II

Inhaltsverzeichnis

Abk  ürzungsverzeichnis  IV

Abbildungsverzeichnis   V

1  Einleitung  1

1.1  Problemstellung und Zielsetzung  1

1.2  Aufbau der Arbeit  4

2  Ableitung von Zielen der Nachhaltigkeitsberichterstattung aus den  

Informationsansprüchen  der Anspruchsgruppen an die Berichterstattung  

des  Unternehmens  6

2.1  Korrelation zwischen Unternehmenswert und Nachhaltigkeit  6

2.1.1  Identifizierung von Werttreibern des Unternehmenswertes  6

2.1.2  Auswirkungen nachhaltiger Unternehmenspolitik auf den Unternehmenswert  10

2.1.3  Zusammenfassung und Teilergebnis  15

2.2  Informationsansprüche der Stakeholder eines Unternehmens und diesbezügliche  

Beurteilung  der Lageberichterstattung  16

2.2.1  Informationsbedürfnisse der Stakeholder eines Unternehmens  16

2.2.2  Aussagekraft des Lageberichts nach § 289 HGB bezüglich der identifizierten  

Informationsansprüche__________________________________________________   20

2.2.2.1  Zweck und Inhalte der Lageberichterstattung  20

2.2.2.2  Kritische Beurteilung der Aussagekraft des Lageberichts  22

2.3  Ziele von Nachhaltigkeitsberichten  26

2.3.1  Das Hauptziel der Nachhaltigkeitsberichterstattung: Umfassendere Information der  

Stakeholder  eines Unternehmens über die Wahrung ihrer Interessen und die langfristige  

Stabilit  ät des Unternehmens  26

2.3.2  Zielbegründung für Stakeholder  29

2.3.3  Zielbegründung insbesondere für Shareholder und potentielle Investoren  31

2.4  Zwischenfazit  34

3  Inhaltlich instrumentelle Ausgestaltung von Nachhaltigkeitsberichten in  

Erg  änzung zum Lagebericht  37

III

3.1  Nachhaltigkeitsberichte als ein Signalinstrument zur Kommunikation der  

langfristigen  Stabilität des Unternehmens  37

3.1.1  Asymmetrische Informationen in Form von Qualitätsunsicherheiten  37

3.1.2  Signaling in Form von Nachhaltigkeitsberichten  39

3.2  Prinzipien der Nachhaltigkeitsberichterstattung  43

3.2.1  Gesamtsystem der Prinzipien  43

3.2.2  Zentrale Prinzipien zur Erhöhnung der Glaubwürdigkeit und Qualität von  

Nachhaltigkeitsberichten   44

3.2.2.1  Einbeziehung von Stakeholdern  44

3.2.2.2  Vollständigkeit, Neutralität und Relevanz  45

3.2.2.3  Genauigkeit, Überprüfbarkeit und Vergleichbarkeit  49

3.3  Informationsinhalte von Nachhaltigkeitsberichten  51

3.3.1  Gesamtsystem der Inhalte von Nachhaltigkeitsberichten  51

3.3.2  Zentrale Inhalte eines Nachhaltigkeitsberichts und deren Ausgestaltung  52

3.3.2.1  Vision und Strategie  52

3.3.2.2  Profil des Unternehmens  53

3.3.2.3  Kontrollstrukturen und Managementsysteme  54

3.3.2.4  Leistungsindikatoren und GRI-Content-Index  55

3.4  Ausbau betriebswirtschaftlicher Instrumente unter  

Nachhaltigkeitsgesichtspunkten  zur Absicherung der Inhalte von  

Nachhaltigkeitsberichten   58

3.4.1  Szenarioanalyse als Instrument zur Strategiefindung  58

3.4.2  Ökoeffizienz-Analyse  63

3.4.3  Strategieumsetzung mit der Balanced Scorecard  66

3.4.4  Kennzahlen zur Operationalisierung unternehmerischer Ziele  71

3.5  Zwischenfazit  73

4.  Fazit  76

Anhang VI   

Literaturverzeichnis   X

BilReG Bilanzrechtsreformgesetz KonTraG Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich GuV Gewinn- und Verlustrechnung z.B. zum Beispiel u. a. unter anderem bspw. beispielsweise bzw. beziehungsweise u. und GRI Global Reporting Initiative F&E Forschung und Entwicklung

V

Abbildungsverzeichnis   

Abbildung  1: Werttreiber des Unternehmenswertes  

Abbildung  2: Beeinflussung der Werttreiber des Unternehmenswertes durch nachhaltige  

Unternehmenspolitik   

Abbildung  3: Informationsbedürfnisse der Stakeholder eines Unternehmen  

Abbildung  4: Inhalte des Lageberichts nach § 289 HGB  

Abbildung  5: Hauptziel und Unterziele der Nachhaltigkeitsberichterstattung  

Abbildung  6: Zusammenfassung: Nachhaltigkeitsberichte als Signal.  

Abbildung  7: Gesamtsystem der Prinzipien zur Nachhaltigkeitsberichterstattung.  

Abbildung  8: Gesamtsystem der Inhalte eines Nachhaltigkeitsberichts  

Abbildung  9: Grundsätzliches Vorgehen bei der Szenarioanalyse  

Abbildung  10 Beispiel für eine Cross-Impact-Analyse  

Abbildung  11: Ökoeffizienz-Portfolio  

Abbildung  12: Die vier Perspektiven der Balanced Scorecard.  

Abbildung  13: Beispiel für ein Ursache-Wirkungs-Modell  

1

1 Einleitung

1.1 Problemstellung und Zielsetzung

In den letzten Jahren erfolgte eine rasante Veränderung der Umwelt deutscher Unternehmen. Durch Internationalisierung und Globalisierung verschärfte sich der Wettbewerb von Unternehmen auf dem Kapitalmarkt um Eigen- und Fremdkapitalgeber immens. ¹ Mangelnde Unternehmensberichterstattung, die sich nahezu ausschließlich auf Finanzgrößen und eine ver-gangenheitsorientierte Betrachtung bezog, führte häufig zu Informationslücken seitens der Kapitalgeber. Fehleinschätzungen des Unternehmenswertes und daraus resultierende Fehlinvestments waren die Folge dieses Berichterstattungssystems. 2

Aus diesem Grund erfolgte am 6. März 1998 eine Erweiterung des Kontrollsystems des deutschen Aktien- und Handelsrechts durch das KonTraG, so dass sich daraufhin der Anspruch auf Risikoberichterstattung im Lagebericht neu definierte. ³ Um den gewachsenen Informationsbedürfnissen der Anspruchsgruppen eines Unternehmens noch besser zu entsprechen, erweiterte der Gesetzgeber die Lageberichterstattung am Ende des Jahres 2004 durch das Bil-ReG. Nunmehr muss auch über zukünftige Chancen sowie über nichtfinanzielle Leistungsin-dikatoren wie für die Lage bedeutende Umwelt- und Arbeitnehmerbelange im Lagebericht informiert werden. ⁴ Vor dem Hintergrund dieser Veränderungen muss gefragt werden: Reicht die derzeitige Lageberichterstattung aus, um die langfristige Stabilität des Unternehmens glaubhaft zu kommunizieren? Denn an dieser sind die Stakeholder eines Unternehmens letztlich interessiert, wenn davon ausgegangen wird, dass die langfristige Sicherung der Unternehmensexistenz Grundlage für die langfristige Sicherung der Ansprüche der Stakeholder ist. Eine internationale Entwicklung, die diesen Ansprüchen gerecht zu werden versucht, erfolgt in der Nachhaltigkeitsberichterstattung. Sie wird auf freiwilliger Basis vorgenommen und soll objektiv die ökonomischen, sozialen und ökologischen Auswirkungen des unternehmerischen Handelns vermitteln. Mit Nachhaltigkeitsberichten werden jedoch nicht nur die Akteure des

¹ Die Eigenkapitalgeber werden auch Shareholder genannt.

² Vgl. Pellens, B./Hillebrandt, F.,/Tomaszewski,C. (2000): Value Reporting, S. 178.

³ Vgl. Klempt, A. (2004): Ökonomische Analyse der Änderungen von Inhalt und Prüfung des Lageberichts

durch das KonTraG, S 91.

⁴ Vgl. Kaiser, K. (2005): Auswirkungen des Bilanzrechtsreformgesetzes auf die zukunftsorientierte Lagebericht-

erstattung, S. 405-406 (a).

2

erwähnten Kapitalmarkts angesprochen, obwohl die „financial community“ laut einer Untersuchung von Klaffke und Krick ⁵ eine wichtige Zielgruppe der Nachhaltigkeitsberichterstattung darstellt.

Unternehmen setzen zwar ihre Ziele relativ autonom, letztlich wird ihr unternehmerisches Handeln aber auch durch externe Einflüsse bestimmt. Neben den Interessen der Fremd- und Eigenkapitalgeber wirken auch die anderer Stakeholder (Anspruchsgruppen) des Unternehmens wie Mitarbeiter, Kunden, Nichtregierungsorganisationen, Regierungen sowie die der interessierten Öffentlichkeit auf Entscheidungsprozesse von Unternehmen ein. ⁶ Auch diese Gruppen sind an der langfristigen Stabilität des Unternehmens an sich interessiert, möchten aber ihre berechtigten Interessen nicht durch das Unternehmensverhalten verletzt wissen. Nicht erwünschtes Verhalten kann durch diese Gruppen sanktioniert werden, was umfangreiche finanzielle Einbußen zur Folge haben kann, wie folgendes Beispiel belegt. Im Umweltbereich machte der Shell-Konzern in den 90er Jahren spektakuläre Schlagzeilen. Der Öl-Konzern wollte eine Bohrinsel, die erhebliche Mengen Restöl enthielt, im Nordatlantik versenken. Am 30.04.1995 wurde die ausgediente Bohrinsel Brent-Spar von Greenpeace-Aktivisten besetzt. Es folgten heftigste Auseinandersetzungen, Negativberichte in den Medien und eine ungeahnte Boykottwelle der Kunden. Der Umsatz brach zu dieser Zeit teilweise um bis zu 50% ein. ⁷ Brent-Spar wurde am Ende zerlegt und für eine Kaianlage bei Mekja-vik/Norwegen genutzt. 10 Jahre nach dem Debakel pflegt Shell mit Greenpeace und anderen Nichtregierungsorganisationen einen regelmäßigen Gedankenaustausch. Heute orientiert sich Shell nach den Worten von Kurt Döhmel, Chef der deutschen Shell Holding, in seiner Politik an einer nachhaltigen Entwicklung des Unternehmens. In den 90er Jahren sei es zu einer Überbetonung des Shareholder Value gekommen. 8

⁵ Vgl. Klaffke, K./Krick, T. (2002): Informationsoffenheit von Unternehmen, S. 17. Untersucht wurde die Nach-

haltigkeitsberichterstattung der DAX 100 Unternehmen mit dem Ziel, einen detaillierten Überblick über den

Stand der Berichterstattung dieser Unternehmen zu gewinnen. Des Weiteren erfolgten Befragungen von Unter-

nehmensvertretern, die an der Berichterstattung beteiligt waren.

⁶ Vgl. Klaffke, K./Krick, T. (2002), a. a. O., S. 17 und Wild, W. (2002): Nachhaltigkeitsberichterstattung als

Instrument des Dialogs zwischen Unternehmen und Gesellschaft, S. 323.

⁷ Vgl. Krägenow, T. (1998): Kritische Verbraucher: Kommt nicht in die Tüte, S. 1.

⁸ Vgl. UmweltDialog - das Nachhaltigkeitsmagazin (Hrsg.) (2005): Shell-Chef: Brent Spar-Debakel war ein

„Weckruf“, S. 1.

3

Nicht nur Shell richtet seine Unternehmensstrategie zunehmend nachhaltig aus. Bei einer Vielzahl von Unternehmen ist es zu einer umfassenderen Berücksichtigung der Interessen ihrer Stakeholder gekommen. Sie erkennen, „dass der wirtschaftliche Erfolg eines Unternehmens und die langfristige Sicherung seiner Zukunft entscheidend davon abhängen, ob und wie es ihm gelingt, die Bedürfnisse von Kunden, Anteilseignern, Mitarbeitern und weiteren Anspruchsgruppen (Stakeholder) zu berücksichtigen.“ ⁹ Sollen diese Bedürfnisse berücksichtigt werden, müssen Unternehmen bei ihren Entscheidungen die ökonomischen, sozialen und ökologischen Auswirkungen ihres Handelns sowie die Interdependenzen zwischen den Auswirkungen beachten - d. h. nachhaltig wirtschaften. „Das verantwortungsbewusste Verhalten von Unternehmen in allen drei Dimensionen soll dazu führen, dass die Rechte und Interessen gegenwärtiger und zukünftiger Anspruchsgruppen gewahrt bleiben.“ ¹⁰ Aus Sicht der Unternehmen muss aber gefragt werden, ob sich nachhaltige Politik auch lohnt bzw. sie sich positiv auf den Unternehmenswert auswirkt.

Nachhaltigkeitsberichte gelten als Instrument, welches das in die Unternehmenspolitik verankerte Leitbild der Nachhaltigkeit für die einzelnen Anspruchsgruppen des Unternehmens konkretisiert. Sie richten sich dementsprechend an die Stakeholder des Unternehmens. Viele Unternehmen machen von dieser Möglichkeit der Kommunikation Gebrauch. Eine Studie der Universität von Amsterdam und KPMG ¹¹ zeigt, dass im Jahre 2005 57% der Top 250 der Global-Fortune-500-Unternehmen einen Nachhaltigkeitsbericht erstellten (2002: 45 %). Des Weiteren wurde die Nachhaltigkeitsberichterstattung der 100 umsatzstärksten Unternehmen von jeweils 16 Ländern untersucht. Platz 1 beanspruchten die Japaner, bei denen 80 % (2002: 72%) dieser Unternehmen einen Nachhaltigkeitsbericht erstellten. Es folgten Großbritannien (71%; 2002: 49%), Kanada (41%; 2002: 19%), Frankreich (40%; 2002: 21%), Deutschland (36%; 2002: 32%) und die USA mit 32 % (2002: 30%). 12

⁹ Hauth, P. (2001): Nachhaltigkeitberichte schaffen Vertrauen, S. 24.

¹⁰ Hauth, P. (2001), a. a. O., S. 25.

¹¹ Vgl. University of Amsterdam/KPMG Global Sustainability Services (2005): KPMG International Survey of

Corporate Responsibility Reporting 2005. Die Studie wird alle 3 Jahre durchgeführt, das vorletzte Mal 2002.

¹² Vgl. University of Amsterdam/KPMG Global Sustainability Services (2005), a. a. O., S. 9-10.

4

Anhand dieser Zahlen lässt sich erkennen, welch hohe Relevanz das Thema Nachhaltigkeitsberichterstattung mittlerweile hat. Wie ist dies zu erklären? Was wollen Unternehmen mit Nachhaltigkeitsberichten bezwecken?

Der Anstieg von Unternehmen, die einen Nachhaltigkeitsbericht veröffentlichen, zeigt die zunehmende und notwendige Auseinandersetzung der Unternehmen mit ihren Stakeholdern. Ob diese Art der Kommunikation letztlich den Anspruchsgruppen eines Unternehmens dessen langfristige Stabilität und damit auch die Wahrung deren Ansprüche tatsächlich vermitteln kann, hängt im Wesentlichen davon ab, ob der Nachhaltigkeitsbericht glaubwürdig ist. Wie aber können Unternehmen diese Glaubwürdigkeit absichern?

Aus den hier aufgeführten Entwicklungen und den Fragen, die sich im Zusammenhang damit ergeben, ist die Zielstellung dieser Arbeit abzuleiten. Das Hauptanliegen besteht deshalb darin, zu zeigen, welche Ziele Unternehmen mit Nachhaltigkeitsberichten erreichen wollen und wie diese inhaltlich instrumentell in Ergänzung zur Lageberichterstattung ausgestaltet sein müssen.

Um Ziele von Nachhaltigkeitsberichten zu definieren, sollen in einem ersten Schritt Informationsbedürfnisse der Stakeholder eines Unternehmens aufgeführt werden. Daraufhin muss festgestellt werden, wie diese Informationsbedürfnisse durch die Unternehmen mittels der Lageberichterstattung befriedigt werden. Aus der Gegenüberstellung von Informationsansprüchen der Stakeholder und ihrer Erfüllung durch die Lageberichterstattung können schließlich Ziele für Nachhaltigkeitsberichte in Ergänzung zur Lageberichterstattung abgeleitet werden. Ob diese Ziele schließlich erreicht werden, hängt im Wesentlichen von der inhaltlich instrumentellen Ausgestaltung der Nachhaltigkeitsberichte ab. Diese müssen in erster Linie glaubwürdig sein. Aus diesem Grund sollen Prinzipien aufgezeigt werden, die die Zuverlässigkeit und Qualität von Nachhaltigkeitsberichten absichern. Doch auch die Informationen in den Berichten selbst müssen plausibel und glaubwürdig sein. Daher ist es notwendig, zu zeigen, wie klassische betriebswirtschaftliche Instrumente modifiziert werden müssen, um die Auswirkungen ökologischer, sozialer und ökonomischer Maßnahmen des Unternehmens im Zusammenhang abschätzen zu können. 1.2 Aufbau der Arbeit

Zur Bearbeitung der Zielstellung erfolgt eine Aufgliederung der Arbeit in zwei Hauptteile. Dabei soll im ersten Hauptteil gezeigt werden, welche Ziele Unternehmen mit Nachhaltig- keitsberichten verfolgen.

5

Das Hauptziel eines jeden Unternehmens besteht darin, seinen Unternehmenswert zu maximieren. ¹³ Nur wenn der Unternehmenswert langfristig gesteigert werden kann, wird die langfristige Stabilität des Unternehmens gesichert. Daher muss in einem ersten Schritt als eine Art Grundprämisse herausgestellt werden, ob ein positiver Zusammenhang zwischen Unternehmenswert und nachhaltigem Unternehmensverhalten besteht. Nur, wenn dieser positive Zusammenhang besteht, kann er glaubhaft kommuniziert werden.

In einem zweiten Schritt sollen Informationen dargestellt werden, die für die Anspruchsgruppen von Unternehmen relevant sind, um einen transparenten Überblick über Unternehmensstrategie und -verhalten zu erlangen und um als angemessene Entscheidungs- und Beurtei-lungsgrundlage zu dienen. Das gesetzlich verankerte Instrument, welches den Anspruchsgruppen von Unternehmen diese Informationen vermittelt, stellt der Lagebericht dar. Inwieweit die Darstellungen in der derzeitigen Lageberichterstattung ausreichen, um deren Informationsbedürfnisse zu befriedigen, wird anschließend erarbeitet. Aus dem Anspruch auf Information der Stakeholder des Unternehmens und der Wirklichkeit der gegenwärtigen gesetzlich verankerten Lageberichterstattung werden schließlich das Hauptziel der Nachhaltigkeitsberichterstattung sowie dessen Unterziele hergeleitet. Dabei wird auch auf Motive von Unternehmen eingegangen, warum diese über ihre Nachhaltigkeit berichten sollten.

Im zweiten Hauptteil wird die inhaltliche und instrumentelle Ausgestaltung von Nachhaltigkeitsberichten dargestellt.

Um die Ziele, die Unternehmen mit ihrer Nachhaltigkeitsberichterstattung verfolgen, zu erreichen, müssen sie vor allen Dingen glaubhaft über Nachhaltigkeitsaspekte kommunizieren. Zu Beginn des zweiten Hauptteils der Arbeit wird deshalb die Signaling-Theorie der Finanzwissenschaft auf Nachhaltigkeitsberichte übertragen. Diese werden in diesem Sinne als ein Signal des Unternehmens betrachtet, um die langfristige Stabilität desselben glaubhaft zu darzustellen.

Anschließend wird beschrieben, nach welchen Prinzipien Nachhaltigkeitsberichte ausgestaltet werden müssen, um diese Glaubwürdigkeit zu erhöhen.

¹³ Vgl. Hungenberg, H. (2004): Strategisches Management in Unternehmen, S. 414.

6

Daraufhin werden Inhalte von Nachhaltigkeitsberichten kompakt dargestellt. Es ist wichtig, dass nicht nur die formale Ausgestaltung von Nachhaltigkeitsberichten deren Glaubwürdigkeit unterstreichen muss, sondern auch die Informationen in den Berichten selbst zuverlässig und plausibel sind. Um alle Aspekte unternehmerischen Handelns in Bezug auf Nachhaltigkeit zu untersuchen, so gut wie möglich abzuschätzen und letztlich darzustellen, bedarf es des konsequenten Ausbaus der Steuerungs- und Planungsinstrumente eines Unternehmens. Deshalb sollen in einem nächsten Schritt klassische betriebswirtschaftliche Planungs- und Steuerungsinstrumente auf deren Erweiterungsmöglichkeiten untersucht werden, wenn das Unternehmen neben ökonomischen auch ökologische/soziale Auswirkungen und einen längeren Zeithorizont zu berücksichtigen hat.

Der Schlussteil dieser Arbeit fasst die gewonnenen Ergebnisse kompakt zusammen. Infolgedessen kann ein Fazit gezogen werden, ob die Ziele, die Unternehmen mit ihrer Nachhaltigkeitsberichterstattung verfolgen, durch die Ausgestaltung ihrer Nachhaltigkeitsberichte letztlich erreicht werden können.

2 Ableitung von Zielen der Nachhaltigkeitsberichterstattung aus den In-

formationsansprüchen der Anspruchsgruppen an die Berichterstattung des

Unternehmens

2.1 Korrelation zwischen Unternehmenswert und Nachhaltigkeit

2.1.1 Identifizierung von Werttreibern des Unternehmenswertes

Um einen Zusammenhang zwischen Unternehmenswert und Nachhaltigkeit herauszustellen, müssen Größen identifiziert werden, die einen Einfluss auf den Unternehmenswert haben. Dies geschieht unter Zuhilfenahme des Shareholder-Value-Ansatzes von Rappaport. Das Ziel dieses Konzeptes ist es, den Wert des Unternehmens nachhaltig zu steigern. Rappaport geht davon aus, dass der Unternehmenswert sich aus dem Wert des Eigenkapitals (Shareholder Value) und dem Wert des Fremdkapitals zusammensetzt. Eine Steigerung des Unternehmenswertes entspricht somit einer Steigerung des Shareholder Value und umgekehrt. ¹⁴ Von

¹⁴ Vgl. Laupper, U. A. K. (2004): Wertorientierte Netzwerksteuerung, S. 15. Diese Auffassung bezieht sich auf

das Shareholder-Value-Konzept nach Rappaport, welches für diese Arbeit maßgeblich ist. Es gibt berechtigter-

weise kritische Stimmen, was die Behauptung, dass eine Steigerung des Unternehmenswertes automatisch eine

Steigerung des Shareholder Value nach sich zieht, angeht (z. B.: Co-Insurance-Effekt). Siehe hierzu: Kürsten,

W. (2000): „Shareholder Value“, S. 361. Im Rahmen dieser Arbeit und des Abschnitts 2.1, der sich mit dem

Einfluss nachhaltiger Unternehmenspolitik auf den Unternehmenswert beschäftigt, soll aber davon ausgegangen

7

diesem Grundsatz, nach dem eine Gesamtwertsteigerung sowohl den Wert des Unternehmens für Fremd- als auch für Eigenkapitalgeber erhöht, soll bei den in diesem Abschnitt 2.1. folgenden Überlegungen ausgegangen werden.

Zur Berechnung des Unternehmenswertes addiert man den Gegenwartswert der betrieblichen Cashflows während einer festgelegten Prognoseperiode (t=1…n) und den Residualwert. Während der Prognoseperiode werden die betrieblichen Cashflows auf den gegenwärtigen Zeitpunkt t 0 diskontiert. Der Residualwert stellt den Wert des Unternehmens am Ende der Prognoseperiode dar. Seine Berechnung erfolgt stark vereinfacht nach der Methode einer ewigen Rente, mithilfe der Schätzung eines durchschnittlichen Cashflows nach der Prognoseperiode. ¹⁵ Geht man nach der Prognoseperiode von einem weiteren Wachstum der Cashflows aus, was bei längerfristigen Wertsteigerungsmaßnahmen anzunehmen ist, so ist im Nenner des Residualwertes noch eine Wachstumsrate g vom Kapitalkostensatz i abzuziehen. Hierbei wird der Cashflow für das erste Jahr nach der Prognoseperiode geschätzt und davon ausgegangen, dass dieser mit einer konstanten Wachstumsrate g wächst. In der folgenden Gleichung wird auch dieser noch mit (1+i) ⁿ auf den Zeitpunkt t 0 abgezinst.

Unternehmenswert = ∑

Zur Berechnung des Unternehmenswertes wird auf die Freien Cashflows abgestellt, da diese unmittelbar zur Befriedigung der Ansprüche von Eigen- und Fremdkapitalgebern zur Verfügung stehen. 17

Zwecks einer übersichtlicheren Darstellung sollen nun die von Rappaport identifizierten Einflussgrößen kompakt dargestellt werden, um im Folgenden näher erläutert zu werden.

werden, dass Maßnahmen, die sich positiv auf den Unternehmenswert auswirken, auch positiv auf den Sharehol-der Value einwirken.

¹⁵ Vgl. Rappaport, A. (1999): Shareholder Value: ein Handbuch für Manager und Investoren, S. 49-50. Zur ge-

nauen Berechnung des Residualwertes siehe S. 50-60 in eben genannten Buch.

¹⁶ Vgl. Spremann, K. (2002): Finanzanalyse und Unternehmensbewertung, S. 167-168.

¹⁷ Vgl. Laupper, U. A. K. (2004), a. a. O., S. 15.

8

Abbildung 1: Werttreiber des Unternehmenswertes

Quelle: Modifiziert aus Rappaport, A. (1999): Shareholder Value: ein Handbuch für Manager

und Investoren, S.68.

Der betriebliche Cashflow eines jeden Jahres ergibt sich aus der Differenz von Ein- und Auszahlungen eines Unternehmens und wird nach Rappaport wie folgt berechnet: Cashflow = [(Umsatz des Vorjahres)*(1 + Wachstumsrate des Umsatzes)*(betriebliche Ge-winnmarge)*(1 - Cash-Gewinnsteuersatz)] - (Zusatzinvestitionen ins Anlage- und Umlaufvermögen)

Dabei ist die betriebliche Gewinnmarge der Quotient aus Betriebsgewinn vor Steuern und Zinsen und Umsatz. Vom Betriebsgewinn sind Abschreibungen auf Anlage- und Umlaufvermögen, welche nicht zahlungswirksam sind, bereits abgezogen. Da hier aber ein Cashflow, der sich an Ein- und Auszahlungen orientiert, ermittelt werden soll, werden in der obigen Gleichung nur die Zusatzinvestitionen abgezogen.

Zusatzinvestitionen in Anlage- und Umlaufvermögen = Investitionsausgaben - Abschreibungen

Der Cash-Gewinnsteuersatz ergibt sich aus dem Verhältnis von Steuern, die das Unternehmen auf seinen Betriebsgewinn zahlen muss, und dem Betriebsgewinn. Damit sind Umsatzwachstum, betriebliche Gewinnmarge, Gewinnsteuersatz sowie Investitionen in Anlage- und Umlaufvermögen als Werttreiber des Cashflows und somit auch als Einflussgrößen des Un-

9

ternehmenswertes identifiziert. Mittel- bis langfristig müssen diese Größen mithilfe von Unternehmensplänen und anhand vergangenheitsorientierter Daten geschätzt werden. ¹⁸ Ein weiterer wichtiger Werttreiber des Unternehmens ist die Dauer der Wertsteigerung, die darauf abstellt, wie lange durch eine bestimmte unternehmerische Maßnahme Überschussrenditen erzielt werden. Maßnahmen, die der längerfristigen Wettbewerbsstellung des Unternehmens dienlich sind, müssen in den ersten Prognosejahren nicht unbedingt zu einem Anstieg des Cashflows führen. Es ist sogar ein anfängliches Absinken möglich, wenn sich positive Auswirkungen dieser Maßnahmen auf die Cashflows erst mittel- bis langfristig zeigen. Auch der Residualwert, der mit der strategischen Ausrichtung des Geschäftes einhergeht, berücksichtigt, ob wertsteigernde Maßnahmen des Unternehmens eher lang- oder kurzfristig angelegt waren. Er hängt im Wesentlichen von der Wettbewerbsstellung des Unternehmens am Markt zum Ende der Prognoseperiode ab. Waren die wertsteigernden Maßnahmen sehr kurzfristig angelegt, so wird der Residualwert entsprechend klein sein. In diesem Fall ist der Liquidationswert der Geschäftseinheit bzw. der des Unternehmens das geeignete Maß zur Schätzung des Residualwertes. Im Falle nachhaltiger Wertsteigerungsmaßnahmen ist auf den Fortführungswert abzustellen (wie in Gleichung S. 7). 19

Als weitere wichtige Einflussgröße auf den Unternehmenswert sind die Kapitalkosten eines Unternehmens zu nennen. Diese ergeben sich als gewichtetes Mittel aus Eigen- und Fremdkapitalkosten. Die Gewichtung hängt vom Verhältnis ab, in dem das Unternehmen vorhat, Fremd- und Eigenkapital aufzunehmen.

Kapitalkosten = Fremdkapitalkosten*(1-s)*

EK = Eigenkapital, FK = Fremdkapital, s = Steuersatz

Die Fremdkapitalkosten entsprechen den Fremdkapitalzinsen, welche relativ einfach bestimmt werden können. Dabei dürfen nicht nur die Zinsen ehemals geschuldeten Fremdkapitals einbezogen werden. Es sind vielmehr Informationen über die Kosten neu aufzunehmenden Kapitals einzukalkulieren. Des Weiteren ist die steuerliche Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalkosten zu berücksichtigen.

¹⁸ Vgl. Rappaport, A. (1999), a. a. O., S. 41, 42.

¹⁹ Vgl. Rappaport, A. (1999), a. a. O., S. 50.

10

Die Eigenkapitalkosten stellen eine Rendite dar, die rationale, risikoscheue Investoren für die Übernahme des Investitionsrisikos erwarten. Diese muss höher sein als die Rendite eines risikofreien Investments.

Eigenkapitalkosten = risikofreier Zinssatz + β*(erwartete Marktrendite - risikofreier Zinssatz) Das systematische Risiko β beschreibt das Verhältnis aus der Volatilität der betrachteten Aktie und der Volatilität des Marktportfolios. ²⁰ Zur Schätzung der Eigenkapitalkosten wird im Allgemeinen das Capital Asset Pricing Modell (CAPM) verwendet. ²¹ Die Werttreiber Umsatzwachstum, Gewinnmarge, Gewinnsteuersatz, Kapitalkosten und Dauer der Wertsteigerung werden von Rappaport auch als Makrowerttreiber bezeichnet, die ihrerseits wiederum durch Mikrowerttreiber beeinflusst werden. So wird das Umsatzwachstum bspw. durch Marktvolumen, Marktanteil oder Absatzmix beeinflusst. Unternehmen müssen nun eine Einschätzung vornehmen, welche Werttreiber den größten Einfluss auf den Wert ihres Geschäftes haben und in einem nächsten Schritt die Werttreiber identifizieren, die durch Maßnahmen des Managements auch beeinflusst werden können. Möchte man den Nutzen strategischer oder operativer Maßnahmen, die durch das Management ergriffen werden, abschätzen, so muss ihr Einfluss auf die Performance der Werttreiber bestimmt werden. 22

2.1.2 Auswirkungen nachhaltiger Unternehmenspolitik auf den Unternehmenswert

Wie bereits in der Einleitung beschrieben, ist ein nachhaltig agierendes Unternehmen eines, das die ökonomischen, ökologischen und sozialen Auswirkungen seines Handelns gleichermaßen berücksichtigt und entsprechend dieser drei Dimensionen verantwortungsbewusst handelt. ²³ Um langfristig in einem wettbewerbsintensiven Umfeld zu bestehen, muss sich nachhaltiges Handeln auch positiv auf Unternehmenswert und letztendlich den Shareholder Value auswirken. Einen ersten positiven Zusammenhang impliziert schon die Definition eines nachhaltig agierenden Unternehmens. Wenn die drei Dimensionen der Auswirkungen unternehmerischen Handelns gleichermaßen berücksichtigt werden sollen, so sind ökologische und sozia-

²⁰ Vgl.Rappaport, A. (1999), a. a. O., S. 44-46, 48.

²¹ Zum CAPM siehe Rauschenberger, R. (2002): Nachhaltiger Shareholder Value, S. 17.

²² Vgl. Rappaport, A. (1999), a. a. O., S. 201, 203-205.

²³ Vgl. Rauschenberger, R. (2002): a. a. O., S. 13.

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le Bestrebungen nur dann nachhaltig, wenn sie auch ökonomisch sinnvoll sind, also zu einer Wertsteigerung führen.

Möchte man einen Zusammenhang zwischen den Auswirkungen nachhaltiger Unternehmenspolitik und dem Unternehmenswert herstellen, so sind die Effekte der vom Management in diesem Sinne ergriffenen Maßnahmen auf die Werttreiber des Unternehmenswertes abzuschätzen.

Bezüglich Investitionen in Anlage- und Umlaufvermögen wird zwischen kapitalintensiven Investitionen in umweltschonende Aktivitäten am Ende des Produktionsprozesses, kapitalintensiven Anlagen am Beginn des Produktionsprozesses und integrierten Umweltschutztechnologien unterschieden.

Der Unternehmenswert steigt nur dann, wenn das Unternehmen eine Rendite erwirtschaften kann, die über den Kapitalkosten liegt. Von kapitalintensiven Investitionen in umweltschonende Aktivitäten am Ende des Produktionsprozesses (so genannte end-of-the-pipe-Technologien wie Kläranlagen, Luftfilter) ist im Sinne einer nachhaltigen Unternehmenspolitik daher abzusehen. Diese Anlagen verursachen in der Regel hohe Betriebskosten und sind mit einer Investition ins Anlagevermögen verbunden, die nicht wertschaffend ist. Bei kapitalintensiven Anlagen am Beginn des Produktionsprozesses, die eine umweltschonendere Produktion ermöglichen, ist abzuwägen, inwieweit die Kosten (vor allem für Rohstoff- und Energieeinsatz) dadurch verringert werden können und ob langfristig tatsächlich eine Überkompensierung der Investitionskosten erfolgen kann.

Integrierte Umweltschutztechnologien - in der Regel Prozessoptimierungen - modifizieren den Produktionsprozess so, dass weniger Schadstoffausstöße/Abfälle entstehen und Rohstoffe verbraucht werden. Hierbei wird schon bei der Entwicklung eines Produktes auf seine ressourcenschonende, Umlaufvermögen abbauende und damit letztlich kostensenkende Produktion geachtet. ²⁴ Integrierte Umwelttechnologien entsprechen dem Leitbild der Nachhaltigkeit demnach am besten.

Sollen Umsatzwachstum und betriebliche Gewinnmarge einen positiven Einfluss auf den Unternehmenswert haben, so müssen Umsätze gesteigert und/oder Kosten gesenkt werden.

²⁴ Vgl. Rauschenberger, R. (2002), a. a. O., S. 65-66 und Schaltegger, S./Figge,F. (1999): Umweltmanagement

und Shareholder Value in den Kriterien des Unternehmenserfolgs, S. 212-213.

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Ökologisch und sozial motivierte Maßnahmen des Managements können sich positiv auf beide Faktoren auswirken.

So kann der Verkauf umweltfreundlich hergestellter Produkte in wettbewerbsintensiven Märkten, die durch Margenverfall gekennzeichnet sind, ein Differenzierungsmerkmal zu anderen Produkten und mit einer Nutzensteigerung für den Kunden verbunden sein. „Gerade in einer Zeit erhöhten Umweltbewusstseins, die sich durch eine größere Zahlungsbereitschaft für umweltfreundliche Produkte auszeichnet, bietet sich in etlichen Fällen eine grüne Differenzierung an.“ ²⁵ So kann die ressourcenschonende, ökologische Herstellung des Produkts ein kaufentscheidendes Attribut sein, die geringe Umweltbelastung mit Abfällen/Schadstoffen bei Verbrauchsgütern oder der energiearme Verbrauch des Produkts, handelt es sich um ein Gebrauchsgut (z.B. Auto). Gerade in Zeiten exorbitant steigender Energiekosten (insbesondere für fossile Energieträger wie Rohöl) dürfte letzteres Merkmal in Zukunft an Bedeutung gewinnen.

Aber auch soziales Engagement kann zu einer Erhöhung der Umsätze führen. Dies zeigt das Beispiel des Augsburger Generika-Herstellers ²⁶ Betapharm. Der Generika-Markt wird von vielen Anbietern bearbeitet und die Wirkstoffe in den Medikamenten der unterschiedlichen Firmen sind gleich. Es handelt sich also um ein sehr austauschbares Produkt. Betapharm aber schaffte sich ein Differenzierungsmerkmal. „Wir tun Gutes, weil es uns auch nützt“, so Peter Walter, der Geschäftsführer von Betapharm. Das soziale Engagement des Unternehmens begann 1997, als von jeder verkauften Betapharm-Schachtel 5 Pfennig an den Bunten Kreis (Initiative, die sich um krebskranke Kinder kümmert) flossen. Dies begeisterte Verkäufer und Kunden, was einen ersten Umsatzanstieg zur Folge hatte. Es folgten weitere sozial-ethisch motivierte Maßnahmen des Unternehmens wie z.B. die Gründung des Beta-Instituts für sozialmedizinische Forschung und Entwicklung. Diese wirken als Verkaufsargument, Alleinstellungsmerkmal, motivieren Mitarbeiter, Ärzte sowie Kunden, so dass sie heute zentraler Be-standteil der Unternehmensstrategie sind. Die finanziellen Auswirkungen sind deutlich spürbar. War Betapharm 1996 noch an 15. Stelle der umsatzstärksten Generika-Hersteller in Deutschland, so steht es heute an 4. Stelle. ²⁷ An diesem Beispiel ist auch gut zu erkennen,

²⁵ Schaltegger, S./Figge,F. (1999), a. a. O., S. 214.

²⁶ Generika sind preiswerte Kopien von Medikamenten (Markenpräparaten), deren Patentschutz abgelaufen ist.

²⁷ Vgl. Willenbrock, H. (2004): Profit mit Non-Profit, S. 56-61.

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dass erst die langfristige Ausrichtung des sozialen Engagements dieses nachhaltig werden lässt. Hätte Betapharm nur ein eine kurzfristig angelegte Spendenaktion für wohltätige Zwecke vorgenommen, so hätte dies sicherlich nicht zu einem langfristig umsatzfördernden Alleinstellungsmerkmal geführt, wie es jetzt das soziale Engagement des Unternehmens ist. Möchte man den Einfluss nachhaltiger Maßnahmen auf die Kosten analysieren, so müssen durch Reststoffflüsse (Abfälle, Emissionen) verursachte Kosten wie Abgaben, Entsorgungs-oder Energiekosten als Umweltkosten definiert werden. Die Aktivitäten eines Unternehmens, die sowohl diese Kosten als auch die Energiekosten senken, sind dann als Umweltmaßnahmen anzusehen. Geht es um Kosteneinsparpotentiale, stehen vor allen Dingen die schon angesprochenen Prozessoptimierungen sowie die Investition in ressourcensparende Anlagen und Maschinen im Mittelpunkt. Beim Ergreifen ökologisch oder sozial motivierter Handlungen, die eine Steigerung des Unternehmenswertes herbeiführen sollen, müssen die für die Umweltmaßnahmen anfallenden Kosten gegen langfristige Einsparungen bzw. Umsatzzuwächse oder andere finanzielle Vorteile abgewogen werden. ²⁸ Als ein Beispiel für die Verringerung von Kosten durch nachhaltig orientierte Maßnahmen sei das Unternehmen Henkel genannt. Seit dem Jahr 1994 erfolgt der Wasch- und Reinigungsmittelversand über Schienentransport anstatt auf der Straße. Der notwendige Energiebedarf konnte so halbiert werden. Außerdem gingen Emissionen und Lärmbelästigung deutlich zurück. Das Unternehmen kann so 1,5 - 2 Millionen Euro jährlich sparen. Henkel spart weiterhin Kosten, in dem es seine Mitarbeiter durch Prämienzahlungen (15% der Einsparungen) zu Verbesserungsvorschlägen motiviert. 2-3 Millionen Euro pro Jahr können so durch optimierte Prozesse, welche meist geringere Ressourcenverbräuche und Abfälle zur Folge haben, eingespart werden. ²⁹ Auf den Gewinnsteuersatz haben ökologisch oder sozial motivierte Handlungen bis dato keinen Einfluss, jedoch können durch nachhaltige Unternehmenspolitik die Kapitalkosten gesenkt werden.

Bekanntlich setzen sich die Kapitalkosten aus den gewichteten Fremd- und Eigenkapitalkosten zusammen. Was die Fremdkapitalkosten betrifft, so bewirken bspw. drohende Umweltri- ²⁸ Vgl.Figge, F. (2001): Wertschaffendes Umweltmanagement, S. 29.

²⁹ Vgl. Henkel KGaA (2005): Shareholder Value, S. 2.

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siken und daraus resultierende Haftungen ³⁰ eine Erhöhung und damit einen geringeren Unternehmenswert. ³¹ Bezüglich der Eigenkapitalkosten ist auf das systematische Risiko β als wichtigen Einflussfaktor einzugehen. Systematische Risiken entstehen, weil verschiedene Unternehmen gleichartigen Risiken ausgesetzt sind. Diese lassen sich anders als unsystematische Risiken nicht wegdiversifizieren. Bestimmte ökologieinduzierte Risiken zeichnen sich durch einen hohen systematischen Anteil aus. Vom Risiko volatiler Energiepreise bspw. sind fast alle Unternehmen betroffen, da sie zur Erstellung ihrer Produkte oder Dienstleistungen Energie benötigen. Die einzige Möglichkeit, dieses Risiko zu verringern und damit die Eigenkapitalkosten zu senken, ist es, weniger energieintensiv zu produzieren, was wiederum gerade umweltbezogene Maßnahmen zu Prozessoptimierungen bezwecken. 32

Bezüglich der Dauer der Wertsteigerung ist festzustellen: Die Nichtberücksichtigung ökologischer und sozialer Aspekte im unternehmerischen Handeln, welche meist kurzfristige Gewinne generieren soll, kann sich langfristig als Belastung für den Unternehmenswert herausstellen. ³³ Die bei den anderen Werttreibern beschriebenen Effekte nachhaltigen Handelns sind langfristig angelegt sowohl im Zusammenwirken wirtschaftlicher sozialer und ökologischer Auswirkungen der Unternehmenspolitik, als auch innerhalb der einzelnen Dimensionen. Wie im vorangegangenen Kapitel erwähnt, kann der Anstieg der Cashflows in den ersten Prognosejahren nur niedrig oder sogar negativ sein, da zur Umsetzung der nachhaltigen Maßnahmen in der Anfangsphase Investitionskosten, Umstrukturierungskosten oder Lernkosten anfallen. Daraus generierte Einsparungspotentiale oder Umsatzanstiege lassen sich in den Cashflows erst später erkennen, sind dafür aber auch dauerhafter angelegt, wie die aufgeführten Beispiele zeigen sollten. Eine Imitation dieses Verhaltens durch Konkurrenten würde auch bei diesen Kosten verursachen und müsste langfristig angelegt sein, um Kosten einzusparen und Umsätze zu erhöhen. Imitationen nachhaltigen Verhaltens sind daher schwieriger, zumal jedes Unternehmen im Rahmen nachhaltiger Unternehmenspolitik individuelle Strategien entwickeln muss. Dies kann dazu führen, dass für einen längeren Zeitraum Überrenditen erwirtschaftet werden können, und die Dauer der Wertsteigerung so verlängert wird.

³⁰ Eine neue EU-Richtlinie, die erstmals eine Haftung für Schäden an der Natur (Flora und Fauna) einführt, muss

bis spätestens 2007 von den Mitgliedsländern der EU umgesetzt werden. Siehe hierzu: Münchner Rückversiche-

rungsgesellschaft (Hrsg) (2005): Perspektiven. Ideen von heute für die Welt von morgen, S. 21.

³¹ Vgl. Schaltegger, S./Figge,F. (1999), a. a. O., S. 218, 219.

³² Vgl. Schaltegger, S./Figge,F. (1999): a. a. O., S. 218, 219.

³³ Vgl. Schaltegger, S./Figge,F. (1999): a. a. O., S. 219, 220.