Abwehrstrategien gegen feindliche Unternehmensübernahmen
und deren Wirksamkeit in der Praxis

von: Tamara Kun

02. November 2006, 5. Semester

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung 4

1.1 Problemstellung 4
1.2 Zielsetzung und Aufbau der Arbeit 5
1.3 Abgrenzung 6

2. Begriffliche und theoretische Grundlagen 7

2.1 Begriffe und geschichtlicher Hintergrund 7
2.2 Mögliche Maßnahmen 11

2.2.1 Einteilung der Instrumente 11
2.2.2 Präventivmaßnahmen 11
2.2.3 reaktive Maßnahmen 14

3. Abwehrstrategien in der Praxis und ihre Wirksamkeit 18

3.1 Vorgehensweise bei der Analyse 18
3.2 Schering AG – Merck KGaA – Bayer AG 18
3.3 Abwehrmaßnahmen Sanofi-Synthelabo – Aventis 21
3.4 Übernahme BASF – Engelhard 25
3.5 Wirksamkeit weiterer Maßnahmen 29

4. Fazit 31

Anhang 32

Anhangsverzeichnis 32

Die Deutschland-AG 33
Angriffspotenzial: Die Kriegskassen der Dax-30-Konzerne 34
Darstellung der Abwehrinstrumente in Form konzentrischer Kreise 36
Werbemaßnahmen zur Abwehr Mannesmann gegen Vodafone 38
Unternehmensportrait Schering AG 39
Unternehmensportrait Merck KgaA 40
Unternehmensportrait Bayer AG 41
Schering Beschäftigte unterstützen Abwehrkampf 42
Schering-Beschäftigte unterstützen Abwehrkampf 42
Sanofi-Synthelabo und Aventis im Vergleich 43
Aktionärsstruktur bei Sanofi und Aventis 43
Werbeanzeige von Sanofi 44
Unternehmensportrait sanofi aventis 45
Unternehmensportrait BASF AG 46
Unternehmensportrait Engelhard Corporation 47
Brief an den Board of Directors der Engelhard Corporation 48
Brief an die Aktionäre von Engelhard 49

Literaturverzeichnis 53

 

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

Spätestens seit der spektakulären Übernahme des deutschen Traditionskonzerns Mannesmann AG durch die britische Mobilfunkgesellschaft Vodafone AirTouch plc. im Jahr 2000 sind feindliche Übernahmen als Instrument von Mergers&Acquisitions¹ in Deutschland bekannt geworden. Zwar kam es aufgrund des Börsencrashs im Jahr 2001 und der darauffolgenden Konjunkturflaute zu einer Pause auf dem Übernahmemarkt, aber aufgrund wesentlicher marktstruktureller Änderungen und des Abbaus von Übernahmebarrieren ist die Anzahl der unfreundlichen Angebote gerade in den letzten zwei Jahren enorm angestiegen. Interessanterweise sind deutsche Unternehmen zunehmend Angriffsziele für ausländische Investoren geworden, wie zum Beispiel TUI, Thyssen Krupp und Stada, die aktuell als potenzielle Kandidaten gehandelt werden. Aber es finden auch immer mehr feindliche Übernahmen durch deutsche Unternehmen statt, wie zum Beispiel die noch aktuell andauernden Übernahmen zwischen den Nutzfahrzeugherstellern MAN und Scania oder zwischen den Stromversorgern E.ON und Endesa.²

Zielunternehmen können sich gegen die oben dargestellte Entwicklung am Kapitalmarkt nicht versperren, aber diese haben diverse Möglichkeiten, sich gegen eine mögliche Übernahme zu wehren. Entgegengesetzt müssen bietende Gesellschaften gegen die eingesetzten Maßnahmen vorgehen, falls es nicht zu einer freundlichen Einigung zwischen dem Management kommt.

1.2 Zielsetzung und Aufbau der Arbeit

Zur Abwehr von fremden Übergriffen können vom Management gemäß dem deutschen Wertpapierübernahmegesetz verschiedene Maßnahmen ergriffen werden, um das betroffene Unternehmen für den Interessenten weniger attraktiv zu gestalten oder um die Übernahme sogar unmöglich zu machen. Das Ziel dieser Arbeit ist, strategisch sinnvolle Mittel aufzuzeigen, mit denen sich vor allen Dingen deutsche Unternehmen gegen eine feindliche Offerte verteidigen können, aber auch die Darstellung der Wirksamkeit dieser Instrumente in der Praxis. Im Rahmen dieser Arbeit wird zwar aufgezeigt, gegen welche Instrumente Bieterunternehmen vorgehen müssen, jedoch wird nicht behandelt, wie bietende Gesellschaften ihrerseits auf Abwehrmaßnahmen reagieren sollten.

Nach der Erklärung der begrifflichen Grundlagen wird zunächst der historische Hintergrund des deutschen Übernahmemarktes beleuchtet, danach die Entwicklung der gesetzlichen Regelung dargestellt und es werden Gründe aufgezeigt, warum gerade deutsche Unternehmen vermehrt auf dem Übernahmemarkt auftreten. Anschließend werden die einzelnen Abwehrmaßnahmen theoretisch dargestellt und es werden auch Aussagen getroffen hinsichtlich der Zulässigkeit der Instrumente nach dem deutschen WpÜG, falls die Anwendung dieser fragwürdig erscheint. Anschließend werden Praxisfälle anhand von Beispielunternehmen vorgestellt und die tatsächlich angewandten Strategien werden auf deren Wirksamkeit in der Praxis analysiert.

1.3 Abgrenzung

Da im Rahmen dieser Arbeit nicht alle feindlichen Unternehmensübernahmen aus der letzten Zeit analysiert werden können, sind die Aussagen bezüglich der Wirksamkeit der Instrumente nicht repräsentativ. Es können nur Annahmen getroffen werden, die unter Umständen auch bei zukünftigen Übernahmen eintreffen können.

Die drei analysierten Beispielunternehmen wurden aus folgenden Gesichtspunkten gewählt: Da der deutsche Markt für feindliche Übernahmen stärker in den Mittelpunkt gerückt ist, werden Übernahmen analysiert, an denen jeweils deutsche Unternehmen beteiligt waren – entweder in der Rolle des Angreifers (BASF), des Zielunternehmens (Aventis) oder in beiden Rollen (Schering und Merck). Des weiteren sind diese Abwehrkämpfe interessant für die Analyse, da viele Strategien angewandt oder zumindest in Betracht gezogen wurden und der Zeitraum vom Angebot bis zur Einigung - in Ausnahme des Kampfes Schering gegen Merck - sich über mehrere Monate gezogen hat. Alle drei Kämpfe hatten eine hohe Medienwirksamkeit und wurden von der breiten Öffentlichkeit verfolgt.

Im Anschluss werden drei weitere wichtige Maßnahmen auf deren Wirksamkeit und Einsatz in der Praxis geprüft, da einige Abwehrstrategien im Verlauf der drei analysierten Übernahmen nicht angewendet wurden.

2. Begriffliche und theoretische Grundlagen

2.1 Begriffe und geschichtlicher Hintergrund

1. Übernahmeangebot

Ein Übernahmeangebot ist ein öffentliches Angebot, dass auf den „Erwerb der Kontrolle über ein börsennotiertes Unternehmen gerichtet“ ist.³

2. Abgrenzung feindliche – freundliche Übernahme

Der Begriff „feindliche Übernahme“ entstammt aus der Übersetzung des englischsprachigen Begriffs „hostile takeover“.⁴ Als feindlich wird eine Übernahme bezeichnet, wenn der Vorstand der Zielgesellschaft, also des öffentlich notierten Unternehmens welches übernommen werden soll, gegen die Übernahme votiert.⁵ In der Regel wird den Aktionären ein deutlich über dem Börsenkurs liegender Preis geboten.

Im Gegensatz dazu wird eine freundliche Übernahme im Einvernehmen mit der Geschäftsleitung der Zielgesellschaft beschlossen, wobei zumindest der Vorstand die Annahme des Angebots empfiehlt. Meistens entstehen den Unternehmen bei einer freundlichen Fusion weniger Schulden und die Vorstände müssen größtenteils keinen Arbeitsplatzverlust befürchten. Diese Abgrenzung schließt jedoch nicht aus, dass eine Übernahme, die zunächst feindlich begonnen hat, freundlich abgeschlossen werden kann.⁶

3. Abwehrmaßnahmen

[...]

1 englisch: Fusionen und Übernahmen

2 Im Jahr 2006 ist Deutschland europaweiter Führer bei feindlichen Angriffen. Vgl. http://www.ftd.de/boersen_maerkte/geldanlage/119634.html, Stand: 16.10.2006 und http://www.manager-magazin.de/unternehmen/artikel/0,2828,druck-405280,00.html, Stand: 27.10.2006

3 Götz, Alexander: Strategisches Prozessmanagement und Finanzkommunikation bei öffentlichen Übernahmen, in: Blättchen, Wolfgang und Wegen, Gerhard (Hrsg.): Übernahme börsennotierter Unternehmen, Stuttgart 2003, S. 137

4 Vgl. Schuster, Michael: Feindliche Übernahmen deutscher Aktiengesellschaften, Abwehrstrategien des Vorstandes der Zielgesellschaft, Diss., Berlin 2003, S. 17

5 Vgl. Loehr, Helmut: Der freiwillige Übernahmekodex, in: von Rosen, Rüdiger und Seifert, Werner (Hrsg.): Die Übernahme börsennotierter Unternehmen, Heusenstamm 1999, S. 279

6 Vgl. Picot, Gerhard: Wirtschaftsrechtliche Aspekte der Durchführung von Mergers& Acquisitions, insbesondere der Gestaltung des Transaktionsvertrages, in: Picot, Gerhard (Hrsg.): Handbuch Mergers&Acquisitions, 2. Aufl., Stuttgart 2002, S. 169