Anwendung der zweistufigen Entity-Methode 
zur Unternehmensbewertung am Beispiel der Internet-Firma Yahoo

von Holger Peckmann

INHALTSVERZEICHNIS

II. Abbildungsverzeichnis 3
III. Tabellenverzeichnis 4

IV. Abkürzungsverzeichnis und Glossar 5

1. Einleitung 6

2. Internet-Portale

2.1 Definition 7

2.2 Geschäftsmodelle 9

3. Die zweistufige Entity-Methode 
zur Unternehmensbewertung

3.1 Möglichkeiten der Unternehmensbewertung 11

3.2 Schwächen herkömmlicher Verfahren 14

3.3 Funktionsweise des Modells 16

4. Bewertung der Internet-Firma Yahoo!

4.1 Analyse der Unternehmung

4.1.1 Umwelt der Unternehmung 20

4.1.2 Unternehmen 22

4.1.3 Prognose über die zukünftige Entwicklung 24

4.2 Bewertungsprozeß

4.2.1 Ermittlung des freien Cash-Flow 31

4.2.2 Ermittlung der Kapitalkosten 31

4.2.3 Ermittlung und Beschreibung der Ergebnisse 34

5. Schlußbetrachtung 37

IV. Literaturverzeichnis 39

V. Eidesstattliche Versicherung 41

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

Abb. 1: Beispiel für ein horizontales Portal, Quelle: www.Yahoo.com 8

Abb. 2: Beispiel für ein vertikales Portal, Quelle: www.onvista.de 8

Abb. 3: Entwicklung der operativen Marge 28

TABELLENVERZEICHNIS

Tab. 1: Internet-Nutzer 20

Tab. 2: Marketingaufwand- und Nutzerentwicklung 21

Tab. 3: Marktanteil und Wachstumsraten 25

Tab. 4: Umsatz-Nutzer-Wachstum 26
Tab. 5: Operative Marge 27

Tab. 6: Operative Marge und EBIT 28

Tab. 7: Akquisitionen und Investitionen 29

Tab. 8: Non-Cash Working Capital 30

Tab. 9: Prognose des freien Cash-Flow 31

Tab. 10: Present Value des Cash-Flow 
während des Prognosezeitraums 35

1 Einleitung

In den zurückliegenden Jahren hat die Aktie als Geldanlageform besonders im Bereich der Privatanleger aber auch bei professionellen Vermögensverwaltungen zunehmend an Bedeutung gewonnen. Dementsprechend stieg auch der Bedarf an möglichst exakten Bewertungs- und Beurteilungsmöglichkeiten. Insbesondere zum Ende des Jahres 1999 und zum Anfang des Jahres 2000, als die Börsen, und vor allem Internet-Aktien, fast täglich neue Rekordstände erreichten, wurden diese hohen Bewertungen in Frage gestellt. Auch die darauf folgende und bis zum heutigen Tag andauernde Korrektur ließ Zweifel an den bisherigen Bewertungsmethoden aufkommen, und Rufe nach neuen, zuverlässigen Methoden laut werden.

Diese Tatsachen wurden zum Anlaß genommen, neue Bewertungsmethoden zu prüfen und zu analysieren. Der vorliegenden Arbeit liegt die Diplomarbeit "Bewertung von E-Commerce-Unternehmungen" von Herrn Christian Heuer aus dem Jahr 2001 zugrunde, die sich intensiv mit dem Thema Bewertungsmöglichkeiten von Internet-Aktien auseinandersetzt. Die Arbeit kommt zu dem Ergebnis, daß sich diese Bewertungen am sinnvollsten mit einem Discounted Cash-Flow Modell durchführen lassen und schlägt dabei insbesondere eine Ausprägung dieses Modells, die zweistufige Entity-Methode, zur Durchführung einer Unternehmensbewertung vor.

In der vorliegenden Arbeit soll untersucht werden, ob sich die empfohlene Methode auch dazu eignet, eine besondere Spezies von Internet-Aktien, die Internet-Portale, zu bewerten. Bezugnehmend auf die genannte Diplomarbeit soll dies am Beispiel des amerikanischen Internet-Portals Yahoo! geschehen. Zunächst werden dazu die Arten und Geschäftsmodelle der Internet-Portale beschrieben und voneinander abgegrenzt. Anschließend werden kurz die verschiedenen Möglichkeiten der Unternehmensbewertung sowie deren Stärken und Schwächen beschrieben und die Gründe für die Auswahl der Entity-Methode herausgearbeitet, bevor dann die zur Anwendung kommende Methode eingehend erläutert wird.

Im empirischen Teil der Arbeit wird dann eine Unternehmensbewertung am Beispiel von Yahoo! vorgenommen. Zu Beginn erfolgen eine Analyse der Umwelt des Unternehmens sowie eine Analyse des Unternehmens selbst, bevor dazu übergegangen wird, eine Prognose über die zukünftige Entwicklung von Yahoo! zu erstellen. Abschließend werden die gesammelten Daten zusammengeführt und daraus der Unternehmenswert ermittelt. Zuletzt wird das ermittelte Ergebnis beschrieben und die Tauglichkeit der verwendeten Methode wird beurteilt.

2 Internet-Portale

2.1 Definition

Der Duden definiert den Begriff "Portal" als Haupteingang oder Tor und in diesem Sinne kann auch der Begriff "Internet-Portal", nachfolgend auch Portal genannt, verstanden werden. Es handelt sich hierbei um eine Internetseite, die dem Nutzer als Ausgangspunkt für seinen Weg durch das Internet dienen kann. Portale bieten eine umfangreiche Auswahl an Inhalten zu verschiedenen Themengebieten, wie z.B. aktuelle Nachrichten, Kataloge von Internetseiten, die nach Oberbegriffen sortiert sind. Kostenlose E-Mail-Konten mit z.T. umfangreichen Funktionen wie z.B. Fax, Voice-Mail oder Short-Message-Service (SMS) sowie diverse Serviceleistungen wie z.B. Routenplaner, Übersetzungsprogramme oder die Möglichkeit zum Online-Einkauf ergänzen das Angebot vieler Portale. Für den Nutzer besteht zudem die Möglichkeit, die Startseite zu personalisieren, d.h. er kann die Seite so konfigurieren, daß sie bei jedem Aufruf nur die für ihn relevanten Informationen und Nachrichten anzeigt. Auch das Layout kann ganz nach den Wünschen des Nutzers gestaltet werden. Dem durchschnittlichen Internet-Nutzer werden so alle Werkzeuge und Informationen geboten, die er bei der täglichen Nutzung des Internets benötigt.

Hervorgegangen sind die Portale aus den sogenannten Suchmaschinen, über die der Nutzer durch Eingabe von Stichworten auf die in einer Datenbank katalogisierten Informationen und Internetseiten zugreifen kann. Er erhält als Suchergebnis eine Liste von Hyperlinks auf andere Internetseiten, auf die das eingegebene Stichwort zutrifft. Auf diese Weise dienen Portale zur Navigation durch die immense Anzahl von Internetseiten weltweit. Auch heute noch bildet die Suchfunktion den Kern eines jeden Portals. Allerdings ist an dieser Stelle anzumerken, daß die Anfrageergebnisse oft unbefriedigend ausfallen, da viele der angegebenen Links eher unrelevant oder nicht mehr aktuell sind. Die regelmäßige Pflege der Katalogdatenbanken erweist sich aufgrund der hohen Anzahl verfügbarer Internetseiten für die Portalbetreiber als sehr schwierige Aufgabe und birgt deshalb noch ein großes Verbesserungsbedürfnis.

Je nach Breite des Informations- und Serviceangebots unterscheidet man zwischen horizontalen und vertikalen Portalen. Horizontale Portale beinhalten ein sehr breites Angebot von Informationen verschiedenster Themenbereiche, die allerdings oft nur sehr oberflächlich sind. Zu den bekanntesten horizontalen Portalen gehören u.a. Yahoo! (www.yahoo.com, international) und Web.de (www.web.de, national). Das Angebot dieser Portale reicht von den bereits genannten Funktionen bis hin zu individuellen Angeboten wie zum Beispiel ein persönlicher Terminkalender oder die Möglichkeit, über das Internet Radio zu hören.

Dagegen konzentriert sich das Angebot der vertikalen Portale nur auf einen oder wenige Themenbereiche, wie z.B. Wirtschaft oder Sport, das Informationsangebot hingegen ist dafür um so tiefgreifender. Die bekanntesten vertikalen Portale sind die Finanz- und Wirtschaftsportale Business-Channel (www.bch.com, international) und OnVista (www.onvista.de, national). Sie bieten dem interessierten Nutzer umfangreiche Finanzinformationen und Analysetools, wie z.B. Aktienkurse in Echtzeit, Charts, Analysteneinschätzungen sowie Finanzdaten zu fast allen börsennotierten Unternehmen.

2.2 Geschäftsmodelle

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