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Robert Breitkreuz, Dipl.-Kfm.

Universität St. Gallen (HSG)

Institut für Accounting,

Controlling und Auditing (ACA)

Matrikelnr: 08-615-536

14. Januar 2009

1

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Inhaltsverzeichnis

Tabellen und Abbildungsverzeichnis

II

1. Einleitung

2.

Bewertungsrelevante Charakteristika einer Professional Practice

3. Übliche Bewertungsverfahren (Zukunftserfolgswertverfahren)

4. Konzeption der Multiplikatormethode (Vergleichswertverfahren)

4.1.

Auswahl der Referenzgrösse

4.2.

Auswahl der Bezugsgrösse

5. Erweiterung der Multiplikatormethode durch ein Regressionsmodell

5.1.

Operationalisierung der erklärenden Variablen

5.2.

Erklärende Variable und Regressionsgleichung

5.3.

Beschreibung des Datensatzes

5.4.

Empirische Ergebnisse

6. Entwicklung einer approximativen Bewertungsgleichung

7. Zusammenfassung

Literaturverzeichnis

III

Anhang

V

I

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Tabellen- und Abbildungsverzeichnis

Tab. 1: Operationalisierung 13

Tab. 2: Deskriptive Statistik 16

Tab. 3: Schätzergebnisse 17

Tab. 4: Güte des Modells 18

Abb.1: Zusammenhang von Goodwill und Grösse einer

Professional Practice

14

II

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1.

Einleitung

Die Gründe bzw. die Motivation Anwalts-, Wirtschaftsprüfungs-, Steuerberatungs- oder sons-

tige Beratungsgesellschaften zu bewerten sind vielfältig. Nicht nur zu M&A-Zwecken, son-

dern auch bei der Nachfolgeregelung neuer Partner bzw. Buy-ins oder Squeeze-outs, sowie

aus steuerlichen Bewertungserfordernissen stellt sich die Frage nach dem Wert einer solchen

Praxis. Die Besonderheit in der Bewertung von Dienstleistungsunternehmen im Vergleich zur

Bewertung von beispielsweise Industrie- oder Handelsgesellschaften liegt in dem relativ ge-

ringen Substanzwert und hohem Anteil immaterieller Werte am Gesamtunternehmenswert.

Die Ermittlung dieses vom Goodwill getriebenen Unternehmenswertes einer

Service firm

stellt eine Herausforderung da, welche mit den üblichen Verfahren der Unternehmensbewer-

tung kaum beizukommen ist. Getreu der von Moxter geprägten Devise "

Bewerten heisst ver-

gleichen

"1 versucht die vorliegende Arbeit die in der Praxis üblichen Multiplikatorverfahren

zu plausibilisieren und diesen heuristischen Ansatz durch eine vom Markt börsennotierter

Beratungs- und Prüfungsgesellschaften abgeleitete Formel zu erweitern. Dabei soll das sub-

jektiven Ermessens des Bewertenden durch die Objektivität des Marktes zumindest plausibili-

siert werden.

1 Moxter (1983), S. 123.

1

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2.

Bewertungsrelevante Charakteristika einer Professional Practice

Dienstleistungsunternehmen im Allgemeinen und Prüfungs- und Beratungsgesellschaften im

Besonderen zeichnen sich durch ein geringes bilanziertes Anlage- und Umlaufvermögen aus.

Die Erstellung des Produktes erfolgt durch die angestellten Mitarbeiter ohne besondere

Hilfsmittel und Maschinen und ohne Zusatz weiterer Rohstoffe. Die Fähigkeit einer

Professi-

onal Practice

Umsatz zu generieren und somit Werte für die Eigentümer zu schaffen, findet

dadurch keinen Eingang in die Bilanzen der Gesellschaften. Vielmehr wird der Wert für einen

potentiellen Käufer durch immaterielle, nicht bilanzierte Vermögenswerte geschaffen, welche

weitaus schwieriger zu identifizieren und zu messen sind. Kundenbeziehungen, Reputation,

bestimmte Patente, Knowhow und Branchenexpertise sind dabei einige der klassisch genann-

ten Werttreiber.2 Bei einer Professional Practice, wie den hier untersuchten

Law and Consul-

ting firms

, stehen darüber hinaus die Mitarbeiter der Firma im besonderen Blickfeld.3 Der

Erfolg des Unternehmens hängt im überwiegenden Masse von deren Fähigkeit und Leistung

ab. Oftmals erfordert die Ausübung des Berufes eine besondere Ausbildung oder sogar eine

staatliche Zulassung, was die Mitarbeiter schwieriger ersetzbar respektive wertvoll für das

Unternehmen werden lässt. Auf der anderen Seite limitiert dies auch den potentiellen Käufer-

kreis, wenn an das Betreiben einer solchen Praxis eine Berufsakkreditierung geknüpft ist.4

Weiterhin ist der Dienstleistungsprozess bei Beratungsfirmen notwendigerweise durch ein

besonderes Vertrauensverhältnis zwischen dem individuellen Berater und dem Mandanten

gekennzeichnet.5 Auch beruhen Auftragseingänge oftmals auf Empfehlungen, die weniger das

Unternehmen an sich, als ein bestimmtes Betreuungsverhalten des individuellen Beraters

betreffen.6 All diese Gründe sprechen dafür, dass der Unternehmenswert in diesem Fall nicht

unabhängig von den Mitarbeitern betrachtet werden kann, ja dieser sogar massgeblich von

dem sogenannten

Human Capital

geprägt wird.

2 Vgl. bezgl. der Determinanten des Intellectual Capital. Singh/Van der Zahn (2008).

3 Vgl. Pratt/Reilly/Schweihs (1993), S. 411.

4 Vgl. Baczkiewicz (2005), S. 2.

5 Vgl. Pratt/Reilly/Schweihs (1993), S. 390.

6 Vgl. Rose (1999), S. 3.

2

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Somit wird der Wert einer Professional Practice hauptsächlich durch folgende Faktoren ge-

prägt:

1. Mandantenstamm und langfristige Auftragsbeziehungen

2. Erfahrungsschatz und Branchenexpertise

3. Qualität und Ausbildung der Mitarbeiter

4. Organisationsstruktur und Effizienz der unternehmensinternen Prozesse

5. Standort und Wettbewerbsumfeld

6. Reputation

All diese Überlegungen müssen bei dem jeweiligen Einzelfall berücksichtigt werden und sind

von den jeweiligen Umständen und der subjektiven Intention der Bewertung abhängig. Im

Folgenden soll hier vielmehr eine zusätzliche Bewertungskonzeption zur Plausibilisierung des

ermittelten Wertes entwickelt werden.

3.

Übliche Bewertungsverfahren (Zukunftserfolgswertverfahren)

Der Wert einer Unternehmung ergibt sich aus den zukünftig zu erwartenden ökonomischen

Rückflüssen, die sich aus dem Kauf oder der Beteiligung allein oder im Verbund generieren

lassen. Zur Bestimmung des Unternehmenswertes werden in der Bewertungspraxis üblicher-

weise Ertragswert- oder DCF-Verfahren, bei denen die erwarteten Erträge bzw. Kapitalrück-

flüsse extrapoliert und auf den Bewertungszeitpunkt diskontiert werden, eingesetzt. Auf die

genaue Vorgehensweise und die Diskussion der einzelnen Verfahren soll hier nicht weiter

eingegangen werden.7 Zumal auch hier das Grundproblem darin besteht, bei der Ermittlung

der zukünftigen ökonomischen Gewinne die oben genannten immateriellen Werttreiber des

Unternehmens zu identifizieren und ihre Fähigkeit nachhaltig Rendite zu erwirtschaften zu

beurteilen. Hinzu kommt, dass viele der positiv zu bewertenden Aspekte eines Beratungsun-

ternehmens fest an den Betreiber geknüpft sind (Vertrauensverhältnis mit dem Mandanten,

Reputation etc.). Sofern mit einem Eigentümerwechsel auch ein Betreiberwechsel einhergeht,

ist nicht garantiert, dass solche Werte übertragen werden können.8 In diesem Fall kann der

Erwerber des Unternehmens nicht von vergangenen Erfolgszahlen auf die Zukunft schliessen.

7 Vgl. zu den einzelnen Verfahren bspw. Ruhnke (2002) oder auch Kruschwitz (2006).

8 Vgl. Malak (2008), S. 3, sowie Kohn (2004), S. 23-24.

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