Inhaltsverzeichnis:

1.  Einleitung  1

1.1  Problemstellung  1

1.2  Zielsetzung  1

1.3  Vorgehensweise  1

2.  Kapitalerhöhung  2

2.1  Allgemeines  2

2.2  Institutionelle Rahmenbedingungen  4

2.2.1  Formen von Kapitalerhöhungen  4

2.2.2  Motive für Kapitalerhöhungen  5

2.2.3  Ablauf von Kapitalerhöhungen  6

2.3  Die optimale Kapitalstruktur  7

2.3.1  Traditionelle Finanzierungstheorie  7

2.3.2  Moderne Finanzierungstheorie  7

3.  New Issue Puzzle  8

3.1  Begriffserklärung  8

3.2  Analyse empirischer Untersuchungen  8

3.2.1  Die Studie von Spiess/Affleck-Graves 1995  9

3.2.2  Die Studie von Ritter/Loughran 1995  11

3.2.3  Gegenüberstellung der Untersuchungen  12

4.  Erklärungsansätze  13

4.1  Vermögensverschiebungseffekte  13

4.2  Signaleffekte  14

4.3  Informationseffekte  15

4.4  „window of opportunity“  16

5.  Konsequenzen für Investoren und Unternehmen  17

6.  Literaturverzeichnis  18

  Abbildungsverzeichnis:  

  Abbildung 1 : Verdreizehnfachung des Volumens an Neu-Emissionen  

  Abbildung 2 : Durchschnittliche kumulative Renditen in Folge einer Kapitalerhöhung  

von  1975 1989  

  Abbildung 3 : Jährliche Rendite in Kapitalerhöhende vs. nicht erhöhende Firmen  

  Abbildung 4 : Untersuchungsergebnisse zur Underperformance nach  

  Kapitalerhöhungen am US-Kapitalmarkt  

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

Kapitalerhöhungen durch die Ausgabe von neuen Aktien erfreuen sich in den letzten Jahren immer größerer Beliebtheit sowohl unter den heimischen als auch international börsennotierten Unternehmen. Wie sollte sich jedoch ein Investor bei so einer Kapitalerhöhung verhalten? Laut diversen Untersuchungen für sämtliche, wichtige Börsenplätze der Welt wurde aufgezeigt, dass der Aktienkurs gegenüber einer ähnlichen Firma, die keine Kapitalerhöhung durchgeführt hatte, deutlich underperformed.

1.2 Zielsetzung

Ziel dieser Arbeit soll es sein die wichtigsten durchgeführten Studien zu analysieren bzw. kurz zu erläutern, sowie Erklärungsansätze für diese Underperformance zu finden und zu beschreiben. Weiters sollen die Konsequenzen aus diesen Studien für Investoren aufgezeigt werden.

1.3 Vorgehensweise

Im Punkt zwei der Arbeit wird allgemein auf Kapitalerhöhungen eingegangen und verschiedene Formen, Motive sowie der Ablauf für Kapitalerhöhungen erläutert. Des weitern wird die optimale Kapitalstruktur als mögliches Motiv für eine Kapitalerhöhung dargestellt.

Im dritten Punkt wird eine Begriffserklärung des New Issue Puzzle erfolgen, bevor die wichtigsten Studien bzw. Untersuchungen zu diesem Thema analysiert und verglichen werden, mit der Zielsetzung allgemeingültige Ergebnisse zu liefern.

Der vierte Punkt wird sich mit den Erklärungsansätzen für dieses Phänomen der Under-performance in Folge von Kapitalerhöhungen befassen und soll somit Erkenntnisse zu den Konsequenzen für Investoren liefern. Diese Konsequenzen werden im fünften und letzten Punkt der Arbeit aufgezeigt.

Seite 1

2. Kapitalerhöhung

2.1 Allgemeines

„Als Kapitalerhöhung gilt die Erhöhung des Eigenkapitals einer Aktiengesellschaft durch Emission von neuen Aktien. Durch die Bezugsrechte können die Altaktionäre durch eine Beteiligung an der Kapitalerhöhung (Kauf neuer, zusätzlicher Aktien) ihre prozentuale Beteiligung an der AG halten. Eine Kapitalerhöhung kann bei einer Hauptversammlung nur dann genehmigt werden, wenn mindestens 3/4 der vertretenen stimmberechtigten Aktionäre dieser Maßnahme zustimmen.“ 1

Bislang wurde es von heimischen Unternehmen jedoch vorgezogen, sich über klassische Bankkredite oder maximal über eine Unternehmensanleihe zu finanzieren. Den Weg an die Börse mussten die Vorstände der heimischen Aktiengesellschaften erst langsam finden, doch dies hat sich in den letzten Jahren grundlegend geändert. Denn wie die Verdreizehnfachung des Volumens an Neu-Emissionen im Lauf der letzten vier Jahre zeigt, hat sich das anfängliche zögerliche Herantasten an die Börse zu einer stürmischen „Liebesbeziehung“ entwickelt. ² Einen Großteil dieser Neu-Emissionen machen Kapitalerhöhungen

aus.

Abbildung 1: Verdreizehnfachung des Volumens an Neu-Emissionen 3

¹ o.V., http://boersenlexikon.faz.net/kapitale.htm, 16.5.2006.

² vgl. Maier (2006), S. 12.

³ Maier (2006), S.14.

Exkurs: Was ist ein Secondary Public Offering (SPO)? 4

Der Unternehmer selbst - oder andere Aktionäre - wollen Anteile aus dem Festbesitz dem Streubesitz an der Börse zuführen. Dazu dient ein SPO (Secondary Public Offering), auch Zweitplazierung genannt, das ein erneutes öffentliches Angebot von Aktien eines bereits börsenotierten Unternehmens darstellt. Im Unterschied zu einer Kapitalerhöhung fließt der Erlös aus dem SPO den abgebenden Aktionären und nicht dem Unternehmen zu.

Ein SPO bietet Großaktionären, Familienaktionären oder auch beteiligten Venture Capital- bzw. Private Equity-Unternehmen die Möglichkeit, ihre Anteile auf einmal zu veräußern. Dieser Schritt hat längerfristig einen bedeutenden positiven Einfluss auf die Handelbarkeit und die Liquidität der Aktien des börsenotierten Unternehmens.

Wichtig ist das richtige Timing des SPO, insbesondere auch die Abstimmung mit Kapitalerhöhungen des Unternehmens.

Laut Wiener-Börse-Vorstand Stefan Zapotocky soll die Explosion des heimischen Kapitalmarktes auch dieses Jahr ihre Fortsetzung finden: acht bis zehn Milliarden Euro frisches Kapital sollen heuer platziert werden. Neben dem Höhepunkt des Kapitalmarkt-Jahres, nämlich dem Börsegang der Post, werden auch wieder einige Kapitalerhöhungen erwartet. 5

Ein kleines Ranking zu den größten Kapitalerhöhungen der letzten zwölf Monate an der Wiener Börse (teilweise Schätzungen): 6

⁴ vgl. o.V., www.unternehmensfinanzierung.at/cms/9/319/1954, 18.5.2006.

⁵ vgl. Maier (2006), S. 14.

⁶ vgl. Fembeck (2006), S. 12.