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Inhaltsverzeichnis

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Inhaltsverzeichnis   II

Abbildungsverzeichnis   III

Tabellenverzeichnis   III

1  Einleitung  1

2  Asset Allocation  2

3  “Behavioral Life-Cycle Hypothesis von Shefrin/ Thaler.  2

3.1  Grundlagen  2

3.2  Die „Behavioral Life-Cycle Hypothesis“ am Beispiel  6

3.3  Implikationen für Finanzinstrumente  7

4  Portfoliowahl unter Berücksichtigung des Lebenseinkommens  10

4.1  Grundmodell.  10

4.2  Erweiterungen des Grundmodells  11

4.2.1  Risikobehaftete Arbeitseinkünfte  11

4.2.2  Flexibler Arbeitseinsatz.  13

4.3  Portfolioauswahl.  13

5  Zusammenfassung.  15

Literaturverzeichnis.   17

Internetquellen...........................................................................................................   20

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Abbildungsverzeichnis

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Abb. 1: Nutzenfunktion des ‚Machers’ in der ‚Behavioral Life-Cycle Hypothesis’ ..05 Abb. 2: Portfoliowahl unter Berücksichtigung des Nettonutzens...............................14

Tabellenverzeichnis

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Tab. 1: Eigenschaften bestehender Produkte zur privaten Alt erssicherung.............09

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1 Einleitung

In vielen Ländern liegt die Verantwortung der Altersvorsorge zum Großteil beim Staat, der oftmals eine gesetzliche und umlagefinanzierte Rentenversicherung b etreibt. Das vorgegebene Rentenniveau wird für die gesetzlichen Versicherungen immer schwieriger zu erfüllen, da sich vornehmlich in den Industrienationen ein Wa ndel in der Demographie vollzieht. Immer weniger junge Menschen müssen die Be iträge für immer mehr rentenbeziehende Menschen aufbringen. Zudem schwächen die steigenden oder bereits hohen Arbeitslosenzahlen die umlagefinanzierten Rentensy steme. Um einem Kollaps zu entgehen, setzen die Länder auf eine Stärkung der b etrieblichen und der privaten Altersvorsorge. So wurden in Deutschland beispielswe ise durch die Verabschiedung des Altersvermögensgesetzes die privaten Altersvor-sorgemöglichkeiten gestärkt. Durch die staatliche Förderung werden die Bürger a ngehalten, laufende Einkünfte für das Rentenalter zu sparen und nicht schon vorher zu konsumieren ¹ .

Im Rahmen dieser Arbeit wird näher auf die private Altersvorsorge eingegangen; speziell wird erörtert, ob die Haushalte wirklich dafür bereit sind, die sich auft uende Versorgungslücke im Ruhestand in Eigenverantwortung zu schließen, oder ob sie d afür die Unterstützung des Gesetzgebers oder anderer Institutionen benötigen. In diesem Zusammenhang stellt sich die Frage, wie sich ein Anleger verhält, der Rücklagen aus seinem laufenden Einkommen für den Ruhestand bilden will, und wie er sein Portfolio unter Berücksichtigung des laufenden Einkommens gestalten sollte. In Kapitel zwei wird zunächst beschrieben, wie diese Fragen in den Prozess der A sset Allocation einzuordnen sind. Im folgenden Kapitel betrachte ich die Selbstko ntrollprobleme eines Menschen beim Sparvorgang unter Ve rwendung der „Behavioral Life-Cycle Hypothesis“ von Shefrin/ Thaler. Darauf bauen einige Verbesserungsvo rschläge für Finanzprodukte auf. Wie die Auswahl von Finanzinstrumenten bei B erücksichtigung des laufenden Arbeitseinkommens im Laufe des Lebenszyklusses gestaltet werden sollte, wird im vierten Kapitel näher beschrieben.

¹ Vgl. Maurer/ Schlag (2002), S. 1f.

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2 Asset Allocation

Zunächst muss geklärt werden, was unter Asset Allocation verstanden werden muss. Übersetzt man den Begriff aus dem Englischen, so handelt es sich um die „strukt urierte Anordnung bzw. Kombination (Allocation) von Kapitalanlagefazilitäten (A sset)“ ² , deren Ziel es ist, eine angemessene Portfolioperformance durch die Bildung risikoeffizienter Portfolios zu erreichen.

Um ein optimales Anlegerportfolio erzeugen zu können, wird häufig auf das Portfolio-Selection-Modell von Markowitz ³ zurückgegriffen, dessen Kerngedanke in der Elimination von unsystematischen Risiken durch die Diversifizierung von Kapitala nlagen besteht. Dieser Prozess verläuft in drei Stufen. In der ersten Stufe werden Prognosen über künftige Renditen erstellt und aufbereitet, die in einem zweiten Schritt zu einer Portfoliogenerierung und schließlich zu einer Effizienzlinie führen. Im dritten und letzten Schritt erfolgt die anlegeroptimale Auswahl von Anlagen, die im Portfolio vertreten sein sollen ⁴ . In diesem Schritt werden unter anderem die Ve rmögens- und Einkommenssituation, sowie steuerliche und persönliche Umstände etc. betrachtet. Genau in diesem Punkt setzt die im folgenden näher aufgeführte Leben szyklusanalyse ein. Sie beschreibt verschiedene Problempunkte des Sparvorgangs und gibt Anhaltspunkte für die Optimierung und Auswahl von Anlageinstrumenten.

3 “Behavioral Life-Cycle Hypothesis” von Shefrin/ Thaler

3.1 Grundlagen

Die “Behavioral Life-Cycle Hypothesis” von Shefrin/ Thaler ⁵ (nachfolgend BLCH) ist eine bedeutende Erweiterung der neoklassischen Spartheorie, die auf der Leben s-zyklustheorie von Modigliani/ Brumberg ⁶ und der permanenten Einkommenshypothese von Friedmann ⁷ aufbaut. Das neoklassische Grundmodell basiert vornehmlich auf der Annahme, dass die Anleger rationale Erwartungen besitzen.

² Vgl. Steiner/ Bruns, S. 49.

³ Vgl. Markowitz (1952), S. 77.

⁴ Vgl. Steiner/ Bruns, S. 77.

⁵ Vgl. hier und im weiteren Shefrin/ Thaler(1988), S. 610ff und Shefrin/ Thaler (1992), S. 289ff.

⁶ Vgl. Modigiliani/ Brumberger (1954) und Modigliani (1986).

⁷ Vgl. Friedmann (1957).

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Ihr Ziel ist es, unter bestimmten Annahmen den Konsum so zu verteilen, „dass der (erwartete) Lebensnutzen (...) maximiert wird“ ⁸ . Dieses Modell impliziert beispielsweise, dass ältere Haushalte bei Eintritt in das Rentenalter ihr Vermögen entsparen sollten. Allerdings lässt sich diese Implikation bei der rentenbeziehenden Bevölk erung empirisch nicht nachweisen. Trotz der Prämisse, das Vermögen zu entsparen, wiesen die Haushalte positive Sparquoten auf ⁹ . Gründe für diese nicht mit der neoklassischen Spartheorie übereinstimmende Tatsache lassen sich im Vorsichtsverhalten der älteren Bevölkerung finden. Sie wissen nicht, welche Lebenserwartung sie noch besitzen und wie hoch die künftigen Gesundheitsausgaben sein werden. Dieses Verhalten zielt allerdings nicht auf das Finalziel ab, den Lebensnutzen zu maximieren, da mit einer positiven Sparquote bei Lebensende noch Vermögen und somit Konsummöglichkeiten bestehen. Im Gegensatz dazu gibt es junge Menschen, die nur in geringem Umfang an ihre Altersvorsorge denken und aus diesem Grund nur unzureichende Sparquoten aufweisen. Dieses Verhalten steht ebenfalls nicht im Einklang mit der Maximierung des Lebenskonsums, da sie vornehmlich den heutigen Konsum berücksichtigen und die Bedürfnisse im Alter außer Acht la ssen. Um sich dennoch zum Sparen zu bewegen, müssen sich gerade die jüngeren Menschen durch Selbs tkontrolle motivieren, ihren heutigen Konsum einzuschränken und diesen auf spätere Jahre zu verlagern. Die BLCH geht näher auf dieses Selbstkontrollproblem ¹⁰ ein und versucht, die durch die Selbstkontrolle entstehenden psychischen Kosten in Relation zum Konsum- und Sparverhalten zu setzten. Thaler/ Shefrin entwickelten in diesem Zusammenhang das sogenannte Principal-Agent-Modell ¹¹ , in dem sie die Konsumversus Sparentscheidungsprozesse der Hauhalte betrachten. Im Principal-Agent-Modell wird ein Individuum in zwei einzelne Persönlichkeiten gespalten, die bezüglich des Konsums und des Sparens unterschiedliche Präferenzen besitzen. Auf der einen Seite steht der ‚Macher’, der den heutigen Nutzen und damit den Konsum in der laufenden Periode maximieren will. Die nächste Periode intere ssiert diesen Teil der Persönlichkeit nicht. Im Gegensatz dazu steht der ‚Planer’, der die folgenden Perioden in seine Nutzenrechnung einbezieht, und bestrebt ist, den L ebensnutzen zu maximieren. Daraus entsteht auf Grund der unterschiedlich langen

⁸ Vgl.Normann; Langer (2001), S. 3f.

⁹ Vgl. Börsch-Supan (1992), S. 301ff. und Börsch-Supan/ Stahl (1991), S. 249ff. für Deutschland und

international Poterba (1994), S. 7f.

¹⁰ Vgl. Thaler (1994) S. 186f.

¹¹ Vgl. Thaler; Shefrin (1981), S. 394ff.