Finanzierungslösungen für den Mittelstand - Klassische Mezzanine-Darlehen im Vergleich zu einer indirekten Kapitalmarktfinanzierung mittels Preferred Pooled Shares

Inhaltsverzeichnis I

INHALTSVERZEICHNIS  I  I

  ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS  IV

  ABBILDUNGS- UND TABELLENVERZEICHNIS  VI

1.  EINLEITUNG UND PROBLEMSTELLUNG  1

2.  AKTUELLE SITUATION DER FINANZIERUNG  

  MITTELSTÄNDISCHER UNTERNEHMEN  3

2.1.  Begriff des Mittelstandes  3

2.2.  Finanzierungssituation des Mittelstandes  5

2.3.  Problematik der risikoadjustierten Bepreisung bei der  

  Kreditfinanzierung durch die Kreditwirtschaft  8

2.4.  Problematik des begrenzten Zugangs zum Kapitalmarkt für  

  deutsche Mittelstandsunternehmen  9

2.5.  Mezzanine-Kapital als Lösungsansatz zur Stärkung der  

  Eigenkapitalbasis  13

3.  KLASSISCHE MEZZANINE FINANZIERUNGS  

INSTRUMENTE..................................................................................   14

3.1.  Begriff Mezzanine-Kapital  14

3.2.  Generelle Ausgestaltung und Bedeutung von Mezzanine  

  Darlehen bei der Unternehmensfinanzierung  15

3.3.  Equity-Mezzanine  18

3.3.1.  Genussrechte  18

3.3.2.  Stille Beteiligungen  20

Inhaltsverzeichnis II

3.4.  Debt-Mezzanine  21

3.4.1.  Nachrangdarlehen  21

3.4.2.  Partiarische, indexierte und Verkäufer-Darlehen  23

3.4.3.  Schuldscheindarlehen  24

3.4.4.  Hochzinsanleihen / High-Yield Debt  24

3.5.  Auswirkungen des Einsatzes klassischer Mezzanine-Darlehen  25

3.5.1.  Auswirkungen bei dem kapitalnehmenden Unternehmen  25

3.5.2.  Auswirkungen bei dem kapitalgebenden Kreditinstitut  27

4.  INNOVATIVE FORMEN DER MITTELSTANDSFINAN  

  ZIERUNG MITTELS PREFERRED POOLED SHARES  28

4.1.  PREPS als Brücke zum Kapitalmarkt  28

4.1.1.  Kooperation zwischen der HypoVereinsbank und der Capital  

  Efficiency Group  28

4.1.2.  Hintergrund und Motivation zum Angebot von PREPS durch  

  die HypoVereinsbank  29

4.1.3.  Der Wunsch des Mittelstandes nach einer bankenunab  

  hängigen Finanzierungsquelle  30

4.2.  Aufbau und Ablauf einer PREPS-Transaktion  31

4.2.1.  Strukturierung einer PREPS-Transaktion und daran beteiligte  

  Parteien  31

4.2.2.  Identifikation PREPS-fähiger Unternehmen mit  

  darauffolgendem Ratingprozess  35

4.2.3.  Verwendung der Finanzierungsmittel  38

4.2.4.  Platzierung eines PREPS-Portfolios am Kapitalmarkt  38

4.2.4.1.  Investoren  38

4.2.4.2.  Konditionen  39

Inhaltsverzeichnis III

4.3.  Auswirkungen der Finanzierung einer beispielhaften PREPS  

  Transaktion  40

4.3.1.  Auswirkungen für die HypoVereinsbank unter Ertrags- und  

  Risikogesichtspunkten  40

4.3.2.  Auswirkungen für die durch die Transaktion mit Kapital  

  ausgestatteten Unternehmen  41

5.  VERGLEICH DES PRODUKTES PREPS MIT ÄHNLICHEN  

  PRODUKTEN DER WETTBEWERBER  42

5.1.  Ein Vergleich mit dem Produkt equiNotes der Deutschen Bank  43

5.2.  Ein Vergleich mit dem Produkt ge mit der DZ-Bank  44

6.  ZUSAMMENFASSUNG UND AUSBLICK  46

  LITERATURVERZEICHNIS  VII

  ANLAGEN  VIII

Abkürzungsverzeichnis IV

Abkürzungsverzeichnis:

ABS Asset Backed Securities BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht bp Basispunkte bspw. beispielsweise bzgl. bezüglich ca. circa CEG Capital Efficiency Group d. h. das heißt dzt. derzeit EU Europäische Union ggf. gegebenfalls ggü. gegenüber HGB Handelsgesetzbuch i. a. R. in aller Regel i. d. R. in der Regel IDW Institut der Wirtschaftprüfer IFD Initiative Finanzstandort Deutschland IFM Institut für Mittelstandsforschung IFRS International Financial Reporting Standards i. H. v. in Höhe von IPO Initial Public Offering i. w. S. im weiteren Sinne KfW Kreditanstalt für Wiederaufbau KMU kleinere und mittlere Unternehmen KWG Kreditwesengesetz LBO Leveraged-Buy-Out max. maximal MBI Management-Buy-In MBO Management-Buy-Out mind. mindestens Mio. Millionen Mrd. Milliarden

Abkürzungsverzeichnis V

PREPS Preferred Pooled Shares sog. sogenannt- (e/s) SPV SSD tlw. teilweise u.a. unter anderem UHNI Ultra High Networth Individuals USA Vereinigte Staaten von Amerika US-GAAP United States Generally Accepted Accounting Principles u. U. unter Umständen z.B. zum Beispiel zzgl. zuzüglich

  Abbildungs- und Tabellenverzeichnis  VI

  Abbildungsverzeichnis:  

  Abbildung 1 : Einordnung von Mezzanine-Kapital  14

  Abbildung 2 : Mezzanine in Bezug auf den Lebenszyklus  

  des Unternehmens  17

  Abbildung 3 : Illustrativer Ablauf einer PREPS-Transaktion  32

  Abbildung 4 : Beteiligte Parteien bei einer PREPS-Transaktion  33

  Tabellenverzeichnis:  

Tabelle 1  : Mittelstandsdefinition der Europäischen Union  4

Tabelle 2  : Eigenkapitalausstattung des Mittelstandes  5

Tabelle 3  : Insolvenzen deutscher Unternehmen im Zeitreihenvergleich  6

Tabelle 4  : Entwicklung des Zinsüberschusses deutscher Banken  8

Tabelle 5  : Bewertungsaufwand deutscher Banken  9

Tabelle 6  : Dimensionsabgrenzung des Mittelstandes  16

Tabelle 7  : Genussrechte  19

Tabelle 8  : Stille Beteiligungen  20

Tabelle 9  : Nachrangdarlehen  22

Tabelle 10  : Partiarische, indexierte und Verkäufer-Darlehen  23

Tabelle 11  : Abgeschlossene PREPS-Transaktionen  33

Tabelle 12  : Rating der PREPS-Portfolien  37

Tabelle 13  : Konditionen der PREPS 2004 2 Transaktion  39

Tabelle 14  : Transaktionskosten bei PREPS 2004 2  40

Einleitung und Problemstellung 1

1. Einleitung und Problemstellung

Die vergangenen, konjunkturell gesehen schlechteren Jahre, einhergehend mit den gestiegenen Unternehmensinsolvenzen, stellen den Mittelstand hinsichtlich der Kapitalbeschaffung vor eine neue schwierige Aufgabe. Ebenso haben sich die Banken mit einem erhöhten, auch zunehmend internationalen Rentabilitätsdruck auseinander zusetzen.

Die zunehmende Globalisierung, nochmals verschärft durch die EU-Osterweiterung im Jahre 2004, sowie die Neuorientierung der Banken und die zu erwartenden Entwicklungen aufgrund der Basel II-Vorgaben verstärken diesen Wandlungsprozess.

Die vorliegende Arbeit beschäftigt sich zunächst mit dem Begriff sowie einer Definition des Mittelstandes, um anschließend die aktuelle Finanzierungssituation und das daraus resultierende Fremdkapitalbeschaffungsproblem des Mittelstandes darzustellen.

Darauf aufbauend wird die Lage der deutschen Kreditwirtschaft veranschaulicht, um die Problematik, der die Banken in der heutigen Zeit in der Mittelstandsfinanzierung unterliegen, näher zu erörtern.

Eine seit jeher existierende Form der Unternehmensfinanzierung, die sogenannte (sog.) Mezzanine-Finanzierung, welche in den letzten Jahren eine wahre Renaissance erlebte, wird in ihren vielschichtigen Ausgestaltungen und Verwendungsmöglichkeiten ausführlich vorgestellt.

Die Thematik der oftmals für den Mittelstand nicht möglichen direkten Finanzierung über den Kapitalmarkt führt schließlich zu einer detaillierten Vorstellung einer neuen, innovativen Form der Mittelstandsfinanzierung durch die HypoVereinsbank, die auf diesem Gebiet eine Vorreiterrolle spielt.

Im Wesentlichen geht es hierbei darum, den kreditnehmenden Unternehmen mittels der Bereitstellung einer Plattform sowie dem Know-how der Banken einen indirekten Zugang zum Kapitalmarkt zu ermöglichen.

Einleitung und Problemstellung 2

Um diese Instrumente in einem rasch wachsenden Markt kritisch würdigen zu können, werden ähnliche alternative Instrumente zweier Mitbewerber aus der Kreditwirtschaft untersucht.

Aufgrund der bis heute sehr geringen, aber in der Zukunft wohl immer stärker wachsenden Bedeutung solcher Instrumente, stellt der Teil der innovativen Finanzierungslösungen den Kern der Arbeit dar.

Trotz aller positiven Signale seitens der Banken, Unternehmen und auch der Wirtschaftspresse werden die dargestellten Finanzierungsformen einer kritischen Würdigung unterzogen, um klarzustellen, dass diese Finanzierungsarten nicht die Lösung für die strukturell angesiedelten Probleme des Mittelstandes und der Banken sind.

Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen 3

2. Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen

Nach einer grundlegenden Definition des Mittelstandes wird auf die derzeitige Kapitalausstattung sowie der Finanzierung der Unternehmen eingegangen. Ein Vergleich mit anderen europäischen Ländern sowie den Vereinigten Staaten von Amerika (USA) soll die Problematik der heutigen Situation verdeutlichen.

Die sich im Wandel befindliche Kreditwirtschaft nebst der wirtschaftlichen Entwicklung der deutschen Wirtschaft mit den folgenden Kreditausfällen führt auf die Notwendigkeit einer risikoadjustierten Bepreisung der Mittelstandsfinanzierung.

Abschließend erfolgt eine Beleuchtung des Faktes eines fehlenden Zugangs zum Kapitalmarkt für die mittelständischen deutschen Unternehmen mit einer Überleitung auf eine neue zukunftsweisende Form der Finanzierung zur Stärkung der wichtigen Position Eigenkapital.

2.1. Begriff des Mittelstandes

„Der Mittelstand ist ein Anker, der das manchmal schwerfällige Schiff unserer Volkswirtschaft in konjunkturellen Stürmen hält und ein Motor, der es zu neuen Ufern treibt.“ 1

Aufgrund der unbestrittenen und weltweit herausragenden Position als Arbeitgeber und Motor der Wirtschaft für Deutschland kommt dem Mittelstand eine erhebliche Bedeutung zu. Rund 70 % der Arbeitnehmer arbeiten für ein Mittelstandsunternehmen. ² Ebenso werden von diesen Unternehmen annähernd 50 % der Bruttowertschöpfung der Bundesrepublik Deutschland generiert. 3

Seit dem 1.1.2005 existiert eine Empfehlung der Europäischen Union (EU) für die Definition des Mittelstandes, welche die Empfehlung aus dem Jahre 1996 ersetzt.

¹ Norbert Lamm (CDU); ehemaliger Staatssekretär beim Bundesminister für Wirtschaft.

² Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft und Arbeit (Hrsg.): Mittelstandsoffensive „pro Mittelstand“, 28. Juni 2005, S. 1.

³ Vgl. Institut für Mittelstandsforschung Bonn (Hrsg.): Statistiken.

Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen 4

Hierbei wird der Mittelstand in Kleinst-, Klein-, Mittel- und Großunternehmen unterteilt. Eine Klassifizierung erfolgt nach der Anzahl der Beschäftigten, dem Jahresumsatz sowie der Bilanzsumme.

Die nachfolgende Tabelle gibt eine Übersicht über die neuen Schwellenwerte.

Tabelle 1: Mittelstandsdefinition der Europäischen Union 4

Diese EU-Definition findet mittlerweile auch verstärkt in Deutschland Anwendung. Die meist vorher verwandte Mittelstandsdefinition des Instituts für Mittelstandsforschung in Bonn (IFM Bonn) ⁵ wird jedoch nach wie vor bei der Berechnung von Schlüsselzahlen angewandt. Anzumerken ist in diesem Falle, dass circa (ca.) 99,7 % der Unternehmen nach der Mittelstandsdefinition des IFM Bonn zu den kleineren und mittleren Unternehmen (KMU) zählen und somit einen Umsatz von maximal 50 Millionen (Mio.) Euro erwirtschaften. 6

Der in dieser Arbeit verwendete Begriff des Mittelstandes bezieht sich auf Unternehmen, die einen Umsatz bis zu € 500 Mio. erwirtschaften. Großkonzerne wie z. B. die Deutsche Telekom AG sind nicht Gegenstand dieser Ausführungen, da diese in der Regel (i. d. R.) ihren Finanzierungsbedarf direkt über den Kapitalmarkt sicherstellen und an den organisierten Kapitalmärkten andere Anforderungen als an den breiten Mittelstand gestellt werden.

⁴ In Anlehnung an Institut für Mittelstandsforschung (Hrsg.): Statistiken.

⁵ Vgl. Institut für Mittelstandsforschung (Hrsg.): Statistiken.

⁶ Vgl. FitchRatings (Hrsg.): Who Will Finance the Mittelstand?, April 2005, S. 4.

Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen

2.2. Finanzierungssituation des Mittelstandes

Ausgehend von den grundsätzlichen Möglichkeiten der Unternehmensfinanzierung, der Eigen- oder Fremdfinanzierung, lässt sich feststellen, dass der Mittelstand in Deutschland derzeit (dzt.) unter einem akuten Mangel an Eigenkapital leidet.

Dies ist insbesondere vor dem Hintergrund der Verlustausgleichsfunktion des Eigenkapitals zu sehen. In konjunkturell schlechteren Jahren wird bei Verlusten die ohnehin schon geringe Eigenmitteldecke mehr und mehr aufgezehrt.

Seit Mitte der sechziger Jahre hat die durchschnittliche Eigenkapitalquote, diese beschreibt das Verhältnis von Eigenkapital zum Gesamtkapital, von 30 % stetig auf zuletzt etwa 17 % abgenommen. 7

Diese Eigenkapitalverhältniszahl bezieht sich jedoch auf die KMU sowie die Großunternehmen gemeinsam. Bei den in Deutschland wichtigeren und stärker vertretenen Unternehmen im Segment der KMU ergibt sich ein noch gravierenderes Bild.

Tabelle 2 8

⁷ Vgl. Creditreform (Hrsg.): Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, Frühjahr 2005, S. 18.

⁸ Vgl. Deutsche Bundesbank (Hrsg.): Monatsbericht Oktober 2003, S. 41-43; Creditreform (Hrsg.): Insolvenzen in Europa, 2004/05, S.11; Bundesverband deutscher Banken (Hrsg.): Mittelstandsfinanzierung - Partnerschaftliche Zusammenarbeit von Unternehmen und Banken, Februar 2005, S. 10.

Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen 6

Bei dem für Deutschland durchschnittlich ausgewiesenen Eigenkapitalanteil von 7,5 % ist zu beachten, dass hierbei auch die Personengesellschaften eingeflossen sind. Aufgrund der privaten Haftungsfunktion der Einzelunternehmer kann der wirtschaftliche Eigenkapitalanteil sicher höher angesetzt werden. Die durchschnittliche Eigenkapitalquote bei Kapitalgesellschaften liegt bei 16 %.

Eine quantitativ unterlegte und somit fundierte Aussage bezüglich (bzgl.) des von den Banken erwarteten Eigenkapitals lässt sich nicht treffen, da dies immer individuell betrachtet werden muss. Jedoch wird im Allgemeinen eine Eigenkapitalquote von 30 % als angemessen erachtet. 9

Die stark rückläufige Eigenkapitalquote der KMU in den vergangenen, wirtschaftlich betrachtet schlechteren Jahren korreliert signifikant mit der Zunahme der Unternehmensinsolvenzen in Deutschland.

Tabelle 3 10

Eine interessante Beobachtung kann gemacht werden, wenn man die Entwicklung der Insolvenzen im Zeitvergleich der Jahre 2003 und 2004 und die Eigenkapitalquote in Deutschland mit der in Spanien und Großbritannien vergleicht. In Spanien nahm die Zahl der Insolvenzen um

⁹ Gemäß Interview vom 16.12.2005 mit Dr. Frank Henes (Leiter der strukturierten Unternehmensfinanzierung im Geschäftsfeld Deutschland der HypoVereinsbank). Diese Aussage wird durch die am Kapitalmarkt durchgeführten LBO-Transaktionen untermauert. Hier betrug der durchschnittliche Eigenkapitalanteil in den Jahren 2001 bis 2004 ~ 31%; Vgl. FitchRatings (Hrsg.): The European Leveraged Credit Market in 2004: Is this Sustainable in 2005?, Februar 2005, S. 4.

¹⁰ Vgl. Creditreform (Hrsg.): Insolvenzen, Neugründungen und Löschungen, Jahr 2003, S. 1; Creditreform (Hrsg.): Insolvenzen in Europa, Jahr 2004/05, S. 2.

Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen 7

11,8 % ab und in Großbritannien sogar um 13,4 %. Das Ziehen eines direkten Vergleichs ist hierbei nur unter Vorbehalt möglich, da in Spanien oftmals bei kleineren Unternehmen gar kein Insolvenzverfahren eröffnet wird und in Großbritannien im Betrachtungszeitraum eine andere gesamtwirtschaftliche Entwicklung als in Deutschland zu verzeichnen war. Ein Zusammenhang zwischen einer unzureichenden Eigenkapitalausstattung und den Unternehmensinsolvenzen ist gleichwohl erkennbar. 11

Wie bereits aufgezeigt, erfolgt die Unternehmensfinanzierung der KMU in Deutschland nur unzureichend über Eigenkapital. Somit stellt sich die Frage, wie sich der Mittelstand dann finanziert.

Dies geschieht überwiegend mittels des klassischen Bankkredites. ¹² Zwar haben alternative Formen der Finanzierung wie Factoring und Leasing etwas zugenommen, jedoch liegt der Anteil dieser Formen nach wie vor noch auf einem niedrigen Niveau.

Aufgrund der historischen Rahmenbedingungen war es für ein Unternehmen in Deutschland im Allgemeinen stets von Vorteil, Gewinne nicht zu thesaurieren, sondern diese steuerbegünstigt an die Eigner auszuschütten. ¹³ Ebenso ist eine starke Fremdfinanzierung durch die steuerliche Abzugsfähigkeit der geleisteten Zinsen gefördert worden. Die Änderung der gesetzlichen Rahmenbedingungen, im Speziellen hier des Steuerrechts, könnte einen großen Beitrag zum Eigenkapitalaufbau leisten.

¹¹ Vgl. Creditreform (Hrsg.): Insolvenzen in Europa, Jahr 2004/05, S. 2.

¹² Vgl. Deutsche Bundesbank (Hrsg.): Monatsbericht Oktober 2003, S. 29 ff..

¹³ Vgl. Ann-Kristin Achleitner/Christoph von Einem/Benedikt von Schröder (Hrsg.): Private Debt - alternative Finanzierung für den Mittelstand, 2004, S. 15.

Aktuelle Situation der Finanzierung mittelständischer Unternehmen 8

2.3. Problematik der risikoadjustierten Bepreisung bei der Kreditfinanzierung durch die Kreditwirtschaft

Die in der Vergangenheit vorgeschriebene Unterlegung der gewichteten Risikoaktiva mit Eigenkapital gemäß Grundsatz I des Kreditwesengesetzes (KWG) führte zu einer äußerst pauschalen Bepreisung des gesamten Kreditrisikos einer Bank. In den vergangenen Jahrzehnten stellte dies für die Banken i. d. R. keine größere Problematik dar.

Jedoch herrscht aufgrund des erheblichen Kampfes um Marktanteile, der oftmals rein über Konditionen geführt wurde und somit zu einem nicht unerheblichen Rückgang der Kreditmargen führte, sowie aufgrund der einhergehenden Globalisierung heutzutage ein differenziertes Bild. 14

Die beiden nachfolgenden Tabellen zeigen eindrucksvoll, dass die Banken vor einer neuen Situation stehen, die wohl nur mittels einer noch stärker risikoorientierten Bepreisung bei der Kreditvergabe zu lösen ist.

Tabelle 4 15

¹⁴ Vgl. o.V.: BaFin-Chef warnt Banken vor ruinösem Wettbewerb, Handelsblatt, Nr. 197,

12.10.2005, S. 23.

¹⁵ Vgl. Bundesverband deutscher Banken (Hrsg.): Statistik-Service, Strukturdaten.