1  Einleitung  1

2  Synergien - eine Shareholder-Value-orientierte Systematisierung  1

3  Der Wertprozess - Identifizierung, Quantifizierung und Realisierung von Synergien bei M A  5

4  Fazit  15

Literaturverzeichnis   16

II

1 Einleitung

Ein Blick auf die Entwicklung von Anzahl und Volumen der weltweit veröffentlichten M&A-

Transaktionen zeigt, dass der Einsatz von M&A als Instrument der strategischen Unterneh-mensentwicklung stark zugenommen hat. Während beispielsweise im Jahr 1985 weltweit ca.

2 Tsd. Transaktionen durchgeführt und veröffentlicht wurden, waren es in 2009 ca. 39 Tsd.

Ein ähnlicher Trend lässt sich beim Transaktionsvolumen feststellen, das sich innerhalb des

gleichen Zeitraums von 317 Mrd. Euro im Jahr 1985 auf 1.397 Mrd. Euro im Jahr 2009 immerhin vervierfachte ¹ .

Während bei Transaktionsanzahl und -volumen somit insgesamt von einer positiven Entwick-

lung gesprochen werden kann, fällt der Erfolg von M&A-Transaktionen hingegen eher ge-ring aus, zumindest dann, wenn man diesen am vergleichsweise objektiven Kriterium der

Shareholder-Value-Steigerung bemisst. So kommt eine Reihe von empirischen Studien zu

dem ernüchternden Ergebnis, dass die kumulierte abnormale Aktienrendite des akquirieren-

den Unternehmens bei der Mehrheit der untersuchten Transaktionen negativ ausfällt (für einen Überblick zu den Studienergebnissen ² .

Es existiert somit eine Diskrepanz zwischen der hohen Bedeutung von M&A als Instrument

der strategischen Unternehmensentwicklung einerseits und dem geringen Erfolg solcher

Transaktionen andererseits. Da davon ausgegangen werden kann, dass M&A auch künftig

ein wichtiges Instrument für die strategische Entwicklung von Unternehmen sein werden,

besteht Bedarf an Konzepten, die dazu beitragen, den Erfolg von M&A zu erhöhen. Ein sol-ches Konzept - den sogenannten Wertprozess - vorzustellen, ist das Ziel des vorliegenden

Beitrags.

2 Synergien - eine Shareholder-Value-orientierte Systematisierung

Im Kontext von M&A lassen sich Synergien als Verbundeffekte definieren, die den Shareholder Value verändern und die erst durch den Zusammenschluss zweier oder mehrerer Unternehmen oder Unternehmensteile entstehen ³ . Um sich dem abstrakten Synergiebegriff anzunähern, sind die einzelnen Synergiearten zunächst zu charakterisieren, die auf Grundlage eines Unternehmenszusammenschlusses prinzipiell realisiert werden können.

¹ Vgl. Thomson Reuters, Abfrage vom 15.02.2010.

² Vgl. z.B. Riedel 2010, 4.

³ Vgl. Kerler 2000, 23; Lucks / Meckl 2002, 113.

1

Hierfür ist wiederum eine Synergiesystematik erforderlich, die im vorliegenden Fall auf Grundlage des Shareholder-Value-Berechnungsschemas der Flow-to-Equity-Methode erstellt wurde. Durch die Aufspaltung der beiden Komponenten „Netto-Cashflow“ und „Eigenkapitalkostensatz“ in ihre einzelnen Bestandteile ist es auf Basis dieser Methode möglich, einen unmittelbaren und auf formallogischen Ursache-Wirkungs-Beziehungen beruhenden Zusammenhang zwischen dem Shareholder Value auf der Zahlungsebene und den einzelnen, auf operativer Ebene eines Unternehmens wirkenden Synergiearten herzustellen. Abbildung 1 zeigt die Synergiesystematik im Detail.

2

Auf Grundlage der in Abbildung 1 dargestellten Synergiesystematik lassen sich die folgenden acht Synergiearten ableiten (für eine ausführliche Beschreibung und eine kritische Würdigung der einzelnen Synergiearten sowie eine Darstellung der jeweiligen theoretischen Basis, sei auf Riedel 2010, 120-144 verwiesen).

 Preissynergien: Die gestärkte Markt- bzw. Wettbewerbsposition ermöglicht die Durchset-zung höherer Absatzpreise und in Folge dessen die Realisierung höherer Umsätze.

 Mengensynergien entstehen, wenn die Absatzmenge erhöht werden kann, ohne dass

dabei die Umsatzkosten in gleichem Maße ansteigen.

 In Folge gestiegener Verhandlungsmacht gegenüber Lieferanten entstehen Konditionen-

synergien durch günstigere Konditionen für den Bezug von Inputfaktoren.

 Der Austausch von In- und Outputfaktoren zwischen unabhängigen Unternehmen liegen

stets rechtliche Verträge zugrunde, die vor, während und nach Vertragsabschluss sog. „Transaktionskosten“ verursachen ⁴ . Verknüpfungssynergien entstehen, wenn der Faktor-Austausch nach der Transaktion ohne vertragliche Grundlage und ohne die damit verbundenen Transaktionskosten erfolgen kann.

 Durch den Zusammenschluss von Unternehmen ergibt sich die Möglichkeit, identische

oder ähnliche Wertschöpfungsaktivitäten kostensparend an einem zentralen Ort zusammenzufassen und redundanter Doppelarbeiten zu eliminieren. Die hierdurch eingesparten Personal- und laufende Kosten stellen sog. Zentralisierungssynergien dar.

 Investitionssynergien treten auf, wenn ein bestimmtes angestrebtes Umsatzwachstums-ziel mit extern zugekauften Ressourcen schneller und / oder risikoärmer erreicht werden kann, als mit selbsterstellten Vermögensgegenständen. Unter „schneller“ ist dabei zu ver- stehen,dass Umsatzerlöse früher zu fließen beginnen (reduzierte Time to Market). „Risikoärmer“ wird ein Umsatzziel erreicht, wenn mit einem Kapitalkostensatz kalkuliert wer- denkann, der eine geringere Risikoprämie enthält.

 Steuersynergien entstehen durch die Reduktion der Steuerbemessungsgrundlage oder die

Verminderung des Steuersatzes. Ersteres lässt sich dabei durch Ausnutzung bestehender Verlustvorträge und durch Erhöhung des Verschuldungsgrads, dem sog. Tax Shield herbeiführen. Die Senkung des Steuersatzes ist nur bei grenzüberschreitenden M&A erreichbar, indem internationale Steuerunterschiede ausgenutzt werden.

⁴ Vgl. weiterführend Williamson 1996, 3.

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