Wechselkursstabilit  ät in Ostasien vor und nach der Asienkrise  

Gliederung

1.  Einleitung  

2.  Wechselkurssysteme vor der Asienkrise  

2.1.  Die Dollarbindungen der kleinasiatischen Staaten  

2.2.  Die Wechselkursflexibilität Japans  

2.3.  Asienkrise  

3.  Politikempfehlungen nach der Asienkrise  

3.1.  Corner Solutions/Bipolar View  

3.2.  Währungskörbe  

3.3.  Beibehaltung der Dollarbindung  

4.  Wechselkurspolitik nach der Asienkrise  

4.1.  De jure  

4.2.  De facto  

5.  Fazit und Ausblick  

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Abkürzungsverzeichnis

IWF - Internationaler Währungsfond (International Monetary Fund, IMF) CPI - Preisindex für die Lebenshaltung (consumer price index) WPI - Großhandelspreisindex (wholesale price index)

Tabellen- und Abbildungsverzeichnis

Tabelle 1: Fakturierungswährungen im Außenhandel Koreas, 1980-2000 (in Prozent) Tabelle 2: Leistungsbilanzen in Ostasien

Tabelle 3: De jure IWF-Wechselkurssystemklassifikation der ostasiatischen Staaten

Abbildung 1: Wechselkursbindung der ostasiatischen Länder an den Dollar, 1980 - 2002 (monatlich)

Abbildung 2: Wechselkurs und Inflation in China

Abbildung 3: Großhandelspreisindizes der ostasiatischen Länder, 1980 - 2002 (monatlich) Abbildung 4: Yen/Dollar Wechselkurs, 1971-2002 (monatlich) Abbildung 5: Großhandelspreisindex US und Japan Abbildung 6: Yen/Dollar-Wechselkurs und langfristige Zinssätze Abbildung 7: Ostasiatische Exporte und der Yen/Dollar Wechselkurs, 1980-2001 (jährlich) Abbildung 8: Japanische Direktinvestitionen in Ostasien und der Yen/Dollar Wechselkurs, 1980-2001

Abbildung 9: tägliche Wechselkurs-Volatilität gegen den US-Dollar, 1990:01-2004:05 Abbildung 10: Offizielle Devisenreserven, 1980:01-2004:06

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1. Einleitung

Mitte 1997 brach in Ostasien eine Währungs- und Finanzkrise aus, die die ganze Welt erschütterte. Die Krise hielt bis Ende 1998 an und hatte ein Verfall der Währungen zur Folge. Die Finanzsysteme waren vom Zusammenbruch bedroht und die Volkswirtschaften Indonesien, Korea, Malaysia, Thailand und der Philippinen von schweren Rezessionen getroffen. Als Ursache für die Asienkrise wurden schnell die Wechselkursregime der „Tigerstaaten“ ausgemacht - die Bindung an den Dollar. Deshalb forderte der IWF die Aufgabe der Dollarbindungen und den Übergang zu flexiblen Wechselkursen. Es zeiht sich, dass die kleineren ostasiatischen Staaten die Empfehlungen des IWF mehr oder weniger missachteten und zur Dollarbindung zurückgekehrt sind.

Die Seminararbeit erläutert die Wechselkursstabilität in Ostasien vor und nach der Asienkrise.

2. Wechselkurssysteme vor der Asienkrise

Die meisten Entwicklungs- und Schwellenländer sind bestrebt Auslandskapital anzuziehen. Kapitalimporte, insbesondere ausländische Direktinvestitionen, erleichtern den Zugang zu international verfügbaren Technologien und unternehmerisches Know-how (Nunnenkamp 2000: 11).

Im Gegensatz zu Industrieländern besitzen Entwicklungs- und Schwellenländer keine Tradition makroökonomischer Stabilität, sondern haben oft hohe Inflation und instabile Staatshaushalte. Mit der Anbindung der nationalen Währung an eine internationale Leitwährung oder an einen Währungskorb, versuchen sie, dessen Stabilität zu importieren und damit Vertrauen bei den Kapitalanlegern zu erzeugen. Eine stabile Währung und das Vertrauen in das Wechselkurssystem sind Voraussetzung für sichere Erwartungen und ein gutes Investitionsumfeld und damit für anhaltende Kapitalzuflüsse und niedrige Transaktionskosten für den Außenhandel. Die festen Wechselkurse gegenüber dem Dollar sind eine wichtige Grundlage des ostasiatischen Wirtschaftswunders (Schnabl 2005).

Abbildung 1 zeigt deutlich, dass die Volkswirtschaften Hongkong, Indonesien, Korea, Malaysia, die Philippinen, Singapur, Thailand, Taiwan und China ihre nationale Währung bis zur Asienkrise mit verschiedenen Wechselkurssystemen fest an den Dollar gebunden hatten. Von allen bekannte sich nur Hongkong dazu eine offizielle Wechselkursparität gegenüber dem Dollar zu verfolgen (McKinnon 2000b: 1). Hongkongs Parität von 7,8 HK Dollar je US Dollar ist seit 1983 die Grundlage seiner Geldpolitik, die auf einem Currency Board basiert (Mc-Kinnon 2000b: 1). Die anderen ostasiatischen Staaten legten sich auf keine Parität fest. Indo-

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nesien wies mit Hilfe eines Crawling Peg ¹ eine Abwertung von 4 bis 5% pro Jahr auf, während Singapur eine moderate Aufwertung verzeichnete. (McKinnon 2000a: 5; 2000b: 1). Des Weiteren zeigt die Abbildung deutlich, dass China den Yuan seit 1994 mit einem Festkurs an den Dollar bindet (McKinnon/Schnabl 2004a: 6). Der Wechselkurs des Yuan blieb vor, während und nach der Asienkrise unverändert.

Die chinesische Währung ist seit 1994 erst inoffiziell, später offiziell mit einer Bandbreite von 0,3 Prozent an den US-Dollar gekoppelt. Der Mittelkurs der Bindung betrug bis vor kurzem

8,2770 Yuan je Dollar. ² Dieses Festkurssystem ist in den westlichen Industriestaaten zunehmend in die Kritik geraten. Seitdem der US-Dollar seit Januar 2002 weltweit unter Abwertungsdruck steht, wird China eine „merkantilistische Handelspolitik“ vorgeworfen (Schnabl 2005: 2). Wenn der Yuan, wie derzeit die meisten Währungen, unter kontinuierlichen Aufwertungsdruck gegenüber dem Dollar steht und China unverändert am Festkurssystem festhält, werden Export und Wachstum angeregt. Die Aufwertung der anderen Währungen gegenüber dem Dollar und damit dem Yuan, verschafft China einen Wettbewerbsvorteil, der als Ursache für den anhaltenden Exportüberschuss kritisiert wird (Schnabl 2005: 4). Die chinesische Zentralbank reagierte im Juli 2005 auf den Druck der Märkte und wertete den Yuan um 2,1 Prozent auf. Seit dem beträgt der Mittelkurs 8,11 Yuan je Dollar. Für die Zu-

kunft kündigte die Zentralbank einen Übergang zu einem Währungskorb-System an. ³ Der Renminbi ist seit über 10 Jahren erfolgreich an den Dollar gekoppelt. Die Wechselkursbindungen wurden durch Devisenmarktinterventionen der Notenbanken aufrechterhalten.

2.1. Die Dollarbindungen der kleinasiatischen Staaten

Eines der wichtigsten Ziele einer Dollarbindung ist der „Import von geldpolitischer Reputation und makroökonomischer Stabilität“ (Schnabl 2005: 3). Das ist insbesondere für solche Volkswirtschaften wichtig, die, wie China, über keine stabilitätsorientierte Geldpolitik verfügen, oder wo unterentwickelte Kapitalmärkte die Umsetzung einer solchen Geldpolitik erschweren (Schnabl 2005: 3).

Abbildung 2 zeigt, dass der Festkurs Chinas mit niedrigen Inflationsraten verbunden ist. Das feste Wechselkurssystem hat China sowohl in der Inflations-Bekämpfung als auch beim Zugang zu internationalem Kapital große Vorteile verschafft, da die Wechselkurspolitik Chinas

¹ Crawling Peg: Wechselkursbindung mit regelmäßigen, vorher bekannt gegebenen Auf- bzw. Abwertungen

² Quelle: de.Wikipedia.org/wiki/Renminbi

³ Quelle: de.Wikipedia.org/wiki/Renminbi

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als sehr glaubwürdig gilt. Die hohen Zuflüsse an ausländischem Kapital der letzten Jahre wurden nicht zuletzt aufgrund des geringen Währungsrisikos getätigt. Abbildung 3 zeigt die Großhandelspreisindizes der ostasiatischen Staaten im Vergleich zum amerikanischen. Indonesien und die Philippinen, die erhebliche Abwertungen ihres nominalen Wechselkurses zuließen verzeichneten höhere Inflationsraten als die USA. Singapur mit einer leicht aufwertenden Währung, erfuhr bedeutend weniger Inflation als die USA. In allen anderen Ländern schwankte die Inflationsrate nur gering. (McKinnon 2000a: 7). Die makroökonomische Begründung für die Dollarbindung basiert auf der Notwendigkeit, das Preisniveau vor Inflation zu schützen und so stabil zu halten (McKinnon/Schnabl 2004b: 4). Die Abbildungen x und x zeigen den engen Zusammenhang zwischen Wechselkursstabilität und Preisniveaustabilität. Die informellen Dollarbindungen hielten die Inlandspreise der ostasiatischen Länder während ihres außergewöhnlich rasanten Wirtschaftswachstums bis zur Asienkrise stabil (McKinnon/Schnabl 2004a: 3).

Die mikroökonomische Begründung für die Dollarbindung basiert auf der Notwendigkeit, das

Wechselkursrisiko im internationalen und intraregionalen Handel ⁴ zu minimieren und die Transaktionskosten für Exporteure und Importeure zu senken.

Aufgrund unterentwickelter Kapitalmärkte, Kapitalkontrollen, Instabilität und langen Inflationsphasen, sind Banken und Unternehmen in Entwicklungs- und Schwellenländer häufig nicht in der Lage in ihrer eigenen Währung international Kredite aufzunehmen oder selbst national langfristige Darlehen einzugehen. Eichengreen und Hauman (1999) bezeichnen dies als Original Sin. Deshalb ist, neben dem Import makroökonomischer Stabilität und geringen Transaktionskosten für den Außenhandel, ebenso die Wechselkursstabilisierung für den Kapitalverkehr wichtig.

Langfristig senkt die Wechselkursstabilität das Kursrisiko für internationale Verbindlichkeiten und Guthaben (McKinnon/Schnabl 2004a: 10-12, b: 5-6).

Tabelle 2 zeigt, dass die kleineren ostasiatischen Staaten vor der Asienkrise Nettoschuldner bzw. Nettokapitalimporteure waren.

Fassen wir kurz zusammen. Die Dollarbindungen bildeten einen informellen Schutz gegen Wechselkursrisiken und ersetzten den nicht vorhandenen Terminmarkt zwischen inländischer Währung und Dollar. Risikoaverse Unternehmen und Banken wurden so gegen das Risiko von Wechselkursschwankungen geschützt. (McKinnon/Schnabl 2004a: 13-14).

⁴ Fakturierung fast ausschließlich in Dollar (McKinnon 2000a: 8). Vgl Tabelle 1

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Da, alle ostasiatischen Staaten ihre Währungen an den Dollar gebunden hatten, bildete diese gemeinsame Dollarbindung einen informellen monetären Standard, der aufgrund der Dollarisierung internationaler Zahlungs- und Kapitalströme in Ostasien zur makroökonomischen Stabilität in der Region beitrug.

2.2. Die Wechselkursflexibilität Japans

Japan hatte in den 50er und 60er Jahren, während der Phase seines enormen Wirtschaftswachstums und ökonomischer Transformation, den Yen ebenfalls fest an den Dollar gebunden und somit einen monetärer Standard gebildet (McKinnon 2000a: 2). Es hat den stabilen Wert des Dollar genutzt um das Preisniveau konstant zu halten.

Im Gegensatz zu seinen asiatischen Nachbarn verfolgte Japan heute ein flexibles Wechselkurssystem (McKinnon/Schnabl 2004a: 3).

Wie Abbildung 4 zeigt, wertete der japanische Yen seit der Bretton Woods Parität 1971 kontinuierlich auf und schwankt stark gegenüber dem Dollar (McKinnon/Schnabl 2003: 1-2). Seitdem in Japan Anfang der 90er Jahre die Aktien- und Immobilienblasen geplatzt sind, befindet sich die japanische Volkswirtschaft in ihrer schwersten Rezession seit dem 2. Weltkrieg. Fiskal- und Geldpolitik sind an ihrem Limit im Kampf gegen die Rezession und Deflation angekommen. Abbildung 5 zeigt, die Großhandelspreise Japans im Vergleich zum relativ stabilen Preisniveau in den USA kontinuierlich sinken. Mit wiederholten Zinssenkungen steuerte die Bank of Japan gegen den deflationären Druck, der von den immer wiederkehrenden Aufwertungen ausging, bis sie den Nominalzinsen schließlich gegen Null liefen, Abbildung 6. Seit 1999 sitzt Japan in der Liquiditätsfalle (Schnabl 2005: 6). Der IWF drängte die Bank of Japan dazu Deflation mit allen ihr zur Verfügung stehenden Mitteln zu bekämpfen, d.h. das Geldangebot zu erhöhen und so den Yen abzuwerten. Die japanische Notenbank wies diese Forderungen zurück. Käufe ausländischer Währungen in großem Umfang mit dem Ziel den Yen abzuwerten, könnte Opposition bei Japans kleineren Nachbarstaaten auslösen und als „beggar-thy-neighbour“-Politik kritisiert werden. Die Be-fürworter einer wesentlichen Yen-Aufwertung sind der Meinung, eine solche Aufwertung hat keine entscheidenden negativen Auswirkungen auf die anderen ostasiatischen Volkswirtschaften oder diese würden durch die positiven Auswirkungen einer Erholung Japans ausgeglichen, z.B. durch mehr japanischer Importe. Folgt man hingegen der Argumentation von McKinnon und Schnabl (2003) hat eine Yen-Aufwertung erhebliche Nachteile für die anderen ostasiatischen Volkswirtschaften (McKinnon/Schnabl 2003: 1-2).

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Die Yen/Dollar-Kursschwankungen hatten beträchtliche Auswirkungen auf die anderen ostasiatischen Staaten, zum einen auf den Außenhandel und zum anderen auf die ausländischen Direktinvestitionen. Die Yen/Dollar-Fluktuation beeinflusst Japans internationale Wettbewerbsfähigkeit gegenüber den USA als auch gegenüber den ostasiatischen Staaten, die eine Dollarbindung haben. Eine Yen-Aufwertung schränkt die Wettbewerbsfähigkeit Japans ein während es den Export der anderen ostasiatischen Staaten fördert. Eine Yen-Abwertung hingegen erhöht die Wettbewerbsfähigkeit japanischer Güter während die Exporte und damit die Wettbewerbsfähigkeit der anderen ostasiatischen Staaten abnehmen. Abbildung 7 zeigt, dass die Exporte der kleineren ostasiatischen Staaten mit dem Yen/Dollar-Kurs schwanken. Die Yen-Abwertung nach 1995 bremste die ostasiatischen Exporte erheblich und die scharfe Yen-Abwertung von 1996 bis 1998 verschlimmerte die Asienkrise.

Ebenso stark korrelieren die japanischen Direktinvestitionen in Ostasien mit dem Yen-Dollar-Wechselkurs, Abbildung 8 Wenn der Yen aufwertet, nehmen die japanischen Auslandsinvestitionen zu, da Produktions- und Investitionskosten in Japan steigen. Japanische multinationale Konzerne, aber auch mittlere und kleinere Unternehmen, verlagern unprofitable Teile der Produktion in ostasiatische Länder mit niedrigem Nominallohn. Der Zufluss langfristigen Kapitals und Know-hows aus Japan erhöht die inländischen Bruttoinvestitionen Ostasiens und damit den Output. Wenn der Yen abwertet, nehmen die Direktinvestitionen Japans ab (Mc-Kinnon/Schnabl 2003: 7-10)

2.3. Asienkrise

Aufgrund der hohen Risikoprämien war das Zinsniveau in Ostasien im Vergleich zu USA und Japan höher. Die Folge war ein Anstieg der Kapitalzuflüsse. Die Banken akzeptierten niedrigverzinste Dollareinlagen, die sie wiederum im Inland zum höheren einheimischen Zins als Kredite in nationaler Währung vergaben (McKinnon/Schnabl 2004a: 3). Der Dollarstandard hatte zwei große Probleme - das sog. Moral Hazard und die Wechselkursrisiken gegenüber Drittwährungen. In den internationalen Schuldnerländern - Indonesien, Korea, Malaysia, Philippinen und Thailand - waren Banken und andere Kreditinstitute schlecht reguliert. Die Bankguthaben waren dennoch explizit oder implizit gegen Zahlungsunfähigkeit durch die Regierung versichert. Das resultierende Moral Hazard war verantwortlich für den übermäßigen Anstieg kurzfristiger ausländischer Verbindlichkeiten welche die verfügbaren Devisenreserven der ostasiatischen Schuldnerländer deutlich überstiegen. Der Anstieg wurde durch die Abwesenheit von Kapitalverkehrskontrollen noch verstärkt.

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