Nachhaltige  Kapitalanlage - Eine Antwort auf den Shareholder Value?  I

Inhaltsverzeichnis

Abk  ürzungsverzeichnis  III

Tabellenverzeichnis V   

Abbildungsverzeichnis.   VI

1.  Einleitung  1

2.  Der Zusammenhang zwischen Kapitalmarkt  

und  nachhaltiger Entwicklung  5

2.1.  Nachhaltigkeit als Leitbild wirtschaftlichen Handelns  5

2.2.  Grundlagen der nachhaltigen Kapitalanlage  8

2.2.1.  Anlageformen.  8

2.2.2.  Anlagemotivation  10

2.2.3.  Ansätze zur Titelauswahl.  11

2.3.  Ausprägungen der nachhaltigen Kapitalanlage.  11

2.3.1.  Ethikfonds  11

2.3.2.  Umwelttechnologiefonds.  12

2.3.3.  Öko-Effizienz-Fonds  12

2.3.4.  Sustainable Development-Fonds  14

2.4.  Der Kapitalmarkt als Motor einer nachhaltigen Entwicklung  15

2.4.1.  Allgemeine Überlegungen  15

2.4.2.  Wirkungsweise nachhaltiger Kapitalanlagen.  16

2.5.  Die Entwicklung des Volumens nachhaltiger Kapitalanlagen  17

3.  Sozial-ökologische Unternehmensbewertung  20

3.1.  Hintergrund  20

3.2.  Ablauf der sozial-ökologischen Unternehmensbewertung.  21

3.2.1.  Ziele, Kriterien und Analysespektrum.  21

3.2.2.  Informationsbasis und -genauigkeit  22

3.2.3.  Bewertungsmethoden.  23

3.3.  Beschreibung bestehender Ansätze zur sozial-ökologischen  

Unternehmensbewertung.   25

3.3.1.  Ökom Research AG  25

3.3.2.  Sustainable Asset Management (SAM)  26

3.3.3.  Sarasin Unternehmensbewertung.  29

3.3.4.  Hamburger Umweltinstitut (HUI)  31

3.4.  Kritische Würdigung der sozial-ökologischen  

Unternehmensbewertung   33

Nachhaltige  Kapitalanlage - Eine Antwort auf den Shareholder Value?  II

4.  Shareholder Value und Nachhaltigkeit  37

4.1.  Das Konzept des Shareholder Value.  37

4.1.1.  Grundmodell  37

4.1.2.  Der freie Cash-Flow und der Prognosehorizont  39

4.1.3.  Die Kapitalkosten.  40

4.1.4.  Der Residualwert  42

4.2.  Bewertung des Shareholder Value-Ansatzes  44

4.2.1.  Vorteile.  44

4.2.2.  Ermittlungsprobleme  45

4.3.  Vergleich der sozial-ökologischen Unternehmensbewertung  

mit  dem Shareholder Value-Konzept.  46

4.3.1.  Unternehmenssicht.  46

4.3.2.  Grundlagen der Investitionsstrategie.  47

4.4.  Kapitalmarktorientiertes Umweltmanagement nach dem  

Shareholder  Value.  50

5.  Aspekte der praktischen Umsetzung der nachhaltigen  

Kapitalanlage   54

5.1.  Indizes.  54

5.1.1.  DJSGI  54

5.1.2.  NAI.  56

5.2.  Die Auswirkung der Umwelt- und Sozialperformance auf die  

Rendite   60

5.3.  Alterssicherung.  63

5.3.1.  Die Neuregelung der Altersicherung in Deutschland  63

5.3.2.  Ethos  66

6.  Zusammenfa ssung und Ausblick.  67

Literaturverzeichnis.   XII

Internetseitenverzeichnis   XV

Eidesstattliche  Erklärung  

Nachhaltige Kapitalanlage - Eine Antwort auf den Shareholder Value? III

Abkürzungsverzeichnis

Abb. Abbildung

AG Aktiengesellschaft

Art. Artikel

AvmG Altersvermögensgesetz

bspw. beispielsweise

bzw. beziehungsweise

CAPM Capital Asset Pricing Model

CO 2 Kohlendioxid

CRR Corporate Responsibility Rating

d.h. das heißt

DCF Discounted Cash Flow

DSI Domini Social Index

DIN Deutsches Institut für Normung

DJGI Dow Jones Global Index

DJSGI Dow Jones Sustainable Global Index

ebd. ebenda

EMAS Environment Management Audit System

EÖR Projektgruppe Ethisch-Ökologisches Rating

EU Europäische Union

F&E Forschung und Entwicklung

GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung

GRI Global Reporting Initiative

HUI Hamburger Umweltinstitut

Kap. Kapitel

Mrd. Milliarden

Nachhaltige Kapitalanlage - Eine Antwort auf den Shareholder Value? IV

MSCI Morgan Stanley Capital International

NAI Natur Aktien Index

NAX Natur Aktien Index

NGO Non Government Organization

o.J. ohne Jahresangabe

o.V. ohne Verfasser

SAM Sustainable Asset Management

SHV Shareholder Value

UN United Nations

US United States

WACC Weighted Average Cost of Capital

z.B. zum Beispiel

et al. et altera

Nachhaltige Kapitalanlage - Eine Antwort auf den Shareholder Value? V

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Die drei Säulen der Nachhaltigkeit ........................................................... 6

Tabelle 2: Umweltpolitische Instrumente ................................................................... 8

Tabelle 3: Schwerpunkte und Volumen deutschsprachiger Umweltfonds.......... 18

Tabelle 4: Kriterien der Ökom Research AG........................................................... 26

Tabelle 5: Kriterien der Sustainability-Chancen und -Risiken

am Beispiel der Automobilindustrie........................................................ 28

Tabelle 6: Schema der Umweltbewertung bei Sarasin.......................................... 29

Tabelle 7: Kriterien des HUI zur Bewertung der

Chemie- und Pharmaindustrie ................................................................ 32

Tabelle 8: Überblick über Performancestudien....................................................... 60

Nachhaltige  Kapitalanlage - Eine Antwort auf den Shareholder Value?  

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: Ermittlung des Shareholder Value  

Abbildung  2: Eigenkapitalkostenermittlung auf der Grundlage des CAPM  

Abbildung  3: Portfolio-Matrix der Boston Consulting Group  

Abbildung  4: Das Shareholder Value Netzwerk  

Abbildung  5: Chart des DJSGI und des DJGI  

Abbildung  7: Chart des NAI und des MSCI  

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 1

1. Einleitung

„Der Markt für Öko-Aktien boomt“. So oder ähnlich klangen viele Schlagzeilen in der letzten Zeit. Tatsächlich haben im deutschsprachigen Raum Volumen- und Wertentwicklung von ökologisch und/oder sozial ausgerichteten Kapitalanlagen neue Dimensionen erreicht, wenngleich sie im Verhältnis zum gesamten Kapitalmarkt noch eine sehr kleine Rolle spielen. Schrittmacher dieser Entwicklung war vor allem der Bereich der regenerativen Energieerzeugung, allerdings stark gestützt von temporären Einflüssen wie der Einführung des „Erneuerbare Energien“ - Gesetzes, dem rasanten Anstieg der Ölpreise und nicht zuletzt dem Absturz der sogenannten New Economy im Jahr 2000. Aber auch Wirtschaftszweige, die nicht zur klassischen Umweltbranche zählen, wie etwa Telekommunikation, Pharma, Finanzdienstleistung oder sogar Automobil sind zum Objekt ökologisch ausgerichteter Investmentfonds geworden. Sie qualifizieren sich durch einen im Vergleich zum Durchschnitt ihrer Branche besonders effizienten Ressourceneinsatz.

Die Gründung der Dow Jones Sustainability Group und des daraus hervorgegangenen Aktienindex DJSGI (Dow Jones Sustainability Group Index) als Joint Venture der Schweizer Vermögensverwaltung SAM (Sustainability Asset Management) und des US-Indexanbieters Dow Jones im September 1999 rückte schließlich das Prinzip der Nachhaltigkeit (Sustainability) verstärkt in das Blickfeld der Investoren. Der DJSGI-Index kann gewissermaßen als eine Interpretation des Finanzmarktes vom Konzept der nachhaltigen Entwicklung gedeutet werden. Das Konzept der nachhaltigen Entwicklung, das maßgeblich auf den Ergebnissen der Brundtland-Kommission 1987 und der Rio-Umweltkonferenz 1992 beruht, fordert eine wirtschaftliche Entwicklung, die die natürlichen Lebensgrundlagen für die zukünftigen Generationen dauerhaft schützt und erhält und einen sozialen Ausgleich in und zwischen den Ländern schafft. Die Tatsache, dass der DJSGI seinen Basisindex, den DJGI (Dow Jones Global Index) von Ende 1993 bis Oktober 2000 um mehr als 30 Prozent übertroffen hatte, führte u.a. dazu, dass Sustainability in einigen Börsenzeitschriften bereits als eine der aussichtsreichsten Investmentstrategien überhaupt eingeschätzt wird. 1

Grundlage dieser Investmentstrategie ist also die These, dass Unternehmen nicht trotz sondern wegen ihrer überdurchschnittlichen sozialen und ökologischen Leistungen langfristig ihren Unternehmenswert steigern können. Diese These gilt es im Rahmen der vorliegenden Arbeit zu überprüfen. Dies erfolgt auf der Basis der

¹ vgl. o.V. 17.08.2000, S. 8; Riedl 2001, S. 8

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 2

Bewertungsgrundlagen, die zur Auswahl von (nachhaltigen) Kapitalanlagen zur Verfügung stehen.

Hierfür müssen zuvor die Ziele der nachhaltigen Entwicklung im Zusammenhang mit den Grundlagen der nachhaltigen Kapitalanlage dargestellt werden. Weiterhin sind die Einflussfaktoren des Kapitalmarktes auf die ökologische und soziale Entwicklung der Unternehmen zu diskutieren.

Als Bewertungsgrundlage stehen mit der sozial-ökologischen Unternehmensbewertung und dem Shareholder Value-Ansatz zwei Ansätze zur Auswahl und Bewertung von Unternehmen als Kapitalanlageobjekte i m Mittelpunkt der Betrachtungen. Die sozialökologische Unternehmensbewertung ist das zentrale Instrument für die Beurteilung und den Vergleich von Unternehmen unter den Aspekten einer nachhaltigen Entwicklung. Dabei steht neben einem prinzipiengeleiteten Teil, der ethisch-moralische Wertmaßstäbe an Unternehmen anlegt, vor allem die Abschätzung ökologisch-sozial induzierter finanzieller Chancen und Risiken im Vordergrund. Demgegenüber bewertet der Shareholder Value-Ansatz Unternehmen auf der Grundlage zukünftiger Zahlungsströme.

Die Darstellung der sozial-ökologischen Unternehmensbewertung geht der Frage nach, inwieweit in Konzeption und Methodik Nachhaltigkeitsaspekte im Rahmen von Investmententscheidungen berücksichtigt werden. Mit Hilfe von Praxisbeispielen werden Kriterien beschrieben, anhand derer eine Nachhaltigkeitsbeurteilung erfolgt. Dabei sind besonders die Genauigkeit und Transparenz der Bewertung von Bedeutung.

Der Shareholder Value ist unter Berücksichtigung seiner unterschiedlichen Begriffsinhalte zu untersuchen. Neben der erwähnten Funktion als Bewertungsverfahren, kennzeichnet er als Finanzgröße auch den Wert des Unternehmens aus Eigentümersicht. In diesem Zusammenhang wird er auch als Zielgröße nachhaltiger Kapitalanlagen genannt. Als Handlungsmaxime beschreibt der Shareholder Value eine Unternehmensführung, die sich konsequent an den Interessen und dem finanziellen Erfolg der Eigenkapitalgeber ausrichtet.

Den Shareholder Value in seiner Funktion als Bewertungsinstrument gilt es unter Berücksichtigung der Frage zu untersuchen, ob eine sozial-ökologische Unternehmensbewertung externe und interne Erfolgs- und Risikopotentiale in Unternehmen identifiziert, die in einer finanziellen Analyse, die sich am Shareholder Value orientiert, unberücksichtigt bleiben. Die Analyse orientiert sich dabei an den Anforderungen an Unternehmen, wie sie sich langfristig gemäß dem Prinzip der nachhaltigen Entwicklung zunehmend ergeben werden. Im ökologischen Bereich ist in

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 3

diesem Zusammenhang insbesondere die sparsame und effiziente Nutzung der natürlichen Ressourcen zu nennen. Im sozialen und kulturellen Bereich wird den Unternehmen eine stärkere Berücksichtigung der Interessen derjenigen Gruppen (Stakeholder) abverlangt, die ihnen Ressourcen verschiedenster Art zur Verfügung stellen.

Es sollte angemerkt werden, dass es sich in diesem Zusammenhang nicht um gewissermaßen konkurrierende Konzepte zur Unternehmensbewertung im Rahmen von Kapitalanlageentscheidungen handelt, da auch im Rahmen einer nachhaltigen Kapitalanlageentscheidung eine finanzielle Analyse von Unternehmen unerlässlich ist.

Die obigen Ausführungen deuten bereits an, dass sich der Schwerpunkt der Arbeit auf Kapitalanlagen börsennotierter Unternehmen bezieht, um einer Vergleichbarkeit mit dem Shareholder Value-Ansatz Rechnung zu tragen. Weiterhin wurde Wert darauf gelegt, dass die Ausführungen prinzipiell auf das gesamte Branchenspektrum der Wirtschaft anwendbar sind. Deshalb werden die aktuellen Entwicklungen nachhaltiger Kapitalanlagen, die sich auf die wachstumsstarken Branchen der regenerativen Energieerzeugung, des Recycling etc. beziehen, nicht gesondert thematisiert.

Überdies kann über Marktentwicklung und Performance nachhaltiger Kapitalanlagen aufgrund der Dynamik des Marktes und der Vielfältigkeit des Produktangebotes im Rahmen dieser Arbeit nur ein genereller Überblick verschafft werden. Zudem werden nachhaltige Kapitalanlagen, soweit sie Fondsprodukte betreffen, des

deutschsprachigen Raums betrachtet. Schließlich werden unter dem Aspekt der langfristigen Orientierung des Nachhaltigkeitsansatzes spekulative Momente des Kapitalmarktes nicht thematisiert.

Der Aufbau der Arbeit stellt sich dementsprechend folgendermaßen dar:

Kapitel 2 beschreibt die Zusammenhänge zwischen Kapitalanlagen und nachhaltiger Entwicklung. Dabei wird zunächst das Nachhaltigkeitskonzept als solches dargestellt. Danach erfolgt eine Klassifikation nachhaltiger Kapitalanlagen nach verschieden Kriterien. Anschließend folgen einige Anmerkungen zu den Einflussmöglichkeiten des Kapitalmarktes auf die Unternehmen bezüglich einer nachhaltigen Entwicklung. Abgeschlossen wird das Kapitel durch eine Darstellung der quantitativen Entwicklung des Volumens nachhaltiger orientierter Kapitalanlagen.

Kapitel 3 geht zunächst auf die methodischen Grundlagen der sozial-ökologischen Unternehmensbewertung (auch: Öko-Rating) ein, mit Hilfe von beispielhaften Beschreibungen bestehender Ansätze die Kriterien dargestellt werden, anhand derer eine Nachhaltigkeitsbeurteilung erfolgt. Abschließend wird eine kritische Würdigung vorgenommen .

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 4

Kapitel 4 beschreibt zunächst das Shareholder Value Konzept als Instrument sowohl für die Beurteilung von Kapitalanlagen, als auch für die strategische und operative Unternehmensplanung. Dabei liegt der Schwerpunkt auf den Werttreibern, die auf die Entwicklung des Unternehmenswertes von Bedeutung sind. Anschließend werden die Konzepte des Shareholder Value und der sozialökologischen Unternehmensbewertung gegenübergestellt. Abgeschlossen wird das Kapitel mit einer Darstellung eines kapitalmarktorientierten Umweltmanagements.

Kapitel 5 beleuchtet Aspekte der praktischen Umsetzung nachhaltiger Kapitalanlagen hinsichtlich der zuvor entwickelten Kriterien, ihrer finanziellen Performance sowie Entwicklungstendenzen, die sich vor allem aus der Reform der Altersicherung in Deutsachland ergeben.

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 5

2 Der Zusammenhang zwischen Kapitalmarkt und

nachhaltiger Entwicklung

2.1. Nachhaltigkeit als Leitbild wirtschaftlichen Handelns

Das Prinzip der Nachhaltigkeit beruht auf einem jahrhundertealten Konzept zur Forstbewirtschaftung, das im 19. Jahrhundert noch in Bezug auf andere Rohstoffnutzungen, wie z.B. Kohle ausgeweitet wurde. Es besagt, dass einerseits Waldfläche und -vorrat und andererseits deren ökonomischer Ertrag nachhaltig, d.h. dauerhaft zu erhalten sind. 2

Mit dem Brundtland-Report 1987 wurde das Konzept als globales Wirtschaftsprinzip in die öffentliche Diskussion gebracht. Übertragen auf alle Bereiche wirtschaftlichen Handelns, wurde darin von der Gegenwartsgeneration eine Entwicklung gefordert, die es ermöglicht, „[...] die Bedürfnisse der Gegenwartsgeneration zu befriedigen, ohne zu riskieren, dass künftige Generationen ihre eigenen Bedürfnisse nicht befriedigen können“. 3

Auf der staatlichen Ebene wurde das Ziel einer nachhaltigen Entwicklung 1992 auf der UN-Konferenz für Umwelt und Entwicklung proklamiert. In der dort verabschiedeten Erklärung AGENDA 21 wurde ein globaler Ansatz formuliert, der ökonomische, ökologische sowie soziokulturelle Aspekte enthält. 4

Ausgehend von einer Situation, die durch zunehmende Ungleichheit zwischen und innerhalb von Völkern, eine zunehmende Armut, Krankheit und Analphabetentum sowie eine fortschreitende Schädigung der Ökosysteme gekennzeichnet ist, werden darin die Deckung der Grundbedürfnisse, die Verbesserung des Lebensstandards aller Menschen und eine angemessene Bewirtschaftung der Ökosysteme als zentrale Ziele genannt. Dabei wird betont, dass diese Ziele in einem integrierten Ansatz in globaler Partnerschaft verfolgt werden sollten. ⁵ Danach besteht nachhaltige Entwicklung aus drei miteinander vernetzten Elementen (vgl. Tab. 1). Das ökonomische Element bezieht sich auf Allokation und Wirtschaftswachstum, das soziale Element auf eine inter- und intragenerative Gerechtigkeit und das ökologische Element auf den Schutz und Erhalt der natürlichen Lebensgrundlagen. 6

² vgl. Nutzinger 1995, S. 207ff

³ Hauff 1987, S. 46

⁴ vgl. Weiland 1996, S. 2

⁵ BMU 1997, S. 9

⁶ vgl. Gerken/Renner 1996, S. 1; Enquete-Kommission 1994, S. 434

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 6

Tabelle 1: Die drei Säulen der Nachhaltigkeit

Im Zuge der vielschichtigen Diskussion um die aus der AGENDA 21 zu ziehenden Konsequenzen wurde vielfach versucht, deren Ziele zu interpretieren und zu konkretisieren. Dabei steht zumindest in der europäischen Diskussion das ökologische Element im Vordergrund, da dieses gewissermaßen als Engpassfaktor für eine nachhaltige Entwicklung gilt. 8

Als Grundlage der Entwicklung konkreter Strategien für die ökonomische Nutzung der natürlichen Lebensgrundlagen eignen sich einige Regeln für den Umgang mit den natürlichen Ressourcen: 9

⇒ Die Abbaurate erneuerbarer Ressourcen darf ihre Regenerationsrate nicht übersteigen.

⇒ Die Abgabe von Schadstoffen darf die Assimilationskapazität des Ökosystems nicht übersteigen.

⇒ Die Reduktion des Bestandes nicht-regenerativer Ressourcen muss durch

⇒ Die durch den Abbau nicht-regenerativer Ressourcen erzielten

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass das zeitliche Anpassungsvermögen der Natur als Maßstab für das Ausmaß menschlicher Eingriffe gelten soll (Zeitregel).

Interpretationsfähig sind diese Regeln vor allem in Bezug auf die Bedingungen der Nutzung erschöpfbarer Ressourcen, d.h. zu welchem Grad lässt sich die Verringerung

⁷ Heins 1997, S. 50

⁸ vgl. Gerken/Renner 1996, S. 1

⁹ vgl. Nutzinger 1995, S.223ff; Enquete-Kommission 1994, S. 32; Vorholz 1995, S. 44

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 7

des Naturkapitals über die Kompensation durch regenerative Ressourcen hinaus durch reproduzierbares bzw. Humankapital substituieren. ¹⁰ Dabei beschreiben die Extrempositionen in dieser Frage verschiedene Auffassungen über die Zusammensetzung des Kapitalstocks, bestehend aus Real- und Humankapital sowie Naturkapital.

Als „schwache“ Nachhaltigkeit wird in diesem Zusammenhang eine Position bezeichnet, die die natürliche Umwelt in die volkswirtschaftliche Produktionsfunktion einbettet und fordert, deren Wert unverändert an die nächsten Generationen weiterzugeben. Dabei ist es von untergeordneter Bedeutung, welchen Anteil der natürliche Kapitalstock dazu beiträgt. ¹¹ Natürliches Kapital kann nach diesem Modell beispielsweise durch Effizienzsteigerungen, bedingt durch technischen Fortschritt, substituiert werden. ¹² Die Position der „starken“ Nachhaltigkeit weist der natürlichen Umwelt eine eigene Existenzberechtigung zu und hat in der Idealvorstellung den Erhalt des natürlichen Kapitalstocks zum Ziel. 13

Mit Blick auf konkrete Maßnahmen und notwendige Lernprozesse zur Umsetzung einer nachhaltigen Entwicklung ist eine Auseinandersetzung um diese Extrempositionen allerdings von untergeordneter Bedeutung, da die Frage, welche Zusammensetzung eines zukünftigen Kapitalstocks nachfolgenden Generationen den größten Nutzen zur Befriedigung ihrer Bedürfnisse bringt, aus heutiger Perspektive nur unzureichend zu beantworten ist. Deutlich wird durch den Vergleich der obigen Nachhaltigkeitsregeln mit gegenwärtigen Wirtschaftsweisen und Lebensstilen, dass das Leitbild der nachhaltigen Entwicklung nur in einem Suchprozess in einem vergleichsweise langwierigen Strukturwandel auf allen gesellschaftlichen Ebenen erreicht werden kann. ¹⁴ Unverkennbar ist jedoch, dass alle Maßnahmen, die dem Ziel einer ökologisch nachhaltigen Entwicklung dienen sollen, bei den Ressourcen und Emissionen anzusetzen haben.

Dies bedeutet, dass Art und Menge der verwendeten Ressourcen optimiert werden müssen. Daraus ergeben sich zwei zentrale Aufgaben für die Umsetzung einer nachhaltigen Wirtschaftsweise auf der ökologischen Ebene: Zum einen die Erhöhung des Anteils regenerativer Energien an der Gesamtenergieerzeugung. Zum zweiten die Erhöhung der Ressourceneffizienz durch einen Wechsel von Durchlaufsystemen zu Kreislaufsystemen. Kreislaufsysteme sind dadurch gekennzeichnet, dass ein größtmöglicher Anteil von Stoffen und Produkten im Nutzungskreislauf gehalten wird,

¹⁰ vgl. Nutzinger/Radke 1995, S. 28f

¹¹ vgl. Meran 1996, S. 67

¹² vgl. Majer 1998, S. 224; Meffert/Kirchgeorg 1998, S. 32

¹³ vgl. Meran 1996, S. 67

¹⁴ vgl. Majer 1998, S. 222ff

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 8

um Abfälle und Emissionen zu vermindern. ¹⁵ Dabei sind sowohl politische als auch ökonomische Instrumente anzuwenden, bei denen zwischen drei verschiedenen strategischen Optionen unterschieden werden kann, die in Tabelle 2 skizziert sind.

2.2. Grundlagen der nachhaltigen Kapitalanlage

2.2.1 Anlageformen

Bei der Wahl der Anlageform bei der nachhaltigen Kapitalanlage stellen sich unabhängig von den in Kap. 2.3 thematisierten sozial-ökologischen Ausprägungen im Prinzip die selben Fragen wie bei der traditionellen Kapitalanlage. Diese beziehen sich im wesentlichen auf Renditeerwartung, Risiko und Befristung. 17

Schon die klassische Anlageform Sparbuch bietet Möglichkeiten, Kapital nachhaltig, annähernd risikolos und unbefristet anzulegen. So bieten Alternativbanken, wie die Ökobank oder die GLS Genossenschaftsbank sogenannte grüne Konten an. Diese ermöglichen der Bank, durch eine unter der marktüblichen Verzinsung liegenden Rendite für den Anleger, nachhaltige Unternehmen oder Projekte über die Vergabe zinsgünstiger Kredite zu fördern. 18

Ähnlich verhält es sich mit dem Sparbrief. Dieser unterscheidet sich vom Sparbuch durch eine höhere Verzinsung und eine feste Laufzeit (zwischen ein bis zehn Jahren). ¹⁹ Bezogen auf die nachhaltige Kapitalanlage bieten sich bei dieser Form jedoch flexiblere Möglichkeiten bezüglich auf Laufzeit, Zinsen und Mittelverwendung.

¹⁵ vgl. Verein zur Weiterbildung in Wissenschaft und Forschung 1997, S. 36

¹⁶ in Anlehnung an: Enquete-Kommission 1994, S. 638ff

¹⁷ Es wird bewusst auf eine komplette Darstellung aller Finanzmarktprodukte (wie z.B.

Optionen) verzichtet, sondern gezielt auf Produkte eingegangen, die ihrer Ausgestaltung nach

dem Nachhaltigkeitsprinzip vor allem in Bezug auf ihre langfristige Ausrichtung entsprechen.

¹⁸ vgl. GLS Gemeinschaftsbank 2000

¹⁹ vgl. Becker 1997, S. 96

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 9

So kann ein Sparbrief an spezielle Projekte gebunden werden. ²⁰ Darüber hinaus kann der Zinssatz unterhalb eines Höchstsatzes frei gewählt werden. Dieser freiwillige Zinsverzicht wird dann an das Projekt weitergegeben. 21

Vielfältige Möglichkeiten zur nachhaltigen Kapitalanlage bieten sich auch im Bereich der Anleihen, auch bekannt als Schuldverschreibungen oder Obligationen. Anleihen sind börsenfähige Wertpapiere, die das Recht auf Zinsen und Rückzahlung verbriefen. Anleihen sind in der Regel höher verzinst als der Sparbrief. Sie sind liquider, unterliegen aber auch einem Kursrisiko. Darüber hinaus fallen meistens Transaktionsan. ²² und Depotgebühren Unterschieden wird zwischen öffentlichen

Schuldverschreibungen, Bankschuldverschreibungen und Industrieobligationen einerseits sowie zwischen Inlands- und Auslandsanleihen andererseits. 23

Während Anleihen Unternehmen oder Institutionen zur Fremdkapitalbeschaffung dienen, verbriefen Aktien Anteils- und Mitgliedschaftsrechte an einer Aktiengesellschaft, stellen also Eigenkapital dar. Der Gegenwert der Aktie wird in der Bilanz des Unternehmens als gezeichnetes Kapital (Nennwert) und Kapitalrücklage (Agio = Ausgabekurs abzüglich Nennwert) ausgewiesen. ²⁴ Der Aktionär kann in Form von Dividendenzahlungen, kurzfristigen Kursgewinnen und längerfristigen Sachwertsteigerungen profitieren. Im Gegensatz zu allen oben beschriebenen Anlageformen birgt die Aktie jedoch erhebliche Ertragsrisiken. So kann sich der Aktienkurs nach unten bewegen oder die Dividende entfallen, wenn das Unternehmen Verlust macht. Diese Risikoübernahme ermöglicht es dem Aktionär aber auch, entsprechend seinem Anteil Einfluss auf die unternehmenspolitischen Ziele der Aktiengesellschaft auszuüben. Grundlegende Entscheidungen, wie

Satzungsänderungen, Kapitaländerungen oder Fusionen, können gegen eine Sperrminorität von 25% nicht durchgesetzt werden. 25

Schließlich besteht die Möglichkeit, direkt in Unternehmen zu investieren, die nicht an der Börse notiert sind. Diese Form der ökologischen Kapitalanlage ist besonders verbreitet bei der Projektfinanzierung etwa von Wind- oder Solaranlagen. ²⁶ Oftmals besteht diese Form der Anlage in der Bereitstellung von Gründungskapital und Beteiligungen an nicht börsennotierten Gesellschaften. Eine wichtige Sonderform

²⁰ So bietet die Ökobank Projektsparbriefe an, mit denen überwiegend regionale Wohn- und

Beschäftigungsprojekte finanziert werden. Die GLS Gemeinschaftsbank finanziert u.a.

Umweltzentren, Windparks, Bildungs- und Heileinrichtungen oder landwirtschaftliche Projekte

²¹ vgl. GLS Gemeinschaftsbank 2000

²² vgl. Becker 1997, S. 98

²³ vgl. ebd., S. 161f

²⁴ vgl. ebd., 1997, S. 154

²⁵ vgl. ebd., S. 160f

²⁶ vgl. Schäfer 2000, S. 65

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 10

dieser Anlagemöglichkeit ist die Bereitstellung von Gründungskapital über Venture Capital Fonds.

Nach der Entscheidung für eine oder mehrere Anlageformen stellt sich vor allem für den privaten Investor die Frage, welchen Einfluss er auf die Titelauswahl ausüben will. Zu den direkten A nlageformen zählen in diesem Fall die oben beschriebenen Anlageformen, die der Investor selbst auswählt. Bei den halbdirekten Anlageformen erfolgt die Titelselektion gemeinsam mit anderen Anlegern oder der Anleger übt eine Kontrollfunktion aus. Zu diesem T yp gehören etwa Beteiligungsgesellschaften, Vermögensverwaltungen oder Investmentclubs. Indirekte Anlageformen schließlich räumen dem Anleger keinen Einfluss auf die Titelselektion ein. Ihm bleibt demnach nur der Kauf- bzw. Verkaufsentscheid. Hierzu zählen u.a. kapitalbildende Versicherungen und Investmentfonds. 27

Fonds, die in dieser Arbeit zum vornehmlichen Analysespektrum gehören, zeichnen sich dadurch aus, dass sie nach dem Prinzip der Risikostreuung in Geldmarktinstrumente, Wertpapiere, Beteiligungen oder Grundstücken investiert sind.

Fondsarten können unterschieden werden nach den Anlageobjekten und dem Anlegerkreis. Bei der Unterscheidung nach Anlageobjekten wird unterschieden zwischen Geldmarktfonds, Beteiligungsfonds, Immobilienfonds und Wertpapierfonds. Die Unterscheidung nach dem Anlegerkreis differenziert zwischen Publikumsfonds, an denen prinzipiell jeder teilhaben kann und Spezialfonds, die für institutionelle Investoren (z.B. Versicherungen, Pensionskassen, Sozialversicherungsträger) aufgelegt werden. 28

2.2.2 Anlagemotivation

In Bezug auf die Motivation des Anlegers wird unterschieden zwischen dem finanziell motivierten Anleger und dem ethisch motivierten Anleger. 29

Die Zielsetzung des finanziell motivierten Anlegertyps besteht darin, durch die Verfolgung ökologischer und/oder sozialer Ziele bei der Kapitalanlage eine vergleichsweise höhere Rendite zu erzielen. Wenn ein Unternehmen z.B. durch ökonomisch effizient durchgeführte ökologische Maßnahmen zukünftige strengere Umweltvorschriften vorwegnimmt, können dadurch zukünftige Kosten gespart werden sowie Imagevorteile erzielt werden. Dies führt u.U. zu strategischen

²⁷ vgl. Mächtel 1996, S. 56f

²⁸ vgl. Becker 1997, S71ff

²⁹ im folgenden werden die Extrempositionen beschrieben. In der Realität sind natürlich beide

Motivationszüge bei Anlageentscheidungen zu beobachten.

Nachhaltige Kapitalanlagen - Eine Antwort auf den Shareholder Va lue? 11

Wettbewerbsvorteilen auf den Absatzmärkten (vgl. auch Kap. 4.4.). ³⁰ Ökologisches Handeln (soweit der Kauf einer nachhaltigen Kapitalanlage als solches bezeichnet werden kann) erfolgt also allein aus wirtschaftlichem Interesse.

Anders verhält es sich beim ethisch motivierten Anlegertyp. Dieser bezieht in seine Anlageentscheidung individuelle ethische Wertmaßstäbe ein. Er will damit gewissermaßen die ökologischen und/oder sozialen Auswirkungen der mit seinem Kapital getätigten Investitionen vor seinem Gewissen vereinbaren können und nimmt dafür auch geringere Renditen in Kauf. 31

2.2.3. Ansätze zur Titelauswahl

Ein weiteres Unterscheidungsmerkmal bezieht sich auf den Auswahlansatz bei der Titelauswahl. Diesbezüglich wird unterschieden zwischen unterstützenden und vermeidenden Ansätzen. 32

Vermeidende Ansätze legen Negativ-Kriterien an, die bei „Erfüllung“ unmittelbar zum Ausschluss aus dem Portfolio führen. Diese können bestehen in Anteilsgrenzen für Rüstungsgeschäfte, Alkoholhandel oder unerwünschter Energieerzeugung. Diese Praxis ist insbesondere bei us-amerikanischen Ethik-Fonds verbreitet.

Unterstützende Ansätze investieren bewusst in bestimmte B ranchen und Unternehmen, die sich bezüglich der Anlagekriterien besonders positiv vom vergleichbaren Durchschnitt abheben. Dies ist z.B. der Fall, wenn ein Unternehmen pro produzierte Einheit weniger Energie aufwenden muss als der Branchendurchschnitt (Best-in-Class-Prinzip) (vgl. Kap. 2.3.3.).

2.3. Ausprägungen der nachhaltigen Kapitalanlage

2.3.1. Ethikfonds

Ethikfonds sind in ihrem Anlagespektrum durch die individuellen ethischen Werthaltungen der Investoren gekennzeichnet. Diese Werthaltungen können bestimmt sein von religiösen, politischen oder ökologischen Elementen. In der Regel bilden sich Portfolios dieses Typs durch die Anwendung von Ausschlusskriterien. Beispiele hierfür sind: 33

³⁰ vgl. Pesel 1995, S. 7

³¹ vgl. Pesel 1995, S. 8

³² vgl. Mächtel 1996, S. 51

³³ vgl. Homolka 1990, S. 40