Unternehmensbewertung für kleine und mittlere Unternehmen

Vergleich zwischen Ertragswertverfahren und Discounted Cashflow-Verfahren
unter Berücksichtigung des Prognoseproblems

Diplomarbeit
für die
Prüfung zur Diplom-Betriebswirtin (Berufsakademie)

im
Ausbildungsbereich Wirtschaft
Fachrichtung Steuern und Prüfungswesen

der
BERUFSAKADEMIE
VILLINGEN-SCHWENNINGEN

Bearbeiterin: Carmen Gutmann

Ausbildungsbetrieb: TRÖNDLE & PARTNER
Steuerberatungsgesellschaft

Abgabedatum: 01.07.2002

INHALTSVERZEICHNIS:

Abkürzungsverzeichnis ... IV
Symbolverzeichnis ... V
Abbildungsverzeichnis ... VI
Tabellenverzeichnis ... VII

1 Einleitung ... 1
1.1 Problemstellung ... 1
1.2 Ziel der Arbeit ... 2
1.3 Aufbau der Arbeit ... 2

2 Kleine und mittlere Unternehmen in der Unternehmensbewertung ... 3
    2.1 Abgrenzungsmerkmale von kleinen und mittleren Unternehmen zu
    Großunternehmen ... 3
        2.1.1 Quantitative Merkmale ... 3
        2.1.2 Qualitative Merkmale ... 4
    2.2 Besonderheiten von kleinen und mittleren Unternehmen für die
    Unternehmensbewertung ... 5
        2.2.1 Besonderheiten in der Unternehmensführung ... 5
        2.2.2 Besonderheiten in der Unternehmensstruktur und -organisation ... 6
        2.2.3 Größenbedingte Besonderheiten ... 7

3 Grundlagen der Unternehmensbewertung ... 8
    3.1 Bewertungsanlässe ... 8
        3.1.1 Nicht transaktionsbezogene Anlässe ... 9
        3.1.2 Transaktionsbezogene Anlässe ... 9
    3.2 Wert und Werttheorien in der Unternehmensbewertung ... 9
        3.2.1 Wert eines Unternehmens ... 9
        3.2.2 Betriebswirtschaftliche Werttheorien ... 10
            3.2.2.1 Objektive und subjektive Werttheorie ... 10
            3.2.2.2 Funktionale Werttheorie ... 11
    3.3 Grundsätzliche Anforderungen an die Unternehmensbewertung ... 12

4 Grundlagen ausgewählter Bewertungsverfahren ... 14
    4.1 Das Ertragswertverfahren ... 14
        4.1.1 Das Bewertungsmodell ... 14
        4.1.2 Die Elemente des Ertragswertverfahrens ... 15
            4.1.2.1 Die Ertragsgröße ... 15
            4.1.2.2 Der Kapitalisierungszinssatz ... 16
        4.1.3 Die Berücksichtigung von Ertragsteuern ... 17
    4.2 Das Discounted Cashflow-Verfahren ... 18
        4.2.1 Das Bewertungsmodell ... 18
        4.2.2 Die Elemente des Discounted Cashflow-Verfahrens ... 19
            4.2.2.1 Der bewertungsrelevante Free Cashflow ... 19
            4.2.2.2 Die gewogenen durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC) ... 19
        4.2.3 Die Berücksichtigung von Ertragsteuern ... 20

5 Das Prognoseproblem in der Unternehmensbewertung unter
Berücksichtigung der Besonderheiten von kleinen und mittleren
Unternehmen ... 21
    5.1 Begriff der Prognose ... 22
    5.2 Schwierigkeiten der Prognose, mögliche Lösungsansätze sowie ihre
    Eignung für die Unternehmensbewertung von kleinen und mittleren
    Unternehmen ... 23
        5.2.1 Probleme und Lösungsmöglichkeiten bei der Informationsbeschaffung ... 23
            5.2.1.1 Probleme bei der Informationsbeschaffung ... 23
            5.2.1.2 Lösungsmöglichkeiten bei der Informationsbeschaffung ... 24
        5.2.2 Problembereiche allgemeiner Prognoseverfahren und ihre Eignung
        für die Unternehmensbewertung von kleinen und mittleren Unternehmen ... 27
            5.2.2.1 Die Zeitreihenanalyse ... 28
            5.2.2.2 Intuitive Prognoseverfahren ... 29
        5.2.3 Die Notwendigkeit der Berücksichtigung des Risikos ... 30
            5.2.3.1 Die Berücksichtigung des Risikos im Ertragswertverfahren ... 30
            5.2.3.2 Die Berücksichtigung des Risikos im Discounted Cashflow-
            Verfahren ... 31
            5.2.3.3 Die Eignung der Methoden für kleine und mittlere Unternehmen ... 32
        5.2.4 Schwierigkeiten und Lösungsmöglichkeiten bei der Bestimmung
        des Prognosezeitraums ... 33
    5.3 Grenzen der Prognoseverfahren ... 33

6 Unterschiede des Ertragswertverfahrens zum Discounted
Cashflow-Verfahren und ihre Eignung für kleine und mittlere
Unternehmen ... 34
    6.1 Verfahrenstypische Unterschiede zwischen dem Ertragswertverfahren
    und dem Discounted Cashflow-Verfahren ... 35
    6.2 Die Eignung des Ertragswertverfahrens und des Discounted Cashflow-
    Verfahrens für die Bewertung von kleinen und mittleren Unternehmen ... 36

7 Darstellung einer Unternehmensbewertung anhand eines modifizierten
Ertragswertverfahrens für kleine und mittlere Unternehmen ... 38
    7.1 Darstellung des Ausgangssachverhaltes ... 38
    7.2  1. Schritt: Der Informationsbeschaffungsprozess ... 38
    7.3  2. Schritt: Abgrenzung des Bewertungsobjektes und Bereinigung der
    Vergangenheitsergebnisse ... 39
    7.4  3. Schritt: Prognose der Einzahlungsüberschüsse ... 40
    7.5  4. Schritt: Berücksichtigung von subjektiven Faktoren von kleinen und
    mittleren Unternehmen ... 41
        7.5.1 Unternehmerqualität ... 41
        7.5.2 Unternehmerlohn ... 43
    7.6  5. Schritt: Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes ... 44
    7.7  6. Schritt: Gesonderte Bewertung des nicht betriebsnotwendigen
    Vermögens ... 44
    7.8  7. Schritt: Berechnung des Ertragswertes ... 44

8 Schlussbetrachtungen ... 45

Anhang ... 47

Literaturverzeichnis ... 57

Erklärung ... 63

Abkürzungsverzeichnis:

[...]

Symbolverzeichnis:

[...]

Abbildungsverzeichnis:

Abb.
1. Bewertungsanlässe im Überblick ... 8
2. Beispiele für Unternehmensbewertungsanlässe ... 8
3. Bewertungsverfahren im Überblick ... 14
4. Das Ertragswertverfahren ... 15
5. Indirekte Ermittlung des Einzahlungsüberschusses im Ertragswertverfahren ... 16
6. Finanzplan zur Ermittlung des Einzahlungsüberschusses im Ertragswertverfahren ... 16
7. Das Discounted Cashflow-Verfahren ... 19
8. Jahresabschlüsse der Jahre 1999, 2000 und 2001 der Elektro-ECUS ... 38
9. Persönliches Gespräch mit Herrn Sebel ... 39
10. Bereinigung der Gewinn- und Verlustrechnungen der Jahre 1999-2001 der Elektro-ECUS ... 40
11. Plan-GuV-Rechnungen für die Jahre 2002-2007 der Elektro-ECUS ... 40
12. Berechnung des Unternehmenswertes der Elektro-ECUS ... 44

Tabellenverzeichnis:

Tab.
1. Auswahl von quantitativen Abgrenzungsmerkmalen für KMU ... 4
2. Unterschiede zwischen Ertragswertverfahren und DCF-Verfahren ... 35
3. Checkliste zur Beurteilung der Unternehmerqualität ... 42
4. Korrigierte Einzahlungsüberschüsse der Elektro-ECUS ... 43
5. Zahlungsreihen für das Gesamtvermögen von Herrn Schraube ... 44

1 Einleitung

1.1 Problemstellung
Die Bewertung von Unternehmen beschäftigt die Betriebswirtschaftslehre schon seit jeher und stellt den Bewerter vor eine komplizierte Aufgabe. Um Fehlbewertungen in diesem komplexen Umfeld zu minimieren, hat es sich die Betriebswirtschaftslehre zur Aufgabe gemacht, für verschiedene Unternehmensbewertungsanlässe und Unternehmenstypen möglichtst Bewertungsverfahren zu entwickeln, die die jeweiligen Besonderheiten berücksichtigen.
In der derzeitigen theoretischen Diskussion stehen das Ertragswertverfahren und das Discounted Cashflow-Verfahren (DCF-Verfahren) im Mittelpunkt. Das Ertragswertverfahren war im deutschsprachigen Raum jahrelang das vorherrschende Verfahren. Im Zuge der Globalisierung und des zunehmenden wertorientierten Denkens in der Unternehmensführung hielt die Unternehmensbewertung nach dem DCF-Verfahren, das aus dem angloamerikanischen Raum stammt, auch im deutschsprachigen Raum Einzug. Die Diskussion beschäftigt sich insbesondere damit, inwieweit die beiden Verfahren auf unterschiedlichen Ansätzen beruhen und inwiefern das DCF-Verfahren auf den deutschsprachigen Raum übertragen werden kann.
Trotz der enormen volkswirtschaftlichen Bedeutung von kleinen und mittleren Unternehmen (KMU) , wurde dieser Bereich weitestgehend aus der Unternehmensbewertungsdiskussion ausgeklammert. Der bisher einzige Ansatz in der Unternehmensbewertungstheorie, der nahezu alle Besonderheiten von KMU berücksichtigt, wurde von Behringer in einem modifizierten Ertragswertverfahren entwickelt. Der Ansatz von Behringer beschäftigt sich jedoch nicht mit dem Prognoseproblem der Unternehmensbewertung. Dies entsteht durch die von Theorie und Praxis geforderte Zukunftsbezogenheit der Unternehmensbewertung.
Die aufgezeigte Problematik wird dadurch verstärkt, dass in den nächsten Jahren etwa ein Drittel aller KMU auf die nächste Generation übertragen werden, wodurch die Anzahl der Unternehmensbewertungen enorm ansteigen wird.

1.2 Ziel der Arbeit
Ziel dieser Arbeit ist es, die begonnene Diskussion über das Ertragswertverfahren und das DCF-Verfahren auf die Unternehmensbewertung von KMU auszuweiten und anhand eines Vergleichs der beiden Verfahren deren Eignung für die Unternehmensbewertung von KMU abzuleiten. Dabei wird der Problemkreis der Unternehmensbewertung im Bereich der Prognose vertiefend erläutert und die speziellen Probleme von KMU in diesem Bereich aufgezeigt sowie die Eignung möglicher Lösungsansätze der Literatur für KMU überprüft.
Ziel dieser Arbeit kann es nicht sein, ein völlig neues Konzept zur Bewertung von KMU zu erarbeiten.

1.3 Aufbau der Arbeit
In Kapitel 2 werden zunächst KMU von Großunternehmen abgegrenzt, um die Gruppe der KMU zu definieren. Danach werden die Kennzeichen von KMU näher erläutert, die für die Unternehmensbewertung von Bedeutung sind.
In Kapitel 3 werden die Grundlagen der theoretischen Unternehmensbewertung dargelegt, in dem zunächst festgestellt wird, wann eine Unternehmensbewertung vorzunehmen ist. Daraufhin wird auf die Werttheorien der letzten Jahrzehnte eingegangen und es werden die Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung aufgezeigt.
In Kapitel 4 werden die Grundlagen der beiden derzeit in Theorie und Praxis anerkannten Bewertungsverfahren - Ertragswertverfahren und DCF-Verfahren - dargelegt.
In Kapitel 5 wird das Prognoseproblem vertiefend behandelt. Nach der Definition des Begriffs Prognose werden die Problembereiche aufgezeigt, die durch die Ungewissheit der Zukunft entstehen. Aus der Literatur werden einige ausgewählte Lösungsansätze erläutert und festgestellt, welche bei der Bewertung von KMU sinnvoll eingesetzt werden können.
In Kapitel 6 werden unter Einbeziehung der Prognoseprobleme das Ertragswertverfahren und das DCF-Verfahren verglichen.
In Kapitel 7 wird anhand eines zusammenfassenden Beispiels der Ablauf einer Unternehmensbewertung aufgezeigt. Dabei wird das modifizierte Ertragswertverfahren von Behringer zugrunde gelegt.
In Kapitel 8 werden die Ergebnisse der Arbeit zusammengefasst und noch offene Probleme aufgezeigt.

2 Kleine und mittlere Unternehmen in der Unternehmensbewertung
"A small business is not a little big business." In der von Welsh/White im Jahre 1980 aufgestellte Hypothese wird zum Ausdruck gebracht, dass in KMU in einigen Bereichen andere betriebswirtschaftliche Prinzipien heranzuziehen sind als in Großunternehmen. Dies kann nur dann berechtigt sein, wenn die unterschiedenen Gruppen wesensverschieden sind und sich signifikant unterscheiden lassen. Da sich keine wissenschaftliche Definition von KMU durchsetzten konnte, werden zunächst Abgrenzungsmerkmale von KMU zu Großunternehmen aufgezeigt und anschließend die daraus resultierenden Besonderheiten von KMU, die für deren Unternehmensbewertung von Bedeutung sind, erläutert.

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