Derivate als Instrument zur Risikoabsicherung oder Spekulation. Grundlagen, Motive und Risiken

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkurzungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1. Problemstellung und Zielsetzung
1.2. Gang der Untersuchung

2. Grundlagen
2.1. Begriffsklarung und Strukturierungsmerkmale
2.1.1. Derivate
2.1.2. Kassa- und Termingeschafte
2.1.3. Over-The-Counter- und Borsenhandel
2.2. Arten von Finanzderivaten
2.2.1. Forwards und Futures
2.2.2. Optionen
2.2.3. Swaps

3. Motive fur den Einsatz von Derivaten
3.1. Absicherung
3.2. Spekulation
3.3. Arbitrage

4. Risiken bei dem Handel mit Derivaten
4.1. Praxisbeispiel 1: Jerome Kerviel und die Societe Generale
4.2. Praxisbeispiel 2: Nick Leeson und die Barings Bank
4.3. Praxisbeispiel 3: Thomas Schafer und das Bundesland Hessen

5. Kritische Abschlussbetrachtung

Literaturverzeichnis

Internetquellen

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: OTC-Handel versus Borsenhandel

Abbildung 2: Finanzderivate im Uberblick

Abbildung 3: Wert der Anlage mit und ohne Hedging

Abbildung 4: Optionsstrategie versus Aktienkauf

Abkurzungsverzeichnis

CBOE Chicago Board Options Exchange

DTB Deutsche Terminborse

EUREX European Exchange Organization

Euribor Euro Interbank Offered Rate

OTC Over The Counter

SocGen Societe Generale

SOFFEX Swiss Options and Financial Futures Exchange

1. Einleitung

1.1. Problemstellung und Zielsetzung

Derivate gehoren mittlerweile zu den wichtigsten Finanzinstrumenten auf den welt- weiten Finanzmarkten.¹ Das zeigt das weltweite Derivatevolumen, welches sich Ende 2018 nach Angaben der Bank fur Internationalen Zahlungsausgleich auf uber 600 Billionen US-Dollar belief.² Doch warum sind derivative Finanzinstrumente so beliebt? Und warum wird ihr Einsatz so kontrovers diskutiert?

Ein Blick in die Vergangenheit kann hierbei hilfreich sein, denn obwohl Finanzderi- vate des Ofteren als Finanzinnovationen bezeichnet werden,³ sind sie keineswegs eine „Erfindung der Neuzeit“⁴. Ihr Ursprung ist auf das antike Mesopotamien zuruck- zufuhren, als bereits 8.000 vor Christus auf kleinen Tonplatten Vereinbarungen ge- brannt wurden, dass die Verkaufer bis zu einem bestimmten Tag eine bestimme Menge an Waren zu liefern haben. Dies gleicht somit einem Termingeschaft auf Wa- ren.⁵ Auch aus der Zeit des romischen Reichs sind Termingeschafte bekannt. So soll Thales von Milet ca. 500 vor Christus mit Optionen, einer Form von Derivaten, auf Olivenpressen gehandelt und durch korrektes Vorhersehen der Olivenernte ein Ver- mogen erzielt haben. Ein reger Handel mit Optionen entstand auch um das Jahr 1630 in den Niederlanden, welcher als grofte Tulpenmanie in die Geschichte einging. Hierbei entstand eine Ubernachfrage nach Tulpenzwiebeln, was zu einem rapiden Anstieg der Preise fuhrte. Als dann eine Verkaufswelle ausbrach und hierdurch nun ein Uberangebot entstand, brach der Preis fur Tulpenzwiebeln ein und fuhrte bei den meisten Investoren zu hohen Verlusten.⁶

Aus der Historie vom Derivatehandel lassen sich insbesondere zwei Einsatzmoglich- keiten derivativer Instrumente hervorheben: Absicherung und Spekulation.

Alan Greenspan, ehemaliger Vorsitzender der Zentralbank der Vereinigten Staaten, auRerte sich im Jahr 2003 zum Diskurs uber eine starkere Reglementierung von De- rivaten wie folgt:⁷

„Was wir im Laufe der Jahre auf dem Markt festgestellt haben, ist, dass Derivate ein auRerordentlich nutzliches Mittel sind, um Risiken von denen, die sie nicht eingehen sollten, auf diejenigen zu ubertragen, die dazu bereit und in der Lage sind.“⁸

Warren Buffet, der aktuell sechstreichste Mensch der Welt,⁹ war hingegen anderer Meinung. Er bezeichnete Derivate als „finanzielle Massenvernichtungswaffen, die Gefahren in sich tragen, die, obwohl sie jetzt latent sind, potenziell todlich sind.“¹⁰ Diese beiden kontraren Positionen stehen reprasentativ fur die Allgemeinheit zum Thema Derivate. Doch sind Derivate nun ein magisches Mittel zur Kapitalvermeh- rung, ein reines Spekulationswerkzeug, oder doch ein effizientes Mittel fur das Risi- komanagement?¹¹

Das Ziel dieser Arbeit besteht darin, Aufschluss uber diese Fragen zu geben, indem derivative Finanzinstrumente hinsichtlich ihrer Einsatzmoglichkeiten, der zugrunde liegenden Motive sowie Risiken kritisch durchleuchtet werden.

1.2. Gang der Untersuchung

Die vorliegende Arbeit ist in funf Kapiteln untergliedert. In dem ersten einleitenden Kapitel wird der Hintergrund sowie die Zielsetzung der Arbeit beschrieben. Das zweite Kapitel befasst sich mit den Grundlagen derivativer Produkte und Markte. Hierbei wird auf die vier wesentlichen Grundformen von Derivaten eingegangen: For­wards, Futures, Optionen und Swaps. Im dritten Kapitel erfolgt die Darlegung der unterschiedlichen Motive des Einsatzes derivativer Finanzinstrumente. Darauf folgt das vierte Kapitel mit mehreren Praxisbeispielen, um anhand dieser die Risiken beim Handel mit Derivaten zu veranschaulichen. Letztlich erfolgt im funften Kapitel eine zusammenfassende kritische Abschlussbetrachtung.

2. Grundlagen

2.1. Begriffsklarung und Strukturierungsmerkmale

Um den Einstieg in die vorliegende Ausarbeitung zu erleichtern, wird zunachst eine begriffliche Einfuhrung in die Thematik der derivativen Finanzinstrumente vorgenom- men. Hierzu wird zunachst erklart, worum es sich bei Derivaten handelt, welche Cha- rakteristika bzw. Grundeigenschaften sie besitzen, wonach sie gegliedert werden konnen und auf welchen Markten sie gehandelt werden bzw. zu erwerben sind.

2.1.1. Derivate

Die Bezeichnung Derivat ist auf das lateinische Wort derivare zuruckzufuhren, was ubersetzt ableiten bedeutet. Charakteristisch fur Derivate ist daher, dass sie aus ei- nem anderen Finanzprodukt, dem sogenannten Basiswert bzw. Underlying, abgelei- tete Finanzmarktinstrumente darstellen.¹² Hauptmerkmal von Derivaten ist somit, dass ihr Preis bzw. ihre Wertentwicklung vom Preis eines zugrunde liegenden Ba- siswertes abhangt. Steigt oder sinkt der Preis des Basiswertes, so verandert sich auch entsprechend der Preis des Derivats. Basiswerte konnen wiederum Aktien, Ak- tien- sowie Zinsindizes, Zinstitel, Devisen, Edelmetalle oder auch Waren wie land- wirtschaftliche Erzeugnisse sein.¹³

Derivate stellen demnach stets eine indirekte Investition in die Underlyings dar.¹⁴ Da- durch sind sie in der Regel preiswerter als die jeweiligen Basiswerte¹⁵ und ermogli- chen auch ohne die dingliche Inhaberschaft am Underlying eine Partizipation an des­sen Marktentwicklung. Dabei muss keine Eins-zu-eins-Partizipation erfolgen, statt- dessen sind auch uberproportionale Abbildungen des Basiswertes moglich.¹⁶ So kann beispielsweise der Wert eines Derivats um zehn Prozent steigen, wahrend der Kurs des Basiswertes nur um zwei Prozent steigt. In diesem Kontext wird auch der Ausdruck Hebel oder Leverage verwendet.¹⁷ Derivate mit groften Hebeln sind vor allem fur Spekulanten reizvoll, da sich hier hohe Gewinne mit dem Einsatz von wenig Kapital realisieren lassen. Aber wie auch in der Einleitung bereits dargelegt wurde, hat sich der Vorgang des Hedgings, das heiftt der Transfer von Risiken bzw. die Absicherung von Geschaften unter der Nutzung von Derivaten seit jahrtausendelan- ger Tradition bis heute noch bewahrt.¹⁸

Zusammenfassend lasst sich ein Derivat im Wesentlichen als wechselseitigen Kon- trakt zwischen Verkaufer und Kaufer beschreiben,¹⁹ wobei bereits heute vereinbart wird, zu welchen Bedingungen ein bestimmtes Underlying zu einem spateren Zeit- punkt bzw. Termin erworben, verkauft oder getauscht werden kann. Daher werden Derivate oftmals auch als Termingeschafte bezeichnet.²⁰

2.1.2. Kassa- und Termingeschafte

Wie bereits dargelegt, handelt es sich bei Termingeschaften um heute getroffene Vereinbarungen uber zukunftige Geschafte.²¹ Das heiftt, der Vertragsabschluss und die Ubergabe und Bezahlung des vereinbarten Gegenstands fallen zeitlich ausei- nander.²²

Im Gegensatz hierzu erfolgen bei Kassageschaften der Vertragsabschluss, die Lie- ferung, die Abnahme sowie die Bezahlung sofort. Der Markt fur solche Geschafte wird Kassamarkt oder auch Spotmarkt genannt. Ein klassischer Kassamarkt ist bei- spielsweise eine Borse, auf der Aktien gehandelt werden, da hier eine unmittelbare Abwicklung von Kauf, Lieferung, Abnahme und Bezahlung erfolgt. Unmittelbar be- deutet in diesem Fall schnellstmoglich, denn in Deutschland liegen zwischen dem Kaufzeitpunkt und der Lieferung von Finanzmarktprodukten in der Regel zwei Ta- ge.²³ Ein Supermarkt kann in diesem Sinne auch als Kassamarkt bezeichnet werden, da hier ebenfalls ein unmittelbarer Austausch von Ware und Geld erfolgt. Der Super- markt kann allerdings auch als Terminmarkt fur Termingeschafte fungieren, da ein Supermarkt beispielweise bereits im Oktober Weihnachtsganse fur Dezember zu ei- nem vereinbarten Fixpreis bei seinem Lieferanten vorbestellen kann.²⁴

An diesem Beispiel wird ersichtlich, dass die Primarfunktion von Termingeschaften in der grofteren Planungssicherheit liegt. Auf der einen Seite sichert sich der Liefe- rant einen fixen Verkaufspreis fur seine Ganse, auf der anderen Seite sichert sich der Supermarkt gegen Lieferengpasse und plotzlich steigende Preise ab.²⁵ Finanztermingeschafte bzw. derivative Finanzinstrumente lassen sich des Weiteren in zwei Kategorien unterteilen. Die Unterteilung erfolgt hierbei je nach Rechte- und Pflichten-Verhaltnis zwischen Kaufer und Verkaufer eines Derivats in bedingte und unbedingte Termingeschafte. Bei einem bedingten Termingeschaft bekommt der eine Vertragspartner ein Wahlrecht eingeraumt, ob dieser zum vereinbarten Termin sowie zu vorher vereinbarten Konditionen ein Geschaft tatigen mochte oder nicht.²⁶ Bei einem unbedingten Termingeschaft hingegen besteht ein symmetrisches Ver- tragsverhaltnis. Dies bedeutet, dass aus dem Recht des einen Vertragspartners die Pflicht des anderen resultiert, was wiederum zur Folge hat, dass finanzielle Vorteile des einen zulasten des anderen gehen.²⁷

2.1.3. Over-The-Counter- und Borsenhandel

Werden Derivate an Borsen gehandelt, so spricht man von borsennotierten Deriva- ten, werden sie hingegen individuell zwischen den Handelspartnern ausgehandelt, so spricht man von Over-The-Counter-(OTC)-Geschaften.²⁸

Der OTC-Handel weist mittlerweile ein groReres Handelsvolumen auf als der bor- sennotierte Handel von Derivaten. Die Geschafte werden zumeist telefonisch zwi- schen zwei Finanzinstituten oder zwischen einem Finanzinstitut und einem seiner Firmenkunden abgeschlossen.²⁹ Um Konflikte zu vermeiden, werden die Geschafte schriftlich bestatigt sowie die Telefongesprache aufgezeichnet. Aufgrund des hohen Gegenwerts eines OTC-Geschafts, sind Privatpersonen und kleine Firmenkunden kaum vertreten.³⁰

Trotz des Kontrahentenausfallrisikos stellt der OTC-Handel eine bedeutende Alter­native zum Borsenhandel dar, da der groRte Vorteil in der flexiblen vertraglichen Ausgestaltung hinsichtlich des Umfangs, des Erfullungszeitpunktes sowie der Liefer- bedingungen liegt. Allerdings besteht dadurch wiederum der Nachteil, dass ein OTC- Geschaft kaum auf Dritte ubertragen werden kann und somit schwer handelbar ist.³¹

Im Gegensatz hierzu sind borsengehandelte Derivate stets standardisiert und wer­den an sogenannten Terminborsen gehandelt. Die European Exchange Organiza­tion (EUREX), ein Zusammenschluss der Deutschen Terminborse (DTB) und der Swiss Options and Financial Futures Exchange (SOFFEX), sowie die Chicago Board Options Exchange (CBOE) sind zwei der groftten Terminborsen weltweit.³²

Der Unterschied zu OTC-Geschaften liegt allerdings nicht nur in der Standardisie- rung, sondern auch im Ablauf des Geschafts selbst.^{33 34} Die folgende Abbildung ver- anschaulicht diesen Unterschied.

Abbildung 1: OTC-Handel versus Borsenhandel

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Wie zu erkennen ist, werden im Falle des Borsenhandels die Erfullungsanspruche von den Marktteilnehmern C und D uber die beauftragten Banken gegen die Borse gerichtet. Die Banken treten demnach als Kommissionare auf, die Borse wiederum als zentraler Kontrahent. Die Rolle des zentralen Kontrahenten wird auch haufig von Clearinghausern ubernommen, welche von den Borsen zur Erfullung der Geschafte eingerichtet werden.³⁵ Die Clearingstelle fungiert somit als Intermediar zwischen den beiden Marktteilnehmern und garantiert die gegenseitige Vertragserfullung und -ab- wicklung. Hierdurch wird das Kontrahentenausfallrisiko nahezu ausgeschlossen,³⁶ denn das Clearinghaus verlangt zum einen ausreichend Sicherheiten in bar oder in Form von Wertpapieren von den am Handel teilnehmenden Banken, zum anderen fordern die Banken Sicherheiten von ihren Kunden C und D mindestens in derselben Hohe. Hierin liegt der groftte Vorteil von borsennotierten Derivaten gegenuber OTC- Geschaften.³⁷ Zudem werden durch das Zwischenschalten einer Clearingstelle In­formations-, Such- und Verhandlungskosten reduziert.³⁸

2.2. Arten von Finanzderivaten

Durch die Zusammenfuhrung von unbedingten, bedingten, OTC- und borslichen Ter- mingeschaften lassen sich vier Grundformen von Derivaten bestimmen.^{39 40} Eine Uber- sicht bietet die folgende Abbildung.

Abbildung 2: Finanzderivate im Uberblick

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Unbedingte und OTC-Termingeschafte werden unter dem Oberbegriff Forwards zu- sammengefasst. Abzugrenzen hiervon sind Futures, welche zwar ebenfalls zu den unbedingten Termingeschaften gehoren, allerdings als standardisierte Derivate an der Borse gehandelt werden.⁴¹

Zu den bedingten Termingeschaften zahlen Optionen, denn wie der Name bereits verrat, hat der Kaufer hierbei die Option bzw. das Recht, aber nicht die Pflicht, einen Basiswert zu bereits heute vereinbarten Konditionen zu erwerben oder zu verauRern. Unterschieden wird hierbei zwischen einer Kaufoption und einer Verkaufsoption. Op- tionen konnen an der Borse oder OTC, das heiRt individuell gehandelt werden.⁴² Bei einem Swap hingegen handelt es sich um kein klassisches Termingeschaft, aber um ein unbedingtes Derivategeschaft mit symmetrischem Rechte-Pflichten-Verhalt- nis. Die Vertragspartner tauschen hierbei Zahlungsstrome wie beispielsweise fixe gegen variable Zinszahlungen an mehreren zukunftigen Terminen aus. Finanzswaps werden individuell vereinbart und stellen somit OTC- bzw. auRerborsliche Derivate dar.⁴³

Im Folgenden werden diese vier Grundformen anhand von Beispielen naher erlau- tert.

2.2.1. Forwards und Futures

Da es sich bei Forwards und Futures um unbedingte Termingeschafte handelt, soll folgendes Beispiel reprasentativ fur beide gelten, wobei zu beachten ist, dass Devi- sentermingeschafte stets individuell zwischen den Vertragspartnern gestaltet und OTC gehandelt werden. Daher handelt es sich bei dem folgenden Beispiel um ein Forward.⁴⁴ Bei einem Future hingegen musste das Beispiel hinsichtlich des Under­lyings sowie des Handels modifiziert werden.

[...]

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¹ Vgl. Becker, H. P., Grundlagen Finanzwirtschaft, 2016, S. 279.

² Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 335.

³ Vgl. Kesten, R., Finanzwirtschaft, 2020, S. 129.

⁴ Hell, D., Geschichte, 2019, o. S.

⁵ Vgl. Deutsche Borse, Historie, 2020, o. S.

⁶ Vgl. ebenda; Bloss, M., Financial Engineering, 2020, S. 117 f.

⁷ Vgl. Goodman, P., Greenspan, 2008, o. S.

⁸ Ebenda, Originaltext: What we have found over the years in the marketplace is that derivatives have been an extraordinarily useful vehicle to transfer risk from those who shouldn't be taking it to those who are willing to and are capable of doing so.

⁹ Vgl. Statista, Reichsten Menschen, 2020, o. S.

¹⁰ Goodman, P., Greenspan, 2008, o. S., Originaltext: financial weapons of mass destruction, carrying dangers that, while now latent, are potentially lethal.

¹¹ Vgl. Rieger, M. O., Optionen, 2016, S. 14.

¹² Vgl. Rudolph, B. et al., Derivative Instrumente, 2010, S. 15 f.

¹³ Vgl. Kesten, R., Finanzwirtschaft, 2020, S. 129.

¹⁴ Vgl. De los Santos, A., Termingeschafte, 2020, o. S.

¹⁵ Vgl. Rechnungswesen-verstehen.de, Derivatehandel, 2020, o. S.

¹⁶ Vgl. De los Santos, A., Termingeschafte, 2020, o. S.

¹⁷ Vgl. Rechnungswesen-verstehen.de, Derivatehandel, 2020, o. S.

¹⁸ Vgl. De los Santos, A., Termingeschafte, 2020, o. S.

¹⁹ Vgl. ebenda.

²⁰ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 6.

²¹ Vgl. Rieger, M. O., Optionen, 2016, S. 18.

²² Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 6

²³ Vgl. ebenda.

²⁴ Vgl. Rieger, M. O., Optionen, 2016, S. 18.

²⁵ Vgl. Rieger, M. O., Optionen, 2016, S. 18.

²⁶ Vgl. ebenda, S. 20.

²⁷ Vgl. Kesten, R., Finanzwirtschaft, 2020, S. 129.

²⁸ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 5.

²⁹ Vgl. Hull, J. C., Derivate, 2012, S. 26.

³⁰ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 13.

³¹ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 13.

³² Vgl. Steiner, M. et al., Wertpapiermanagement, 2017, S. 456.

³³ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 13.

³⁴ Quelle: In Anlehnung an Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 14.

³⁵ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 13 f.

³⁶ Vgl. Rieger, M. O., Optionen, 2016, S. 52.

³⁷ Vgl. Bosch, M., Grundlagen Derivate, 2020, S. 14.

³⁸ Vgl. Rieger, M. O., Optionen, 2016, S. 52; Uszczapowski, I., Grundlagen Optionen, 2008, S. 33.

³⁹ Vgl. Becker, H. P., Grundlagen Finanzwirtschaft, 2016, S. 280.

⁴⁰ Quelle: In Anlehnung an Becker, H. P., Grundlagen Finanzwirtschaft, 2016, S. 279.

⁴¹ Vgl. Kesten, R., Finanzwirtschaft, 2020, S. 130.

⁴² Vgl. ebenda; Schuster, T. et al., Finanzierung, 2015, S. 78 ff.

⁴³ Vgl. Becker, H. P., Grundlagen Finanzwirtschaft, 2016, S. 280.

⁴⁴ Vgl. Kesten, R., Finanzwirtschaft, 2020, S. 130.