Transmission monetärer Impulse aus portfoliotheoretischer Sicht

1. Einleitung 3

1.1 Transmission monetärer Impulse im traditionellen,

keynesianischen IS/LM-Modell 3

1.2 Überblick über die Transmissionskonzepte 4

2. Portfoliotheoretischer Transmissionsprozess 6

2.1 Tobin’s q – der entscheidende Hebel

2.2 Effekte innerhalb des Transmissionsprozesses 9

2.2.1 Vermögensstruktur- oder Risikoeffekt 9

2.2.2 Vermögensniveaueffekt 12

2.2.3 Substitutions- oder Zinseffekt 13

3. Beispielhafte Transmissionsprozesse 14

3.1 Monetäre Impulse 14

3.1.1 Steigerung der korrigierten Basis 14

3.1.2 Senkung des Refinanzierungssatzes 15

3.1.3 Offenmarktgeschäfte 16

3.2 Staatsschuldenpolitik 16

3.2.1 Staatsschuldenniveaupolitik 16

3.2.2 Staatsschuldenstrukturpolitik 17

4. Zusammenfassung und Fazit 18

Symbolverzeichnis 2

Tabelle 1: Systematik der Transmissionsansätze 5

Literaturverzeichnis 19

B ^k à korrigierte Geldbasis

B ^St à Kurswert der verzinslichen staatlichen Wertpapiere in Händen

der Privaten

à

E Nettoeinnahmen von bereits vorhandenem und neu zu

produzierendem Sachvermögen

à

I Investitionen

à

i Kapitalmarktzinssatz

à

M Geldmenge bzw. Geldbasis

MEC à

marginal efficiency of capital (= R)

à

P gesamtwirtschaftliches Preisniveau

à

P I Preis für eine Einheit neu produzierten Sachvermögens

P SV à

Marktwert oder Marktpreis einer Einheit bereits existierenden

Sachvermögens

P WP à

Preis für festverzinsliche Wertpapiere, Kurswert

à

R Grenzleistungsfähigkeit des Kapitals, interner Zinsfuß

à

r Mindestreservesatz

à

r M nicht geldlicher Ertragssatz des Geldes

à

r SV Rendite für vorhandenes Sachvermögen, supply price of capital

à

S Risiko

à

U Nutzen

à

V Nettovermögen des privaten Sektors

à Y ⁿ nominales Volkseinkommen

à

z Refinanzierungssatz

Seite 3

1. Einleitung

Die Transmission monetärer Impulse aus portfoliotheoretischer Sicht soll in dieser Ausarbeitung das Thema sein. Die portfoliotheoretische Sicht geht auf James Tobin (1969) zurück und wird daher auch als Tobin’s Sicht bezeichnet.

Bei der Transmission monetärer Impulse geht es darum den „Brückenschlag“ ¹ zwischen dem monetären Bereich einer Volkswirtschaft, wo Geldnachfrage und Geldangebot aufeinandertreffen, und dem real- bzw. güterwirtschaftlichen Bereich zu vollziehen. Es wird versucht zu klären, ob und über welche Kanäle die Konsum- und Investitionsnachfrage auf monetäre Impulse reagiert. Im portfoliotheoretischen Ansatz wird allerdings auf die Betrachtung von Konsumgütern verzichtet und auch das Humankapital wird außer Acht gelassen. Trotzdem erhalten wir Aufschlüsse darüber, in welchem Maße geldpolitische Maßnahmen für die Erreichung wirtschaftspolitischer Ziele angewendet werden können.

1.1 Transmission monetärer Impulse im traditionellen, keynesianischen

Zum Verständnis ist es hilfreich sich das traditionelle, keynesianische IS/LM-Modell noch einmal vor Augen zu führen. Dieses ging den neueren Transmissionstheorien voraus. In diesem Model bewirkt ein expansiver monetärer Impuls, wie beispielsweise eine Geldmengenerhöhung, eine Senkung des Kapitalmarktzinssatzes i. Diese führt direkt über die Investitionsfunktion

I = I ( i ) , mit dI / di < 0 (1)

zu einem Anstieg der Investitionsgüternachfrage. Die Investitionsfunktion ergibt sich daraus, dass die Unternehmen die Grenzleistungsfähigkeit des Kapitals R ² , die gleichbedeutend mit dem internen Zinsfuß einer Investition ist, mit dem Zinssatz für alternative Finanzanlagen i, also dem Kapitalmarktzinssatz,

¹ Duwendag, Seite 161

² Die Grenzleistungsfähigkeit des Kapitals R kann auch als „marginal efficiency of capital (MEC)

bezeichnet werden.

Seite 4

vergleichen. Diese Finanzanlagen sind beispielsweise staatliche Bonds. Bei sinkendem Zinssatz für Finanzanlagen steigt die Zahl sich lohnender Investitionsprojekte, deren „Verzinsung“ die Grenzleistungsfähigkeit des Kapitals R ist und nun über dem Kapitalmarktzins liegt R > i. Die Nachfrage nach Investitionen nimmt zu.

Implizit wird ein risikoneutraler Anleger bzw. Investor unterstellt, der in seiner Investitionsentscheidung die unterschiedlichen Risiken von Finanzanlagen und unternehmerischen Investitionen nicht berücksichtigt. Außerdem wird angenommen, dass Finanzanlagen und vorhandenes Sachvermögen perfekte Substitute sind, da die Rendite des neuproduzierten Sachvermögens 3

(Investitionen) nicht mit der Rendite für vorhandenes Sachvermögen r ^sv verglichen wird, sondern mit der Rendite alternativer Finanzanlagen i. Diese beiden Annahmen werden im p ortfoliotheoretischen Transmissionsprozess aufgehoben.

Ist die Annahme eines risikoneutralen Anlegers realistisch? Wäre nicht Risikoaversion passender? Sind Finanzvermögen und vorhandenes Sachvermögen wirklich perfekte Substitute? Gibt es überhaupt ein Substitutionsverhältnis und wenn ja, wie ausgeprägt ist es? Diese beiden kritisch betrachteten Annahmen werden im portfoliotheoretischen Transmissionsprozess aufgegriffen und anschließend aufgehoben.

1.2 Überblick über die Transmissionskonzepte

In der Literatur sind verschiedene Ansätze zu finden, wie die Transmission monetärer Impulse in den güterwirtschaftlichen Bereich abläuft. Grundsätzlich können wir aber zwei wesentliche Ansätze unterscheiden, die jeweils über zwei Varianten verfügen ⁴ . Das ist zum einen der kredittheoretische Ansatz und zum anderen der vermögenstheoretische Ansatz.

Beim kredittheoretischen Ansatz wird die Kreditgewährung in den Vordergrund gestellt. Dessen Variante, das Kreditkostenkonzept, basiert darauf, dass Kreditzinsen im Vergleich zur internen Verzinsung darüber entscheiden, ob

^{3 r} SV wird auch als “supply price of capital” bezeichnet. Borchert, Seite119

⁴ siehe dazu Tabelle 1 auf Seite 5

Seite 5

Investitionen oder andere kreditfinanzierte Ausgaben lohnend sind oder nicht. Der Kreditrationierungsmechanismus hingegen schaut nicht auf den Preis für Kapital, sondern betrachtet bei gegebenen Zinsen die Situation wenn Kreditnachfrage oder Kreditangebot nicht voll zum Zuge kommen und die Marktteilnehmer ihre Kreditmengen anpassen müssen. Dies bezeichnet man als Kreditrationierung. Im Vordergrund des vermögenstheoretischen Ansatzes hingegen steht das Vermögen der Wirtschaftssubjekte und das Ziel dieser, eine optimale Struktur ihres Vermögensportfolios zu wahren oder zu erlangen.

Tabelle 1: Systematik der Transmissionsansätze (Duwendag, S. 192)

Die beiden Varianten dieses Ansatzes weisen starke Gemeinsamkeiten auf. Wobei im monetaristischen Konzept der Transmissionsprozess durch die Störung des Vermögensgleichgewichts ausgelöst wird und das portfoliotheoretische Konzept, welches hier im weiteren näher betrachtet wird, das Erzeugen eines Unterschieds zwischen den Ertragsraten von Realkapital (vorhandenen und neu zu produzierenden Realkapital) als Auslöser des Transmissionsprozesses sieht.

In der Literatur war bis Ende der sechziger Jahre der kredittheoretische Ansatz die vorherrschende Meinung. Danach kam der vermögenstheoretische Ansatz auf und