KMU-Börsen und das klassische IPO -
Finanzierungsalternativen und Nachfolgemodelle für den Mittelstand?

von: Tobias Wolf

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung 1

1.1 Einführung in die Problematik  1
1.2 Mögliche Lösungsansätze  3
1.3 Abgrenzung des Untersuchungsgegenstands und Aufbau der Seminararbeit 4

2. Verschiedene Formen von KMU-Börsen und ihre Merkmale  5

2.1 Beteiligungs- und Unternehmensmärkte  5
2.2 Mittelstandssegmente an klassischen Wertpapierbörsen 5
2.3 Das „Gate M“ der Stuttgarter Börse  6

2.3.1 Der Organisationsgrad und die Anforderungen des Segments  6
2.3.2 Die Kosten eines Listings im Gate M  7
2.3.3 Die Akzeptanz des Segments 7

2.4 Der Prädikatsmarkt „P“ der Börse München 7

2.4.1 Der Organisationsgrad und die Reglementierung dieses Segments  8
2.4.2 Die Kosten einer Notierung im Prädikatsmarkt 9
2.4.3 Die Akzeptanz des Segments 9

2.5 „nexxt“ – eine Gemeinschaftsaktion von Staat und Wirtschaft 9

2.5.1 Die Organisation und der Aufbau der KMU-Börse 10
2.5.2. Die Kosten des Dienstleistungsangebots  12
2.5.3 Die Akzeptanz und Nutzung von nexxt  12

2.6 Die Plattform „CHANGE“  12

2.6.1 Die Organisation und der Aufbau der KMU-Börse 13
2.6.2 Die Kosten des Dienstleistungsangebot 13
2.6.3 Die Akzeptanz und Nutzung von CHANGE  13

2.7 Der „Unternehmensmarkt 14

2.7.1 Der Aufbau der Plattform  14
2.7.2 Die Kosten der Dienstleistungen 15
2.7.3 Die Akzeptanz des Unternehmensmarkts  16

2.8 Bewertung der Beispiele hinsichtlich ihrer Problemlösungskompetenz  16

3 Das IPO für mittelständische Unternehmen 18

3.1 Einführung  18
3.2 Die Marktsegmente als Rahmen für eine Börsennotierung 19

3.2.1 Der Amtliche Markt 19
3.2.2 Der Geregelte Markt  20
3.2.3 Der Freiverkehr 20

3.3 Die einzelnen Schritte eines Going Public  21

3.3.1 Der Emissionspartner 21
3.3.2 Das Emissionskonzept  22
3.3.3 Das IPO-Marketing 22
3.3.4 Der Emissionspreis  23
3.3.5 Die Platzierungstechniken  24
3.3.6 Die IPO-Phasen am Beispiel des Bookbuilding-Verfahrens  25
3.3.7 Die Emissionskosten 26

3.4 Rechtliche Aspekte  28

3.4.1 Die Umwandlung der Rechtsform nach den Vorschriften des UmwG 28
3.4.2 Die Satzung und Organe der AG  31
3.4.3 Die Gestaltungsmöglichkeiten zur Wahrung des Familieneinflusses  32
3.4.4 Die Alternativen zur Rechtsform der AG 33
3.4.5 Die Rechnungslegungs- und Publizitätsvorschriften 34

3.5 Steuerliche Aspekte  36

3.5.1 Der Formwechsel einer GmbH in eine AG  36
3.5.2 Der Formwechsel einer Personengesellschaft in eine AG 36
3.5.3 Die steuerlichen Folgen für den einbringenden Gesellschafter  37
3.5.4 Die Besteuerung der Gesellschaft und der Anteilseigner  38

3.6 Bilanzielle Aspekte  39
3.7 Finanzierungswirkung  40

3.7.1 Der Finanzierungseffekt des Aufgelds  40
3.7.2 Der Finanzierungseffekt einer Kapitalerhöhung  41

3.8 Vorteile  43
3.9 Nachteile  44
3.10 Mittelständler an der Börse – zwei Beispiele  45

3.10.1 Die Allgäuer Alpenwasser AG  46
3.10.2 Die Jost AG 48

4. Kritische Würdigung  51

Literaturverzeichnis  53
 

Abkürzungsverzeichnis

[...]
[...]
AktG = Aktiengesetz
BMF = Bundesministerium der Finanzen
BMWA = Bundesministerium für Wirtschaft und Arbeit
[...]
[...]
[...]
DAI = Deutsches Aktieninstitut
DVFA = Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung e.V.
[...]
EStG = Einkommensteuergesetz
[...]
EU = Europäische Union
FAZ = Frankfurter Allgemeine Zeitung
[...]
[...]
FG = Finanzgericht
GmbH = Gesellschaft mit beschränkter Haftung
HGB = Handelsgesetzbuch
[...]
[...]
IAS = International Accounting Standards
IfM = Institut für Mittelstandsforschung
IPO = Initial Public Offering
IT = Information Technology
KfW = Kreditanstalt für Wiederaufbau
KG = Kommanditgesellschaft
KGaA = Kommanditgesellschaft auf Aktien
KGV = Kurs-Gewinn-Verhältnis
KMU = kleine und mittlere Unternehmen
M&A = Mergers & Acquisitions
MDAX = MidCap Deutscher Aktienindex
[...]
NRW = Nordrhein-Westfalen
[...]
SG = Schmalenbach-Gesellschaft Deutsche Gesellschaft für Betriebswirtschaft
TEUR = Tausend Euro
UmwG = Umwandlungsgesetz
UmwStG = Umwandlungssteuergesetz
US-GAAP = United States Generally Accepted Accounting Principles
[...]
[...]

1. Einleitung

1.1 Einführung in die Problematik

Kleine und mittlere Unternehmen werden im deutschen Sprachgebrauch unter dem Begriff des „wirtschaftlichen Mittelstands“ erfasst. Der Mittelstand bildet dabei nicht nur eine rein statistische Größe, die sich über quantitative Maße definiert, dem Mittelstand wird vielmehr auch ein besonderer gesellschaftlicher Wert beigemessen. Die Bedeutung kleiner und mittlerer Unternehmen für die Bundesrepublik kann anhand einiger Zahlen verdeutlicht werden. Es gibt in Deutschland rund 3,3 Millionen Mittelständler, was 99,7% aller umsatzsteuerpflichtigen Unternehmen entspricht. Im Mittelstand sind mit 20 Millionen Menschen, mehr als zwei Drittel aller Arbeitnehmer beschäftigt, außerdem bilden kleine und mittlere Unternehmen über 80% aller Lehrlinge aus.1 Die Finanzierung mittelständischer Unternehmen ist in den vergangenen Jahren in den Fokus von Politik, Wirtschaft und Gesellschaft gerückt. Im internationalen Vergleich ist eine sehr schwache Eigenkapitalausstattung deutscher Unternehmen zu beklagen. Insbesondere kleine und mittlere Unternehmen weisen eine sehr hohe Fremdfinanzierung auf. Die Eigenkapitalquote des deutschen Mittelstands beträgt weniger als 20%. Die Vergleichswerte im europäischen Ausland und den USA bewegen sich zwischen 30% und 45%.2

In der Vergangenheit wurde die Eigenkapitalschwäche deutscher Unternehmen durch eine hohe Finanzierungsbereitschaft der Kreditinstitute kompensiert. Das so genannte Hausbankprinzip steht für die enge Zusammenarbeit von Mittelstand und Finanzinstituten. In Zukunft wird diese Kooperation maßgeblich durch BASEL II beeinflusst werden. Die Kreditkonditionen werden dann durch die individuelle Risikoklasse eines Unternehmens bestimmt, die durch ein so genanntes Rating ermittelt wird. Es ist mit einer Verknappung der Finanzierungsmittel zu rechnen, somit muss nach Finanzierungsalternativen gesucht werden.

Ein weiteres gravierendes Problem für den Mittelstand ist das Thema Nachfolgeregelung. Untersuchungen des Instituts für Mittelstandsforschung ergaben, dass in den kommenden Jahren 300.000 Unternehmensübergaben anstehen und ein Drittel aller Unternehmer bereits älter als 50 Jahre ist. Die Studie ergab weiterhin, dass jedes zweite der etwa 75.000 Unternehmen, die durchschnittlich jedes Jahr zu übergeben sind,3 auf der Suche nach einem geeigneten Nachfolger ist, bei 60% der Unternehmen ist zudem kein Nachfolger aus der eigenen Familie in Aussicht.4 Um diese Situation nicht zu einer Bedrohung für den Fortbestand der Unternehmen werden zu lassen, muss ein geeigneter Rahmen für die Suche nach einem Nachfolger geschaffen werden. Die größten Schwierigkeiten sowohl für das Unternehmen als auch für den Eigentümer entstehen, wenn die Frage nach der Nachfolgeregelung nicht frühzeitig gestellt und die Übergabe unter Einbeziehung aller Beteiligten von langer Hand vorbereitet wird.

Die Thematisierung der Problematik in der Öffentlichkeit ist somit eine wichtige Aufgabe, ein Problembewusstsein muss geschaffen werden, um die Inhaber auf die Notwendigkeit einer intensiven Vorbereitung der Nachfolge hinzuweisen. Diese hat nicht ausschließlich unter betriebswirtschaftlichen, sondern auch unter persönlichen Gesichtspunkten zu erfolgen, schließlich werden gerade im Mittelstand nicht nur Unternehmen übergeben, sondern Lebenswerke. Eine für Mitarbeiter, Kunden und Lieferanten sowie für den alten und neuen Inhaber reibungslose Übergabe erfordert neben einer guten Zusammenarbeit dieser auch die rechtzeitige und umfassende Information aller Beteiligten. Die Fachwelt empfiehlt zur Verdeutlichung der Wachablösung die öffentliche Übergabe eines überdimensionalen Schlüssels5 – der geeignete Empfänger muss jedoch zunächst gefunden werden.

1.2 Mögliche Lösungsansätze

Für beide der oben geschilderten Probleme bieten KMU-Börsen Lösungsmöglichkeiten, jeweils mit unterschiedlicher Fokussierung auf die Schwerpunkte Nachfolge oder Eigenkapital. Der Beteiligungsmarkt stellt eine interessante Alternative für eine Eigenkapitalfinanzierung dar, zu der der Mittelstand bisher jedoch keinen richtigen Zugang finden konnte.6 Eine Ausprägung der KMU-Börsen bietet Unternehmern und Investoren die Möglichkeit der Kontaktaufnahme und Anbahnung einer Beteiligungsfinanzierung. Die Initiatoren von Marktplätzen dieser Art, im Folgenden Beteiligungs- oder Unternehmensmärkte genannt, richten ihr Augenmerk jedoch besonders auf die Unterstützung der Mittelständler bei der Suche nach geeigneten Nachfolgern. Über ein breit gefächertes Angebot – von Informationsmaterial bis zur Vermittlung – wird versucht, Unternehmensinhaber und Nachfolgeinteressenten zusammen zu bringen. Einen weiteren Ausweg aus den unter 1.1 dargestellten Schwierigkeiten bietet das Going Public und das Listing an einer klassischen Wertpapierbörse. Während das IPO von Analysten vielfach als Heilsbringer proklamiert wurde, geben sich die Mittelständler, nicht zuletzt durch den massiven Vertrautrauensverlust der Investoren in die Aktienmärkte, zugeknöpft. Eine Umfrage des Deutschen Aktieninstituts aus dem Jahre 2003 mit insgesamt 8364 befragten Unternehmen ergab, dass lediglich 1,8% einen Börsengang anstreben, immerhin 8,6% würden einen solchen bei einer Besserung der Lage am Kapitalmarkt in ihre Erwägungen einbeziehen. 7

Um diesen Schritt für den Mittelstand zu erleichtern, müssen zum einen die Finanzinstitute eine auf diese Zielgruppe angepasste Lösungspalette anbieten. Zum anderen müssen von Seiten der Handelsplätze attraktive Marktsegmente mit „guten Zulassungsbedingungen und einer geringen Regulierungsdichte“8 angeboten werden. Diese können ebenfalls als KMU-Börsen bezeichnet werden und bieten neben der Option der vereinfachten Kapitalaufnahme auch eine Möglichkeit zur Erleichterung der Nachfolgeregelung. Wegen der Fungibilität der Anteile können diese einfach veräußert oder auf gewünschte Nachfolger übertragen werden.

1.3 Abgrenzung des Untersuchungsgegenstands und Aufbau der Seminararbeit

[...]

1 IfM, Mittelstand in der Gesamtwirtschaft – Anstelle einer Definition, 2002, S.21

2 KfW, „Eigenkapital für den ‚breiten‘ Mittelstand“, 2003, S.3

3 Vgl. Studien des IfM, MIND-Studien (1999-2003)

4 vorangegangener Abschnitt Vgl. Hartmann, 2003, S.22

5 Vgl. Hartmann, 2003, S. 22

6 von Rosen, Rüdiger, 2003, Kapitalmarkt und Mittelstand, S. 18

7 von Rosen, Rüdiger, 2003, Kapitalmarkt und Mittelstand, S. 18f

8 Handelsblatt (17.10.03) S.25