II

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis   IV

Tabellenverzeichnis   V

Abk  ürzungsverzeichnis  VI

1.  Einleitung  1

2.  Theoretischer Teil: Sanierungsbedürftigkeit von Unternehmen  3

2.1.  Begriffsabgrenzung  3

2.1.1.  Sanierungsbedürftigkeit  3

2.1.2.  Unternehmenskrise  4

2.1.3.  Sanierungsfähigkeit und Sanierungswürdigkeit  5

2.2.  Formen der Sanierungsbedürftigkeit  6

2.2.1.  Wirtschaftliche Sanierungsbedürftigkeit  6

2.2.2.  Finanzielle Sanierungsbedürftigkeit  8

2.2.3.  Auftreten der Formen der Sanierungsbedürftigkeit  9

2.3.  Bewertung sanierungsbedürftiger Unternehmen  10

2.3.1.  Besonderheiten bei der Bewertung sanierungsbedürftiger Unternehmen  10

2.3.2.  Bewertungsverfahren  11

2.3.2.1.  Zukunftserfolgswert  11

2.3.2.2.  Liquidationswert und Substanzwert  13

2.3.2.3.  Marktwert  14

3.  Fallstudie: Unternehmenszusammenschlüsse in der Luftfahrt  16

3.1.  Forschungsmethodik  16

3.1.1.  Fallstudien-Entwurf und Methodologie.  16

3.1.2.  Auswahl der Untersuchungsobjekte  17

3.1.3.  Datensammlung  18

3.1.4.  Datenanalyse  19

3.2.  Fallstudienanalyse  20

III

3.2.1.  Chronologie der Unternehmensübernahmen  20

3.2.1.1.  Chronologie der Übernahme der Swiss International Air Lines  

AG  durch die Deutsche Lufthansa AG  20

3.2.1.2.  Chronologie der Übernahme der Austrian Airlines AG durch  

die  Deutsche Lufthansa AG  22

3.2.2.  Feststellung der Sanierungsbedürftigkeit  25

3.2.3.  Unternehmensbewertung  33

3.2.4.  Kaufpreisanalyse  37

3.2.5.  Strategische Analyse der Übernahmen  41

4.  Zusammenfassung  44

Literaturverzeichnis   46

Abb. 1: Gewinnentwicklung der internationalen Luftfahrtindustrie von 2001

bis 2010 als Krisenindikator der Branche ................................................................ 1 Abb. 2: Zusammenfassung des Aufbaus der Arbeit ............................................................. 2 Abb. 3: Krisenphasen............................................................................................................ 5 Abb. 4: Formen der Sanierungsbedürftigkeit ..................................................................... 10 Abb. 5: Bewertungsverfahren für sanierungsbedürftige Unternehmen .............................. 11 Abb. 6: Fallstudien-Entwurf und Forschungsmethodik...................................................... 19 Abb. 7: Vergleich der Verschuldungssituation zwischen SWISS und AUA im

jeweiligen Zeitraum vor Übernahme ..................................................................... 30 Abb. 8: Vergleich der Liquiditätssituation zwischen SWISS und Lufthansa

2002 bis 2004 ......................................................................................................... 31 Abb. 9: Vergleich der Liquiditätssituation zwischen AUA und Lufthansa 2006

bis 2008 .................................................................................................................. 32 Abb. 10: Kaufpreis, Marktkapitalisierung und Multiplikatorenbewertung von

SWISS und AUA im Überblick ............................................................................. 36 Abb. 11: Strategische Motive der Lufthansa für die Übernahmen der SWISS

und AUA ................................................................................................................ 42

Tab. 1:

durch die Deutsche Lufthansa AG ......................................................................... 22 Tab. 2: Chronologie der Übernahme der Austrian Airlines AG durch die

Deutsche Lufthansa AG ......................................................................................... 24 Tab. 3: Bilanzkennzahlen von SWISS und AUA im Zeitverlauf vor

Übernahme durch Lufthansa.................................................................................. 27 Tab. 4: Vergleichsunternehmen Multiplikatorenbewertung SWISS ................................. 34 Tab. 5: Vergleichsunternehmen Multiplikatorenbewertung AUA .................................... 34 Tab. 6: Unternehmenswerte nach Multiplikatorenbewertung............................................ 35 Tab. 7: Unternehmenswerte nach Bewertung mit Experten-Multiplikatoren .................... 36

APV Adjusted Present Value AUA Austrian Airlines AG BCG Boston Consulting Group bmi British Midland CAPM Capital Asset Pricing Model CF Cash Flow CHF Schweizer Franken DCF Discounted Cash Flow DVG Dynamischer Verschuldungsgrad EBIT Earnings before Interest and Taxes EBITDA Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization EK Eigenkapital EKQ Eigenkapitalquote FSTD Fiktive Schuldentilgungsdauer GKR Gesamtkapitalrentabilität IATA International Air Transport Association JF Jahresfehlbetrag JÜ Jahresüberschuss LQ1 Liquidität 1. Grades LQ2 Liquidität 2. Grades LQ3 Liquidität 3. Grades MW Marktwert ÖIAG Österreichische Industrieholding Aktiengesellschaft ÖLH Österreichische Luftverkehrs-Holding-GmbH SWISS Swiss International Air Lines AG UO Untersuchungsobjekt UR Umsatzrentabilität UW Unternehmenswert VO Vergleichsobjekt

1

1. Einleitung

Wie der Industriestatistik der International Air Transport Association (IATA) zu entnehmen ist, operierten die Unternehmen der Luftfahrtindustrie im vergangenen Jahrzehnt regelmäßig an der Grenze zur Profitabilität. Im Zeitraum zwischen 2001 und 2010 erwirtschafteten die 230 weltweit größten Fluggesellschaften einen durchschnittlichen Nettoverlust von 3,2 Mrd. $. ¹ Daraus ableitend lässt sich die Behauptung aufstellen, dass sich ein Großteil der Unternehmen in dieser Branche in einer Krisensituation befand. Aufgrund dieser Tatsache und weiterer im Laufe dieser Arbeit erörterter Gründe stellt die Luftfahrt eine prädestinierte Branche dar, um das Forschungsthema der Sanierungsbedürftigkeit untersuchen zu können.

Abb. 1: Gewinnentwicklung der internationalen Luftfahrtindustrie von 2001 bis 2010 als Krisenindikator der Branche (eigene Darstellung)

Zielstellung dieser Arbeit ist es, die Bewertung von sanierungsbedürftigen Unternehmen zu untersuchen. Dazu werden im theoretischen Teil (Kapitel 2) die wesentlichen Forschungsansätze zum Thema Sanierungsbedürftigkeit (Distress) dargelegt und systematisiert. Der Autor versucht den Terminus der Sanierungsbedürftigkeit aus verschiedenen Perspektiven zu definieren und kategorisieren sowie die Verbindung zu den diesen Zustand auslösenden Unternehmenskrisen herzustellen. Indikatoren, welche die Sanierungsbedürftigkeit anzeigen, sind ebenfalls Gegenstand der Untersuchung. Im weiteren Verlauf der theoretischen Abhandlung werden Unternehmensbewertungsmodelle vorgestellt, welche explizit den Zustand der Sanierungsbedürftigkeit berücksichtigen. Diese Arbeit

¹ Vgl. IATA (Hrsg.) (2011).

2

beschränkt sich dabei auf eine Untersuchung von Unternehmen, welche sich in einer Unternehmenskrise befinden. Die möglichen an eine Sanierungsbedürftigkeit anschließenden Phasen der Insolvenz respektive der Sanierung werden im Rahmen dieser Arbeit nicht thematisiert.

Aufsetzend auf dem theoretischen Gerüst, welches unverzichtbares Vorwissen für die weitere Arbeit beinhaltet, beschäftigt sich der Hauptteil der Arbeit (Kapitel 3) mit einer Fallstudie zu Unternehmenszusammenschlüssen in der Luftfahrt. Die Übernahmen der Swiss International Air Lines AG respektive der Austrian Airlines AG durch die Deutsche Lufthansa AG stellen dabei die Untersuchungsobjekte dieser Case Study dar. Als wissenschaftliches Framework zur Behandlung der Fallstudie wird die Methodologie nach YIN (2009) verwendet. Basierend auf den theoretischen Propositionen werden insbesondere die Feststellung der Sanierungsbedürftigkeit und die Unternehmensbewertung der Untersuchungsobjekte zentraler Gegenstand der Fallstudienanalyse sein. Damit einhergehend wird der durch die Lufthansa gezahlte Kaufpreis analysiert. Um das Verständnis der Akquisitionsprozesse beim Leser zu erhöhen, wird der Fallstudienanalyse i.e.S. eine Chronologie der Unternehmensübernahmen vorangestellt. Ferner werden strategische Beweggründe der Übernahmen durch Lufthansa erörtert. Im Schlussteil dieser Arbeit (Kapitel 4) werden die wesentlichen Erkenntnisse der Untersuchung zusammengefasst, Hypothesen zur Identifizierung und Bewertung sanierungsbedürftiger Unternehmen aufgestellt und Bedarf für weitere empirische Studien diskutiert. Abb. 2 stellt den Aufbau dieser Arbeit nochmals systematisch dar.

3

2. Theoretischer Teil: Sanierungsbedürftigkeit von Unternehmen

Der theoretische Teil dieser Arbeit erörtert den Terminus der Sanierungsbedürftigkeit und den damit einhergehenden Begriff der Unternehmenskrise. Weiterhin werden Formen der Sanierungsbedürftigkeit diskutiert und Bewertungsmethoden vorgestellt, die explizit den Tatbestand der Sanierungsbedürftigkeit eines Unternehmens berücksichtigen. Insofern bildet dieses Kapitel den theoretischen Rahmen für die anschließend behandelte Fallstudie.

2.1. Begriffsabgrenzung

2.1.1. Sanierungsbedürftigkeit

Der Begriff Sanierung stammt vom lateinischen Wort „sanare“ ab und bedeutet sinngemäß Heilung. Aus etymologischer Perspektive stellt ein sanierungsbedürftiges Unternehmen demzufolge ein „heilungsbedürftiges“ Unternehmen dar, welches sich in einer Notlage befindet und dessen Lebensfähigkeit bedroht wird. ² Die Existenzgefährdung einer Unternehmung hängt maßgeblich von zwei Determinanten ab, welche insolvenzrechtlich verankert sind: 1.) von der drohenden Gefahr der Zahlungsunfähigkeit (Illiquidität) und 2.) der drohenden Überschuldung. ³ Damit ein Krisenunternehmen als sanierungsbedürftig charakterisiert werden kann, muss sowohl der Zustand der drohenden Illiquidität als auch eine zunehmend negative Vermögensentwicklung vorliegen. ⁴ Diese Betrachtung lässt sich damit begründen, dass ein Unternehmen in den Vorstufen, etwa bei ausreichender Liquidität, aber Vorliegen einer Unterbilanz, noch nicht die Voraussetzungen für eine Sanierung erfüllt. In diesem Fall würde die Ausgangssituation für ein Turnaround ⁵ vorliegen. ⁶ Während eine Turnaround-Situation meist in frühen Krisenphasen (strategische oder operative Krise) auftritt, beginnt die Phase der Sanierungsbedürftigkeit ⁷ definitionsgemäß erst in der Liquiditätskrise. 8

² Vgl. FELDBAUER-DURSTMÜLLER, B. / STIEGLER, H. (2002), Sp.1727.

³ Vgl. FELDBAUER-DURSTMÜLLER, B. / STIEGLER, H. (2002), Sp. 1729 f..

⁴ Im Stadium zunehmend negativer Vermögensentwicklung ist bei Kapitalgesellschaften zwischen Unterbilanz

und Überschuldung zu differenzieren Eine Unterbilanz liegt vor, wenn die Summe der Passiva die Summe der

Aktiva übersteigt. Eine Überschuldung tritt im nächsten Schritt auf, wenn die bilanzierten Verluste das Grund-

oder Stammkapital übersteigen und die Aktiva nicht mehr ausreicht, um die Verbindlichkeiten zu decken. Vgl.

BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 13 f..

⁵ Ein Turnaround ist ein dynamischer Prozess, der eintritt, wenn ein Unternehmen durch anhaltende Verluste

existenziell bedroht ist, und der eine nachhaltige Verbesserung der Unternehmenssituation durch Kombination

verschiedener Strategien anstrebt. Der Wechsel des Status quo in eine gegenteilige, meist bessere Situation

wird durch eine drastische Kursänderung bewirkt. Vgl. SHEPPARD, J. P. / CHOWDHURY, S. D. (2005), S.

243; BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 7 ff..

⁶ Vgl. BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 13.

⁷ Der Terminus Sanierungsbedürftigkeit wird hier und im Folgenden der im Kapitel 2.2.3. näher erläuterten

Sanierungsbedürftigkeit i.e.S. gleichgesetzt.

⁸ Vgl. BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 8 sowie Kapitel 2.1.2..

4

2.1.2. Unternehmenskrise

Unternehmen befinden sich im Zustand der Sanierungsbedürftigkeit in einer wirtschaftlichen und finanziellen Unternehmenskrise. MÜLLER (1982) definiert eine Unternehmenskrise als ungewollten, zeitlich begrenzten Prozess, „…durch den die Erfolgs[potenziale], der Erfolg, oder die Liquidität der Unternehmung ernsthaft bedroht werden, [sodass] die Existenz der gesamten Unternehmung gefährdet ist.“ ⁹ Korrespondierend dazu klassifizieren HAUSCHILDT / GRAPE / SCHINDLER (2006) eine Krise als existenzbedrohende Gefährdung der Unternehmung, die hervorgerufen wird durch eine dramatische Verschlechterung der erfolgs- und / oder finanzwirtschaftlichen Entwicklung. ¹⁰ Neben der Gefährdung dominanter Ziele und der Ambivalenz des Ausgangs stellt das konstituierende Merkmal einer Krise mithin die Existenzgefährdung der Unternehmung dar, wobei „…temporäre Umsatzrückgänge oder Verluste ohne existenzgefährdende Auswirkungen…“ ¹¹ noch keine Krise hervorrufen. 12

Um Krisen nach der Art der durch die Krisen bedrohten Unternehmensziele zu kategorisieren, differenziert MÜLLER (1982), in Analogie zum Zielsystem einer Unternehmung ¹³ , zwischen Strategie-, Erfolgs- und Liquiditätskrisen. ¹⁴ Diese können in prozessualer Interdependenz stehen, da strategische Krisen häufig zu Erfolgskrisen führen, welche letztlich in Liquiditätskrisen münden. ¹⁵ Ein Unternehmen befindet sich in einer Strategiekrise, wenn der Aufbau oder die Verfügbarkeit der Erfolgspotenziale einer Unternehmung ernsthaft bedroht sind. ¹⁶ Eine Erfolgskrise (auch als operative Krise bezeichnet ¹⁷ ) liegt vor, wenn „…gravierende Gefahren für die Erreichung von Erfolgszielen, wie beispielsweise Gewinn-, Rentabilitäts- oder Umsatzzielen der Unternehmung, bestehen oder diese bereits […] verfehlt worden sind.“ ¹⁸ BÖCKENFÖRDE (1996) erweitert diese Definition, indem er ergänzt, dass die Verlusterzielung einer Unternehmung in einer Erfolgskrise zur zunehmenden Abnahme des Eigenkapitals und in der Folge zu einer Unterbilanz führt. ¹⁹ In dieser Phase verursachen erfolgs- und finanzwirtschaftliche Belastungen eine wachsende Gefahr der Überschuldung

⁹ Vgl. MÜLLER, R. (1982), S. 1.

¹⁰ Vgl. HAUSCHILDT, J. / GRAPE, C. / SCHINDLER, M. (2006), S. 8.

¹¹ MÜLLER, R. (1982), S. 1.

¹² Vgl. MÜLLER, R. (1982), S. 19; KRYSTEK, U. / MOLDENHAUER, R. (2007), S. 26 f..

¹³ Vgl. hierzu die Ausführungen bei COENENBERG, A. G. / FISCHER, T. M. / GÜNTHER, T. (2009), S. 8 f..

¹⁴ Vgl. MÜLLER, R. (1982), S. 25.

¹⁵ Vgl. FELDBAUER-DURSTMÜLLER, B. / STIEGLER, H. (2002), Sp. 1730.

¹⁶ Vgl. MÜLLER, R. (1982), S. 25 f..

¹⁷ BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 19; HAUSCHILDT, J. / GRAPE, C. / SCHINDLER, M. (2006), S. 8.

¹⁸ MÜLLER, R. (1982), S. 26.

¹⁹ Vgl. BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 19.

5

und abnehmende Liquidität. ²⁰ In einer Liquiditätskrise schließlich besteht für ein Unternehmen die „…ernsthafte Gefahr der Illiquidität und / oder der Überschuldung…“. ²¹ Diese Krisenphase kann beispielsweise durch eine lang anhaltende schlechte Gewinnsituation oder einen externen Schock auf dem Hauptabsatzmarkt des Unternehmens hervorgerufen werden. ²² Die auftretenden finanzwirksamen Belastungen führen zu einer akuten Gefährdung oder bereits einem Erlöschen der Zahlungsfähigkeit der Unternehmung. ²³ Es kann somit konstatiert werden, dass ein Unternehmen in der Liquiditätskrise definitionsgemäß sanierungsbedürftig ist, wenn die Determinanten der Existenzgefährdung simultan auftreten. ²⁴ Abb. 3 stellt diesen erläuterten Sachverhalt in vereinfachter Form graphisch dar.

Abb. 3: Krisenphasen (in Anlehnung an: BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 21)

Sanierungsbedürftigkeit ist letztlich auch daran zu erkennen, dass ein Unternehmen „…nicht mehr in der Lage ist, aus eigener Kraft die Krise zu überwinden.“ ²⁵ Daraus lässt sich schlussfolgern, dass ein sanierungsbedürftiges Unternehmen - im Gegensatz zu einem Unternehmen in einer früheren, weniger existenzbedrohenden Krisenphase - auf externe Hilfe angewiesen ist, um den Fortbestand des Unternehmens zu sichern.

2.1.3. Sanierungsfähigkeit und Sanierungswürdigkeit

Konnte die Sanierungsbedürftigkeit bei einem Unternehmen diagnostiziert werden, ist anschließend zu beurteilen, ob eine mittel- bzw. langfristige Überlebensfähigkeit des

²⁰ Vgl. HAUSCHILDT, J. / GRAPE, C. / SCHINDLER, M. (2006), S. 8.

²¹ MÜLLER, R. (1982), S. 26.

²² Vgl. MÜLLER, R. (1982), S. 26.

²³ Vgl. HAUSCHILDT, J. / GRAPE, C. / SCHINDLER, M. (2006), S. 8; HESS, H. (2009), S. 55.

²⁴ Vgl. Kapitel 2.1.1..

²⁵ FELDBAUER-DURSTMÜLLER, B. / STIEGLER, H. (2002), Sp. 1729.

6

Unternehmens nach der Durchführung von Sanierungsmaßnahmen realistisch erscheint. ²⁶ Aus betriebswirtschaftlicher Sicht ist die Sanierungsfähigkeit „…die Eignung des Unternehmens, eine stabile wirtschaftliche Basis zu erlangen und diese dauerhaft zu erhalten; sie ist gegeben, wenn der Ertragswert (als Barwert) der Fortführung ≥ Liquidationswert ist.“ ²⁷ Ein Unternehmen ist insofern sanierungsfähig, wenn eine Unternehmensfortführung (Going Concern) unter ökonomischen Gesichtspunkten sinnvoll ist. ²⁸ Sanierungswürdigkeit liegt schließlich vor, wenn subjektive Anforderungen der Beteiligten, etwa der Gläubiger, die über die Sanierungsfähigkeit hinausgehen (z.B. rein außerökonomische Faktoren), erfüllt werden. 29

2.2. Formen der Sanierungsbedürftigkeit

2.2.1. Wirtschaftliche Sanierungsbedürftigkeit

Nachdem im Kapitel 2.1. eine Systematisierung des Begriffs der Sanierungsbedürftigkeit aus insolvenzrechtlicher Perspektive und mit Referenz zu den Krisenphasen einer Unternehmung vorgenommen wurde, werden im Folgenden Formen der Sanierungsbedürftigkeit näher untersucht. Der Autor versucht dabei einen Zusammenhang zwischen den Tatbeständen der drohenden Überschuldung und / oder Illiquidität, den zuvor erörterten Krisenphasen und der wirtschaftlichen respektive finanziellen Sanierungsbedürftigkeit herzustellen.

CHRYSTAL / MOKAL (2006) definieren wirtschaftliche Sanierungsbedürftigkeit (Economic Distress ³⁰ ) als den Zustand, in welchem „… der Barwert des Unternehmens als Going Concern geringer ist als der Gesamtwert der Vermögenswerte, würden diese vom Unternehmen getrennt und separat verkauft werden.“ ³¹ Die Tatsache, dass der Fortführungswert geringer als der Liquidationswert des Unternehmens ist, impliziert, dass das Unternehmen in dieser Situation nicht mehr lebensfähig ist und dass bei Fortführung Vermögenswerte wie Grundstücke, Maschinen oder geistiges Eigentum zunehmend an Wert verlieren würden. ³² Diese Interpretation entspricht einer nicht vorhandenen Sanierungsfähigkeit, gemäß den Ausführungen des vorigen Kapitels. MEEKS / MEEKS (2009) bezeichnen das oben beschriebene Stadium (Fortführungswert < Liquidationswert) als

²⁶ Vgl. BÖCKENFÖRDE, B. (1996), S. 44.

²⁷ FELDBAUER-DURSTMÜLLER, B. / STIEGLER, H. (2002), Sp. 1731.

²⁸ Das Prinzip der Unternehmensfortführung (Going Concern) impliziert, dass das bilanzierende Unternehmen

seine Unternehmenstätigkeit in Zukunft fortsetzt. Eine Unternehmensfortführung ist solange anzunehmen, bis

das Management entweder beabsichtigt, das Unternehmen zu liquidieren oder die Geschäftstätigkeit

einzustellen respektive keine realistische Alternative besteht anders zu handeln. Vgl. IAS 1.25; IAS 1.26.

²⁹ Vgl. FELDBAUER-DURSTMÜLLER, B. / STIEGLER, H. (2002), Sp. 1732; BÖCKENFÖRDE, B. (1996),

S. 45.

³⁰ Sinngemäß wird der Begriff Operational Distress verwendet. Vgl. DARROUGH, M. / YE, J. (2007), S. 61 ff..

³¹ CRYSTAL, M. / MOKAL, R. (2006), S. 1 f..

³² Vgl. CRYSTAL, M. / MOKAL, R. (2006), S. 2.

7

wirtschaftlichen Konkurs, in welchem eine alternative Verwendung der Vermögenswerte ökonomisch effizienter wäre. 33

Der Autor vertritt die Auffassung, dass wirtschaftlich sanierungsbedürftige Unternehmen noch lebensfähig sein können, d.h. eine Liquidation des Unternehmens bei dieser Form der Sanierungsbedürftigkeit abwendbar ist. Die Unternehmen sind durch eine abnehmende Ertragslage gekennzeichnet, welche sich in niedrigen bis hin zu negativen Ergebnissen (z.B. EBITDA, Cash Flow) und Profitabilitäten widerspiegelt. ³⁴ Die Gegebenheit, dass ein Unternehmen Verluste erwirtschaftet, genügt indessen nicht, um ein Unternehmen als wirtschaftlich sanierungsbedürftig zu charakterisieren. Es konnte empirisch nachgewiesen werden, dass Firmen, die längerfristig Verluste erwirtschaften (Loss Firms), nicht immer sanierungsbedürftig sein müssen. ³⁵ Insbesondere bei defizitären, forschungsintensiven Unternehmen ist die Wahrscheinlichkeit als Going Concern fortzubestehen größer als bei wirtschaftlich oder finanziell sanierungsbedürftigen Unternehmen, da erstgenannte aufgrund der positiven Aussichten auf Profitabilität (etwa aufgrund der erwarteten Rendite eines selbsterstellten immateriellen Vermögenswertes) selten existenziell bedroht sind. 36

Nach logischer Verknüpfung der erläuterten Sachverhalte ist anzunehmen, dass sich wirtschaftlich sanierungsbedürftige Unternehmen häufig in einer Erfolgskrise befinden, da die Erfolgsziele der Unternehmen durch eine unterdurchschnittliche Ertragslage substanziell bedroht sind. Abhängig vom Ausmaß der Erfolgskrise und der Aussicht auf zukünftige Profitabilität kann ein Unternehmen wirtschaftlich lebensfähig sein oder nicht. Es kann somit festgestellt werden, dass zur Charakterisierung wirtschaftlich sanierungsbedürftiger Unternehmen sowohl vergangenheitsbasierte (schlechte Ertragslage) als auch zukunftsorientierte Indikatoren (unsichere Aussicht auf Profitabilität) herangezogen werden müssen. Wie im Kapitel 2.1.1. dargelegt, ist dieser Zustand jedoch noch nicht ausreichend, um ein Unternehmen als sanierungsbedürftig i.e.S. zu deklarieren, da es, bei Vorliegen ausreichender Liquidität, die Krise aus eigener Kraft durch einen Turnaround überwinden kann. 37

³³ Vgl. MEEKS, G. / MEEKS, J. G. (2009), S. 24.

³⁴ Vgl. die Studien von HOTCHKISS, E. S. / MOORADIAN, R. M. (1998), S. 245 und CHATTERJEE, S. /

DHILLON, U. S. / RAMÍREZ, G. G. (1996), S. 13 f..

³⁵ Vgl. FRANZEN, L. / RADHAKRISHNAN, S. (2009), S. 17; DARROUGH, M. / YE, J. (2007), S. 62 f.;

FRANZEN, L. A. / RODGERS, K. J. / SIMIN, T. T. (2007), S. 2936 ff.; JOOS, P. / PLESKO, G. A. (2005), S.

849 f..

³⁶ Vgl. DARROUGH, M. / YE, J. (2007), S. 63.

³⁷ Zum Begriff der Sanierungsbedürftigkeit i.e.S. vgl. Kapitel 2.2.3..