Inhaltsverzeichnis

Abk  ürzungsverzeichnis  III

Abbildungsverzeichnis   IV

Tabellenverzeichnis V   

1.  Einführung in die Thematik  1

1.1.  Inhalt und Ziel der Arbeit  1

1.2.  Rahmenbedingungen  2

1.2.1  Abgrenzung und Definition des vermögenden Privatkunden  2

1.2.2.  Asset Allocation als Teil des Financial Planing  4

1.3.  Bedeutung der Asset Allocation innerhalb des Portfolio  5

Managements   

2.  Asset Allocation für vermögende Privatkunden  8

2.1  Definition und grundlegende Überlegungen  8

2.2.  Strategische Asset Allocotion  9

2.2.1.  Aktives vs. Passives Management  9

2.2.1.1.  Darstellung der beiden Strategien  9

2.2.1.2.  Implikationen  11

2.2.2.  Bedeutung von Benchmarks  12

2.2.3.  Assetklassen-, Länder- und Währungsdiversifikation  15

2.2.4.  Einfluss des Anlagezeitraums  17

2.2.5.  Einfluss des Anlagestils  20

2.2.6.  Bedürfnisstruktur und Risikotoleranz des Anlegers  25

2.2.7.  Effiziente Portfolios  26

2.1.  Taktische Asset Allocation  27

2.3.1  Beurteilung des Top-Down und des Bottom-Up Ansatzes  28

2.1.1.1.  Top-Down-Anstatz  28

2.1.1.2.  Bottom-Up-Ansatz  30

2.1.2.  Prognose von Finanzmarktdaten  31

II

2.1.3. Einzeltitelauswahl 34 2.1.4. Erfolgsfaktoren 35

3. Anlagestrategien für vermögende Privatkunden 37

3.1.1.1. Defensive Strategie 38 3.1.1. Risikoeinstellung des Anlegers 38 3.1.2. Portfoliozusammensetzung 38 3.1.3. Chancen und Risiken 41 3.2. Offensive Strategie 43

3.2.1. Risikoeinstellung des Anlegers 43 3.2.2. Portfoliozusammensetzung 43 3.2.3. Chancen und Risiken 45 3.3. Semi-passive-Strategie 46

4. 49 Portfolio Insurance 4.1. Strategien zur Absicherung 49 4.2. Produkte zur Absicherung 51 4.3. Absicherungsstrategie mittels Zertifikaten 52

5. Performanceanalyse 55 5.1. Performancemessung und Risiko 56 5.2. Performancemasse 57 5.3. Performance Attribution 59 5.4. Probleme der Performanceanalyse 59

60 6. Fazit und Ausblick

L i t e r a t u r v e r z e i c h n i s V I

III

Abkürzungsverzeichnis

A.A. Asset Allocation

a.a.O. am angegebenen Ort

Abb. Abbildung

AG Aktiengesellschaft

Aufl Auflage

bzw. beziehungsweise

ca. circa

DAX Deutscher Aktienindizes

ebd. Ebenda

EVCA European Venture Capital Association

EstG Einkommenssteuergesetz

d.h. das heißt

F.A.Z Frankfurter Allgemeine Zeitung

FH Fachhochschule

FTD Financial Times Deutschland

FP Financial Planing

ggf. gegebenenfalls

ggü. gegenüber

Hrsg. Herausgeber/-in

HNWI High Net Worth Individuls

i.d.R. in der Regel

KOS Knock-Out-Indexzertifkat

IV

Nr. Nummer

Mio. Million(en)

o.V. ohne Verfasser

p.a. per anno

Prof. Professor

S. Seite

S&P 500 Standard & Poor 500 Index

u.a. und andere

UHNWI Ultra High Net Worth Individuls

VDAX Dax-Volatilitäsindex

Vgl. Vergleiche

vs. versus

z.B. zum Beispiel

WKN Wertpapierkennnummer

V

Abbildungsverzeichnis   

Abb.  1: Stufen des Investmentprozesses  

Abb.  2: Prozess des Investmentmanagements  

Abb.  3: Handelbarkeit der Assetklassen  

Abb.  4: Schwankungsbreite von Fondssparplänen  

Abb.  5: Entwicklung von zwei Anlagestillen aus dem Kurs/Gewinn-Verhältnis  

Abb.  6 : Anlagestilmatrix  

Abb.  7: Idealtypischer Konjunktur- bzw. Zinszyklus  

Abb.  8: Verteilung defensives Portfolio  

Abb.  9: Verteilung offensives Portfolio  

Abb.  10: Portfolio-Insurance mit einem Protective Put  

Abb.  11: Elemente der Performanceanalyse  

VI

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Mögliche Benckmarks 11

Tabelle 2: Beispiel einer individuellen Benchmark 12

Tabelle 3: Untergrenze eines 95%-Konfidenzintervalls, 17

Tabelle 4:

Tabelle 5: Renditeprognose durch Szenarien 27

Tabelle 6: Beispielhafte Portfoliozusammensetzung defensive Strategie 31

Tabelle 8: Rendite und Risiko defensives Portfolio 34

Tabelle 9: Beispielhafte Portfoliozusammensetzung offensive Strategie 36

Tabelle 10: Rebalancig Ansätze 39

Tabelle 11: Knock-Out-Short-Zertifikat 44

Tabelle 12: Verschiedene Wertentwicklungen des Portfolios 44

VII

1. Einführung in die Thematik

1.1. Inhalt und Ziel der Arbeit

Asset Allocation hat in den letzten Jahren national und international an Bedeutung und Professionalität gewonnen. Dieser Trend wird sich in den nächsten Jahren weiter fortsetzen, da sich die Vermögensstruktur institutioneller und vor allem auch privater Investoren ändert. Es gibt in Deutschland immer mehr arme und reiche Menschen, der Mittelstand nimmt fortschreitend ab, laut einer DIW Studie stieg zwischen 1985 und 2003 der Bevölkerungsanteil mit höheren und gehobenen Einkommen von 16 auf 20 Prozent. ¹ Den reichsten Zehn Prozent der Bevölkerung gehören 47 Prozent des Gesamtvermögens, das sind durchschnittlich 624000 Euro. ² Außerdem wird durch die demographische Entwicklung in den nächsten Jahren ein Billionen Vermögen vererbt, folglich steigt die Zahl der vermögenden Privatleute und daher auch der professionelle Beratungsbedarf weiter an. Weitere Gründe liegen in der Verfügbarkeit anspruchsvoller Investitionstechnologien, der Liberalisierung der Finanzmärkte und der Verbreitung kapitalmarkttheoretischer Erkenntnisse des professionellen Portfoliomanagements.

Die Börsenbaisse der Jahre 2000 bis 2003 hat bei vielen Investoren - bei privaten Anlegern als auch bei institutionellen - einen enormen Kapitalverlust verursacht. Doch es war nicht nur die schlechte Entwicklung der Kapitalmärkte die zu dieser schlechten Performance führte, auch ein falsches oder unzureichendes Portfoliomanagement hatte darauf einen maßgeblichen Einfluss. „Don´t put all eggs in one basket“ so lautet schon eine alte Wall Street Weisheit, dennoch investierten viele einen Grossteil ihres Vermögens in die selben Assetlklassen und schätzten die eigene Risikotragfähigkeit völlig falsch ein, stellte Professor und Nobelpreisträger Daniel Kahnemann fest. ³ Vor allem bei vermögenden Privatanlegern die auf eine professionelle Vermögensverwaltung verzichteten, waren

¹ Vgl. o.V.: Schere zwischen Arm und Reich öffnet sich weiter, www.spiegel.de/wirtschaft.html , 26.01.2005.

² Vgl. o.V.: Erschreckendes Dokument sozialer Zerrissenheit, www.spiegel.de/ploitik/deutschland.html , 02.03.2005.

³ Vgl. Palan Dieter: Konzentration auf das Wesentliche, www.manager-magazin.de/geld/geldanalage , 24.03.2004.

1

die Verluste besonders groß. Doch nach einer Studie der Frankfurter Ratingagentur für Vermögensverwalter First Five ⁴ und des Instituts für Qualitätssicherung und Prüfung von Finanzdienstlerstern ⁵ waren die meisten vermögenden Privatkunden auch mit professioneller Hilfe schlecht bedient, denn nur in seltenen Fällen wurde das mögliche Anlagespektrum genutzt. Innovative Anlagemöglichkeiten wie Mezzanin-kapital oder gebrauchte ausländische Versicherungspolicen wurden nur selten beachtet. 6

Eine Vielzahl theoretischer und empirischer Studien haben die herausragende Bedeutung der Asset Allocation für den Anlageerfolg aufgezeigt, was im scharfen Kontrast mit der Tatsache steht dass diese in der Praxis, aus welchen Gründen auch immer, oft noch immer falsch angewandt oder vernachlässigt wird. So werden bei alltäglichen Kaufentscheidungen Tage und Wochen zur Informationssammlung investiert und bei grundlegenden Finanzentscheidungen wird oft ad hoc entschieden. Inhalt dieser Arbeit ist es aufzuzeigen wie der allokative Anlageprozess strukturiert sein sollte und welche Anlagestrategien es für den vermögenden Investor gibt.

1.2. Rahmenbedingungen

1.2.1 Abgrenzung und Definition des vermögenden Privatkunden

Weltweit gibt es mehr als zehn Millionen Dollar Millionäre ⁷ und in Deutschland gibt es im Moment mehr als 750.000 Privatpersonen die ein Vermögen besitzen welches größer als eine Million Euro ist ⁸ . Das diese sogenannten High Net Worth Individuals (HNWI) als vermögend eingestuft werden ist eindeutig. Als Ultra High Net Worth

⁴ Vgl. www.firstfive.de ,abgerufen am 09.03.2005.

⁵ Vgl. www.iqf.info.index.html abgerufen am 09.03.2005.

⁶ Vgl. o.V.: Die besten Vermögensmanager für 2005 in Österreich ,der Schweiz, Deutschland, Liechtenstein und Luxemburg, www.fuchsbriefe.de, abgerufen am 11.03.04.

⁷ Vgl. Engelbrecht Torsten: Reiche wollen immer mehr, in: Financial Times Deutschland, 08.09.2002.

⁸ Vgl. Lutz Reiche: Banken beraten Reiche schlecht, www.mamger-magazin.de/geld/geldanalage , 19.01.2005.

2

Individuals UHNWI gilt man ab einem Vermögen ab 30 Mio. Euro von denen es im Moment ungefähr 3700 in Deutschland gibt. 9

Ab wann aber ein Finanzdienstleistungsinstitut einen Privatkunde als vermögendend einstuft, der nicht über ein solch großes Anlagevolumen verfügt, ist von Unternehmen zu Unternehmen höchst unterschiedlich. Während die Deutsche Bank nach deren Aussage schon ab dem ersten Euro eine Asset Allocation betreibt aber den Kunden ab 12,5 Mio. Euro eine noch speziellere Beratung anbietet, ¹⁰ wird diese bei der HypoVereinsbank ab 75.000 Euro dem Kunden angeboten ¹¹ . Bei den Volks-und Raffeisenbanken ¹² gilt ein Kunde ab einem Anlagebetrag von 250.000 Euro als vermögend und wird erst dann spezifisch beraten.

Es lassen sich je nach den Erfordernissen der Kunden verschiedene

Finanzplantypen unterscheiden wobei die Grenzen fliesend sind und durch die Anbieter am Markt verschieden definiert werden. Determiniert werden die unterschiedlichen Typen durch die Einkommenshöhe, den Komplexitätsgrad des vorhandenen Vermögens, der absoluten Vermögensgröße und der beruflichen Stellung ¹³ .

Auch wenn natürlich für alle Vermögensschichten eine gezielte Finanzplanung unerlässlich ist, so zielt diese in Deutschland mehr auf das gehobene Privatkundensegment. Ursache hierfür sind die hohen Kosten, selbst für die Erstellung einer einfachen Finanzplanung. 14

⁹ Vgl. Krauss Peter: Neue Kunden mit Financial Planing, Gabler Verlag, Wiesbaden,2003, S. 96.

¹⁰ Laut den Angaben des Filialleiters der Deutschen Bank Deggendorf am 07.03.2005.

¹¹ Laut den Angaben des Filialleiters der HypoVereinsbank Deggendorf am 07.03.2005.

¹² Laut den Angaben der Wertpapierabteilung der Volksbank Vilshofen vom 09.03.2005.

¹³ Vgl. Christian Schneider: Portfolio Management im Financial Planing, Bankakademie Verlag, 1.Auflage, Frankfurt a.M., 2002, S. 24.

¹⁴ Vgl. Böckhoff Michael / Dr. Stracke Guido: Der Finanzplaner - Handbuch der privaten Finanzplanung und individuellen Finanzberatung , Sauer Verlag, Heidelberg, 1999, S. 40.

3

1.2.2 Asset Allocation als Teil des Financial Planing

Der Begriff Financial Planing kommt aus dem angelsächsischen Sprachraum und ist in Deutschland immer noch relativ unbekannt. In den USA versteht man darunter, sowohl die finanzielle Beratung von Privatpersonen als auch die Aufstellung einer umfassenden unternehmerischen Finanzplanung. Bei der Beratung von Privatpersonen, wird kein Unterschied zwischen vermögenden und nicht vermögenden Kunden gemacht. Das FP ist nicht direkt mit dem in Deutschland verbreiteten Begriff Private Finanzplanung vergleichbar da sich diese nicht auf Unternehmen und institutionelle Anleger bezieht, vielmehr müsste der Begriff Personal Financial Planing verwenden werden. ¹⁵ In dieser Arbeit steht der gehobene Privatkunde im Vordergrund, für den das Financial Planing ursprünglich auch gedacht war. Die gehobene Klientel ist in den letzten Jahren im Hinblick auf die Beratungsqualität auch immer anspruchsvoller geworden, somit wächst der Bedarf an Certified Financialplaner (CPF) stetig.

Die private Finanzberatung soll den Privatkunden bei der Erfüllung finanzieller und wirtschaftlicher Wünsche unterstützen. Grundlagen hierfür sind Liquidität und Vermögensanalysen, Privatbilanzen, private Gewinn und Verlustrechnungen, Projektionsrechnungen, Szenariorechnungen für Risikofälle sowie die Einbeziehung der persönlichen Ziele und Erwartungen. Ohne die Erarbeitung solcher Zahlenwerke kann eine gezielte Steuerung der persönlichen Präferenzen nicht vorgenommen werden. Laut der herrschenden Meinung in der Literatur ist das FP eine zeitliche Abfolge von aufeinander aufbauenden Planungsschritten. Lediglich in der Anzahl und den Bezeichnungen gibt es unterschiedliche Auffassungen. ¹⁶ Es sollen die Ziele und Wünsche des Kunden und nicht der Produktverkauf im Vordergrund stehen. Der Planungsprozess gliedert sich in die Akquisition und Auftragsvergabe, die Datenaufnahme, die Analyse und Planung, die Dokumentation der Ergebnisse und Empfehlungen, das Strategiegespräch und die laufende Betreuung. Ziel ist den Nutzen für den Kunden sowie den Anbieter zu maximieren also eine win/win-

¹⁵ Vgl.Farkas-Richling Dirk / Staab Wolfgang: Private Finanzplanung, Vermögensanlage und Steuern, Schäffer-Pöschl Verlag, Stuttgart, 2003, S. 5

¹⁶ Vgl. Tilmes Rolf: Financial Planing im Private Banking, Uhlenbruch Verlag, Bad Soden, 2000, S.44.

4

Situation für beide Seiten zu generieren ¹⁷ . Das FP ist in Banken in der Geschäftssparte Privatkundengeschäft und dort im Bereich Private Banking angesiedelt. ¹⁸ Andere Bezeichnungen in diesem Zusammenhang sind Private Banking Special, Affluent Banking und Retailbanking.

Das Asset Allocation Modell sollte für den Finanzplaner als ein wesentliches Werkzeug verstanden werden, mit dessen Hilfe ein nutzenoptimiertes Portfolio erstellt werden kann.

1.3 Bedeutung der Asset Allocation innerhalb des Portfolio

Managements

Das die Gewichtung und die Auswahl der Assetkategorien den Anlageerfolg entscheidend beeinflussen, wurde durch zahlreiche Studien bewiesen und ist in der Finanzwelt unbestritten.

Nach einer Untersuchung von Kaplan und Ibbotson hängt die Rendite bei Aktienfonds zu 93 % von Entscheidungen ab, die der strategischen Asset Allocation zugeordnet werden müssen. Die Auswahl der Einzeltitel summierte sich entgegen der allgemeinen Meinung nur auf 3 % und das Timing auf 5 %. In der Studie wurden die Renditen amerikanische Aktienfonds innerhalb eines drei Jahres Zeitraums einbezogen. ¹⁹ Natürlich ist der Untersuchungszeitraum zu kurz um den Ergebnissen eine allgemeine Gültigkeit zuzusprechen, doch der Kern der Untersuchung bleibt erhalten, nämlich die enorme Wichtigkeit der AA innerhalb des Portfoliomanagements.

¹⁷ HSBC Trinkaus & Burkhardt, Kundenprospekt 2004.

¹⁸ Vgl. Gramlich Ludwig / Grill Wolfgang/ Eller Roland: Bank Lexikon, 12.Auflage, Gabler Verlag, Wiesbaden 1999, S. 1258.

¹⁹ Vgl. Ibbotson Roger / Kaplan Paul: Does Asset Allocation explain 40, 90 or 100% of Performance explain ?, Financial Analysis Journal, Jan 2000, S. 32.

5

Innerhalb des Portfoliomanagements gliedert sich die Asset Allocation in den Investmentprozess folgendermaßen ein: Als erstes sind die Kundenbedürfnisse und die Anlageziele zu definieren. Bei einer vermögenden Privatperson kann das z.B. eine höchst mögliche jährliche Entnahme sein, ohne dass sich das angelegte Kapital auch unter Berücksichtung der Inflation vermindert. In der nächsten Stufe erfolgt der eigentliche allokative Investmentprozess innerhalb des Portfoliomanagements mit der Umsetzung der vorher festgelegten Ziele und Bedürfnisse in reale Portfolios. Hier wird die taktische sowie die strategische Asset Allocation angewandt. Als letzte Stufe erfolgt die Performancemessung und die Analyse der einzelnen Komponenten der Performance. 20

In den Abbildungen 1 und 2 soll diese Vorgehensweise noch einmal veranschaulicht werden.

²⁰ Vgl. Coche Joachim / Stotz Olaf: Asset Allocation - Vermögens- und Finanzanlagen professionell steuern, Fachverlag Deutscher Wirtschaftsdienst, 2002, S. 16.

²¹ Quelle: Eigene Darstellung

6

²² Quelle: Prof. Bauersachs Jack, Vorlesungsunterlagen für das Fach Investmentmanagement an der Fachhochschule Deggendorf., 02.06.05.

7

2. Asset Allocation für vermögende Privatkunden

2.1 Definition und Grundüberlegungen

Asset Allocation bezeichnet im Allgemeinen den Prozess einer strukturierten, zielgerichteten Aufteilung (Allocation) von Anlagemittel auf Anlagemöglichkeiten (Assets), wie beispielsweise Aktien, Immobilen, Anleihen, Bonds, Rohstoffe, Venture Capital usw. in verschiedenen Ländern und Währungen. ²³ Der gesamte Prozess der Asset Allocation ist ein komplexer, dynamischer und umfangreicher Vorgang welcher sich nicht nur auf die Verhältnisse des Kapitalmarkts bezieht, sondern ebenso die Risikoneigung, die Ziele und Bedürfnisse des Investors wiederspiegelt. ²⁴ Z u beachten ist, dass bei der Differenzierung der verschiedenen Assetklassen deutliche Unterschiede in der Rendite auftreten, da das Risiko der jeweiligen Anlageform unterschiedlich hoch ist. Das Risiko lässt sich in zwei Faktoren zerlegen. Der erste drückt sich in der Standardabweichung der Renditen aus, der zweite in den Zusammenhängen der Renditen untereinander, gemessen an der Korrelation. 25

An dieser Stelle sollte auch der Nobelpreisträger H. M. Makowitz erwähnt werden der wohl als erster mit seiner Portfolio Selection Theory nicht nur die

Ertragsausichten eines Portfolios, sondern auch die damit verbundenen Risiken betrachtete, was die Grundlage des allokativen Anlageprozess darstellt. Ebenso erkannte er, dass mit einem Wertpapierportfolio das Risiko im Vergleich zu einer Einzelanlage vermindern kann, da sich die verschiedenen Kapitalanlagen nicht gleich entwickeln und die Einzelrisiken nicht einfach miteinander addiert werden dürfen. 26

In der Portfoliotheorie wird das Risiko einer Kapitalanlage durch die Volatilität ausgedrückt. Diese stellt sich für den Investor nicht als Kennzahl dar. Der Anleger empfindet eher das Verfehlen der angestrebten Rendite oder den Verlust des

²³ Vgl. Garz Hendrik / Günther Stefan / Moriabadi Cyrus: Portfoliomanagement, Bankakademie Verlag, 3.Auflage, Frankfurt a.M.,2000, S.138.

²⁴ Vgl. Garz Hendrik, 2000, a.a.O., S. 119.

²⁵ Vgl. Coche Joachim a.a.O., S. 16.

²⁶ Vgl. Garz Hendrik,2002, a.a.O S..17.

8