jeweiligen Regionen ist in Abbildung 4 dargestellt. 14

¹³ Vgl. Kommalpha AG (2010): S. 6.

¹⁴ Vgl. Kommalpha AG (2010): S. 8.

Abbildung 4: Häufigkeit verschiedener Regionen bei Immobilieninvestments im Portfolio institutioneller

Investoren, in Anlehnung an: Kommalpha AG (2010): S. 8

Neben der regionalen Ausrichtung auf Europa, investieren deutsche institutionelle Investoren am liebsten in die sicheren, stabilitätsorientierten Risikoklassen Core und Core Plus, gefolgt von riskanteren Value added- Strategien und opportunistischen Investmentansätzen. Die Häufigkeit der verschiedenen Risiko- Strategien der Investments ist in der nächsten Abbildung dargestellt. 15

Abbildung 5: Häufigkeit verschiedener Investmentstile bei Immobilieninvestments im Portfolio institutionel-

ler Investoren, in Anlehnung an: Kommalpha AG (2010): S. 10

¹⁵ Vgl. Kommalpha AG (2010): S.10.

9

Dominiert werden die Immobilienportfolios institutioneller Investoren dabei von Büroimmobilien, welche häufig einen Anteil von knapp 80 Prozent haben. Der Trend geht momentan allerdings zu Investitionen in Einzelhandelsimmobilien, die aktuell bei Spezialfonds noch einen Anteil von unter 20 Prozent haben. Grund für diesen Trend könnte eine in der Regel langfristigere Planungssicherheit bei Einzelhandelsimmobilien und eine in den letzten Jahren höhere Performance im Vergleich zu Büroimmobilien sein. 16

Der Grund für die indirekte Anlage in Immobilien, gegenüber der Direktanlage, aus Sicht eines deutschen institutionellen Investors kann unter anderem die bessere Ausgestaltung hinsichtlich steuerlicher und haftungsrechtlicher Aspekte, die Nutzung eines professionellen Immobilienmanagements, eine mögliche höhere Fungibilität oder eine breite Diversifikation mit kleineren Beträgen sein. Es sind verschiedene interessante Strukturierungen möglich, die Vorteile bieten, die die Direktanlage nicht bieten kann. 17

3. Formen indirekter Immobilienanlage in Deutschland

Bei einer indirekten Immobilienanlage handelt es sich um die Beteiligung an einem Produkt, welches in Immobilien investiert. Es wird also nicht direkt in Immobilien investiert, sondern indirekt über ein Vehikel. Indirekte Immobilienanlageprodukte können dabei hinsichtlich der Kapitalform, also ob es sich um die Bereitstellung von Eigenkapital oder von Fremdkapital handelt, unterschieden werden. Formen von Fremdkapitalinvestments wären beispielsweise Hypothekenpfandbriefe oder MBS. Eigenkapitalinvestments sind zum Beispiel Beteiligungen an offenen oder geschlossenen Fonds sowie an börsennotierten Immobilienaktiengesellschaften. ¹⁸ Die folgende Abbildung zeigt die Größe verschiedener Eigenkapitalinvestmentvehikel in Deutschland.

¹⁶ Vgl. Frankfurter Allgemeine Zeitung (2010a).

¹⁷ Vgl. Rehkugler, H.; Sotelo, R. (2009): S. 6.

¹⁸ Vgl. Rehkugler, H.; Sotelo, R. (2009): S. 7 f.

Abbildung 6: Eigenkapitalvolumen verschiedener Immobilieninvestmentvehikel, entnommen aus:

REIT up (2010): S. 12

Im Folgenden werden die bedeutendsten Formen der indirekten Immobilienanlage in Deutschland dargestellt. Dabei werden die einzelnen Vehikel aus der Perspektive eines institutionellen deutschen Investors betrachtet. Der Schwerpunkt liegt dabei auf Investmentformen bei denen es sich um Eigenkapitalbeteiligungen handelt. In diesem Bereich wird nochmals ein Schwerpunkt auf die kapitalmarktorientierten transparenten Produkte der offenen Fonds, sowie der börsennotierten Vehikel, Immobilienaktien und im speziellen REITs, gelegt. Zunächst werden dabei die offenen Immobilienfonds vorgestellt.

3.1. Offene Immobilienfonds

Offene Fonds sind in Deutschland reguliert durch das Investmentgesetz (InvG) und werden von einer Kapitalanlagegesellschaft (KAG) verwaltet. Ein Anleger kann An- teile an einem offenen Fonds erwerben und ist damit anteilig am Fonds beteiligt.

11

Unterschieden werden können Investmentfonds in Publikumsfonds, die jedem offen stehen, und Spezialfonds, die institutionellen Investoren vorbehalten sind. ¹⁹ Ein offener Fonds ist ein Sondervermögen nach dem Investmentgesetz. Das Vermögen der verwaltenden KAG ist vom Vermögen des Fonds getrennt zu halten. Im Falle der Insolvenz einer KAG fällt das Fondsvermögen dadurch nicht in die Insolvenzmasse. Es steht lediglich den Anteilseignern zu. ²⁰ Im Folgenden werden offene Immobilienfonds, die ihr Geld in Immobilien investieren, sowohl als Publikums- als auch Spezialfonds auch Sicht eines deutschen institutionellen Investors vorgestellt. Im Kapital Spezialfonds wird dabei noch kurz auf die in Deutschland ebenfalls bedeutenden Luxemburger Vehikel wie SICAV/ SICAF und FCP eingegangen.

3.1.1. Publikumsfonds

Bei offenen Immobilienfonds handelt es sich um nicht rechtsfähige Sondervermögen, die für eine unbegrenzte Dauer gebildet werden und den Vorschriften des InvG unterliegen. Als offen werden sie bezeichnet, da sie ständig neuen Investoren offen stehen, sowie bestehende Investoren aussteigen können. Die Fondsanteile können über die KAG erworben und wieder an diese zurückgegeben werden. Die Höhe des Fondsvermögens ist nach oben hin offen und die Anzahl der ausgegeben Anteile schwankt dadurch ständig. Offene Immobilienfonds müssen von einer in § 2 InvG definierten KAG verwaltet werden. Ein Immobilienfonds gilt dabei wie jeder im InvG regulierte Fonds nach dem Investmentsteuergesetz (InvStG) als steuerfreies Zweckvermögen. Nach § 11 InvStG ist der Fonds dadurch auf Ebene des Fonds von der Körperschafts- und der Gewerbesteuer befreit. Eine Besteuerung findet nur beim Anleger statt. 21

Ein Publikumsfonds unterliegt nach dem InvG verschiedenen Publizitätsvorschriften zur Transparenz. So muss unter anderem ein Verkaufsprospekt mit wichtigen

¹⁹ Vgl. Bundesverband Investment und Asset Management e.V. (2010d).

²⁰ Vgl. Investmentgesetz (2010): § 30 Abs. 1, § 38 Abs. 3.

²¹ Vgl. Rehkugler, H.; Sotelo, R. (2009): S 12 ff; Investmentgesetz (2010): §§ 66 ff; Investment-

steuergesetz (2009): § 11.

12

Angaben zum Fonds veröffentlicht werden, des Weiteren sind Vertragsbedingungen festzulegen, nach denen sich das Vertragsverhältnis der Investoren zur KAG richtet und es besteht eine Verpflichtung zur Veröffentlichung von Jahres- und Halbjahresberichten. 22

Der Immobilien-Publikumsfonds im Speziellen ist in Kapitel 2, Abschnitt 3 InvG geregelt. Dieser Abschnitt umfasst die Paragraphen 66 bis 82 InvG. Die korrekte juristische Bezeichnung für den Immobilien-Publikumsfonds lautet demnach Immobilien-Sondervermögen. Nach § 66 InvG gelten hierbei für Immobilien-Sondervermögen dieselben Vorschriften wie für gewöhnliche richtlinienkonforme Sondervermögen, sofern sich aus den speziellen Vorschriften zum Immobilien-Sondervermögen keine abweichende Regelung ergibt. Der Anteilspreis eines Immobilien-Publikumsfonds muss börsentäglich neu ermittelt werden. ²³ Die Anlagemöglichkeiten eines Immobilien-Sondervermögens sind in den §§ 66, 67 und 80 InvG geregelt. Grundsätzlich besteht das Sondervermögen zu einem Teil aus Immobilienanlagen und zu einem anderen Teil aus Finanzanlagen. Dabei müssen die liquiden, täglich verfügbaren Mittel mindestens fünf Prozent des Sondervermögens betragen. Insgesamt dürfen die Finanzanlagen 49 Prozent des Sondervermögens nicht überschreiten. Durch diese Regelung ergibt sich auch, dass ein Immobilien-Sondervermögen immer zum größten Teil, nämlich mindestens zu 51 Prozent in Immobilienanlagen investiert sein muss. Diese Immobilienanlagen sind in § 67 InvG geregelt. Demnach gehören hierzu die folgenden Vermögensgegenstände: 24

• Mietwohngrundstücke, Geschäftsgrundstücke und gemischtgenutzte Grundstücke

• Grundstücke im Zustand der Bebauung

• Unbebaute Grundstücke, wenn eine baldige Bebauung geplant ist

• Erbbaurechte

²² Vgl. Investmentgesetz (2010): §§ 42 ff.

²³ Vgl. Investmentgesetz (2010): §§ 66 ff.

²⁴ Vgl. Investmentgesetz (2010): §§ 66,67,80.