Das Verbot der Kurs- und Marktpreismanipulation

von: Matthias Haegebarth

Gliederung

A. Einleitung  1

B. Entstehung eines Kurs- Marktpreises  2

C. Abgrenzung Kursmanipulation –Insiderhandel und Spekulation  2

D. Manipulationstechniken  3

I. Informationsbezogene Manipulationshandlungen  3
II. Handelsgestützte Manipulation  3

1. Fiktive Transaktionen 4

a) Wash Sales 4
b) Matched Orders 4

2. Tatsächliche Handelsaktivitäten  5

a) Kurspflege 6
b) Leerverkäufe und corners  7
c) Marking the Close  7

III. Veränderung des inneren Wertes eines Wertpapiers  8
IV. Zusammenfassung  8

E. Die bisherige deutsche Regelung 9

I. § 88 BörsG  9

F. Die neue Regelung im Rahmen des 4. FinFöG  11

I. § 20 WpHG  11

1. § 20a WpHG  11
2. § 20b WpHG  14

G. Strafrechtliches Sanktionssystem 15

I. Ordnungswidrigkeit nach § 39 Abs. 1 Nr. 1 und 2 WpHG  15
II. Straftatbestand nach § 38 Abs. 1 Nr. 4 WpHG  15
III. Subjektiver und objektiver Tatbestand  16

1. Objektiver Tatbestand  16
2. Subjektiver Tatbestand  16

H. Zivilrechtliche Haftung  17

I. Zivilrechtliche Haftung aus dem BGB  17
II. Zivilrechtliche Haftung aus dem BGB i. V. mit dem WpHG  19

I. Überprüfung der deutschen Regelung anhand europäischer Normen  19

J. Fazit  20

A. Einleitung

Zu den ältesten Formen anlegerschädigender Praktiken gehört die Manipulation von Börsenkursen. Einer der ersten Fälle ergab sich im Jahre 1814 in England. Unter der Führung eines Herrn de Berenger verbreiteten in Militäruniform verkleidete Personen die unwahre Nachricht vom Ableben Napoleons. Kurz darauf zogen die Börsenkurse stark an, da mit einem schnellen Ende des Krieges gerechnet wurde. De Berenger und seine Komplizen konnten so ihre Wertpapierbestände mit großem Gewinn abstoßen. Nachdem sich die Unrichtigkeit dieser Nachricht herausstellte, kehrten die Kurse alsbald auf ihr ursprüngliches Niveau zurück. Diese Möglichkeit der Einflussnahme lässt sich auch heute noch, natürlich mit den gegenwärtigen Mitteln der Informationsverbreitung, beobachten. 1 Gesetzliche Vorschriften zur Verhinderung manipulativer Verhaltensweisen bestehen in Deutschland seit Ende des 19. Jahrhunderts. Der 1884 geschaffene Art. 249d ADHGB wurde 1896 als Paragraph 75 Abs. 1 in das Börsengesetz übernommen und stellte betrügerische Beeinflussung von Börsenkursen erstmals unter Strafe. Trotz Modifizierungen im Laufe der Zeit blieb die Vorschrift im Kern unverändert, zuletzt im § 88 BörsG.2

Die in den vergangenen Jahren starke Zunahme börsennotierter Unternehmen, die schlechte Vorbereitung von Börsengängen und gleichzeitig ansteigende Anzahl an Manipulationsversuchen ließen auch die Zahl der Gerichtsverfahren in diesem Zusammenhang steigen.3 Unter dem Gesichtspunkt des Anlegerschutzes zeigten sich schnell Defizite in der bestehenden Regelung.4 Des Weiteren verlangt die Tendenz der zunehmenden Internationalisierung von Finanzmärkten und Wertpapiergeschäften im Zusammenhang mit einer Richtlinie der Europäischen Union die Notwendigkeit einer Anpassung der deutschen Normen an diese Standards sowie an Erfordernisse der Praxis, um die Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Finanzmärkte zu stärken.5 Ziel dieses Arbeitspapiers ist es, Neuerungen des Gesetzgebers auf dem Gebiet der Markt- und Preismanipulation gemäß dem 4. FinFöG, insbesondere im Hinblick auf wirksamen Anlegerschutz vor Kursmanipulation und europäischer Anpassung zu untersuchen. Die dem Themenbereich verwandten Punkte Insiderhandel, Spekulation und Ad-hoc Mitteilungen sollen nur abgegrenzt, jedoch nicht weiter behandelt werden, sie sind Gegenstand anderer Arbeitspapiere.6

B. Entstehung eines Kurs- bzw. Marktpreises

Der Kurs- bzw. Marktpreis eines Wertpapiers ergibt sich aus dem Verhältnis von Angebot und Nachfrage. Sie spiegeln die Erwartungen der Marktteilnehmer über zukünftige Kursentwicklungen wieder. Diese Erwartungen sind vom Individuum abhängig, können jedoch durch verschiedene Informationen beeinflusst werden. Durch Informationsänderungen oder Beeinflussung auf der Angebots- oder Nachfrageseite können Änderungen im Preisgefüge entstehen.7

C. Abgrenzung Kursmanipulation- Insiderhandel und Spekulation

Um eine gewisse Klarheit über den Untersuchungsgegenstand zu erlangen ist es zunächst erforderlich, Kursmanipulation von ähnlichen Fällen des Marktmissbrauchs abzugrenzen. Der Manipulationsbegriff schließt alle Verfahren ein, die darauf gerichtet sind einen Preis herbeizuführen, der vom unbeeinflussten Marktpreis abweicht. Deutlich abzugrenzen ist die Manipulation vom Sachverhalt des Insiderhandels. Maßgeblich ist in diesem Fall ein Wissensvorsprung des Insiders, der ihm Kenntnisse über die momentane Falschbewertung eines Titels gewährt. Während der Insider aus diesem Unterschied zwischen tatsächlichem und falschem Kurs aufgrund seiner Informationen Gewinne ziehen möchte, ist es Absicht des Manipulators, einen falschen Kurs he rbeizuführen. Weiterhin sollte eine Abgrenzung zur Spekulation erfolgen. Hierbei macht sich der Spekulant kurzfristige Preisänderungen zunutze, indem er unter Risiko und Unsicherheit Wertpapiere handelt mit der Absicht, in kurzer Zeit Gewinne zu erzielen. Eine gewinnbringende Einflussnahme auf die Kursentwicklung selbst, wie sie der Manipulator betreibt, ist beim Spekulanten demnach nicht zu beobachten.8 Für die Funktionsfähigkeit der Kapitalmärkte und die Anleger stellt die Manipulation eine erheblich größere Gefahr dar als der Insiderhandel.

D. Manipulationstechniken

Allen Manipulationspraktiken liegt das Hervorrufen eines künstlichen Preises zugrunde. Damit ist ein Preis gemeint, der nicht durch das unbeeinflusste Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage zustande gekommen ist, also nicht durch die im Folgenden genannten Manipulationshandlungen erzeugt wurde.

I. Informationsbezogene Manipulationshandlungen

Darunter werden Handlungen kategorisiert, denen das Verbreiten falscher Nachrichten sowie das Verschweigen wahrer Informationen zu Grunde liegen.9 Ausschlaggebend sind alle Informationen die das Anlegeverhalten Dritter beeinflussen. Hauptsächlich sind dies ein spezielles Wertpapier betreffende Informationen, aber auch allgemeine wirtschaftliche oder politische Umstände betreffende Nachrichten. Entscheidend für die Erfolgswirkung dieser Kursmanipulation ist das Erreichen eines möglichst großen Personenkreises, der diese Nachricht als wahr einschätzt. Insbesondere die Nutzung heutiger Massenmedien, wobei die Spanne von Tageszeitungen, Fernsehen bis über das Internet reicht, erhöht die Kurswirkung der Nachricht. Weiterhin können für kompetent gehaltene Personen oder Institutionen mittels Werturteile oder Empfehlungen auf Anlageentscheidungen der Marktteilnehmer Einfluss nehmen. In diesem Zusammenhang sollte auch das sogenannte „scalping“ erwähnt werden, bei dem beispielsweise ein Analyst Aktien vor Bekanntgabe einer Empfehlung erwirbt und sie nach dem durch seine Empfehlung gestiegenen Kurs, gewinnbringend verkauft.10

II. Handelsgestützte Manipulation

[...]

1 Lenzen, WM 2000, 1131.

2 Lenzen, Arbeitspapier Nr. 101, S. 2 www.uni-frankfurt.de/fb01/baums/ (Internetdokument, gefunden am. 02.12.2003).

3 Holzborn/Foelsch, NJW 2003, 932.

4 Ziouvas, ZGR 2003, 115.

5 Ziouvas/ Walter, WM 2002, 1484.

6 Siehe Arbeitspapiere „Das Insiderrecht“, „Die Ad-hoc -Publizität“, erhältlich am Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Handels- und Wirtschaftsrecht, Law and Economics der Otto-von- Guericke-Universität Magdeburg.

7 Weber, NZG 2000, 113.

8 Lenzen, WM 2000, 1131.

9 Ziouvas, ZGR 2003, 130.

10 Lenzen, WM 2000, 1132.