Potentiale  und Grenzen des Wachstumssegments Zweitmarktbeteiligungen in US-  

amerikanische  Lebensversicherungen  

Gliederung   

1  Verzeichnisse  4

1.1  Abbildungsverzeichnis  4

1.2  Tabellenverzeichnis  4

1.3  Abkürzungsverzeichnis  5

2  Einleitung  7

2.1  Motivation  7

2.2  Zielsetzung und Gang der Untersuchung.  8

3  Der Sekundärmarkt für Lebensversicherungen  10

3.1  Geschlossene Beteiligungen  10

3.1.1  Abgrenzung zu offenen Fonds.  11

3.1.2  Der Markt geschlossener Beteiligungen.  12

3.1.3  Rechtsform geschlossener Beteiligungen.  14

3.1.4  Steuerliche Qualifizierung.  17

3.2  Zweitmarktbeteiligungen in Lebensversicherungen  17

3.2.1  Entstehung des amerikanischen Markts  18

3.2.2  Die Angebote an Versicherungen im Primärmarkt  20

3.2.3  Funktionsweise des Zweitmarkts  23

3.2.4  Marktdaten.  27

3.2.5  Marktpotentiale und Grenzen  29

4  Volkswirtschaftliche Marktbetrachtung.  30

4.1  Theorie der Versicherungsnachfrage und des Angebots  31

4.1.1  Risikotransformation  31

4.1.2  Risikoaversion  32

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4.2  Preisbildungstheorie auf Versicherungsmärkten  34

4.2.1  Äquivalenzprinzip  34

4.2.2  Aktuarisch faire Prämien  34

4.2.3  Lebensversicherungsprämien  36

4.2.4  Veränderung des Gesundheitsstatus  37

4.3  Marktversagen  38

4.3.1  Modell der vollständigen Konkurrenz.  39

4.3.2  Monopolistischer Markt  40

4.3.3  Rent seeking behavior  41

4.3.4  Adverse Auslese  42

4.3.5  Transaktionskosten  42

4.4  Einfluss von Zweitmärkten.  43

4.4.1  Liquiditätserhöhung.  44

4.4.2  Marktanpassungsprozesse  44

4.5  Einfluss staatlicher Regulierung  46

4.6  Volkswirtschaftliche Potentiale und Grenzen.  47

5  Investitionskriterien aus Sicht des Anlegers.  48

5.1  Chancen und Risiken der Beteiligungsangebote  48

5.1.1  Beteiligungsangebote  48

5.1.2  Prospekt und Prospekthaftung  50

5.1.3  Chancen und Risiken im Überblick.  51

5.2  Steuerliche Einordnung  53

5.2.1  Abgrenzung einer vermögensverwaltenden von einer gewerblichen  

T  ätigkeit.  54

5.2.2  Doppelbesteuerungsabkommen Deutschland - USA  56

5.2.3  Auffassung der Finanzverwaltung.  57

5.2.4  Einfluss von Fremdkapital, Rückversicherung, Re-Investitionen und  

Policenhandel  auf die Besteuerung  58

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5.2.5  Abzugsfähige Kosten.  58

5.2.6  Erbschafts- und schenkungssteuerliche Aspekte.  59

5.3  Mittelverwendung.  60

5.3.1  Fondskosten.  60

5.3.2  Policenauswahl  61

5.4  Erwartete Rendite  65

5.4.1  Rendite nach der internen Zinsfußmethode.  65

5.4.2  Rendite bei unterschiedlichen Annahmen der Sterbewahrscheinlichkeit.  68

5.4.3  Kaufpreisberechnung und Renditewahrscheinlichkeit  71

5.4.4  Diversifikationseffekte  74

5.5  Korrelation mit anderen Anlageformen.  75

5.6  Potentiale und Grenzen aus Anlegersicht  76

6  Zusammenfassung und Ausblick.  78

7  Anhang  80

8  Quellen- und Literaturverzeichnis  82

8.1  Bücher und Dissertationen  82

8.2  Aufsätze in Zeitschriften, Zeitungs- und Zeitschriftenartikel.  83

8.3  Working Papers  84

8.4  Quellen im Internet  85

8.5  Beteiligungsprospekte  87

8.6  Gesetze und Verwaltungsanweisungen.  87

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1  Verzeichnisse  

1.1  Abbildungsverzeichnis  

Abbildung  1 Marktentwicklung geschlossener Beteiligungen  13

Abbildung  2 Beteiligte an einer Beteiligungs- GmbH Co. KG  16

Abbildung  3 Vertragsübersicht und beteiligte Unternehmen.  25

Abbildung  4 Risikoaversion  33

Abbildung  5 Versicherungsprämie  35

Abbildung  6 Rückkaufswert  36

Abbildung  7 Markt bei vollständiger Konkurrenz  40

Abbildung  8 Angebot und Nachfrage im Monopol  41

Abbildung  9 Anpassung von Angebot und Nachfrage  45

Abbildung  10 Kaufpreis der Policen.  62

Abbildung  11 Bell curve.  63

Abbildung  12 Mortalitätskurve für LE 4 Jahre.  64

Abbildung  13 Berechnung des internen Zinsfußes.  66

Abbildung  14 Renditeverteilung  73

Abbildung  15 Diversifikationseffekte  74

1.2  Tabellenverzeichnis  

Tabelle 1  Gesamtmarkt geschlossene Beteiligungen 2003.  14

Tabelle 2  Gesamtmarkt offene Fonds 2003.  14

Tabelle 3  Marktanteile und Prämienaufkommen  28

Tabelle 4  Beteiligungsübersicht.  49

Tabelle 5  Steuerliche Prognoserechnung.  59

Tabelle 6  Prognoserendite eines Anlagebetrags von 100.000 Euro  67

Tabelle 7  Zahlungsstrom bei Stichtagsbezogenem Rückfluss.  68

Tabelle 8  Zahlungsstrom bei statistischer Sterbewahrscheinlichkeit  69

Tabelle 9  Vergleich zweier konkreter Prognoserechnungen  70

Tabelle 10  Zahlungsstrom zur Kaufpreisermittlung.  72

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1.3Abkürzungsverzeichnis

ACLI American Council of Life Insurers AG Aktiengesellschaft AO Abgabenordnung Art. Artikel BaFin Bundesaufsichtsamt für Finanzdienstleistung BGB Bürgerliches Gesetzbuch BGBl Bundesgesetzblatt BVI Bundesverband Investment und Asset Management e.V. Bvt Beratungs-, Verwaltungs- und Treuhandgesellschaft für internationale Vermögensanlagen mbH, München DBA Doppelbesteuerungsabkommen Dr. Peters Dr. Peters GmbH & Co. KG, Dortmund EStG Einkommensteuergesetz EStR Einkommensteuerrichtlinie Eu Erwartungsnutzen EUR Euro Ew Erwartungswert Fn. Fußnote Fondscope Fondscope Analyse GmbH, Berlin Fondsmedia FondsMedia GmbH, Hamburg Fx(t) Verteilungsfunktion GAF Geno Asset Finance GmbH, Nidderau GbR Gesellschaft bürgerlichen Rechts GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung HGB Handelsgesetzbuch HVB Hypo-Vereinsbank HPC HPC Capital GmbH, Hamburg HSC Hanseatische Sachwert Concept GmbH, Hamburg Ifa Institut für Aktuarwissenschaften, Ulm InterLife Inter Life Management GmbH, Berlin InvG Investmentgesetz IRR Internal rate of return Seite 5 von 88

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KG Kommanditgesellschaft KLV Kapitalbildende Lebensversicherung L Versicherungssumme LV Lebensversicherung Mio. Million Mrd. Milliarde NAFEP The National Association of Fiancial and Estate Planning NAIC National Association of Insurance Comissioners p Wahrscheinlichkeit P Prämie R Richtlinie RLV Risikolebensversicherung SEC Security and Exchange Commission TKL Gesellschaft für Fondsconception und -analyse mbH, Hamburg T(X) Zukünftige Lebenserwartung US United States USD US Dollar V Nutzen Vgl. Vergleiche VCH VCH Expert US-Life GmbH & Co KG, Frankfurt W Vermögen π Prämie

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2 Einleitung

2.1 Motivation

In 2003 investierten deutsche Anleger ca. 450 Millionen Euro ¹ in das neu geschaffene Marktsegment der gebrauchten Lebensversicherungen. ² Selten zuvor ist es einer Anlageklasse gelungen, das platzierte Marktvolumen innerhalb eines Jahres um mehr als 400 % zu steigern, ³ so dass hier von einem Wachstumssegment ⁴ gesprochen werden kann. Bereits in den 1970er Jahren forderte Oskar Morgenstern, einer der Begründer der ökonomischen Spieltheorie, Investoren dazu auf, die lateinische Maxime

Res tantum valet quantum vendi potest

bei ihrer Investitionsentscheidung zu beherzigen. 5

Das einfache Prinzip gebrauchter US-amerikanischer Lebensversicherungen besteht darin, dass ein Inhaber einer Lebensversicherung seine Police nicht kündigt, sondern an einen Aufkäufer im Zweitmarkt veräußert. Insofern stellt sich - der Forderung Morgensterns folgend - die Frage, welcher Wert der gebrauchten Police tatsächlich beizumessen ist. Dabei erzielt der Verkäufer einen höheren Erlös als bei der Kündigung und die künftige Prämienzahlung wird vom Aufkäufer fortgeführt. Im Gegenzug erhält der Käufer die Todesfallsumme bei Ableben des Versicherten. ⁶ Das Erstaunliche an dem Markt für gebrauchte Policen ist neben der Wachstumsgeschwindigkeit die Tatsache, dass diese Finanzinnovation ⁷ zur Vervollständigung des Marktes beiträgt und zwar aus Initiatorensicht, die die Produkte anbieten, aus Nachfragersicht, die in gebrauchte Lebensversicherungen investieren und ebenso aus Verkäufersicht, die offensichtlich bereit sind, ihre Police zu veräußern. Der Fokus der vorliegenden Arbeit liegt dabei auf der Sichtweise des Anlegers und Analysten der Angebote. Rational 8

¹ Es finden sich teilweise leicht abweichende Zahlen zum Investitionsvolumen. Vgl. Loipfinger (2004), S. 23 sowie Büttner / Moosmayer (2004), S. 18.

² Die Begriffe „gebrauchte Lebensversicherung“, „Zweitmarktlebensversicherung“, „Lebensversicherungs-Sekundärmarkt“ werden in der Praxis synonym verwendet.

³ Vgl. Büttner / Moosmayer (2004), S. 18 sowie Loipfinger (2004) S. 23.

⁴ Auch in 2004 stellt dieses Segment im Bereich der geschlossenen Beteiligungen (Vgl. 3.1) bislang das größte und wachstumsstärkste Segment vor den traditionellen geschlossenen Immobilienfonds und Schiffsbeteiligungen dar.

⁵ Zitiert nach: Malkiel (1990).

⁶ Vgl. Finsinger (2004a), S. 15-17.

⁷ Zur Abgrenzung des Innovationsbegriffs für Finanzprodukte Vgl. Holz (1996), S. 13 ff.

⁸ Vgl. Testorf (2003), S. 16. Seite 7 von 88

Potentiale und Grenzen des Wachstumssegments Zweitmarktbeteiligungen in USamerikanische Lebensversicherungen

stehen so vor einem komplexen ¹⁰ Entscheidungsproblem. 11

2.2 Zielsetzung und Gang der Untersuchung

Der Autor vorliegender Arbeit hat sich zum Ziel gesetzt, die Potentiale, aber auch Begrenzungen dieses Wachstumssegments zu untersuchen und aufzuzeigen. Neben der Kaufpreisfindung handelt es sich um ein Geschäft mit dem Tod ¹² , das insofern besonderen ethischen Ansprüchen genügen muss. Da es sich gleichzeitig um eine junges Marktsegment handelt, befindet sich der Markt noch in einem Anpassungsprozess, wobei die Einhaltung der Geschäftsethik gerade in den USA vermehrt kritisiert wurde und beide Seiten der Marktteilnehmer, sowohl die Verkäufer, als auch die Aufkäufer durch Betrug und rigides Marktauftreten auffielen. ¹³ Insofern kommt dem Markteintritt deutscher Investoren ebenfalls eine besondere Bedeutung zu.

Der Gang der Untersuchung folgt dabei zwei „roten Fäden“. Der erste ist die elementare Einteilung des Textes in drei Teile.

Kapitel drei beschreibt zunächst den Sekundärmarkt, wie er sich aus Sicht deutscher Investoren darstellt. Zum einen wird die Form geschlossener Beteiligungen näher beschrieben (3.1), zum anderen wird das Investitionsobjekt der Lebensversicherung und die Funktionsweise des amerikanischen Markts dargestellt (3.2). Aufbauend auf diesen Grunderkenntnissen wird in Kapitel vier die Entstehung des Markts aus volkswirtschaftlicher Sicht untersucht und liefert damit die Erkenntnisgrundlage, warum sich ein Zweitmarkt für Lebensversicherungen etablieren konnte (4.1 bis 4.5).

Im dritten Teil werden aus Sicht des Anlegers die relevanten Investitionskriterien dargestellt und abgewogen (5.1 bis 5.5).

Der zweite rote Faden geht aus der Überschrift hervor. Die Marktpotentiale und Grenzen können sowohl aus den Marktteilnehmern, in der Theorie der

⁹ Vgl. Walther (2002), S. 2-3.

¹⁰ Das Entscheidungsproblem kann als komplex angesehen werden, da gleichzeitig neben der Entscheidung für den maximalen Kaufpreis der Police, ein Einfluss auf ein bestehendes Wertpapierportfolio des Anlegers besteht und gleichzeitig rechtliche und steuerliche Auswirkungen der Investition bedacht werden müssen, die sich gegenseitig beeinflussen.

¹¹ Ein Entscheidungsproblem besteht dann, wenn der Entscheidungsträger (hier der Anleger) vor einer Mehrzahl von Handlungsalternativen steht. Vgl. Wöhe (2002), S. 120-121.

¹² Vgl. American Institute für Economic Research (2000), S. 41.

¹³ Vgl. Belth (2002), S. 23-24. Seite 8 von 88

Potentiale und Grenzen des Wachstumssegments Zweitmarktbeteiligungen in US-

Versicherungsökonomie und in den Angeboten der deutschen Initiatoren der Beteiligungsprodukte gesehen werden. Als Zwischenfazit werden nach jedem Textteil die festgestellten Potentiale und Grenzen aus dem Markt, aus den volkswirtschaftlichen Überlegungen und aus den Investitionskriterien aus Sicht des Anlegers aufgezeigt.

In Kapitel sechs schließlich werden die gewonnen Erkenntnisse zusammengefasst und ein Ausblick auf eine mögliche Marktentwicklung gegeben.

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3 Der Sekundärmarkt für Lebensversicherungen

3.1 Geschlossene Beteiligungen

Der Untersuchungsgegenstand der Zweitmarktbeteiligungen in US-amerikanische Lebensversicherungen wird dem Anleger in Deutschland fast ausschließlich in der Form geschlossener ¹⁴ Beteiligungen ¹⁵ angeboten. Die Alternative wäre die Direktinvestition ¹⁶ in die Police eines kündigungswilligen Versicherungsnehmers. Darüber hinaus werden auf dem deutschen Markt zwei offene Investmentfonds ¹⁷ angeboten, allerdings nur für deutsche und britische Lebensversicherungen.

Geschlossene Beteiligungen in ihrer heutigen Ausprägung sind in Deutschland seit mehreren Jahrzehnten zu beobachten. ¹⁸ Durch ihre steuerliche Transparenz wurden sie in der Vergangenheit von Privatanlegern mit dem Ziel einer individuellen Steuerersparnis genutzt. Dies ist möglich, wenn die in der Beteiligung erwirtschafteten Ergebnisse steuerlich den an der Fondsgesellschaft Beteiligten Anlegern entsprechend der Höhe ihrer Beteiligung zugerechnet werden. 19

Bis heute hat die Finanzverwaltung ihrerseits darauf reagiert, weitere Gesetze, Erlasse und Richtlinien zu den so genannten „Steuersparmodellen“ zu schaffen. Im Zuge des Steuerentlastungsgesetzes 1999/2000/2002 ²⁰ wurde unter anderem beschlossen, die Anrechnung von Verlusten aus Verlustzuweisungsgesellschaften zu beschränken. Verluste aus Gesellschaften, die vorrangig der Erzielung steuerlicher Vorteile dienen, dürfen nur noch mit Gewinnen ähnlicher Gesellschaften, die unter denselben Paragraphen fallen, verrechnet werden. ²¹ Der Markt für geschlossene Beteiligungen ist jedoch nicht - wie oft nach einer neuen Gesetzesänderung befürchtet - eingebrochen, sondern befindet sich -bezogen auf die Summe der Beteiligungsbeträge- im Wachstum. Das gesamte platzierte und noch investierte Marktvolumen wird kumuliert auf ca. € 150 Mrd. geschätzt. 22

¹⁴ Synonym wird auch von geschlossenen Fonds oder strukturierten Finanzprodukten gesprochen. Im folgenden wird der Begriff der Beteiligungen verwendet. Geschlossene Fonds, die in gebrauchte Lebensversicherungen (in den USA) investieren, werden im Folgenden als Zweitmarktbeteiligungen in (US-)Lebensversicherungen bezeichnet.

¹⁵ Eine Übersicht der angebotenen und im Rahmen der vorliegenden Arbeit untersuchten Produkte findet sich in Tabelle 4.

¹⁶ Ein solches Direktinvestment würde die Investition in eine einzelne Police bedeuten.

¹⁷ Vgl. Partner in Life (2004).

¹⁸ Vgl. Lüdicke / Arndt / Götz (2002), S. 1.

¹⁹ Ebenda, S. 2.

²⁰ Siehe Steuerentlastungsgesetz 1999/2000/2002 v. 24.03.1999, BGBl 1999 I, 402.

²¹ Siehe § 2b EStG und § 2 Abs. 3 EStG.

²² Eine quantitative Marktübersicht liefert Loipfinger (2004), S. 6 ff. Seite 10 von 88

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Vor diesem Hintergrund stehen heute bei vielen Beteiligungen weniger die anfängliche Verlustzuweisung, sondern eher das Erzielen von möglichst steuerfreien Ausschüttungen im Vordergrund. ²³ Dies gilt insbesondere für die untersuchten Zweitmarktbeteiligungen in amerikanische Lebensversicherungen. Inwieweit die steuerlichen Voraussetzungen der einzelnen Fondsangebote hierzu erfüllt sind, wird im Rahmen der vorliegenden Arbeit explizit zu untersuchen sein.

3.1.1 Abgrenzung zu offenen Fonds

Der Begriff Fonds kann sich auf offene Investmentfonds oder geschlossene Fonds im Sinne der hier behandelten Beteiligungen beziehen. Eine allgemeingültige Definition liegt nicht vor. ²⁴ Es bestehen jedoch Abgrenzungsmerkmale anhand derer eine geschlossene Beteiligung identifiziert werden kann.

3.1.1.1 Offene Investmentfonds

Offene Investmentfonds unterliegen dem Investmentgesetz (InvG) und werden von einer Kapitalanlagegesellschaft im Sinne des §2 Abs. 1 InvG verwaltet, wobei das Anlegerkapital als Sondervermögen getrennt vom Vermögen der Gesellschaft verwahrt wird. ²⁵ Sie können immer neue Fondsanteile herausgeben, haben theoretisch eine unbegrenzte Laufzeit und müssen herausgegebene Fondsanteile zum festgestellten inneren Wert in der Regel börsentäglich zurücknehmen. ²⁶ Sie stehen daher immer neuen Anlegern offen. ²⁷ Im InvG ist unter anderem festgelegt, dass eine Kapitalanlagegesellschaft in der Rechtsform einer GmbH oder AG betrieben werden muss. ²⁸ Die Fonds sind genehmigungspflichtig und werden von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht beaufsichtigt. Durch die geforderte

Mindestkapitalausstattung von € 2,5 Mio. ²⁹ besteht eine recht hohe Eingangshürde für die Gründung. 3.1.1.2 Geschlossene Beteiligungen

Geschlossene Beteiligungen hingegen werden für ein vorher definiertes Investitionsvorhaben aufgelegt, haben einen begrenzten Kapitalbedarf und werden nach

²³ Vgl. Testorf (2003), S.10.

²⁴ Ebenda, S, 7.

²⁵ Siehe §2 Abs. 2 InvG.

²⁶ Vgl. Adrian / Heidorn (2000), S. 256.

²⁷ Vgl. Bitz (1997), S. 250.

²⁸ Siehe § 6 Abs. 1 InvG.

²⁹ Siehe § 11 Abs. 2 InvG. Seite 11 von 88

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Mindestbeteiligung auf einen Nominalwert. Beteiligungshöhen von EUR bzw. USD 10.000 - 20.000 sind eine gängige Größenordnung. Ein späterer Beitritt oder Austritt ist nicht, bzw. nur über den in der Praxis schwierigen Verkauf eines Anteilsinhabers auf dem Zweitmarkt ³¹ möglich. Erst seit 2004 bestehen Bestrebungen, staatliche Aufsichtsbehörden mit Kontrollbefugnissen auszustatten. Vorher unterlag dieser Markt nur den Gesetzen des BGB und des HGB. Über die Jahre wurde deshalb der Begriff des "Grauen Kapitalmarktes" ³² geprägt, der die nicht geordnete und nicht definierte Situation gut wiedergibt. Die Laufzeit ist meist befristet und endet in der Regel mit der Liquidation der Gesellschaft. ³³ Geschlossene Beteiligungen dienen inhaltlich der Investition in Immobilien, Mobilien oder Vermögensgegenstände wie Wertpapiere oder Lebensversicherungen, die zum einen hohe Investitionsvolumen benötigen und zum anderen eine gewisse finanzielle Planungssicherheit brauchen, die offene Fonds nicht darstellen können. ³⁴ Beteiligungsangebote für Zweitmarktbeteiligungen in USamerikanische Lebensversicherungen werden als Publikumsgesellschaften oder Private Placements angeboten. ³⁵ Erstere zeichnen sich im Gegensatz zu Private Placements dadurch aus, dass eine Vielzahl von Anlegern der Gesellschaft sukzessive mit oben genannten Beteiligungshöhen beitritt. Charakteristisch ist das Fehlen der Einflussnahme auf den Gesellschaftsvertrag. 36

Um Anleger für solche Projekte als Eigenkapitalgeber zu gewinnen, müssen geschlossene Beteiligungen insofern den Nachteil ihrer geringen Handelbarkeit (Fungibilität) und ihres höheren Risikos durch eine höhere Rendite ausgleichen. Inwieweit sich das Risiko- und Renditepotential für Zweitmarktbeteiligungen in US-Policen darstellt, ist ebenfalls expliziter Untersuchungsgegenstand vorliegender Arbeit.

3.1.2 Der Markt geschlossener Beteiligungen

Anbieter geschlossener Beteiligungen unterliegen keinen expliziten staatlichen Kontrollen. Insofern besteht für den Kapitalanleger im Gegensatz zu offenen Fonds eine geringere Transparenz und Sicherheit. Dennoch stellt die gesamte investierte Summe in

³⁰ Vgl. Testorf (2003), S. 7.

³¹ Erste Bestrebungen zur Schaffung eines öffentlichen Zweitmarkts bestehen z.B. an der Düsseldorfer Börse Vgl. GEFOX (2004).

³² Vgl. FAZ (2004).

³³ Vgl. Testorf (2003), S.8.

³⁴ Vgl. Lüdicke /Arndt /Götz (2002), S.5.

³⁵ Vgl. Fabarius (2004), S. 4.

³⁶ Vgl. Testorf (2003), S. 15. Seite 12 von 88

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Deutschland einen bedeutsamen Markt dar. Der Gesamtmarkt hat sich seit 1993 wie in Abb. 1 dargestellt entwickelt. Die Differenz zwischen Fondsvolumen und Eigenkapital ist durch die teilweise Fremdkapitalfinanzierung vieler Beteiligungen zu erklären. Bis auf eine der hier untersuchten Beteiligungen in US-amerikanische

Lebensversicherungen ³⁷ sind alle rein durch Eigenkapital finanziert. 38

Abbildung 1 Marktentwicklung geschlossener Beteiligungen

Quelle: Eigene Darstellung nach Daten von Loipfinger (2004)

Dominierend sind unter allen Beteiligungsmodellen schon seit Jahren Immobilien- und Schiffsbeteiligungen. ³⁹ Medienfonds konnten sich Ende der 90er Jahre ⁴⁰ durch ihre steuerlichen Besonderheiten etablieren. Beteiligungen in gebrauchte US-amerikanische Lebensversicherungen wurden erstmals 2002 in Deutschland angeboten. ⁴¹ Mit einem Marktanteil von 5 % am Gesamtmarkt stellten sie in 2003 ein Wachstum von 450 % dar. Im ersten Quartal 2004 kamen Lebensversicherungsbeteiligungen bereits auf das höchste Platzierungsvolumen aller Beteiligungsmodelle. ⁴² (Tabelle 1). Die Bedeutung des Marktes für geschlossene Beteiligungen in Deutschland wird sichtbar, wenn das Verhältnis zu den Mittelzuflüssen und dem Marktvolumen für offene Publikumsfonds betrachtet wird (Tabelle 2). In diese flossen im vergangenen Jahr ca. € 32 Mrd. 43

³⁷ Vgl. Fn. 15.

³⁸ Hierbei handelt es sich um das Beteiligungsangebot DS-Rendite-Fonds Nr. 101 GmbH & Co. KG der Dr. Peters-Gruppe.

³⁹ Vgl. Loipfinger (2004), S. 7-9.

⁴⁰ Vgl. Schiegl / Uhl (2004), S. 5.

⁴¹ Vgl. Emissionsprospekt der BVT Beratungs-, Vermittlungs- und Treuhandgesellschaft für internationale Vermögensanlagen mBH „Life Bond Fund GmbH & Co. KG, April 2002.

⁴² Vgl. Fondszeitung (2004), S. 3.

⁴³ Vgl. BVI (2004), S. 2-3. Seite 13 von 88

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Tabelle1 Gesamtmarkt geschlossene Beteiligungen 2003

Quelle: Eigene Darstellung auf Basis der Marktdaten von Loipfinger (2004)

Tabelle 2 Gesamtmarkt offene Fonds 2003

Quelle: BVI Bundesverband Investment und Asset Management e.V. (2004)

3.1.3 Rechtsform geschlossener Beteiligungen

Unter Beachtung der bisher genannten Aspekte, hat sich bei geschlossenen Fonds die Rechtsform der Kapitalgesellschaft & Co. KG etabliert. ⁴⁴ Diese Konstruktion ermöglicht den Anlegern der Fondsgesellschaft als Kommanditist beizutreten. Der

⁴⁴ Vgl. Schiegl / Uhl (2004), S. 2. Seite 14 von 88

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Anlegerkreis ist dabei überschaubar und bietet für den Initiator des Projektes die Sicherheit der Einzahlung des gezeichneten Anteils an der Gesellschaft. Alle Zweitmarktbeteiligungen in US-amerikanische Lebensversicherungen wurden in der Rechtsform einer GmbH & Co. KG strukturiert. ⁴⁵ Eine KG ist eine Gesellschaft, deren Zweck auf den Betrieb eines Handelsgewerbes gerichtet ist und bei der wenigstens ein Gesellschafter gegenüber den Gesellschaftsgläubigern unbeschränkt haftet (Komplementär) und ein oder mehrere Gesellschafter nur beschränkt haften (Kommanditist). ⁴⁶ Die GmbH & Co. KG nutzt insofern die steuerlich vorteilhafte Struktur der Personenunternehmung in Verbindung mit der Haftungsbeschränkung der GmbH als voll haftende Gesellschafterin. 47

Der Initiator des Fonds übernimmt als Kommanditist selber die Geschäftsführung als GmbH. Der unbeschränkt haftende Komplementär wird ebenfalls vom Initiator dargestellt, in der Rechtsform einer begrenzt haftenden GmbH. Die Anleger beteiligen sich grundsätzlich als Mitunternehmer als Kommanditisten. Die Haftung des Anlegers beschränkt sich dabei auf die Einlage. ⁴⁸ Bei den bei Immobilienfonds bis Mitte der 1990er Jahre ⁴⁹ oft genutzten GbR-Konstruktionen ⁵⁰ besteht hingegen eine gesamtschuldnerische Haftung mit dem gesamten Privatvermögen. ⁵¹ Allerdings ist ein Wiederaufleben der Haftung des Anlegers auch als Kommanditist möglich. ⁵² Für den Anleger bedeutet dies konkret, dass im Falle einer zu geringen Deckung des Kapitalkontos unterhalb der Haftsumme, bereits erhaltene Ausschüttungen möglicherweise zurückzuzahlen sind.

Wie in Abb. 2 dargestellt, besteht für den Anleger die Möglichkeit, sich als Direktkommanditist unmittelbar zu beteiligen, oder mittelbar über einen Treuhänder. Von Initiatorenseite wird vielfach die mittelbare Beteiligung bevorzugt, da dies die Beteiligungsverwaltung vereinfacht. Der Anleger spart die Kosten für die Eintragung in das Handelsregister und muss seine Beteiligung gegenüber der Öffentlichkeit nicht offen legen. 53

⁴⁵ Vgl. Fn. 15.

⁴⁶ Siehe § 161 Abs. 1 HGB

⁴⁷ Vgl. Wöhe (2002), S. 297.

⁴⁸ Siehe § 171 Abs. 1, § 172 Abs. 1 HGB.

⁴⁹ Vgl. Lüdicke / Arndt / Götz (2002), S.7.

⁵⁰ Siehe §§ 705 ff. BGB ⁵¹ Vgl. Lüdicke / Arndt / Götz (2002), S. 7. ⁵² Siehe § 171 Abs. 4 HGB

⁵³ Der jeweils maßgebliche Treuhand- und Verwaltungsvertrag ist grundsätzlich in jedem Beteiligungsprospekt abgedruckt. Seite 15 von 88

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Abbildung2 Beteiligte an einer Beteiligungs- GmbH & Co. KG

Quelle: Eigene Darstellung

Nach Beitritt zu Fondsgesellschaft werden für den Anleger zwei Kapitalkonten ⁵⁴ eingerichtet, ein festes Konto und ein variables Kapitalkonto. Das Kapitalkonto I ist dabei eine reine Rechengröße, aber maßgeblich für die Ergebnis ⁵⁵ -, Entnahme ⁵⁶ - und Vermögensbeteiligung ⁵⁷ sowie für die Stimmrechte in der Gesellschafterversammlung. Auf dem Kapitalkonto II werden hingegen sämtliche Kontobewegungen verbucht. Die Gesellschaft endet meist nach Ablauf einer vorher festgelegten Laufzeit auf Beschluss der Gesellschafter. Als Gesellschafter verfügen die Anleger auch über Mitbestimmungsrechte. Die Mitbestimmung der Kommanditisten (bzw. Treugeber) ist dabei durch entsprechende Kontroll- und Mitwirkungsrechte im jeweiligen Gesellschaftsvertrag ⁵⁸ verankert. Die Kommanditisten und Treugeber können außerdem einen Verwaltungsrat zur Beratung, Unterstützung und Überwachung der Geschäftsführung einsetzen. Auf diese Weise können die Kommanditisten und Treugeber der Gesellschaft ein Gremium beiordnen, das die Geschäftsführung berät.

⁵⁴ Vgl. Testorf (2003), S. 75.

⁵⁵ Siehe §§ 121, 168 HGB.

⁵⁶ Siehe §§ 122, 169 HGB.

⁵⁷ Siehe §§ 155, 161 Abs. 2 HGB.

⁵⁸ Vgl. Lüdicke / Arndt / Götz (2002), S. 39-41. Seite 16 von 88

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3.1.4Steuerliche Qualifizierung

Der Unternehmensgegenstand ist bei allen hier untersuchten Beteiligungen nahezu identisch. ⁵⁹ Eine gewerbliche Prägung soll vermieden werden. Durch das im Vertragswerk vorgesehene und in der Praxis umgesetzte Erwerben, Halten und Vereinnahmen von Policenrückflüssen aus amerikanischen Lebensversicherungen wird eine reine private Vermögensverwaltung ⁶⁰ im Sinne des angestrebt. Die Anerkennung dieser steuerlichen Konstruktion wird aktuell von der Finanzverwaltung ⁶¹ in Frage gestellt wird. Die Anschaffungskosten für den Fondsgegenstand wären dann steuerlich zwar abzugsfähig. Bei gewerblicher Prägung entstünde jedoch Gewerbesteuerpflicht, und die Vermögensmehrungen durch Auszahlung der Lebensversicherungen unterlägen der Einkommensteuer.

Ob eine reine private Vermögensverwaltung im Sinne obiger Richtlinie für den entsprechenden Fonds maßgeblich ist, kann jedoch bei jedem Finanzamt anders entschieden werden. Insofern sind die Angaben im Emissionsprospekt des Initiators immer nur vorbehaltlich der endgültigen Feststellungsbescheide und der möglichen steuerlichen Außenprüfung des entsprechenden Finanzamtes der Fondsgesellschaft. Hat das zuständige Betriebsstättenfinanzamt des Fonds diesen zu einer Einkunftsart qualifiziert, wird diese Einordnung bindend an das entsprechende Wohnsitzfinanzamt des Anlegers weitergeleitet. ⁶² Es bestehen mehrere Voraussetzungen seitens der Fondskonstruktion für die Feststellung der reinen privaten Vermögensverwaltung. Eine gewerbliche Qualifizierung der Gesellschaft würde sich demzufolge negativ auf die für den Anleger erzielbare Nachsteuerrendite auswirken. (Vgl. 5.2).

3.2 Zweitmarktbeteiligungen in Lebensversicherungen

Investitionsgegenstand der vorliegenden Beteiligungsangebote sind der Erwerb, die Verwaltung und die Verwertung von US-Lebensversicherungen im Sekundärmarkt. Zunächst ist somit zu untersuchen, wie dieser Markt entstanden ist. Darauf aufbauend soll der Investitionsgegenstand abgegrenzt und die grundsätzliche Funktionsweise dieses Marktsegments aus Sicht des Anlegers dargestellt werden.

⁵⁹ Vgl. Fn. 15.

⁶⁰ Siehe R 137 Abs. 1 Satz 1 EStR.

⁶¹ Vgl. Kapitel 5.2.

⁶² Vgl. Lüdicke / Arndt / Götz (2002), S. 66-68. Seite 17 von 88