Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis   II

Abk  ürzungsverzeichnis  IV

Abbildungsverzeichnis   IX

Symbolverzeichnis   X

1  Hinleitung zum Thema  1

2  Der deutsche Immobilienanlagemarkt  1

2.1  Bestehende indirekte Immobilienanlageformen  2

2.1.1  Offene Immobilienfonds.  2

2.1.2  Geschlossene Immobilienfonds.  5

2.1.3  Immobilienaktiengesellschaften  7

2.2  Problematik der stillen Reserven  9

2.3  Fazit.  11

3  Grundlagen des REIT - Konzepts  12

3.1  Der Begriff des REIT und seine Vorteile.  12

3.2  REIT - Konzepte im Ausland.  13

3.2.1  USA  14

3.2.2  Niederlande  17

3.2.3  Belgien.  18

3.2.4  Frankreich  20

3.2.5  Großbritannien  21

3.2.6  Zusammenfassung der ausländischen REIT - Konzepte  23

3.3  Entwicklung der REIT - Diskussion in Deutschland.  24

4  Mögliche Modelle für die Schaffung eines deutschen REIT  25

4.1  Grundproblem  25

4.2  Die IFD - Vorschläge.  26

4.2.1  Das Einheitsmodell  26

4.2.2  Das erweiterte Einheitsmodell  29

4.2.3  Das Trennungsmodell bzw. Trustvermögensmodell  30

4.3  Weitere Modellvorschläge.  32

4.3.1  Das hessische Kombi - Modell  32

4.3.2  Das BVI - Modell  32

4.3.3  Das DVFA - Modell  33

4.3.4  Das KGaA - Modell  33

4.3.5  Das IDWR - Modell  34

II

4.3.6  Das Abgeltungskonzept  35

4.3.7  Der Vorschlag des ZEW und der ebs.  35

4.4  Fazit.  37

5  Stellungnahme und eigene Empfehlungen zur Ausgestaltung des  

deutschen  REIT.  38

5.1  Gesellschaftsrechtliche Rahmenbedingungen.  38

5.1.1  Rechtsform  38

5.1.2  Börsennotierung.  40

5.1.3  Anteilseignerstruktur und Streubesitzvorschriften  42

5.1.4  Einkommens- und Anlagevorschriften.  42

5.1.5  Rechnungslegung  43

5.1.6  Ausschüttungsvorschriften  45

5.2  Steuerrechtliche Rahmenbedingungen.  47

5.2.1  Besteuerung bei Verkauf, Einbringung und Umwandlung von  

Immobilienbest  änden.  47

5.2.2  Laufende Besteuerung.  49

5.2.2.1  Besteuerung auf Gesellschaftsebene  49

5.2.2.1.1  Inländische REITs  49

5.2.2.1.2  Sonderproblem: Ausländische REITs  51

5.2.2.2  Besteuerung auf Anlegerebene.  53

5.2.3  Schlussbesteuerung.  55

5.2.3.1  Besteuerung auf Gesellschaftsebene  55

5.2.3.2  Besteuerung auf Anlegerebene.  55

5.2.4  Steuerbelastungsvergleich mit den Alternativanlageformen  56

5.3  Aktuell diskutierte Spezialprobleme.  57

5.3.1  Anpassung von Anlageregeln bei Immobilienfonds und  

Versicherungen.   57

5.3.2  Einbindung von Wohnungen in den REIT.  58

6  Zukünftige Entwicklung  60

7  Zusammenfassung  61

8  Summary  61

Abbildungen   63

Literaturverzeichnis   73

Rechtsprechungsregister.   89

Sonstige  Quellen.  90

III

Abkürzungsverzeichnis

a. A. anderer Auffassung ABl. Amtsblatt Abs. Absatz AG 1. Aktiengesellschaft 2. (Die) Aktiengesellschaft (Zeitschrift) AITC Association of Investment Trust Companies AktG Aktiengesetz AnlV Anlageverordnung AO Abgabenordnung ausl. ausländisch (-er, -e, -es, -en)

BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht BB Betriebsberater (Zeitschrift) Bd. Band Bearb. Bearbeiter ber. berichtigt BFHE Sammlung der Entscheidungen des Bundesfinanzhofs (Zeitschrift) BfW Bundesverband Freier Immobilien- und Wohnungsunternehmen e. V. BGBl. Bundesgesetzblatt BMF Bundesministerium der Finanzen BörsZulV Börsenzulassungsverordnung Br-Drs. Bundesrats-Drucksache BStBl. Bundessteuerblatt Bt-Drs. Bundestags-Drucksache BV GmbH, nl.: Besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid BVI Bundesverband Investment und Asset Management e. V. bzw. beziehungsweise

ca. circa CDU Christlich Demokratische Union Deutschlands Co. Compagnie CSU Christlich-Soziale Union in Bayern e.V.

DB Der Betrieb (Zeitschrift) DBA Doppelbesteuerungsabkommen (Abkommen zur Vermeidung der Dop-

d. h. das heißt DIMAX Deutscher Immobilienaktien Index Diss. Dissertation DStR Deutsches Steuerrecht (Zeitschrift) DStZ Deutsche Steuer-Zeitung (Zeitschrift) DSWR Datenverarbeitung | Steuer | Wirtschaft | Recht (Zeitschrift) DVFA Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management e. V.

ebs European Business School EG Europäische Gemeinschaft EGV EG-Vertrag (Vertrag zur Gründung der Europäischen Gemeinschaft) engl. englisch (-er, -e, -es, -en) EPRA European Public Real Estate Association (Interessenvereinigung europäischer Immobilienunternehmen) EStG Einkommensteuergesetz EStG-E Entwurf zum Einkommensteuergesetz EU Europäische Union EuGH Europäischer Gerichtshof e. V. eingetragener Verein evtl. eventuell EWR Europäischer Wirtschaftsraum

f. folgende FAQ häufig gestellte Fragen, engl.: frequently asked questions FAZ Frankfurter Allgemeine Zeitung (Zeitung) FBI fiscale beleggingsinstelling (niederländische REIT-Form) FDP Freie Demokratische Partei ff. fortfolgende FinMin Finanzministerium FR Finanz-Rundschau (Zeitschrift) franz. französisch (-er, -e, -es, -en) FTD Financial Times Deutschland (Zeitung) FTSE Financial Times Stock Exchange

G-REIT deutscher REIT, engl.: German REIT GewStG Gewerbesteuergesetz Gf-GmbH Geschäftsführungs-GmbH

V

ggf. gegebenenfalls GmbH Gesellschaft mit beschränkter Haftung GuV Gewinn- und Verlustrechnung

HM Her Majesty Hrsg. Herausgeber

IAS International Accounting Standards i. d. R. in der Regel IDW Institut für Wirtschaftsprüfer in Deutschland e. V. IDWR Initiative Deutsche Wohnimmobilien-REITs IFD Initiative Finanzstandort Deutschland IFRS internationale Rechnungslegungsvorschriften, engl.: International Financial Reporting Standards i. H. d. in Höhe der, des i. H. v. in Höhe von inl. inländisch (-er, -e, -es, -en) inkl. inklusive InvG Investmentgesetz InvStG Investmentsteuergesetz IRC Einkommensteuergesetz der Vereinigten Staaten, engl.: Internal Revenue Code i. R. d. im Rahmen der, des i. S. d. im Sinne der, des IVG Industrieverwaltungsgesellschaft i. V. m. in Verbindung mit IW Institut der deutschen Wirtschaft Köln IWB Internationale Wirtschaftsbriefe (Zeitschrift / Loseblattsammlung) iwd Informationsdienst des Instituts der deutschen Wirtschaft Köln

jur. juristisch (-er, -e, -es, -en)

KAG Kapitalanlagegesellschaft KAGG Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften KapGes Kapitalgesellschaft KG Kommanditgesellschaft KGaA Kommanditgesellschaft auf Aktien KStG Körperschaftsteuergesetz

VI

max. maximal (-er, -e, -es, -en) m. E. meines Erachtens MiFID Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente, engl.: Markets in Financial Instruments Directive mind. mindestens Mio. Million (-en) Mrd. Milliarde (-n)

nat. natürlich (-er, -e, -es, -en) NAREIT National Association of Real Estate Investment Trusts (Dachorganisation der US-amerikanischen REITs) NAV Net Asset Value nl. niederländisch (-er, -e, -es, -en) No. Nummer, engl. number Nr. Nummer NV AG, nl.: Besloten vennootschap NWB Neue Wirtschaftsbriefe (Zeitschrift/Loseblattsammlung)

o. ä. oder ähnlich (-er, -e, -es, -en) OECD Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung, engl.: Organization for Economic Cooperation and Development OECD-MA OECD-Musterabkommen o. g. oben genannt (-er, -e, -es, -en) OGAW Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren

PersGes Personengesellschaft PiR Praxis der internationalen Rechnungslegung (Zeitschrift)

REIT Real Estate Investment Trust RIW Recht der Internationalen Wirtschaft (Zeitschrift) RL Richtlinie Rs. Rechtssache Rz. Randziffer

S. 1. Seite 2. Satz SA AG, franz.: société anonyme SCA KGaA, franz.: société en commandite par actions

VII

SEC US-Börsenaufsichtsbehörde, engl.: Securities and Exchange Commission SEStEG Entwurf eines Gesetzes über steuerliche Begleitmaßnahmen zur Ein-

SICAFI belgischer REIT, franz.: sociétés d’investissement à capital fixe en immobiliére SIIC franz. REIT, franz.: sociétés d´investissement immobiliers cotées sog. so genannt (-er, -e, -es, -en) SPD Sozialdemokratische Partei Deutschlands SWI Steuer und Wirtschaft International (Zeitschrift)

u. a. 1. unter anderem 2. und andere UK Vereinigtes Königreich, engl.: United Kingdom UmwStG Umwandlungsteuergesetz Univ. Universität US Vereinigte Staaten, engl.: United States USA Vereinigte Staaten von Amerika, engl.: United States of America u. U. unter Umständen

VAG Versicherungsaufsichtsgesetz VGF Verband Geschlossene Fonds e. V. vgl. vergleiche

WM Wertpapiermitteilungen (Zeitschrift)

z. B. zum Beispiel ZEW Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung ZfIÖ Zeitschrift für Immobilienökonomie (Zeitschrift) ZfIR Zeitschrift für Immobilienrecht (Zeitschrift) zugl. zugleich

VIII

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Organisation des Offenen Immobilien-Publikumsfonds......................63 Abbildung 2: Anlagegrenzen offener Immobilienfonds bzgl. der Grundstücke und Grundstücksgesellschaften (§§ 67, 68 InvG)........................................64 Abbildung 3: Besteuerung von wesentlichen Fondserträgen und von Veräußerungsgewinnen beim Anleger eines offenen Immobilienfonds....65 Abbildung 4: Kurs, Marktkapitalisierung und Indexgewichtung der einzelnen AGs des DIMAX im Mai 2006 ...................................................................66 Abbildung 5: Anteil der zur Eigennutzung und Kapitalmarktanlage gehaltenen Immobilien einzelner Regionen ...........................................................67 Abbildung 6: Markteffekte der Besteuerung von stillen Reserven ............................67 Abbildung 7: Größe der REIT-Märkte ausgewählter Länder Ende 2005 in Mrd. € und Jahr der Einführung.......................................................................68 Abbildung 8: Struktur des KGaA-Modells.................................................................68 Abbildung 9: Finanzielle Auswirkungen der Einführung des § 3 Nr. 70 EStG-E

in Mio. € ..............................................................................................69 Abbildung 10: Ertragsteuerbelastung von inländischen Mieteinkünften des REIT und seiner Alternativanlageformen......................................................70 Abbildung 11: Ausgewählte Wohnungsportfoliotransaktionen von 1997 - 2008 ......71 Abbildung 12: Marktpotential eines deutschen REIT in Mrd. € .................................72

IX

Symbolverzeichnis

€ Euro ∑ Summenzeichen a Abschreibungszeitraum in Jahren H Gewerbesteuerhebesatz in Prozent i Diskontierungszinssatz n Periodenindex (n=1, n = 2, …) P A Verkaufspreis der Immobilie (Angebot) P NF Kaufpreis der Immobilie (Nachfrage) r s stille Reserven in der Immobilie in Prozent von W s ge Teilsteuersatz der Gewerbesteuer s k,ge Teilsteuersatz aus Gewerbe- und Körperschaftsteuer s KSt Körperschaftsteuersatz W Wert der Immobilie für das Unternehmen bei Fortführung

X

1 Hinleitung zum Thema

Das Thema der Immobilienanlage hat in den letzten Jahren verstärkt Aufmerksamkeit erfahren, nachdem es lange Zeit im Vergleich zu anderen Anlageformen, wie z. B. der Aktienanlage, eher wenig Beachtung fand. Der Innovationsgrad im Immobilieninvestmentbereich war im Gegensatz zu anderen Anlagemärkten bisher gering. International gilt der Real Estate Investment Trust (REIT) als die Innovation schlechthin. ¹ Diese Sichtweise scheint sich auch national anhand der Entwicklung der letzten Jahre zu bestätigen. So haben die Forderungen nach der Einführung dieser Anlageform in Deutschland mehr und mehr zugenommen. In dieser Arbeit wird der Frage nachgegangen, welche Chancen und Probleme sich aus der geplanten Schaffung eines deutschen REIT ergeben. Hierzu gliedert sich die Arbeit in vier Hauptteile: Zunächst wird auf die derzeit am deutschen Immobilienanlagemarkt bestehenden indirekten Investi-tionsformen sowie die aktuelle Marktsituation eingegangen. Anschließend werden das Prinzip eines REIT und die Vorteile dieser Anlageform vorgestellt sowie die REIT-Konstrukte ausgewählter Länder verglichen. Danach folgt eine Erläuterung der für die Ausgestaltung eines deutschen REIT vorgeschlagenen Modelle. Schließlich sollen Gestaltungsempfehlungen für Deutschland ausgesprochen und sowohl sich ergebende Probleme identifiziert, als auch mögliche Lösungsvorschläge vor dem Hintergrund bestehender Modelle und eigener Überlegungen eingebracht werden. Der Schwerpunkt soll hierbei neben einer gesellschafts- und kapitalmarktrechtlichen Betrachtung insbesondere auf steuerlichen ² Fragestellungen liegen. Hierbei wird außerdem auf Spezialprobleme eingegangen, die mit der Schaffung eines deutschen REIT zusammenhängen.

2 Der deutsche Immobilienanlagemarkt

Der Immobilienmarkt ist eine wesentliche Bestimmungsgröße jeder Volkswirtschaft; so auch in Deutschland. ³ Der Wert aller deutschen Immobilien wurde auf Basis von Daten des Statistischen Bundesamtes von Ende 2004 auf ca. 9 Billionen Euro geschätzt. ⁴ Auch ist die Immobilie bis heute eines der bevorzugten Kapitalanlagegüter der Deutschen, da mit ihr Erwartungshaltungen, wie Substanzstärke, Gegenständlichkeit, Stabilität, Sicherheit der Investition, Inflationsschutz, langfristig gesicherte Renditen und Wertsteigerung, verbunden sind. ⁵ Dem interessierten Anleger bietet sich

¹ Vgl. Väth, REIT, 1999, S. 1.

² Zuschlagsteuern (z. B. Solidaritätszuschlag) und die Grunderwerbsteuer werden in die Ausführun-

gen nicht mit einbezogen, sofern nicht gesondert darauf eingegangen wird.

³ Vgl. Bulwien, Immobilieninvestoren und -anlageprodukte, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Im-

mobilien-Investition, S. 47.

⁴ Vgl. Walter/Weihmüller, REITs, Immobilien & Finanzierung 2005, S. 831.

⁵ Vgl. Bankhaus Ellwanger & Geiger, Immobilien-Aktien, 2000, S. 36.

1

eine direkte oder indirekte Immobilieninvestition an. Besitzt die Direktanlage Vorteile, wie eine unmittelbare Kontrolle über das Objekt und den Zeitpunkt von Erwerb und Verkauf, so stehen dem doch eine Reihe von Problemen, z. B. durch eingeschränkte Flexibilität, beträchtlichen Verwaltungsaufwand, hohe Transaktionskosten und Bildung von Klumpenrisiken, gegenüber. ⁶ Diesen Nachteilen kann mit der indirekten Anlage begegnet werden.

Als indirekte Anlagemöglichkeiten existieren offene und geschlossene Immobilienfonds sowie Immobilienaktiengesellschaften. Dem Anleger, der in Immobilien investieren möchte, stehen lediglich diese drei Formen zur Verfügung, obwohl Deutschland in Europa den größten Immobilienmarkt besitzt. ⁷ Im Folgenden werden diese Investitionsmöglichkeiten kurz vorgestellt, wobei auf die gesellschaftsrechtliche Ausgestaltung, die steuerliche Behandlung und ihre Stellung auf dem deutschen Immobilienanlagemarkt eingegangen wird. Anschließend wird der Einfluss von in Immobilien gebundenen stillen Reserven auf die aktuelle Marktsituation beschrieben.

2.1 Bestehende indirekte Immobilienanlageformen 2.1.1 Offene Immobilienfonds

Investmentfonds existieren in Deutschland schon seit Ende der 50er Jahre. ⁸ Wie aus Abbildung 1 ersichtlich, handelt es sich hierbei um ein von einer Kapitalanlagegesellschaft (KAG) gegründetes und verwaltetes Sondervermögen. ⁹ Besteht dieses Sondervermögen überwiegend aus Immobilien, so spricht man von einem Immobilienfonds. Nach der Neufassung des Investmentrechts sind seit dem 01.01.2004 die Strukturen und die Aufsicht im Investmentgesetz (InvG) ¹⁰ sowie die steuerlichen Bestimmungen im Investmentsteuergesetz (InvStG) ¹¹ geregelt. Das Sondervermögen ist nach § 30 Abs. 1 InvG vom Vermögen der KAG getrennt zu halten und haftet somit nach § 31 Abs. 2 InvG auch nicht für deren Verbindlichkeiten. Als „offen“ werden die Fonds bezeichnet, weil es keine Begrenzung hinsichtlich Kapital, Anlegerzahl ¹² , Anzahl der Liegenschaften und Laufzeit gibt. ¹³ Die KAG, i. d. R. in der Rechtsform einer Aktien-

⁶ Vgl. Schulte/Holzmann, Investition in Immobilien, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, S. 37 f.

⁷ Vgl. KPMG, REIT, 2005, S. 1 f. Auf Mischformen wie Immobilienaktienfonds und derivative An-

lagemöglichkeiten wie Zertifikate wird nicht eingegangen.

⁸ Vgl. Alda/Lassen, Kapitalanlagegesellschaften, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, S. 89.

⁹ Vgl. Fink, Investmentfonds, DSWR 2006, S. 102. Auf die alternativ mögliche Rechtsform der In-

vestmentaktiengesellschaft wird nicht näher eingegangen. Vgl. hierzu Steck/Schmitz, Investmentak-tiengesellschaft, AG 2004, S.658 ff.

¹⁰ Investmentgesetz (InvG) der Bundesrepublik Deutschland vom 15.12.2003.

¹¹ Investmentsteuergesetz (InvStG) der Bundesrepublik Deutschland vom 15.12.2003.

¹² Ausnahme: Spezialfonds, dazu ausführlicher weiter unten in diesem Abschnitt.

¹³ Vgl. Alda/Lassen, Kapitalanlagegesellschaften, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-

Investition, S. 99.

2

gesellschaft (AG) und als Spezialkreditinstitut zwingend unter Aufsicht der BaFin, ¹⁴ verwaltet nach § 2 Abs. 2 InvG das Sondervermögen für Rechnung der Anleger nach dem Grundsatz der Risikomischung (§ 73 InvG). Sie ist über die Einschaltung einer Depotbank nach § 37 Abs. 1 InvG dazu verpflichtet, die ausgegebenen Investmentzertifikate laufend zurückzunehmen. ¹⁵ Hierzu werden die Anteilspreise börsentäglich ermittelt (§ 79 Abs. 3 InvG). Aus Transaktionskostensicht ist zu berücksichtigen, dass beim Kauf i. d. R. ein Ausgabeaufschlag anfällt (§ 41 Abs. 1 S. 2 InvG), der in der Praxis zwischen 5 % und 5,5 % liegt. ¹⁶ Das InvG unterscheidet nach § 2 Abs. 3 in Publikumsfonds, die allen Anlegern offen stehen und Spezialfonds, an denen sich max. 30 nicht natürliche Personen beteiligen dürfen. Der offene Immobilienfonds unterliegt nach den §§ 67, 68 InvG bestimmten, aus Abbildung 2 ersichtlichen Vorschriften hinsichtlich erlaubter Vermögensgegenstände und Anlagegrenzen. Dies soll zu einer möglichst breiten Diversifikation des Fonds führen. Da Fondsanteile nicht nur laufend ausgegeben, sondern auch zurückgenommen werden müssen, schreibt § 80 Abs. 1 InvG eine Liquidität zwischen 5 % und 49 % des Fondsvermögens vor. 17

Mit der Investition in einen offenen Immobilienfonds soll der Anleger steuerlich so gestellt werden, als ob er die Erträge selbst erzielt hätte. Um dies zu erreichen, ist das InvStG vom Grundsatz der Transparenz geprägt. ¹⁸ Diese Transparenz ist jedoch nicht umfassend, sondern erstreckt sich nur auf den durch das InvStG angeordneten Bereich. ¹⁹ § 11 Abs. 1 S. 1 InvStG fingiert („gilt als“) inländisches Sondervermögen als Zweckvermögen i. S. d. § 1 Abs. 1 Nr. 5 KStG ²⁰ ; es wird jedoch nach § 11 Abs. 1 S. 2 InvStG von der Körperschaft- und Gewerbesteuer befreit. Hierdurch wird erreicht, dass das Sondervermögen zwar zum Steuerpflichtigen i. S. d. § 33 AO ²¹ wird, aber für Zwecke der Ertragsbesteuerung kein Besteuerungssubjekt ist. Das InvStG definiert einerseits die steuerbaren Erträge und ermöglicht so deren Besteuerung. ²² Andererseits regelt es die Zurechnung der Investmenterträge gegenüber den Anlegern. ²³ Die Erträge, unabhängig davon ob thesauriert oder ausgeschüttet, werden dann ausschließlich auf Anlegerebene der Einkommen- bzw. Körperschaftsteuer un- ¹⁴ Vgl. Stock/Teske, REIT,DB 2005, S. 190.

¹⁵ Ausnahme: § 37 Abs. 2 i. V. m. § 81 InvG. Seit dem 19.05.2006 ist der Handel mit bestimmten

offenen Immobilienfonds auch über die Börse möglich, vgl. dazu Diekmann, Premiere, FTD vom

22.05.2006, S. 24.

¹⁶ Vgl. Stock/Teske, REIT, DB 2005, S. 190.

¹⁷ Ausführlich hierzu vgl. Ortmanns, Offene Immobilienfonds, ZfIR 2006, S. 230.

¹⁸ Vgl. Fock, Ausländische Investmentvermögen, FR 2006, S. 369.

¹⁹ Vgl. Sradj/Mertes, Besteuerung von Investmentvermögen, DStR 2004, S. 202.

²⁰ Körperschaftsteuergesetz (KStG) der Bundesrepublik Deutschland vom 15.10.2002.

²¹ Abgabenordnung (AO) der Bundesrepublik Deutschland vom 01.10.2002.

²² Vgl. Kayser/Bujotzek, Steuerliche Behandlung, FR 2006, S. 54.

²³ Vgl. Fock, Ausländische Investmentvermögen, FR 2006, S. 370.

3

terworfen. ²⁴ Bei Privatanlegern stellen sie Einkünfte aus Kapitalvermögen nach § 20 Abs. 1 Nr. 1 EStG ²⁵ dar; werden die Anteile im Betriebsvermögen gehalten, so sind die Erträge aufgrund der Subsidiarität nach § 20 Abs. 3 EStG Betriebseinnahmen (§ 2 Abs. 1 S. 1 InvStG). Die Ermittlung der Erträge erfolgt allerdings unabhängig davon gemäß § 3 Abs. 1 InvStG immer durch Einnahmen-Überschussrechnung auf Fondsebene. Abbildung 3 stellt die Steuerpflicht wesentlicher Einkunftsquellen eines Immobilienfonds bei betrieblichen und privaten Anlegern dar. Hieraus wird ersichtlich, dass beide Anlegergruppen einer im Vergleich zur Direktanlage i. d. R. privilegierten Besteuerung unterliegen. Diese kann allerdings nur in Anspruch genommen werden, wenn der Fonds die umfangreichen in § 5 InvStG geforderten Bekanntmachungspflichten erfüllt. Andernfalls erfolgt, abhängig von der Art des Verstoßes, die Besteuerung nach Maßgabe des § 5 Abs. 1 S. 2 oder § 6 InvStG. Abschließend sei erwähnt, dass eine Berücksichtigung von auf Fondsebene erzielten Verlusten auch ausschließlich dort und nicht bei dem Anleger möglich ist (§ 3 Abs. 4 InvStG). Inwiefern sich durch die geplante Reform des Investmentgesetzes Änderungen bei den hier geschilderten Regelungen ergeben, kann aufgrund der vagen Formulierung im Koalitionsvertrag nicht gesagt werden. 26

Das Volumen der deutschen offenen Immobilienfonds belief sich im Juni 2006 auf ca. 77 Mrd. € bei den Publikumsfonds und fast 19 Mrd. € bei den Spezialfonds. ²⁷ Die Spezialfonds verzeichneten hierbei über die letzten Jahre hinweg einen stetigen Nettomittelzufluss, während das Mittelaufkommen bei den Publikumsfonds nach teilweise zweistelligen jährlichen Milliardenzuwächsen seit 2005 stark rückläufig ist. Der Grund hierfür kann in einer Reihe von Problemen einiger Fonds gesehen werden. So gerieten zwischen 2003 und 2005 drei Fonds in Schieflage, die allerdings durch ihre Mutterhäuser gestützt wurden. ²⁸ Im Dezember 2005 und Januar 2006 mussten schließlich der Grundbesitz Invest-Fonds der Deutschen Bank und zwei Fonds des Anbieters KanAm wegen massiver Liquiditätsabflüsse aufgrund von angekündigten Immobilienneubewertungen und der bestehenden Anteilsrücknahmeverpflichtung durch die Fondsgesellschaft erstmals in der Geschichte die Rücknahme gemäß § 81 InvG aus-

²⁴ Vgl. Kayser/Bujotzek, SteuerlicheBehandlung, FR 2006, S. 51.

²⁵ Einkommensteuergesetz (EStG) der Bundesrepublik Deutschland vom 19.10.2002.

²⁶ Vgl. Koalitionsvertrag vom 11.11.2005, S. 74 Rz. 3646. Die IFD hat hierzu Vorschläge ausgearbei-

tet, vgl. IFD, Deregulierung der Fondsindustrie, 2006, S. 4 ff. Ebenfalls enthält der Koalitionsver-

trag die Absicht, die Besteuerung von Kapitalerträgen und Veräußerungsgewinnen zu reformieren,

vgl. Koalitionsvertrag vom 11.11.2005, S. 69 Rz. 3413 ff.

²⁷ Hierzu und zu den folgenden Daten, vgl. Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik, 2006, S. 52 f.

²⁸ Hierzu und zur folgenden Entwicklung, vgl. Ortmanns, Offene Immobilienfonds, ZfIR 2006, S.

229.

4

setzen. ²⁹ Ein mit der Rücknahmeverpflichtung verbundenes Problem liegt auch in der übermäßigen Liquiditätshaltung der Fonds. So liegt der Liquiditätsanteil bei Publikumsfonds in der Praxis bei über 30 %, wodurch sich diese bereits stark an Rentenfonds annähern. ³⁰ Andererseits sind die Fonds bei hohen Mittelzuflüssen durch die bestehenden Anlagevorschriften gezwungen zu investieren, obwohl evtl. keine geeigneten Objekte zur Verfügung stehen. Eine Differenzierung der Fonds hinsichtlich bestimmter Branchen oder Regionen, d. h. die Schaffung von Themenfonds, ist bei Publikumsfonds aufgrund des Liquiditätsrisikos und des sonst zwangsläufig geringeren Fondsvolumens schwerlich realisierbar. Als ebenso problematisch stellt sich oftmals die eingeschränkte Drittverwendungsmöglichkeit der gehaltenen Immobilien dar, d. h. die Fonds finden hierfür nur schwerlich potentielle Abnehmer. ³¹ International wird die Anlageform des offenen Fonds kaum akzeptiert, ³² was sich darin zeigt, dass weniger als 5 % der Anleger von offenen Spezialfonds Ausländer ³³ sind. ³⁴ Auch wurden die Immobilien-Sondervermögen in Europa nicht, wie andere Fondsarten, i. R. d. OGAW-Richtlinie ³⁵ harmonisiert, da hierzu wegen deren ausschließlicher Existenz in Deutsch-land und Österreich keine Notwendigkeit bestand. 36

2.1.2 Geschlossene Immobilienfonds

Bei geschlossenen Immobilienfonds ³⁷ handelt es sich um Personengesellschaften, aus Haftungsgründen meist in der Rechtsform einer KG, deren Zweck in der Errichtung oder dem Erwerb sowie der späteren Vermietung eines oder mehrerer Gebäude besteht. ³⁸ Im Gegensatz zu den offenen Fonds sind die geschlossenen nach Zahl der Anleger und Höhe des Fondsvermögens begrenzt. ³⁹ Auch existiert für geschlossene Fonds kein gesondertes Recht, vielmehr regeln sich diese nach dem jeweiligen Gesellschaftsrecht. ⁴⁰ Der Anlegerschutz beschränkt sich auf die Gesellschafterrechte und auf

²⁹ Als Reaktion hierauf wurden vom BVI Maßnahmen zur Reform der offenen Immobilienfonds in

den Bereichen Liquiditätssteuerung, Transparenz und Bewertung vorgeschlagen, vgl. BVI-

Pressemitteilung vom 24.01.2006, S. 5 ff.

³⁰ Vgl. Bankhaus Ellwanger & Geiger, Immobilien-Aktien, 2000, S. 47.

³¹ Vgl. Schulte/Sotelo, REITs, ZfIÖ 2004, S. 36 ff.

³² Vgl. ZEW/ebs, REITs, 2005, S. 127.

³³ Sofern die Bezeichnung „Ausländer“ im Folgenden in einem steuerlichen Zusammenhang verwen-

det wird, ist damit ein Steuerausländer, d. h. ein nicht unbeschränkt Steuerpflichtiger, gemeint.

³⁴ Vgl. Deutsche Bundesbank, Kapitalmarktstatistik, 2006, S. 61.

³⁵ Richtlinie zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Orga-

nismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) vom 20.12.1985.

³⁶ Vgl. Nowak, Indirekte Immobilienanlagen, 2005, S. 36. Mittlerweile existieren allerdings auch in

Frankreich offene Immobilienfonds, vgl. BfW, REITs, 2006, S. 8.

³⁷ Auf geschlossene Fonds in der Gestaltungsform des Immobilien-Leasingfonds wird nicht eingegan-

gen. Hierzu vgl. ausführlich Lüdicke/Arndt/Götz, Geschlossene Fonds, 2005, S. 145 ff.

³⁸ Vgl. Stock/Teske, REIT, DB 2005, S. 190.

³⁹ Vgl. Bulwien, Immobilieninvestoren und -anlageprodukte, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Im-

mobilien-Investition, S. 60.

⁴⁰ Vgl. Görlich, Immobilienfonds, NWB 1998, S. 3574.

5

die Prüfung des Fondsprospekts ⁴¹ durch die BaFin hinsichtlich der Einhaltung formaler Richtlinien. ⁴² Änderungen könnten sich durch die Umsetzung der sog. MiFID -Richtlinie ⁴³ in nationales Recht ergeben, da, sofern geschlossene Fonds unter Art. 4 Abs. 1 Nr. 18 a) MiFID fallen, ab November 2007 auch auf sie Kapitalmarktrecht anwendbar wäre. ⁴⁴ Dies sollte jedoch nach jetziger Auffassung des BMF nicht der Fall sein. ⁴⁵ Die Lebensdauer geschlossener Fonds ist begrenzt, i. d. R. auf 20-30 Jahre. ⁴⁶ Die Beteiligungssumme des Anlegers beträgt meist mindestens 10.000 €, ⁴⁷ wobei die Transaktionskosten mit bis zu 15 % der Anteilskaufpreise erheblich sind. ⁴⁸ Für den Fonds besteht keine Rücknahmepflicht ⁴⁹ und eine Anteilsveräußerung des Anlegers ist nur auf dem sekundären Markt möglich. ⁵⁰ Da es sich bei den Anteilen an geschlossenen Fonds jedoch um individuelle Verträge handelt und ein liquider Handel nur in fungiblen Wertpapieren stattfindet, sind die Veräußerungsmöglichkeiten hier sehr eingeschränkt. ⁵¹ Als Vermittlungsinstitutionen im Sekundärmarkt treten Fondsbörsen, freie Finanzvertriebe und die Fondsinitiatoren auf. Die institutionelle und private Nachfrage ist durch vielfältige Hindernisse bei der Übertragbarkeit der Anteile jedoch sehr gering. 52

Geschlossene Fonds werden steuerlich transparent behandelt, d. h. die im Fonds erwirtschafteten Ergebnisse werden den Gesellschaftern zugerechnet. ⁵³ Da die Fonds i. d. R. so konstruiert werden, dass sie vermögensverwaltend tätig sind, ⁵⁴ erzielen Privatanleger Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung gemäß

§ 21 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 EStG. ⁵⁵ Der Anteilsverkauf durch den Anleger wird wie der Verkauf der anteiligen Wirtschaftsgüter behandelt (§ 23 Abs. 1 S. 4 EStG). Dementsprechend ist ein Veräußerungsgewinn beim Privatanleger i. d. R. ⁵⁶ nach der 10-Jahres-Frist steuerfrei (§ 22 Nr. 2 i. V. m. § 23 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 EStG). Befinden sich

⁴¹ Zur Prospekthaftung, vgl. ausführlich Heisterhagen, Prospekthaftung, DStR 2006, S. 759 ff. und

Manzei, Prospektpflicht, WM 2006, S. 845 ff.

⁴² Vgl. ZEW/ebs, REITs, 2005, S. 116.

⁴³ Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente vom 21.04.2004 (Markets in Financial Instruments

Directive - MiFID). Zum Inhalt der MiFID, vgl. Hirschberg, MiFID, AG 2006, S. 398 ff.

⁴⁴ Vgl. VGF-Pressemitteilung vom 24.05.2006, http://www.vgf-online.de/index.php?id=258

(21.06.2006).

⁴⁵ Vgl. VGF-Pressemitteilung vom 22.06.2006, http://www.vgf-online.de/index.php?id=273

(28.06.2006).

⁴⁶ Vgl. Görlich, Immobilienfonds, NWB 1998, S. 3574.

⁴⁷ Vgl. Rebitzer, Immobilieninvestition, in: Schäfer/Conzen, Immobilien-Investitionen, S. 22.

⁴⁸ Vgl. ZEW/ebs, REITs, 2005,S. 115.

⁴⁹ Vgl. Görlich, Immobilienfonds, NWB 1998,S. 3571.

⁵⁰ Vgl. Stock/Teske, REIT, DB 2005, S. 191.

⁵¹ Vgl. Richter, Geschlossene Fonds, die bank 10/2005, S. 20.

⁵² Vgl. Nowak/Becker, Geschlossene Fonds, die bank 03/2005, S. 16 f.

⁵³ Vgl. Pluskat/Rogall, REITs, RIW 2005, S. 254.

⁵⁴ Vgl. Stock/Teske, REIT, DB 2005, S. 187.

⁵⁵ Vgl. Gänger in: Bordewin/Brandt, EStG, 2006, § 21 Rz. 217 (November 2004).

⁵⁶ Eine Ausnahme bildet der gewerbliche Grundstückshandel, vgl. hierzu Söffing, Gewerblicher

Grundstückshandel, FR 2006, S. 485 ff.

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die Anteile in einem Betriebsvermögen, so sind sowohl laufende Einkünfte, als auch sämtliche Veräußerungsgewinne der jeweiligen Gewinneinkunftsart zuzurechnen. Galten geschlossene Fonds in den 90er Jahren noch als Steuersparmodelle, da hohe steuerliche Abschreibungen die Steuerlast der Anleger minderten, so wurde dies in den letzten Jahren stark eingeschränkt. ⁵⁷ Eine Verlustberücksichtigung ist nur in den Grenzen des § 10d EStG, des § 15a EStG und des § 15b EStG ⁵⁸ zulässig. Durch den 5. Bauherrenerlass ⁵⁹ erfolgte zudem eine Einschränkung der Berücksichtigung von Fondsnebenkosten.

Hinsichtlich des Volumens der deutschen geschlossenen Immobilienfonds existieren keine genauen Zahlen, da diese keiner besonderen Aufsicht unterliegen und der VGF als Interessenvertretung nur einen kleinen Teil der Branche repräsentiert. Die Schätzungen zum Fondsvolumen liegen im Bereich von 120 Mrd. € ⁶⁰ über 150 Mrd. € ⁶¹ und 170 Mrd. € ⁶² bis hin zu ca. 190 Mrd. € ⁶³ . In diesem Punkt zeigt sich die geringe Transparenz des Marktes, die es dem Investor schwierig macht, gute Fondskonzepte zu erkennen. Da zudem der Anlageerfolg von nur wenigen oder gar einer Immobilie abhängt, ist die Qualität des Fondsinitiators entscheidend, ⁶⁴ vor allem vor dem Hinter-grund der Einschränkung der Steuervorteile.

2.1.3 Immobilienaktiengesellschaften

Bei den Immobilienaktiengesellschaften handelt es sich nicht um gesondert geregelte Rechtsformen, sondern um dem AktG ⁶⁵ unterliegende AGs. ⁶⁶ Vielmehr lassen sie sich über ihren vorrangigen Unternehmenszweck und die dominierende Ertragsquelle definieren, die in der Entwicklung und/oder Verwaltung von Immobilien sowie dazu gehörender Dienstleistungen bestehen. ⁶⁷ Die Immobilien-AGs entstanden überwiegend aus ehemaligen Industrieunternehmen, die ihren ursprünglichen Geschäftsbetrieb einstellten und sich auf die Bewirtschaftung des übrig gebliebenen Grundbesitzes aus-

⁵⁷ Vgl. Kunath, Fondsinitiatoren,in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Immobilien-Investition, S. 158.

⁵⁸ Der am 01.01.2006 eingeführte § 15b EStG betrifft Investitionen nach dem 10.11.2005, vgl. hierzu

näher Beck, Steuerstundungsmodelle, DStR 2006, S. 61.

⁵⁹ Vgl. BMF-Schreiben vom 20.10.2003, IV C 3 - S 2253 a - 48/03, BStBl. I 2003, S. 546 ff.

⁶⁰ Vgl. Bulwien, Immobilieninvestoren und -anlageprodukte, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas, Im-

mobilien-Investition, S. 60.

⁶¹ Vgl. KPMG, REIT, 2005, S. 2. Hier wird von einem Gesamtvolumen der offenen und geschlosse-

nen Fonds i. H. v. 250 Mrd. € gesprochen. Vgl. ebenfalls Ernst/Freitag, Geschlossene Immobilien-

fonds, in: Schäfer/Conzen, Immobilien-Investitionen, S. 100.

⁶² Vgl. ZEW/ebs, REITs, 2005, S. 118 und Rebitzer, Immobilieninvestition, in: Schäfer/Conzen, Im-

mobilien-Investitionen, S. 22.

⁶³ Vgl. Zitelmann, Positionierung der G-REITs, Going Public 03/2006, S. 10.

⁶⁴ Vgl. Bankhaus Ellwanger & Geiger, Immobilien-Aktien, 2000, S. 46.

⁶⁵ Aktiengesetz (AktG) der Bundesrepublik Deutschland vom 06.09.1965.

⁶⁶ Vgl. Pluskat/Rogall, REITs, RIW 2005, S. 254.

⁶⁷ Vgl. Rehkugler, Immobilien-AG, FB 2000, S. 231.

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richteten; teilweise aber auch durch bewusste Abspaltung des Immobilienbestandes. ⁶⁸ Ist die AG börsennotiert, so ermöglicht das dem Anleger den ständigen Kauf bzw. Verkauf der Beteiligung zu geringen Transaktionskosten. Da sich die Publizitätspflichten auf gesetzlich geforderte Mindestangaben beschränken, ist in den meisten Fällen die Transparenz hinsichtlich der Werthaltigkeit von Immobilien- und Unternehmenswert als gering anzusehen. 69

Steuerlich hat die Immobilien-AG im Vergleich zu anderen Aktiengesellschaften ebenfalls keinen Sonderstatus. Sie unterliegt mit ihren Einkünften der Körperschaft-und der Gewerbesteuer. ⁷⁰ Allerdings lässt sich die Gewerbesteuer unter bestimmten Voraussetzungen durch die erweiterte Kürzung des § 9 Nr. 1 S. 2 GewStG ⁷¹ vermeiden und die Besteuerung von Immobilienveräußerungsgewinnen durch § 6b EStG aufschieben. Die den Aktionären als Dividende zufließenden Einkünfte werden als Einkünfte aus Kapitalvermögen (§ 20 Abs. 1 EStG) bzw. bei betrieblichen Anlegern als Einkünfte i. R. d. jeweiligen Gewinneinkunftsart versteuert. Veräußerungsgewinne durch Anteilsverkauf sind beim Privatanleger nach Ablauf einer Frist von einem Jahr (§ 23 Abs. 1 EStG) steuerfrei. ⁷² Sowohl auf die laufenden Einkünfte als auch auf die Veräußerungsgewinne finden das Halbeinkünfteverfahren (§ 3 Nr. 40 EStG) und bei körperschaftsteuerpflichtigen Anteilseignern die 95 %ige Steuerbefreiung nach § 8b Abs. 1 i. V. m. Abs. 5 KStG Anwendung. Zusätzlich könnte es noch zu einer Gewerbesteuerbelastung beim betrieblichen Anleger im Falle einer Beteiligung unter 10 % kommen (§ 8 Nr. 5 i. V. m. § 9 Nr. 2a GewStG). Erwirtschaftet die AG Verluste, so ist eine Berücksichtigung bei den Anlegern aufgrund der Trennung zwischen Gesellschafts- und Gesellschafterebene nicht möglich.

Trotz der Übereinstimmung der Immobilienaktiengesellschaft mit den Bedürfnissen des Kapitalmarktes ⁷³ konnte sie sich als Anlageform bei den Anlegern nicht nachhaltig durchsetzen. ⁷⁴ So enthielt der Deutsche Immobilienaktien-Index DIMAX ⁷⁵ im Mai 2006, wie aus Abbildung 4 ersichtlich, 48 Immobilien-AGs mit einer Marktkapitali-

⁶⁸ Vgl. BankhausEllwanger & Geiger, Immobilien-Aktien, 2000, S.62.

⁶⁹ Vgl. ZEW/ebs, REITs, 2005, S. 98.

⁷⁰ Vgl. Pluskat/Rogall, REITs, RIW 2005, S. 254.

⁷¹ Gewerbesteuergesetz (GewStG) der Bundesrepublik Deutschland vom 15.10.2002.

⁷² Bei einer Beteiligung zu mind. 1 % innerhalb der letzten 5 Jahre ergibt sich allerdings auch hier eine

Steuerpflicht (Einkünfte aus Gewerbebetrieb nach § 17 Abs. 1 EStG). Ab 2007 könnte es zu einer

pauschalen Besteuerung der Veräußerungsgewinne mit 20 % kommen, vgl. Schacht/Gänsler, REIT,

DStR 2006, S. 1521.

⁷³ Vgl. Cadmus/von Bodecker, Immobilien-Aktiengesellschaften, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas,

Immobilien-Investition, S. 148.

⁷⁴ Vgl. Pluskat/Rogall, REITs, RIW 2005, S. 254.

⁷⁵ Zu Indexaufbau und -kriterien vgl. Bankhaus Ellwanger & Geiger, DIMAX-Kriterien,

http://www.privatbank.de/web/CMSEuG.nsf/0/527DEA480C58FCE5C1256FE3005279EE/$file/Di

maxde.pdf (01.06.2006) sowie Nowak, Indirekte Immobilienanlagen, 2005, S. 161 f. zusätzlich mit

Kritik an der Eignung des Indexes als Repräsentant dieser Anlageklasse.

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sierung von ca. 11 Mrd. €. Sie bleiben damit deutlich hinter den beiden Fondsanlage-formen zurück. Weiterhin handelt es sich bei den meisten AGs um Unternehmen mit geringem Volumen, kaum Streubesitz und wenig Handelsliquidität. ⁷⁶ Entsprechend dominant treten einige wenige Gesellschaften im Markt auf; allen voran die IVG mit fast 30 % Indexgewichtung. Dies zeigt sich nicht nur national, sondern auch auf europäischer Ebene, da deutsche Gesellschaften im EPRA Index für europäische Immobilienunternehmen ⁷⁷ nur mit einer Gewichtung von 3,6 % vertreten sind. ⁷⁸ Dieses fehlende Anlegerinteresse führt wiederum zu Abschlägen des Börsenwertes im Vergleich zum Reinvermögen (sog. NAV ⁷⁹ ) der Gesellschaft. ⁸⁰ Ein weiterer Grund für die mangelnde Akzeptanz wird in der steuerlichen Benachteiligung durch die fehlende Transparenz, ⁸¹ besonders bei Privatanlegern im Vergleich zur Attraktivität offener Fonds, ⁸² gesehen. So erfolgt bei Ausschüttungen ein doppelter steuerlicher Zugriff auf den von der AG erzielten Gewinn, da zwischen Gesellschafts- und Gesellschafterebene unterschieden wird. Dies wiederum verhindert sonst wirtschaftlich sinnvolle Ausschüttungen, wodurch eine effiziente Kapitalverwendung ausgeschlossen wird. 83

2.2 Problematik der stillen Reserven

Neben den bereits genannten Unzulänglichkeiten der existierenden Anlageformen besteht ein weiteres Problem für Unternehmen mit Immobilienbesitz, das sich darin zeigt, dass Deutschland einen Gewerbeimmobilienmarkt mit einem Volumen von 1.500 Mrd. € hat, dessen Immobilien sich aber zu über 73 % im Besitz der sie nutzenden Unternehmen befinden. ⁸⁴ Dies stellt, wie Abbildung 5 zeigt, einen im Vergleich zu anderen entwickelten Märkten relativ hohen Anteil dar, wäre jedoch nur dann eine effiziente Verteilung, wenn es den deutschen Unternehmen besser als britischen oder amerikanischen gelänge, ihre selbstgenutzten Immobilien zu verwalten. ⁸⁵ Tatsächlich beruht diese Verteilung jedoch darauf, dass die Unternehmen hierin aufgrund gestiegener Marktpreise oder durch berücksichtigte Abschreibungen, die über dem tatsäch-

⁷⁶ Vgl. Cadmus/vonBodecker, Immobilien-Aktiengesellschaften, in: Schulte/Bone-Winkel/Thomas,

Immobilien-Investition, S. 145.

⁷⁷ Für nähere Erläuterungen zur EPRA Indexfamilie und den Aufnahmekriterien vgl. Beck, Indizes, in:

Rehkugler, Immobilien-AG, S. 163 f. und Nowak, Indirekte Immobilienanlagen, 2005, S. 163 f.

⁷⁸ Vgl. EPRA/NAREIT, Statistik, Bulletin 08/2006, S. 54.

⁷⁹ Zur Berechnung des NAV vgl. Thomaschowski/Rehkugler/Nack, NAV 2003, in: Rehkugler, Immo-

bilien-AG, S. 59 ff.

⁸⁰ Eine Berechnung der Höhe dieses Abschlags am Beispiel der IVG findet sich in Schulte/Sotelo,

REITs, ZfIÖ 2004, S. 34. Ausführlich zu Gründen für solche Abschläge vgl. Nowak, Indirekte Im-

mobilienanlagen, 2005, S. 109.

⁸¹ Vgl. Stock/Teske, REIT, DB 2005, S. 190.

⁸² Vgl. Nowak, Indirekte Immobilienanlagen, 2005, S. 96.

⁸³ Vgl. Voigtländer, REIT, IW-Trends 01/2006, S. 8.

⁸⁴ Vgl. KPMG, REIT, 2005, S. 3.

⁸⁵ Vgl. Beck/Droste/Zoller, Immobilien-Investmentmarkt, Kreditwesen 2004, S. 194.

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lichen Werteverzehr lagen, stille Reserven gebunden haben. ⁸⁶ Sie würden bei einem Verkauf aufgedeckt und besteuert, was Transaktionen verhindert. Dieses Problem soll im Folgenden unter Zuhilfenahme der Teilsteuerrechnung ⁸⁷ verdeutlicht werden: 88

(1) Preisermittlung aus Verkäufersicht relativ zum Immobilienwert

− = P P W (

A

mit P A Verkaufspreis der Immobilie (Angebot)

W Wert der Immobilie für das Unternehmen bei Fortführung r stille Reserven in der Immobilie in Prozent von W s k,ge Teilsteuersatz aus Gewerbe- und Körperschaftsteuer

unter den Annahmen, dass W = 100 % = 1

Obige Gleichung hat als Ausgangspunkt eine Immobilie, die einem Unternehmen W wert ist (z. B. über abgezinste Mieteinnahmen ermittelt) und in der 50 % stille Reserven stecken, die bei Veräußerung mit s k,ge besteuert würden. Diese Immobilie müsste für das 1,3fache von W veräußert werden, damit sich das Unternehmen im Vergleich zu vorher nicht schlechter stellt.

(2) Preisermittlung aus Käufersicht relativ zum Immobilienwert

P = W + ∑

NF

∗ P = W

NF

mit a Abschreibungszeitraum in Jahren i Diskontierungszinssatz n Periodenindex (n=1, n = 2, …) P NF Kaufpreis der Immobilie (Nachfrage)

⁸⁶ Allein das Volumen dieser stillen Reserven bei den 65 größten deutschen KapGes wird auf ca. 80

Mrd. € geschätzt, vgl. Voigtländer, REIT, IW-Trends 01/2006, S. 14.

⁸⁷ Vgl. Rose, Betriebswirtschaftliche Steuerlehre, 1992, S. 38 ff.

⁸⁸ Berechnung in Anlehnung an das Beispiel in Voigtländer, REIT, IW-Trends 01/2006, S. 13.

⁸⁹ Dieser Wert beruht auf Schätzungen der IFD zu den Büroimmobilienbeständen der 200 größten

Unternehmen Deutschlands, vgl. ZEW/ebs, REITs, 2005, S. 176.

⁹⁰ Diese Belastung ergibt sich aus dem Teilsteuersatz s ge + (1 - s ge ) · s KSt mit s KSt = 25 %, s ge = H /

(2000 + H) und H=400 %. Zur Herleitung von s ge , vgl. Rose, Betriebswirtschaftliche Steuerlehre,

1992, S. 47 f.

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unter den weiteren Annahmen, dass a = 33 i = 4 % = 0,04.

Diese Gleichung beschreibt die Zahlungsbereitschaft des potentiellen Käufers, die sich aus dem Fortführungswert zuzüglich der abgezinsten Steuerersparnis durch zusätzliche Abschreibungen ergibt, wobei als Abschreibungsbasis die Differenz aus Kaufpreis und Buchwert gewählt wurde, da die Buchwertabschreibung bereits in W berücksichtigt ist. Unter der Voraussetzung, dass die Immobilie beim Käuferunternehmen den gleichen Wert (W) wie beim Verkäufer hat und die Abschreibung auf die gesamten aufgedeckten stillen Reserven möglich ist, z. B. weil es sich ausschließlich um ein Gebäude handelt, wäre der Käufer bereit, das 1,13fache von W zu zahlen.

Stellt man nun Käufer und Verkäufer gegenüber, wie es auf dem Immobilienmarkt der Fall ist, so zeigt sich, wie aus Abbildung 6 ersichtlich, dass ein Zusammentreffen von Angebot und Nachfrage nur dann erfolgt, wenn keinerlei stille Reserven vorhanden sind. ⁹¹ Zudem wächst die Differenz zwischen der Zahlungsbereitschaft des Käufers und dem Mindestverkaufspreis des Verkäufers mit dem Anteil der stillen Reserven. Eine Transaktion könnte nur dann erfolgen, wenn der Wert der Immobilie für den Käufer größer ist als für den Verkäufer, d. h. dieser wirtschaftlicher arbeiten würde. Die Unternehmen werden somit durch die Besteuerung der stillen Reserven gezwungen, Grundbesitz zu halten, obwohl dieser evtl. nicht mehr zur Geschäftstätigkeit passt. ⁹² Da die Immobilien also nur aufgrund der bei ihrem Abgang entstehenden Steuerfolgen im Betrieb verbleiben, kann man von einem durch Steuern verursachten Lock-In-Effekt sprechen. 93

2.3 Fazit

Der vorangegangene Überblick zu den bestehenden Immobilienanlageformen hat gezeigt, dass jede der Investitionsmöglichkeiten bestimmten, für den Investor relevanten, Kriterien nicht genügt. ⁹⁴ Da der Anleger allerdings durch die Kombination verschiedener positiv nicht korrelierender Anlagen ein Portfolio konstruieren kann, das zu einer nutzensteigernden Rendite-/Risikokombination führt ⁹⁵ und hierfür die Immobilienanlage in Kombination mit anderen Anlageformen unerlässlich ist, ⁹⁶ besteht die

⁹¹ Würde die Betrachtung noch um die vom Käufer zu zahlende Grunderwerbsteuer erweitert, so ergä-

be sich kein Zusammentreffen.

⁹² Vgl. Voigtländer, REIT, IW-Trends 01/2006, S. 13 f.

⁹³ Vgl. Hundsdoerfer, Lock-In-Effekte, 2000, S. 1.

⁹⁴ Ausführlich zu den Nachteilen der einzelnen Anlageformen im Vergleich zum REIT, vgl. ZEW/ebs,

REITs, 2005, S. 125 ff.

⁹⁵ Vgl. Rehkugler, Immobilien-AG, FB 2000, S. 232.

⁹⁶ Vgl. Röckemann, Immobilien managen, Versicherungswirtschaft 2005, S. 1335; Beck, G-REIT, die

bank 07/2006, S. 13 sowie Westerheide, REITs, 2006, S. 12, der international eine geringe bzw. ne-

gative Korrelation zwischen Immobilienaktien und Anleihen ermittelte.

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