INHALTSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS   III

ABK  ÜRZUNGSVERZEICHNIS  IV

I.  EINLEITUNG  1

1.  Entstehungsgeschichte  1

2.  Aufbau und Organisationsstruktur  2

3.  Geschäftsentwicklung  3

II.  GRUNDLAGEN DES TERMINGESCHÄFTES  

   4

1.  Abgrenzung von Kassa- und Termingeschäft  4

2.  Motive für den Abschluß von Termingeschäften  7

2.1.  Spekulation  7

2.2.  Hedging  7

III.  DIE AKTIENOPTIONEN AN DER DTB  

   8

1.  Wesentliche Grundbegriffe des Optionshandels  8

2.  Auftragsarten und Kombinationsmöglichkeiten  11

3.  Die vier Grundpositionen des Optionshandels  13

4.  Kennzahlen von Optionen und deren Bestimmungsfaktoren  15

4.1.  Der innere Wert einer Option  15

4.2.  Die Bedeutung des Zeitwertes  16

5.  Das Clearing im Optionshandel  18

6.  Das Margin-System  20

I

IV. CHANCEN UND RISIKEN BEIM HANDEL AN DER DTB . . . . . . . . . . . . . 22

V. STRATEGIEN BEIM HANDEL MIT AKTIENOPTIONEN . . . . . . . . . . . . . 25

1. Einfache Strategien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26

1.1. Long Call (Kauf einer Kaufoption) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26

1.2. Long Put (Kauf einer Verkaufsoption) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27

1.3. Short Call (Verkauf einer Kaufoption) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29

1.4. Short Put (Verkauf einer Verkaufsoption) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30

2. Zusammengesetzte Optionsstrategien . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31

VI. AUSGEWÄHLTE ANWENDUNGSBEISPIELE. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46

1. Einfache Strategie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46

2. Zusammengesetzte Strategie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . VII. SCHLUSSBETRACHTUNG 52 LITERATURVERZEICHNIS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54

II

ABBILDUNGSVERZEICHNIS   

Abb.  1 : Konzernstruktur der Deutschen Börse AG  

Abb.  2 : Chronologie der Produkteinführungen  

Abb.  3 : Verlauf von Kassa- und Terminkurs  

Abb.  4 : Abgrenzung von börslichen und außerbörslichen Termingeschäften  

Abb.  5 : Intervalle der Basispreise  

Abb.  6 : Call und Put bei Eröffnung und Glattstellung  

Abb.  7 : Zeitwert in Abhängigkeit von der Restlaufzeit  

Abb.  8 : Dominierende Einflußfaktoren auf den Optionspreis  

Abb.  9 : Clearing-Struktur an der DTB  

Abb.  10 : Gewinn- und Verlustprofil des Bull-Call-Spread  

Abb.  11 : Gewinn- und Verlustprofil des Bear-Call-Spread  

Abb.  12 : Gewinn- und Verlustprofil des Bull-Put-Spread  

Abb.  13 : Gewinn- und Verlustprofil des Bear-Put-Spread  

Abb.  14 : Gewinn- und Verlustprofil des Strip-Spread  

III

Abb.

AG

Art.

Aufl.

Bd.

bspw.

bzw.

ca.

DAX. Deutscher Aktienindex

d.h. das heißt

DTB. Deutsche Terminbörse

etc. et cetera

i.d.R.

Hrsg. / hrsg.

Jg.

OTC.

usw. und so weiter

S. Seite

s. siehe

Vgl.

z.B.

z.T.

zzgl. zuzüglich

IV

Einleitung

Der Terminhandel in der Bundesrepublik Deutschland lag Jahrzehnte brach, da dieser 1931 an den deutschen Börsen verboten und erst 1970 mit dem Handel von Aktienoptionen wieder aufgenommen wurde. Die größer werdenden Zinsschwankungen vor dem Hintergrund des zusammenbrechenden Bretton Woods-Systems, der damit verbundenen Wechsel vom US-Dollar in die D-Mark als Wertaufbewahrungsmittel, die dadurch ausgelösten Devisenspekulationen sowie die Ölkrise führten zu einem wachsenden Bedarf nach wirkungsvollen Instrumenten des Risikomanagements. Noch abzuwickelnde Devisen- oder Warengeschäfte sollten eine sichere Kalkulationsbasis bekommen und führten so zu einer Weiterentwicklung des 1970 bereits wieder begonnenen Terminhandels und des Optionsgeschäfts. Als Sicherungsinstrumente entstanden so, neben den Aktienoptionen, die Zins-und Devisenoptionen sowie die Swaps. Die Öffnung der Kapitalmärkte weltweit, auch im Rahmen des europäischen Binnenmarktes, ließen die Spekulationen und die damit verbundenen Sicherungsbedürfnisse und Risiken zunehmen. Auch um diesem Bedarf gerecht zu werden und den Gefahren entgegen wirken zu können, kam es in den achtziger Jahren zu Überlegungen, die Deutsche Terminbörse zu gründen. Diese ist in ihrer Entstehung eng dem Weg gefolgt, der ihr seit 1987 durch die Schweiz und die Einrichtung der äquivalenten SOFFEX vorgegeben wurde. Die DTB ist eine der ersten vollcomputerisierten Börsen der Welt und ist u.a. aus dem Entschluß entstanden, das lärmende Börsenparkett durch eine vollcomputerisierte Abwicklung mit der Präzision eines Zentralcomputers zu ersetzen. Bei ihrem Start am 26. Januar 1990 war die Deutsche Terminbörse die erste deutsche Börse für Finanztermingeschäfte. 1

Der Handel findet über ein standortunabhängiges, elektronisches Netzwerk statt, wobei über 100 Banken mit mehr als 950 Händlern direkt als Teilnehmerinstitute an das System angeschlossen sind. Die Geschäfte an der DTB werden telefonisch und in sekundenschnelle über das Einstellen von Quotes für Optionen und Futures abgeschlossen. Dieses setzt natürlich eine hohe fachliche Kompetenz der Händler voraus, verbunden mit einer standardisierten Sprache, die für alle Marktteilnehmer

¹ Vgl. Ohne Verf.: DTB - Die Deutsche Terminbörse, Hrsg.: Deutsche Börse AG, Frankfurt/Main, 1995, S. 2.

Einleitung

schnell verständlich, einfach zu handhaben und unmißverständlich ist. Die Abwicklung der Geschäfte ist automatisiert und in das System der Deutschen Terminbörse integriert.

Der Träger der Deutschen Terminbörse ist die Deutsche Börse AG, deren mehrheitliche Anteilseigner mit 81% die deutschen Banken sind. Die restlichen 19% halten die amtlichen und freien Kursmakler sowie die deutschen Regionalbörsen. Die Deutsche Börse AG ist zu 100% an dem Deutschen Kassenverein (DKV) und damit auch an dem Auslandskassenverein (AKV) beteiligt. Daneben ist die Deutsche Börse AG auch für die Veröffentlichung der Daten durch die Deutsche Wertpapierdaten-Zentrale GmbH (DWZ) verantwortlich, da die DWZ eine 100%-ige Tochter ist. Die Deutsche Börse AG bietet daher das gesamte Segment von Börsendienstleistungen an, angefangen vom Handel über die Informationstechnologien bis hin zur Abrechnung und der fristgerechten Abwicklung der Geschäfte. ² Abb. 1: Konzernstruktur der Deutschen Börse AG

Quelle: eigene Darstellung nach Deutsche Börse AG: DTB-Die Deutsche Terminbörse, S.2.

² Vgl. Ohne Verf.: DTB - Die Deutsche Terminbörse, Hrsg.: Deutsche Börse AG, Frankfurt/Main, 1995, S. 2.

Einleitung

Das oberste Organ der DTB ist der Börsenrat. Er trifft Entscheidungen wie den Erlaß der Börsen-ordnung, die als Satzung dazu dient, die Interessen des Publikums und des Handels zu wahren und dafür Sorge tragen soll, daß die DTB die ihr übertragenen Aufgaben erfüllt. Die Börsenaufsichtsbehörde genehmigt die Börsenordnung. Die Gebühren- und Geschäftsordnung, sowie die Bedingungen für den Handel an der DTB, werden ebenfalls durch den Börsenrat vorgegeben, er hat also die gleichen Aufgaben wie der Börsenrat jeder Parkett- oder Regionalbörse. Neben diesen Aufgaben übernimmt der Börsenrat auch die Bestellung und die Überwachung der Gechäftsführung. Der Börsenrat wird für die Dauer von drei Jahren gewählt und setzt sich aus Börsenteilnehmern, Kreditinstituten und Anlegern zusammen, so daß die Interessen aller beteiligten Parteien bei den zu fällenden Entscheidungen berücksichtigt werden.

Weitere exekutive Aufgaben und die laufende Leitungsfunktion werden durch die Börsengeschäftsführung wahrgenommen, die in eigener Verantwortung agiert und für fünf Jahre gewählt wird.

Ein Unterschied der Termin- zur Parkettbörse ist die Tatsache, daß keine Wertpapiere, sondern Kontrakte gehandelt werden. Der Tagesdurchschnitt im ersten Jahr lag noch bei etwas weniger als 30.000 Kontrakten, konnte sich aber bereits im Jahr 1994 verachtfachen und stellt damit von der Anzahl der gehandelten Kontrakte die drittgrößte europäische Terminbörse dar. Zieht man nur die Optionsumsätze heran und läßt die Futures außen vor, so ist die DTB europaweit die Nummer Eins. ³ Seit September 1994 ist es möglich, auch die Produkte der französischen Terminbörse zu handeln, da die DTB im Rahmen einer Kooperation beider Börsen an die französische MATIF angeschlossen wurde.

Nachdem die DTB 1990 als reine Aktienoptionsbörse eröffnet wurde, ist es inzwischen auch möglich, Optionen und Futures auf Aktien- und Rentenindizes zu handeln.

³ Vgl. Ohne Verf.: DTB - Die Deutsche Terminbörse, Hrsg.: Deutsche Börse AG, Frankfurt/Main, 1995, S. 3.

Die Aktienoptionen an der DTB

Abb. 2: Chronologie der Produkteinführungen

Quelle: eigene Darstellung nach Deutsche Börse AG: DTB - Die Deutsche Terminbörse, S. 10.

Ein Termingeschäft stellt einen Kaufvertrag dar, der für die Vertragspartner eine Verpflichtung zum Kauf oder Verkauf einer bestimmten Menge eines Gutes (Kontraktgröße) zu einem vertraglich festgelegten Preis (Abschlußpreis) beinhaltet. Die Lieferung und die Zahlung erfolgt hierbei zu einem festgelegten Zeitpunkt in der Zukunft (Fälligkeit).

Bei einem Termingeschäft sind der Kassakurs, der Terminkurs und der Abschlußpreis zu berücksichtigen: Der Kassakurs ist der Preis, der am Kassamarkt für die sofortige Lieferung einer Ware oder eines Finanzinstrumentes gezahlt wird.

Der Terminkurs ist der für einen bestimmten Terminkontrakt zu zahlende Marktpreis. Der Terminkurs unterscheidet sich i.d.R. vom Kassakurs, bewegt sich aber im Zeitverlauf ähnlich. Je kürzer die Restlaufzeit des Terminkontraktes, desto geringer ist die Differenz zwischen Kassa- und Terminkurs.

Die Aktienoptionen an der DTB

Die Differenz stellt den nicht realisierten Gewinn oder Verlust eines Investors dar und kann demnach positiv oder negativ sein. Dieses richtet nach verschiedenen Einflußfaktoren. Die Einflußfaktoren sind beispielsweise:

 die Erwartungen der Marktteilnehmer,  die Kapitalmarktzinsen,

 oder die in der Vergangenheit festgestellte Volatilität des zugrunde liegenden Basiswertes.

Der Abschlußpreis ist der Preis, der bei einem Termingeschäft zu einem bestimmten Zeitpunkt durch Vertragsabschluß zweier Marktteilnehmer zustande kommt. ⁴ Abb. 3: Verlauf von Kassa- und Terminkurs

Quelle: eigene Darstellung

Es kann zwischen verschiedenen Arten von Termingeschäften unterschieden werden, den Waren-und den Finanztermingeschäften. Es wird dabei nach dem zugrundeliegenden Gut des Terminkontraktes unterschieden. Die ersten Termingeschäfte wurden an den Rohstoffmärkten in Form von Warentermingeschäften getätigt. Bei Vertragsabschluß wurden Vereinbarungen über den zukünftigen Kauf- bzw. Verkaufspreis getroffen, um sich gegen Marktpreisänderungen zu schützen, die sich auf-grund schwankender Ernte- oder Produktionsmengen ergeben konnten.

⁴ Vgl. Imo, Christian; Gith, Thomas: Einführung in den Optionshandel, Wiesbaden, 1989, S. 4.

Die Aktienoptionen an der DTB

Gegenüber dem Warenterminhandel hat der Handel mit Finanzterminkontrakten ein wesentlich größeres Ausmaß angenommen. Als Grundlage gelten Aktien, Aktienindizes, synthetische Anleihen sowie Devisen und Edelmetalle. 5

Man unterscheidet zwischen festen Termingeschäften, die in jedem Fall zu erfüllen sind und bedingten Termingeschäften, bei denen eine Vertragsseite das Recht hat, zwischen Erfüllung und Nichtausübung des Geschäftes zu wählen. Die festen Termingeschäfte stellen die Futures dar. Sie sind durch die Verpflichtung beider Vertragsseiten charakterisiert, zu einem fest vereinbarten Zeitpunkt zu liefern bzw. zu zahlen. Bei den bedingten Termingeschäften werden Optionen gehandelt, bei denen nur der Verkäufer einer Option (Stillhalter) eine Verpflichtung zum Kauf bzw. Verkauf zu erfüllen hat und der Käufer der Option die Möglichkeit, aber nicht die Verpflichtung zur Ausübung hat. ⁶ Im allgemeinen werden bedingte und feste Termingeschäfte an der DTB nicht physisch erfüllt, sondern durch sog. Gegengeschäfte glattgestellt, die das Eingehen der entgegengesetzten Position bedeuten. Ausschlaggebend hierfür ist die Tatsache, daß bei effektiver Erfüllung des Geschäftes höhere Summen und Transaktionskosten anfallen als bei dem Glattstellen der Position. Desweiteren wird zwischen börslichen und außerbörslichen Termingeschäften unterschieden. Börsliche Termingeschäfte sind in ihrer Ausgestaltung standardisiert und werden zentral an Börsen gehandelt. Außerbörsliche Termingeschäfte, auch „Over The Counter“ (OTC)-Geschäfte genannt, müssen nicht an einer organisierten Börse gehandelt werden. Nachteil von diesen Geschäften ist die mangelnde Liquidität und Markttransparenz, die nicht zuletzt auf die individuelle Ausgestaltung dieser Geschäfte zurückzuführen ist.

⁵ Vgl. Ohne Verf.: Basisinformationen über Börsentermingeschäfte, Hrsg.: Sparkassenverlag GmbH, Stuttgart,

1994, S. 6.

⁶ Vgl. Perczynski, Hans; Grill, Wolfgang: Wirtschaftslehre des Kreditwesens, Bad Homburg vor der Höhe, 1990, S.

419.

Die Aktienoptionen an der DTB

Abb. 4: Abgrenzung von börslichen und außerbörslichen Termingeschäften.

Quelle: eigene Darstellung nach Imo, Christian; Gith, Thomas : Einführung in den Optionshandel, S.6

Gegenstand der weiteren Auführungen sind die sog. Aktienoptionen an der DTB, die den bedingten, börslichen Termingeschäften zuzurechnen sind.

Anders als bei dem Kauf oder Verkauf von Aktien kann bei Optionen wesentlich differenzierter auf die Markterwartung und die individuellen Bedürfnisse der Marktteilnehmer eingegangen werden, da der Preis einer Option und die damit verbundenen Transaktionskosten geringer als bei dem entsprechenden Aktiengeschäft s ind. ⁷ Es kann im wesentlichen zwischen zwei Grundmotiven für den Abschluß von Termingeschäften differenziert werden:

Aufgrund des sog. Leverage-Effektes (Hebel-Wirkung) kann der Anleger mit einem geringeren Ka-pitalaufwand im Vergleich zum Direktinvestment in Aktien bei Kursveränderungen des Basiswertes

⁷ Vgl. Ohne Verf.: Optionen, Hrsg.: DTB Deutsche Terminbörse:, Frankfurt am Main, 1990, S. 6.

Die Aktienoptionen an der DTB

überproportional von diesen partizipieren. Bereits geringe Kursbewegungen des Basiswertes können zu hohen Gewinnen, aber ebenso zu hohen Verlusten führen.

Der Investor geht bewußt Risiken ein, um die nach seiner Markterwartung realisierbaren Gewinne zu erzielen. Bei dem spekulativen Engagement bestehen aufgrund der Hebelwirkung grundsätzlich zwei Möglichkeiten: Im Vergleich zum direkten Aktiengeschäft können bei einem geringeren Kapitaleinsatz die gleichen Gewinne, bzw. bei gleichem Kapitaleinsatz sehr viel höhere Gewinne erzielt werden.

Der Hedger stellt die Gegenposition zum Spekulanten dar ⁸ . Er möchte sich von dem Kursrisiko seiner Vermögenswerte befreien und legt durch das Eingehen von Terminkontrakten einen zu künftigen Preis in der Gegenwart fest, um so die Unsicherheiten über die weitere Kursentwicklung zu eliminieren. 9

Ein weiterer Grund des Hedgings kann in steuerlichen Aspekten gesehen werden. In der Bundesrepublik Deutschland unterliegen Kursgewinne, die innerhalb von sechs Monaten realisiert werden, der Steuerpflicht. Hat ein Investor mit einer bestehenden Aktienposition Kursgewinne erzielt, diese aber noch keine sechs Monate in seinem Bestand, so kann er seine Position an der DTB gegen mögliche Kursverluste innerhalb dieser Zeit absichern. Sinn macht dieses allerdings nur, wenn der damit erzielte steuerliche Effekt größer als die dafür zu zahlende Prämie ist. 10

⁸ Vgl. Berger, Manfred: Hedging: Effiziente Kursabsicherung festverzinslicher Wertpapiere mit

Finanzterminkontrakten, Wiesbaden, 1990, S. 5.

⁹ Vgl. Fink, Robert E.; Feduniak, Robert B.: Futures Trading, Concepts and Strategies, New York, 1988, S.64.

¹⁰ Vgl. Lingner, Ullrich: Optionen: Anlagestrategien und Märkte, Wiebaden, 1987, S. 21.