Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
ABBILDUNGSVERZEICHNIS
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS
Inhaltsverzeichnis
1 Einführung
2 Venture Capital
2.1 Informelles Risikokapital
2.2 Formelles Risikokapital
2.3 Angel Investors und formelle VC-Finanzierung
3 Komplementäre Beteiligungsfinanzierung
3.1 Private Equity Financing (Business Angel)
3.1.1 Motive und Vorteile der Aufnahme von Business Angel-Beteiligungskapital
3.1.2 Matching Services
3.1.3 Gestaltungsmöglichkeiten einer Business Angel Finanzierung am Beispiel der GmbH
3.1.4 Betreuungsphase und Unterstützung zur Folgefinanzierung
3.2 Venture Capital-Finanzierung
3.2.1 Dealflow
3.2.1.1 Die klassische Beteiligungsprüfung am Beispiel der TFG Venture Capital Gesellschaft
3.2.1.2 Neue Form der Beteiligungsprüfung : Early-Stage-Rating
3.2.1.2.1 Probleme der klassischen Beteiligungsprüfung
3.2.1.2.2 Zielsetzung, Ausgestaltung und Inhalt des Early-Stage-Ratings
3.2.2 Exit-Kanal IPO: Vorteile eines Dual Listing
3.2.3 Besteuerung von Beteiligungen
4 Staatliche Förderprogramme für Beteiligungen
4.1 Deutsche Ausgleichsbank (DtA)
4.2 Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW)
5 Fazit und Ausblick
GLOSSAR
ANHANG
LITERATURVERZEICHNIS
EHRENWÖRTLICHE ERKLÄRUNG
ABBILDUNGSVERZEICHNIS
Abbildung 1: Entwicklung der Bruttoinvestition
Abbildung 2: Investitionen von Beteiligungsgesellschaften in Deutschland
Abbildung 3: Der Anteil des Fondvolumens an den einzelnen Unternehmensphasen
Abbildung 4: Komplementärität der unterschiedlichen externen Eigenkapitalgeber nach Finanzierungsphasen
Abbildung 5: Vergleiche einiger Charakteristika von Business Angels und Venture Capital
Abbildung 6: Dealflow einer duechschnittlichen VC-Gesellschaft im Vergleich zur TFG
Abbildung 7: Branchen-Mix der nach Investitionsbeträgen
Abbildung 8: Ablauf der Micronas AG mit der Technologieholding als Leadinvestor
Abbildung 9: der Ablauf eines Dealfllows bei der Technologieholding
Abbildung 10: Aussagen und Zielgruppen von Early-Stage-Rating
Abbildung 11: Analysestufen und Inhalt der Early-Stage-Ratinganalyse
Abbildung 12: Exitkanäle in Deutschland
Abbildung 13: Börsengang nach geplantem IPO-Jahr
Abbildung 14: Angestrebter Börsenplatz
Abbildung 15: Förderangebote von Öffentlichen Einrichtungen
Abbildung 16: Beteiligungskapital der tbg
Abbildung 17: KfW-Beteiligungsförderung
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
1 Einführung
Für junge Gründer, die mit einer guten Idee in die Selbstständigkeit gelangen wollen, ist es zu Beginn sehr schwer eine Finanzierung zu erlangen. Banken sind in der Regel nicht bereit, das Risiko der Kreditfinanzierung einer Unternehmensgründung mitzutragen, denn es liegen weder Sicherheiten noch eine Unternehmenshistorie vor.[1] Innovative Unternehmen in der Frühphase haben einen geringeren Kapitalbedarf, stellen aber ein größeres Risiko dar. Diese Finanzierungslücke wird auch „Equity Gap“ genannt.[2]
Die vorliegende Arbeit beschäftigt sich mit den Möglichkeiten eines Jungunternehmers dieses Problem mit Eigenkapitalfinanzierung zu überwinden. Sie geht auch der Frage nach, welche Alternativen für Neugründer existieren im Bereich der Risiko-kapitalbeteiligung, wobei das Hauptaugenmerk in der Venture Capital-Finanzierung liegt. Das zweite Kapitel soll hierfür eine allgemeine Einführung über die Formen des Venture Capital bringen. Im dritten Kapitel, dem Hauptteil wird die Auswahl, sowie die Einbringung der Geschäftspartner dargestellt bis hin zum Ausstieg dieser. Das vierte Kapitel gibt einen Einblick in den Beitrag der öffentlichen Hand zur Unterstützung von jungen innovativen Neugründern.
Welches Potential dieser noch junge, aufsteigende Markt hat beweisen folgende Zahlen:
Die Venture Captital-Gesellschaften sind ca. zu 90% im Bundesverband Deutscher Kapitalgesellschaften – German Venture Capital Association (BVK e.V.) – organisiert (5.486 Partnerschaften zum 31.12.2000).[3]
In den Statistiken der BVK lässt sich eine positive Entwicklung der letzten Jahre belegen. Das gesamt verfügbare Kapital der BVK-Partner betrug zum 31.12.2000 etwa DM 36,4 Mrd. (DM 25,1 Mrd. im Vorjahr). Die Bruttoinvestitionen[4] aller Mitglieder lag zu diesem Zeitpunkt um DM 8,7 Mrd. (DM 5,5 Mrd. im Vorjahr).[5]
Des Weiteren gibt es aber auch im Venture Capital außer den Kapitalgesellschaften noch die privaten Investoren, die „Business Angels“. An Business Angels sind zur Zeit 27.000 aktiv, wobei das Potential bei 200.000 Business Angels auf rund DM 13 Mrd.[6] geschätzt wird. Die Einzelengagements liegen zwischen TDM 100-200,[7] wobei der durchschnittliche Business Angel ca. 2-3 Engagements pro Jahr eingeht.[8] Business Angels investieren im Umkreis von 500 km ihres Wohnortes.[9]
Um sich ein genaueres Bild über das Venture Capital-Angebot zu machen, steht die Ausführung im nächsten Kapitel dar.
2 Venture Capital
2.1 Informelles Risikokapital
Im Venture Capital-Markt wird unterschieden zwischen der formellen und informellen Beteiligungsfinanzierung. Mit informellem Risikokapital ist der Markt der privaten Investoren gemeint, den der Business Angels.[10]
Business Angels sind vermögende Privatpersonen, die neben Kapital auch weitere, für die Unternehmensentwicklung wichtige Kompetenzen durch Beteiligung einbringen. Während die klassischen Venture Capital-Gesellschaften in erster Linie renditeorientiert sind, haben Business Angels auch nicht-monetäre Zielsetzungen.[11] So können Business Angels eine neuartige unternehmerische Herausforderung suchen und durch langjährige Erfahrung das Wachstumsunternehmen tatkräftig unterstützen (dies wird oftmals mit dem Begriff „smart money“ umschrieben).[12] Daher investieren Business Angels ausschließlich in Unternehmen, die in einer Branche tätig sind, in der sie über eigenes „Know-how“ und Kontakte verfügen.
Sie unterhalten eine aktive Beziehung zu ihren Portfoliounternehmen, die sich meist in Form eines Sitzes im Aufsichtsrat oder in einer Beratungsfunktion manifestiert.[13] Ein Engagement eines Business Angels ist als ein positives Signal zu werten, um zusätzliches Kapital anderer Investoren einzuwerben.[14] In Deutschland ist dieser Markt jedoch noch sehr unterentwickelt, im Gegensatz zum amerikanischen und britischen Markt.[15] Dies ist jedoch vom formellen Wagniskapitalmarkt nicht zu behaupten, der in den letzten Jahren deutlichen Zuwachs hatte.
2.2 Formelles Risikokapital
Der formelle Eigenkapitalmarkt besteht im Unterschied zum informellen VC-Markt aus juristischen Personen. Eine der sogenannten institutionellen VC-Einrichtungen sind die Inkubatoren. Inkubator bedeutet wörtlich übersetzt „Brutstätte“.[16] Damit sind die „New Economy“ Einrichtungen gemeint, die junge Unternehmen in der Seed- oder Start-up Phase neben einer Anfangsfinanzierung weitreichende und intensive Unterstützung anbieten. Inkubatoren bieten ihren Beteiligungsunternehmen Infrastruktur (Büro, EDV, Telefonzentralen, Kopierer, Drucker, Internetzugang, etc.) an und entlasten die jungen Unternehmen vor allem im kaufmännisch - operativen Bereich (Buchhaltung, Vor-bereitung der zweiten Finanzierungsrunden etc.).[17]
Die Unternehmen dürfen die Dienstleistungen des Inkubators in der Regel nur über einen begrenzten Zeitraum (i.d.R. 5 Jahre) nutzen.[18]
Das Unternehmen muss sich in diesem Zeitraum soweit entwickeln , dass es eigen-ständig weiterwachsen kann.[19]
Die wohl gängigste Form der formellen VC-Investition sind die Venture Capital-Gesellschaften. Die Grundidee der Venture Capital-Gesellschaften stammt aus den USA.[20] Ein spezialisiertes Venture Capital-Unternehmen legt einen Fonds auf und platziert diesen bei institutionellen Anlegern wie Großunternehmen, Banken und Versicherungen[21].
Sind die Mittel aufgebracht, werden potentielle Investitionsprojekte kapitalsuchender Unternehmen auf ihre Eignung überprüft. VC-Gesellschaften engagieren sich vornehmlich nach der ersten Finanzierungsrunde durch Business Angels oder Inkubatoren in den Phasen Start up, Expansion, Bridge, MBO/MBI und Turnarounds (Sanierungen).[22] In diesen Phasen ist das unternehmerische Risiko besser abschätzbar.
Es wurden nur neunundzwanzig Prozent der Gelder in die Gründungsphase (Seed/Start-up) investiert.[23] In dieser Unternehmensphase ergeben sich ausreichend Möglichkeiten, höhere Kapitalerträge in aussichtsreiche Investitionsprojekte zu investieren.[24] VC-Gesellschaften arbeiten nach dem Portfolioprinzip. Die Investitionen werden über eine größere Anzahl von Unternehmen gestreut, um durch den Diversifikationseffekt das Risiko des Gesamtportfolios (Fonds) zu minimieren.[25]
Nicht nur unabhängige Gesellschaften treten in den Venture Capital-Markt auf. Auch etablierte Industrieunternehmen versuchen ein weiteres geschäftliches Standbein im Venture Capital aufzubauen. Diese Form der Beteiligung nennt sich Corporate Venture.
Beim Corporate Venture Capital treten bereits etablierte, in der Regel am Kapitalmarkt notierte Gesellschaften auf.[26] Inzwischen ist zu beobachten, dass nahezu jedes techno-logieorientierte Großunternehmen Corporate Venture-Aktivitäten ausführt.[27]
Teilweise stellen die Unternehmen hierzu einen Fonds zur Verfügung, aus dem einzelne Geschäftsbereiche Investitionen finanzieren können.
In den meisten Fällen jedoch hat es sich bewährt, eine eigenständige Tochtergesell-schaft zu gründen, die sich an externen Unternehmen beteiligt oder Ausgründungen aus der Muttergesellschaft (Venture Spin-Offs) finanziert.[28]
Corporate Venture-Gesellschaften verfolgen das Ziel, sich Zugang zu zukünftigen Technologien oder Verfahren zu sichern („Window-Effekt“; strategische Ziele)[29] sowie überdurchschnittliche Gewinne mit Minderheitsbeteiligungen (Capital Gain) zu erzielen. Eine der aktivsten Corporate Venture-Gesellschaften, die sich jährlich an mehreren hundert Gesellschaften beteiligt, ist Microsoft.[30] Einer der Investitions-schwerpunkte von Microsoft lag im letzten Jahr auf Gesellschaften, die Technologien im Bereich Konvergenz von Internet und TV entwickeln.[31]
In Deutschland sind drei der aktivsten Corporate Venture-Gesellschaften die Daimler Chrysler AG, die Deutsche Telekom und die Siemens AG. Von besonderer Bedeutung ist die Corporate Venture-Finanzierung in der Nutzung der Vertriebskanäle und des „Brands“ sowie die Vermittlung von Kontakten zu Kunden, die einem jungen Unternehmen keine Aufmerksamkeit schenken würden.[32]
Bei der Frage nach der richtigen Wahl des Kapitalgebers, ob formeller oder informelle Beteiligung, soll im nächsten Abschnitt die Beiderseitige Beziehung beschrieben werden.
2.3 Angel Investors und formelle VC-Finanzierung
Business Angels sind eine wichtige komplementäre Finanzierungsquelle für wachstumsstarke junge Unternehmen.[33] Lessat/ Hemer/ Eckerle/ Licht et al. gehen davon aus, dass die Business Angels keine Konkurrenz für andere Kapitalgeber darstellen. Sie tragen vielmehr dazu bei, junge Unternehmen für eine Venture Capital-Beteiligung „bereit“ zu machen und schließen somit das „Equity Gap“.[34]
Business Angels investieren mehr Geld in die Startphase eines Gründungsunternehmens als Venture Capital-Fonds.[35] Diese investieren in Firmen, die bereits schon auf dem
Markt bzw. in Firmen die schon weiter entwickelt und damit größer sind. Sie erhalten die 17fache[36] Finanzierung als Business Angels finanzierte Unternehmen.
Ein attraktiver informeller Venture Capital-Markt ist eine entscheidende Voraussetzung für einen blühenden Venture Capital-Markt, jedoch spielt die Venture Capital-Finanzierung im Hinblick auf Finanzierungsvolumen die größere Rolle.[37]
Bei der Wahl zwischen beiden Investmentvarianten, ist die erfolgreiche Integration des Geldgebers wichtig. Aber auch die Erfüllung der Bedingungen, die eine Eigenkapital-finanzierung mit sich bringt, um einen Zugang zum Markt zu erlangen.
3 Komplementäre Beteiligungsfinanzierung
3.1 Private Equity Financing (Business Angel)
3.1.1 Motive und Vorteile der Aufnahme von Business Angel-Beteiligungskapital
Bei der Auswahl nach dem geeigneten Kapitalgeber sind die eigenen Schwächen und die einzubringenden Leistungen des Investors klar festzusetzen.[38] In aller Regel zeichnen sich die jungen Entrepreneure durch ein hohes Maß an Fachkompetenz im Bereich ihrer Innovation aus.[39] Dies qualifiziert sie jedoch noch nicht für eine erfolgreiche Unternehmensführung. Eine juristische und betriebswirtschaftliche Ausbildung sind meistens nicht gegeben.[40] Auch mangelt es häufig an Kenntnissen des avisierten Marktes und an Kontakten zu potentiellen Geschäftspartnern. So ist in vielen Fällen der Bedarf an Managementunterstützung erheblich und wird auch von den Entrepreneurs erkannt. Andererseits scheuen sie sich Dritte, externe Kapitalgeber als Berater oder Finanzierer mit einzubeziehen.[41]
Hierfür folgende Gründe:
- Der Aufwand für die Anbahnung und Umsetzung einer Kooperation.
- Die Befürchtung die Geschäftsidee könnte preisgegeben werden und somit anderweitig genutzt werden.
- Dritten Handlungsspielräume und Möglichkeiten der Einflussnahme auf unternehmerische Entscheidungen schaffen.
Voraussetzung für eine fruchtbare Zusammenarbeit in der Unternehmensführung ist ein persönliches Vertrauensverhältnis zu setzen.[42] Die Überlegung in dieser Hinsicht gehen sogar soweit, dass wenn es gelingt, die genannten Bedenken auszuräumen, kann aus dem Engagement von Business Angels ein echter „Added Value“ resultieren. Business Angels neigen dazu, ihre Investitionen nicht ausschließlich zum Erzielen überdurchschnittlicher Renditen,[43] sondern auch zur Befriedigung persönlicher Vorstellungen zu tätigen. Man geht davon aus, dass die Mehrzahl der Business Angels vor allem nicht-monetäre Ziele verfolgen. Ein wichtiges Interesse ist es andere Entrepreneurs und Jungunternehmer an ihren Erfahrungen und wirtschaftlichen Beziehungen teilhaben zu lassen und auf diese Weise ein weiteres Mal unternehmerisch erfolgreich zu sein.
Im Gegensatz zu Venture Capital-Gesellschaften, die hohe formale Anforderungen stellen und die finanzielle Situation des Beteiligungsunternehmens zeitnah verfolgen, steht bei Business Angels die Entwicklung neuer Geschäftsideen im Vordergrund.
Für die Neuunternehmer gilt es nun zu erkunden welche Portale und Kanäle es gibt, um an Kontakte zu finanzbereiten Mentoren zu gelangen.
3.1.2 Matching Services
In Deutschland gibt es bei einigen wenigen Geschäftsbanken und Unternehmens-beratungen Überlegungen, wie Business Angels mobilisiert werden können. Viele gehen in Richtung regionaler oder „In-house“ Business Angel Netzwerke.[44] Insbesondere Banken wollen auf diese Weise ihren vermögenden Kunden, im „cross-selling“ Gedanken eine alternative Anlagemöglichkeit bieten,[45] so dass ein (In-house) Netzwerk auch zu wichtigen unternehmensstrategischen Zielen dienen kann.
Durch die seit 1998 entstandenen regionalen Netzwerke ist ein virtueller Marktplatz[46] für kapitalsuchende Unternehmen entstanden.[47] Ein sogenanntes Internetforum.
Beide, Unternehmen wie Business Angels geben ein Profil ab,[48] welches nach überein-kommenden Kriterien untersucht wird. So kommen die zwei Akteure in Kontakt. Vorher sind sich jedoch beide Parteien völlig unbekannt.[49]
Das überregionale Business Angel Netzwerk BAND (Business Angel Netzwerk Deutschland) hat in seiner Internetvermittlung insgesamt 703 Porträts (521 Gründungs-unternehmen; 182 Business Angels). Die Kontaktaufnahme im Jahr 2000 lag im Durchschnitt auf 21,4 E-Mails/ Tag, wobei sich 86% davon an die Business Angels richteten und 14% an die Unternehmen.[50]
BAND bietet neben dem Matching noch weitere Beratungen und Dienstleistungen an.[51]
Nachdem sich Gründungsunternehmen und Business Angel gefunden haben, wird als nächster Schritt die Lösung zur Einbringung des Mentors in das Unternehmen angegangen.
3.1.3 Gestaltungsmöglichkeiten einer Business Angel Finanzierung am Beispiel der GmbH
Gerade bei einer Gesellschaft mit beschränkter Haftung ist die Aufnahme von Business Angels als zusätzliche, in der Regel als Minderheitsgesellschafter, mit einem verhältnismäßig hohen Verwaltungsaufwand verbunden. Der Vertrag bedarf der notariellen Beurkundung.[52] Der Gesellschafter sollte seine Gesellschafterrechte dann auch formell konsequent wahrnehmen.[53]
Die Möglichkeiten abweichender Gestaltung bei besonderen Unternehmens- und Interessensituation sind begrenzt, insbesondere wegen des gesellschaftsrechtlichen Gleichbehandlungsgebots.[54]
Business Angels kommt es auf die gesellschaftsrechtlichen Mitwirkungsrechte in der Regel nur sekundär an.[55] Die Gestaltungsmöglichkeiten aus der Position des Minderheitsgesellschafters sind begrenzt, deshalb ist die Ausgestaltung der Beteiligung über ein GmbH-Geschäftsanteil nicht unbedingt zielführend.[56]
Hingegen ist es ohne weiteres möglich, an einer bestehenden GmbH Genussrechtskapital zu bilden und auf diesem Weg – verbunden mit Wandlungsoption – den privaten Investor in wirtschaftlich gleicher Weise an dem Unternehmen zu beteiligen wie ein Gesellschafter.[57]
3.1.4 Betreuungsphase und Unterstützung zur Folgefinanzierung
Für die anschließende Zusammenarbeit (Betreuungsphase) gilt es, schon im vorhinein eine angemessene Rollenverteilung zu vereinbaren. Die Unternehmer sollten darauf achten, dass Klarheit über den zu leistenden Input des Business Angels besteht (Mitwirkungs- und Kontrollrecht). Schließlich geht es darum, dass Management zu unterstützen und nicht zu ersetzen. Es sollte Klarheit darüber bestehen, in welcher Häufigkeit welche Information auf welchem Wege ausgetauscht wird.
Gerade der etwas stärkere persönliche Kontakt zu Beginn der Kooperation ist als unver-zichtbar anzusehen.[58]
Nachdem das Unternehmen die Early-Stage-Phase mit Hilfe des Business Angels überbrückt hat, ist der Finanzierungsbedarf jedoch immer noch nicht abgedeckt. Das ungemeine Bedürfnis nach Kapital wächst spätestens bei Beginn der Produktion bzw. bei Eintreten in den gewünschten Absatzmarkt. Dies sind Beträge, die nur von institutionellen Kapitalgebern abzudecken sind. Besonders in dieser Situation spiegelt sich die Erfahrung des Business Angels wieder. Er hilft dem Unternehmen passende Beteiligungsgesellschaften zu finden. Sei es über Gesellschaften zu denen der private Investor Kontakte hat oder Gesellschafen, die über Matching-Systeme gesucht werden.[59]
Dem Unternehmen wird bei der Erstellung benötigter Unterlagen und Präsentation des Geschäftsplans geholfen. Auch wird es bei Verhandlungen mit VC-Gesellschaften vom Business Angel unterstütz. Bis es jedoch zur Vertragsgestaltung kommt, muss sich das Jungunternehmen einem Prüfungsverfahren unterziehen, um die Beteiligungswürdigkeit dem institutionellen Anleger zu belegen.
3.2 Venture Capital-Finanzierung
3.2.1 Dealflow
3.2.1.1 Die klassische Beteiligungsprüfung am Beispiel der TFG Venture Capital Gesellschaft
Das Prüfungsverfahren bezüglich eines neuen Engagements läuft im einzelnen bei jeder VC-Gesellschaft verschieden ab. Vom Prinzip her ist es jedoch ähnlich. Dieser Teil der Arbeit beschäftigt sich nicht nur mit dem Ablauf der Prüfung, sondern zeigt auch auf, mit welchem Aufwand Eignungsbewertungen vorgenommen werden.
Die Anfrage nach Beteiligungskapital[60] werden nach ihrem Eingang in einem strengen Auswahlprozess selektiert. Dabei scheidet ein großer Teil relativ frühzeitig aus, da von der TFG Venture Capital Gesellschaft das Unternehmenskonzept nicht für viel-versprechend gehalten wird bzw. die Anfrage nicht in das Portfolio passt[61] oder der Einstiegszeitpunkt nicht der Unternehmensphilosophie entspricht.[62] Die meisten Beteiligungen werden in Frühphasen eingegangen.[63] Hier ist das Entwicklungspotential und damit die Renditeerwartung am höchsten. Um auch hier eine Diversifikation zu erreichen, beteiligt sich die Venture Capital-Gesellschaft in unterschiedlichen Entwicklungsphasen an den Unternehmen.[64]
Dadurch wird das Ausfallrisiko minimiert und der IPO Zugang von Beteiligungsunter-nehmen verläuft über eine Zeitachse hinweg ausgeglichener.[65] Hierdurch verhindert die TFG Venture Capital Gesellschaft Managementüberlastung der Beteiligungsgesellschaft und sichert eine gleichbleibende aktive Betreuung der Beteiligungsunternehmen.
Die verbleibenden Anfragen werden eingehender geprüft. Dabei erhält die Kapital-gesellschaft mehr Informationen über die kapitalsuchenden Gründer anhand eines Business Plans.[66] Darüber hinaus wird eine Absichtserklärung (Letter of Intent) unterzeichnet.[67] Nach einer anschließenden Due Diligenence Prüfung wird mit mehreren Personen eine Entscheidung getroffen. Bei einer positiven Entscheidung des Investment Managements wird z. B. bei der TFG Venture Capital Gesellschaft das potentielle Engagement abschließend noch einem Anlagenausschuss zur Entscheidung vorgelegt. Nur wenn dieses, aus drei Personen (einem Pharmazeuten, einem Steuerberater und einem Diplomingenieur) zusammengesetzte Gremium ebenfalls seine Zustimmung gibt,[68] wird die entsprechende Beteiligung realisiert. Aufgrund des zunehmenden Dealflow und der strengeren Auswahl, ist bei der TFG die Investmentquote im Jahr 2000 von 2,5 % auf 1,3 % gefallen. Die Zahlen im Jahr 1999 lagen bei 13,8 %. Dem zu folge ist die TFG 2,5 Beteiligungen pro Monat im letzten Jahr eingegangen.[69]
Die Finanzierung erfolgt nach Unternehmensentwicklung und nicht in einem Zug bzw. Betrag. Das geschieht in sogenannten Finanzierungsrunden.[70]
Nun ist die dargestellte Methode im Laufe der Zeit in die Kritik geraten, insbesondere bei der gestiegenen Popularität von Beteiligungskapital. Es gilt bei der Verbesserung und Optimierung des Prozesses die Vor und Nachteile, die Kosten und besonders die konkurrierende Alternative darzustellen.
An den bisherigen Ausführungen ist zu erkenne, dass der einzelne Dealflow von der ersten Anfrage über die Due Diligence bis hin zur Vertragsgestaltung ein zeitintensiver Ablauf ist (ca.2-6 Monate).[71] Das bedeutet , dass die Prüfung der Beteiligungs-würdigkeit auch somit ein kostenintensiver Ablauf ist. Dies ist besonders auf die Kosten der Prüfer zurückzuführen.
Neben den Personalkosten für das interne Prüfungspersonal, d.h. für das Management der Venture Capital-Gesellschaften, müssen auch solche für die qualifizierten externen Berater berücksichtigt werden.[72]
Der Prozentsatz des Aufwands, bezogen auf das investierte Kapital beläuft sich auf 7,5%.[73] Diese Zahl ist deshalb relativ groß, da sich das Management der Beteiligungsgesellschaft ihre hohe Branchenerfahrung mit entsprechenden Gehältern vergüten lässt. Des Weiteren müssen noch ca. 2,5 Prozent für sonstige Kosten wie Büro- und Reisekosten sowie Werbematerial angesetzt werden. Somit ergibt sich eine Summe von ungefähr 10 % des von der Venture Capital investierten Kapitals.[74]
Zusätzlich wird individuell zu jedem Geschäft die Dienstleistung in Rechnung gestellt.
Somit ist klar worauf sich die hohen Renditeerwartungen begründen, wenn man sich vor Augen hält, dass schon allein 10 % des eingebrachten Eigenkapitals[75] von vorne herein als Kosten einzuplanen sind bzw. als Break-Even in diesem Geschäft anzusehen sind.
Nun stellt sich die Frage, wie könnte ein Modell aussehen, dass kostengünstiger und für das Management weniger arbeitsintensiv ist. Dabei ist zu beachten, dass die Aussagekraft des Resultates nicht an Qualität verlieren darf.
3.2.1.2 Neue Form der Beteiligungsprüfung : Early-Stage-Rating
3.2.1.2.1 Probleme der klassischen Beteiligungsprüfung
Bei dem klassischen Bewertungsansatz, den jede VC-Gesellschaft anwendet, hat sich die Kritik vermehrt.
Der Umstand, dass nur 5 % aller Beteiligungsanträge überhaupt als geeignete Investitionsobjekte betrachtet werden und letztlich nur ca. 2-3 % in den Abschluss eines Beteiligungsvertrags münden,[76] zeigt dass die VC-Gesellschaften für eine Kapital-rationalisierung bei jungen innovativen Unternehmen verantwortlich sind.[77] Gründe hierfür liegen in die z. T. zu starke Risikoaversion und in zu hohe Renditeerwartung.[78]
Während sich der Jungunternehmer bzw. Existenzgründer bereits intensiv mit seinem Investitionsvorhaben auseinandergesetzt hat, stehen die VC-Gesellschaften bei der Auswahl erfolgsversprechender Projekte vor komplexen Informations- und Bewertungs-problemen. Diese sind bei innovativen Unternehmen stark ausgeprägt.[79]
Die Beurteilung der Projektqualität erfordert technisches Know-how, welches auf Seiten der Kapitalgeber fehlt.[80]
Diese Informationsasymmetrie bezieht sich jedoch nicht nur auf die Innovation, sondern auch auf die Management- und Führungsqualität der Jungunternehmer.[81]
Zur Überwindung dieses Informationsproblems gilt es, zwischen beiden Parteien das Informationsgefälle abzubauen.
Insofern bietet es sich an, die Informationsauswertung einer darauf spezialisierten Instanz zu übertragen, die aufgrund ihrer Reputation besonderes Vertrauen genießt und damit eine Zertifikationsfunktion für die bereitgestellten Informationen ausüben kann.[82]
Eine solche Instanz kann grundsätzlich eine Ratingagentur darstellen.
3.2.1.2.2 Zielsetzung, Ausgestaltung und Inhalt des Early-Stage-Ratings
Zielsetzung eines Rating ist die Überwindung der Informationsasymmetrie[83] zwischen Jungunternehmer und VC-Gesellschaft.
Aus der Sicht der Kapitalgeber sollen:[84]
- die Informationsrisiken abgebaut werden, die in einer falschen Erfolgs-einschätzung liegen.
- durch übersichtliche Ratinginformationen eine breite Informationsstreuung und damit eine höhere Informationseffizienz herbeigeführt werden
- durch die Nutzung des Spezialisierungsvorteils von Early-Stage-Rating-agenturen die Informationskosten gesenkt werden, die letztlich die Innovation selbst wieder erwirtschaften muss.[85]
Da grundsätzlich alle Kapitalgeber vor diesem Problem stehen, ist ein Rating sowohl für Eigen- als auch für Fremdkapitalgeber relevant,[86] wobei allerdings jeweils kapitalgeber-spezifische Informationen bereitgestellt werden.[87]
Fremdkapitalgeber, wie es Geschäftbanken sind, betrachten bei der Kreditvergabe das Bonitäts- oder Ausfallrisiko ihres Engagements. Fremdkapitalgeber benötigen demnach eine Risikoinformation, die in der Aussage prinzipiell dem traditionellen Credit Rating entspricht.[88]
Eigenkapitalgeber wie VC-Gesellschaften hingegen benötigen grundsätzlich neben der Beurteilung des Risikogehaltes auch Informationen zum Wachstums- und Chancen-potential des Unternehmens. Die Reduktion beider komplexen Dimensionen auf ein Symbol erscheint jedoch problematisch, so dass der Auffassung von der Durchführung eines Zwei-Symbol-Ratings zu folgen ist.[89]
Diese sollen sowohl über das Risiko- als auch das Chancenpotential der kapital-suchenden Unternehmen informieren.
Da junge Unternehmen durch fehlende Unternehmenshistorie gekennzeichnet sind, muss sich die Ratinganalyse am Zukunftspotential ausrichten.[90] Dieses ist mit besonderen Problemen behaftet, wenn es sich um die Beurteilung einer Innovation mit hoher Unsicherheit handelt.[91] Damit sind die traditionellen, kennzahlenorientierten Verfahren der Ratinganalyse nicht mehr ohne weiteres anwendbar. Zwar setzt sich der Top-Down-Ansatz[92] im wesentlichen auch hier durch, die Rating-Merkmale und Bewertungskriterien unterscheiden sich aber deutlich.[93]
Nicht nur Inhalte unterscheiden sich von der traditionellen Ratinganalyse, auch die heranzuziehenden Methoden differieren. Es ist insbesondere von einem höheren Anteil qualitativer Analysemethoden im Vergleich zu herkömmlichen quantitativen Analyse-methoden (wie z.B. Diskriminanzanalyse, Neuronale Netze etc.) auszugehen. Als Informationsquelle dienen neben dem vorgelegten Business Plan weitergehende Due Diligence-Analysen[94], sowie Gespräche mit dem Management.[95]
Trotz der Prognoseunsicherheit wird nicht auf Unternehmensbewertungen verzichtet. Diese müssen allerdings an die besonderen Charakteristika junger innovativer Unternehmen angepasst werden. Gegenüber herkömmlichen Barwertansätzen sind z.B. mehrstufige Discounted Cash-Flow-Verfahren[96] heranzuziehen, welche den Prognose-zeitraum in mehreren Phasen unterteilen, in denen jeweils ein unterschiedlich stark ausgeprägtes Wachstum der relevanten Erfolgsgrößen unterstellt wird.[97]
Nach Abschluss der Detailanalyse und der darauf aufbauenden Unternehmens-bewertung sind die einzelnen Kriterien zu einem Rating zu verdichten.[98] Wie schon im Falle der am Kapitalmarkt etablierten Anleihenratings wird die Ratingfestlegung in einem Komitee aus dem am Beurteiligungsobjekt beteiligte Analysten erfolgen.[99]
Nach positiver Beteiligungsprüfung oder angemessenen Rating wird vor tatsächlichen Vertragsabschluß bzw. bei Vertragsverhandlung der geplante Ausstieg besprochen. Eine Form des Exits ist das Going Public. Dabei gibt es Unternehmen, die ihre Portfolio-beteiligung im Exit nicht nur in einem Segment Listen lassen, sondern ihre Chance auch im Dual Listing sehen.
[...]
[1] Vgl. Jungen, Peter: VC-Markt, in: Steinmetz/Sperling, (Hrsg.): Jahrbuch für Beteiligungsfinanzierung, Frankfurt 2001,S.34-37, hier S. 35.
[2] Vgl. ebenda, S. 35.
[3] Vgl. BVK (Bundesverband der Kapitalgesellschaften) -Homepage www.bvk-ev.de/fakten00/fakten.cfm vom 04.07.2000 und BVK-Statistik 1999.
[4] Siehe Anhang, Abbildung 1:Entwicklung der Bruttoinvestition, sowie Abbildung 2: Investitionen von Beteiligungsgesellschaften in Deutschland.
[5] Vgl. ebenda.
[6] Vgl. o.V.: Rüttgers will private Investoren mobilisieren, in: Handelsblatt 25.08.1998, o. S..
[7] Vgl. Hirn, Wolfgang: Engel auf Erden, in: Managermagazin, Heft 11/ 1998, S. 152-166, hier S. 153.
[8] Vgl. o.V.: Beflügelter Beistand für Unternehmensgründer, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, vom 30.01.01, o. S..
[9] Vgl. BAND Business Angels Netzwerk Deutschland: Business Angels, in: BAND-Info, Heft Nr. I/2000, S. 2.
[10] Vgl. o.V.: Business Angels: Die neuen Entrepreneure der New Economy, in: Technologie & Management, Ausgabe 5-6, 2000, S. 24.
[11] Vgl. Horst, P./ Krüger, P.: Gestaltungsmöglichkeiten einer Finanzierung über Business Angels, in: BAND/ Stadt Leipzig, Wirtschaftsförderung, (Hrsg.): Genussrechtskapital in jungen, wachstumsorientierten Unternehmen, Berlin 1999, S. 12-32, hier S.18.
[12] Vgl. Regling, Frank Peter: Die Suche nach dem richtigen Venture Capital, in: Steinmetz/Sperling, (Hrsg.): Jahrbuch für Beteiligungsfinanzierung, Frankfurt 2001, S. 27-30, hier S. 27.
[13] Vgl. Business Angels Netzwerk Deutschland: a.a.O., S. 2.
[14] Vgl. Hemmer, Joachim: Business Angels und junge Technologieunternehmen, in: Koschatzky, Knut, (Hrsg.): Finanzierung von KMU im Innovationsprozess-Akteure, Strategien, Probleme, Heidelberg 1999, S. 107.
[15] Vgl. Bell, Markus G.: Venture Capital, in: WISU, Ausgabe 28, 1999, S. 53-56: hier S. 54.
[16] Vgl. Regling, Frank Peter: a.a.O., S. 28.
[17] Vgl. Engelmann/Juncker/Natusch/Tebroke, Moderne Unternehmensführung, Frankfurt 2000, S. 225.
[18] Vgl. Behrendt, Heiko: Wirkungsanalyse von Technologie- und Gründerzentren in Westdeutschland, Heidelberg 1996, S. 6.
[19] Vgl. ebenda.
[20] Vgl. Weitnauer, Wolfgang: Handbuch Venture Capital, München 2000, S. 14.
[21] Vgl. Regling, Frank Peter: a.a.O., S. 29.
[22] Vgl. Becker, Hans Paul: Bankbetriebslehre, 3.Aufl., Ludwigshafen 1997, S. 330.
[23] Siehe Struktur des BVK-Portfolios im Anhang, Abbildung 3: Anteil des Fondsvolumens an den einzelnen Unternehmensphasen.
[24] Vgl. Fanselow, Karl-Heinz: Venture Capital, in: Hagen/Stein, (Hrsg.): Geld-, Bank- und Börsenwesen, 40 Aufl., Stuttgart 2000, S. 999-1019, hier S. 999 ff..
[25] Vgl. ebenda, S. 1001.
[26] Vgl. Hierl Winfried: Das Angebot von Beratungsleistung durch Tochtergesellschaften, in: Aschoff/Müller-Bader, (Hrsg.): Banken und Venture Capital, Band 22, Unterföhring 1986, S. 58-61, hier S. 60
[27] Vgl. Lessat/ Hemer/ Eckerle/Licht/ Nerlinger et al.: Beteiligungskapital und technologieorientierte Unternehmensgründung, Wiesbaden 1999, S. 150.
[28] Vgl. Anhang, Fachgespräch mit Herrn Lausmann: Abteilungsdirektor bei der CBG Beteiligungsgesellschaft, am 04.07.2001.
[29] Vgl. Schween, Karsten: Corporate Venture Capital; Risikokapitalfinanzierung deutscher Industrieunternehmen, Wiesbaden 1996, S. 21 ff..
[30] Vgl. Regeling, Frank Peter: a.a.O., S. 29.
[31] Vgl. ebenda.
[32] Vgl. Anhang, Fachgespräch mit Herrn Lausmann: a.a.O., vom 04.07.2001.
[33] Siehe Anhang Abbildung 4: Komplementärität der unterschiedlichen externen Eigenkapitalgeber nach Finanzierungsphasen, sie zeigt die zeitliche Einordnung der Kapitalgeber sowie den gestiegenen Kapitalbedarf.
[34] Vgl. Lessat/ Hemer/ Eckerle/Licht/ Nerlinger et al.: a.a.O., S. 182.
[35] Vgl. Müller Anja: Business Angels schließen die Lücke bis zum Venture Capital, in: Handelsblatt vom 29.11.1999.
[36] Vgl. Jungen Peter: a.a.O., S. 36.
[37] Vgl. Kulicke, Marianne: Der Aufbau eines Marktes für Beteiligungskapital, Heidelberg 1998, S. 28.
[38] Vgl. Macmillan/ Siegel/ Narasimha: Journal of Business Venturing, 1985, S. 119-128, hier S. 122.
[39] Vgl. ebenda.
[40] Vgl. Engelmann/Juncker/Natusch/Tebroke: a.a.O., S. 93.
[41] Vgl. ebenda.
[42] Vgl. ebenda.
[43] Vgl. Gottschick, Julia: Business Angels stehen Jungunternehmen zur Seite, in: Frankfurter Neue Presse, 15.01.2000, S. 5.
[44] Vgl. Lessat/ Hemer/ Eckerle/Licht/ Nerlinger et al.: a.a.O., S. 173.
[45] Vgl. Evelo/ Schilling: Regionale Venture Capital-Gesellschaften – Erwartung aus Sicht beteiligter Kreditinstitute, in: Zeitschrift für das Kreditwesen, Ausgabe 20/ 2001, S. 24-25, hier S. 25.
[46] Siehe dazu den internationalen Vergleich der Internet Netzwerke in Nittka: A comprarison of companies seeking venture capital over the internet in the USA, UK and Germany, 15.05.1999, Columbia, South Carolina.
[47] Vgl. ebenda, S. 173.
[48] Siehe hierzu im Internet unter der BAND-Homepage: www.business-angels.de die Vordruck für das Profile.
[49] Vgl. Streicher Juliane, Vorgezogener Unruhestand: Business Angel Netzwerke in Deutschland, in: Finance, Ausgabe 0/2000, S. 40.
[50] Vgl. Pawlik, Andrea: Steigflug mit dem Business Angel, in: Wallstreet Online, Ausgabe 5.1, Februar 2001, o. S..
[51] Vgl. Band (Business Angel Netzwerke in Deutschland)-Homepage,www.business-angels.de/vermittlung.htm vom 15.09.2001.
[52] Vgl. GmbH-Gesetz, GmbHG: § 2.
[53] Vgl. Horst, P./ Krüger, P.: a.a.O., S. 26.
[54] Vgl. Raiser, Thomas: Recht der Kapitalgesellschaften, 2. Aufl., München 1992, S. 324-325.
[55] Vgl. Horst, P./ Krüger, P.: a.a.O., S. 26.
[56] Vgl. ebenda.
[57] Vgl. Albach/ Hunsdiek/ Kokalj: Finanzierung mit Risikokapital, Stuttgart 1986, S. 243-247, hier S. 244.
[58] Vgl. Mai, Jochen: Aus allen Wolken, in: Wirtschaftswoche, 53. Jg. 1999, Heft 48, S. 176-180.
[59] Siehe hierzu das Internet-Portal für Venture Capital, in: Deutsche Eigenkapitalplattform, www.eigenkapitalforum.com.
[60] Siehe hierzu im Anhang: Abbildung 6: Dealflow einer durchschnittlichen VC-Gesellschaft im Vergleich zur TFG.
[61] Siehe hierzu im Anhang: Abbildung 7: Branchen-Mix der TFG, Branchenportfolio der TFG.
[62] Vgl. TFG Venture Capital Gesellschaft: a.a.O., S. 20-23.
[63] Vgl. Bell, Markus G.: a.a.O., S. 54.
[64] Vgl. ebenda.
[65] Vgl. TFG Venture Capital Gesellschaft: Investment Studie, Frankfurt 2001, S. 20-21.
[66] Vgl. www.adanac.de/adena/infothek/icon002.htm vom 02.07.2001.
[67] Vgl. Engelmann/Juncker/Natusch/Tebroke: a.a.O., S. 236. Vgl. auch
www.wgz-venture-capital.de/VC/VC.html vom 02.07.2001.
[68] Vgl. TFG Venture Capital Gesellschaft: a.a.O..
[69] Vgl. ebenda.
[70] Vgl. Busse, Franz J.: Grundlagen der betrieblichen Finanzwirtschaft, 4. Aufl., München/ Wien 1996, S. 101.
[71] Siehe hierzu im Anhang der Dealflow-Ablauf der Technologieholding am Bsp. Der Micronas AG: Abbildung 8:Ablauf der Micronas AG mit der Technologieholding als Leadinvestor, sowie Abbildung 9: der Ablauf eines Dealfllows bei der Technologieholding.
[72] Vgl. Pichotta, Andreas: Die Prüfung der Beteiligungswürdigkeit von innovativen Unternehmungen durch Venture Capital-Gesellschaften, Bergisch Gladbach 1990, S. 52.
[73] Vgl. ebenda.
[74] Vgl. ebenda.
[75] Vgl. ebenda, S. 53.
[76] Vgl. Behr/Kind: Wie können junge Wachstumsunternehmen beurteilt werden, in: Der Schweizer Treuhänder, Ausgabe 1-2/ 1999, S. 68.
[77] Vgl. Weimerskirch, Pierre: Finanzierungsdesign bei Venture Capital-Verträgen, 2.Auflage, Wiesbaden 1999, S. 27.
[78] Vgl. ebenda.
[79] Vgl. ebenda.
[80] Vgl. ebenda.
[81] Vgl. Chandler, G.N./ Hansk, S.H.: Founder Competence, the Environment and Venture Performance. Entrepreneurship Theory and Practice, o.O. 1994, S. 77-88, hier S. 86.
[82] Vgl. Heinke, Volker G.: Bonitätsprüfung und Credit Rating festverzinslicher Wertpapiere, Bad Soden/Ts. 1998, S. 209 ff.
[83] Vgl. von Nittzsch, R.: Investitionsbewertung und Risikofinanzierung, Stuttgart 1997, S. 205.
[84] Vgl. Engelmann/Juncker/Natusch/Tebroke: a.a.O., S. 139-141.
[85] Vgl. ebenda.
[86] Siehe hierzu Anhang: Abbildung 10: Aussagen und Zielgruppen eines Early-Stage-Rating.
[87] Vgl. Berblinger, in: Büschgen/ Everling, (Hrsg.): Rating-Handbuch, Wiesbaden 1996, S. 31.
[88] Vgl. ebenda.
[89] Vgl. Gerke et al.: Probleme deutscher mittelständischer Unternehmen beim Zugang zum Kapitalmarkt - Analyse und wirtschaftliche Schlussfolgerung, Baden-Baden 1995, S. 141.
[90] Vgl. Behr/Kind: a.a.O.
[91] Vgl. ebenda.
[92] Siehe dazu im Anhang die Abbildung 11: Analysestufen und Inhalt von Early-Stage-Ratinganalyse, die den Top-Down-Ansatz graphisch darstellt.
[93] Vgl. Behr/Kind: a.a.O., S. 68 f..
[94] Siehe dazu die einzelnen Verfahren in, Küting/ Weber: Die Bilanzanalyse, Stuttgart 1993, S. 122 ff..
[95] Vgl. Weitnauer: a.a.O., S. 276-278.
[96] Vgl. ebenda.
[97] Vgl. Hayn, Marc: Bewertung junger Unternehmen, Berlin 1998, S. 257 ff..
[98] Vgl. Heinke, Volker G.: a.a.O., S. 31 ff..
[99] Vgl. ebenda.